国外做市商交易制度及操作实务

国外做市商交易制度及操作实务

一、做市商简介

做市( Market Making) 即对某证券同时报买入和卖出价，通过低价买入高价卖出的差价而获利，同时增加市场流动性。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构，在其愿意的价格水平上，以自有资金或证券或其他金融产品，不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价，并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。

由于每个交易所不同，国家的证券法不同，所以成为做市商的条件也不同。在美国，纳斯达克(NASDAQ交易所的做市商最为完善、著名，通常每支股票可以同时有几个做市商进行竞争。而在英国，官方指定的做市商必须同时买卖双向报价，而其他非官方的做市商则不需要总是双向报价。通常来说，做市商义务越多，权利也越多。本文选择 NASDAQ 伦敦证券交易所、香港证券交易所的做市商制度，对境外主要的做市商交易规则进行介绍。同时探讨一下做市商交易的盈利模式。

二、美国纳斯达克市场的做市商制度

纳斯达克市场做市商须承担如下义务：

1.持续地提供双边报价，包括价格与数量。在规定交易时段内做市商必须执行投资者按报价下达的订单，但执行的数量仅限于做市商挂出的数量。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位 (100 股)。通常，做市商的报价可以有一个显示的数量和一个保留的数量(reserve size)。在有保留数量时，做市商报价的显示数量不得低于 1000 股；当显示数量全部成交后，会自动把保留的数量部分或全部显示，这种自动报价刷新数量(AQR size每次也不得低于1000股。具体规定为：(1)做市商注册主持的每种证券，必须通过自己的账户持续不断地进行买入或卖出该种证券。 (2)每个注册成为做市商的会员，必须根据规定的标准提出 1000 股、 500 股和 200 股的报价规模。 (3)每个注册成为小型资本市场股票的做市商，

必须根据规定的标准提出 500 股或者 100股的报价规模。

2.报价不可撤销。做市商在接到买入或者卖出的要求后，应按接收到要求时市场上公开显示的报价和正常的交易单位来执行这一交易。如果做市商显示的报价规模大于正常的交易单位，它在接收到交易要求后，至少应该按照投资者的报价规模来执行这一交易。

3.报价符合市场实情。做市商提出和维持的报价应符合当时的市场实情。如果做市商的报价不再符合当时的市场实情，协会(NASD可以要求该做市商重新提出报价。如果做市商的报价不能符合当时的市场实情，且不重新提出报价，协会就可以暂停该做市商一种或所有证券的报价。

4.超额价差。做市商对市场上的证券提出的双边报价，不得超过协会董事

会统一的、经常公布的最高允许价差。证券的最高允许价差，为每种证券中 3 家做市商最小价差平均数的 125%。如果一种证券的做市商低于 3 家，最高允许价差就为平均价差的 125%。不过，前提是最高允许价差绝对不应低于0.25%。

5.报价须遵循最小价格升降档位的规定。纳斯达克市场曾规定，如果买价低于 10 美元，则最小价格升降档位为 l／32 美元；当买价高于 10美元时，最小价格升降档位为1／16 美元。实行十进制报价后，最小价格升降档位统一为 1 美分。

6.显示客户限价订单。当客户限价订单比做市商报价优惠，且优惠幅度超过最小价格升降档位时，做市商必须显示客户限价订单。

7.避免锁定或交叉市场。做市商的买入报价必须低于另一做市商的卖出报价，卖出报价必须大于另一做市商的买入报价，即不允许做市商报价出现市场锁定或交叉的情况。做市商必须采取合理的措施，以避免锁定或交叉市场的出现。

8.最佳执行义务(Best Executi on Obligati on s)。该规定要求做市商与客户的任一笔交易的价格，必须是切合当时市场的合理价。做市商不得以劣于市场上最佳报价的价格与客户的订单成交，除非市场情况出现急剧变化或该订单的数量很大，此时，做市商可通过其专有交易系统按 BBO价格接受偏向订单流(Pefereneed Order Flow)。

9.客户保护规定。 1997 年，美国证监会颁布了客户保护规定和订单处理规则。客户保护规定不允许会员公司先于客户订单交易。换言之，如果会员手中持有客户限价订单，它不能以等于或低于（高于）客户限价买（卖）单的价格购买（卖出）股票。

10.订单处理规则。客户保护规定并没有要求做市商按更好的价格撮合市场订单与持有的限价订单。因此，订单处理规则要求做市商显示持有的限价订单，以使市场订单能与限价订单得到撮合。

纳斯达克市场做市商享有的权利：传统上，投资者须通过经纪公司同做市商交易。

做市商与经纪公司之间的交易通常没有佣金，但经纪公司向投资者收取佣金。做市商通过自己存货来执行投资者订单，或将投资者订单与另一个投资者订单相撮合，并收取佣金。对大的机构投资者而言，他们可以不通过经纪商而直接与做市商进行交易，因此不需要缴纳佣金。

在1997年纳斯达克市场采用了新的委托处理规则（OHR之后，投资者的委托可以和做市商的报价进行竞争，因此纳斯达克市场实际上已经是一个采用混合交易制度的市场。采用 OHR之后，做市商的生存空间”被大大压缩，来自做市行为的利润大幅度下降。但两个方面的因素使得做市商获得一定的利润：一是通过大宗交易获得收益，二是较大的报价变动单位。 2OOO 年后，美国市场的股票全部采用小数报价（O.O1 美元），这更加压缩了做市商的获利空间。目前，除了有机会进行大宗交易的各主要做市商之外，其他做市商已经很难从做市行为中获利。券商充当做市商的主要动力来自于其他考虑，如不成为做市商，就很难在IPO市

场上充当承销商。

三、伦敦证券交易所注册做市商制度

2003年11月3日，伦敦证券交易所（London Stock Exchange LSE启用了新交易系统SETSmm该新系统的最大特点是结合 SETS电子化自动交易指令簿和做市商制度的优点，建立由做市商支持的电子化指令簿，在SETS系统的电子

委托簿之外，由做市商提供双向报价，以提高市场流动性。总体上看，在价格形成过程中，由注册做市商（Registered Market Makers）向中央指令簿提交做市商指令（一种单独的指令类型，被称为“Committed Principal Order”来向市场提供双向报价。作为一个混合交易系统，SETSmm融合了竞价交易制度和做市商制度。

（一）注册做市商的义务

注册做市商须承担如下义务：

SETSm m中的注册做市商有义务在困难的市场条件下维持一个最低水平的流动性，以提供参考价格和确保成交。交易所将监督和支持注册做市商履行义务。想要成为注册做市商必须符合一定的条件，如获得相应主管机关

（Financia l

Services Authority ，金融服务管理局）的批准，在注册后，做市商在随后的 3 个月内不得退出；而一旦退出，则在随后 3 个月内不得重新注册成为注册做市商。

总体上看，注册做市商的义务主要包括两个方面：一是在整个交易日内，从连续交易开始直到收盘，包括盘中的集合竞价时段和收盘集合竞价时段，提供双向报价；二是所提供的报价必须具备最小规模且理所当然能够被交易所的其他合格会员公司电子化成交。当然，所有的义务都是指注册做市商在电子化委托簿上的要求。注册做市商只能通过使用特殊的非匿名委托类型 -- 承诺自营委托（The Committed Prin cipal Order）来履行其义务。具体来说，有关使用该委托类型的义务包括以下三个方面：强制报价时段与更新频率、最大价差、最小提交指令规模与更新规模。

