行为金融学

行为金融学

目录

前言 1

第一章行为金融理论的起因与发展 3

第一节行为金融理论发展回顾 3

第二节新古典金融理论的困境 5

第三节行为金融理论的心理学基础 9

第二章期望理论及过度反应理论 16

第一节行为金融理论的核心：期望理论 17

第二节过度反应理论 21

第三章股票市场异常现象及分析 26

第一节股市总量谜团及分析 26

第二节其它异常现象及分析 30

第四章行为金融理论总体评价 40

第一节人类认知与决策中的非理性问题 40

第二节市场有效性之争 42

第三节行为金融的两大理论基石 45

第四节金融学的发展前景 48

参考文献 52

后记 54

前言

长期以来，金融理论作为经济学的一个分支独立存在。金融研究者们也因为他们能够把金融理论的基本假设纳入经济学的基本公理假设体系而沾沾自喜。理论界崇尚定量方法和优化，充分承袭经济学的分析方法和技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框架中。进入 2 0世纪80年代以后，大量的心理学和行为学证据显示：人并非都是理性的，在面临未来的不确定性时，人们往往会偏离假设所设定的最优行为模式。尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统的，并不因为统计平均而消除，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代金融理论的假设。因而，正确地认识人的行为模式成了理解一切经济学和金融学的出发点。作为一个新的研究范式，行为金融理论（Behaviour Finance）应运而生。

在最近的二十年中，行为金融理论迅速崛起，对新古典金融理论提出了强有力的挑战。行为金融理论是第一个较为系统地对有效市场假说提出挑战并能够有

效地解释证券市场价格异常现象的金融理论。行为金融理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对证券价格变化的影响。心理学的研究已经证实，人类的一些行为特性具有相当的稳定性。人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，并且在较长时间内都不会有明显的变异。应当说，行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究课题之一，行为金融理论的引入为金融市场的决策研究、为金融资产的定价机制以及投资管理开拓了新视野，提供了新方法。对行为金融理论的预期行为金融理论的发展已经完成了从批评到建设的关键一步，它已不再是纯粹的批判式理论。由于该理论所引用的主要是实验心理学的若干理论，而实验室与现实生活有较大差别，这是该理论的一个弱点，行为金融理论也因此缺乏一致性。行为金融理论研究的是人的行为，由于政策是否真正能够实施，与人们在心理、行为上是否可以接受有着巨大的关系，所以，从人的行为角度研究经济学，对中国具有很大的现实意义。诺贝尔经济学奖授予行为金融学家的重大意义在于，经济学领域的研究越来越重视对人类经济心理与行为的研究。长期以来，经济学研究忽视了作为经济活动主体的人的心理和行为规律，这是一个重要的转变。因此，尽管迄今为止，行为金融理论没有形成统一的理论体系，研究的重点还停留在对市场异常现象和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性，而且该理论本身也存在一些不足之处，但行为金融理论为金融学的理论研究提供了变革性的视角。对于中国这样一个具有悠久历史传统和心理积淀，同时又处于全面变革时期的国家来说，行为金融理论有着非常广阔的运用前景，特别是分析非规范制度对股市效率的影响，可以进一步发展和完善行为金融理论体系。比如，投资者在投资过程中对“政策市”的领会与把握，与其投资收益之间的关系；中国投资者投资观念以及对风险的理解和感受与西方投资者有什么不同；从一个相对封闭的资本市场向一个开放的资本市场过渡时期，投资者的投资理念会发生什么样的变化；中国传统文化下投资者对资本运作活动的理解与困惑等等，都是值得研究的课题。

第一章行为金融理论的起因与发展

行为金融理论是一个相对较新的金融学领域，它试图去解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的。目前，行为金融理论还没有形成标准化的定义。韦伯（Weber）将行为金融定义为：将个人行为与市场现象紧密结合、并融合运用心理学领域和金融理论的知识。福勒（Fuller，2000 ）所下的定义：第一，行为金融理论是传统经济学、传统金融理论、心理学研究以及决策科学的综合体。第二，行为金融理论试图解释实证研究发现的与传统金融

理论不一致的异常之处。第三，行为金融理论研究投资者在做出判断时是怎样出错的，或者说是研究“心理过火”是怎样产生的。相对来讲，前者较为简洁、准确。

2002年度的诺贝尔经济学奖得主分别是美国普林斯顿大学的卡那曼（Kahneman）教授和乔治梅森大学史密斯（Smith）教授。这一届诺贝尔经济学奖的揭晓，是经济学、金融发展史上的一个重要里程碑，它标志着行为金融理论正式步入主流经济学的殿堂。每届诺贝尔经济学奖通常都会给学术界指明未来的研究方向，如1997年默顿和斯科尔斯的获奖就曾带动了金融工程学科的发展。由此可以预见，这一届诺贝尔经济学奖也终将会成为行为金融理论蓬勃发展的契机。

第一节行为金融理论发展回顾

行为金融理论的起源最早可以追溯到20世纪初心理学研究中的行为主义流派，但真正将行为方法和定量投资模型结合起来研究的是美国俄勒冈大学的伯勒尔（Burrell）教授，他于1951年发表了题为《以实验方法进行投资研究的可能性》一文，提出应该将一些传统的行为研究方法与金融学的数量研究结合起来，后来陆续有一些学者作了这方面的研究工作，但都比较零散，不成体系。行为金融理论的真正兴起是在20世纪80年代，促使行为金融理论研究高潮的是学者们在实证研究中发现现代金融理论存在一些无法克服的缺陷，缺乏实证的支持和模型与实际的背离使得现代金融理论的理性分析方式陷入了尴尬的境地，这使经济学家把研究视角投向行为金融理论。从1985年迪邦特（Debondt）和萨勒（Thaler）发表《股票市场过度反应了吗?》一文之后，布莱克（Black，1986）、希勒（Shiller，1990）、斯塔德曼（Statman，1997）、谢夫林(Shefrin，1999)等学者纷纷发表他们有关行为金融理论的研究成果。广泛吸取心理学、社会学、人类学，尤其是行为决策研究的成果，重新解释了金融市场上的异常现象。行为金融理论的发展可分为以下几个阶段：

（1）早期阶段。19世纪，莱本（Gustave Lebon）的《人群论》和马凯（Mackey）的《非凡的大众幻觉和人群疯狂》是两本研究资本市场群体行为的经典之作。凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中作用的经济学家。他基于心理预期最早提出股市“选美理论”和基于投资者“动物精神”而产生的股市“乐车队效应”。西蒙（Simon，1947，1955）提出了人类问题解决与决策过程中“有限理性”(Bounded-rationality)的观点。伯勒尔是现代意义上行为金融理论的最早研究者，他以其论文《以实验方法进行投资研究的可能性》（1951）开拓了应用实验将投资模型与人的心里特征相结合的金融新领域。1969年鲍曼（Bauman）发表的《科学的投资分析：科学还是幻想》认为应将心理学和金融学相结合。1972年斯拉

维克（Slovic）发表的《人类判断的心理科学研究对投资决策的意义》成为行为金融领域的启发性论文。

（2）1979年，卡那曼、特维尔斯基发表了《期望理论：一个风险之下的决策分析》，提出了期望理论，研究了人类行为与投资决策模型基本假设相冲突的3各方面：风险态度，心理帐户和过度自信，并将观察到的现象称为“认知偏差”。但由于当时EMH理论风行一时，同时人们普遍认为研究人的心理情绪对金融研究是不科学的，并未引起人们的重视。

（3）行为金融理论的复兴。1985年，迪邦特和萨勒发表了《股票市场反应过度了吗？》一文标志着行为金融的复兴，90年代行为金融理论获得了空前发展。由于金融市场的异常现象不断被发现，传统金融理论的缺陷被越来越多的证据所证实；同时期望理论得到了广泛认可和经验求证，行为金融理论取得了突破性进展。萨勒、希勒、谢夫林和斯塔德曼等人取得了一系列成果。美国的金融分析师杂志更是在1999年第12期推出了介绍行为金融理论的专辑。2002年诺贝尔奖授予了卡那曼，掀起了行为金融理论研究的热潮。

（4）目前，国外学者已开始整理行为金融理论；国内学者的研究囿于异常现象和投资策略的实证检验。名词的翻译五花八门：如Prospect theory有“前景理论”、“期盼理论”和“期望理论”、“展望理论”等译法；Disposition effect有“处置效应”、“错位效应”和“出售效应”等译法。因此，对行为金融理论进行系统整理和研究是非常必要的。本文的重点是对行为金融理论的经典内容进行归类整理，特点是把行为金融理论与股市异常现象结合起来进行研究。

第二节新古典金融理论的困境

新古典微观经济学的哲学基础是理性个人，借助于偏好、效用和效用函数等概念，在理性假定的这个哲学基础上运用数学工具所建立的形式化的公理体系成为现代西方微观经济学的理论基石。但这些“天然成立”的基本假定近年来在实验经济学和心理学的实践检验中并没有得到一致性的确认。特别是金融领域所揭示的许多现象更是引起诸多争议。心理学与经济学的结合正在逐渐形成一门边缘研究领域－行为经济学”。因此，如同“行为经济学”对新古典微观经济学一样，行为金融理论提出的挑战直接针对新古典金融理论的一些基本理论前提。因为牵涉到基础理论，争议非常大。可以说，行为金融理论的出现和发展不是一种孤立的现象，它可能是一场经济学大变革中的一个序曲。就现代金融理论而言，新古典框架下的金融理论或有效市场理论假说存在以下基本缺陷或无法解释的问题。

