第8章 相机抉择政策与非连贯性1
第8章相机抉择政策与非连贯性
8．1引言
宏观经济均衡，是由货币政策的当期表现与预期未来表现两个方面共同决定的。这种依存关系，无论是从效用函数中的货币模型（MIU）、现金先行模型（CIA）、恶性通货膨胀模型中的均衡价格水平，还是从均衡名义汇率的表示当中都可以找到很好的例证。如果政策表现依据的是某种系统性规则，那么在假定中央银行的行为始终以此政策规则为依据的条件下，就可以利用这一规则来确定关于未来政策措施的理性预期。比如，在研究现金先行模型的模拟运算中，货币供给增长率遵循的是一种自回归过程，该过程中包括对产出冲击所做出的反应。与这种冲击相对应的均衡状态，取决于货币增长如何回应生产力的变化。理论上，通过指定中央银行的目标函数，并确定能够最大化这个预期值的政策规则参数值，人们就可以推导出某种“最优”政策规则。
但是，有什么可能确保中央银行认为按照这样一种政策规则去做是可取的呢？如果没有任何强制力迫使中央银行必须按规则办事，那么当私人经济主体纷纷在“规则将被遵守”的预期基础上做出承诺的时候，也许对中央银行来说，最理想的政策选择就是背离规则。货币政策操作将以某种特定方式进行，只有以这种预期为基础，厂商和劳动者才会在确定名义工资或者名义价格的问题上达成一致，而一旦工资和价格决策已经做出，中央银行就可能产生一种背离规则要求的行为动机。规则与这种动机之间往往是不相容的。如果背离严格规则的做法是可能的——就是说，如果政策制定者可以做到相抉择——那么，经济行为人就需要把政策制定者的这种偏离动机纳入考虑之中；他们再不能把自己的预期简单建立在某种政策规则之上了，尽管政策制定者说他们会遵循这一规则。
很多对货币政策的现代分析，都把注意力集中在中央银行实际确定政策工具时所面对的激励因素。以基德兰和普雷斯科特（1977）的理论研究为开端，人们关注的重点开始转向中央银行事先承诺政策的可信度及能力问题。如果在采取特定的政策措施之前没有通过某种方式做出承诺，那么中央银行就总会发现自己面对着各种种样与早期计划和公开声明相矛盾的激励因素。
在时点t策划一项t+i时执行的政策措施，当t+i真的到来时，如果执行这项措施仍然是最优选择，则称此项政策是“连贯性”。有些政策在政治上是或然发生的；就是说，这些政策能否实现，是由各种在制定政策的时点t上无法预知事件的实现情况决定的。而在计划反应中，只有那些当新信息出现时仍然是最优反应的政策才是连贯的政策。如果在时点t+i上，原本的计划反应不再是最优的，那么就称该项政策是“非连贯的”。
货币政策非连贯性问题的分析之所以重要，有两个原因。
第一，这要求我们去体验中央银行所面对的激励因素。当期政策的影响，通常是由公众对当期或者未来政策措施的预期决定的。要想预测政策会怎样影响经济，需要先了解预期会如何反应，只有当政策表现依据某种系统的方式时，才能对预期反应问题有所了解。如同研究私人部门的行为一样，要理解中央银行的系统性行为，也需要先考虑政策制定者所面对的激励因素。此外，通地集中探讨中央银行所面对的激励因素，这些有关非连贯性问题的模型在充当通货膨胀观测比率的实证理论时，也同样有着重要的影响。这些模型，为那些解释中央银行实际表现以及实际政策结果的研究工作，提供了天然的起点。
第二，如果说非连贯性是重要的问题，那么这些有助于理解政策制定者所面对折激励因素与决策难题本质的模型，对于政策制定机构设计的规范化目标也同样是重要的。近几年来些年来，已经有许多国家的中央银行在这方面进行了改革与重新设计。为了对这些改革努力施加影响，货币经济学家们也需要一些模型，用来帮助理解这种制度构成是如何影响政策结果的。
接下来的一节将展开一个由巴罗和戈登（1983a）最早提出的理论框架，这一框架尽管简单，但却是研究货币政策非连贯性问题的重要工具。相机抉择地进行货币政策操作，意味着中央银行在任何时点上都可以自由地变动政策工具的设定值，这种做法被认为会产生平均通货膨胀倾向。就是说，这种情况下的均衡意味着一个超出社会意愿比率的通货膨胀率。这一偏差产生于超过经济均衡的经济扩张（或者是追求一种比经济自然比率还低的失业率）愿望，以及中央银行在承诺执行可靠低通货膨胀政策方面表现出的无能。8.3节考察了一些就克服这种通货膨胀倾向而提出的解决办法。通常，中央银行似乎都非常关注自己的声誉问题，因而8.3.1小节将考察这种关注是如何可能减少甚至消除通货膨胀倾向的。8.3.2小节考察的是社会，或者是政府，希望将货币政策责任委托给中央银行行长的可能性，问题在于中央银行行长在就业与通货膨胀波动之间的偏好与社会整体偏好并不相同。既然可以把通货膨胀倾向看做是产生于中央银行面对的错误激励，那么解决通货膨胀倾向问题的第三个办法就是设计出正确的激励机制。这种方法将在8.3.3小节中加以讨论。接下来的8.3.4小节，考察的是制度构成在解决相机抉择产生的通货膨胀倾向问题方面所发挥的作用。最后，在8.3.5小节研究明确的目标设定规则所扮演的角色。
8.2节和8.3节的模型强调了相机抉择政策之下可能产生的通货膨胀倾向问题，尽管它们在有关通货膨胀问题的理论研究中扮演了重要角色，但是，从通货膨胀实证论这个角度来看——就是说，作为对长期以来及各个国家实际通货膨胀历史变动的一种解释——这些模型是否成功还未有定论。8.4节讨论了在解释各个通货膨胀事件时，对通货膨胀倾向问题实证研究的重要性。
制度构成上的不同，各国影响中央银行面对激励因素上存在的当然的差异，对于宏观经济结果看来确有影响。至少对发达经济来说，中央银行于政治影响之外所享有的独立程度与平均通货膨胀率之间似乎表现出明显的相关关系，即中央银行独立性越强，平均通货膨胀水平就越低。8.5节考察了这方面的实证证据，并讨论了制度设计与作用对中央银行的意义。从本章讨论问题中应当汲取的教训，在8.6节进行小结。
8.2相机抉择政策下的通货膨胀
如果说通货膨胀是有成本的（即便成本很低），而且，如果与1%或者0%的通胀水平相比，保持5%的平均通货膨胀水平也没有什么实际收益，那么为什么人们观测到的平均通货膨胀率总是正的呢？近些年来，对正平均通货膨胀率的解释大多都建立在基德兰德和普雷斯科特（1977）以及卡尔沃（1978）等人的非连性分析基础上。其基本见解在于，尽管实现低平均通货膨胀率可能是最优的，但这样的政策却不是连贯的。如果公众预期了一个低通货膨胀率，那么中央银行就将面对某种较高比率的膨胀激励。由于了解了这一动机，同时确信政策制定者必将屈服于这种激励，因而公众能够准确地预测出一个比较高的通货膨胀率。
8.2.1政策目标
为了确定中央银行的政策选择，需要先规定中央银行的行为偏好。标准的做法是假定中央银行的目标函数包括产出（或者就业）与通货膨胀两个变量，虽然有观点认为产出项进入目标函数的确切方式有两种不同的形式。在巴罗和戈登（1983b ）的公式中，中央银行的目标是使预期效用函数值最大化，其效用函数为
221)(πλ--=n y y U （8.1）
式中，y 为产出；y n 为经济的自然率产出水平；π为通货膨胀率。边际效用不变时，当然产出越多越好，所以产出以线性方式进入目标函数，而当假定通货膨胀会产生递增的边际负效用时，产出则以二次项的方式进入目标函数。参数λ控制的是中央银行设置在产出扩张与持久性通货膨胀之上的相对权重。通常，增加产出的愿望都是受到了施加在货币政策之上的政治压力的刺激，这种压力缘于执政政治家们希望再度当选的经济扩张效应。另外，由于税收、垄断工会或是垄断竞争而产生的经济扭曲行为，也可能会使y n 处于无效率的低水平。在8.1节中，究竟是什么刺激了产出并不特别重要。重要的是中央银行希望扩张产出，但是，由于总供给水平是给定的[比如（5.34）式所示]，所以央行只能通过引发通货膨胀意外来达到这一目的。关于此类损失函数其他刺激的讨论，可以参见卡基尔曼（1992）的著作。
关于偏好的另外一个标准规定，是假定中央银行希望最小化其预期损失函数值，这个函数由产出及通货膨胀波动决定。由此可见，无论损失函数中的产出项还是通货膨胀项者是二次的，其形式为
2221)(21πλ+--=k y y V n （2）
这个损失函数的关键是参数k 。假定中央银行希望同时稳定产出与通货膨胀，使通货膨胀维持在零水平附近，使产出维持在y n +k 水平附近，这个值比经济的均衡产出水平y n 超出一个常数k 。由于公式（8.2）中包括了产出的方差，所以损失函数（8.2）也暗示了稳定化政策的作用，这一点在中央银行只关注产出水平的公式（8.1）中是不存在的。
关于k>0的假设有几种常见的解释，而且，这些解释与线性偏好函数（8.1）中产出项的论据是相似的。绝大多数时候，人们把问题的症结归于劳动市场上扭曲（比如工资税）的存在，认为这些扭曲使经济的均衡产出率陷入无效率的低水平。理论上也可以认为，是垄断竞争部门的存在使均衡产出水平变得
无效率的低下。从而，试图利用货币政策使产出水平稳定在y n +k 周围的做法只能是代表了一种次优选择（最优办法还应当包括消除那些初始扭曲）。另一种解释认为，k 产生于对中央银行施加的政治压力。在此，“政治压力”一词是指选举产生的政府官员具有一种经济扩张的倾向，因为扩张看起来似乎可以提高他们再度当选的可能性。在后文中我们将看到，由于k 的存在而产生的经济结果更次于前两种政策选择，所以这种解释引起了意图最小化对中央银行政治压力的制度改革。
（8.1）与（8.2）式这两个不同的目标函数显然是密切联系的。将二次损失函数中的产出项展开，（8.2）式可以写作
2222
1)(2121)(k y y y y k V n n +-++--=λπλ 前两项与线性效用函数是一致的（因为V 是损失函数，所以正负员恰好相反），这表明假定k 为正值，也就等于承认从高于y n 的产出扩张中可以获得效用收益。此外，V 函数中还包括了偏离y n 产出水平而发生的损失[指2)(n y y -λ项]。这就引入了稳定化政策的作用，当假定中央银行在产出方面的偏好是严格线性的时候则无须这种考虑。最后含有k 2的一项只是一个常数，因而对中央银行决策没有影响。
如果总供给方程由通货膨胀意外决定，那么（8.1）和（8.2）式都可以写作),,(e U e πππ-的形式。由此得到的一般模型为，中央银行的目标函数由意外通货膨胀与实际通货膨胀两个因素共同决定。除了已经提到的就业动机之外，强调追求铸币税的愿望也可以得出类似的目标函数，对政府来说，意外通货膨胀可以同时降低各种带息的和不带息的政府债务价值，与可预见通货膨胀相比能够产生更大的收益（后者只侵蚀不带息债务的价值）。
反映在公式（8.1）和（8.2）中的其他成分，产生了许多同样的见解。沿着巴罗和戈登（1983b ）的思路，我们的分析将从线性产出的函数（8.1）式开始。基本巴罗-戈登模型中的均衡概念，是一种非合作纳什均衡。给定公众预期的条件下，中央银行的政策选择就是最大化自己的目标函数（或者相当于最小化其损失函数）。有关理性预期的假设，连带地也定义了私人经济主体的损失方程，即2)(e p E L ππ-=；假定公众了解中央银行的决策难题，那么e π是他们的最优选择。
在讨论均衡产出与通货膨胀的决定以前，需要指出，无论在线性的还是二次的中央银行目标函数中都包含了这样一个假设前提，即恰当的货币政策目标在于通货膨胀的持久性而非物价水平稳定。即便在新西兰这样一个以法律形式明文规定了物价稳定目标的国家里，政策的实际操作过程中也仍然要强调意愿通货膨胀目标的国家里，政策的实际操作过程中也仍然要强调意愿通货膨胀目标的实现。在物价水平目标下，任何引起价格水平偏离了目标的波动都必须加以抵消；于是物价一上涨，就要求紧缩政策以降低价格水平。在只关注通货膨胀率的政策下，这样的物价上涨是持久的现象；政策努力确保的是使通货膨胀率回归目标水平，而不是使价格恢复到初始水平。一般认为，执行维持价格水平固定的政策，代价是更高的通货膨胀率和更高的产出波动性；其收益则是长期价格水平的不确定性比较低。对这一问题的
探讨，见S.费希尔（1994），古德哈特（Goodhart ）与维纳尔斯（Vinals ）（1994）的著作，加拿大银行的工作报告（1993），以及斯文森（1996）的著作。
最后要指出的是，第4章分析的通货膨胀税收扭曲是预期通货膨胀的函数。未预期到的通货膨胀波动导致了中性的价格水平变动，而预期到的通货膨胀则改变了名义利率及货币的机会成本，带来货币持有的税收效应，以现金形式消费商品以及劳动力供给等一系列结果。后面我们会看到，均衡的通货膨胀水平，将取决于中央银行对通货膨胀边际成本与边际收益做出的评价。如果通货膨胀成本只来自预期以的通货膨胀，而且意外通货膨胀还可以导致脂济扩张，那么中央银行就会只看到从制造不可预期通货膨胀中获得的好处。假如改变中央银行目标函数中的规定性，使函数（8.2）式或者(8.1)式只取决于产出与预期到的通货膨胀，这就意味着均衡通货膨胀率可能会无穷大（见奥恩海默尔，1974；卡尔沃，1978著作；以及本章后面的问题5）。
