股权结构对资本结构选择的影响_来自中国上市公司的经验证据

2004年1月第26卷　第1期当代经济科学

Modern Economic Science Jan.,2004Vol 126　No 11

收稿日期:2003-11-07 作者简介:肖作平(1975-),福建周宁县人,获中国注册会计师资格,厦门大学管理学院博士研究生,研究方向:公司财务与投资。

股权结构对资本结构选择的影响

———来自中国上市公司的经验证据

肖作平

(厦门大学管理学院,福建厦门361005)

摘　要:本文采用一系列OL S 回归从公司治理角度经验检验了股权结构对资本结构选择的影响。本文提供的经验证据表明:(1)股权结构是影响资本结构选择的重要因素;(2)管理者持股与债务比率负相关,但不显著;(3)股权集中度与债务比率正相关;(4)股东人数与债务比率负相关;(5)第一大股东持股比率和其他三大股东持股比例之差与债务比率负相关;(6)国家股比例与债务比率成U 型关系;(7)法人股比例与债务比率正相关,但不显著,且它们间不存在非线性关系;(8)流通股比例与债务比率成三次曲线关系。

关键词:资本结构;股权结构;股权集中;公司治理

中图分类号:F830.91　文献标识码:A 文章编号:1002-2848(2004)01-0001-07

如Berle 和Means (1932)[1]首次提出的,现代公司的特征是所有权和控制权分离的命题,导致许多检查所有权和控制权结构对公司运作影响的理论和经验文献。从代理理论视角,Jensen 和Meckling

(1976)[2]认为所有权和控制权分离使管理者为其自身利益消费公司资源而损害股东利益。然而,所有权和控制权所引起的代理问题可以通过内部和外部约束以减少管理者自由度加以缓和。特别是,管理者面临的激励受债务(Jensen ,1986)[3]、管理者持股(Jensen 和Meckling ,1976)[2]和大股东(Shleifer 和Vishny ,1986)[4]的影响。

国内外学者对股权结构和公司绩效的关系作了大量研究,但很少有学者将目光转向股权结构和资本结构的关系上。国内学者对股权结构和资本结构关系的研究更是罕见,目前国内还没有学者对其做系统的研究。同时,中国上市公司存在特殊的股权结构,股权集中度极高,普通股划分为国家股、法人股和流通股,国家股和法人股不能自由流通,且因流

通市场的不同而彼此处于分割状态。那么,中国上市公司的股权结构究竟如何影响资本结构的选择?管理者持股、股权集中度、股东人数、国家股、法人股和流通股究竟如何影响资本结构决策?这有待于理论分析和经验检验。本文试图回答这些问题。

一、理论分析和研究假设

1.资本结构和管理者持股。管理者持股对资

本结构选择的影响是混合的。一方面,Jensen 和Meckling (1976)[2]认为管理者持股有助于使管理者

和外部股东的利益相一致,减少管理者在职消费、剥夺股东财富和进行其他非价值最大化行为的动机。管理者持股的增加减少了由所有权和控制权分离所引起的代理成本,因此,应减少用债务作为纪律管理者机制的需要。因此,债务和管理者持股可看作为控制代理成本的替代机制。而且,管理者较外部股东而言更偏好低债务水平,因为管理者面临着以不可分散的公司特征的人力资本为形式的更高的非系统风险。随着管理者所持股份的增加,管理者风险厌恶程度增大,因此管理者更具有减少债务水平的激励。且随着管理者所持股份的增加,管理者壕沟

1

效应增强,管理者具有更多的自由度和控制公司债务政策的选择。Friend和Lang(1988)[5]认为管理者持股比例与债务比率负相关,因为管理者持有的股份越多,他们越有动力和能力向下调整债务比率以适合自身利益。Friend和Lang(1988)[5]、Jensen et al(1992)[6]等来自美国的经验证据表明管理者持股比例与债务比率负相关。另一方面,资产替代效应增加了债务代理成本。然而,如果管理者股权增大其风险厌恶程度,那么他们进行资产替代的动机可能减少。因此,随着管理者所持股份的增加,其利益更可能与债权人利益相一致,因此,债务代理成本可能减少。而且,K im和Sorenson(1986)[7]认为管理者持股高的特征是相对少的债务代理成本,因为贷款人也许相信与内部人商讨将减少非最优投资代理成本和财富转移代理成本。Leland和Pyle (1977)[8]在其信号模型中,指出管理者会根据自己所掌握的内幕信息决定其股份比例,进而确定公司资本结构。Harris和Raviv(1988)[9]从公司兼并的角度,指出管理者会通过其所持的股份比例试图改变兼并的方法和操纵兼并成功的概率。他们认为,管理者可以通过提高债务水平来增加其股份。因此,管理者持股比例与债务比率正相关。K im和Sorenson(1986)[7]、Berger et al(1997)[10]等来自美国公司的经验研究支持了管理者持股比例与债务比率正相关的假设。众所周知,中国上市公司管理层持股比例普遍偏低,管理者持股对资本结构的影响可能是微弱的。本文提出假设:

H1:管理者持股比例与债务比率不成显著关系。

2.资本结构和股权集中度。Shleifer和Vish2 ney(1997)[11]认为股权的集中或大股东的存在会减少管理者机会主义的幅度,导致管理者和股东间更少的代理冲突,减少代理成本。许多研究认为大股东具有监督和控制管理者行为的激励以保护其显著的投资水平(Stiglitz,1985[12];Shleifer和Vishny, 1986[4])。由于随着大股东持股比例的增大其经济利益也增大,大股东保护其投资和监督管理者的激励也随之增强,而且,其投票权和影响力也增大,使大股东更具有能力控制管理者的行为。如果大股东作为对公司管理者行为的积极监督者,当存在这样的投资者时管理者也许不能按其利益自由地调整债务水平。与股权集中度联合在一起,许多研究认为大股东通过公司治理过程能纪律管理者(McConnell 和Servaes,1995[13];Smith,1996[14])。如果债务确实能作为控制管理者在职消费的工具,大股东也许有激励对管理者关于公司债务政策施加压力。Friend和Lang(1988)[5]认为大股东可能比管理者持有更分散的投资组合(相对少的风险厌恶),因此,比管理者更愿意追求更高的债务水平。而且,大股东偏好于使用债务作为纪律机制,其优于使用监督管理者在职消费更直接的方法。由于债务作为治理机制较其他直接干预的成本低,因此,股东偏好于使用债务作为控制代理成本的机制。因此,债务作为大股东施加压力的其他潜在纪律的补充,股权集中度①应与债务比率正相关。同时对于少数大股东的联盟治理结构,由于出现与第一大股东相抗衡的股东,第一大股东的行动会受到制衡,在股东大会和董事会上难以形成绝对控股权下第一大股东的“一言堂”现象。另一方面,这些大股东又可通过董事会直接对管理层进行有效的监督,从而减少代理成本。因此,第一大股东和其他三大股东持股比例之差②应与债务比率负相关。本文提出假设:

H2:第一大股东持股比例与债务比率正相关。

H3:前五大股东持股比例之和与债务比率正相关。

H4:第一大股东持股比例和其他三大股东持股比例之差与债务比率负相关。

与此相对应,如Berle和Means(1932)[1]指出,由于股权高度分散,导致两权分离条件下的经营者支配局面的出现,大公司的经理人员成为公司的实际控制者,分散的股东无意识也无能力对公司的经营决策施加影响。对于股权极度分散的公司来说,管理者利益很难与股东利益相一致,导致较高的代理成本。且在公司股份分散情况下,对管理者的监督便成为一个非常严重的问题。由于监督管理者要付出成本,因而分散的股东们便各自存在“搭便车”的动机,而不去监督管理者。如Grossman和Hart (1980)[15]指出,如果公司股份过于分散,就没有股东愿意积极监督管理者,因为监督费用大大高于监督回报。因此,股权分散程度应与债务比率负相关。本文提出假设:

2

①

②当第一股东持股比例和其他三大股东比例之差越小时,公司存在少数大股东,反之,不存在少数大股东。

对于股权集中度本文分别用第一大股东持股比例和前五大股东持股比例之和度量。

H5:股东人数①债务比率负相关。

3.资本结构与国家股。国有资产管理机构作为国家股的“代理人”,其在公司治理结构中并不是积极的监督者,难以对管理者进行有效地监督和约束,有时甚至会出现所有权虚置缺位的情况。国家股权代表委派机制没有真正形成,没有解决好产权主体进入企业问题,国家股背后的产权模糊以及多重代理拉长代理链条,使所有者不能对管理者实行有效地控制和监督。由于国家股并没有真正地“人格化”,国家作为股东的监督约束功能没有得到充分发挥,进而导致管理者降低债务比率,规避风险。本文提出假设:

