CAPM模型应用于我国股票市场的有效性检验

CAPM模型应用于我国股票市场的有效性检验

■ 倪秀君 于玲玲 上海大学经济学院

中图分类号：F832 文献标识：A 文章编号：1006-7833(2009) 09-060-02

摘要CAPM模型经常被西方发达国家的投资者用来解决金融投资决策中的一般性问题，但对该模型应用于我国股票市场是否有效则一直存在较大的分歧。本文通过对CAPM模型在我国股票市场的有效性检验，发现该模型对我国股票市场中多数行业是不适用的。

关键词资本资产定价模型 β系数 有效性检验

一、引言

资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）是由美国斯坦福大学教授威廉·夏普等人在马克维茨的证券投资组合理论的基础上提出的一种证券投资理论，其实质是讨论风险与收益的关系，其基本的验证思路是考察是否只有股票的系统风险（用β系数代表）与其收益有关，而且这两者为线性正相关。如果除了系统风险以外，非系统风险或其他因素也对股票的预期收益率产生影响，则说明CAPM无效。模型中的β系数是由夏普提出的一种风险衡量指标，它反映了资产组合波动性与市场波动性的关系，其经济意义在于：告诉我们相对于市场整体而言，某种特定资产的系统风险是多少。例如，某种股票的β值为1.1，则表明该股票的波动性要比市场大盘高10％，即该股票的风险大于市场整体的风险。

二、实证分析

（一）模型简介

考虑到无风险利率随时间变化而变化的资本资产定价模型是：（Rit-rft）=αi+βi（Rmt-rft）+uit。其中Rit是证券（或证券组合）i在t时的收益率，rft是t时的无风险利率，αi和βi是系数，Rmt是t时的市场指数收益率，uit为误差项。对于每一个证券i或者证券组合而言，当以市场指数的超额收益率（Rmt-rft）为解释变量，对个股或组合的超额收益率（Rit-rft）进行回归的时候，式中的截距项α必须等于或者接近于0，如果α与0的偏差很大，那么说明CAPM 理论遗漏了影响资产收益的其他重要因素，即不能直接应用于我国的股票市场。

（二）数据来源及处理

本文选取了从2005年3月1日～2009年4月30日日收益率数据齐全的28个行业（每个行业961个日收益率数据）进行回归，股票交易数据来自国泰君安大智慧行情交易系统，设（Rit-rft）为Zit，设（Rmt-rft）为Zmt，无风险利率rft选取一年期定期存款利率，Rit选取各行业指数，Rmt选取上证综指，使用EXCEL2003进行数据整理，使用EViews3.1统计软件进行统计分析。