8.2.2经济整体
关于经济整体的规定性非常简单，以下遵循的是巴罗和戈登（1983a 、1983b ）的分析。总产出由卢卡斯总供给函数给定，其形式为
e a yn y e +-+=)(ππ （8.3）
这里刺激产出的原动力在于一期名义工资合约的存在，这些建立在公众预期通货膨胀率基础上的合约在每一期间开始时订立。如果实际通货膨胀水平超出了预期比率，实际工资就会降低，厂商将增加雇用人数。如果实际通货膨胀水平低于预期比率，则实现的实际工资会超过预期水平，厂商的雇用人数名义工资在期初确定，设定值与劳动市场均衡保持一致（给定通货膨胀预期），而厂商则根据实现的实际工资水平来确定实际雇用人数，如此我们就可以推导出公式（8.3）。对这个基本总供给关系式的严格讨化，可以查找卡基尔曼（1992，第3章）著作。
模型其余部分表现的，是通货膨胀与政策权威机构实际政策工具之间的线性关系。
v m +?=π （8.4）
其中，m ?为货币供给增长率（名义货币供给对数值的一阶差分），假定这是中央银行使用的政策工具；v 为货币流通速度干扰。假定，私人部门的预期在中央银行选择名义货币供给增长率之前确定。因此，在设定m ?时，中央银行可以将e π看做给定条件。也可以假定，中央银行在设定m ?之前可以观测到e 值（但不是v 值）；这一假设前提将引入稳定化政策的作用。最后，假定e 与v 是不相关的。
事件发生的先后次序是十分重要的。首先是私人部门在各自预期基础上确定名义工资。而后第一步是设定e π。于是实现了供给冲击e 。由于预期早已确定，所以预期并不因e 的实现而发生变化。但政策可以做出反应，而且政策工具m ?是在中央银行观察到e 值之后设定的。再以后实现了货币流通速度冲击v ，从而实际通货膨胀水平和产出水平也相应确定下来。
这里涉及到若干个重要的假设前提。第一，如同大多数模型包含了预期因素一样，信息结构的确切
规定性是十分重要的。更严格地讲，我们假定了私人部门在中央银行设定名义货币供给增长率之前必须遵守名义工资合约。这就意味着中央银行设定名义货币供给增长率之前必须遵守名义工资合约。这就意味着中央银行的确存在着使私人部门出其不意的机会，只需使其行为方式不同于私人经济主体锁定名义合约时的预期即可。我们也假定了用作政策工具的是货币供给增长率而不是利率。事实上，更多时候中央银行是采用短期利率作为政策工具的（见第9章和第10章）。如果分析的主要目的在于解释平均通货膨胀率的决定因素，那么以货币量或是利息率作为政策工具，这种差别是无关紧要的。但是，我们所要考察的模型通常也还要用来解释稳定化问题，因此在建立模型时选择政策工具就显得比较重要了。在以后的行文中，我们将始终假定中央银行把货币供给增长作为自己的政策工具。由于分析中特别强调通货膨胀，所以为了方便起见，有时也会直接把通货膨胀率看做政策工具。基本模型中也还包括了这样的假设，即中央银行可以对供给冲击e 的实现做出反应，而公众则是在观测到这一冲击之前订立了工资合约。中央银行所具有的这种信息优势导致了稳定化政策的出台，同时也表明政策决策远比大多数工资和价格决策来得频繁得多。结果，中央银行就可以在私人经济主体有机会校正所有名义合约之前对经济扰动因素做出反应。
最后，假定v 只有在m ?值设定之后才能观测到，这一点毋庸置疑。容易看到，中央银行总是要调整m ?值来抵消任何观测到的或是可预测到的主要原因。只有那些在政策制定时无法预见的货币流通速度干扰因素，才会对产出与通货膨胀产生影响。因此在建立模型时，不妨假定v 值的实现发生在中央银行选定政策工具数值之后。
8.2.3均衡通货膨胀水平
既然我们假定中央银行在观测到干扰项v 之后采取行动，那么它的目标就是使U 的预期函数值最大化，其中将中央银行的预期定义在v 的分布范围之内。将（8.3）和（8.4）式代入中央银行的目标函数，得到
2)(2
1])([v m e v m a U e +?-+-+?=πλ 在已知e 和给定e π的条件下，选择最优m ?的一阶条件为
0=?-m a λ
或者
0>=?λa m （8.5）
在采用这种政策的情况下，实际通货膨胀水平将等于v a +λ。因为假定私人经济主体了解中央银行面对的激励因素——也就是说，他们是理性经济人——所以在形成通货膨胀预期时，他们会使用（8.5）式。由于私人经济主体是在观测到货币流通速度冲击v 之前形成预期，所以（8.4）和(8.5)式意味着
λπa m E e =?=][
由此，可以充分预期到平均通货膨胀水平。结果，通货膨胀无法产生任何产出上的收益，而产出水平是
由y=y n +av+e 给定的。
若中央银行在设定m ?时相机抉择地进行政策操作，则此时的均衡会产生一个正的平均通货膨胀率，其值为λa 。由于私人部门可以完全预测到这个通胀比率（λπa e =），通货膨胀对产出没有影响，所以经济整体需在毫无收益的情况下忍受正平均通货膨胀之苦。这种偏差的大小随产出的货币意外中获得的额外产出。a 的值越大，中央银行启动通货膨胀的动机就越强。认识到这一点，私人经济主体就会预期一个比较高的通货膨胀比率。此外，通货膨胀倾向也会由于中央银行设置在产出目标上的权重λ的增大而加强。λ比较小，意味着与实现通货膨胀目标相比，从经济扩张中获得的收益比较小，从而中央银行启动通货膨胀的动机就要弱一些。
为什么纵使中央银行不喜欢通货膨胀，并且经济无法从中得到好处，最终也还是会出现正的平均通货膨胀率呢？中央银行的行为从整体上看是要最大化其预期目标函数值，所以决定政策的时候要在通货膨胀的成本与收益之间进行权衡。在零通货膨胀率上，启动一点通货膨胀的边际收益为正，因为在工资已经确定的条件下，通货膨胀增量对产出的效应是a>0。此时的产出收益为λa 。这在图8—1中用水平直线表示，其高度为λa 。通货膨胀的边际成本等于λ。在通货膨胀率为零时，其边际成本为零，于是通货膨胀的边际收益大于边际成本。但是正如图8—1所表明的，边际成本随着通货膨胀水平的提高而（线性）增加。在预期通货膨胀率为λa 时，通货膨胀的边际成本等于边际收益。
在这种相机抉择的政策结果下，中央银行效用的无条件期望为
][21])(21)([][2222v d a v a e av E U E σλλλ+-=+-+= 式中，E[v]=E[e]=0；2v σ为随机通货膨胀控制误差v 的方差。效用期望是随机控制误差v 方差的减函数，而且，由于λ的取值大就会提高平均通货膨胀率，因而就相对于通货膨胀目标而设定的产出权重（λ）而言，效用期望也是递减的。由于控制误差是不可避免的，因此通货膨胀倾向引起的损失只产生于货币当局在刺激产出方面徒劳无益的努力。
相机抉择下的这一结果可以与另外一种情形两相对比，在后种情形下，由于某些尚未解释的原因，货币当局可以承诺始终将货币供给增长设定为零：0=?m 。此时，v =π，而且效用期望等于
][2
1]21)([][22d v c U E v e av E U E >-=-+=σλ 所以，如果实施一种货币供给零增长政策真的可能，那么中央银行（如果中央银行效用以社会福利函数
的形式出现，则还包括整个社会）的处境就会好得多。在这种情形下，相机抉择是有成本的。
前面指出的，对中央银行目标的另一种规定性，强调的是产出与通货膨胀在意愿水平周围波动所带来的损失。由损失函数（8.2）式给出的另一种公式表达，也可以推导出同样的基本结论。即相机抉择会产生平均通货膨胀，以及比较低的效用期望。非但如此，指定损失函数从而使中央银行关注产出波动，意味着政策还有一种可能的作用，那就是减少供给冲击e 所引起的产出波动。
将（8.3）与(8.4)式代入二次损失函数，得到 22)(2
1])([21v m k e v m a V e +?+-+-+?=πλ 如果是在观测到供给冲击e 之前，而在观测到货币流通整度冲击v 之后，设定一个使预期损失函数值最小化的m ?，那么在已知e 和给定e π的条件下，选择最优m ?的一阶段条件为
0])([=?+-+-?m k e m a a e πλ
或者
λλλπ2221)(a e k a a m +-+=? （8.6）
将线性目标函数模型中最优货币增长的条件式（8.5），与（8.6）式进行比较，有两点重要的不同应当指出。第一，（8.6）式中出现了总供给冲击；由于中央银行希望使产出在目标水平周围的变化最小，因此会以供给冲击实现为条件来制定政策。从而也就明确了由此产生的稳定化政策的作用，这意味着以某种非持久性通货膨胀来换取产出不稳定性降低。第二，最优政策取决于私人部门对通货膨胀的预期。
假定私人经济主体了解中央银行面对激励的情况，因此他们会利用（8.6）式来形成自己的通货膨胀预期。但是，私人经济主体只是经济中彼此分离的原子；他们并不考虑自己的预期通货膨胀选择会对中央银行决策产生怎样的影响。由于预期是在观测到总供给冲击e 之前形成的，所以（8.4）和（8.6）式暗式有
λλλππ221][a k a a m E e e
++=?= 求解e π，可以得到02>=k a λπ。将该式代回（8.6）式，并利用（8.4）式，可以给出一个均衡通货膨胀率的表达式：
v e a a k a v m d ++-=+?=)1(2λλλπ （8.7）
式中，上标d 为相机抉择。注意，当中央银行相机抉择地采取行动时，均衡意味着一个正的平均通货膨胀率，其值为k a λ。由于私人部门完全预见到这一比率)(k a e λπ=，所以这对产出没有影响。这种通货膨胀倾向的程度，随着扭曲项（k ）、货币意外对产出的效应（a ），以及中央银行置于产出目标上的权重（λ）的增加而提高。
现在，如果我们忽略随机干据e 和v ，则二次损失函数的均衡状态可以由图8-2给出。（8.6）式给出的是中央银行的反应函数，其最优的通货膨胀率是一个公众预期通货膨胀率的函数，当e=0时，该式可以表示为直线OP （代表最优政策）。该直线的斜率为1)1/(22<+λλa a ，截距为0)1/(2>+λλa k a 。预期通货膨胀率升高，要求中央银行等量提高实际通货膨胀水平以实现同样的产出效应，但由于这种做法会抬升通货膨胀的相关成本，所以中央银行会发现最好是使π的增量小于e π的增量。因此斜率是小于1的。正截距反映出这样的事实，即如果0=e π，则中央银行的最优政策就是确定一个正的通货膨胀率。
均衡状态下，私人经济主体的预期必须与中央银行的行为保持一致。如果没有任何的随机干扰，这就要求有ππ=e 。所以，均衡点必须在图8-2中的45 线上。
衡量产出扭曲程度的k 值增加，将推动OP 线向上移动，并带来一个比较高的均衡通货膨胀率。通货膨胀意外对实际产出的影响a 若增加，则有两种效应。首先，这提高了OP 线的斜率，即在增加通货膨胀意外对产出影响的同时，a 的增加也提高了更多通货膨胀带给中央银行的边际收益。但尽管如此，通过增强通货膨胀意外对产出的影响，a 的增加也减少了使产出实现y n +k 所需要的通货膨胀意外，而且，如果λ的值足够大，OP 的截距极有可能变小；不过，a 值增加的净效应还是抬高了均衡通货膨胀率[见(8.7)式，它表明了e=0时的均衡通货膨胀率为k a λ，该比率随着a 的增加而提高]。
公式（8.7）中e 的系数是负的；意思是指，正的供给冲击会引起货币增长与通货膨胀的降低。这种反应可以减少e 对产出的影响[产出方程中e 的系数变为)1/(12λa +，其数值小于1]。置于产出目标上的权数（λ）越大，e 对产出的影响越小。相反，在通货膨胀目标上设置了较大相对权重（λ值较小）的中央银行，在追求产出稳定方面投入的努力可能就比较少。
利用（8.7）式，相机抉择下的损失函数可以写作 222])1([21])11[(21v e a a k a k av e a V d ++-+-++=λ
λλλλ （8.8） 该损失函数的无条件效用期望为 ])1()11[(21)1(21][222222v e d a a k a V E σλσλλλ+++++= （8.9）
式中，2x σ为指定变量x 的方差符号。
现在假设，中央银行可以在私人预期形成之前承诺执行某种政策规则。因为目前的情形下存在着稳
定化政策的作用（也就是说，货币当局会对供给冲击e 做出反应），所以政策规则的设定，并不像前面的情形那样，在福利为产出的线性函数的条件下，只简单规定一个固定的增长率m ?。相反，假设中央银行能够承诺执行如下形式的政策规则
e b b m c 10+=?
