《国企股权激励改革需防范过于偏向内部人利益》
国企股权激励改革需防范过于偏向内部人利益
世华财讯记者徐笑冬
2006年1月23日
国资委近日发布“关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见”，大型国企管理层获准通过增资扩股的方式持有本企业股份，但持股总量不得达到控股或相对控股数量。业内学者认为，文件的出台可看成是国资委对现实的一种妥协和承认，使开禁在先的管理层持股问题合法化，也给未来更深层次的国企管理层持股的操作定了调子。但在国企改革过程中，要特别注意防范过于偏向、迁就内部人利益的行为。
国务院国资委20日下午正式对外发布“关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见” (以下简称为《实施意见》)。文件称，将“探索(大型国企)实施激励与约束机制”。由此，中国大型国有企业的领导人获准通过增资扩股的方式持有本企业股份，可以实现自己的股东梦想。但管理层的持股总量不得达到控股或相对控股数量。
虽然文件要求对大型国有企业管理层增资持股“严格控制”，延续了此前对国企改制的一贯“严控”的基调，但分析人士称，这事实上解除了一年前对大型国有企业经营层持股的禁令，实际打通了一条大型国企的管理层持股新路径。
《实施意见》规定,存在下列情况之一的管理层成员,不得通过增资扩股持有改制企业的股权:一是经审计认定对改制企业经营业绩下降负有直接责任的；二是故意转移、隐匿资产,或者在改制过程中通过关联交易影响企业净资产的；三是向中介机构提供虚假资料,导致审计、评估结果失真,或者与有关方面串通,压低资产评估值以及国有产权折股价的；四是违反有关规定,参与制订改制方案、确定国有产权折股价、选择中介机构,以及清产核资、财务审计、离任审计、资产评估中重大事项的；五是无法提供持股资金来源合法相关证明的。
对此，北京大军经济观察研究中心主任仲大军向世华财讯表示，这次《实施意见》的出台可以看成是国资委对现实的一种妥协和承认的表现。
虽然国资委主任李荣融曾表示，国有资产流失的问题最集中表现在管理层收购上，但国资委自去年以来发布了一系列文件，在纠正MBO和国有产权交易不规范现象的同时，也对中小企业国有产权向管理层转让松了绑。2005年4月15日，国资委正式出台了《企业国有产权向管理层转让暂行规定》。当时的规定中，明确“大型国有及国有控股企业的国有产权不向管理层转让”，而对中小型国企探索国有产权向管理层转让，为防止国有资产流失，也设置了很多限制性条件。可就在冰封8个月后，大型国企管理层持股却正式解禁。而在此之前，对主辅脱钩的国企和科技类企业早已开禁在先。
因此，仲大军认为，新《实施意见》的出台将使开禁在先的管理层持股问题有了操作的依据，使其合法化，这是文件的主要政策意图。另一方面，国资委又通过这个文件，对未来更深层次的国企管理层持股如何操作的问题定了调子，可谓“一箭双雕”。
大型国企按照划分标准，总资产3亿以上，净资产上亿。到05年11月底，169家中央企业资产总额为10.6万亿元。如果是按照10%比例增发新股,需要管理层至少拿出上千万的阳光资金购买。因此仲大军认为，显然管理层要想对大型国有企业控股，本身非常困难，几乎是不可能，所以非控股情况下的适当持股是可以接受的。
世华财讯注意到，这次解禁的国有及国有控股企业“管理层通过增资扩股持股”并不包括对管理层实施的奖励股权或股票期权。因此有分析人士认为，增量持股放行是下一步对国企高管进行股权激励和期权激励的铺垫，为国有企业整体上市特别是在境外上市从制度上放开了条件。实际上，在对管理层实施股权激励的效果和方式问题上，业界一直存在争议。在此之前，允许国有企业经营者持股引发了国有资产流失的指责，2004年末，国务院国资委明确表示不允许大型国有企业的高管持股。更早一些时候，国资委官员曾表示大型企业不宜搞经营者持股。