一、公理体系不完备

新古典微观金融学的基础分析工具—预期效用理论存在先天不足。预期效用

理论(EUT—Expected Utility Theory)一直是现代微观经济理论的重要支柱之一，它解释了人们的经济行为，给出了不确定条件下的理性行为的简单精确描述。但在新古典的金融理论中，却经常无法解释很多现象：人人都知道彩票的中奖率是如此之低，但为什么还乐此不疲呢?为什么在股市上，投资者会对短线的利好消息反应过度，从而导致对股价的过度敏感呢?特别是在金融市场中的种种异常现象给传统的金融理论带来了巨大冲击。预期效用理论的先天不足主要产生于对预期偏好的数学建模十分困难，为此理论家们必须进行严格的前提限制，这就使由此发展起来的一整套体系十分脆弱。例如，合乎理性原则的预期效用函数的导出在逻辑上不完全，存在所谓阿莱（Allais）悖论和埃斯博格（Ellsberg）悖论；为保证效用函数的凹性以使最大效用均衡存在，要求经济主体在任何情况下都是完全理性的。下面简要介绍阿莱悖论和埃斯博格悖论：

（一）阿莱悖论

法国著名经济学家、诺贝尔奖得主阿莱（1952）年作了一个著名的实验，通过对100名具有良好训练和概率论知识的人进行调查，发现他们的行为系统地违背独立性公理。独立性公理是冯·诺依曼（V on Neumann ）和摩根斯坦（Morgenstern）1943年提出的预期效用函数理论中的5个公理之一，即对任意的，，，则有.阿莱首先设计了赌博和对100人进行测试，其中：赌博A：100％的机会得到100万元。赌博B：10％的机会得到500万元，89％的机会得到100万元，1％的机会什么也得不到。调查发现，绝大多数人选择A而不是B。其次使用赌博和对这些人进行测试，其中：赌博C：11％的机会得到100万元，89％的机会什么也得不到。赌博D：10％的机会得到500万元，90％的机会什么也得不到。调查结果是绝大多数人选择D而非C。说明这些人的行为不能用预期效用理论来描述，实际上它违背了预期效用理论的独立性公理，同时与伯努利（Bernoulli，1738）投资者风险厌恶的假设相悖，直到期望理论出现后，阿莱悖论才得到了解决。

（二）埃斯博格悖论

主观概率衡量人们对事件发生可能性的期望或信念，但是埃斯博格（1961）的实验结表明人们的行为违反主观概率的法则，从而不能被主观概率描述，这就是著名的埃斯博格悖论。埃斯博格实验是这样的，一个罐子中有90个球，告诉人们其中有30个红球其余的要么是黑球，要么是黄球。现随机的从中抽取一个球，并设计赌博如下：赌博A：若是红球，你得到100美元；若是其它颜色的球得到0美元。赌博B：若是黑球，你得到100美元；若是其它颜色的球得到0美元。赌博C：若是黑球，你得到0美元；若是其它颜色的球得到100美元。赌博D：若是红球，你得到0美元；若是其它颜色的球得到100美元。通过调查发现

多数人在A、B之间选择A而非B；在C、D之间选择D而非C。这种选择若用主观概率计算的预期效用函数表示，则为方便推导，将效用函数标准化为：，因此有：，由于和，所以上述两个不等式矛盾。Ellsberg悖论(1961)表明人们不喜欢他们对某一博弈的概率分布不清楚，即模糊厌恶（Ambiguity averse），也就是个人在冒险时喜欢拿自己已知的概率作根据，而非未知的概率。标准效用函数不允许当事人表达他们对概率分布的信心程度，也就无法得出这一厌恶。

二、套利均衡的实现受到限制

有效市场理论实际就是金融市场的均衡理论。这个均衡有两个特点，一是瞬间均衡，二是一价定理或套利均衡。套利均衡是现代企业财务理论的基石。套利均衡的存在保证了市场上投资者的竞争会推动市场价格回归于基本价值。行为金融理论则认为市场是不可以“无风险”套利的，这个观点成为行为金融理论立论的核心之一。套利本身不是“免费午餐”，它具有较高风险，因而套利行为对价格偏差的矫正作用有限，加上噪音交易者人数众多且相互关联，市场价格的非理性偏差将长期存在，例如：

（一）孪生股票（Twin shares）问题

1907年两个完全独立的公司－皇家荷兰和壳牌交通同意将利润按60：40合并但各自作为独立实体存在。皇家荷兰主要在美国和荷兰上市交易，拥有60％的现金流，壳牌交通主要在英国上市交易，拥有40％的现金流。如果价格与基本价值相等，那么皇家荷兰与壳牌交通的市价之比为1.5：1，但事实并非如此：佛鲁特（Froot），德博拉（Dabora，1999）指出价格与平价背离很大，皇家荷兰有时低估35％，有时高估15％。这种定价错误便是有限套利的证据。

（二）标准普尔指数（Index inclusion）问题

标准普尔指数500中当某一只股票由于破产、兼并而被剔除时，其位置由另一只股票所代替。哈理斯、格雷尔（Harris，Grel，1988）、施莱弗（Shleifer，1986）通过研究指出：当股票被加入到股指后，其价格平均上涨3.5％，且多数上涨是永久性的，雅虎被纳入股指的第一天就上涨了24％。标准普尔强调他们选择股票只是为了使股指对美国经济有代表性，并不传递任何有关公司未来现金流的信息。这是有限套利的另一个证据。

三、股票市场存在诸多异常现象

依据有效市场假设，任何一种股票或其组合的平均超常收益都该为零，但许多统计检验却出现了与之相冲突的股票价格异常现象，即被称之为股票市场异常现象。在对各种市场异常现象的研究中，对EMH的经验分析主要有两类，第一类经验分析认为当影响资产价值的消息在市场中公布，价格应该快速、正确地反应

并将信息融入价格，即在最初的价格调整后不应再存在价格的趋势性变化或者价格的反转；第二类经验分析认为如果没有关于基础价值的信息，某种资产的供给和需求量的改变本身不能改变价格。但自六七十年代起，特别是进入八九十年代后对金融市场的研究结果就涌现出不少与之相矛盾的统计异常现象，主要表现在以下几个方面：

第一，研究发现，上市公司会有意识地利用资本市场的非理性定价进行对企业有利的融资活动，从而扭曲市场的均衡。这方面的情形包括两类：一类是理性的经理人员利用非理性的市场调整企业融资的时机、结构和投资方向，另一类则是非理性的经理人员的决策对市场均衡的扰动。由于投资者和经理人员的信息不对称，第一类情形更为普遍。第二，上市公司分配红利的行为不能得到合理解释。最后，企业有时会通过调整会计报表“提高”短期赢利预期水平以便以偏高的价格进行IPO（首次公开发行）或SEO(增发股

份)。第三，“家乡情结”（Home bias）。弗兰西（French，1991）和波特巴（Poterba，1991）的研究显示：投资者，尤其是个人投资者在分散化投资时有家乡情结，即将大部分资金投资于本国或本地股票。例如，美国、日本和英国的投资者分别将资金的94%、98%和82 %投资于本国股票。家乡情结表明投资者并非完全依照基本因素的理性原则投资，投资的分散化程度不足。第四，“过度交易”(Exessive effect) 。证券市场的证券交易量远远大于由理性的投资模型计算出来的交易量，即过度交易现象。在股市暴涨、暴跌的情况下，即使股票的基本价值变化很小，交易量也会大幅增加，这与理性原则不符。第五，“处置效应”(Disposition effect)。研究发现，当投资者遭受损失时，他们一般不轻易出售股票以实现这种损失；而在有赢利时却较早地出售股票，不符合理性范式。事实上，平均而言，被投资者出售的股票在被售出后其股价表现强于投资者继续持有的其它股票。可见，处置效应违反理性原则。

第三节行为金融理论的心理学基础

以上各种现象说明现有的金融理论存在重大缺陷，这是没有争议的。争论的焦点是如何看待这些现象。对于“理性范式”的拥护者来说，这些现象并不能证明现行金融理论的基础存在问题，而只是意味着两件事：一是人们是理性的、市场是有效的，只不过我们的模型是错误的，或我们还没有找到说明这些现象的解释变量；二是“迷团”（puzzle）或“异常现象”(anomalies)只不过是统计假象，如由于“数据选择”引起的统计假象。对于“行为范式”的拥护者说，所有上述现象证明有效市场理论或新古典微观金融理论的理论基础存在问题。支持行为金融学家这些看法的主要是心理学中的一些理论，可以说，行为金融理论的基础是各种