在目前的线性一二次框架中，这样一个线性规则就将是最优的。在此规则下，0b e =π。将此式代入损失函数中，得到
21021][21])([21v e b b k e v e b a V c +++-++=λ (8.10)
在承诺政策的情况下，中央银行需要在公众形成通货膨胀预期之前，在自身观测到特别冲击e 实现之前，为自己确定好参数b 0和b 1的特定值。所以，选择b 0和b 1的值就是为了最小化损失函数的无条件期望。求解这个最小值问题，可以得到事先承诺情形下的最优政策，即
e a a m c λλ21+-=? （8.11）
注意，事先承诺下的平均通货膨胀水平为零（b 0=0），但对总供给冲击的反应仍与相机抉择情形下一样。事先承诺情形下，损失函数的无条件期望为
])1()1[(2121][22222v e d a a k V E σλσλλλ++++= （8.12）
这个期望数值严格小于相机抉择下的损失。比较（8.9）式与（8.12）式后可知，相机抉择的“成本”等于2/)(2k a λ，仅仅是非零通货膨胀带来的损失。
相机抉择下通货膨胀倾向的产生有两个原因：第一，一旦私人部门的预期已经确定，中央银行就会具有通货膨胀动机；第二，中央银行没有能力事行承诺一个零平均通货膨胀率。要分析央行为何不能承诺，不妨先假设中央银行宣布将要施行零通货膨胀政策。如果公众相信这种公布的政策，那么就有0=e π，而从（8.5）或（8.6）式中都可以清楚地看出，中央银行所要遵循的最优政策应当包括设定0>?m ，以及使平均通货膨胀率的值为正。所以首先，中央银行的政策公布就令人无法相信。中央银行无法令人信服地执行零通胀政策，还因为在这样的政策（即，如果满足0==e ππ）下，略微启动一点通货膨胀的边际成本为0/2
12==??πππ，而线性目标函数表示下的边际收益0>λa ，或者在二次函数表示下，也有0)(2>=+--k a lk a a e λλππλ。既然边际收益大于边际成本，所以说中央银行具有违背承诺的动机。
机相抉择政策结果下的社会境况显然会越来越糟糕，因为它要承担一个正的通货膨胀水平，而同时在产出业绩方面却是毫无系统性的改善。这一结论，从根本上扭转了长期以来经济学领域在政策操作问题上规则与相机抉择之争的局面。在基德兰德和普雷斯科特的非连贯性分析以前，经济学家一直在争论的是，货币政策操作究竟应遵循某种单一规则，比如M ·弗里德曼主张的名义货币供给保持k%的增长率规则，还是允许中央银行相机抉择地进行反应以拥有灵活性。当问题以这种形式提出时，答案显然是
相机抉择更好。因为一般来说，如果遵循单一规则是最优的，那么在相机抉择的操作方式下，人们总可以选择追随这样一种规则。但如同巴罗-戈登模型所指出的，事实上在相机抉择方式下很可能使事情变得更糟；限制货币政策的灵活性有可能带来更好的结果。为了证明这一点，可以假设中央银行（无论以何种方式）被迫设定0=?m 。这就消除了任何的通货膨胀倾向，但同时也阻碍了中央银行从事任何稳定化
政策。在由（8.2）式给出的损失函数中，此种政策规则下的无条件损失期望为2222)1(2
1)(21v e a k σλσλ+++。如果将这一结果与公式（8.9）给出的相机抉择下的无条件损失期望E[V d ]相比，不难看出，如果满足 22222221k a a a e λσλλ
? ??+ 零货币增长规则就会更受欢迎。不等号左边表示相机抉择下稳定化政策带来的收益；右边表示的，则是相机抉择下通货膨胀倾向的成本。如果后者更大，那么在中央银行被迫遵循固定增长率规则的情况下，损失期望就会相对小些。究竟哪种做法会产生更好的政策结果，是遵循单一规则，由此限制了中央银行对新情况做出反应的能力，还是允许相机抉择，由此带来一种平均的通货膨胀倾向，这一问题至今仍然是悬而未诀。
通过集中强调中央银行行为与公众预期形成之间策略的交互作用，巴罗—戈登模型为研究货币政策结果提供了一个简单但却充实的博弈论分析框架。这种方法强调了在理解政策结果时了解中央银行所面对激励的重要性。这也有助于突出可信度的作用，说明为什么中央银行降低通货膨胀的承诺会不为人们所相信。非连贯性模型提出的这种观点，与政策结果的传统分析（比如认为政策结果是外生的，或者认为是由隐含假定的可以事先承诺的规则决定的）形成了鲜明的对照。
8.3通货膨胀倾向的解决方案
大量的理论文献都是采用我们刚刚给出的基本框架，来考察相机抉择下通货膨胀倾向问题的各种解决方案。因为原有模型假定，中央银行所设定的通货膨胀率使通货膨胀的边际成本（给定预期的条件下）等于边际收益，所以许多方案都按照中央银行的想法，提高通货膨胀的边际成本，对基本模型进行了修正。比如，我们将考察的第一类方案就是在基本框架的超级博弈形式中，加入了声誉的概念。现在，如果屈服于通货膨胀的诱惑，就会使中央银行执低通货膨胀政策的声誉程度受到侵蚀；结果，公众会预期未来出现更高的通货膨胀，这种反应则降低了中央银行目标函数的期望值。声誉的丧失提高了通货膨胀的边际成本，从而“惩罚”了中央银行。
我们要考察的第二类方案，也可以用通货膨胀的边际成本来解释。除了把通货膨胀看成对中央银行施加的一种声誉成本之外，还可以规定中央银行具有与社会整体不同的行为偏好，即在中央银行看来，通货膨胀的边际成本要更高一些。要做到这一点，一种方法是直接选定某个个人充当政策制定者，他在实现低通胀目标上设置的权重会超出正常水平，然后再赋予这个人以从事政策操作的独立性。另一种方法是把政策制定者看做一个行政管理人员，通过构造对他的一缆子报酬支付计划来提高通货膨胀的边际成本。或者，如果通货膨胀倾向产生于中央银行感受到的政治压力，也可以通过制度设计来减少现任政
府对货币政策操作的影响。
第三类方案是对中央银行的灵活性加以限制。这类约束中最常见的是目标设定规则，即要求中央银行实现某个事先确定的通货膨胀率，或是在其偏离这一目标时相应地强加给它某种代价。关于通货膨胀目标设定的分析是十分重要的，因为近些年来已经有许多国家采用了通货膨胀目标设定法作为政策操作的制度模式。
不过，在开始这些方案之前有必要指出，货币政策理论研究的传统做法是，假设通货膨胀倾向也即经济扩张的愿望，无论是以线性目标函数（8.1）式中产出项的形式，还是以二次损失函数（8.2）式中参数k 的形式表达，其基本起因都是给定的。显然，如果可以剔除那些使经济均衡产出与中央银行意愿水平彼此分隔的因素，这样的政策就将带来最优结果。
8.3.1声誉
对于通货膨胀倾向，一个可能的解决办法就是在中央银行偏离了其所宣布的低通胀政策时迫使它承担一定的代价，由此也就抬高了中央银行眼中的通货膨胀边际成本。但或许从以往的表现出发，中央银行还是可以证明自己将会执行零通货膨胀政策。这以后，如果中央银行偏离了低通货膨胀方案，那么就丧夫了政策的可信度，并且公众在此之后也将预期高通货膨胀。也就是说，公众采用了一种触发策略。无限次重复博弈的民间定理[弗旦伯格(Fudenburg)与马斯肯（Maskin ），1986]指出，只要中央银行的贴现率不是过高，那么使通货膨胀率低于相机抉择均衡水平的均衡就存在。因此，只要中央银行对未来足够重视，那么低通货膨胀均衡就可能实现。这种思想将在下一小节中展开。
关于声誉问题的另外一种方法是考虑这样的情形，即公众关于中央银行的真实偏好是无法确定的。在由此出现的不完全信息博弈当中，公众对通货膨胀的预期，必须建立在他们关于中央银行偏好或是“类型”的信念基础上。以观察到的政策结果为基础，这种信念随着时间的推移不断发展，而中央银行可能会有通过自己的行为影响这些看的动机；那些为了经济的扩张而愿意接受某种通货膨胀结果的中央银行也许更会发现，刚开始的最优选择就是建立起一个反通货膨胀中央银行的声誉形象。
8.3.1.1重复博弈
基本巴罗-戈登模型是一个一次性博弈，就是说，即便中央银行的目标是使∑∞
=+0i i t i t U E β最大化，式中，U t 为（8.1）式给出；β为贴现因子（0<1<β）；时点t 所做决策与未来期间没有任何关系。因此，在任意一个t+s 期间，所选定的通货膨胀率都为了使U t+s 的预期值最大，而这种一次性博弈中的相机抉择均衡就是重复博弈中的非合作纳什均衡。巴罗和戈登（1983b ）考虑了一个重复博弈，对声誉的作用进行了评估，在这个博弈中，时点t 的通货膨胀选择会对未来各期的预期产生影响。公众把自己的预期建立在最近发生的通货膨胀率基础之上，而巴罗和戈登检验的是，低于一次性相机抉择均衡比率的通货膨胀率能否在触发策略均衡中存在。
为了阐明他们的方法，可以假设中央银行的目标是最大化（8.1）式的预期贴现值，并假设公众行为
遵循如下方式：如果在t-1期，中央银行公布的通货膨胀率等于公众预期比率（也即中央银行在前一期并未愚弄公众），那么公众在t 期预期的通货膨胀率λπa <。但如果中央银行确实欺骗了他们，那么在纯粹的相机抉择之下，公众预期的通货膨胀率将提高到λa 。可以把假定的这种公众行为概括以如下形式：
如果e t t 11--=ππ，则有λππa e t <=
否则，λπa e t = 有必要指出，这种触发策略中还包括有一期惩罚机制。在偏离了π并启动了一个不同于的通货膨胀率之后，如果中央银行在某一期实施的通货膨胀率为λa ，则公众又会预期那个较低的比率π。
中央银行的目标是最大化其各期效用函数的预期现值，也即求解下式的最大值：
∑∞=+01][i t t i U E β
式中，U t 由（8.1）式给出。以前的分析中，中央银行在时点t 的政策措施对其他期间没有影响。结果，可以简化为对一系列一期问题的分析。这种情况在包含了声誉问题的重复博弈中已不复存在了；时点t 的通货膨胀将影响时点t+1上的预期，并由此影响到Ut 的预期值。问题在于，通货膨胀率π小于纯粹相机抉择结果的这种均衡究竟是否存在。
于是，假定中央银行在s
1)1()21(]21)([πεπλπεπελ---=----a a 当λεa =，即等于相机抉择下的通货膨胀率时，该增量取到最大值。所以，如果中央银行采取偏离政策，就会将通货膨胀水平设定为λa ，并从中获利
0)(2
1])[(21)()(222≥-=---≡πλπλπλλπa a a a G 巴罗和戈登称之为使政策制定者违背规则进行欺骗的“诱惑”。G （π）函数在图8—3中以虚线表示。对所有的π而言，其函数值都为正，并在λπa =时G （π）取得最小值。
欺骗必然要付出代价，因为在追求偏离政策的期间里，公众会通过预期通货膨胀率为λa 来惩罚中央银行。由于λa 使得中央银行的一期目标函数
在任一预期通货膨胀率下都取到最大值，所以中央银行设定λπa t =+1。与π通货膨胀路径相比，这样做继发的损失可以表示为
])[(2)21()21()(22222πλβλβπβπ-=---≡a a C （8.13）
由于损失发生在t+1期，所以我们需要乘以中央银行的贴现因子β。巴罗和戈登将这种声誉损失称为用来与欺骗诱惑力抗衡的强制实施力。C （π）函数值为正，且对于π>0是递减函数，在图8—3中以实线表示。
如果获利（诱惑力）大于损失（强制力），中央银行就会偏离建议均衡。任何一个使C （π）≥G （π）的π都是一种均衡态势；因为在损失超出获利的情况下，中央银行也就没有了偏离动机。如同图中所示，在通货膨胀率小于λλβ
βπa a <+-≡11min 时，有C （π）
这个例子是对触发策略的一个简单说明。只要中央银行“有所为”，公众就会对通货膨胀率形成一个预期（在这个例子中指π）；而且如果中央银行行为不端，形成的预期就会是一个完全不同的、数值偏高的通货膨胀率。但是，公众要如何根据这种触发策略彼此协调合作呢？如果公众是经济中相互独立的原子，每个成员在形成自己的预期时都把其他人的预期看作是既定的，那么公众合作的概念也就没有什么实际意义。在考虑到多重报复期间时，即化众会在大于1的某个整数期间里都预期高通货膨胀率的情况下，这个问题就显得十分重要了。那么不妨再问，这种预期是怎样确定的呢？