H6:国家股比例与债务比率负相关。

4.资本结构与法人股。与国家股不同,法人股比国家股更具有“经济人”人格化特征。法人股代表的资本不仅仅是国有资本,更多的是民营资本和集体所有资本。与个人股东不同,在选举的董事会和监事会中有法人股股东代表。除了对诸如管理层选择、资本结构政策和股利政策等重要问题有投票权外,他们能获得公司的内部信息和在任何时候有权向主要管理者询问公司的经营状况。法人股股东即有激励又有能力来监督和约束管理者,因而在公司治理结构中扮演着重要的角色。本文提出假设: H7:法人股比例与债务比率正相关。

5.资本结构和流通股。Stiglitz(1985)[12]认为个人股东具有相对少的股份没有激励收集信息和承担收集信息成本以使他们监督和控制管理者行为,于是将产生“搭便车”问题。中国上市公司的股权结构特点是以国家股和法人股等非流通股为主体,在董事会或监事会中几乎没有个人股东的代表,个人股东对公司治理结构的影响甚微。而且,中国多数上市公司召开股东大会时,对与会股东有最小持股数量的限制,而大多数流通股持股主体是小股东,他们的利益不受保护。他们即无监督管理者的动机,也无监督管理者的能力。因此,管理层有意愿降低债务比率,规避风险。本文提出假设:

H8:流通股比例与债务比率负相关。

二、研究变量和样本

1.研究变量。本文研究的关键变量是公司资本结构和股权结构。同时,为了详细地检查第二部分提出的假设,本文对其他影响资本结构选择的因

素加以控制。本文所选择的控制变量参考了先前的经验研究(如Titman和Wessel,1988[16],肖作来和吴世农,2002[17])。因此,除股权结构外,本文还假设资本结构的选择受资产结构、公司规模、非债务税盾、产品独特性、产生内部资源能力、成长性和商业风险等公司特征因素的影响。表1对这些研究变量进行定义。

2.研究样本。本文研究的股权结构数据来自“海融99中证详解业绩展望”这张光盘,财务数据和市场数据来自中国股票市场和会计研究数据库(CSMAR)。样本的选取遵循以下原则:(1)不考虑金融类上市公司,这是鉴于国际上作此类研究时因金融类上市公司自身特性而一般将之剔除样本之外;(2)上市年限相对较长,这是为了确保公司行为相对成熟;(3)剔除无法获取相关数据的公司。基于上述原则,本文选取了1994年12月31日在深市上市的111家公司为样本。以1994～1998年的相关数据为基础,在控制相关变量下,具体分析股权结构如何影响资本结构的选择?表2是对样本公司研究变量的描述统计。从表2中可见,资产负债率平均值为48.7229%,说明我国上市公司的资产负债率偏低②,这可能是因为我国企业债券市场极不发达,银行是公司外部债务的主要甚至是唯一的来源,且股价普遍被高估(研究样本的Tobin’Q最小值为1.3944,最大值为5.5324,平均值为2.5651),公司偏好股权融资③;管理者持股平均值为0.1464%,最大值为9.46%,这说明我国上市公司管理者持股的数量十分有限④;前五大股东持股比例之和最大值达到80.69%,平均值为54.99%,说明我国上市公司的股权高度集中;第一股东持股比例与其他三大股东持股比例之差最大值为74.61%,平均值为21.55%,说明我国上市公司第一大股东持股比例与

3①

②

③

④Friend和Lang(1988)的研究,美国公司管理者持股平均值为19.99%。

资本结构市场时机理论认为,当公司股价被高估时,较债务融资而言,公司更偏好于股权融资。

G-7国家的总资产负债率(账面值):美国、日本、德国、法国、意大利、英国、加拿大分别为58%、69%、73%、71%、70%、54%、56%(Rajan和Z ingales,1995)(参见Rajan,R.G,Z ingales,L.,”What do we know about capital structure?”Some evidence from interna2 tional date”.Journal of Finance,1995,1:1421-1461)。

国外一般用期末股东人数的自然对数来度量股权分散程度,Rozeff(1982)认为股东人数越多,股权分散程度越大(参见Roz2 eff,M.”Growth,beta and agency cost as determinants of dividend pay2 out ratios”,Journal of Financial Research,1982,5:249-259)。

表1　变量定义表

变量名称变量符号变量定义

债务比率D/A总负债/总资产1

管理者持股比例MSO高管人员所持股份2/总股本股权集中度

FL第一大股东所持股份/总股本

OC前五大股东持股比例之和大股东联盟治理FDO第一大股东持股比例和其他三大股东持股比例之差

股权分散程度OD期末公司股东人数的自然对数

国家股比例SS国家股/总股本

法人股比例LS法人股/总股本

流通股比例IS流通股/总股本

资产有形性TAN G(固定资产+存货)/总资产

公司规模SIAZE总资产的自然对数

非债务税盾NDTS折旧/总资产

产品独特性UNIQ销售费用/主营业务收入产生内部资源能力CASH经营活动现金流/总资产

成长性GROW Tobin’Q=公司市场价值/公司重置价值3

商业风险RISK五年主营业务收入的标准差

注:1.资产和负债,本文都使用账面价值;2.高管人员所持股份包括董事和经理人员所持的股份;3.对于公司市场价值的计算,本文用公司股票的市值与债务的账面价值来计算,公司股票的市值计算用该公司总股本乘以当年末的收盘价。对于公司的重置价值的计算,由于缺乏各类旧货市场使得计算较困难,国内上市公司的重置成本无法获知。本文用公司总资产的会计账面价值作为其重置价值的替代。

表2　变量的描述性统计量

变量符号样本数最小值最大值均值标准差

D/A MSO FL OD OC FDO SS LS IS TAN G SIZE NDTS UNIQ CASH GROW RISK 111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

111

0.0318

0.0000

0.0642

0.1749

8.0258

-0.3211

0.0000

0.0000

0.1683

0.0136

18.8538

-0.1150

-0.0038

-0.5028

1.3944

0.0216

1.0416

0.0946

0.7482

0.8069

12.8990

0.7461

0.7482

0.7664

0.7974

0.7693

22.7800

0.0798

0.5954

0.2053

5.5324

7.0560

0.487229

0.001464

0.382698

0.549902

10.784965

0.215494

0.243608

0.322359

0.419828

0.309538

20.836789

0.011880

0.069873

-0.013128

2.565105

0.363481

0.2096312

0.0089567

0.1646805

0.1368911

0.8873542

0.2530451

0.2408040

0.2377060

0.1317060

0.1624950

0.8454070

0.0224476

0.0936644

0.1214759

0.8950264

0.6844492

其他大股东持股比例相差悬殊。

三、实证证据

本文应用一系列回归方程,采用OL S来检验股权结构对资本结构选择的影响。为了得到管理者持股、股权集中度和少数大股东联盟治理对资本结构选择影响的经验证据,本文建立模型:D/A=α+β1M S O+γ(cont rol var ible)+ζ

(模型1) D/A=α+β1M S O+β2FL+β3FDO+γ(con2 t rol var ible)+ζ(模型2) D/A=α+β1M S O+β2OC+β3FDO+γ(con2 t rol var ible)+ζ(模型3) D/A=α+β1M S O+β2OD+β3FDO+γ(con2 t rol var ible)+ζ(模型4)

4

表3　管理者持股、股权集中度和大股东的联盟治理与资本结构的OLS估计结果

变量符号模型1模型2模型3模型4

CONSTAN T-0.563-0.496-0.496-0.974

[0.305][0.365][0.365][0.054]

MSO-1.359-1.482-1.482-0.966

[0.444][0.403][0.403][0.547]

FL0.454

[0.093]

OC0.227

[0.093]

OD-0.119

[0.000]

FDO-0.287-0.6016E-02-1.658E-02

[0.106][0.392][0.772]

TAN G0.1980.2120.2120.174

[0.055][0.040][0.040][0.062]

SIZE 5.381E-02 4.718E-02 4.718E-020.137

[0.029][0.057][0.057][0.000]

NDTS-2.078-2.170-2.170-1.790

[0.004][0.002][0.002][0.006]

UNIQ-0.211-0.233-0.233-8.163E-02

[0.212][0.171][0.171][0.599]

CASH-0.954-0.923-0.923-1.006

[0.000][0.000][0.000][0.000]

GROW-3.848E-02-5.430E-02-5.430E-02-5.248E-02

[0.102][0.032][0.032][0.015]

RISK-1.345E-02-1.671E-02-1.671E-02-7.600E-03

[0.575][0.487][0.487][0.727]