（三）回归结果及说明

对模型Zit=αi+βiZmt+uit回归，结果如下表：行业变量系数统计误差t统计量概率

c -0.0005230.000587 -0.8905350.3734工程

建筑Zmt0.9692920.016002 60.571380.0000

c 0.0020230.000817 2.4769070.0134钢铁

Zmt 1.0763430.022252 48.370210.0000

c 0.0012280.000689 1.7810630.0752供水

供气Zmt 1.0375390.018783 55.239340.0000

c -0.0003950.000616 -0.6414140.5214化工

化纤Zmt0.9785300.016792 58.274550.0000

c -0.0009120.000678 -1.3451810.1789电器

Zmt0.9587560.018464 51.926660.0000

c 0.0082680.001257 6.5781420.0000银行

类Zmt 1.2565010.034246 36.690030.0000

c 0.0003560.000867 0.4100700.6818旅游

酒店Zmt 1.0022950.023632 42.412570.0000

c 0.0010790.000783 1.3781910.1685煤炭

石油Zmt 1.0355300.021329 48.551400.0000

c -0.0026950.000718 -3.7524570.0002酿酒

食品Zmt0.8820840.019568 45.078310.0000

c -0.0026360.000663 -3.9736810.0001商业

连锁Zmt0.8884980.018072 49.163560.0000

c 0.0012650.000772 1.6382850.1017建材

Zmt 1.0219860.021029 48.598430.0000

c 0.0016590.000667 2.4881900.0130机械

Zmt 1.0377920.018161 57.144620.0000

c -0.0026420.000664 -3.9787590.0001医药

Zmt0.8970870.018095 49.577290.0000

c 0.0057060.000837 6.8201560.0000外贸

Zmt 1.1757000.022794 51.579310.0000

c -0.0014420.000676 -2.1343690.0331仪电

仪表Zmt0.9301090.018411 50.519450.0000

c 0.0046630.000954 4.8863980.0000有色

金属Zmt 1.1372310.026001 43.737650.0000

c 0.0006810.000758 0.8974090.3697造纸

印刷Zmt 1.0300710.020663 49.851100.0000

c 0.0001170.000757 0.1542690.8774通信

Zmt 1.0080170.020618 48.889690.0000

c 0.0018510.000659 2.8066340.0051运输

物流Zmt 1.0613870.017968 59.071900.0000

c 0.0016230.000750 2.1645800.0307纺织

服装Zmt 1.0478900.020424 51.306240.0000

c -0.0153740.001154 -13.325370.0000电力

Zmt0.4573810.031435 14.550060.0000

（下转第62页）

果明显，增长了才干。2年来，有13名优秀党员干部因业务突出，得到了提拔重用，其中12名同志被提拔为支行和部室主管，有1名同志被提拔为分行助理以上干部。通过支行与部室、支行与支行之间的换岗，分行有41名主管以上干部交流到不同岗位上进行锻炼，工作经验得到了丰富，工作能力得到了提高。

二、今后的思考和建议

在总结前阶段工作的同时，我们清醒地看到，当前的经济金融形势复杂多变，金融机构间的业务的竞争和人才的竞争也日趋激烈，这既为党员干部教育培训工作带来新的机遇，也对党员干部教育培训工作提出了新的挑战。从构建我行党员干部教育培训长效机制的要求来看，在当前仍至更长一段时间里，我们要着力做到三个创新：1．创新培训观念，适应发展要求

一是要树立培训也是生产力的新观念。培训出人才，也可以说培训也是生产力。牢固确立这一观念，不仅有助于正确认识党员干部教育培训工作的本质，而且对正确评价和改进教育培训工作具有十分重要的现实意义。二要树立人才资源开发的新观念。现代社会，人才成为比物质更重要的资源。要把智力投资作为一种战略投资，把党员干部教育培训工作作为人才资源开发的必要手段，努力培养出更多更好的人才。三要树立综合素质开发的新观念。与南通分行新时期发展需求相适应的教育培训工作，不仅是一种业务知识的灌输，更是一种意识的启动、能力的提高、内在素质的开发。在党员干部教育培训中，要实现由简单知识技能的培训向综合素质教育的转变，不断强化对方法和能力的培养，以促进党员干部向“专家型”和“管理型”转变。四是要树立终身教育培训的新观念。新的业务、新的知识不断产生，更新日益加快，学习成为终身的任务。在党员干部教育培训工作中，要克服把培训作为间断的知识技能培训的短期行为，树立长期的、系统的培训观念，以帮助干部不断积累和丰富自身的综合知识体系。

2．创新培训机制，严格宏观管理

一是要建立科学的激励机制，制定标准体系。要制定党员干部高素质的标准体系，即把不同岗位党员干部的“任职要求”具体化、规范化、科学化。建立这一标准体系，既可以为培训各类干部提供明确的目标，做到有的放矢，因材施教，又可以为选人、用人这两个环节提供科学的依据，更可以让各位党员干部认清与“任职要求”的差距，这将促使党员干部不断增强学习的主动性，提升政治、业务素质和组织管理、领导决策、协调能力，以适应和胜任新职位的要求，进而确保分行整体党员干部队伍的质量。二是要建立约束机制，完善考核制度。要坚持对党员干部的学习情况进行认真考试、考核，并把考试考核结果作为任用党员干部的重要依据之一。建立健全培训学习考核制度，既能推动党员干部的教育培训工作走上制度化、规范化轨道，有利于改进党员干部教育培训工作，也能增强党员干部培训学习的积极性和自觉性，端正他们的学习态度，变“要我学”为“我要学”。要实行必要的考试，使党员干部培训学习的效果能比较充分、准确地反映出来，得到客观的评价，这是推动党员干部培训学习的关键。三是要进一步建立有效的监督机制和竞争机制，注重内外因素的有序组合。

