利率调整对证券场的影响

利率调整对证券市场的影响

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利率调整对证券市场

的影响

2010年11月

摘要：本文通过事件分析模型对过去十来年央行利率调整对股市的影响进行统计分析：得出如果把利率的调整作为一个事件，如果这个事件的发生，那么股票市场会做出相应的反映，而且这个反应是快速的；甚至这个事件会为股票市场下一阶段的走势指明方向。

引言：历史不会重复，但却总有着惊人的相似性；股票市场同样一样，变化中却存在规律性，于是事件研究法在股票市场中得到了长足的应用。而显然原因之一就是事件研究法以全新的思维看股市。中国股市相对来说还不大成熟，属于政策性市场；因此，对一些政策性的研究、归纳可以更快更准的判断股市未来方向，本篇文章将以央行利率调整为基本事件统计分析其对市场的走势影响。

正文：

央行决定自2010年10月20日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.25个百分点，由现行的2.25%提高到2.50%；一年期贷款基准利率上调0.25个百分点，由现行的5.31%提高到5.56%；其他各档次存贷款基准利率据此相应调整。央行加息消息一出引起了各方的强烈反应，尤其是股市方面。

随着利率市场化的改革，毫无疑问将对证券市场产生全方位的深远影响。一般认为，利率市场化有利于证券市场的中长期发展，因为利率的市场化有利于社会资源的有效利用。上市公司作为企业的优秀群体，在吸引资金、利用信誉降低融资成本方面有相当的竞争力，比如我国企业的平均资产负债率都在80%左右，而上市A股公司平均资产负债率为40%左右，这样利率市场化后进一步融资的风险小，对应的利息成本低，有竞争和比较优势。不过，从短期看，利率市场化初期对证券市场可能存在一定的负面影响，最主要的一点就是利率市场化早期往往伴随利率的上升，因为利率市场化意味着利率由市场供求双方自由决定，意味着政府管制的放松和消除，因此利率水平可能会出现一个价值复归的过程。

但其中最直接、最综合的影响应该是股指和利率之间的互动关系，投资者最关心的也可能是市场化带来的利率调整究竟会对股指的走向产生什么影响。利率市场化必然导致利率调整的频率加快，利率市场化的直接表现就是进行利率调整的频率加快。由于股指不仅受利率变动本身的影响，还会对预期利率调整作出事先反应，所以与利率相对稳定的利率管制时期不同，投资者需随时对利率这一市

场影响因素予以关注。按传统理论，利率与股指呈负相关关系，当利率上调时，股指通常下跌，当利率下调时，股指通常上涨，而且由于利率引导资金流向的作用加大，股指对利率日趋敏感，美国实行利率市场化的初期阶段也遵循这一规律。

然而从近几年看，美国利率对股指的影响已有所改变，它们之间的负相关不再那么明显，究其原因是利率已从多方面对股市进行影响。首先，利率作为资金的价格、资金的成本，仍然对资金的流动起着重要的直接作用，利率降低意味着股市资金的机会成本降低、上市公司的财务费用下降，这样将推动股市价格上涨；其次，利率作为经济的内生变量已超出了利率本身的含义，投资者往往透过利率的变动来预测经济的走势，利率下调常被理解为经济的疲软，造成利率与股指的同向变动，如美联储2001年3月20日的降息就被认为是由于制造业的疲软和全球经济的不景气，从而导致股市的大跌。再次，市场对利率调整的预期也起至关重要的作用，如美联储2001年1月3日的降息由于出人意料而导致股市大幅上涨，5月15日的减息在人们的意料之中故股市反映平淡，股市不满8月21日的降息幅度而导致下跌。所以同是降息，由于市场的预期不同，导致股指作出不同的反映。最后，利率对股指的影响作用在美国有下降的趋势，这有可能是连续降息导致边际效用递减的结果，也可能是由于利率市场化的不断深入，上述各种因素综合作用的结果。从美国股市看，在利率市场化的过程中，股指对利率的敏感度有可能随时间走出倒V型。