1.强制报价时段与更新频率。它要求注册做市商按照以下要求进行双向报价：从开盘集合竞价结束后 60 秒开始直到 16：35 收盘集合竞价结束；在委托被全部执行、撤销，过期或者改变了买卖报价的价格之后的 60 秒内进行更新；在进行盘中集合竞价时，注册做市商仍有义务进行报价。由于存在开、收盘集合竞价的随机结束延时和价格监督延时，在该强制报价时段，不同证券会出现差异。之所以把更新频率设为 60 秒，是考虑到该时段能让做市商有时间决定最优的报价以更新价格。 2004年后，更新频率已经被缩小为 30 秒。

2.最大价差。这是指注册做市商双选报价的最大允许范围。注册做市商在

进行非匿名的报价时，其买卖报价价差受到最大价差规则的限制。该规则主要规定了两类价差：一类价差是前一交易日收盘价格的10%或者 0.03 欧元，另一类

价差是前一交易日收盘价格的 5%。在决定某一证券具体属于哪一类价差时，必须根据此前一段时间内注册做市商们报价的实际价差来决定。

3.最小提交指令规模与更新规模。它是对注册做市商提交和更新双选报价时报价数量的要求。在单边或者双边的委托都被全部执行、撤销或者过期的情况下，或者在改变报价价格时，做市商都必须更新单边或者双边的报价。在更新时，做市商必须保证，所显示的报价等于最小提交指令规模 (Minimum Submitted Order Size。对SETSmm所交易股票而言，最小提交指令规模等于正常市场规模(Normal Market Size, NMS)的25%。但在进行更新时，如果在相同价格上更新某一边的报价，则另一边的报价可以维持不变。这主要是为了维持价格优先、时间优先原则，避免注册做市商原先提交的委托失去价格和时间优

先权。在注册做市商因某一技术原因而不能履行价格更新义务时，必须及时通知交易所，交易所可以暂时停止该注册做市商的报价义务，直到该技术原因得到解决。

4.注册做市商豁免义务的情况。虽然 SETSm m中的注册做市商有义务在整个交易时段进行双向报价，但是，在开盘集合竞价时段除外。另外，在市场发生剧烈波动时，注册做市商可能难以履行规定的双向报价义务，在这种情况下，交易可以宣布市场处于剧烈波动情况(Fast Market)，并暂时豁免注册做市商的各项义务。

在SETSmm系统中，主要存在四种委托，分别是做市商委托 (Market maker order)、限价委托、市价委托和冰山委托。后三种委托在 SETS^也存在，而做市商委托是SETSmm系统新增加的。从功能上看，做市商委托与限价委托完全一致，也不存在执行方面的优先权，只不过出现在委托簿时，做市商委托不仅要公布具体的价格和数量，同时还要标明具体的报价人。

在SETSmm指令簿显示板中，如果在一个价位上同时存在限价委托和做市商委托，则注册做市商的委托必须单独显示。如果存在两个以上不同时间优先级的限价委托，一个高于做市商委托而另一个低于做市商委托，则这两个限价委托也必须分开显示。

(二)注册做市商的权利交易所将向注册做市商提供一定的优惠以激励做市商承担做市责任。根据相关规则，注册做市商的优惠主要体现在以下五个方面：

1.委托披露规则(Exposure Rules).这一规则要求非注册做市商的会员公司，在准

备执行经纪交叉(Age ncy Cross或者无风险自营交易(Risk less Principal

Transaction)并且成交价格刚好等于或者劣于(Ator Outside)注册做市商的最优报价时，必须将这一交易披露给报出最优报价的注册做市商。如果同时有超过一个做市商报出了相同的最优报价 (该报价等于或者优于将执行的交叉的价格)，那么根据时间优先原则，该会员公司仅需通知最先报出该最优报价的做市商。该规则保证了向市场提供双向报价的注册做市商的优先成交权利。

2.延迟披露成交信息。这一规定旨在保护与某一客户或者会员公司进行了

大宗交易后注册做市商的头寸风险，这使得注册做市商有特殊机会进行大宗交易。延迟披露成交信息规则主要涉及两类特定交易：一是已完成委托人协议 (Worked Principal Agreement，WPA)b该协议允许交易规模在 NMS的8倍以上的代表客户的交易在一个交易日内有效，并且在80%头寸被对冲或者在该交易日结束 (以

两者中较短者为准 )后报告给交易所。一旦交易所收到报告，这些交易将被马上披露。二是大宗交易。在注册做市商代表客户或者其他会员公司进行了大宗交易

(交易规模必须在NMS的75倍以上)时，可以获准延迟披露成交信息达 3天之久 (或者是在90%头寸已被对冲之后，以两者中较短的为准 )。此外，要符合该延迟披露成交信息规则的要求，这两类交易还必须符合其他一些基本条件，如做市商已经成为该证券的注册做市商、交易在电子化委托簿外成交、符合其他规定条件和报告要求(类似于SETS^ WPA和SEAQ中大宗交易的相关规定)。

3.法定责任豁免(Statutory Exemptions)。这是指豁免注册做市商的一些法

定义务。例如，《公司法》(Companies Act)第209条要求，任何持有英国公司 3%或者以上股份的主体，必须马上进行披露。根据交易所规则(《 Exchange's Rules》 )，注册做市商可以在两个交易日内向交易所披露上述需要即时披露的持股信息。在收到该持股信息后，如果满足下述条件，则交易所将次日通过 RNS 披露该持股信息：对于FTSE25C证券，注册做市商的持股比例在 5%或以上；对于非FTSE25C证券，持股比例在10%或以上。在上述情况下，如果总的持股比例仍在要求披露的比例之上，则做市商持股比例每变化超过一个百分点都必须进行披露。

4.税费豁免(Tariff Exemptions)。它规定了注册做市商可以豁免的税费：不对由做市商委托产生的成交收取交易费用；不对维持做市商委托而进行的提交、撤销和修改委托收取费用；如果一个做市商已经成为 SEAQ的做市商，则不收取 SETSmm系统的服务费。除此之外，注册做市商仍然需要承担其他正常的交易收费。

5.充当注册做市商也存在着一些其他的好处。如在交易行情的显示屏幕上，如果注册做市商以CP委托的方式提供做市商服务，则其名称的缩写会被显示在其委托的旁边，这无形中提高了该注册做市商的市场声誉。

四、香港地区的做市商制度

香港交易市场的做市商特色在于投资者的交易对手不一定是做市商，做市交易通过交易系统进行自动配对，自动配对的原则是价格及时间优先，做市商除负责输入报价确保指定证券有合理的流通量及买卖差价外，其它方面的地位与普通经纪并无两样，并无买卖的优先权。做市商负责的证券交投稀少时，才显现做市商的责任，在所负责的证券交易活跃时，做市商无做市责任。在技术系统方面，做市商交易模式只是在自动交易的模

式上，增加了做市商特有的报价输入功能，同时设定做市商在数据传输速率方面较普通经纪快。据悉，香港做市商交易模式的实施主要是依赖业务制度来维持运转，承担做市商责任的券商并无多少积极性来主动维持双向报价。