心理学理论，尤其是实验心理学近年来发展的一些理论，主要包括：（1）代表性启发法（representativeness Heuristics）

它表现在人们根据该事物的一些突出特征对其进行归类时，如果发现它与某类事物范畴的代表性相类似的时候，就直观地推断出该事物归属于这一类。事实上，人们早就根据既有经验为各类事物塑造了它们各自的原型。它具有该群体的典型特征和最大的代表性，做决策时，人们往往仅仅将事物与各个原型的相对照，一旦匹配就将其归入该原型所代表的范畴。由代表性启发法造成的认知偏差一般表现在以下几方面：对先验概率敏感性低、结合效应和小数法则。

引用卡那曼的一个著名的实验为例：约翰，男，45岁，已婚，有子女；他比较保守，谨慎并且富有进取心；他对社会和政治问题不敢兴趣，闲暇时间多用于业余爱好，比如做木匠活和猜数字谜语。

假设他来自于一个工程师和律师组成的样本群。然后分别告诉被测试者不同的先验概率。一组被测试者被告知工程师人数为样本的30％，律师为70％。另一组被测试者被告知工程师人数为样本的70％，律师为30％。询问两组被测试者约翰更有可能从事哪种职业？

结果表明，两组被测试者大都认为约翰是工程师，即使在主试有意提醒他们注意叙述条件的情况下，这种现象仍未改变。这说明，人们只根据描述性语言的代表性进行判断却全然不考虑先验概率的影响。

琳达，31岁，单身，性格外向，哲学毕业。在学校其间关心歧视和社会公平问题，参加过反核武器抗议示威活动。那么，她可能是个什么样的人？选项有以下两个：1她既是银行职员又是个女权主义者。2她是个银行职员。结果表明，绝大部分人认为她更像1。虽然选项1出现的概率要比选项2出现的概率小得多。不过人们似乎认为1是对琳达更自然的描述，更像她的代表性特征。

小数定律：1971年，卡那曼和特维尔斯基揭示了小数定律现象。通俗地说，小数定律是指人们认为一个小样本将具有与大样本近似相同的概率分布。1982年，卡那曼和特维尔斯基指出人们对样本大小对概率的影响不敏感。他们向主体设计了以下问题：某一小城镇有两家医院，在较大的医院每天有45名婴儿出生，在较小的医院每天有15名婴儿出生。正如人们所知大约有50％的婴儿是男孩。然而精确的百分比每天都有变动，有时高于50％，有时低于50％。以1年为期限，每家医院记载了每天出生婴儿的60％为男孩的天数。试问哪一家医院所记载这样的天数多？22％的主体说，较大的医院记载的天数更多，56％的主体认为天数将是相等的，22％的主体说较小的医院记载的天数多，正确答案是较小的医院记载的天数多。卡那曼和特维尔斯基认为，从这个例子可以看出大多数主体对样本大小对概率的影响不敏感，他们依据小数定律推断出小医院和大医院每天出生婴

儿的60％为男孩的概率相同，这显然是错误的。

（2）可获得性启发法（availability Heuristics）

可获得性启发法常用于判断某事件发生的频率或者概率，这时人们往往会利用记忆中最容易提取的信息进行主观估计，因此，频率或者概率的估计极大地受事件熟悉程度与突出性等可回溯性因素及搜索方式的有效性和事件可想象的难易程度的影响而造成认知偏差。多数人都有过类似经验，当被问到某种疾病的发生概率时，人们往往根据身边熟悉的人得此病的情况进行推断。这就是熟悉效应的一个表现。又如当被问到每年因飞机失事和被毒蛇咬伤而死亡的概率哪个大时，人们往往更容易选择前者。虽然也许事实上二者发生的机率相同，但由于舆论传媒的导向作用，使得我们对前种情况更为熟悉和敏感。这也在一定程度上对传统经济学理论的一个根基假设—人的行为规律不受外在环境的影响提出了质疑。

有一个例子能很好地说明搜索方式有效性对决策的影响：你认为以r(如：ride)开头的单词，还是第三个字母是r(如：circle)的单词多？人们因为很容易地从记忆中提取一些单词，如red，roof等一系列以r开头的单词，却很难短时间内提取第三个字母是r的单词。于是往往立刻做出判断:以r开头的单词多。但实际上仅仅是因为我们对第二种情况不够熟悉，认为第三个字母这一提取索是无效的。真正的情况恰好与我们的选择相反（卡那曼，1973，1979，2000，2002;特维尔斯基，1974）。

（3）框架效应（Framing effects）

所谓框架效应（Framing effects），即一个问题两种在逻辑意义上相似的说法却导致了不同的决策判断。其中卡那曼经典的研究之一即为：生存框架（survival frame）和死亡框架（mortality frame）。在实验中，他让被测试者（N=152）看以下情景：假定在一种流行疾病的侵袭下，将有600人死亡。现在有两种方案：取用方案A将有200人获救；采用方案B，600人全部获救的可能性为1/3，而全部死亡的可能性为2/3 。试问应该采用哪种方案？结果表明72％的人选择方案A。然后，对第二组被测试者（N=155）叙述同样的情景，同时将解决方案改为C和D。采用方案C将会有400人死亡；采用方案D则无人死亡的1/3；600人全部死亡的概率为2/3.这一次，78％的人选择了方案D。而事实上，方案A与方案C，方案B与方案D是等值的。之所以会造成以上效应可能是由于提问方式的影响，使得第一组被试考虑的是救人，而第二组被测试者考虑到了会死亡的人数，因此，第一种情况下人们不愿意冒死更多人的风险。第二种情况则倾向于冒险救活更多的人，两种情况分别表现出对损失（死更多的人）的回避和对利益（救活更多的人）的偏好。

（4）锚定与调整（Anchoring&Adjustment）

股民在预测股价时，往往会先对股票的价格作出一个粗略的估计(锚定)，亦即锚定值；然后根据进一步的信息进行调整，形成比较理想的判断。这就是所谓的锚定和调整启发法。最初作为锚定价的可能是心理价位，也可能是朋友的看法或投资专家的意见。股民自己的态度也会影响到锚定价格，如“看牛”的人往往设定的锚定价比较高；而“看熊”的人往往设定的锚定价比较低。有些预测看似荒唐，但也仍然可能具有锚定作用。

比如，2001年股市大涨之时，有人预测大盘会突破2000点，当时不少人认为这是天方夜谭；但到后来，股市果真跨越2000点时，很多人也就见怪不怪了。因为事先的2000点其实已经深深地刻入了这些人的脑海中，2000点已经起了锚定作用。要恰当利用锚定与调整启发法，投资者最好能进行复合锚定，亦即，在作出最终的估计前，多选几个锚定价（比如说最乐观和最悲观的估计）分别进行调整，然后综合起来考虑，得出一个最终的估计。

（5）保守主义（Conservatism）

保守主义是指在一定的环境下人们在面临新的信息时不愿意理性地更改他们的旧有观念或信念。“保守主义”表现为人们过于重视了先验概率，而忽视了条件概率。“保守主义”主要有两种表现。第一，“固执偏差”。人们在对不确定事物进行判断和估计时通常会设定一个初始值，然后根据反馈信息对这个初始值进行修正。实验心理学表明，这种修正往往是不完全的，人们的观念似乎“抛锚”于初始值。第二，“偏执偏差”。“偏执偏差”指行为人不仅不依据新信息对他初始信念进行修正，反而将新信息错误理解为对他的原有信念的进一步证明，进而强化他对原有信念的信心。例如，人们会对新信息进行选择性识别，或对新信息进行有利于维护原有观念的“筛选”。“保守主义”似乎与“代表性启发法”矛盾。它们分别对应于人们对信息的反应不足和反应过度。巴巴雷斯（Barberis，2001）和萨勒(2001)认为两者实际上是统一的。如果人们认为新信息具备典型性，他们就会高估新信息所包含的内容，出现“代表性启发法”；反之，如果人们认为新信息不具备代表性，则他们会忽略新信息，出现“保守主义”。施莱弗（shlleifer，2001）认为环境因素会影响不同的判断偏差的产生。例如，稳定的环境会驱使人们倾向于保守主义，而变化的环境则使人们倾向于代表性启发法。因此，在运用行为模型解释金融现象时应当指出合理的心理环境。

（6）过度自信理论(Over-confidence theory)

人类倾向于从无序中看出规律，尤其是从一大堆随机的经济数据中推出所谓的规律。特维尔斯基提供了大量的统计数据说明许多事件的发生完全是由于运气和偶然因素的结果。由于认知和判断上的偏差，而将偶然的成功归因于自己操作的技巧，将失败的投资操作归于外界无法控制因素，由此产生了所谓过度自信的心

理现象。第一，过度自信与自我欺骗。有许多心理学研究成果显示人们倾向于对自己的判断过分自信，尤其是专业人士通常夸大自己的知识和能力，他们往往将事物发生的可能性沿自我意愿发展的方向夸大，缺乏对事物的客观评价。第二，突出经验。由于人类所注意、记忆和处理信息的能力有限，人们不可能对所有呈现在眼前的信息进行加工。所谓具有“突出经验”的信息指能够吸引人们注意或唤起人们联想的信息。只关注“突出经验”和习惯事物的心理现象会导致“爱屋及乌效应”，即关注与熟悉事物具有相似特征或关联的事物。这些心理现象可以解释如反应过度和“家乡情结”等非理性投资现象。第三，情绪与自我控制。情绪上的某些恐惧因素会影响人们的投资选择。对不确定性和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股票要求很高风险补偿(相对于回报较明确的债券而言)的心理原因。“风险厌恶”、“亏损厌恶”等都是指人们总是尽力避免“不愉快”的事发生。当被指出自己的信念、判断或决策是错误的时候人们内心的矛盾与不愉快感受在心理学上称为“认知不和谐”。上述各种逃避的愿望和“偏执偏差”的产生很大部分原因是人们倾向于避免或减少“认知不和谐”。