而有关国资专家认为，“国资委主要是从对大型国企老总的激励因素上考虑这种做法的。这等于是给国企老总戴上了一副‘金手铐’，对有能力的老总来说是好事，给他更大的动力，也把他和企业的利益捆绑在一起，但是，对能力本身就差的老总而言，可能效果有限。”该专家还解释道，正是因为存量资产转让时，很容易有贱卖、国有资产流失的争议，所以国资委才选择在增量上对管理层放开口子，相对而言，增量的分配过程不如存量转让那么敏感。
仲大军此前就曾向世华财讯表示，对大型国企实施MBO是对其经营者的一种过分激励，对当前国有企业管理层工资待遇不高的问题可以通过进一步提高报酬等方式来解决，但不能因此从一个极端走向另一个极端，管理层也应该正确对待自身贡献和收入的比例问题。
对此，国资委官员在20日发布的新闻稿中解释说：“我们认为，只要严格控制、规范操作，国有及国有控股大企业管理层通过增资扩股方式持有本企业少量股权，一般不会导致内部人控制和国有资产流失，可能有利于促进对其激励与约束机制的建立。”他还表示，管理层持有企业非控股股权的激励与约束作用，在国外一些大企业中得到了验证，是一些市场经济国家激励与约束企业管理层的重要制度，从我国一些国有大企业的实践看，效果也不错。
迄今为止我国还没有出台《国资法》，而相关的国企产权的改革问题存在法律上的不完善。仲大军强调，在这种情况下，每次的政策松动，都有可能成为打着政策的旗号公然侵权国有资产的机会，也最容易出现内部人作弊的情况。在国有企业的改革过程中，要特别注意、防范过于偏向、迁就内部人利益的行为。
我们注意到，国企改革问题非常复杂，可以说现在已进入“深水区”，涉及到很多体制方面的问题。现在政府顺应了市场的需求，出台政策促使国有产权向管理
层转让走向规范，可以说，要深化国企改革，必须要走这一步。但在国有产权改革的问题上，MBO决不是唯一的方式，国内民营资本和外资都应有同样公平的权利。所以，国有资产流失和反流失仍然是国资委需要长期关注的问题。
管理层收购
管理层收购后，粤美的的总股本没有变，各类股份的比重也没有变，没有涉及控制权稀释、收益摊薄等问题，只是股权在两个法人实体之间的交换，这种转变的好处：这里面的“法人股”非别样的“法人股”可比，它们中的很大部分是由粤美的管理层控制的，这标志着政府淡出粤美的，经营者成为企业真正的主人。
管理层在实质上成为粤美的的第一大股东。两次收购之后，尽管从表面上看股权转让的结果只是股权在两法人实体之间的变换，尽管看起来美托投资有限公司是作为一个法人实体成为粤美的的第一大股东的，但美托投资实际上是由粤美的的管理层和工会控制的，所以最终管理层确立了对粤美的的所有权。粤美的管理层通过美托投资间接持有了粤美的17．3％(78％×22．19％)的法人股，粤美的的工会则间接持有粤美的4．88％(22％×22．19％)的法人股。这时的法人股已经从简单的为一个经济实体所控制的股份，变为控制在管理层人员的手中。在粤美的的管理层中，法人代表何享健通过美托持有了粤美的5．5％的股权(25％×22．19％)，持股2690万股，按照2001年1月1日到6月30日期间每星期五的收盘价的算术平均值(13．02元)来计，市值达到3．5亿余元。虽然目前我国的法人股不允许上市流通，但同股同权、同股同利必然是一个发展趋势。
降低了信息不对称的程度，减少了代理成本。管理层收购实现以后，以何享健为代表的粤美的管理层具有了双重角色：从性质上来说变原来的代理人为现在的委托人，但同时他们又在充分了解企业内部的各类信息。虽然其他中小股东对粤美的的一些信息不是十分了解，从这个角度来说信息不对称依然存在，但第一大股东能够获得充分的信息对整个股东集体来说已经比原来进步了。在这种情况下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了。