解决合作问题的一种方法是假定中央银行与垄断工会之间进行博弈。在私人部门只以一个代理人（工会）形式出现的条件下，原子行为人根据触发策略进行合作的问题也就不会产生了。当然，从某种意义上讲，通过简单假设就已经剔除了合作问题，但这种情况在许多国家也的确存在着，在这些国家的劳动市场上起支配作用的是全国性工会和行业组织，由他们出面进行工资谈判。
尽管如此，一般认为声誉方案还是有效的，因为声誉丧失表现为中央银行的一项成本。提高通货膨胀的边际成本，就会降低均衡通货膨胀。若)()(ππG C >，则中央银行不具有欺骗动机，而且通货膨胀比率可以实现。但真会如此吗？假设中央银行真的从事了欺骗活动，则私人部门对于采用触发策略进行
某种协作，从而现实地报复中央银行的做法会感兴趣吗？如果私人部门在报复中央银行的同时也触及了自己的利益，那么报复威胁就并不可信。如果报复实施是不可信的，也就无法从一开始阻止中央银行的欺骗行径。
以巴罗—戈登模型[使用效用函数（8.1）式]为依托分析触发策略的可信度，这项工作是由al-Nowaihi 和勒万（1994）完成的。他们考察了单一垄断工会的情形，并指出如果要求报复实施只刺痛中央银行而不伤害私人部门（也就是说，只考察再磋商验证均衡的情况），那么所实现的只能是高通货膨胀的相机抉择均衡。因此，似乎触发策略并不支持低通货膨胀均衡的实现。
要求报复实施只触及中央银行，就对可能实现的均衡施加了严格的限制条件。采用一种比较弱的再磋商主张，al-Nowaihi 和勒万引入了“欺骗验证可信度”的概念，只需问一下：如果中央银行只是略加欺骗，那么怎样做才更有利于公众的处境，是简单默认好还是实施惩罚好？他们指出，欺骗验证均衡所支持的最低通货膨胀率是正的，但要比相机抉择比率小。
对触发策略均衡的这种讨论认为，只要通货膨胀水平偏离了最优值触发策略就会被采用。如果通货膨胀不为零，这一事实传递给公众的信息就是中央银行从事了欺骗活动。但为了这种策略生效，公众必须能够判断出中央银行是否真的在欺骗。如果通货膨胀水平不只取决于中央银行的政策安排，还要取决于(8.4)式中随机干扰的结果，那么必须把触发策略直接建立在中央银行政策工具的基础上，而不是只关注实现了的通货膨胀率。直接观察到的实际通货膨胀率，可能只不过披露出了这方面的净效应，即中央银行的政策措施与各种影响通货膨胀率的随机效应的实现。
这一结果使得困难随之产生，最早对这个难题进行了分析的是坎佐尼里（1985）。假设通货膨胀水平由v m +?=π给出。另外，假设中央银行对v 有一个私下的、无法证实的预测，记为v f ，同时假设m ?值的设定是以v f 为条件的。现在来看，声誉均衡就更加难以维系了。回顾一下前面的内容，触发均衡要求只要中央银行偏离了低通胀政策，公众就需对之进行报复。在没有私人信息的条件下，仅仅看一下m ?的值，公众就总能判断出中央银行是否实施了偏离政策。而如果中央银行在货币流通速度冲击方面拥有私人信息，就应当调整m ?值以抵消v f 的影响。所以，如果中央银行预测到一个负的v ，就需要提高m ?的取值较高，并不足以使公众有能力判断出中央银行是否在欺骗；而对中央银行而言，却总可以说v f 是负的，同时声称自己没有欺骗。
坎佐尼里指出，可以构造这样一个触发策略均衡，即公众认为一旦中央银行暗示的预测误差过大就表明中央银行是在欺骗。也就是说，为实现零通货膨胀率而设计的政策，要求使f v m -=?，而这就可能意味着一个正的货币增长率。一旦货币增长过高，也即当对某个v 来说有v m >?的时候，公众就认为中央银行从事了欺骗活动。于是，公众在以后的期间里会预期高通货膨胀；以此结果对中央银行进行报复。常数v 的选定是为了确保中央银行没有偏离零通货膨胀政策的动机。这一政策带来的局面是：偶尔会有通货膨胀的期间；而一旦随机变量v 的取值使得v v m f ->-=?，则预期通货膨胀（以及实际通货膨胀）
就会提高。对这个问题的一种解决办法是考虑使政策更具透明度，可以设定目标从而使偏离行为能够清楚地为公众所看到。比如，赫伦道夫（1995b）就论证了固定汇率政策对可信度十分有利，因为任何偏离都会立刻表现出来。这就解决了坎佐尼里难题，公众无须再去验证中央银行关于货币流通速度的私人信息是否为真。然而，在最优承诺政政策下，如果中央银行拥有关于经济整体要求汇率变动的私人信息，那么固定汇率制度就会限制了中央银行据此信息进行操作的灵活性。因为，改变汇率等于向公众传递了中央银行试图欺骗的信号。结果，在稳定化下策操作上就产生了可信度与灵活性之间的权衡问题。
8.3.1.2中央银行的“类型”
在坎佐尼里（1985）的文章中，中央银行拥有经济方面的私人信息，可以对经济干扰做出某种无法证实的预测。公众并不清楚中央银行对经济了解多少，而且更为重要的是，公众也无法事后验证中央银行的这种信息。不对称信息的另一种表现是，公众对于中央银行的真实偏好无法确定。在研究这方面内容的经济学家中，巴克斯和德里菲尔（1985）、巴罗（1986）、维克斯（Vickers，1986）、塔贝里尼（1988）、卡基尔曼和利维亚坦（Liviatan）（1991）、卡基尔曼和梅尔泽（1986）、安德森（1989）、鲍尔（1995）、德拉森和马森（Masson）（1994）、加西亚·德·帕索（Garcia de Paso,1993）、al Nowaihi1勒万（1996）、赫伦道夫（1995b）、诺兰（Nolan）和沙森（Schaling）（1996），以及布里奥特（Briault）、哈顿和金（1997）等人的模型里，公众对于中央银行的“类型”感到无法确定，而所谓的“类型”通常是以央行在产出与通货膨胀稳定之间的偏好或者做出承诺的能力来判别的。在这些模型中，公众必须试着从中央银行的政策措施及其均衡结果来推理它的类型，而这些均衡之下，中央银行为了树立声誉形象很可能会偏离一次性最优政策[关于这一研究的综述，见罗戈夫的著作，1989]。在选择政策措施时，中央银行必须考虑公众所面对的不确定性，而且对其中一类银行来说，模仿另一类银行从而向公众隐瞒（可能只是暂时地）自己真实身份的做法，可能是有利可图的。
从某种意义上讲，在这里讨论关于中央银行类型不确定性的模型并不合适，因为我们所强调的，是如何解决政策的相机抉择所产生的通货膨胀倾向。而这些模型并不提供解决问题的方案，除非有人打算以隐瞒中央银行行长身份的办法来解决通货膨胀倾向问题。相反，似乎更应当把这些模型看做是提供了通货膨胀的实证论，所以在讨论那些强调非连贯性问题来解释实际通货膨胀历史的模型的作用时，我们将再次回过头来考察它们。但在此讨论这些模型也还是有用的，因为它们符合声誉的博弈论观点，而且人们普遍认为在解释低通货膨胀均衡怎样才能实现的问题上，声誉效应是有关系的。也就是说，相机抉择产生的通货膨胀倾向，如何会由于中央银行维持声誉的决策而可能得到解决，对这个问题，上述模型的确给出了解释。
在一个早期的货币政策声誉模型中，巴克斯和德里菲尔（1985）认为政府（或者中央银行）可以划分为两种类型：总是使（8.1）式形式的效用函数贴现值最大化的乐观的最优化者，以及总是坚持零通货膨胀率的一心一意的通货膨胀战士。或者，也可以把通货膨胀战士的情形描述为具有某种事先承诺的技术。现任政府清楚自己属于哪一种类型，但是这个信息对公众来说却是无法证实的。仅仅宣称自己是零
通货膨胀政府并不令人可信，因为公众意识到一个追求最优化的中央银行也可以宣称自己是绝对的通货膨胀战士，从而诱使公众预期低水平的通货膨胀。
最初，假定公众对当前政府的类型拥有一种先验的信念（这些信念从何而来并没有指明，因此就会出现多重均衡，有一个最初的信念组合就会有一种均衡态势）。如果政府是实实在在的最优化者并且曾经选择了通货膨胀，那么它的身份就泄露了，并且自此以后的公众预期也就变成了相机抉择下的均衡通货膨胀率。为了避免这样的结果，追求最优化的政府会拥有一种模仿零通货膨胀类型、至少暂时地隐瞒真实身份的动机。两种类型政府的表现是一致的，这种均衡是混同型的。在有限期间博弈中，最优化者总可以在最后一个期间启动通货膨胀，因为继续试着隐瞒已经不会再有未来收益了。
巴克斯和德里菲尔在推导模型的均衡解时所采用的，是有限次重复博弈的序贯均衡概念[克瑞普斯（Kreps ）和威尔森（Wilson ），1982]。d t π令等于零通货膨胀（“禁酒的”）政府为期间t 设定的通货膨胀率，而w t π表示追求最优化（“不禁酒的”）政府设定的比率。我们直接分析最后一个期间T 。零通胀型总
是使d T π=0，而追求最优化政府在最后期间总是要以相机抉择比率λπa w T =来启动通货膨胀。由于在声誉方面继续投入已经没有价值，所以不禁酒的政府干脆实行最优的通货膨胀比率，也即从我们前面分析过的一期巴罗-戈登模型中推导出的结果。
然而在T 之前的各个期间里，政府的政策选择会影响其未来的声誉状况，因此选择零通货膨胀比率从而建立起像禁酒型政府那样的声誉，对一个不禁酒的政府很可能大有好处。由此，均衡的结果是，在最初若干期间里，不禁酒的政府模仿禁酒政府，将通货膨胀水平设定为零。为了使参数能够恰当取值，巴克斯和德里菲尔所采用的序贯均衡概念还引入了混合策略，即不禁酒的政府以某种概率启动通货膨胀。所以，不禁酒政府的行为是随机化的；如果结果要求启动膨胀政策，不禁酒政府就展现出不禁酒的身份，自此以后的通货膨胀都等于λa 。如果它没有启动膨胀，公众就会运用贝叶斯法则来更新自己对政府类型的信念。
鲍尔（1995）发展的通货膨胀持续模型，建立在与巴克斯和德里菲尔（1985）以及巴罗（1986）等相同的中央银行类型的概念基础上。也就是说，一种政府总是将通货膨胀设定为零，称为D 型，而另一种W 型的，则总是投机取巧地要使如下形式的二次损失函数预期贴现值最小化：
])([220i t n j t i i W
k y y L ++∞=+--=∑πλβ （8.14）
式中，10<<β。为了说明政策的变化，鲍尔假定，中央银行的类型遵循马尔可夫过程。如果中央银行在期间t 是D 型的，那么这家中央银行在期间t+1上仍然是D 型的概率为d ；在期间t+1上转变为W 型的概率为1-d 。类似地，t 期间上中央银行是W 型的，那么t+1期中央银行是W 型的概率为ω，是D 型的概率为1-ω。
对经济整体的规定性是标准的，即产出是通货膨胀意外与总供给冲击的函数：
t e t t n t e a y y +-+=)(ππ （8.15）
经济整体受制于偶尔离散发生的供给冲击，为了体现出这种思想，鲍尔假定e 只有两种可能的取值：取值为0的概率是1-q ，取值为e 的概率是q 。如果政策变化与供给冲击的出现都不频繁，那么1-d ，1-ω和q 的值就都很小。
博弈中的时间次序是，公众先形成通货膨胀预期；而后再决定供给冲击与中央银行的类型。假设e 的实现是可以观察得到的，而中央银行的类型是观察不到的。最后，由中央银行设定π值。在这个博弈当中，由于对公众如何就中央银行的类型形成预期可以有不同的假设，所以存在着许多种可能的均衡。鲍尔考虑的是完全信息纳什均衡概念，即政策措施只取决于那些直接影响当期效用报酬的变量。这种均衡是马尔可夫完全信息均衡[马斯肯和泰勒尔（Tirole,1998）]，从而排除了巴罗（1986）等人所考虑的那种触发策略均衡的情况。鲍尔随后指出，只要e=0，这种均衡就是存在的，并且有W 型中央银行设定e e ==若;0π，则W 型央行以相机抉择比率启动通货膨胀。由于这种措施会暴露中央银行的身份（即为W 型），所以通货膨胀会始终保持在相机抉择比率水平上，直到以D 型央行身份出现的期间接替时为止。在这一时点上，通货膨胀降为零，并保持在这一水平上直到再次出现不利的供给冲击。
这一结果预示了，对逆向经济干扰的反应会产生阶段性的和持续性的通货膨胀较量。这种通货膨胀预言看来非常好地描绘了实际通货膨胀历史，至少从发展中经济过去30年的经历中可以求得证明。