过度自信是指人们对自己的判断能力过于自信。投资者趋向于认为别人的投资决策都是非理性的，而自己的决定是理性的，是在根据优势的信息基础上进行操作的。但事实并非如此。卡那曼认为：过度自信来源于投资者对概率事件的错误估计，人们对于小概率事件发生的可能性产生过高的估计，认为其总是可能发生的，这也是各种博彩行为的心理依据;而对于中等偏高程度的概率性事件，易产生过低的估计;但对于90%以上的概率性事件，则认为肯定会发生。这是过度自信产生的一个主要原因。此外，参加投资活动会让投资者产生一种控制幻觉，控制幻觉也是产生过度自信的一个重要原因。投资者和证券分析师们在他们有一定知识的领域中特别过于自信，然而，提高自信水平与成功投资并无相关。基金经理人、股评家以及投资者总认为自己有能力跑赢大盘，然而事实并非如此。巴贝尔（Barber）和欧登（Odean）在此领域做了大量研究。男性在许多领域(体育技能、领导能力、与别人相处能力)中总是过高估计自己。他们在1991年－1997年中，研究了38000名投资者的投资行为，将年交易量做为过度自信的指标，发现男性投资者的年交易量比女性投资者的年交易量总体高出20 %以上，而投资收益却略低于女性投资者。他们认为：过度自信的投资者在市场中会频繁交易，总体表现为年成交量的放大，但由于过度自信而频繁地进行交易并不能让投资者获得更高的收益。在另一个研究中，他们取样1991年－1996年中的78000名投资者，发现年交易量越高的投资收益率越低。

（7）其他心理学成果

第一，沉没成本（Sunk cost）。萨勒（1980）将沉没成本效应定义为“为某一已

经付款的商品和劳务，而增加该商品或劳务的使用频率。第二，后见之明（Hindsight）。后见之明帮助个人构建一个对过去决策似乎合理的法则，使个人对自己的能力感到自豪。（卡那曼1998）第三，模糊厌恶（Ambiguity aversion）。个人之所以愿意赌一个不确定事件，除了事件的概率之外，也考虑到它的来源：即个人在冒险时喜欢拿自己已知的概率作根据，而非未知的概率。第四，财富效应（Endoment effect）。个人一旦拥有某项物品，则对该物品的评价比未拥有前大幅增加（萨勒1980，1985）。第五，自我控制(Self-control)。所谓自我控制指的是情绪控制。存在自我控制时，使得个人无法依据理性来做决策。第六，货币幻觉（Money illusion）。卡那曼等（1986）发现在工资水平问题上，个人关注的是名义工资的变动而不是实质变动。第七，归因理论（Attribution theory）。本（Bem，1965）指出个体会把成功的事情归因于其能力，而把不理想的事情归因于外在干扰因素。第八，认知失调（Cognitive dissonance）。认知失调是当个人所面临的情况和他们心中的想法和设想不同时，所产生的一种心理冲突。第九，私房钱效应（House money effect）。是指人们将在博弈中赢得的钱计算为“独立账目”，与其它途径得到的财富相区别。因此，在博弈中，如果赢了钱人们会继续博弈；而如果输了钱则停止博弈。（巴巴雷斯、黄、散特，1999）。第十，狭隘框架效应（Narrow frame effect）。是指在人们的“心理帐户”中，总是以第一层次为基础，即不将其他财富考虑进来这种将框架压缩的心理趋势加剧了人们“风险厌恶”的投资取向。人们进行“心理帐户”运用越频繁、计算周期越短，风险越大，投资欲望越不强烈，这种状况也被称为“短视型亏损厌恶”。“狭隘框架效应”的存在可以说明为什么大部分人是不进行长期投资的。

《行为金融学》复习重点,饶育蕾,机械工业出版社

第一章概论 ◆标准金融和行为金融区别：①信息处理（标准投资者能正确处理信息，行为投资者处理信息有偏差）；②形式是否影响决策（标准处理问题形式不会影响决策，行为会影响）；③市场是否有效（标准有效市场假说，行为指出有效市场假说缺陷）。 ◆标准金融诞生标志：马科维茨有效组合。 ◆最早将人的行为与经济学结合的理论：亚当·斯密经济人假设。 ◆从行为金融角度分析出售比买入难： ◆有限理性决策标准：满意标准，而非决策标准。 ◆同质信念下的交易动机：风险偏好 第二章有效市场假说及其缺陷 ◆有效市场的类型：①弱式有效性（最底层次的市场有效性。在弱式有效市场中，资产价格充分及时反映了与资产价格变动有关的历史信息。对任何投资者而言，无论他们借助何种分析工具，都无法就历史信息赚取超常收益）；②半强式有效性（资本市场中所有与资产定价有关的公开信息，对资产价格变动没有任何影响。对处于半强式有效市场的投资者来说，任何已公开信息都不具获利价值）；③强势有效性（市场有效性最高层次。表明所有与资产定价有关的信息，都已充分及时包含在资产价格中）。 ◆有效市场假说理论缺陷：①理性交易者假设缺陷；②完全信息假设缺陷；③检验缺陷；④套利的有限性。 ◆噪声交易者：指非理性地根据似乎是真实信息而实际是噪声信息开展交易的智能体。 ◆公开信息：指向市场主体、市场运营机构和公众公开提供的数据和信息。资本市场中与资本定价有关的公开信息，包括历史信息以及投资者从其他渠道获得的公司财务报告、竞争性公司报告、宏观经济状况通告等。 ◆私人信息：个别市场参与者所拥有的具有占独占性质的市场知识，其中经验是市场参与者的最宝贵的个别知识。 ◆内幕信息：指为内部运作人员所知悉而尚未对外公开，且具备商业价值的信息。 ◆中国证券市场有效吗： 第三章证券市场中的异象 ◆异象：大量实证研究和观察结果表明股市不是有效的，这些无法用有效市场理论和现有定价模型来解释的收益异常的现象，即为“异象”。 ◆动量效应：指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，表现不好的股票也会持续其不好的表现。 ◆反转效应：在一段较长时间内，表现差的股票有强烈趋势在其后一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的其后的时间内出现差的表现。 ◆动量效应和反转效应原因：产生的根源在于市场对信息的反应速度。当投资者对信息未充分反应时，信息逐步在股价中得到体现，股价因此在短时间内沿初始方向变动，表现出动量效应；而投资者受到一系列利好信息或利空信息刺激，对收益表现出过度乐观或过度悲观的判断，导致定价过高或过低，而随后投资者普遍意识到时，股价则会反方向变动，即为反转效应。 ◆过度反应：投资者对最近的价格变化赋予过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期的平均值不一致。 ◆反应不足：指证券价格对影响公司价值的基本面消息没有做出充分及时的反应。 ◆规模效应：股票收益率与公司大小有关。

浅谈行为金融学理论与实际运用

浅谈行为金融学理论与实际运用 摘要：行为金融学是一门将经济学和心理学的传统理论结合在一起的学科。该学科的主要目的是对人类在处理经济事务中为什么往往不能够冷静、客观和理性地做出决定的原因作出解释和寻找答案。本文将主要阐述行为金融学的基本理论，辅以实际案例分析理论的实际运用。 一、行为金融学简介 经济学似乎与理性、严谨有着与生俱来的紧密关系，长久以来，建立在人类理性基础上的一系列严格的假设成为了主流经济学的基石，并统领了经济学内部的各个学科。而在实际生活中，往往投资者不够理性，市场不够完善，或者投资者并不追求利益最大，等等，这些都不符合经典金融学的假设。所以一门新的学科，行为金融学产生了。 行为金融学以一种源自心理学分析基础之上的、将人的实际心理及其由此决定的行为特征纳入分析框架的金融学说而逐步兴起，它一经出现便在以有效市场假说为代表的现代金融理论中激起了波澜——不仅对现代金融理论的现有框架提出了质疑，更为现代金融理论难以解决的异常现象作出了解释。行为金融学是针对现在被称之为经典金融理论的缺陷而提出来的，它并不是要取代它，而是要弥补经典理论在个体行为分析上的不足和缺陷。 经典金融学是建立在理性预期、风险回避、效用最大化及相机抉择等假设基础上的。但大量实践证明人类并非如此，人们总是根据主观判断来做出抉择，有时太过自信，有时太够保守；再加上条件的限制，如信息的不完全等也会影响判断；在特定情况下，人有时会因自己的多样性选择而放弃理性行为。每一个微观个体的判断加总也会对宏观经济产生不小的影响。其次，经典金融学还假设，理性人总能抓住非理性人找到套利机会，因此理性人最终会在资本市场上存活下来。而实际上假设之所以为假设是太理想化了，显然在实践中的“反常现象”还需要其他理论来解释。 二、行为金融学的主要理论 （一）．预期理论。它是研究人们在不确定条件下如何做出决策的理论。主要包含以下几个论点： 1.决策参考点决定行为针对风险的态度。人们总是以自己身处的位置和衡量标 准来判断行为的收益与损失，因此更注重于预期的差距而非结果本身。 2.损失规避。人们的偏好与财富的增量决定，而非财富总量，所以人们对损失 的敏感要高于收益，即损失效用大于收益效用。例如，在居民储蓄问题上，若实际率为正的，人们宁愿选择收益保障的银行存款，而非其他高风险高收益的业务。 3.非贝叶斯法则的预期。概率论中的贝叶斯法则认为，分析样本数接近总体数 时，样本中事件发生的概率接近总体的事件发生概率。这就不难解释中小散户的亏损问题了，因为长期看来，这些人的投资是非理性的，因此证券市场就不按照原先的规律，即贝叶斯法则运行。 4.框架效应。人们在不确定的条件下会注意到环境的关系，会考虑问题以何种 方式呈现出来。例如，在股市上呈现收益状态时，人们选择确定性收益，同时规避风险，反之勇于择险。这就是我们看到的牛市时卖出，熊市时不抛现象。