香港交易所期权交易做市商的权利与义务：

做市商的权利主要包括：做市商有权将开价盘输入期权交易系统，并可获准同时输入多个开价盘；有权享有董事会指定的费用折扣（履行义务后）。

做市商的义务主要包括：做市商在收到负责的一个期权系列开价要求（Quote Request后，应该在规定时间内提供双边报价，价差不能大于当时规定的数量，下单量不能小于当时规定的数量，并维持规定的最短时间。做市商报价方式有两种，一种是上面介绍的在收到开价要求后积极回应，另一种是没有收到开价要求时，也根据市场具体情况持续报价。交易所对两种报价情况分别管理，对采用第二种方式报价的做市商，优惠稍大些，但第二种报价方式对技术水平要求较高，仅有一两家做市商采用。香港市场指数期权交易能够成功采用做市商制度的一个重要理由是，有现货市场的对冲机制，做市商可以通过现货市场上相反头寸的交

易来对冲期权市场上的风险

五、做市商盈利模式

1．做市成本做市成本包括直接成本和间接成本。直接成本包括基础费用、研发费用、操作费用等。

间接成本是指对做市风险带来的成本。做市商面临的风险主要为以下几种：流动性风险、操作风险、挂牌企业的风险（信用风险）、存货风险。

各种风险基本上都与存货有关，存货风险是核心风险。

2．做市收益做市商的收益方式主要有两种：价差收益，股权分红收益。价差收益可以说是做市商的主要收益。

短期买卖差价：投机收益，差价额来自于信息不对称等因素，考察期内企业素质未发生质的变化。

长期增值差价：投资收益，差价来自于不同股票价值的跨期变化，考察期内企业

素质发生了质的变化。

价差收益 =价差*成交量。

3．价差是做市商的主要收益做市商通过双向报价时段的交易垄断权获取价差收益做市商双向报价期间，做市商某种程度上具有交易垄断权，即所有的买卖活动必须同做市商进行，投资人不能越过做市商进行交易。

例如：

投资人甲愿以 6 元价格卖出 2手股权，投资人乙愿以 7元买入 2 手股权，如果不存在做市商，则双方可以 6.5元价格成交 2 手。

但在做市商交易模式下，甲必须先卖给做市商，然后由做市商再卖给乙。在观察到甲乙双方的订单后，做市商可以报出如下双边报价：（6元，2 手）（买），（7元，

2 手）（卖），从中可以赚取 1 元价差。 4．做市商的交易优先权在存在价格粘滞

条件下，时间的优先就可转化为利润。

做市商交易的先行优势（一）——利好消息出现时优先买入

在时点t1上，假设不知情者愿意以价格p2卖出股权，而知情者预计到价格将调整至pl,因此愿意以大于等于p2小于等于pl的价格买入股权。

这时，做市商拥有优先购买权，只有做市商建仓之后，其他投资人才能买到，甚至在做市商达到满意的仓位之前，其他投资人买不到股权。

利好信息出现时的价格反应时滞情 况下

t2

做市商交易的先行优势（二） ——利空消息出现时优先卖出

在时点ti 上，假设不知情者愿意以价格pi 买入股权，而知情者预计到价格 将调整至p2,因此愿意以小于等于pi 大于等于p2的价格卖出股权。

这时，做市商拥有优先卖出权，只有做市商卖过之后，其他投资人才能卖出， 甚至在做市商减到满意的仓位之前，其他投资人卖不出股权。

利空信息出现时的价格反应时滞情 况下

无论是在出现利好消息还是利空消息时，

只要存在信息不对称，就存在套利

做市商交易的先行优势（三）

信息不对称条件下套利

机会。凭借交易垄断，通过低买高卖，做市商可以获得普通投资者难以获得的利益。

套利可以发生在某一时点上，也可以跨时点套利。

某一时点上的套利：在t1时点，［p2,p1 ］价格区间内，都有人愿意买卖，存在套利机会；

跨时点套利：利空时，做市商可以在t1时点卖出（高价卖），在t2时点买入（低价买）；利好时，做市商可以在t1时点买入（低价买），在t2时点卖出（高价卖）；

的T借助定价优势与信息不对称套利

廿间

t2

做市商制度

做市商制度 一、做市商和做市商制度 做市商制度，也称庄家制度或造市商制度，是国际成熟市场中较为流行和普遍认同的一种市场交易制度。通俗地说，所谓做市商制度，是指在一定监管体系下，券商持有某些股票或债券的存货，并以此承诺维持这些股票和债券的双向买卖交易，这些维持双向买卖交易的券商就是做市商。 （一）做市商制度的功能 做市商制度在发达证券市场已有30多年的历史，它在证券市场所起的作用已获得证券界的共识：做市商制度具有活跃市场、稳定市场的功能，依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制，保障证券交易的规范和效率，是证券市场发展到一定阶段的必然产物，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。 具体而言，做市商制度具有下列三方面的功能： 1、坐市。当股市出现过度投机时，做市商通过在市场上与其他投资者相反方向的操作，努力维持股价的稳定，降低市场的泡沫成份。 2、造市。当股市过于沉寂时，做市商通过在市场上人为地买进卖出股票，以活跃市场带动人气，使股价回归其投资价值。 3、监市。在做市商行使其权利，履行其义务的同时，通过对做市商的业务活动监控市场的变化，以便及时发现异常及时纠正。在新兴的证券市场，这是保持政府与市场的合理距离，抵消政府行为对股市影响惯性的有益尝试。 （二）做市商具备的条件、应尽的义务及享有的权利 正因为做市商制度具有上述功能及调节买卖盘不均衡状况、随时保证提供买卖双向价格的特点，决定了其功能实现的前提条件是拥有高素质的做市商。做市商的选择极其严格，只有那些运营规范、资本实力雄厚、自营规模较大、熟悉上市公司与二级市场运作，而且风险自控能力较强的券商才能担当。一般来说，做市商必须具备下述条件： 1、具有雄厚的资金实力，这样才能建立足够的证券库存以满足投资者的交易需要。 2、具有管理证券库存的能力，以便降低库存证券的风险。 3、要有准确的报价能力，要熟悉自己经营的证券并有较强的分析能力。 做为做市商，其首要的任务是维护市场的稳定和繁荣，所以做市商必须履行“做市”的义务，即在尽可能避免市场价格大起大落的条件下，随时承担所做证券的双向报价任务，只要有买卖盘，就要报价。 针对做市商所承担的义务，同时也要享有以下特权： 1、资讯方面，要求全方位的享有个股资讯，即享有上市公司的全部信息及所有买卖盘的记录，以便及时了解发生单边市的预兆。 2、融资融券的优先权。为维护市场的流通性，做市商必须时刻拥有一大笔筹码以维护交易及一定资金作后盾，但这并不足以保证维持交易的连续性，当出现大宗交易时，做市商必须拥有一个合法、有效、低成本的融资融券渠道，优先进行融资融券。 3、一定条件下的做空机制。当市场上大多数投资者做多时，做市商手中筹码有限，必然要求享有一定比例的做空交易，以维持交易的连续。 4、要求减免印花税。做市商交易频繁，同时承担买进卖出的双方交易，为买而卖，为卖而买，在买卖差价中赚取利润，势必要求减免手续费和印花税。 （三）美国做市商制度的实施状况 做市商制度已被许多成熟证券市场广泛采用，其中美国的“全美证券协会自动报价系统”（NASDAQ系统）及其场外市场堪称最成功的典范。美国实行的是证券交易所的专业经纪人制度和场外市场的做市商制度并行的交易方式，其中做市商在场外市场交易的主要对象是债券和非上市股票，通过NASDAQ系统将分散在全国各地的6000多个做市商联系在一起，并可迅速提供在各地场外市场交易的近7000种股票和