调整后的R2 F检验值0.396

10.023

0.401

8.378

0.401

8.378

0.509

12.401

注:[ ]中为P值,其代表显著性水平。

其中,α为截距;β1、β2、β3、γ为回归系数;ζ为随机变量;股权结构及控制变量见变量定义表。用OL S估计上述模型,估计结果见表3。

从表3可见,变量MSO的系数是负的,但不显著,说明Leland和Pyle(1977)[8]、Harris和Raviv (1988)[9]等模型不能较好地解释我国企业资本结构的情况。这可能是因为,一方面,我国上市公司管理层持股比例普遍偏低,管理层在只拥有极少量股权的情况下,资本结构对股权激励的调节作用不够显著,激励本身及调整后的股权激励对管理层的激励作用不是很大;另一方面,如Grosssman和Hart (1982)[18]认为,若管理者在公司中持股比例甚少,管理者的效用依赖于其经理职位,从而依赖于企业的生存,一旦企业破产管理者将丧失任职好处。我国上市公司管理者持股比例甚小,其大部分收益来源于控制权收益,且在转轨经济中,存在严重的“内部人控制”现象。这使得管理者不愿意冒因举债融资带来的破产而导致其控制权丧失的风险。这在一定程度上说明,中国上市公司存在“内部人控制”现象致使管理者有谋求自身利益最大化的激励。

变量FL的系数是正的且在统计上显著,说明随着第一大股东持股比例的增大,其在公司的经济利益、投资水平增大及投票权和影响力增加,有监督和约束管理者的激励,证实了假设:H2。变量OC 的系数是正的且在统计上显著,表明股权相对集中的公司有监督和约束管理者的激励,证实了假设: H3。与此相对应,变量SN的系数是负的且在统计上显著,表明股权分散的公司没有监督和约束管理者的激励,导致较高的代理成本,证实了假设:H4。变量FDO的系数是负的,与前面的结论结合在一起,说明大股东在公司治理中确实能起一定的作用,股权有一定的集中,并有其他大股东的存在,对公司治理机制作用的发挥,总体上来说是较有利的。关于控制变量,资产的有形性与债务比率正相关,表明有形资产的担保减少了债务的代理成本。公司规模和债务比率正相关,表明大公司由于破产成本和风险较小面临着较低的债务代理成本。非债务税盾和债务比率负相关,表明非债务税盾可作为债务的有效替代减少了公司税负。产品独特性的系数是负的,但不显著,表明上市公司在作资本结构决策时较少考虑利益相关者的利益。产生内部资源能力与债务比率负相关,表明产生内部资源能力强的公司债

5

务水平相对较低,公司在项目融资时偏好于内部资源。成长性与债务比率负相关,说明拥有较多成长机会的公司由于债权人担心公司可能会放弃有价值的投资机会而具有较低的债务。商业风险的系数是负的,但不显著,这可能是因中国的破产制度不健全,破产成本对上市公司资本结构的影响是微弱的。

表4　国家股、法人股和流通股与资本结构的OLS估计结果

变量符号模型5模型6模型7模型8模型9 CONSTAN T-0.5920.588-0.525-0.212-1.031

[0.281][0.283][0.340][0.718][0.132]

SS-2.839E-03-0.368

[0.966][0.102]

SS20.606

[0.099]

LS 4.964E-02

[0.474]

IS-0.127 3.549

[0.320][0.149]

IS2-8.295

[0.130]

IS3 5.774

[0.128]

调整后的R2 R检验值0.393

9.892

0.396

10.007

0.399

10.114

0.403

9.253

0.401

8.355

注:[ ]中为P值,其代表显著性水平。

为了得到国家股、法人股和流通股对资本结构选择影响的经验证据,本文建立模型:

D/A=α+β1S S+γ(cont rol var ible)+ζ

(模型5) D/A=α+β1L S+γ(cont rol var ible)+ζ

(模型6) D/A=α+β1IS+γ(cont rol var ible)+ζ

(模型7)用OL S估计上述模型,结果见表4(注:控制变量的系数符号和显著性水平与表3的结果相似,限于篇幅,笔者没有报告这些系数)。

从表4可见,国家股比例与债务比率负相关,这与本文预期的符号一致,但不显著,这可能是因为国家股对资本结构决策的作用是多方向的。一方面,由于国家股股东不能对管理者实行有效地控制和监督;另一方面,股份制改造并未使政府与企业间的“隐含契约关系”真正解除,国家控股的公司享有优惠的贷款政策,形成某种意义上的“预算软约束”。法人股比例与债务比率正相关,这与本文预期的符号一致,但不显著,可能是因为法人股股东内部的控制权竞争,从而使法人股东的监督作用并不表现为对资本结构的单向变化。流通股比例与债务比率负相关,但不显著,表明小股东对公司资本结构决策的影响是微弱的或其对资本结构的作用是多方向的。

为了检验国家股比例、法人股比例、流通股比例与债务间是否存在非线性关系,笔者在模型5、模型

6和模型7分别加入变量SS2、L S2和IS2。结果发现法人股比例、流通股比例与债务比率间不存在二次曲线关系,却发现国家股比例与债务比率间存在U型曲线关系,当国家股比例在0～30.36%时,债务比率随着国家股比例的上升而下降,当国家股比例超过30.36%时,债务比率随国家股比例的上升而增加,见表4中的模型8。这是因为国家控股的公司享有优惠的贷款政策,形成某种意义上的“预算软约束”,使得当国家股比例大于30.36%时,国家股对资本结构的正面影响大于负面影响。

同时,笔者还对债务比率和国家股比例、法人股比例、流通股比例之间是否存在三次曲线关系进行检验,即在模型5、模型6和模型7中分别加入变量SS2、SS3,L S2、L S3和IS2、IS3,结果发现国家股比例、法人股比例与债务比率间不存在三次曲线关系,却发现表明流通股比例与债务比率间存在三次曲线关系,即当流通股比例在0～32.26%时,债务比率随着流通股比例的上升而增加,当流通股比例在32.26%～63.52%时,债务比率随流通股比例的上升而下降,当流通股比例超过63.52%时,债务比率随流通股比例的上升而上升,见表4中的模型9。这可能是因为当流通股比例在0～32.26%和超过63.52%,以小股东为主的流通股持股者中普遍存在“搭便车”行为,其弱化了股权所有者的监督功能、助长了管理者的过度投资倾向;当流通股东比例在32.26%～63.52%时,由于流通股股东不能监督管

6

理者,导致管理者有意愿降低债务比率,回避风险。

四、政策性建议

通过经验研究结果,笔者提出如下政策性建议:

(1)强化股权约束机制,加强管理层的股权激励作用,控制“内部人”控制现象,建立有意愿又有能力选择和监督管理者的大股东治理结构。在我国市场机制不完善、资本市场不是有效的情况下,上市公司应形成少数大股东的股权结构,通过少数大股东的联盟治理来改进公司治理结构,监督和约束管理者。

(2)国家股与上市公司之间“减不断,理还乱”的关系仍然存在,因此要解决国家股自由流通问题,减少政府对国家股进入市场流通的限制和对市场行为的干预。

(3)当前应加强和培养中、小股东对公司的监督意识和能力,增加中、小股东对经理人员进行监控的激励,保护广大中、小股东的利益。所以,当前的公司治理应当加强对广大中、小股东利益的保护,应大力培养机构投资者,如保险公司、养老基金、证券投机基金等使它们积极参与公司治理。

(4)加强利益相关者治理,上市公司在做相关决策时,应适当考虑相关利益者的利益,如员工、供应商、顾客等。

(5)积极培育和发展企业债券市场,放松对企业债券发行的额度限制,放宽对企业债券的利率约束,为债券市场的发展提供一个良好的环境,使资本市场的品种多样化。

(6)建立健全破产机制,完善破产程序,使接管市场和控制权转移发挥作用。

参考文献

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(责任编辑、校对:郭燕庆)

The E ffects of Ow nership Structure on C apital Structure Choice

———Empirical Evidences from Chinese Listed Companies

XIAO Zuo-ping

(School of Management,XiaMen University,XiaMen,361005,China) Abstract:The paper uses a series of OL S regressions to examine empirically the effects of ownership structure on capital structure choice from corporate governance perspective.The paper provides empirical evidences suggest:(1)ownership structure is an impor2 tant factor affects capital structure choice;(2)debt ratio is negatively related to management ownership,but it isn’t statistically sig2 nificant at convention levels of confidence;(3)debt ratio is positively related to ownership concentration;(4)debt ratio is negatively related to the numbers of shareholders;(5)debt ratio is negatively related to the difference between the fraction of the first largest shareholder shares and that of the other three larger shareholders shares;(6)there is an U shape relationship between the fraction of state shares and debt ratio;(7)debt ratio is positively related to the fraction of legal person shares,but it isn’t statistically significant at convention levels of confidence,and there isn’t a non-linear relationship between the fraction of legal person share and debt ra2 tion;(8)there is a cube relationship between the fraction of tradable shares held mostly by individuals and debt ratio.