巴克斯和德里菲尔框架中一个不够理想的地方，就是假设政府只是一部自动机器，禁酒政府总是实行零通货膨胀政策。公众关于类型的信念会如何影响一个反之愿意启动通货膨胀政府的声誉与行为，虽然对这个问题进行特征分析可以有助于某个有效目标的实现，但是禁酒政府在短期里的表现实在令人难以满意；这类政府或许也很希望向公众标明自己的类型，或者试图以某种方式使自己与不禁酒政府区别开来。
禁酒政府使自己与众不同的方法之一，就是公开一个计划通货膨胀率或者目标通货膨胀率，然后通过实际履行自己的诺言建立起可信度。巴克斯和德里菲尔模型中，认为禁酒政府总是公布零通货膨胀目标，但正如卡基尔曼和利维亚坦（1991）指出的，即使是承诺低通货膨胀的中央银行也经常设定正的通货膨胀目标，而且它们这样做的部分原因在于低通货膨胀并不完全可信。也就是说，如果不清楚中央银行的真实意图而预期了正的通货膨胀率，那么即便是禁酒的中央银行也会感受到需要部分地适应这些预期。因为不这样做，就会带来经济的不景气。
为了对此建立模型，卡基尔曼和利维亚坦假设两种可能的政府或中央银行类型，D 和W ，其差别在于承诺能力的不同。D 型承诺执行自己公布的政策；W 型则无法做出事先承诺。与巴克斯和德里菲尔所不同的是，卡基尔曼和利维亚坦允许他们的中央银行发表声明，而且D 型也不仅仅局限于总是维持零通货膨胀率。如果公布为中央银行是W 型指定了某个先验概率，那么其所公布的D 型声明就不是充分可信的。如果，D 型中央银行会发现，最好是公布一个正的通货膨胀率。
公众无法确定当前中央银行的类型，对通货膨胀有怎样的影响，这可以借助一个两期模型来说明其基本要点。要决定均衡的通货膨胀水平，我们需要先假定最后一个期间的均衡来逆向地对该模型求解。
假定两类中央银行共用同一个效用函数，如同（8.1）式给出的那样，产出项是线性的，而通货膨胀项是二次的。由于产出的效用是线性的，稳定化政策不发生作用，于是产出项可以由0≡e 条件下的（8.3）式给出。在第二期间里，声誉不再具有更进一步的价值，因此W 型中央银行会简单地把通货膨胀水平设定为最优相机抉择比率λa 。不过，要决定D 型的策略，我们需要考虑所实现的均衡属于哪一种情况，是分离型均衡、混同型均衡还是混合策略均衡。在分离型均衡中，中央银行在第一期间的表现展示出它的身份；在混同型均衡中，第一期间里两类央行的表现一样，所以公众对银行的真实身份仍然是无法确定的。而混合策略均衡中，W 型模仿D 型的概念在0与1之间。
由于分离型均衡相对容易构造，所以我们就从这种情况开始分析。由于一期表现披露了中央银行的类型，所以在期间2时，公众就清楚了中央银行的身份。既然D 型能够做出承诺，其最优政策就是宣布在期间2实现零通货膨胀率。公众知道这个D 型央行是真实的，所以预期通货膨胀率为零，并在均衡状
态下有02=D π。
在分离型均衡的第一期间，公众对实际执政的中央银行类型无法确定。假设公众对中央银行为D 型这一事件规定的先验概率为q 。根据前面的假定，既然我们考虑的是分离型均衡的情况，即W 型中央银行通过启动一个不同于公布比率的通货膨胀率来披露自己的类型，那么W 型央行就会选择λa 作为启动通货膨胀比率，因为这一取值可以最大化其效用函数。所以，如果D 型中央银行公布一个a π，那么公众预期的通货膨胀率就会是λππa q q a e )1(1-+=。为了充分描述分离型均衡的特征，我们要做的最后一步就是决定最优公告的内容（既然D 型央行会以公布比率启动实际通货膨胀而W 型央行会使通货膨胀率为λa ）。
如果未来效用以β进行贴现，那么，既然在期2时有y 2=y n 以及D 2π=0，则D 型中央银行的效用可以
表示为
21122221121)(]21)([21)(πππλπλβπλ--=--+--=e t n n D sep a y y y y U D 型中央银行在满足a ππ=1以及λππa q q a e )1(1-+=的条件下选择第一期通货膨胀率。于是得到 λλπa a q D ≤-=)1(1
这一结果清楚地说明了可信度的作用。如果中央银行被人们知道了是D 型的，也就是说，如果q=1，它就可以公布并且推行零比率的通货膨胀。但是，中央银行或许为W 型的，迫使D 型央行公布并且推行正比率的通货膨胀。公众的无法确定使他们会预期一个取值为正的通货膨胀率；D 型中央银行行长当然
依旧可以公布并且推行零比率通货膨胀，但这样做将会引起经济衰退，其代价远超过从低通货膨胀率当中获得的好处。
总起来说，在分离型均衡中，W 型央行在每个期间都以λa 比率启动通货膨胀，而D 型央行则在第一期间的膨胀比率为（1-q ）λa ，第二期间的比利时率为0。因为第一期间的预期通货膨胀率为q(1-q)λa +(1-q)λa =(1-q 2)λa ，这个值小于λa ，但是大于(1-q)λa ，于是，如果中央银行真是W 型的，产出要高于y n ，如果是D 型的，则产出低于y n 。
混同型均衡下情况如何呢？混同型均衡要求，W 型央行不仅要与D 型央行做出同样的一期声明，而且还必须在期间1选择同样的实际通货膨胀率（否则就会暴露了自己的身份）。这种情况下，D 型央
行面对的期间2预期是λππa q q a e )1(22-+=。由于这与我们在分离型均衡第一期间所分析的问题十分类
似，所以有0)1(22>-==λππa q a D 。D 型央行在期间2会启动正比率的通货膨胀，因为它的声明缺乏完
全可信性。但是在混同型均衡的第一期间，情况完全不同了。在一个混同型均衡中，D 型央行知道W 型央行会模仿D 型的行为。而且，公众也清楚同样的事情，所以两类央行都会按照公布的通货膨胀率执行膨胀政策，于是有a e 11ππ=。在此情形下，由于声明是充分可信的，所以D 型央行将宣布并且推行的通货膨胀率0=t π。
总起来看，在混同型均衡中，期间1的通货膨胀率将等于0，而期间2时的通胀率是等于（1-q ）λa 还是等于λa ，则取决于实际执政的中央银行是哪一种类型。在分离型均衡中，如果中央银行是D 型的，则期间1通货膨胀率等于（1-q ）λa ，期间2通货膨胀等于0，如果中央银行是W 型的则两期通货膨胀都为λa 。
那么，究竟会出现哪种均衡呢？如果W 型央行，在期间1时以λa 比率启动通货膨胀从而将自己分离出来，则其效用为222)(2
1)(21])1([λβλλλλa a a q a a ----，或者写作 )]1(2
1[)(22βλ+-=q a U W sep 如果W 型央行偏离分离型均衡，并代之以在期间1只启动（1-q ）λa 的通货膨胀率以模仿D 型央行，那么既然模仿行径愚弄了公众，使之在期间2预期零通胀，则它将获得的效用报酬为 222)(2
1)0(])1[(21])1()1[(λβλλβλλλλa a a a q a q a q a --+----- 或者记为 )1()(2122βλ+-=
q a U W m 当而且仅当W m
W sep U U >时，W 型央行才会偏离均衡，这种情形的出现需满足
ββ≡<2/2q （8.16） 由此可见，只有在公众对中央银行是D 型的情况设置了一个初始高概率（q 值较大）的时候，才会出现
中央银行货币政策目标选择与决策课后作业任务
第九章中央银行货币政策目标选择与决策 一、填空题 1.货币政策是指中央银行为实现一定的经济目标，运用各种工具调节和控制和_______ 等中介指标，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。 2.所谓“货币供给是外生变量”，则是指货币供给主要不是由经济体系中的________和________的行为决定的，而是由___________________决定的。 3.货币政策目标是由_________、_________和_________三个层次有机组成的目标体系。 4.金融危机主要指由___________带来的大批金融机构倒闭，并威胁到________的正常运行。 5.中央银行货币政策可选择的主要操作指标有_________和_________。 二、单项选择题 1.关于货币政策有效性问题存在较大的理论分歧，但从理论演变过程来看，其认识经历了（）的演变。 A.无效—有效—无效 B. 有效—无效—有效 C.无效—有效 D. 有效—无效 2.（）是货币政策的首要目标。 A.经济增长 B.充分就业 C.币值稳定 D.国际收支平衡 3.以下不是可供选择的中介指标的是（）。
A.货币供给量 B.利率 C.准备金 D.汇率 4.利率作为货币政策的中介指标，以下（）不是其特点。 A.不易将政策性效果与非政策性效果相混淆 B.能够表现货币与信用供求状况的相对变化 C.数据易于及时收集获得 D.作用力大，影响面广，与货币政策诸目标间的相关性高 5.我国货币政策的最终决策权在（）。 A.中国人民银行 B.财政部 C.全国人民代表委员会 D.国务院 三、多项选择题 1.货币政策的变化会引起以下（）的变化。 A.总需求和总供给 B.一般价格水平 C.经济结构 D.国际收支平衡 E.经济增长速度 2.国家实施宏观调控的主要手段有（）。 A.计划手段 B.经济手段 C.市场手段 D.法律手段 E.行政手段 3.货币政策的基本内容包括（）。
货币政策中介目标的选择
龙源期刊网 https://www.wendangku.net/doc/0a4553075.html, 货币政策中介目标的选择 作者：王莹莹 来源：《时代金融》2014年第17期 【摘要】在世界发达经济体普遍采用利率作为货币政策的中介目标时，中国的货币政策的中介目标更偏爱于货币供应量。本文从这个角度出发，探究中央银行把货币供应量作为中介目标的原因。本文首先从可测性、可控性、和相关性等标准分析货币供应量和利率最为中介目标的优劣性，接着从当今金融市场的现状分析两者的适用性，并从中国的具体经济情况说明二者的差异性。最后得出在中国特殊的经济背景下，我们仍适应于货币供应量作为货币政策的中介目标。 【关键词】货币货币政策中介目标 一、作为中介目标的标准 鉴于货币政策工具本身并不能作用于货币政策最终目标，它既不能直接拉动经济，也不用直接抑制通胀，而只能通过影响一些中间变量，如货币供应量和利率来影响消费、投资、供给、需求等变量作用于最终目标的实现，因此我们必须选择适当的中介目标来反映货币政策工具的实施效果，作为中介目标，必须满足可测性、可控性、相关性。 （一）可测性 货币供应量是由中央银行每月对外公布的可以衡量的量，通过和前几个月的数据进行分析，我们可以清楚地知道货币供应量的增减变化。利率虽然也是由银行每天对外公布的，但是银行的存贷款利率并不能反映中国真实的利率水平，目前银行外的借贷占市场总借贷的比例不断上升，且一些民间借贷缺乏政府的监管，利率高涨，这使得真实的利率水平难以衡量。 （二）可控性 货币供应量是由中央银行控制基础货币来决定的量。由于中国商业银行获取资金来源的渠道有限，且主要靠吸收居民存款来获得可运用的资金，这样中央银行上调法定存款准备金率可以直接减少商业银行的可放贷金额，从而控制货币供应量。对于利率，可以通过监管部门确定基准利率和商业银行的存贷款利率的上调幅度，但是没办法控制银行体系外的借贷利率，而这部分利率恰恰是需要控制的，因为它们对货币政策的实现具有重要影响。 （三）相关性 货币作为购买的手段，货币供应量直接构成社会的总需求，因此货币供应量的增减变化和通胀程度的变化息息相关。利率作为获得资金的成本，在中国对消费和投资的影响并不明显，一方面由于利率水平低，一年期的定期存款利率仍然低于通货膨胀率，这就导致了提高利率不
规则性货币政策框架与相机抉择原则.docx