行为金融学参考

1. 行为金融学与传统金融学的区别 传统金融理论主要包括Markowitz的均值一方差模型和投资组合理论，Sharpe、Lintner、Mossin的资本资产定价模型，Fama的有效市场理论和Black-Scholes-Merton的期权定价理论。这些理论的基础是有效市场理论,它是传统金融理论的基石。但是有效市场理论在解释实际金融现象时遇到了很多问题，比如阿莱悖论、日历效应、股权溢价之谜、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等。 面对这一系列金融异象，人们开始质疑有效市场理论，质疑传统金融理论。由于行为金融学能够解释这些现象，因此，原先不受重视的行为金融学开始受到越来越多的学者关注。行为金融学认为，投资者并不具有完全理性，而只具有有限理性，这一假设更贴近实际。随着研究的深入，行为金融学形成了对传统金融学的重大挑战。 国内学者一般认为,行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志,该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。本人认为,1936年凯恩斯的空中楼阁理论可以看作是行为金融学理论的源头。 1969年,Bauman和Burrel发表了《科学投资方法:科学还是幻想》。他认为,金融学新的研究领域应该重点放在把数量模型和传统的行为方法结合上,这样会更贴近实际。1972年,Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》,这篇文章为行为金融学理论作出了开创性的贡献。 1979年,Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论:风险决策分析》,正式提出了预期理论。该理论以其更加贴近现实的假设,严重冲击并动摇了传统金融学所依赖的期望效用理论,并为行为金融学奠定了坚实的理论基础。 与传统的期望效用理论不同的是,预期理论用价值函数代替传统的效用函数。与效用函数相比,价值函数具有以下特征:1)投资者价值函数的自变量是投资者的损益,而不是财富或消费的绝对水平,因此投资者不是从资产组合的角度来作投资决定,而是按组合中各资产的损益水平将其分别对待。投资者判断损益的标准来自于其投资参考点,参考点取决于投资者的主观感觉(心理价位),并且因人而异。2)价值函数的形式是一条中间有一拐点的S形曲线,在盈利部分是凹函数,在亏损部分是凸函数。这意味着投资者的风险偏好不是一致的,存在处置效应,即当投资者处于盈利状态时,投资者是风险回避者,愿意较早卖出股票以锁定利润；当投资者处于亏损状态时,投资者是风险偏好者,愿意继续持有股票。3)价值函数呈不对称性,投资者由于亏损导致的感觉上的不快乐程度大于相同数量的盈利所带来的快乐程度,投资者对损失更敏感。实证分析表明,放弃某样东西损失的效用是获得它增加的效用的两倍。 预期理论的提出大大推动了行为金融学的发展,一大批研究成果相继取得。1985年,Shefrin和Statman验证,在美国股票市场上,投资者确实存在处置效应现象。2001年及2002年中国学者证实,中国的投资者也存在处置效应。1994年,Shefrin和Statman挑战资本资产定价模型,提出了行为资产定价模型。1999年,两人又挑战资产组合理论,提出了行为组合理论。 行为金融学提出了资金平均策略、时间分散策略、反向投资策略和惯性交易策略等投资策略。一些金融实践者已开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。 总之,行为金融学是金融学、心理学、行为学、人类学相结合的综合学科,有巨大的生命力。 2. 有效市场理论的内涵？ 从均衡定价理论的角度看，有效市场说明均衡价格反映了相应的信息，如果没有新信息的到来，证券价格应保持不变，这正是理性预期均衡所要表达的状态。因此，证券市场的理性预期均衡可成为我们研究市场有效的微观理论基础。理性预期均衡又分为完全揭示的理性预期均衡和部分揭示的理性预期均衡。它的特点是，价格系统不但决定了个体的预算约束，而且还起到传递信息而影响交易者的

行为金融学课后答案1至5章anawer

第一章 1. Differentiate the following terms/concepts: a.Prospect and probability distribution A prospect is a lottery or series of wealth outcomes, each of which is associated with a probability, whereas a probability distribution defines the likelihood of possible outcomes. b.Risk and uncertainty Risk is measurable using probability, but uncertainty is not. Uncertainty is when probabilities can’t be assigned or the possible outcomes are unclear. c.Utility function and expected utility A utility function, denoted as u( ), assigns numbers to possible outcomes so that preferred choices receive higher numbers. Utility can be thought of as the satisfaction received from a particular outcome. d.Risk aversion, risk seeking, and risk neutrality Risk aversion describes someone who prefers the expected value of a lottery to the lottery itself. Risk seeking describes someone who prefers a lottery to the expected value of a lottery. And risk neutrality describes someone whose utility of the expected value of a lottery is equal to the expected utility of the lottery. 第二章 2. A stock has a beta of 1.2 and the standard deviation of its returns is 25%. The market risk premium is 5% and the risk-free rate is 4%. a. What is the expected return for the stock? E(R) = .04 + 1.2(.05) = .10 b. What are the expected return and standard deviation for a portfolio that is equally invested in the stock and the risk-free asset? E(R p) = .5(.10) +.5(.04) = .07, σp =(.5)(.25) = .125 c. A financial analyst forecasts a return of 12% for the stock. Would you buy it? Why or why not? If you believe the source is very credible, buy it as it is expected to generate a positive abnormal

行为金融学文献综述

行为金融学文献综述 安徽大学08金融刘秀达学号：I00814009 导言：在传统的经典金融理论中，理性人假设是所有理论的基石。在这一假设下的投资者具有理性预期和效用最大化的特点。然而，随着金融市场突飞猛进的发展，大量的实证研究和观察结果表明，金融市场上存在着投资者行为“异常”与价格偏离现象，这些现象无法用理性人假说和已有的定价模型来解释，被称为“异象”，如“股利之谜”、“股权溢价之谜”、“波动率之谜”、“周末效应”等等。在对学科进行审视和反思的过程中，发端于20世纪50年代，并在20世纪80年代以后迅速发展起来的行为金融学成为了学术界的关注点，并开始动摇经典金融理论的权威地位。基于此，本文对行为金融学的理论进行系统阐述，并总结目前行为金融学的研究现状及其不足，在此基础上探讨行为金融学的发展前景以及对我国的借鉴意义。 关键字：行为金融，投资者，偏好 一、行为金融学的概念和理论框架 行为金融学, 就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学中，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题，是运用心理学、行为学和社会学等研究成果与研究方式来分析金融活动中人们决策行为的一门新兴学科。 行为金融学以真实市场中普通的正常的投资者为理论基石代替经典金融理 论的理性人原则，其基本观点是: 第一,投资者不是完美理性人,而是普通的正常人。由于投资者在信息处理时存在认知偏差, 因而他们对市场的未来不可能做出无偏差估计；第二,投资者不具有同质期望性。投资者由于个体认知方式及情感判断的不同, 导致偏好与行为方式不同,因而对未来的估计也有所不同；第三, 投资者不是风险回避型的,而是损失回避型的。投资者面临确定性收益时表现为风险回避,而面临确定性损失时则表现为风险追求；第四,投资者在不同选择环境下,面对不同资产的效用判断是不一致的,其风险偏好倾向于多样化,并且随着选择的框架的改变而改变。总之,投资者风险偏好偏离经典金融理论的理性预设。 （一）行为金融学有关投资者偏好的理论 1、期望理论 人们在面对不确定性进行决策时,由于受个人心理因素及社会因素的影响, 其投资行为并非完美预期, 风险态度和行为模式经常会偏离经典金融理论的最 优模式, 而呈现出多样性和可变性。包括决策参考点决定投资者风险偏好和投资者损失规避两点。前者主要强调投资者主要通过收益和损失的比较而不是最终的财富状态来制定决策；后者有确定性效应和反射效应，即人们在面临收益时是厌恶风险的，而在面对损失时又是冒险家。 2、认知偏差理论 认知偏差理论是研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显示，人们在解决复杂的问题时．由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行最优分析，而是凭借自己的经验来进行投资判断。由此产生启发式认知偏差和框架依赖。启发式偏差是指人们在面对复杂的问题时往往想寻找捷径来解决问题，并依靠直觉或者以往的经验进行推理并制定决策；框架依赖是指个人会因情景或问题表达的不同而对同一组选项表现出不同的偏好序列，从而做出不同的选择。