K ey w ords:Capital structure;Ownership structure;Ownership concentration;Corporation governance

An Empirical Analysis on Operational E ff iciency of Our Country’s T reasury Bonds Fund

G AO Ping,G AO Li

(School of Economics and finance,Xi’an Jiaotong University,Xi’an710061,China;

Financial Research Institute,Chinese Academy of Social Sciences,Beijing,China) Abstract:The implementation of the proactive fiscal policies ever since1997has played a very important role in expanding the domestic demand for investment and maintaining the stable and sustainable economic growth.The result of the investigation and cal2 culation in this paper shows that the contribution rate of treasury bonds to the economic growth has increased progressively on an an2 nual basis,i.e.from8.83%in1997to12.23%in2000.What,however,allows little ne gligence is that the bulk and sustained is2 suing of treasury bonds has brought about”squeeze-out effect”to non-government investment,thus forming a offset factors to eco2 nomic growth.As for how to get balance between the positive and negative roles of treasury bonds policy to economic growth,the pa2 per gives some countermeasures such as further o ptimizing the government investment structure,encouraging and expanding the pri2 vate capital investment and perfecting the support policies.

K ey w ords:treasury bonds;fiscal policy;squeeze-out effect

Limitations to the Investment of Foreign Investors’Proprietorship and

the Market Segmentation in China’s Stock Market

J IAN G Zheng-hua,WAN G Jian-wei,CHEN G ong-meng

(School of Management,Xi’an Jiaotong University,Xi’an710049,China;Research Centre of Chinese Accounting and Finance,Hong K ong Polytechnic University,Hong K ong518049,China) Abstract:This paper studies the issue of market segmentation of A shares and B shares in the Chinese stock market durin g the years of1992-1997,and discusses the reasons for the dee p discount of B shares.It is found through the research that the lacking of liquidity in B shares market caused the s pread between A and B shares,And this leads to investors’higher expected income,thus pricing lower,so as to make u p for the investors’added transaction cost.In fact,however,the price of B shares was closer to the market price,the paper,therefore,holds that during the years of1992-1997,in China’s stock market,it actually was not that B shares were at a discount but that A shares were at a premium.

K ey w ords:B shares at a discount;general moment method

钢铁行业上市公司资本结构分析

钢铁行业上市公司资本结构分析 一、资本结构理论概述 所谓资本结构，是指企业各种资本的价值构成及其比例。广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系，本文主要从广义上讲。 围绕资本结构理论，西方国家经历了漫长的研究，最早的有净收益理论、净经营收益理论以及介于两者之中的传统折衷理论。在1958年，美国两位学者Miller 和Modigliani提出了著名的MM理论。在此基础上形成了现代资本结构理论：权衡理论、代理理论以及啄食顺序理论。 二、钢铁行业上市公司资本结构现状及问题 （一）钢铁上市公司资本结构现状 据了解，钢铁行业可分为三类：普钢类、金属制品类以及特钢类，本文发现普通类钢铁企业的业绩较好，这与该类企业的市场、规模、产量等等各方面因素有关，事实上普通钢类企业在钢铁行业中一直占主导位置。而金属制品企业一般以产品深加工为主，虽然产品附加值较高，但是由于企业规模和数量较小，处于产业链下游，所以不具有代表性。而特钢类企业经营状况不好，处于行业下游。所以本文中选取了普钢类企业中的部分企业作进一步研究。 下表分别是宝钢股份、鞍钢股份以及武钢股份等八家上市公司的百分数资产结构简表：分别反映了这八家企业的流动负债、长期负债以及股东权益占总资产的比重。

这八家企业分布在全国各地，是我国钢铁行业的领军企业，而且都经历了漫长的股权改革，在钢铁行业具有代表性。在这八家公司的资本结构中，流动负债和股东权益占到的比例最大，而长期负债占的比例最小。流动负债和股东权益的比重远远大于长期负债，这种情况在我国钢铁行业十分普遍，这说明钢铁行业上市公司的负债结构和资本结构存在着不合理的地方。负债结构不合理主要是由于短期借款偏高，此外这些上市公司在一定程度上还存在着股权融资偏好。在对上市公司的资本结构进行分析后，本文对我国钢铁行业的资本结构有了一个较为直观地了解，意识到了科学的资本结构和公司内部治理对于企业发展的重要作用。本文认为在现金流充分的情况下，企业应该更好地发挥财务杠杆效应，合理调整负债期限结构，增加长期负债比重，这对于改善公司的管理水平，提高企业资源利用效率有着积极作用。 （二）我国钢铁行业资本结构问题 1、股权结构不合理，国有股偏大 股权结构是指企业各股东的持股比例安排，我国的股权结构最早是按照所有制性质设计的，主要包括国家股、法人股、个人股和外资股等四类股权。通过统计我们发现目前30多家钢铁行业上市公司中，第一大股东多为国有股股东，其

全国自考《证据法学》考前试题和答案00229复习课程

2018年10月全国自考《证据法学》考前试题和答案00229 一、单项选择题(本大题共30小题，每小题1分，共30分)在每小题列出的四个备选项中只有一个选项是符合题目要求的，请将其代码填写在题后的括号内。错选、多选或未选均无分。 第1题下列关于众所周知的事实的说法错误的是【】 A. 众所周知的地域范围至少应当与受诉法院地域管辖的范围相一致 B. 众所周知的事实是为一定地域或领域内大多数人所知晓的事实 C. 众所周知的事实通常无需证据证明而可以直接作为法院判决的根据 D. 当事人不得提供反证推翻众所周知的事实 【正确答案】 D 【你的答案】 本题分数1分 第2题行政处罚决定书属于【】 A. 公文书证 B. 私文书证 C. 公证文书 D. 符号书证 【正确答案】 A 【你的答案】 本题分数1分 第3题下列有关证据保全的说法中，错误的是【】 A. 证据保全是以证据可能灭失或者以后难以取得为前提条件 B. 证据保全可应申请采取，法院也可依职权主动采取 C. 证据保全可分为诉讼前的证据保全和诉讼中的证据保全 D. 法院一般应主动采取诉讼前的证据保全 【正确答案】 D 【你的答案】 本题分数1分

第4题刑事诉讼法第46条规定：“对一切案件的判处都要重证据，重调查研究，不轻信口供。只有被告人的供述，没有其他证据的，不能认定被告人有罪和处以刑罚。”该条规定确立了【】 A. 意见证据规划 B. 相关证据规则 C. 最佳证据规则 D. 补强证据规则 【正确答案】 D 【你的答案】 本题分数1分 第5题盖然性优势的证明标准【】 A. 是大陆法系民事诉讼特有的证明标准 B. 是英美法系刑事诉讼特有的证明标准 C. 是双方当事人举证在证明力上的比较标准 D. 是当事人双方举证在数量上的比较标准 【正确答案】 C 【你的答案】 本题分数1分 第6题下列有关非法证据排除规则的说法中，正确的是【】 A. 非法证据排除规则的适用不存在任何例外 B. 非法证据排除规则的例外主要是书证、物证和证人证言等 C. 非法证据排除规则有利于纠正违法行为 D. 非法证据排除规则仅适用于刑事诉讼 【正确答案】 C 【你的答案】 本题分数1分 第7题在审查判断证据的各种方法中，甄别法是指【】 A. 对证据逐一进行个别审查的方法 B. 对两个以上的证据进行比较，寻找其共同点和差异点的方法 C. 将若干个证据所反映的事实联系起来考察，确定它们相互之间是否相互呼应、协调一致的方法 D. 执法人员组织有关的人员对有关的物品、人身和场所进行识别的方法

上市公司资本结构优化研究以万科为例

中文摘要 资本结构指的是企业各种资本的构成、来源和比例关系，其中的资本主要指的是权益资本和债务资本。本文是理论结合万科股权之争的实例对资本结构进行分析。首先，本文介绍了资本结构相关理论以及我国资本结构的现状和存在的问题。然后，介绍万科集团的基本情况，以及万科股权之争的案例，并提出优化措施和建议。最后，在以上分析的基础上，总结出房地产上市企业资本结构优化的几条建议。 关键词：资本结构；上市公司；优化

ABSTRACT Capital structure refers to the composition, source and proportion of all kinds of capital of the enterprise, and the capital mainly refers to equity capital and debt capital.. This article is an analysis of the capital structure with an example of the dispute over the rights of Vanke. First of all, this paper introduces the related theories of capital structure and the current situation and existing problems of China's capital structure. Then, it introduces the basic situation of Wanke group, and the case of the dispute over the Vanke stock rights, and puts forward the optimization measures and suggestions. Finally, on the basis of the above analysis, some suggestions on the optimization of the capital structure of the listed real estate enterprises are summarized. Key words:Capital structure; Listed companies; Optimization