国外公务员制度

国外公务员制度 一、外国公务员制度概况 现代公务员制度发源于英国，后来在经济和科学技术高度发达的美国得到了新的发展。其产生的历史背景是：“恩赐官职制”和“政党分肥制”。在英国，在两党制下，执政党的更迭和内阁的变动比较频繁，本着战利品归胜利者所有的观念，每当一个政党执政并组成内阁，便相应地任命大批本党成员担任政府公职。撤换一批官员。从而造成了政府行政人员中经常性的大换班，造成了肥缺分赃、营私舞弊的恶风，埋没了真正的人才，使政府管理效率低下。为了建立一个廉洁、稳定、高效的政府，保护整个资产阶级的利益并促进资本主义生产的发展，从19世纪50年代开始，在英国，随后在世界上许多国家形成了国家公务员制度。 外国公务员制度建立的两个重要标志是：“考试录用制度”以及“政务官与事务官分离，事务官职务常任制”。 外国公务员制度的基本内容包括“以考任制为核心的任用制度”和“以工作实绩为基础的考核制度”。考任制是公务员制度的基本标志。英美两个国家的官吏制度改革，是以建立考试录用制度为开端的，法国、日本、德国等国建立现代国家公务员制度也是从实行公务员录用考试开始的。 公务员管理可以归纳为入口管理、在职管理和出口管理。把好入口关后，主要是通过绩效考核来决定奖励和惩罚、职务的任免和升降等。工作实绩为基础的考核制度是在职管理的中心内容。 二、英美法等国公务员制度的建立和发展 1．英国文官制度的建立和发展 英国文官制度的形成，经历了一个漫长的过程。英国文官制度起源于政务官与事务官的分离。 （1）实行官职考试补缺制度是英国文官制度的标志 英国文官制度形成的一个重要标志，就是推行考试录用制度。在两党轮流执政的情况下。执政党往往把政府的官职，作为“战利品”，公开进行“肥缺分赃”。这种“政党分肥”的选官制度，一方面随着执政党的变换，造成政府官员大换班，不利于政局的稳定和政府工作的连续性；另一方面，使官场营私舞弊、腐败成风。为克服这些弊端，英国政府从1833年开始，对各部门实行官职考试补缺制度，规定每有职位空缺时，需要有四人以上参加考试，通过竞争择优录用。这是英国建立考录用制度的第一次尝试。1853年，针对东印度公司的《用公开考试办法录用职员》的报告对英国文官考试录用制度的建立和发展，产生了重大的影响。

国外做市商交易制度及操作实务

国外做市商交易制度及操作实务 一、做市商简介 做市( Market Making) 即对某证券同时报买入和卖出价，通过低价买入高价卖出的差价而获利，同时增加市场流动性。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构，在其愿意的价格水平上，以自有资金或证券或其他金融产品，不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价，并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。 由于每个交易所不同，国家的证券法不同，所以成为做市商的条件也不同。在美国，纳斯达克(NASDAQ交易所的做市商最为完善、著名，通常每支股票可以同时有几个做市商进行竞争。而在英国，官方指定的做市商必须同时买卖双向报价，而其他非官方的做市商则不需要总是双向报价。通常来说，做市商义务越多，权利也越多。本文选择 NASDAQ 伦敦证券交易所、香港证券交易所的做市商制度，对境外主要的做市商交易规则进行介绍。同时探讨一下做市商交易的盈利模式。 二、美国纳斯达克市场的做市商制度 纳斯达克市场做市商须承担如下义务： 1.持续地提供双边报价，包括价格与数量。在规定交易时段内做市商必须执行投资者按报价下达的订单，但执行的数量仅限于做市商挂出的数量。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位 (100 股)。通常，做市商的报价可以有一个显示的数量和一个保留的数量(reserve size)。在有保留数量时，做市商报价的显示数量不得低于 1000 股；当显示数量全部成交后，会自动把保留的数量部分或全部显示，这种自动报价刷新数量(AQR size每次也不得低于1000股。具体规定为：(1)做市商注册主持的每种证券，必须通过自己的账户持续不断地进行买入或卖出该种证券。 (2)每个注册成为做市商的会员，必须根据规定的标准提出 1000 股、 500 股和 200 股的报价规模。 (3)每个注册成为小型资本市场股票的做市商， 必须根据规定的标准提出 500 股或者 100股的报价规模。

做市商制度有何特点

做市商制度有何特点 做市商制度在“新三板”交易中发挥着重要的作用，因此，此次的扩容方案中，做市商制度备受关注。记者了解到，在即将公开的新三板扩容方案中，做市商制度已经确认同步推出。业内普遍认为，解决新三板市场交投清淡的方法是实行做市商制度。 做市商制度最早由美国的NASDAQ市场创立，经过近40年的发展，已成为全球创业板市场的主流交易制度。做市商的核心功能就是估值，原因在于做市商有专业的研究队伍，能够对做市的公司进行长期深入的研究，并在此基础上进行专业的估值和报价。 “做市商具有估值定价、提供流动性和维护市场稳定性的作用，新三板市场必须实行做市商制度。”西部证券代办股份转让部总经理程晓明(微博)接受《证券日报》记者采访时表示，做市商制度是最适合新三板的交易制度，从全球四十多个创业板市场的实践来看，只有美国的NASDAQ市场取得了成功，其根本原因就在于有效的实行了做市商制度。“我建议一家企业至少配两个做市商，这样可以防范操纵股价问题。” 有报道称目前关于做市商已经确定的方案包括：为同一只股票做市的做市商数量在2 家以上，身份需向社会公开；通过双向实时报价的形式向投资者传达估值信息；要求做市商持仓3%至10%，以降低其囤积炒作的可能性；同时要求做市商以自有资金在其报价水平上与任意投资者成交，让其为虚高的报价“埋单”。 业内人士指出，新三板市场挂牌的都是创新型高科技企业，企业经营不稳定，具有高风险、高收益的特点。普通投资者很难用通常的公司估值方法对挂牌公司进行准确的估值和定价。这就使投资者无法建立对新三板市场投资的信心。这也是目前新三板市场交投清淡，成交不活跃的根本原因。只有实行做市商制度，才能为创新型高科技公司准确估值定价，从而从根本上建立投资者的信心，活跃新三板市场。 程晓明则认为，做市商与我们现在股票市场的庄的根本区别不完全在于其估值能力，而在于庄是通过利用其信息优势、专业优势、资金优势来操纵市场谋取不当利益，而做市商则是引导市场；由于做市商持有任何一只股票都是有数量区间限制的，这就与庄有根本的区别。因此，做市商制度成功之处就在于其充分发挥做市商估值的能力，而又有效的抑制其操纵股价牟利的动机。 “转板通道”并非“免检通道” 转板机制一直都是“新三板”扩容方案中被业内期待比较多的一项改革重点，转板机制可以为在新三板市场上的优质企业提供“升板”到主板市场的“绿色通道”。符合上市条件的新三板挂牌企业能否直接转板上市，是企业普遍关心的问题。但记者采访的多数业内人士都认为，转板机制是新三板制度中必不可少的一项制度安排，但目前还不适宜推出，记者了解到，即将公布的扩容方案中的转板机制并非新三板挂牌公司无需审批直接上创业板或中小板，而是提供绿色通道，加快审批速度。