规则性货币政策框架与相机抉择原则 当前宏观经济面临产能过剩与通货紧缩压力增大并存、流动性过剩与人民币升值压力增大并存的矛盾和困难，货币政策将继续坚持稳健的总体政策取向。本文从选择遵循政策规则与相机抉择原则的角度，简要分析政策工具组合选择。 一、当前宏观经济面临的几个主要问题 当前我国宏观经济至少面临以下相互交织的四大主要矛盾和困难：一是部分行业产能过剩。钢铁、电解铝、焦炭、电石、汽车、铜冶炼等行业产能过剩问题突出。经过持续几年投资快速增长，总供给增长势头强劲，产能开始加速释放，导致价格总水平增长逐步走低。如果控制不力或不当，必将对未来经济增长形成一定的下行压力，导致大量资源闲置浪费，既会影响短期经济平稳运行，又会影响中长期发展。 二是通货紧缩压力有所增大。2005年下半年以来，各类物价呈明显回落趋势。从CPI看，其涨幅已超过连续10个月低于2%，且作为影响CPI走势关键因素的粮食价格，在2006年前五个月的涨幅也均低于2%,可见近期居民消费价格总指数明显回升的可能性很小。从市场供求看，多数商品供过于求。考虑到产能将继续加速释放，消费需求难有大的增长及出口面临的回调压力，价格总水平将会进一步回落，通货紧缩压力趋于增大。 三是货币市场流动性过剩。人民币各项存款持续稳定增长，贷款增长相对缓慢，存贷差持续扩大，银行系统出现流动性“过剩”。2005年末全部金融机构本外币各项存款余额30.0万亿元，贷款余额20.7万亿元，存差达到9.3万亿元。2006年5月末存差达到10.27万亿元。除巨额外汇占款的因素，主要是由于大量资金找不到新的市场盈利机会而沉淀在银行系统，企业的长期存款和居民储蓄大幅增长，贷款需求下降。如何既控制投资过快增长，又逐步缓解流动性过剩影响，也是当前宏观调控的难点。 四是人民币升值压力有所增大。自人民币汇率形成机制改革以来，升值趋势非常明显。由于大量双顺差，外汇储备规模不断扩大，人民币
货币政策 答案
第九章货币政策（答案）一、填空题 1．货币政策目标；货币政策工具；货币政策传导机制2．最终目标；中介目标；政策工具3．稳定币值；经济增长；充分就业4．通货紧缩5．自然失业6．通货膨胀7．菲利普斯曲线8．可测性；可控性；相关性；抗干扰性9．准备金；基础货币10．货币供应量和利率11．法定准备金政策；再贴现；公开市场业务12．自存准备；法定准备13．买进；出让14．有价证券15．现券交易；回购交易16．回购交易17．消费信用控制18．保持币值的稳定；并以此促进经济的增长19．法定准备金政策20．公开市场业务21．货币政策工具的运用；货币政策的最终目标22．窗口指导；道义劝告23．凯恩斯24．货币25．流动性陷阱26．财政政策；货币政策 二、单项选择题 1. A 2.C 3. C 4.C 5. D 6. D 7. C 8. A 9. A 10. B 11. D 12. A 13. B 14. B 15. C 16. D 17. C 18. C 三、多项选择题 1．ACDE 2．ABDE 3．AB 4．CD 5．ACE 6．AC 7．BCE 8．ABCE 9．ABCE 10．CE 11．ABCD 12．ABE 13．AC 14．BD 四、是非判断题 1. 错； 2. 对； 3. 错； 4.对； 5. 对； 6. 错； 7. 对； 8. 错； 9. 对；10. 错； 11. 对；12. 错；13.对； 14. 错； 15. 对；16. 错；17.对； 18.错；19. 对； 20.错；21.错；22. 对； 23. 错；24. 对；25. 对。
五、名词解释 1．货币政策：是指中央银行为实现一定的经济目标，运用各种工具调控货币供给量和利率等中介指标，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。货币政策在国家的宏观经济政策中居于十分重要的地位。 2．货币政策目标：是由最终目标、中介目标和政策工具三个层次有机组成的目标体系，一般所说的货币政策目标指货币政策最终目标。最终目标是中央银行通过货币政策操作而最终要达到的宏观经济目标，如稳定币值、经济增长，充分就业和国际收支平衡等。 3．菲利普斯曲线：稳定币值与充分就业两者之间表现出一种矛盾的关系：要实现充分就业目标，必然要牺牲若干程度的币值稳定；而要维持币值稳定又必须以失业率若干程度的提高为代价。这一关系可以表现在菲利普斯曲线上，菲利普斯曲线表明了通货膨胀率和失业率之间的负相关关系。 4．一般性货币政策工具：一般性货币政策工具是对货币供应量进行调节和控制的政策工具，主要包括法定准备金政策、再贴现政策和公开市场政策。一般性货币政策工具的特点是对总量进行调节和控制的政策工具。 5．法定准备金政策：是中央银行在法律赋予的权利范围内，通过规定或调整商业银行缴存中央银行存款准备金的比率，控制和改变商业银行的信用创造能力，间接控制社会货币供应量的活动。 6．再贴现政策：就是中央银行通过制定或调整再贴现利率来干预和影响市场利率及货币市场的供应和需求，从而调节市场货币供应量的一种金融政策。 7．公开市场业务：就是中央银行在公开市场买卖证券的行为。中央银行通过在公开市场买进或卖出有价证券，改变存款货币银行的准备金，影响货币供应量
货币政策的可选择目标
货币政策的可选择目标 大多数国家中货币的不稳定状态一般由两种因素的交织作用所造成——一个是，人们用作为价值标准的黄金来衡量的国家通货没能保持稳定；另一个是，黄金本身用购买力衡量时，没能保持稳定。人们（如康利夫委员会）主要关注的一般是上述两种因素的第一个。人们往往认为，恢复金本位，也就是说，使国家通货按固定比率兑换黄金，无论如何也应该是我们的目标所在；认为争论的焦点在于国家通货是应当保持在战前的黄金平价水平呢，还是应当规定得低一些，与当前的实际情况更接近一些？换句话说，就是必须在通货紧缩与货币贬值两者之中进行选择。 这种说法未免近于草率。如果我们浏览一番近五年来价格变动的过程，我们就会明显地发现：美国始终保持金本位，但是它也遭受了与许多国家一样的损害，在英国，与黄金的不稳定性相比，外汇的不稳定性更是一个不安定的因素，同样的情况甚至也出现在法国，意大利的情况也几近相仿。另一方面，印度曾受到过外汇汇率的猛烈波动的损害，然而它的价值标准的稳定程度却一直超过了任何其他国家。 因此，通过固定汇率的办法并木能使我们摆脱通货方面的困难；甚至可能会削弱我们的控制能力。关于通货稳定的问题牵涉到好几方面，我们必须逐一予以考虑。 1．货币贬值与通货紧缩。在我们确定价值标准时，是使金价接近于现有价值呢，还是使它恢复到战前的价值水平？ 2．价格稳定与汇率稳定。国家通货的价值稳定是应该依据购买力呢，
还是应该依据某些国外的通货呢，这两者哪一个更重要一些？ 3．金本位的恢复。根据我们对上述两个问题的回答，金本位，不管它在理论上怎样不完善，是不是为达到我们要求目标的可采用的最好方法呢？ 一、货币贬值与通货紧缩 为了增加以金或某些商品为依据的通货的交换价值，可以实行降低国家通货的数量与它所需要的以货币形式表现出来的购买力这两者之间比率的政策，为方便起见，可以称之为通货紧缩政策。 我们也可以使通货的价值稳定在接近于现在价值的某一点，而不考虑它战前的价值，这样的政策，可以称之为货币贬值政策。 直到1922年4月的热那亚会议上，公众对这两种政策之间的区别是不大清楚的，对两者之间的尖锐对立，后来才逐渐有了认识。即使在今天（1923年10月），几乎没有一个欧洲国家当局作出明确表示，对于它们的通货价值，要采取哪一种政策：是稳定币值呢，还是提高币值？许多国际会议建议认为，在目前水平下稳定币值的同时，许多国家通货的实际价值却在下降，而不是在上升。但是，从其他方面的迹象可以判断出，欧洲各国的国家银行，在通货政策方面，不论是实施得顺利的（如捷克斯洛伐克），或不顺利的（如法国），内心都期望提高它们通货的价值。 反对通货紧缩的简单观点可以归纳为以下两点。 第一点，通货紧缩是不能令人满意的，因为它的影响总是有害的，它会造成现有价值标准的变化，同时也会导致财富发生不利于企业、也
中国货币政策目标的选择
中国货币政策目标的选择 摘要 货币政策在国家宏观经济政策中发挥着十分重要的作用，它是国家宏观调控的重要手段之一。货币政策目标作为货币政策的核心，对其选择的科学与正确与否尤为重要。自中央银行产生以来，货币政策最终目标的选择便是各国宏观经济运行中的核心问题。在长期的实践中，逐渐形成了传统的四大货币政策的最终目标，即：物价稳定、充分就业、经济增长和平衡国际收支。货币政策的这四大目标之间并非毫无联系的独立存在的，它们之间既有统一性又有矛盾性。因此，各国在宏观经济政策的制定和运行时，便不可能兼顾所有目标，这就出现了货币政策目标的选择问题。在一个国家的所处的经济环境、面临的经济问题和推崇的经济理论共同作用的结果下，不同的国家，不同的历史时期的货币政策目标的选择是不同的。大多数西方国家政府在制定货币政策时，总会根据当时的经济形势对目标有所侧重。关于中国货币政策最终目标的选择，理论界一直存在着不同的看法和争论，大致上可分为单一目标论、双重目标论和多重目标论三种观点。1984年以来，中国货币政策无论从选择、制定或是执行、实施均处在一条艰难曲折的道路上探索。后来随着1995年《中华人民共和国中国人民银行法》的颁布，中国货币政策目标正式以法律形式确定为“保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”。这一目标组合，既充分遵循了货币政策目标选择的一般规律，又符合现阶段国情与大力发展社会主义市场经济，促进国民经济持续、快速、健康发展的内在要求。实践证明，此目标是我国体制转换时期货币政策最终目标的科学的具有充分可行性的选择。货币政策涉及面广，对经济的影响广泛，在对货币政策目标选择的过程中既不能一味地复制西方的具体经验，也不能盲目独断，我行我素。最科学的方法时在借鉴优秀经验的基础上结合中国实际制定符合我国实际的货币政策目标。 Abstract: Monetary policy, which is the major means of macro regulation and control, plays a very important role in the national macro-economic policies. Monetary policy target is the core of the monetary policy, and a right and scientific choice of the target is particularly important. Since the central bank has been established, choosing the ultimate target of monetary policy has become the key point of macro-economy in every country. During a long-time practice, four traditional ultimate targets of monetary policy have formed, which are price stability, full employment, economic growth and balance of international payments. These four targets of monetary policy do not exist independently; on the contrary, they are the unity of a contradiction. Therefore, when countries make and implement their macroeconomic policies, they can not cover all the targets. As a result, they have to face a problem of choosing the monetary policy targets. With the influence of the economic environment, the current economic problems and the well-acclaimed economic theory, different countries in different periods will