我国上市公司资本结构问题探讨

我国上市公司资本结构问题探讨 [摘要] 本文通过参考各种信息，分析总结了我国的市场机制、资本市场状况、公司治理结构、相关法律法规等一些影响上市公司资本结构选择的宏观及微观方面的制度原因，并结合公司最优资本结构选择的原则、公司金融理论及相关税收政策等对上市公司资本结构的相关问题进行探讨研究。在此基础上，从宏观资本市场环境和企业自身微观环境两个方面提出了几点相应改善我国上市公司的资本结构问题的措施和建议。 [关键词] 上市公司资本结构 一、现代企业资本结构的理论体系 所谓企业资本结构，是指企业各种资本来源的构成与比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债权资本。狭义的企业资本结构单指企业各种长期资本价值构成及其比例关系，即长期资本中债务资本与权益资本的构成比例关系。企业资本结构理论是基于实现企业价值最大化或股东财富最大化的目标，着重研究企业资本结构中长期债务资本与权益资本构成比例的变动对企业总价值的影响，同时试图找到最适合企业的融资方式和融资工具。 二、我国上市公司资本结构基本特征 1.国有股及法人股在我国上市公司总股本所占比重过大，国有股一股独大的局面是一个不争的事实。而这种股权的过度集中与维持公司治理结构有效运作的代理成本的关系，以及如何寻找一个股权集中程度与代理成本的适度关系一直是专家学者们热切关注的问题。 2.从资本结构的优序融资理论看，企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源，其次是债务资金，最后才是新的股权融资。然而，通过比较我国和西方发达国家上市公司的资产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的资本结构存在比较大差异。 中信证券债券及结构融资部副总裁刘葳介绍，各国股票市场和债券市场水平差异明显，从美国经验来看，债市的发展规模明显大于股市。截至2007年底，美国债券市场的总市值

企业调整资本结构的时机选择

企业调整资本结构的时机选择 摘要：资本结构是企业在筹资决策时所要首先解决的问题。合理的资本结构是企业未来健康发展的的主要因素。但是企业的资本结构在企业持续经营的过程中不可能保持一直不变，随着条件的变化而变化。但是在大多数企业并没有在最合适的时机对企业的结构作出调整，而作出了错误决策，导致企业破产。因此必须在适当时机作出资本结构调整。 abstract： capital structure is the first problem for enterprises in making financing decision. rational capital structure is the main factor of enterprise healthy development in the future. but the capital structure of enterprises can not keep constant in the course of the sustainable operation of enterprises and changes with different conditions. but most of the enterprises did not adjust the capital structure at appropriate time， so made the wrong decision， even lead bankruptcy. so we must adjust capital structure at the appropriate time. 关键词：资本结构；时机 key words： capital structure；opportunity 中图分类号：f275 文献标识码：a 文章编号：1006-4311（2013）14-0191-02 0 引言

中国上市公司资本结构分析

苏泊尔上市公司资本结构分析 [摘要] 我国的资本市场从无到有，发展非常迅速。资本市场的飞速发展为企业提供了更加多样化的融资方式，上市公司在资本市场上直接融资的力度大大增强。融资方式的变化改变了上市公司的融资成本,使上市公司资本结构发生了重大变化。我国上市公司资本结构的一个突出特点就是偏好股权资本，而内源融资和债权融资的比重偏低，这一现象有悖于经典的资本结构理论。本文主要对资本结构、融资方式、资本成本等基本概念作出界定和说明。以及决定我国上市公司资本结构的微观因素，并提出了优化我国上市公司资本结构的意见及建议 [关键词] 上市公司；资本结构；融资方式；资产负债率；股权结构 自从20世纪50年代MM定理诞生以来，资本结构问题便成为大家共同关注的热点问题，资本结构决策是上市公司投融资决策的核心问题，企业资本结构影响企业的融资成本和市场价值。只有深入了解全部上市公司的资本结构状况及其历史演变过程，才能对上市公司资本结构有全局性的认识，才有可能找出其存在问题的真正症结所在。至今为止对于资本结构的解释有多种理论，譬如平衡理论和优序理论。然而，无论是哪一种都不能单独地作出解释。资本结构是指企业为其生产经营融资而发行的各种证券的组合。一般地人们将其特指为企业资产中股权与债务之间的相对比例。它是现代财务管理理论一个重要组成部分。最佳资本结构指在一定条件下使公司加权平均资本成本最低，企业价值最大的资本结构，它是一种能使财务杠杆利益、财务风险、资本成本、公司价值等之间实现最优均衡的资本结构。资本结构合理与否在很大程度上决定公司偿债和再筹资能力，决定公司未来盈利能力，成为影响公司财务形象的重要指标。在此基础之上得出我国上市公司资本结构的特点如下：通过比较我国和西方发达国家上市公司的资产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的权益类科目差异相当大。我国上市公司的流动负债总额与西方国家差不多，大都在35%～43%之间，但我国上市公司的所有者权益比重高，超过50%，而西方发达国家都在40% 以下，相应地，我国公司的长期负债水平相当低。资本结构的顺序偏好理论认为，企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源，其次是债务资金，最后才是新的股权融资。然而，在筹集资金时，我国大多数上市公司视权益融资为首要途径，对于负债则过于谨慎，表现为上市后极力扩大股票发行额度，而且分配方案也多以配股为主，很少支付现金股利。 中外众多学者先后进行过大量有关企业资本结构和融资方式的研究。由于处在复杂多变的资本市场环境中，上市公司的资本结构和融资方式已不仅仅是一个简单的财务问题，对此进行研究将具有丰富的理论和实践指导意义。通过对1991年至2002年期间中国上市公司资本结构和融资方式的总体分析，发现中国上市公司具有以下几个特点：普遍较高的资产负债率、流动负债水平相对偏高、存在明显的股权融资偏好。这些特点与西方国家上市公司的实际情况不同，尤其股权融资偏好更是有悖于“优序融资理论”。但是，2002年沪、深两市100家样本公司数据的实证研究，从融资行为动机角度证实了在目前中国尚不完善的资本市场架构下，上市公司股权融资偏好是具有相对合理性的；同时也证实了这种融资方式普遍低效的事实。在实证研究结果的基础上不难看出，目前中国上市公司资本结构中存在不少的问题。 一、我国上市公司资本结构的现状及其成因 ( 一) 上市公司资本结构的现状 1.融资顺序逆转, 严重依赖外源融资。根据融资顺序偏好理论和西方有 效资本市场的融资顺序, 先内部融资、其次无风险或低风险的举债融资、最后是新的股权融资, 而我国上市公司的融资顺序则与之几乎相反。从下表中可以看出, 内源融资在上市

10月全国自考证据法学试题及答案解析

全国2018年10月高等教育自学考试 证据法学试题 课程代码：00229 一、单项选择题（本大题共30小题，每小题1分，共30分） 在每小题列出的四个备选项中只有一个是符合题目要求的，请将其代码填写在题后的括号内。错选、多选或未选均无分。 1．以承认的方式为标准，可以将当事人的承认分为（） A．对案件事实的承认和对诉讼请求的承认 B．明示承认与默示承认 C．全部承认与部分承认 D．诉讼上的承认与诉讼外的承认 2．我国民诉法第68条中规定：“书证应当提交原件。物证应当提交原物。提交原件或者原物确有困难的，可以提交复制品、照片、副本、节录本。”这一规定属于（）A．意见证据规则B．最佳证据规则 C．传闻证据排除规则D．非法证据排除规则 3．下列关于我国三大诉讼法的证明标准的说法，正确的是（） A．我国三大诉讼法有各自不同的证明标准 B．我国三大诉讼法的证明标准相同 C．我国刑事诉讼法规定的证明标准高于民事诉讼法和行政诉讼法 D．我国刑事诉讼法和行政诉讼法规定的证明标准相同，而高于民事诉讼法 4．以笔录的制作主体为标准，可以将笔录分为（） A．刑事诉讼笔录、民事诉讼笔录、行政诉讼笔录和行政程序中的听证笔录 B．公安机关的笔录、检察机关的笔录、审判机关的笔录和行政机关的笔录 C．庭上笔录和庭外笔录 D．证据笔录与非证据笔录 5．以发现物证的感官为标准，可以将物证分为（） A．特征物证、属性物证和状况物证 B．宏观物证、常态物证和微量物证 C．固体物证、液体物证、气体物证和无体物证 D．视觉物证、触觉物证、嗅觉物证和听觉物证 6．司法认知的目的是（） A．提高诉讼效率B．证明案件事实 C．解除当事人的举证责任D．在当事人之间分配和转移举证责任 1