利率调整对我国股指长、短期的影响不一。我国从1996年开始的利息下调对股指的长期运行趋势产生的影响相当明显。1996年的两次降息带来了一个历时超过两年的大牛市；1997年的降息在带来一波升浪的同时还火爆了国债市场；1998年的连续三次利率调整虽没有对股市起到立竿见影的作用，但为之后的“5．19”行情做了铺垫；1999年的降息和征收利息税不仅为“5．19”行情起到了推波助澜的作用，而且也对2000年初爆发的牛市行情产生了积极的影响。从中、短期看，利率虽对股指有一定的影响，但并没有表现出很强的规律性。因此有人说中国股市对利率并不敏感，这也可能是利率管制使然。不过，我国股市对利率预期的反应还比较到位，在9次降息中提前一周作出反应的有6次，占67%，投资者如果能对利率调整有比较准确的预测，也能获取短线的套利机会。

以下就近二十年来利率调整导致次日的证券市场指数走势做一个统计分析：

次数

调整时间 调整内容 公布第二交易日股市表现(沪指） 18 2010年

10月20

日

一年期存贷款基准利率各上调0.25个百分点 上证指数创半年来的新高3041.15点 17 2008年

12月23

日

一年期存贷款基准利率下调0.27个百分点 降息刺激 沪指高开2点逼近2000点 16 2008年

11月26

一年期人民币存贷款基准利率各下调1.08个百分点 11月27日，开盘2012.69点，收盘1917.86点，涨1.02% 15 2008年

10月30

日

央行下调存贷款基准利率0.27个百分点 10月30日，开盘：1732.7，收盘：1763.6点，涨2.55% 14 2008年

10月9日 一年期人民币存贷款基准率各下调0.27个百分点 10月9日，开盘：2125.57点，收盘2074.58点，跌0.84% 13 2008年9月16日 一年期贷款基准利率下调0.27个百分点 9月16日，开盘：2049.81点，收盘1986.64点，跌4.47% 12 2007年12月21

日 一年期存款基准利率上调0.27个百

分点； 一年期贷款基准利率上调0.18个百分点 12月21日，开盘：5017.19点，收盘：5101.78点，涨1.15% 11 2007年09月15

日 一年期存款基准利率上调0.27个百

分点； 一年期贷款基准利率上调0.27个百分点 9月17日 开盘：5309.06点，收盘：5421.39点，涨2.06% 10 2007年08月22

日

一年期存款基准利率上调0.27个百

分点； 一年期贷款基准利率上调0.18个百分点 8月23日 开盘：5070.65点，收盘：5107.67点，涨1.49% 9 2007年

上调金融机构人民币存贷款基准利7月23日 开盘：4091.24点，

07月20

日

率0.27个百分点收盘：4213.36点，涨3.81%

8 2007年

05月19

日

一年期存款基准利率上调0.27个百

分点；一年期贷款基准利率上调

0.18个百分点

5月21日开盘：3902.35低

开127.91 报收4072.22 涨幅

1.04%

7 2007年

03月18

日

上调金融机构人民币存贷款基准利

率0.27%

3月19日，开盘：2864.26 报

收3014.442 涨幅2.87%

6 2006年

08月19

日

一年期存、贷款基准利率均上调

0.27%

8月21日，沪指开盘1565.46，

收盘上涨0.20%

5 2006年

04月28

日

金融机构贷款利率上调0.27%，到

5.85%

沪指低开14点，最高1445，

收盘1440，涨23点，涨幅

1.66％

4 2005年

03月17

日

提高了住房贷款利率沪综指下跌0.96％

3 2004年

10月29

日

一年期存、贷款利率均上调0.27%

沪指大跌1.58％，报收于1320

点

2 1993年

07月11

日

一年期定期存款利率9.18%上调到

10.98%

沪指下跌23.05点，跌幅

2.65%

1 1993年

05月15

日

各档次定期存款年利率平均提高

2.18%；各项贷款利率平均提高

0.82%

沪指下跌27.43点，下跌

2.35%

（该表内容来自腾讯财经）

从表中我们可以得到我们把利率调整与股市呈正相关所占比例为67.7%；而2000年以后，这一数据甚至更有增长，这似乎和传统观点利率与股市呈负相关相违背，实际则不然。正如前面所说，我国股市对利率预期的反应比较到位；而更加巧合的是，在9次降息中提前一周做出反应的是6次，所占比例同样为67.7%。因此，我个人更倾向于那是由于利好的提前兑现，而出现股市中所谓的见光死现象。