行为金融学复习题精编版

行为金融学复习题 一，判断题 1.无套利是均衡条件的推论，如果市场达到均衡，那么一定没有套利机会存在。（） 2.只要有了算法，问题肯定能得到答案。（） 3.现代标准金融学承袭了“经济人”的基本分析假定，提出了有效市场价说，建立了现代标准金融学完整的理论体系。（） 4.凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中作用的经济学家。（ 5.理性人假设认为，人是理性的且具有理性预期，但对未来的认知可能会存在一定的偏差。（） 6.对投资的评估频率越高，发现损失的概率越高，就越可能受到损失厌恶的侵袭。（） 7.拇指法则是一种启发式判断法。（） 8.11与等人发现股票价格序列类似于随机漫步，他们最终把这些理论形式化为有效市场价说。（ 9.20世纪20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大派所主宰：基本分析派与数量分析派。（ 10.锚定与调正启发法倾向于低估复杂系统成功的概率和高估其失败的概率。（ 11.损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的，当涉及的是

收益时，人们表现为风险偏好；当当涉及的是损失时，人（）们则表现为风险厌恶。． 12.人们忽略的遗憾程度通常大于行动的遗憾程度。（） 二，单项选择题 1.有限理性的决策标准是（） A．最优 B.效用最大化 C.满意 D,风险最小 2. 卡尼曼通过心理学研究发现人们对所损失东西的价值估计高出所得到价值的（ A.2倍 B.1倍 C.2.5倍 D.4倍 3．投资者通常假定将来的价格模式会与过去相似，这种对股价未来走势的判断属于 （A.算法 B.熟识性思维 C.代表性思维 D.投资者情绪4.现代标准金融学理论产生的标志是（ A．资产组合理论 B.套利定价理论 C.资本资产定价模型D.有效市场假说 5．根据性别，过度自信，频繁交易和所承担的投资风险之间的关系，（）投资者承担的投资风险可能最大。 A.单身女性 B.已婚女性 C.单身男性 D.已婚男性 6. 与问题非相关的信息会导致相关信息的有效性减弱，这种情况被称为信息的（ A.首因效应 B.稀释效应 C.韦伯定律 D.近效应 7. 过度自信通常不会导致人们（）

行为金融学复习资料汇总整理版

动量效应： 指在短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票将会持续其不好的表现。反转效应： 在一段较长时间内，表现差的股票有强烈的趋势在其后的时间内经历相差大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的时间内出现差的表现。 优势性： 期望A至少在一个方面优于期望B并且在其他方面都不亚于B，那么A优于B 恒定性： 对方案的偏好不受方案描述影响 传递性： 只要A优于B,B优于C,则A优于C 代表性启发法： 人们倾向于根据样本是否代表总体来判断其出现的概率，认知心理学将这种推理过程称之为代表性启发法 先验概率： 由经验或以往统计资料得到的事件A的概率P(A)称为先验概率 首因效应： 人与人第一次交往中给人留下的印象，在对方的头脑中形成并占据着主导地位 近因效应： 指在多种刺激一次出现的时候，印象的形成主要取决于后来出现的刺激，即交往过程中，我们对他人最近、最新的认识占了主体地位，掩盖了以往形成的对他人的评价。 证实偏差： 一旦形成一个信念较强的假设或设想，人们有时会把一些附加证据错误的解释为对他们有利，不再关注那些否定该设想的新信息。人们有一种寻找支持某个假设的证据的倾向，这种证实而不是证伪的倾向叫证实偏差 禀赋效应： 由于人放弃他所拥有一个物品而感伤的痛苦要大于得到一个原本不属于他的物品所带来的喜悦，因而在定价方面，因一种物品在这种情况下的卖价高于买价，这种现象称为~~~~ 模糊厌恶： 指人们在熟悉的事情和不熟悉的事情之间更喜欢熟悉的那个，而回避选择不熟悉的事情去做。反射效应： 对一问题损失性预期的偏好都是对该问题的收益性预期偏好的镜像，因此，以0为中心对预期的反射正好反转了偏好的顺序【在收益性范围内，人们偏好较小的确定性收益而不喜欢可能性的更大收益，这种风险厌恶现象归因于确定性效应；在损失范围内，人们偏好可能性更大的损

行为金融学

行为金融学 目录 前言 1 第一章行为金融理论的起因与发展 3 第一节行为金融理论发展回顾 3 第二节新古典金融理论的困境 5 第三节行为金融理论的心理学基础 9 第二章期望理论及过度反应理论 16 第一节行为金融理论的核心：期望理论 17 第二节过度反应理论 21 第三章股票市场异常现象及分析 26 第一节股市总量谜团及分析 26 第二节其它异常现象及分析 30 第四章行为金融理论总体评价 40 第一节人类认知与决策中的非理性问题 40 第二节市场有效性之争 42 第三节行为金融的两大理论基石 45 第四节金融学的发展前景 48 参考文献 52 后记 54 前言 长期以来，金融理论作为经济学的一个分支独立存在。金融研究者们也因为他们能够把金融理论的基本假设纳入经济学的基本公理假设体系而沾沾自喜。理论界崇尚定量方法和优化，充分承袭经济学的分析方法和技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框架中。进入 2 0世纪80年代以后，大量的心理学和行为学证据显示：人并非都是理性的，在面临未来的不确定性时，人们往往会偏离假设所设定的最优行为模式。尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统的，并不因为统计平均而消除，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代金融理论的假设。因而，正确地认识人的行为模式成了理解一切经济学和金融学的出发点。作为一个新的研究范式，行为金融理论（Behaviour Finance）应运而生。 在最近的二十年中，行为金融理论迅速崛起，对新古典金融理论提出了强有力的挑战。行为金融理论是第一个较为系统地对有效市场假说提出挑战并能够有

效地解释证券市场价格异常现象的金融理论。行为金融理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对证券价格变化的影响。心理学的研究已经证实，人类的一些行为特性具有相当的稳定性。人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，并且在较长时间内都不会有明显的变异。应当说，行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究课题之一，行为金融理论的引入为金融市场的决策研究、为金融资产的定价机制以及投资管理开拓了新视野，提供了新方法。对行为金融理论的预期行为金融理论的发展已经完成了从批评到建设的关键一步，它已不再是纯粹的批判式理论。由于该理论所引用的主要是实验心理学的若干理论，而实验室与现实生活有较大差别，这是该理论的一个弱点，行为金融理论也因此缺乏一致性。行为金融理论研究的是人的行为，由于政策是否真正能够实施，与人们在心理、行为上是否可以接受有着巨大的关系，所以，从人的行为角度研究经济学，对中国具有很大的现实意义。诺贝尔经济学奖授予行为金融学家的重大意义在于，经济学领域的研究越来越重视对人类经济心理与行为的研究。长期以来，经济学研究忽视了作为经济活动主体的人的心理和行为规律，这是一个重要的转变。因此，尽管迄今为止，行为金融理论没有形成统一的理论体系，研究的重点还停留在对市场异常现象和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性，而且该理论本身也存在一些不足之处，但行为金融理论为金融学的理论研究提供了变革性的视角。对于中国这样一个具有悠久历史传统和心理积淀，同时又处于全面变革时期的国家来说，行为金融理论有着非常广阔的运用前景，特别是分析非规范制度对股市效率的影响，可以进一步发展和完善行为金融理论体系。比如，投资者在投资过程中对“政策市”的领会与把握，与其投资收益之间的关系；中国投资者投资观念以及对风险的理解和感受与西方投资者有什么不同；从一个相对封闭的资本市场向一个开放的资本市场过渡时期，投资者的投资理念会发生什么样的变化；中国传统文化下投资者对资本运作活动的理解与困惑等等，都是值得研究的课题。 第一章行为金融理论的起因与发展 行为金融理论是一个相对较新的金融学领域，它试图去解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的。目前，行为金融理论还没有形成标准化的定义。韦伯（Weber）将行为金融定义为：将个人行为与市场现象紧密结合、并融合运用心理学领域和金融理论的知识。福勒（Fuller，2000 ）所下的定义：第一，行为金融理论是传统经济学、传统金融理论、心理学研究以及决策科学的综合体。第二，行为金融理论试图解释实证研究发现的与传统金融

2020年智慧树知道网课《有趣的行为金融学》课后章节测试满分答案

第一章测试 1 【多选题】(1分) 现代经济学的核心概念是： A. 最优化 B. 心理 C. 基本 D. 均衡 2 【判断题】(1分) 棉花糖实验反映的是人类自我控制的问题. A. 错 B. 对 3 【判断题】(1分)

标准的金融学的假设是建立在投资者应该如何决策的基础上的，行为金融学的假设是建立在现实中可以观察到的投资行为。前者是规范性的，后者则是实证性的。 A. 错 B. 对 4 【判断题】(1分) 作为经济学术语的动物精神指的是导致经济动荡不安和反复无常的元素，它还用来描述人类与模糊性和不确定性之间的关系。 A. 错 B. 对 5 【判断题】(1分) 在认知论领域中，有一个命题被称为是“可误论”。可误论是美国哲学家、心理学家威廉·詹姆斯提出的，这个理论主张人永远不会对一种观点给予盖棺定论式的肯定。 A. 对 B.