企业资本结构浅析

企业资本结构浅析 资本结构属于企业理财范畴。研究资本结构是分析财务风险、确定筹资策略、利用财务杠杆的前提。在社会主义市场经济条件下，竞争激烈，风险丛生，企业财务管理人员乃至经营管理者如何读识报表、分析报表，如何通过研究资本结构来确定合理的筹资结构、财务结构和资产结构，引导企业的资本结构实现良性循环，从根本上缓解企业资金紧张状态，正是本文的初衷。 一、资本结构的“横向联想” 资本结构指企业的全部资金来源中除流动负债以外的长期负债与所有者权益之比，它是企业可以长期使用的“资本”，故又称为企业的“永久性筹资项目”。 资本结构与财务结构有着密切联系，但从严格定义讲又有所不同。财务结构指企业的全部资金来源中负债和所有者权益乃至各构成项目分别占企业总资本的比重，其中当然包含着资本结构。实际上财务结构反映了企业全部资金来源中各负债项目和所有者权益项目的构成情况，而资本结构则是财务结构中相对稳定的部分，是企业赖以进行长期投资、长期经营、长期运转的“资本”，因此它是研究财务结构的重点。 资本结构与资产结构也不同。资产结构指企业用全部资本经营的各资产项目与企业总资产之比。它是企业经营策略的结果，而不像资本结构是筹资策略的结果。资产结构比值大小，直接影响到企业的经营风险，进而影响到财务风险，从而使企业遭受总体风险。例如，企业增大存货比重，固然既能保证生产经营活动正常进行，又能在通货膨胀条件下获取物价上涨利益，但它毕竟流动性差，变现慢，甚至积压日久，变成残次冷背者有之。又如企业放宽商业信用条件，增加赊销额以实现销售利润的增长，但将会导致坏帐损失的增加。这种应收帐款比重的增加，使企业经营风险下降，但又导致了违约风险- 财务风险的增加。 企业只有在比较总体风险的大小中选择适中的资本结构，而不能脱离资本结构单纯分析资产结构。 资本结构、财务结构均与筹资结构有直接的渊源关系。筹资结构决定着资本结构和财务结构，同时它又受现存的资本结构和财务结构的制约。例如，人们选择筹资结构的标准，一是综合加权资金成本低，二是资本组合风险小。要使综合加权资金成本降低，受负债的免税效应趋使，通过增加筹资中的负债比重就可达到。但资本组合中负债比重增大，又会增加企业的财务风险，也因此会影响到负债筹资的效果。所以，要使企业的财务风险保持在其可承受的范围内，企业在筹资中又不能使负债比重过大，而要和现存的资本结构结合起来，达到一个适中的组合。 可见，资本结构涉及到企业筹资、经营、利益分配等各个方面，是反映企业资金实力的重要指标，是衡量企业偿债能力的重要尺度，同时也是检验企业财务风险，进而涉及企业整体风险的重要依据，它是企业进行筹资决策的起点和归宿。 二、资本结构的“标准参照值” （一）资本结构模型。在进一步研究确定资本结构标准参照值时，可以设定一个定量分析模型，然后再结合相关因素的定性分析，找出其相对合理的区间。其公式为： 负债总额期望权益资本收益率－期望收益率 权益资本总额期望收益率－负债资金成本率................................... （1-）

上市公司资本结构论文-中国上市公司资本结构行业差异探究

上市公司资本结构论文- 中国上市公司资本结构行业差异探究 摘要:以沪深两市30个行业中1700多只A股股票为样本总体,用审计学中常用的随机抽样的方法选取了6个样本行业,每个行业再随机抽选5只股票,每只股票使用近5年年报中相关数据得出长债率、ROE、资产负债率等指标,通过指标对比等方法得到结论:中国上市公司资本结构的行业间差异并不显著,各行业的资本结构相对稳定,而且资本结构并未与公司的盈利能力表现出很强的正相关性。 关键词:资本结构;融资渠道;长杠杆系数;ROE 随着1990年底上交所和深交所的陆续成立与开业,中国的资本市场建设步入了快车道,经过近20载的发展,这期间沪深交易所为中国上市公司的外部融资提供了重要渠道,使得中国公司资金来源严重依赖商业银行信贷的局面有所改善。筹资总额除了2002年相对2001年有所减少外,基本保持持续正增长的态势;在2005年之前,债券融资的占比一直很低,最高时也仅为1/4,但2005年后,债券融资获得了迅猛发展,虽呈现出轻微下降趋势,但基本已可与股票融资的规模分庭抗礼。 1 概念界定 舒尔茨认为,资本结构应包括所有负债和股东权益,即资产负债表右方所有项目之间的比例关系。而梅耶斯与马库斯则认为,资本结构是指资产负债表右下方的长期债务与股东权益之间的比例关系。本文接受后一种观点,即主张通过长期负债/股东权益(Lb/E)这一指标来反映一个公司的资本结构。下文将Lb/E定义为长杠杆系数。 2 抽样方法 为了保证样本选取的随机性,本文在抽样时采用审计抽样中常用的随机数表法:首先按照大智慧软件中对行业的分类方法,依次将工程建筑、电力、……、通信、运输物流等30个行业编号为01、02、……、29、30;然后从随机数表任意位置开始抽出6组落在01至30间的数(不落在此区间的随机数以及重复的有效随机数弃用,然后顺序往下取数,直到抽出六个不重复的有效随机数为止),有效随机数对应的行业即为所选样本行业;再用同样方法对该行业的各上市公司先编号,然后每个样本行业再从随机数表任意位置开始抽出5个公司作为企业样本。 3 指标选取 单个公司资本结构选2004至2008五年的长债权益比的加权均值做指标;盈利能力选2004至2008五年的ROE加权均值做指标。(各年数据权重设置:2004、2005年均为15%的权重;2006年为20%的权重;07、08年均为25%的权重);行业间对比时再对每个公司的相关指标以账面权益值占样本公司总账面权益值的比为权重进行加权平均。 4 数据分析 将样本公司、行业的相关数据进行筛选、加工处理后可得下表(其中各指标均值全部为2004-2008年样本行业对应指标各年行业均值的加权值): (1)在6个样本行业中,除了地产业外,各行业的长杠杆系数均值基本落在了0.1-0.3这个区间,这样的行业占样本行业总数的83.33%,表明中国上市公司各行业间资本结构差异其实很小,并不显著。 长杠杆使用程度最高的行业为房地产,最低的行业为计算机。这可能与两个行业的经营模式与银行的贷款政策有关:房地产行业的建设周期长,销售回款慢,多需融入长期资金,故长期债务较多;计算机行业的无形资产比重较大,但银行放贷时多需使用固定资产或存货等实

上市公司资本结构特点的实证分析

上市公司资本结构特点的实证分析＊ ○吕长江韩慧博 摘要资本结构决策是企业融资决策的核心问题。国内学者对于资本结构的研究，无论是研究资本结构与企业价值的关系，还是研究影响资本结构的因素，都缺乏对我国上市公司资本结构的特点及分布规律的整体认识，从而把握上市公司资本结构的理论依据和实践特点，因此，本文提出我国上市公司资本结构的一些主要特点，进而分析影响上市公司资本结构的主要因素，得出企业的获利能力、流动比率、固定资产比例与负债率负相关；公司规模、公司的成长性与负债率正相关的结论，为进一步的实证分析提供了理论基础。 关键词上市公司；资本结构；分布规律 ＊本文研究得到了国家社会科学基金（项目批准号：９９ＥＪＹ００７，００ＢＪＹ０５５）的资助。 一、　研究背景 资本结构决策是企业融资决策的核心问题，它直接决定企业融资方式的选择及各种融资方式所占的比重，从而影响股东、债权人等相关利益主体对企业控制的程度。因此，关于资本结构问题的研究一直是财务领域研究的热点问题之一。从１９５８年Ｍｏｄｉｇｌｉａｎ和Ｍｉｌｌｅｒ提出ＭＭ定理开始，资本结构的研究以至整个财务理论的研究开始进入科学化的轨道。ＭＭ通过严密的数学推导，证明了在完善的资本市场等假设条件下，企业价值与资本结构无关。ＭＭ的主要贡献在于其思路和方法的开拓性，ＭＭ把现实中的复杂因素通过假设的形式抽象掉，将资本结构问题归结到企业价值与企业行为、投资者行为的关系这一核心问题，从而把财务问题的研究纳入到市场化的轨道。 后来，针对ＭＭ定理与实际严重不符的前提假设，研究人员进一步扩展了ＭＭ定理，使其更加接近现实，如引进了破产成本、代理成本、信息不对称理论等，从而使资本结构理论体系不断丰富。在国外的研究资料中，实证研究方法对评价、验证各种理论观 点以及启发新的思路起着十分重要的作用。与国外发达的资本市场相比，我国的资本市场发展时间短，还处于不成熟阶段，对资本结构的研究也相对较为滞后，尤其针对我国现阶段的实证研究资料较少。但实证研究的重要性已日益被学者所重视，并做出了一定的成果。在资本结构与企业价值的关系方面，陈晓、单鑫（１９９９）对上市公司负债率与企业融资成本的关系进行了实证分析，认为长期财务杠杆与上市公司的加权平均资本成本、权益资本成本存在显著的负相关关系，但短期财务杠杆对资本成本没有显著影响，这表明，上市公司增加长期负债能够提高企业价值。在对资本结构影响因素的研究方面，陆正飞、辛宇（１９９８）通过对１９９６年机械及运输设备业的３５家企业的实证分析，认为获利能力与资本结构负相关，但企业规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不甚显著。李善民、苏（１９９９）对１９９３、１９９５、１９９７年上市公司资本结构的影响因素进行了实证分析，发现在政府干预较少或公司规模、经营状况剧烈变动时期，有关融资理论可以对公司的负债情况进行较好的解释，在相对稳定时期则反之，这一结论为政府的政策制定提供了重要的参考价值。 以上的研究工作，无论是研究资本结构与企业价值的关系，还是研究影响资本结构的因素，都缺乏对我国上市公司资本结构的特点及分布规律的整体认识，进而把握上市公司资本结构的理论依据和实践特点，因此，本文拟通过对１９９８年上市公司资产负债率（金融类企业资本结构特殊，故未列入）的分析，提出我国上市公司资本结构的一些主要特点，为进一步的实证分析提供理论基础。在这一研究成果的基础上，本文运用１９９８年的数据资料，对工业类企业运用逐步回归的分析方法，找出影响资本结构的主要因素，得出相关研究成果。本文中的数据来源于《深沪市上市公司１９９８年度及中期报告汇编》光盘（证券时报社等编）