做市商制度缺点

做市商制度缺点 存货风险管理 做市商在履行义务的过程中，其理想情况是双向报价而产生的双向成交量正好相等，取得稳定的价差收益。在这种情况下，单就这项交易来说，做市商肯定是盈利的。然而实际交易中却很难做到，如果出现单方成交或者双方成交数量不同，就会产生一定的库存证券(对于期货来说，即单向持仓部位)，也就面临着一种存货风险，即由于证券价格的不确定性所引致的头寸价值变动风险。 由此，做市商往往在综合考虑价格变动趋势、本身的自有资本情况、融资能力、市场参与者数量与结构等因素基础上确定证券的存货量。一般情况下，做市商存货与有关因素的关系为：存货量与存货风险呈正相关关系。存货量大，则风险大；存货量与价格的变动相关性最大，当有价格上升预期时，存货量增加，相反，存货量下降（这种情况适用于股票债券，对于期货则不然）。但当价格真正处于较高水平时，存货量趋于减少，否则，高价位购买的存货将随市价的下降而趋于贬值，存货风险增大。所以，为了降低这种风险，做市商对价格上升幅度较大的证券会趋于减少库存，因而从这个意义上讲，存货量与证券价格呈负相关关系。另外，存货量与做市商的自有资本呈正相关关系。 信息不对称风险 做市商一旦报出价格。意味着这一价位上他可能将与其他公众交易一定量的证券，然而受信息搜寻范围与能力的限制，做市商有可能受到那些掌握更多更新信息的交易商的“欺骗”。其实，做市商面临的信息不对称风险是难以准确度量的一种风险，往往只能从事后的价格变动中得到测量，即这种成本等于做市商报价与新市场价的差额。这样，做市商只有扩大其买卖报价差额才能减轻不对称信息交易的消极影响，但如果价差过大，也会降低市场的流动性，使得成交量下降，同时也会降低做市商的收入。 扩大经营规模，降低成本费用。 通过并购，企业规模得以扩大，能够形成有效的规模效应。规模效应能够带来资源的有效整合和充分利用，降低生产、管理、原材料供应等环节的成本费用。 2、提高市场份额，提升行业战略地位。 企业规模的扩大，伴随着生产力的提高、销售网络的完善以及市场份额的提升、从而确立企业在行业中的领导地位。 3、取得充足廉价的原材料和劳动力，增强企业竞争力。 通过并购实现企业规模的扩大，成为原料供应商的主要客户，能够极大增强企业的谈判能力，从而为企业获得廉价的生产资料提供可能。同时，高效的管理、人力资源的充分利用和企业知名度的提高，都有助于企业降低劳动力成本，提升整体竞争力。 4、实施品牌营销战略，提高企业知名度，以获取超额利润。 品牌是价值的动力，同样的产品，甚至是同样质量的产品，名牌产品的价值远远高于普通产品。并购能够有效提升品牌知名度，提高企业产品的附加值，获得更高利润。 5、通过并购取得先进的生产技术、管理经验、经营网络、专业人才等各类资源，实现公司发展战略。 并购活动收购的不仅是企业的资产，而且获得了被收购企业的人力资源、管理资源、技术资源、销售资源等，这些都有利于企业整体竞争力的根本提升，推动公司发展战略目标的

国外做市商交易制度与操作实务

国外做市商交易制度及操作实务 做市商(Market Maker)又被称为坐市商、造市商。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构，在其愿意的水平上，以自有资金或证券或其他金融产品，不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价，并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。 一、美国纳斯达克市场的做市商制度 （一）做市商资格的取得 1、必须是纳斯达克的会员； 2、坚持达到特定的记录保存和财务责任的标准。 （二）做市商的义务和权利 纳斯达克市场做市商须承担如下义务： 1.持续地提供两边报价，包括价格与数量。在规定交易时段内做市商必须执行投资者按此价格下达的订单，但执行的数量仅限于做市商挂出的数量。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位(100股)。通常，做市商的报价可以有一个显示的数量和一个保留的数量(reservesize)。在有保留数量时，做市商报价的显示数量不得低于1000股；当显示数量全部成交后，会自动把保留的数量部分或全部显示，这种自动报价刷新数量(AQRsize)也不得低于1000股。具体规定为：(1)做市商注册主持的每种证券，必须愿意通过自己的账户持续不断地进行买人或卖出该种证券。(2)(每个注册成为做市商的会员，必须根据规定的标准提出1000股、500股和200股的报价规模。(3)每个注册成为小型资本市场股票的做市商，必须根据规定的标准提出500股或者100股的报价规模。 2.不可撤销的报价。做市商在接到另一位会员的买人或者卖出的要求后，最起码应按接收到要求时市场上公开显示的报价和正常的交易单位来执行这一交易。如果做市商显示的报价规模大于正常的交易单位，它在接收到另一协会会员的买人或者卖出的要求后，起码应该按照显示的报价规模来执行这一交易。 3.报价符合市场实情。做市商提出和维持的报价应符合当时的市场实情。如果做市商的报价不再符合当时的市场实情，协会(NASD)可以要求该做市商重新提出报价。如果做市商的报价不能符合当时的市场实情，且不重新提出报价，协会就可以暂停该做市商在一种或所有证券的报价。 4.超额价差。做市商对市场上的证券提出的报价，不得超过协会董事会统一的、协会经常公布的最高允许价差的参数。证券的最高允许价差，为每种证券中3家做市商最小价差平均数的125%。如果一种证券的做市商低于3家，最高允许价差就为平均价差的125%。不过，

外汇市场市商制度

外汇市场市商制度 做市商制度也称报价驱动交易制度，是指证券交易的买卖价格均由做市商给出，买卖双方的委托不直接配对成交，而是从市场上的做市商手中买进或卖出证券。也就是说，做市商在其所报价位上接受投资者的买卖要求，将其自己持有的证券卖给买方，或用自有资金从卖方手中买下证券。做市商市场的基本特征是证券交易价格由做市商决定，投资者无论买进还是卖出证券，都仅仅与做市商交易，与其他投资者无关。外汇市场引入做市商制度最大功能和作用就是活跃外汇交易，提升外汇市场的流动性。 一、中国外汇市场的现状 1．市场具有封闭性。目前，中国实行强制结售汇制度，除了少数外商投资企业外汇收人和少数经批准可保留的外汇收入外，其他多数中资企业仍需无条件地把外汇收入全部卖给外汇指定银行，而企业的外汇需求只能由银行售汇来满足。强制结售制度不但使市场主体不能根据自己未来的需求和对未来汇率走势的预测自主选择出售时机和出售数量，不能真正反映外汇市场供求主体的行为，无法形成真正的市场价格，而且导致外汇调剂完全在银行间进行。银行间外汇市场实际上是为银行结售汇服务，成为结售汇体系中必不可少的一个环节。而银行间外汇市场实行会员制，具有严格的市场准入限制。作为市场主体的外汇指定银行其会员资格的获得，须经中央银行或外汇管理局的审批，必须符合严格的市场准人规则，从而使该市场失去开放性而成为封闭的市场。 2．市场存有明显的垄断性。因为强制结售汇、银行持有外汇头寸受限制，外汇指定银行在办理结售汇过程中，对于超过其规定的结售汇周转头寸，必须在银行间外汇市场抛出；反之，对于不足其规定的结售汇周转头寸，该外汇指定银行必须在银行间外汇市场补足。在银行间外汇市场上当外汇指定银行之间的交易不能完全匹配时，由中央银行弥补不足头寸，中央银行充当最后接盘人，形成了市场双边垄断的