第二章测试 1 【判断题】(1分) 根据期望效用理论，人们的风险态度是不变的，而在现实中，人们有时会选择规避风险，有时则会寻求风险。 A. 对 B. 错 2 【判断题】(1分) 损失规避指的是，损失所造成的心理大于收益。 A. 错 B. 对

【判断题】(1分) 在前景理论中，取代效用函数的是价值函数。 A. 对 B. 错 4 【判断题】(1分) 根据价值函数的描述，人们在收益域内是规避风险的，在损失域内是寻求风险的。 A. 错 B. 对 5 【判断题】(1分) 在迷恋小概率事件和确定性效应双重作用之下，加权函数变成了这个倒s型了。 A. 对 B. 错

6 【判断题】(1分) 迷恋小概率事件表现在加权函数中，就是概率为0的邻域内曲线斜率较大。 A. 对 B. 错 7 【判断题】(1分) 确定性效应告诉我们，人们会对确定性的结果，也就是百分之百的结果赋予更大的权重，那么表现在加权函数中，就是概率为1的邻域内所对应的曲线更加平缓。 A. 错 B. 对 8 【单选题】(1分) 风险态度的四重性说明，人们在面对小概率的损失的时候，表现为

陆蓉行为金融学讲义 ---投资如何避免犯错 陆蓉 中信出版集团2019.11第1版

q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q q 序言 心理学是行为金融学的根基 本书大体上包括金融学原理和应用两大部分（前三章是原理，后三章是应用） 第一章 什么是行为金融学 （行为金融学是心理学和金融学相交叉的学科，擅长投资实践） 行为金融学为何擅长实践 世界是多元的，认识世界的方式也应该是多元的 行为金融学颠覆了人们对金融市场的传统认知 人是不是真的有智慧战胜市场价格错误是如何产生的在现实生活中，你该如何套利 第二章 认知非理性 信息收集阶段的认知偏差：你 能真了解一家公司吗 信息加工阶段的认知偏差：为什么股评不可信 信息输出阶段的认知偏差：为什么人越自信赔得越多 信息反馈阶段的认知偏差：踩过的坑为什么还会踩 第三章 决策非理性 认知：对单个对象的了解工程 决策：对两个或多个对象的比较选择过程 参考点依赖：赢利和亏损要看参考点吗 参考点依赖：指人在决策时喜欢寻找一个参考点，并将需要决策的事项与这个参考点进行比较 锚定效应 赢利和亏损时的风险偏好：牛市赚不到头，熊市一亏到底错判概率导致的偏差：为何投资者总把小概率事件扩大化狭隘框架：为何不能天天查看自选股心理账户理论：做股票亏了无所谓，吃饭钱丢了可不行 提出者：理查德.塞勒 2017年诺贝尔经济学奖 股票市场就像选美博弈，我得看你怎么选 第四章 典型的交易错误 分散化不足：买熟悉的股票不对吗 简单分散化：为什么把鸡蛋放在不同的篮子里还是赔了 过度交易理论：为什么来回倒腾不如不动 卖出行为偏差：卖出赢利的还是亏损的 买入行为偏差：“涨停敢死队”是怎么赚钱的 羊群效应：投资是否应该追逐热点 第五章 股票大盘的奥秘 大盘可预测理论：大盘可以预测吗 股权溢价之谜和战略资产配置：为何你应该买点股票陆蓉行为金融学讲义 ---投资如何避免犯错 陆蓉 中信出版集团2019.11第1版

行为金融英文摘要简介

英文文献； Jay R.Ritter 《Behavioral finance》译名：《行为金融》（2003年）摘要：本文简要介绍了行为金融学。行为金融学研究涵盖了理性投资者在有效市场中预期效用最大化的传统假设。行为金融学由两部分组成，一是认知心理学(人们怎样认为)和套利限制(市场非有效)。传统理论框架不能解释许多经验模式，比如在日本、台湾和美国的股市泡沫，这也推动了行为金融学研究的发展。 Nicholas Barberis《Chapter 18 A survey of behavioral finance 》译名：《行为金融学调查的第18章》（2003年）摘要：行为金融学认为,一些金融现象似乎能够用代理人不完全理性来解释。它由两部分构成，一是套利限制，理性交易者很难剔除不理性交易者所造成的不利影响；二是心理学,它把我们可能期望看到的完全理性行为带来的偏离逐一列举。我们将讨论这两个话题,然后介绍行为金融学的许多应用，比如总体股票市场,平均回报率的截面,个人交易行为以及企业融资等。最好我们通过评估领域的进程以及推测未来发展前景结束全文。 Adrian Mitroi, Ion Stancu《Behavioral Finances versus Technical and Fundamental Analysis》译名：《行为金融的技术和基本分析》（2007年）摘要：尽管现代金融领域的进步令人印象深刻,但它仍然难以在科学的基础上解释人们处理金钱的非理性行为。经典的金融理论假设人们合理化、最优化他们的金融决策。行为金融学在经济决策方面增加了投资者应该做什么的重要性,并补充了经典金融理论人们实际在

最新基于行为金融学的房地产泡沫现象分析

基于行为金融学的房地产泡沫现象分析 摘要：随着前些年房地产价格疯狂地上涨引发房地产泡沫现象，近期国家和政府宏观政策调控的指引和经济发展趋于新常态化，使我国多地房价一度低迷，多地鬼城等事件发生。以当今房地产泡沫现象为背景，加入行为金融学的投资者心理和行为因素为投资者分析房地产市场存在的问题及其产生泡沫的成因。为房地产市场购房者和开发投资商的非理性行为及其国家政府的政策提出了一些规范建议，促进我国房地产市场健康发展。 关键词：房地产泡沫;房地产投资者非理性行为;房地产泡沫形成成因;行为金融学; 1、行为金融学的产生和发展 经过与传统的有效市场理论(EMH)的多年来的交锋，基于市场的信息的披露不充分，理性与非理性投资者掌握的信息不对称。难以形成完全理性的市场竞争机制。理性投资者与非理性投资者共同决定市场价格，有效市场假说没有办法继续解释发生的经济现象，行为金融学也就产生了。 行为金融学是后金融时代经济学的众多分支学科中推翻了有效市场假说，将心理学和行为学共同融入金融学理论中，所取得成果最为丰硕的领域之一。它将人们在投资金融决策过程中的自身原有的偏好、信念、知识构架感觉及其受外界干扰的从众心理一系列影响决断的因素都考虑进来。通过探究这些市场非有效性的因素看其对房地产市场价格的影响。如果把开放商和购房者在房地产的行为投资活动看成一个心理过程。以下图表为投资者心理对房地产价格的影响： 在行为金融学中，有限套利理论是其重要的理论板块，在后金融时代的中，传

统的金融学中假设套利是完全无风险的，已经无法解释很多市场经济现象。它不可能是充分实现的，受到很多因素的影响。例如市场中不能提供完全的替代品，受到资产价格回归的时间和资金信贷配给的限制以及噪音交易者在市场盛行的限制，各种干扰使得套利者无法充分发挥其捍卫市场有效性的作用。在行为金融学中，第二个重要的理论就是投资者心理。这一理论主要探讨现实世界中投资者在买卖证券时如何形成投资理念和对证券进行判断的。 2、房地产市场泡沫及其存在问题 房地产泡沫，即房地产价格的泡沫，是指由于房地产投机行为而导致的房地产价格超过其自身市场基础价值并持续上涨，房地产市场价格严重脱离了使用者实际承受能力的情况。房地产市场不同其他行业，存在着萧条、恢复、繁荣、衰败的重复的经济周期理论。虽然一般情况下，房地产泡沫仅仅指出现于房地产市场的繁荣阶段，但是泡沫期间房价的暴涨暴跌也是致使房地产市场从繁荣顶端破裂走下坡路的主要诱导因素。致使给经济社会都带来的巨大的破坏，对房地产市场有着摧毁性的打击。 房地产泡沫现象不仅仅在我国房地产市场盛行，在国际市场上更是猖狂。从上一轮回的美国次贷危机以来，美国、欧洲、日本、香港等房地产市场都持续的走着下坡路。全球性的房价格快速上涨，投机现象严重，房地产市场是一个周期长、高投资、高收益、高信贷、高风险、资金密集型的投资行业。房价跟随着我国超常高速发展的经济高低起伏，房地产价格脱离基本面支撑进入非理性的泡沫发展阶段已是不争的事实。我国房地产市场投资者非理性行为表现为投机过度，商品房空置率居高不下、羊群效应严重、房价收入比远高发达国家噪声交易者纵行，过度反应等等众多现象。