证据法学试题及答案

一、单项选择题(本大题共30小题，每小题1分，共30分)在每小题列出的四个选项中只有一个选项是符合题目要求的，请将正确选项前的字母填在题后的括号内。 1.下列说法中，不正确的是( D ) A.证据法为法院裁判提供正当的根据 B.证据法受宪法指导并将其有关诉讼证明的规范具体化 C.证据法是程序法的重要组成部分 D.证据法与实体法之间不存在着密切的关系 2.法律事先对证据的形式、范围和证明力作出明确规定，法官只依据法律规定作出机械判断的证据制度是( B ) A.神示证据制度 B.法定证据制度 C.自由心证证据制度 D.实事求是证据制度 3.诉讼证明行为不包括( D ) A.提供证据 B.调查收集证据 C.审查证据 D.提起诉讼 4.下列不属于我国司法认知范围的是( A ) A.外国法律 B.当事人承认的事实 C.众所周知的事实 D.自然科学公理和定律 5."公证文书效力推定"是( A ) A.法定证据法则 B.不可反驳的法律推定 C.直接推定 D.推测 6.关于程序法事实是否属于证明对象的范畴，正确的说法是( B ) A.程序法事实属于证明对象的范畴 B.程序法事实不属于证明对象的范畴 C.广义上的证明对象包括程序法事实 D.证明对象包括程序法事实，但举证责任仅仅涉及实体法上的事实 7.不属于诉讼证据基本特征的是( B ) A.客观性 B.科学性 C.关联性 D.合法性 8.下列有关证据种类的正确说法是( A ) A.证据种类是指法律规定的表现各待证事实的证据资料的各种外在形式 B.被害人陈述是民事诉讼中特有的证据种类 C.现场笔录是刑事诉讼中特有的证据种类 D.证据种类是法律从内容上对诉讼证据的划分 9.根据证据的来源，可将诉讼证据分为( D ) A.本证和反证 B.直接证据和间接证据 C.言词证据和实物证据 D.原始证据和传来证据 10.根据证据是否能够单位证明__A__为标准，可以把证据分为直接证据和间接证据。 A.主要案件事实 B.次要案件事实 C.一般案件事实 D.全部案件事实 11.与刑事诉讼、民事诉讼相比，行政诉讼特有的法定证据种类是( D ) A.视听资料 B.勘验笔录 C.鉴定结论 D.现场笔录 12.债权人甲以买卖合同书证明他与债务人乙之间存在买卖法律关系，此买卖合同书属于 ( D ) A.间接证据 B.物证 C.反证 D.书证 13.物证的根本特征是( B ) A.以记载的内容或表达的思想证明案件事实

上市公司资本结构分析

浙江中国小商品城集团股份有限公司（简称：小商品城）资本结构分析 股票代码：600415 所属行业：租赁和商务服务业 11会计全冬媚 学号：20110800260

小商品城资本结构分析 一、租赁和商务服务业 租赁和商务服务业是2002年国民经济行业分类的新增门类，是我国国家统计局2002年大范围修订国民经济行业分类标准后提出的一个行业名称。在我国《国民经济行业分类》具体行业分类中，租赁和商务服务业同属于第L门类，其中租赁业包括机械设备租赁、文化和日用品出租两个种类，共包括7个小类；商务服务业包括了9个种类：企业管理服务、法律服务、咨询与调查、广告业、知识产权服务、职业中介服务、市场管理、旅行社、会议及展览等其他商务服务，共包括20个具体小类。 二、小商品城概况 （一）公司简介 浙江中国小商品城集团股份有限公司创建于1993年12月，是一家国有控股企业。2002年5月9日，公司股票在上海证券交易所挂牌交易，股票代码600415。公司现有总股本6.804亿股，拥有15家分公司、9家参控股企业，5000余名员工。2008年，公司实现营业收入26.4亿元，利润8.35亿元，资产总额达120.96亿元。2005、2006年连续两年被全球竞争力组织评为“中国上市公司竞争100强”第二名。 公司以独家经营开发、管理、服务义乌中国小商品城为主业。在上级政府的正确领导下，公司抓住各个时期我国商品市场发展的机遇，特别是2001年以来，以“国际化、信息化、现代化、品牌化”为导向，大力开展市场基础设施建设，创新市场功能，先后投入80多亿元，建成国际商贸城一、二、三、四区市场。公司目前又在着手建设国际商贸城三期二阶段、篁园市场、国际博览中心等重大项目，努力将中国小商品城打造成为国际一流的现代化的小商品贸易平台。

公司金融第9章 资本结构习题及答案

第九章资本结构 一、概念题 资本结构最佳资本结构 MM理论代理成本权衡理论财务困境成本破产成本优序融资理论自由现金流量 二、单项选择题 1、最佳资本结构是指（） A每股利润最大时的资本结构 B企业风险最小时的资本结构 C企业目标资本结构 D综合资金成本最低，企业价值最大时的资本结构 2、调整企业资金结构并不能（） A降低财务风险 B降低经营风险 C降低资金成本 D 增强融资弹性 3、可以作为比较各种筹资方式优劣的尺度的成本是（） A个别资本成本 B边际资本成本 C综合资本成本 D资本总成本 4、在个别资本成本的计算中，不用考虑筹资费用影响因素的是（） A长期借款成本 B债券成本 C留存收益成本 D普通股成本 5、下列筹资方式中，资本成本最低的是（） A发行债券 B留存收益 C发行股票 D长期借款 6、要使资本结构达到最佳，应使（）达到最低 A边际资本成本 B债务资本成本 C个别资本成本 D综合资本成本 7、某公司发放的股利为每股5元，股利按5%的比例增长，目前股票的市价为每股50元，则计算出的资本成本为（） A10% B15% % % 8、通过企业资本结构的调整，可以（） A提高经营风险 B降低经营风险 C影响财务风险 D不影响财务风险 9、企业在筹措新的资金时，从理论上而言，应该按（）计算的综合资本成本更为合适 A目标价值 B账面价值 C市场价值 D任一价值 10、某企业的借入资本和权益资本的比例为1：3，则该企业（） A只有经营风险 B只有财务风险 C没有风险 D既有经营风险又有财务风险 三、多项选择题 1、企业的资产结构影响资本结构的方式有（） A拥有大量的固定资产的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金 B拥有较多流动资金的企业，更多依赖流动负债筹集资金 C资产适用于抵押贷款的公司举债额较多 D以技术研究开发为主的公司负债较少 2、负债资金在资本结构中产生的影响是（） A降低企业资金成本 B加大企业财务风险

证据法学试题及答案

证据法学试题及答案 二重证据法是由王国维提倡，“吾辈生于今日，幸于纸上之材料外，更得地下之新材料。由此种材料，我辈固得据以补正纸上之材料，亦得证明古书之某部分全为实录本文是小编精心编辑的，证据法学试题及答案希望能帮助到你！ 证据法学试题及答案一、单项选择题：第l～35小题，每小题2分，共70分。下列每题给出的四个选项中，只有一个选项符合试题要求。请在答题卡上将所选项的字母涂黑。 1．广义的民法是指 A．民法典 B．商法典之外的民法典、民事法律法规 C．民法通则D．所有调整民事关系的成文法和不成文法 2．下列选项中，不属于民法解释方法的是 A．文义解释B．类推适用 C．体系解释D．历史解释 3．根据民事权利的相互依赖关系，民事权利可以分为 A．主权利和从权利 B．原权利和救济权 C．支配权和请求权 D．绝对权和相对权