做市商垄断的风险防范

国际资本市场中的做市商制度：功能、影响与趋势研究 一、引言 在任何一个证券市场中，交易制度都是价格形成与发现的根本性机制，而至今为止，各国证券市场中的交易制度总体上可分为竞价交易机制、做市商制度和混合交易机制三种制度安排。也就是说，做市商制度是资本市场中交易制度的重要组成部分之一，从而也是证券市场微观结构理论（market microstructure theory）所关注的焦点问题之一[1]。 做市商（market maker）制度起源于上世纪60年代美国证券柜台交易市场。随着70年代初电子化即时报价系统的引入，传统的柜台交易制度演变为现代意义上的场外交易市场（OTC），并形成了规范的做市商制度。目前在全球前十大交易所中，已经有NYSE、NASDAQ、东京证券交易所、伦敦证券交易所、Euronext、德国交易所、香港证券交易所、澳大利亚交易所等八家交易所，均在不同程度上采用了做市商交易制度；特别是在全球主要的场外交易市场中，都实行了做市商制度。那么，这一现象的原因是什么？做市商制度对证券市场微观结构的影响是什么？其发展趋势以及对我国引入规范的做市商制度有何启示？这些问题即是需要我们给以理论阐释和研究的。 本文以下的结构安排是：第二部分从做市商制度的功能入手，揭示其成为全球资本市场中主要交易制度的原因所在；第三部分我们在对传统做市商制度进行分类的基础上，考察了垄断性做市商制度和竞争性做市商制度对市场微观结构的不同影响；第四部分研究了传统做市商制度的缺陷以及混合型做市商制度的产生和发展；第五部分为论文小结，概括了本研究的主要结论，并提出了对我国资本市场引入做市商制度的启示。 二、做市商制度的功能 对做市商功能的理论揭示首见于Demsetz（1968）[1]的研究：由于交易指令流的不确定性，证券的供求双方在时间和数量上很难达到一致，使市场不可能在同一时点上出清所有的买卖交易指令，这就需要能够提供即时交易服务的独立市场参与者——做市商，做市商的功能即在于通过设立买卖报价提供即时性服务，以出清所有满足价格要求的交易指令，保证了交易的即时性和证券价格的连续性。 自上述Demsetz的开创性研究之后，大量的对做市商制度功能的研究文献开始不断出现。这里我们从做市商制度与竞价交易机制相比较的角度入手，揭示做市商制度所具有的独特功能，以说明其被各类资本市场采用的原因所在。 （一）做市商制度的功能之一：保持市场的流动性 证券市场发展的历史表明，流动性是一个市场是否有效和稳定的根本性要素；同时，流动性也是衡量一个证券市场交易成本高低的最主要的指标之一：如果一个市场的流动性越强，投资者就越能够迅速、有效地执行交易，同时在交易过程中所花费的成本也越低；反之则反是。

做市商制度(专题)

做市商制度基本情况 1、做市商制度简介 做市商制度是一种市场交易制度，由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断地向投资者提供买卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行交易，从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现一定利润。简单说就是：报出价格，并能按这个价格买入或卖出。 传统交易是由一个专家处理几百家上市公司股票交易，而做市商制度是多对一的关系，即一组做市商为一个上市公司服务。更重要的是做市商为交易提供了资金，在交易中做市商先要用自己的资金买进股票，然后再卖出。这些做法使得市场的流通性大大增强，增加了交易的深度和广度。 做市商制度的优点是能够保证证券市场的流动性，即投资者随时都可以按照做市商的报价买入、卖出证券，不会出现买卖双力不均衡（如只有买方或卖方）而无法交易。但是，由于做市商的利润是来自买卖报价之间的价差，在缺乏价格竞争的情况下，做市商可能会故意加大买卖价差，使投资者遭受损失。 一个交易始终活跃的充满活力的证券市场，才能给上市企业和投资者带来不断的动力，并促进经济的发展。 要想达到这个目的，仅有先进的交易设备、方便的交易手段和大规模的投资群体是远不够的，还需要一套灵活有效的市场机制。做市商制度于是应运而生。 2、做市商制度的特征 （1）所有客户均要与做市商交易，客户订单都必须由做市商买进或卖出，客户之间不直接进行交易； （2）做市商必须事先报出买卖价格，客户在看到报价后才能下订单。

3、成为做市商所需资格 （1）具备雄厚的资金实力 （2）具有较高的商业信誉 （3）有相关的行业背景 （4）要有极强的风险管理能力和交易技能 4、做市商制度的类型 了解做市商制度的不同类型及其优点与缺点，对实际应用具有一定的意义。因为期货市场在引入做市商制度的过程中，针对不同品种和情况，必然面对着类型的选择。 按照是否具备竞争性的特点，做市商制度存在两种类型：垄断型的做市商制度和竞争型的做市商制度。 垄断型的做市商制度，即每只证券有且仅有一个做市商，这种制度的典型代表是纽约证券交易所。垄断的做市商是每只证券唯一的提供双边报价并享受相应权利的交易商，必须具有很强的信息综合能力，能对市场走向作出准确的预测，因其垄断性通常也可以获得高额利润。这种类型的优点在于责任明确，便于交易所的监督考核，缺点是价格的竞争性较差；竞争型的做市商制度，又叫多元的做市商制度。即每只证券有多个做市商，且在一定程度上允许做市商自由进入或退出，这种制度的典型代表是美国的“全美证券协会自动报价系统”（NASDAQ系统）。自1980年以来，该市场的平均单位证券的做市商数目不低于7个。最新的资料显示，平均每只证券有10家做市商，一些交易活跃的股要有40家或更多的做市商。多元做市商制的优点是通过做市商之间的竞争，减少买卖价差，降低交易成本，也会使价格定位更准确。在价格相对稳定的前提下，竞争也会使市场比较活跃，交易量增加。但由于每只证券有几十个做市商，使各个做市商拥有的信息量相对分散，降低了市场预测的准