一般来说，利率对于股票市场的影响主要有三种途径:

1、利率变动造成的资产组合替代效应。

利率变动通过影响存款收益率，投资者就会对股票和储蓄以及债券之间做出选择，实现资本的保值增值。通过资产重新组合进而影响资金流向和流量，最终必然会影响到股票市场的资金供求和股票价格。利率上升，一部分资金可能从股市转向银行储蓄和债券，从而会减少市场上的资金供应量，减少股票需求，股票价格下降；反之，利率下降，股市资金供应增加，股票价格将上升。

2、利率对上市公司经营的影响，进而影响公司未来的估值水平。

贷款利率提高会加重企业利息负担，从而减少企业的盈利，进而减少企业的股票分红派息，受利率的提高和股票分红派息降低的双重影响，股票价格必然会下降。相反，贷款利率下调将减轻企业利息负担，降低企业生产经营成本，提高企业盈利能力，使企业可以增加股票的分红派息。受利率的降低和股票分红派息增加的双重影响，股票价格将大幅上升。

3、利率变动对股票内在价值的影响。

股票资产的内在价值是由资产在未来时期中所接受的现金流决定的，股票的内在价值与一定风险下的贴现率呈反比关系，如果将银行间拆借、银行间债券与证券交易所的债券回购利率作为参考的贴现率，则贴现率的上扬必然导致股票内在价值的降低，从而也会使股票价格相应下降。股指的变化与市场的贴现率呈反向变化，贴现率上升，股票的内在价值下降，股指将下降；反之，贴现率下降，股价指数上升。以上的传导途径应该是较长的一个时期才能体现出来的，利率调整与股价变动之间通常有一个时滞效应，因为利率下调首先引起储蓄分流，增加股市的资金供给，更多的资金追逐同样多的股票，才能引起股价上涨，利率下调到股价上涨之间有一个过程。另外，利率对于企业的经营成本影响同样需要

一个生产和销售的资本运转过程，短时间内，难以体现出来。因此，利率和股票市场的相关性要从长期来把握。

利率调整会不可避免地对投资者的心理造成一定的冲击，进一步提升他们对加大宏观调控的预期，并有可能使其对后市的预期发生变化，从而影响投资者的持股信心。如果这种预期被市场过度反应，必然会对股票市场造成较大的冲击。

利率与股市之间有着明显的"杠杆效应"，将直接减少股市的资金量。总体来说，利率上升，股市将下跌；利率下调，股市将上涨。同时，利率的上升还将提高企业的生产成本、抑制企业需求及个人消费需求，从而最终影响到上市公司的业绩水平。

银行的加息，这直接从股市抽离资金。因为在股市里有一部份投资者是不愿意成担风险的，他能宁愿放银行也不愿意放在股市里面，那么银行加息肯定对国债有很大的影响，银行加息国债一定会大幅下跌，而且对一些业绩好的股票也有一定的冲击，因为不愿意成担风险的资金投资是很保守的，他们只会投资国债，和业绩好的股票上。而且这段时间整个股市都是围绕着绩优股来抄作，使这部份的资金有更多的利润，他们随时都可以套现，还有银行加息也一定会连累整个地产股的走势，银行加息地产股一定会下跌的，这是一定的事实，银行加息代款的利息一定会提高，对用分期买房的人负担会增加，成本会增加，这样一来会影响他们买房的欲望，从而影响房地产的销售和地产股的业绩，这会影响大盘的走势。而利率的下调，一般情况下则会出现相反的结果。

结论：

本文从历次利率调整这一事件对证券市场的反应入手得出：利率调整总体上和证券市场的走势是呈负相关的；这种作用可能在利率调整前就被市场所消化，抑或在利率调整后做出反应。