4．下列选项中，可以成立民事法律关系的是 A．甲向税务机关缴税 B．政府向某灾区拨款 C．乙向某小学捐款 D．违章司机丙被交警罚款 5．在下列选项中，不具有法人资格的是 A．中华总工会 B．某乡政府 C．某市教育局 D．某大学法学院 6．北京甲公司与上海乙公司签订了一书面合同，甲公司签字、盖章后，将该合同寄给乙公司签字、盖章。该合同的成立时间为 A．甲、乙公司达成合意时 B．甲公司签字、盖章时 C．乙公司收到甲公司的签字、盖章时 D．乙公司签字、盖章时 7．下列选项中，属于要约的是 A．某企业寄送的价目表 B．某公司发布的招股说明书 C．某校教学楼施工招标公告

D．某超市货架上标价陈列的商品 8．甲向乙发出要约，下列选项中，甲可以撤回该要约的情形是 A．甲确定了承诺期限，但要约尚未到达乙 B．乙已经收到要约，但要约人未确定承诺期限 C．乙收到要约后，但尚未作出承诺 D．乙收到要约后，信赖要约不可撤销且为履行做好了准备 9．甲与乙订立空调买卖合同，约定甲向乙给付5万元，日后若甲提出解除合同，则甲丧失5万元；若乙提出解除合同，则乙应向甲返还10万元。本案中，甲所给付的5万元是 A．证约定金B．预付款C．违约定金 D．解约定金 10．甲、乙签订了一份机器设备买卖合同。因卖方乙已将该设备出租给丙，故双方约定租期届满时由丙负责交付。租期届满后，丙未交付。对此，下列表述正确的是 A．甲只能向乙请求交付 B．甲只能向丙请求交付 C．甲不得向任何一方请求交付 D．甲既可以向乙请求交付，也可以向丙请求交付 11．甲是乙的债务人，丙受甲委托，为甲的债务提供抵

我国上市公司资本结构优化问题研究毕业论文

毕业论文（设计） 题目：我国上市公司资本结构优化问题 研究

摘要 随着中国经济的健康稳步的发展、中国资本市场机制的不断完善和融资体制改革的深化，中国企业将有更多的融资渠道可以选择。而此时研究中国上市公司的资本结构显得特别重要。因为，公司的融资结构决策会影响到公司的治理结构，最终会影响到公司的价值。 本文通过对国外融资结构理论的回顾，将西方国家和我国的融资结构进行比较，以中国上市公司为研究对象，对其资本结构的特征和影响因素进行了全面、深入的分析，确定了上市公司资本结构的优化目标应该是实现企业价值最大化。然后紧紧围绕这一目标，以我国上市公司的资本结构理论研究成果为指南，针对我国目前上市公司融资中存在的现实问题提出了改进我国上市公司资本结构的对策和建议。 关键字：上市公司；资本结构；优化目标；优化途径

ABSTRACT As China's economy is developing healthily and steadily， and China's capital market and the mechanism of financing have improved constantly， Chinese enterprises will have more financing channels. At it is a time when the study of Chinese listed company's capital structure is particularly important. Because， the company's financing structure of decision-making will affect the company's management structure， and eventually affect the company's value. The article through to the overseas financing structural theory review, compare the western country and our country's financing structure, take China to be listed as the object of study, carry on comprehensively, the thorough analysis to its capital structure characteristic and the influence factor, had determined to be listed capital structure optimized goal should realizes the enterprise value maximization. Then revolves this goal closely, take our country to be listed's capital structural theory research results as the guide, to be listed financed in view of our country the realistic question which existed to propose at present improved our country to be listed capital structure the countermeasure and the suggestion. Keyword：listed company; capital structure; optimization goal; way of optimization

企业资本结构选择的策略

内容摘要 资本结构决策是企业财务决策的核心内容之一，资本结构合理与否直接影响企业的经营业绩及长远的战略发展，所以资本结构的选择至关重要。资本结构决策目标就是选择综合资金成本率最低且企业价值最大的资本结构。而影响企业资本结构的因素有很多，例如企业发展阶段、行业差别、经营者行为、经济环境等。本文从管理者视角，选取管理者特质和财务经历两个方面作为切入点，具体分析其对资本结构选择策略的影响。 关键字：资本结构；管理者；特质；财务经历

目录 一、问题提出 (3) 二、国内外研究现状 (3) （一）国内 (3) （二）国外 (3) 三、管理者特质对企业资本结构选择的影响 (4) （一）管理者个人特质 (4) 1. 管理者年龄与资本结构选择 (4) 2. 管理者性别与资本结构选择 (4) 3. 管理者学历与资本结构选择 (4) 4. 管理者信心与资本结构选择 (5) （二）管理者职业特质 (6) 1. 管理者任期与资本结构选择 (6) 2. 管理者人数与资本结构选择 (6) 3. 管理者薪酬与资本结构选择 (7) 四、总结 (7) 参考文献： (8)

试论企业资本结构选择的策略 ——基于管理者特质分析 一、问题提出 现有的对于影响资本结构选择因素的研究大多数着手于公司特征，经济环境等方面，只有极少数考虑了管理者层面对其的影响，随着各学科领域的发展，人们越来越重视学科之间的交叉融合，特别是将行为科学的理论融入到财务学之中，研究微观个体的行为对财务市场的影响。对于从事不同领域管理者而言，管理者的经营理念和决策行为的差异性很大，基于此来深入研究管理者这类微观个体行为对企业资本结构的影响具有重要意义。因此，本文选取管理者特质这个视角，详细论述其对企业资本结构选择的影响。 二、国内外研究现状 （一）国内 目前，国内研究多专注于管理者特质别的某一方面。有研究( 余明桂、夏新平和邹振松，2006 )发现，过度自信的管理者会选择更高的负债比率，尤其是短期负债比率; 姜付秀等(2013) 研究了管理者财务经历对资本结构决策的影响;刘钊（2014）研究了CEO背景特征与资本结构关系。但都没有系统的归纳总结。 （二）国外 管理者特征研究的理论基础Hambrick & Mason 在1984年提出的“高阶理论”，该理论认为复杂的决策是多行为因素的结果，反映了决策者的特质，如由于年龄差异，年轻管理者和年长者的生活环境、教育方式和水平存在差异，从而

在线作业答案西交《证据法学》在线作业15秋100分(1)满分答案

西交《证据法学》在线作业15秋100分(1)满分答案 一、单选题（共 40 道试题，共 80 分。） 1. 下列说法中，不正确的是() A. 证据法为法院裁判提供正当的根据 B. 证据法受宪法指导并将其有关诉讼证明的规范具体化 C. 证据法是程序法的重要组成部分 D. 证据法与实体法之间不存在着密切的关系 正确答案：D 2. 下列有关证据规则的表述，正确的是（） A. 我国的非法证据排除规则仅在行政诉讼法中有明确规定 大众理财作业满分答案 B. 证据失效排除规则是强行性规范，在适用上没有例外情形 人民法院违反证据失效排除规则认定案件事实，采纳不应采纳的证据的，构成认定事实错误D. 刑讯逼供取得的证据无效，应适用非法证据排除规则予以排除 正确答案：D 3. 下列表述中能够正确反映证据能力与证据力之间关系的是（） A. 证据力是证据能力的简称，两者在内涵上是一致的 B. 证据能力与证据力并不完全一致，证据力的内涵包括但又超出证据能力的内涵 C. 证据能力与证据力从不同角度揭示了对诉讼证据的要求，前者决定证据资料可否作为定案依据，后者则决定证据资料对案件事实认定的影响力 D. 证据能力与证据力是不同的概念，前者是指法院对于当事人主张的事实是否属实形成心证的根据，而后者则是指证据资料与待证案件事实之间关联性的强弱正确答案：C 4. 下列说法中，不正确的是()、 案件事实清楚，证据确实充分，依据法律认定被告人有罪的，应当做出有罪判决 B. 证据不足，不能认定被告人无罪的，可以作出证据不足的疑罪判决 C. 原判决认定事实清楚，适用法律正确的，判决驳回上诉，维持原判 D. 原判决认定事实错误，或者原判决认定事实不清，证据不足，裁定撤销原判决，发回原审法院重审，或者查清事实后改判 正确答案：B 5. 审查判断证据的主体是（） A. 审判人员 B. 当事人 C. 律师 D. 鉴定人 正确答案：A 6. 根据证据是否能够单位证明__为标准，可以把证据分为直接证据和间接证据。、 A. 主要案件事实 B. 次要案件事实 C. 一般案件事实