坐市商制度

范建军：什么是做市商制度 https://www.wendangku.net/doc/1b18703578.html, 2007年04月27日08:22 新浪财经 国务院发展研究中心金融研究所范建军 一、金融市场运行的两种基本模式：做市商模式和集中竞价拍卖模式 从本源上来讲，金融市场主要有两种最基本的交易模式：做市商模式(Dealership Mode)和以集中竞价为特征的拍卖模式(Auction Mode)。现在世界各国各个层次的金融市场(包括股票市场、债券市场、外汇市场、金融衍生品市场、黄金市场等)所实行的交易机制其实都是这两种基本运行模式的混合体，只是这两种交易机制在各个市场各有侧重罢了。 一般来说，以柜台交易(OTC)为特征的无形市场通常属于做市商市场，而以交易所集中竞价交易为主的有形市场则属于拍卖型市场。目前世界上规模较大的交易所市场几乎都是拍卖型市场，如纽约股票交易所、东京股票交易所、香港股票交易所和巴黎交易所等(伦敦股票交易所也于1997年引入了辅助性的指令驱动交易系统)。我国两大证券交易所也都属于拍卖性市场的范畴。而美国的NASDAQ股票市场和伦敦股票交易所市场则属于偏重做市商特征的市场，在发达国家占有重要地位的OTC(柜台交易) 资本市场也是标准的做市商市场。另外，世界上大部分债券市场、货币市场(包括银 行市场)和外汇市场都是以做市商制度作为基本交易制度的市场。 1. 基本概念 所谓做市商交易模式是指交易双方需借助做市商(Market Makers 或更准确的是Dealers)这类中介机构来实现金融交易的一种市场运作模式。做市商通常是一些具备相当资金实力和市场信誉的经营性法人(券商)，他们需要在金融监管部门注册登记，取得做市商的法律资格。一旦某家做市商答应为某个金融产品做市，那么它必须完成两项基本功能：(1)为该金融产品连续报出买价和卖价；(2)用自有资金或证券库存，无条件地按自己所报出的买价或卖价，买入或卖出投资者指定数量的金融产品。由此可见，在做市商市场，交易是在投资者和做市商之间完成的，它作为买者和卖者的中介，解决了买者和卖者在出价时间上的不对称问题，因此，它的存在可大大改善金融市场的流动性。由于做市商市场的交易开始于做市商们的报价(Quote)，因此，做市商市场又被称为报价驱动的市场(Quote-Driven-Market)。 在拍卖市场，交易是在交易所集中撮合完成，投资者以市场中报出的最低要价从另一个投资者买入某一金融产品，而以市场中报出的最高出价卖出该产品。在拍卖市场上，投资者同时出价，交易在投资者之间直接完成。由于拍卖市场的交易起始于投资者发出的指令，因此，我们通常把拍卖市场称为集中化的、指令驱动的市场(Order-Driven-Market)。

我国货物进出口管理制度

我国货物进出口管理制度 发布时间：2009-3-6 14:53:11 作者：0 来源：https://www.wendangku.net/doc/1b18703578.html, 商品是进出口贸易中的核心元素，不同时期，经营不同商品的贸易会有不同的市场，会面临不同的市场风险，商品选择的成功与否直接关系到进出口贸易商人的收益，而当商人为获利而可能与国家宏观经济利益与社会公益发生冲突时，对进出口商品（即进出口货物）的管制就成为国家对外贸易管制的主要内容。为了规范货物进出口管理，维护货物进出口秩序，促进对外贸易健康发展，我国在2001年专门制定了《货物进出口管理条例》，把进出口货物分为不同的层次进行管理。我国加入世界贸易组织后，按照世界贸易组织的要求，实行市场经济体制，根据市场经济的原则，我国放宽了对经营对外贸易商品的管制，根据新修订的《对外贸易法》的规定，除了国家另有规定，国家准许货物与技术的自由进出口。根据进出口货物涉及的管理风险的不同，我国将进出口货物分别纳入禁止进出口、限制进出口和自由进出口的货物的范围，以便实施积极有效的管理。 一、禁止进出口货物的管理 （一）禁止进出口货物的原则 禁止进出口是指国家对于特定的商品出于不同的政策需要，禁止任何单位和个人从事该类商品的进出境行为。根据2004年新修订的《对外贸易法》第十六条的有关规定，属于下列情形之一的货物，国家禁止进口或者出口： ①为维护国家安全、社会公共利益或者公共道德，需要禁止进口或者出口的；②为保护人的健康或者安全，保护动物、植物的生命或者健康，保护环境，需要禁止进口或者出口的；③为实施与黄金或者白银进出口有关的措施，需要禁止进口或者出口的；5国内供应短缺或者为有效保护可能用竭的自然资源，禁止出口的；⑤根据中华人民共和国所缔结或者参加的国际条约、协定的规定，需要禁止进口或者出口的。 （二）禁止进出口货物的范围 1、禁止进口货物： 目前，我国先后共颁布了五批《禁止进口货物目录》，包括已脱胶及未脱胶的虎骨（指未

做市商制度详解

做市商制度详解 一、金融市场运行的两种基本模式：做市商模式和集中竞价拍卖模式 从本源上来讲，金融市场主要有两种最基本的交易模式：做市商模式(Dealership Mode)和以集中竞价为特征的拍卖模式(Auction Mode)。现在世界各国各个层次的金融市场(包括股票市场、债券市场、外汇市场、金融衍生品市场、黄金市场等)所实行的交易机制其实都是这两种基本运行模式的混合体，只是这两种交易机制在各个市场各有侧重罢了。 一般来说，以柜台交易(OTC)为特征的无形市场通常属于做市商市场，而以交易所集中竞价交易为主的有形市场则属于拍卖型市场。目前世界上规模较大的交易所市场几乎都是拍卖型市场，如纽约股票交易所、东京股票交易所、香港股票交易所和巴黎交易所等(伦敦股票交易所也于1997年引入了辅助性的指令驱动交易系统)。我国两大证券交易所也都属于拍卖性市场的范畴。而美国的NASDAQ股票市场和伦敦股票交易所市场则属于偏重做市商特征的市场，在发达国家占有重要地位的OTC(柜台交易) 资本市场也是标准的做市商市场。另外，世界上大部分债券市场、货币市场(包括银行市场)和外汇市场都是以做市商制度作为基本交易制度的市场。 1. 基本概念 所谓做市商交易模式是指交易双方需借助做市商(Market Makers 或更准确的是Dealers)这类中介机构来实现金融交易的一种市场运作模式。做市商通常是一些具备相当资金实力和市场信誉的经营性法人(券商)，他们需要在金融监管部门注册登记，取得做市商的法律资格。一

旦某家做市商答应为某个金融产品做市，那么它必须完成两项基本功能：(1)为该金融产品连续报出买价和卖价；(2)用自有资金或证券库存，无条件地按自己所报出的买价或卖价，买入或卖出投资者指定数量的金融产品。由此可见，在做市商市场，交易是在投资者和做市商之间完成的，它作为买者和卖者的中介，解决了买者和卖者在出价时间上的不对称问题，因此，它的存在可大大改善金融市场的流动性。由于做市商市场的交易开始于做市商们的报价(Quote)，因此，做市商市场又被称为报价驱动的市场(Quote-Driven-Market)。 在拍卖市场，交易是在交易所集中撮合完成，投资者以市场中报出的最低要价从另一个投资者买入某一金融产品，而以市场中报出的最高出价卖出该产品。在拍卖市场上，投资者同时出价，交易在投资者之间直接完成。由于拍卖市场的交易起始于投资者发出的指令，因此，我们通常把拍卖市场称为集中化的、指令驱动的市场(Order-Driven-Market)。 2. 两种交易制度的区别 拍卖市场和做市商市场的主要区别体现在以下六个方面： (1)交易的集中程度和成交方式不同 在拍卖市场，交易是在对投资者的交易指令排序后，经过专家会员或电子设备集中撮合后完成的；而在做市商市场上，交易是在投资者和做市商之间(有时是在做市商和做市商之间)通过电话或网络协商后实现的，做市商报出的价格通常并不是最终的成交价格，在投资者提出买卖要求后，做市商和投资者还需就最终成交价进行协商，影响最终成交价的一个最重要的因素是成交的数量，其次是付款条件和信用度等。