行为金融学

① 1.2002年瑞典皇家科学院宣布，由美国普林斯顿大学的以色列教授丹尼尔.卡曼尼和美国乔治梅森大学教授弗农.史密斯分享诺贝尔经济学奖，把心理学研究与经济学研究结合起来。 ②以Edwards和Magee为主的技术分析派，1948年《股市趋势技术分析》：技术分析之父 ③以Graham 和Dodd为代表的基本分析派，1934年《证券分析》：投资者的圣经 ④1952年，Markowitz 在其《投资组合选择》，Markowitz的资产组合理论被认为是现代金融理论诞生的标志 ⑤凯恩斯是最早强调心理预期在投资决策中的作用的经济学家，他基于心理预期最早提出股市“选美竞赛”理论和“空中楼阁”理论。 ⑥19世纪Gustave Lebon的《群体》和Mackey的《非同寻常的大众幻想与群众性疯狂》是两本最早研究投资市场群体行为的经典之作。 ⑦格雷厄姆和多德在1934年，《证券分析》一书中对1929年美国股票市场价格暴跌作出了深刻反思。 ⑧凯恩斯《就业、利息和货币通论》提出了“选美竞赛”理论。 2.法玛提出了区分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。1970年，其关于EMH的一篇经典论文《有效资本市场：理论和实证研究回顾》 ①弱式有效市场：资产价格充分及时地反映了资产价格变动有关的历史信息。 ②半强式有效市场：资本市场中所以与资本定价有关的公开信息。 ③强式有效市场：它表明所有与资产定价有关的信息，不管是已公开的还是未公开的信息，都已经充分的包含在资产价格中。 3.De Bondt和Thaler(1985)发现了“输者赢者效应” ①反转效应、惯性效应（动量效应） ②惯性效应（动量效应） ③反转效应 ④领先-滞后效应 4.“消息真空”：与上市公司的基础价值无关的公司事件。 指数效应：股票入选股票指数成分股后带来股票收益率的异常提高。 公司更名效应：案例2-5 公司更名效应：公司更名公告不包含未能预期到的有关公司价值的信息，依照有效市场理论，市场对这类事件应该不做反映。然而，从一些证据来看，公司的更名确实引起了股价的显著运动，这种异常现象在2000年前的网络浪潮中尤其明显。 股价溢价：股票相对债券所高出的那部分资产收益。 股票溢价之谜（为什么股票的收益率会高于无风险证券的收益率）的解释： A.通常的解释：①股票相对于无风险证券承担了更多的风险，由于风险溢价的存在，股票应该获得更高的收益率。②投资短期股票可能出现损失，但长期会获得较大收益。 B.Benartzi和Thaler（1995）的解释：如果投资者经常性地评价他们的投资组合，短视的损失厌恶就会令很大一部分投资者放弃股票投资的长期高会把女，而投资于具有稳定回报率的债券，因为股票收益在短期内具有很大的波动性和不确定性。（据上课时老师说必考） 5.“股票溢价之谜”指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风险溢价”做出解释。 日历 股票收益率与时间有关，也就是说在不同的时间，投资收益率存在系统性的差异，这就是所谓的日历效应

行为金融学第3章答案

行为金融学第3章答案

第3章证券市场中的异象 一名词解释 股票溢价之谜：股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风险溢价”做出解释。 动量效应：也称惯性效应，是指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票也将会持续其不好的表现。 反转效应：在一段较长的时间内，表现差的股票有强烈的趋势在其后的一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的时间内出现差的表现。 股票的规模效应：股票的总收益率和风险调节后的收益率都与公司大小呈负相关关系，即股票收益率随着公司规模的增大而减少。 日历效应：股票收益率与时间有关，投资收益率在不同的时间存在系统性的差异。 一月效应：股市在每年一月份中的回报明显高于它在其他月份中的回报。 过度反应：投资者对最近的价格变化赋予过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期平均值的不一致。 反应不足：证券价格对影响公司价值的基本面消息没有做出充分地、及时地反应。 异象：无法用有效市场理论和现有的定价模型来解释的股票市场收益异常的现象。 二问答题 1 我国股票市场有哪些典型的异象？ （1）在中国的证券市场上，噪声交易明显存在, 且在持续时间、涉及范围及表现程度上要比西方发达国家严重得多，噪音交易比重显然已经超过“适度”标准； （2）羊群行为，中国证券市场中最常见的一种从众行为，表现在机构投资者对证券价格的操纵、中小投资者的盲目跟庄等方面； （3）处置效应，投资者在风险投资时，急于卖出赢利的资产，而不愿轻易卖出亏损资产。许多投资者得到蝇头小利就卖出手中的证券，却长期持有套牢的证券； （4）日历效应，中国深沪两市在一定程度上郜存在周末效应，中国的年关效应受益最小的月份，一般都集中在下半年，多数收益最高的月份集中在每年三月。

基于行为金融学分析公司理财的综述(定稿)

基于行为金融学分析公司理财的综述 摘要：现代金融学以严密的逻辑和数学推理建立起庞大的理论大厦, Markowitz的投资组合理论，Modigliani—Miller的MM理论，SharPe等人的资本资产定价理论，Fama的有效市场理论，Black—Scholes—Merton的期权定价理论和Ross的套利定价理论等都在公司理财中起到了非常重要的地位，成为现代金融学的理论基础。但在20世纪80年代中期以后，金融市场上日历效应、IPO 溢价、封闭式基金之迷等异象不断出现，传统金融理论对此已经无法解释。越来越多的学者开始修正传统理论的假设，行为金融学理论悄然兴起。 行为金融学(behavioral finance，BF)是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。 本文将着眼于筹资、投资、融资、收益分配四个角度，以行为金融学的理论来探讨和解释公司理财行为。以期为所有关注行为金融学的人士提供一些研究参考。 关键字：行为金融学、公司理财、筹资、投资、融资、收益分配 正文： 行为金融学对支撑传统金融学最基本的根基——理性人假说、有效市场假说提出了质疑，并以此为起点，对公司理财中一些基础性、奠基性理论进行了质疑与改进。 一、行为金融学对于传统金融学根基的质疑 （一）人并非完全理性 根据有效市场假说的观点，人是完全理性的，投资者是风险厌恶的，他们总会根据期望效用最大化和贝叶斯法则进行决策。然而事实并非如此，Kahneman 和Tversky(1973)的研究指出，投资者在决策时，并不遵循期望效用最大化原则，他们并不看重决策最终获得财富的绝对水平，而更加在意以某参照点为标准的相

行为金融学-行为金融与认知和行为偏差

行为金融与认知和行为偏差 摘要:行为金融学是有别于传统金融学的一门新兴学科,它将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展，并通过研究人们对事物的认知心理及其偏差,来分析人们在不确定条件下的认知过程和行为偏差。文章介绍人们对事物的认知心理及其行为偏差,揭示了人们在金融投资过程中的认知行为偏差。 行为金融学是研究投资者在决策过程中认知、感情、心理等行为特征，以及这些特征对证券产品的价格和证券市场非有效性影响的学科，它是将经济学、心理学和其他社会科学的理论融会起来的边缘学科，研究的核心是被传统金融理论忽略的投资者行为的决策黑箱。行为金融理论对于原有理性框架中的现代金融理论进行了深刻的反思，从人的角度来解释市场行为，充分考虑市场参与者的心理因素的作用，为人们理解金融市场提供了一个新的视角。 所谓认知偏差是指人们根据一定表现的现象或虚假的信息而对他人做出判断，从而出现判断失误或者判断本身与判断对象的真实情况不相符合。在证券投资市场中，个体投资者都不是完整意义上的的理性人，其决策行为不仅制约于外部环境，更会受到子什么固有的各种行为偏差的影响，这些行为偏差存在于投资者决策的认知、情绪和意志过程中。 一. 过度自信与过度交易 人们往往过于相信自己的判断能力，高估自己的成功的机会，把成功归功于自己的能力，而低估运气和机会在其中的作用，这种认知偏差称为“过度自信”。大多数投资者投身股市前都知道股市上只有少数人能赚钱，但都认为自己能力比别人强，属于少数能赚钱的人，不具备专业知识也敢买股票，连公司是做什么都不知道就敢买该公司的股票；过滤各种信息时，往往会过分依赖自己收集到的信息而忽略一些重要信息，注重那些能够增强他们自信心的信息，而忽略那些伤害他们自信心的信息。 投资者往往过于相信自己的能力，过高估计自己的能力，有“过度自信"的心理倾向，同时又希望尽快获得超额投资回报，故频繁地买入与卖出。2000年，中国沪、深两市的年平均换手率是台湾市场的两倍，是东京市场的8倍，是美国纽约市场的6倍。据中国证监会统计，2005年，沪市年A股换手率为289％，深市达350％，其交易频度居全球证券市场之首。这种过度交易现象也反映出投资者存在“过度自信”的认知偏差。而据美国证券业协会2000年度对美国投资者调查的统计结果，2000年全美有60％的投资者全年交易次数低于6次。这些反映出我国投资者短线投机倾向比较浓厚，投资者交易次数频繁，长期投资理念尚未形成。 二. 反应过度和反应不足 股市中存在对信息的“反应过度”和“反应不足”。股票的价格是基于市场对其未来的预期所形成的。市场对股价的预测是基于与该股有关的信息和对这些信息的处理。如果市场高估了公司最近公布的信息，就产生过高的预期，股票的