三、结语

培训模式是党员干部教育培训工作的载体。要创建开放式、高层次、市场化的教育培训形式，其核心就是要突出党员干部教育培训的针对性和实用性。具体工作中应做到三个结合：一是封闭式办学与开放式办学相结合；二是集中授课与自学相结合；三是课堂教育与社会实践相结合。

（上接第60页）

行业变量系数统计误差t统计量概率

c -0.000857 0.000723 -1.1860840.2359计算

机Zmt 0.963373 0.019688 48.932750.0000

c 0.000768 0.000794 0.9667160.3339电子

信息Zmt 1.043235 0.021644 48.200560.0000

c 0.004151 0.000859 4.8301070.0000房地

产Zmt 1.120049 0.023413 47.837860.0000

c -0.001215 0.000815 -1.4908500.1363交通

设施Zmt 0.948019 0.022201 42.701260.0000

c -0.001396 0.000781 -1.7873300.0742农林

牧渔Zmt 0.926140 0.021274 43.533690.0000

c 0.001831 0.000661 2.7713180.0057汽车

类Zmt 1.045953 0.017997 58.117640.0000

c 0.000687 0.000836 0.8219300.4113教育

传媒Zmt 1.006643 0.022766 44.216850.0000从上述回归结果可知：工程建筑、化工化纤、电器、旅游酒店、煤炭石油、造纸印刷、通信、计算机、电子信息、交通设施、教育传媒等行业的t值较小，无法拒绝α=0的原假设，但其他行业的t值较大，在较小的显著性水平上可以拒绝α=0的原假设，故CAPM模型对我国股票市场中的多数行业而言是非有效的。

虽然CAPM模型不能直接运用于我国股票市场，但从对β系数的比较中，还是可以看出各行业的系统风险大小的。对各行业的β系数由小到大排序，结果如下：电力<酿酒食品<商业连锁<医药<农林牧渔<仪电仪表<交通设施<电器<计算机<工程建筑<化工化纤<旅游酒店<教育传媒<通信<建材<造纸印刷<煤炭石油<供水供气<机械<电子信息<汽车类<纺织服装<运输物流<钢铁<房地产<有色金属<外贸<银行类。电力、酿酒食品、商业连锁、医药等行业的波动性明显小于市场大盘，即这些行业股票的风险小于市场整体的风险；而银行类、外贸、有色金属、房地产等行业的系统风险明显高于市场大盘。

三、小结

客观地说，我国的证券市场还处于起步阶段，上市公司整体质量还不高，投机气氛比较重，财务造假也时有发生，加之各行业在发展过程中波动性比较大，用历史的数据对未来发展预测的偏差率相比成熟市场而言要大得多，这在某种程度上增加了证券投资组合管理过程中的难度。但是，随着QFII的引进及股权分置问题的逐步解决，我国的证券市场不断地朝着规范化、全球化、成熟化方向发展，融科学性与应用性于一体的证券投资组合理论及CAPM模型等一系列方法必将受到前所未有的重视。

参考文献：

[1]王早.CAPM模型应用于房地产股票市场的有效性检验.重庆师范大学学报.2007.7(24).

[2]刘江涛,胥爱欢.基于CAPM模型对中国证券市场效率的动态研究.哈尔滨理工大学学报.2007.6(12).

[3]廖保华.浅谈资本资产定价模型运用的前提条件及β系数的计算方法.咸宁学院学报.2007.6(27).