规则和相机抉择研究的文献综述
规则和相机抉择研究的文献综述 袁靖 （西南财经大学中国金融研究中心，成都，610074） 内容摘要:本文从内涵与外延两个方面，梳理和剖析了已有规则行事理论与相机抉择理论的内在含义、发展沿革和研究前沿动态。并且研究了关于规则行事与相机抉择的研究现状。 关键词: 规则相机抉择 一、货币政策规则行事与相机抉择理论的历史发展 货币政策规则与相机抉择行为最早可以追溯到金本位时期。在纯粹的金本位体制下，货币当局必须根据储存的货币金数量发行货币，这本身就是一个规则，即坚持铸币或纸币的固定价格。这一规则给货币的发行提供了一个明确的名义锚，直接限制了货币当局的相机抉择行为。但是在具体操作时，金本位制并不排除货币当局的相机抉择行为。比如在战争时期，使用金本位的国家经常偏离黄金储备的数量，发行过量的纸币；而且即使在金本位制下，为了保持货币的可兑换性，货币当局经常积极主动地改变银行利率，以保障黄金储备等。总体来看，在金本位时期，由于货币当局可以相机抉择的余地不大，有关规则与相机抉择的争论较少。废除金本位制以后，货币当局可以不需按照黄金储备的数量发行法定货币，从而失去了控制货币供应量的名义锚，导致货币供应量经常偏离社会最优水平；而且有时为了达到促进就业和经济增长目标，货币当局经常有意扩张货币供给，造成比较严重的通货膨胀。因此，在放弃金本位制度以后，对于货币政策是应该遵守一定的规则，还是应该让中央银行根据自己的判断相机抉择的问题，引起了社会各界的广泛关注。 （一）货币政策规则理论的最初起源与发展 货币政策的规则与相机抉择之争是指货币当局应该根据自己的判断按照最优化原则实施货币政策，还是应该按照某一既定的方法和原则实施货币政策。19世纪末到20世纪初，由于受经济自由主义思想和早期货币数量论的影响，大多数经济学家认为真实经济可以自动实现充分就业均衡，货币政策对于实际经济影响极小甚至没有影响，货币数量只会影响一般物价水平，因此货币当局只需根据物价水平的变化进行相机抉择操作。但是当资本主义社会陷入30年代的大危机之后，面对经济萧条和众多银行的倒闭，那些提倡经济自由主义的经济学家极力反对使用相机抉择的货币政策，从而引发了一场持久的规则与相机抉择之争。现代意义上的规则与相机抉择之争可以追溯到西蒙斯(Simons,1936)的《货币政策的规则与当局之争》。西蒙斯的提法与后来的规则与相机抉择之争几乎毫无区别。出于经济自由主义的信条，西蒙斯认为，“对于一个以自由企业为基础的体系的存在来说，货币方面一定的、稳定的、具有法律效力的游戏规则具有至高无上的重要性”(Simons, 1936：p339)。虽然他提到了法律可以改变，从而使用规则也不能排除政策法规的不确定性，但是他主要考虑的是仅仅授权货币当局追求广泛的目标而不给其相应约束的不合理性。货币当局拥有发行货币、买
论货币政策目标的内容及其相互关系
论货币政策目标的内容及其相互关系 学号：0905010234 姓名：陈逸山班级：工商管理本科2班 摘要 货币政策市一国中央银行通过对货币和信用的控制和调节来变动总需求，并进行影响宏观经济运行的经济管理政策。[1]货币政策在国家的宏观经济政策中居于十分重要的地位。货币政策的变化会引起总需求和总供给的变化、一般价格水品的变化、经济增长速度和经济结构的变化、国际收支的变化等。[2]本论文着重就货币政策最终目标的内容及其相互关系进行概述。 关键词：最终目标、物价稳定、充分就业、经济增长、国际收支平衡
1 货币政策最终目标 1.1货币政策目标与最终目标 制定货币政策，首先必须明确货币政策的方向和所要打到的目标。货币政策目标（goal of monetary policy）是由最终目标、中介目标和政策工具三个层次有机组成的目标体系。最终目标是中央银行通过货币政策操作而最终要达成的宏观经济目标，如稳定币值、经济增长，充分就业和国际收支平衡等。但是，中央银行并不能对这些目标加以直接控制，而只能通过货币政策工具对它们施加间接的影响和调节，使之进入中央银行的目标区。由于这个工程具有较长的时滞，如果中央银行等到这些影响和效果在最终目标上反映出来后再对政策进行修正，可能已经为时太晚，因而其错误也将是难以挽回的。因此，为了及时准确地监测和控制货币政策的力度和效果，中央银行需要有一套便于决策和控制的中介指标，将货币政策工具的操作与货币政策最终目标联系起来。 1.2 货币政策最终目标的内容 1.2.1 货币政策目标的形成 20世纪30年代以前，西方各国普遍信奉“自由放任”原则，认为资本主义市场经济是一架可以自动调节的机器，能够自行解决经济运行中的矛盾。当时西方社会普遍存在各种形式的金本位制度，维持金本位制度，是稳定货币的基础。因此，维持货币币值的稳定及物价稳定是当时货币政策的主要目标。 20世纪30年代师姐经济大危机震撼了世界。在这场大危机仲，美国的物价水平下跌20%，实际国民生产总值减少了31%，失业率高达22%。各国政府及经济学家开始怀疑金本位的自动调节机制，纷纷放弃金本位制度。1936年，凯恩斯的《就业、利息和货币通论》问世，系统地提出了国家调节经济的理论，以解决失业问题。第二次世界大战结束后的1946年，美国国会通过就业法案，正式将充分就业列入经济政策的目标。从此，充分就业成为货币政策的主要目标之一。 20世纪50年代末期以后，国际贸易得到了迅速发展。在长期推行凯恩斯主义的宏观经济政策后，各国普遍出现了不同程度的通货膨胀，国际收支状况也日益恶化，特别是美国的经济实力削弱，国际收支出现巨额逆差，亿美元为中心的国际货币制度受到严重威胁。此期间，美元出现了两次大危机。在许多国家密切注意这种态势的发展，相应提出了平衡国际收支的经济目标。在此期间，经济增长理论在西方国家广泛流行，许多国家为了保持自身的经济实力和国际地位，纷纷把发展经济、促进经济增长作为货币政策目标的重点因此中央银行的货币政策也相应的发展成四个，即：稳定币值、充分就业、促进经济增长和平衡国际收支。 [2.1]
金融硕士MF金融学综合(中央银行与货币政策)模拟试卷5
金融硕士MF金融学综合（中央银行与货币政策）模拟试卷5 (总分：70.00，做题时间：90分钟) 一、单项选择题(总题数：27，分数：54.00) 1.下面属于中央银行的基本职能的是 ( ) （分数：2.00） A.政府的银行 B.发行的银行√ C.银行的银行 D.监管的银行 解析：解析：此题考查中央银行的基本职能。中央银行垄断货币发行权即发行的银行是中央银行的基础职能。 2.我国货币政策的最终目标是 ( ) （分数：2.00） A.国际收支平衡，充分就业 B.物价稳定，国际收支平衡 C.内外均衡，经济增长 D.人民币币值稳定，经济增长√ 解析：解析：此题考查我国货币政策的最终目标。《中华人民共和国中国人民银行法》的第三条中规定：“货币政策的目标是保持人民币币值稳定，并以此促进经济增长。”故此，D项为正确答案。 3.人们普遍认为，只要消除了( )，社会就实现了充分就业 （分数：2.00） A.摩擦性失业 B.自愿失业 C.非自愿失业√ D.结构性失业 解析：解析：整个社会不可能达到零失业率，但是在只存在自然失业率的情况下，仍然视为充分就业。消除了非自愿失业，就能达到充分就业。 4.菲利普斯曲线反映了( )之间此消彼长的关系 （分数：2.00） A.通货膨胀率与失业率√ B.经济增长与失业率 C.通货紧缩与经济增长 D.通货膨胀与经济增长 解析：解析：此题考查菲利普斯曲线的含义。 5.在货币政策工具中，公开市场操作属于 ( ) （分数：2.00） A.一般性货币政策工具√ B.选择性货币政策工具 C.特殊性货币政策工具 D.临试性货币政策工具 解析：解析：公开市场操作是三大货币政策工具之一，也是最主要的一般性货币政策工具。 6.在以下货币政策工具中，不属于一般性货币政策工具的是 ( ) （分数：2.00） A.再贴现率 B.公开市场业务 C.不动产信用控制√ D.存款准备金率
货币政策参考答案
第七部分参考答案 一、填空题 １、货币政策的最终目标货币政策的主要工具 货币政策的中介目标货币政策的传导机制 ２、稳定物价充分就业经济增长国际收支平衡 ３、自愿性失业摩擦性失业 ４、静态平衡动态平衡 ５、菲利普斯曲线 ６、统筹兼顾相机抉择政策搭配 ７、保持币值的稳定，并以此促进经济增长 ８、保持货币的对内价值的稳定 保持货币的对外价值的稳定 ９、存款准备金政策再贴现政策公开市场业务 １０、存款准备金政策 １１、公开市场业务 １２、可测性可控性相关性 １３、货币政策工具的运用货币政策的最终目标 １４、窗口指导道义劝告 １５、凯恩斯 １６、货币 １７、流动性陷阱 １８、财政政策货币政策 二、单项选择题 １、B ２、D ３、A ４、A ５、B ６、A ７、D ８、C ９、C １０、B １１、B １２、A １３、B １４、C 三、是非判断题
1、错 2、对 3、错 4、错 5、错 6、对 7、对 8、错 9、错 10、对１１、对 四、名词解释 １、货币政策：是指一国货币当局（主要是中央银行）为实现其预定的宏观经济目标，对货币供给、银行信用及市场利率实施调节和控制的具体措施。在现代市场经济中,中央银行的货币政策是对整个经济运行实行宏观调控的最重要手段之一。 ２、货币政策目标：指中央银行制定和实施某项货币政策所要达到的特定的经济目的。这种目标实际上是指货币政策的最终目标。 ３、充分就业：一般是指消除一国经济中的非自愿失业，即由于工人们不愿接受现行的工资水平和工作条件而造成的失业。它的实现并不意味着失业率降为零，仍存在着自愿失业和摩擦失业。 ４、菲利普斯曲线：它是用于反映通货膨胀率与失业率之间此校比肩的交替关系的一种曲线。根据这一曲线，在物价稳定（即通货膨胀率较低）时，失业率较高;而当失业率较低时，通货膨胀率较高。 ５、自愿失业：指由于工人们不愿接受现行的工资水平和工作条件而造成的失业。 ６、非自愿失业：指愿意接受现行的工资水平和工作条件，但仍找不到工作，从而造成的失业。 ７、摩擦性失业：由于短期内劳动力供求的暂时失调而造成的失业。 ８、相机抉择：指货币当局或中央银行在不同时期，应根据不同的经济形势，灵活机动地选择不同的货币政策，以达到当时最需要达到的政策目标。具体而言，在通货膨胀时期应当实行紧缩性的货币政策，抑制通货膨胀；而在经济萧条时期，应当实行扩张性的货币政策，以刺激投资，促进经济复苏。 ９、货币政策工具：指中央银行在实施某种货币政策时所采取的具体措施或具体的操作方式。 １０、存款准备金政策：指中央银行通过调整法定存款准备金比率，来影响商业银行的信贷规模，从而影响货币供应量的一种政策措施。它是一种威力强大
相机抉择货币政策概述
相机抉择货币政策概述 相机抉择货币政策是指货币当局或中央银行依据对经济情势的判断，为达成既定的货币政策目标而采取的权衡性措施。又称权衡性货币政策。 相机抉择的理论基础 在凯恩斯学派兴起之前，西方经济理论界基本上信奉“萨伊定律”，即供给（生产）会自行创造需求，市场机制能使经济均衡发展，失业只是“摩擦性”和“自愿的”，不存在非自愿的失业。J。M。凯恩斯则认为，市场机制不能完全保证经济均衡发展，市场经济在其运行过程中会导致有效需求不足，从而产生危机与失业。要避免危机与失业，国家必须干预经济。干预的基本方式是需求管理，即通过财政政策与货币政策调节社会需求，使社会总需求与社会总供给均衡，保证经济均衡发展。 相机抉择的原则 当社会总需求小于社会总供给，即总需求低于充分就业产量，失业扩大时，政府就实行扩张性财政政策，减少财政收入，增加财政支出，扩大财政赤字；或者实行扩张性货币政策，即增加货币供应量以降低利率的廉价货币政策；或者同时实行这两种政策，以刺激社会需求，特别是刺激投资需求，使需求与供给均衡，消除失业。当社会总需求大于社会总供给，即总需求高于充分就业产量发生通货膨胀时，政府就实行紧缩性财政政策，增加财政收入，压缩财政支出，减少财政赤字；或者实行紧缩性货币政策，减少货币供应以提高利率；或者同时实行这两种政策，以抑制社会需求，使需求与供给均衡，消除通货膨胀。 在反危机的政策措施中，凯恩斯比较重视财政政策的作用。主要原因是，凯恩斯认为当利率低到一定水平时，人们会无限呆藏货币，而不用于投资或消费，即所谓流动性陷阱。因此，在一定条件下，增加供应的货币量会被货币流通速度降低所抵消，不导致社会有效需求的相应扩大。而财政支出多直接用于投资，由于投资乘数效应，它具有较强的刺激有效需求的作用。 对相机抉择的评价 凯恩斯主义曾长期在西方经济学界居统治地位，西方国家货币当局亦多采用相机抉择货币政策即权衡性货币政策。为了实现这一政策，采用了众多的政策工具。凯恩斯学派认为，权衡性货币政策是有效的，是正确的货币政策，它优于单一规则的货币政策。但是，20世纪60年代末，西方国家开始出现失业与通货膨胀并存的滞胀局面。对于这一现象，凯恩斯学派缺乏深刻的理论分析，也未提出有力的解决措施，从而引起其他学派对相机抉择货币政策的批评，指出：“相机抉择”具有很大的主观随意性，由于货币政策时滞长而且不稳定，往往导致过头的政策行为，加深对经济的干扰，况且货币政策目标之间存在矛盾，难以兼顾。有的学者甚至还认为，60年代末开始出现的滞胀，就是由于实行相机抉择货币政策造成的。但是，多数国家仍实行权衡性货币政策，有少数国家在治理通货膨胀时则主要实行稳定货币增长率的政策。
应用文-美联储货币政策中介目标的选择及对我国的借鉴
美联储货币政策中介目标的选择及对我国的借鉴 ' 内容摘要：战后美国货币政策的中介目标在利率和货币供应量间转换，其货币政策中介目标的正确选择和成功运用保证了美国 的持续 。本文从货币政策中介目标的理论出发，分析美国货币政策中介目标变化的原因，并结合我国实际对我国货币政策中介目标的选择提出几点建议。 关键词：货币政策中介目标货币供应量利率 货币政策中介目标理论简介 凯恩斯认为货币政策的中介目标是利率，因为利率的高低是货币供求状况的反映，经济的繁荣致使货币需求增加，利率上升；反之则货币需求减少，利率下降。同时利率的高低关系到投资和消费的规模，利率高则投资消费少，经济运行趋冷；而利率低则投资消费多，经济可能过热。因此凯恩斯认为，在经济过热，利率上升之时，央行应该发行国债，减少货币供给，提高利率；而在经济过冷，利率下降之际，则买进国债，增加货币供给，降低利率。 凯恩斯还认为，经济运行在本质上是不稳定的，所以只要以利率为中介目标，逆经济风向行事，稳住利率，就大抵可以熨平经济的波动。对于货币的供给，认为只有当它影响到利率的变动时才是重要的。在这个意义上，作为中介目标的利率应该具有两方面的功能，即反映和调节经济的运行。所以中央银行可以以利率为瞄准目标，将经济运行调节在期望的水平上。 弗里德曼则认为经济运行的本身是稳定的，货币是至关重要的，所以不能以利率，而应以货币供应量作为中介目标。即不管经济处于怎样的状态，应该把货币供应量定位在经济增长幅度与物价上升幅度之上。 弗里德曼还认为 层对经济运行的状态存在着认识的时滞、决策的时滞和货币政策失效的时滞。这就意味着即便管理层在完全正确的时间采取完全正确的政策，也可能因为时滞的存在，而使本该正确的政策在错误的时间生效，因此货币政策加剧经济波动的幅度，而不是熨平经济的周期。 美联储货币政策中介目标的选择 美国联邦储备系统，是美国的中央银行，其货币政策具有完全的独立性，不受党派政策的影响。在二次大战结束后近50年的时间里，凯恩斯主义和货币主义先后主导了美国经济理论界。在货币政策的 上，美联储在不同时期分别采用了以利率或以货币供应量增长率为目标的货币政策。 二次大战后到60年代中后期，美国历届政府采用凯恩斯主义的经济政策，在这期间美联储以利率为控制目标，经济发展一帆风顺，国民生产总值稳定增长，而零售物价指数在1948—1967年仅由87.9%上升到106.1%。 然而进入60年代后期，美国通货膨胀高达两位数,同时经济陷入停滞状态,即滞胀。面对新的经济形势的挑战,凯恩斯主义者束手无策,货币主义则趁机而起。美联储在70年代以货币供应量增长率取代利率作为货币政策中介目标。 然而，经济情况是在不断变化的，随着金融当局管理观念的变革和信息革命的发展，大量金融创新工具不断涌现，同时经济全球化把各国经济紧密的 在一起。在新的金融 下，货币主义者所倡导的货币供应与经济增长间的关系被打破，以货币供应量增长率作
货币政策目标单一多目标
中国不具备实施单一货币政策目标的条件 中国人民银行行长周小川7月8日表示，中国货币政策并不具备瞄准“低通胀”的单一政策目标的条件，由此不能仅仅依赖价格型工具，而要在需要时使用数量型工具。 周小川在国际经济学会第16届全球大会上称，过去经济学界比较认同央行瞄准“低通胀”这一单一货币政策目标，因为这可以避免其他政治因素影响货币政策。 在本次危机前，全球许多央行都实施了单一货币政策目标，特别是一些新兴市场国家，结果他们大多在过去十年内享受了低通胀。但有一种看法认为，新兴市场的低通胀很可能是受到了劳动力成本低廉的影响。 周小川说，中国非常慎重地考虑过货币政策目标的问题，最终决定不能采用单一政策目标，而是瞄准四大政策目标：低通胀、增长、就业与国际收支账户平衡（含汇率政策）。 周小川表示，单一政策目标发挥积极作用，需要两个条件：其一，是货币政策传导机制是顺畅的，即央行调整政策利率，会传导至长期利率，会刺激或抑制投资，最终影响增长和就业。“但这一传导机制是受各种条件制约的。” 其二，是国际收支账户无需央行干预。但在中国，当国际收支账户出现巨额顺差时，“我们就得用基础货币来干预外汇市场，以达到收支基本平衡。”然而顺差又是贸易政策、经济政策及汇率政策共同作用的结果。 由于并不具备这两个条件，中国难以采用单一货币政策目标，周小川说。同样出于这两个原因，在货币政策工具的选择上，中国还不能仅仅依赖价格工具；相反，数量型工具往往必要、甚至在某些场合会达到更好的效果。 货币政策多目标如何实现次优选择 虽然给货币政策设定多目标对货币政策的有效性和独立性有影响，但从当前的客观现实看这是必需的。这样，就有了如何实现次优选择的问题。一方面，货币政策的不同目标应有轻重缓急，要因时而定；另一方面，货币政策的“本职工作”也不能忘，就是控制通货膨胀，包括对通货膨胀的预期。 今年头两个月，央行两次上调存款准备金率，达到1个百分点。3月，在公布的2月份经济数据中，尤其是CPI数据，在去年11月转正后，今年2月加速上升，达到2.7%。为此，市场开始猜测央行是否会加息，甚至货币政策是否会转向以控制通货膨胀为主的目标。
关于货币政策中介目标选择的理论综述
东方企业文化·百家论坛 2011年3月 221 关于货币政策中介目标选择的理论综述 张曼路 王 芳 （中央财经大学经济学院，北京，100081） 摘 要：货币政策中介目标的正确确定是我国货币政策充分发挥作用的关键，也是规范货币政策制定者机会主义行为重要方式。本文从货币政策中介目标选择的不同分类出发，归纳总结了近些年我国学者的学术成果，希望为以后的学习、研究有一定的意义。 关键词：货币政策中介目标 信贷规模 货币供应量 中图分类号：F822 文献标识码：A 文章编号：1672—7355（2011）03—0221—01 由于货币政策的不可试验性和从政策执行到政策生效之间存在一定的时滞，使得央行迫切需要一种货币工具，它既要对货币政策的变化十分敏感，随着货币政策的变化而变化；又要与货币政策最终目标联系紧密，符合这两个特征的货币工具被称为货币政策中介目标。同时中介目标的设定可以避免货币政策制定者的机会主义行为。 一、货币政策中介目标选择的分类 货币政策中介目标的正确选择是我国货币政策作用能够真正发挥的必要条件，一直以来货币当局和各方学者都在不断的探索适合我国国情的中介目标，总结起来，大概分为以下几类： （一）以货币供应量、信贷规模为中介目标 1、信贷规模 在我国中央银行制度建立后，我国宏观经济的调控手段基本依靠现金投放和信贷规模控制（夏斌，廖强，2001）。但其信贷控制多出于行政控制手段，而非作为货币政策控制目标。其作用机制多出于窗口指导，没有发挥出其在货币政策传导中的应有的作用。而对于1993年后信贷规模对经济的影响，刘金全，刘兆波（2008）认为我国在1998年以前货币政策中介目标仍是贷款规模，贷款规模对经济增长的拉动作用比较明显，而货币供给量对经济增长的影响较小。央行在这一阶段仍未放弃对信贷规模的控制，调整信贷规模作为中介目标是央行在经济干预时的第一选择。 2、货币供应量 1993年我国货币政策调控机制建立和完善的重要一年，这一年我国取消了对商业银行信贷规模的控制，建立了以基础货币为操作目标、货币供应量为中介目标的货币政策体系（刘金全、刘兆波，2008）。货币供应量是我国现阶段正在采用的货币政策中介目标，对于这一中介变量，国内学者的争论较大。以夏斌、廖强（2001）为代表的学者，通过研究1994－2000年货币供应量增长率与目标值的对比，指出货币供应量作为中介目标在可控性、可测性和与最终目标的关联度上都差强人意。作者指出这中差距可能与我国货币供应量统计口径不适宜有关。作者指出由于货币供应量可控性差、货币流通速度不易观察预测，使得货币供应量与物价、经济增长之间关系复杂。货币供应量以不宜作为货币政策中介目标。因此作者建议放弃货币供应量作为中介目标，转而建立一个通货膨胀目标下的货币政策框架。 范从来（2004）同意货币供应量作为货币政策中介目标存在一定的局限性，如货币供应量可控性较差、与GDP 增长率之间相关度较弱，但他同时指出，并不能因此而否认货币供应量作为货币政策中介目标的重要性，而应该努力克服其局限性，创造出一种有利于货币供应量发挥中介目标功能的货币控制机制。 而相对多数的学者赞同货币供应量作为货币政策中介目标，他们多运用计量经济学原理，比较检验了货币供应量可控性、关联性的特征。或在承认货币供应量作为中介目标可行性的基础上，进一步分析了货币供应量的不同范围，即M1与M2作为中介目标的可行性。 （1）M1 谢杭生、穆怀朋（1996）通过比较M0、M1、M2与基础货币相关度，认为在市场化程度较高的环境下，不同层次的货币供应量对于基础货币的可控性是基本一致的，但对于市场化程度不高，经济体制处于转轨阶段的社会环境，M1的可控性要优于M2。同时又比较了M1、M2与最终目标名义GDP 的相关度，最终得出无论从可控性，还是相关度角度，M1作为货币政策中介目标均优于M2。他们主张以M1作为我国货币政策中介目标，而把M0与M2的增长率作为货币政策操作的参考检测指标。 蒋瑛琨、刘艳舞、赵针全（2005）对上述结论进行了更精确的计量分析，建立了M1、M2两个V AR 系统，得出从对通货膨胀率和产出增长目标的影响的稳定性来看，M1影响较为稳定和持久，M2影响不如M1稳定，由于对最终目标影响稳定的变量更为可控，所以M1作为货币政策中介目标优于M2。从而作者得出结论：中国应以M1作为货币政策中介目标，而M2只应作为观测目标。 （2）M2 陆昂（1998）通过简单的计量指标分析，通过比较M1、M2、M0变差系数，证明M2与货币供给规模之间的关系相对稳定，又指出三者的流动速度相比，M2更具有稳定性。同时M2作为政策中介目标的优势，还体现在其货币流通速度变化率与零售物价总水平变化率，以及它与GDP 实质变化率y 具有更高的相关度。同时他也指出M2作为货币中介目标仍然具有很多劣势，如统计上的数据不完整、M2受行政干预较大等都影响了M2作为货币政策中介目标的作用的发挥。 此外，还有以利率和以汇率作为货币政策中介目标。但由于我国利率并未市场化，学者多认为我国现阶段并不适合将利率作为货币政策中介目标。 参考文献： [1] 陆昂. 1998.关于货币政策中介目标问题的几点看法[J].经济研究，1:6～10. [2] 夏斌，廖强. 2001.货币供应量已不宜做为当前我国货币政策的中介目标[J].经济研究，8:33～43. [3] 刘金全，刘兆波. 2008.我国货币政策中介目标与宏观经济波动的关联性[J].金融研究， 10:37～47