日本农产品对外贸易政策及贸易管理制度

日本农产品对外贸易政策及贸易管理制度

高筑关税与非关税贸易壁垒 日本的高关税措施主要是对进口农、水产品征收高额关税，而且征税品种多。农产品征税品种约占80%，其中半数以上农、水产品的关税税率超过15%。同时，农产品关税升级与关税配额制度双管齐下，从价关税与从量关税并用，关税计征相当复杂，实际上也抬高了贸易门槛。 日本对农业的贸易保护措施主要是非关税措施，它包括通过立法禁止或限制进口、建立进口许可制度、数量限制、价格限制和反倾销等措施。通过运用这些非关税措施，日本政府控制农产品的进口，以达到保护国内农业生产的目的。日本农产品贸易技术壁垒对我国农产品出口造成重大影响的是食品卫生法、动植物检疫法、环保法等制度。另外进口许可制度、数量限制措施、价格限制和反倾销措施等都对我国农产品的出口造成非常大的影响。

日本对进口农产品、畜产品以及食品类的检疫防疫制度非常严格，对于入境农产品，首先由农林水产省下属的动物检疫所和植物防疫所从动植物病虫害角度进行检疫。同时，由于农产品中很大部分用作食品，在接受动植物检疫之后，还要由日本厚生劳动省下属的检疫所对具有食品性质的农产品从食品角度进行卫生防疫检查等。另外，对出口国的农产品产地也有严格的规定，如发生传染病地区的动物食品、以及农药、化肥使用种类和用量超出规定标准产区的粮食、蔬菜及水果等农产品都禁止进口。 日本根据WTO《进口许可程序协议》制定了本国的进口控制法，该法授权日本经济产业省负责进口许可管理，许可的范围包括进口配额管理、特别支付、进口前许可等。数量限制措施在限制农产品进口方面，日本主要是利用未纳入原关税贸易总协定（GATT）管辖范围的农产品，提出保护本国农、牧、鱼类产品的保护性限制数量，根据WTO 的农产品协议的内容，日本将逐年取消此类产品的进口数量限制。但到目前为止，日本仍保护牛奶、大米、豆类（大豆以外）、花生、海产鱼类和含奶制品的加工食品等商品，并对这些商品的进口实行进口数量限制。

做市商与做市商制度

做市商与做市商制度 一、做市商制度 做市商是指通过提供买卖报价为金融产品制造市场的证券商。做市商制度,就是以做市商为中心的市场交易方式与交易制度。使用做市商制的市场称为做市商市场。 纯粹的做市商制有两个重要特点:第一,所有客户订单都必须由做市商用自己的账户买进卖出,客户订单之间不直接进行交易。第二,做市商必须在看到订单前报出买卖价格,而投资人在看到报价后才下订单。 在全球市场上，做市商制度有两种存在形式：一种是多元做市商制；另一种是纽约证券交易所的特许交易商制。 1.多元做市商制 伦敦股票交易所和美国的那斯达克(NASDAQ)市场是典型的多元做市商制,每一种股票同时由很多个做市商来负责。在那斯达克市场,活跃的股票通常有30多个做市商,最活跃的股票有时会有60个做市商。做市商通常也是代理商,他可以为自己、自己的客户或其他代理商进行交易。做市商之间通过价格竞争吸引客户订单。 2.特许交易商制(Specialist System) 在纽约证券交易所里,交易所指定一个券商来负责某一股票的交易,券商被称为特许交易商(Specialist)。交易所有将近400个特许交易商，而一个特许交易商一般负责几个或十几个股票。 与那斯达克市场相比,纽约股市有三个特点:第一,一个股票只能由一个特许交易商做市，可以被看作是垄断做市商制。第二,客户订单可以不通过特许交易商而在代理商之间直接进行交易。特许交易商必须和代理商进行价格竞争,所以纽约交易所是做市商制和竞价制的混合。第三个特点是特许交易商有责任保持“市场公平有序"。 二、做市商的职责 1.NASDAQ市场： (1) 做市商必须随时准备用自己的账户买卖他所负责的股票,并有义务持续报出他对该股票的买卖价格。(2) 做市商必须恪守自己的报价,必须在他的报价下执行一千股以上的买卖订单。(3)做市商的报价必须和市场价格一致,买卖价差必须保持在规定的最大限额之内。 2.纽约证券交易所 纽约股市的特许经纪人除了以上提到的做市商的职责,还有责任保持市场公平有序。他们的职责主要有以下几方面:（1）保持价格连续性。当股票价格变化太快时,经常会使投资人做出错误决策。作为特许交易商,有责任避免价格大幅度跳跃。比如说,下一个成交价比前一个价格有很大下跌时,作为特许交易商有义务在中间下一个买单,以稳定价格。（2）保持市场活跃。当一个市价订单下到交易所时,如果在一定时间内找不到和它匹配的买单或卖单,特许交易商有义务接下这个买单或卖单。（3）保持价格稳定。如果买单暂时多于卖单,特许交易商有义务用自己的账户卖出;如果卖单暂时多于买单,特许交易商就有义务用自己的账户买入。当价格出现持续下跌时,特许交易商有义务以等于或高于前笔交易的价格卖出;当价格出现持续上涨时,特许交易商有义务以低于或等于前笔交易的价格买入。（4）其他职责,包括大额交易、散股交易、卖空交易及订单保价等。 三、做市商的报价机制 美国全国证券商协会（NASD）对做市商的报价做了以下几项主要规定： （1）做市商必须双向报价，所报差价须在允许范围内。差价范围由全国证券协会规定，并时常更新。

期货交易中的做市商制度

期权交易中的做市商制度 20世纪80年代，随着期货衍生产品的创新发展，如期权产品的问世，尽管其相关现货或期货市场交易活跃，具有巨大的避险需求，却由于期权交易原理和运作方式等原因导致市场流动性较差。于是，期权市场在竞价交易中引入了做市商制度，通过做市商为期权交易提供连续双向报价，大大促进了交易的活跃，增加了市场流动性，为期权市场的迅速发展作出了重要贡献。 一、做市商制度的概念及作用 （一）什么是做市商制度 做市商制度是指期权交易中由做市商提供报价，投资者据此下达买卖指令并与做市商交易。做市商通过提供双向报价保证了交易的连续进行，促进了市场流动性的增强。这里面包含了某种“做市”的含义，因此他们被称为做市商，这种交易制度称为“做市商制度”。由于传统的做市商制度主要依靠做市商主动报价来驱动完成的，因而又称之为报价驱动机制。现代期权市场则是以竞价交易为核心交易机制，做市商制度主要是作为活跃交易、为市场提供流动性的辅助交易机制。 做市商制度起源于美国纳斯达克市场。美国1960年代柜台交易市场中的批发商已经具备做市商的雏形。1966

年，全美证券交易商协会（NASD）成立了专门的自动化委员会研究在柜台交易市场引进自动化报价的可行性，1971年2月，NASDAQ系统主机正式启用，标志着NASDAQ市场正式成立。全美有500多家证券经纪自营商登记为NASDAQ市场做市商，2500只柜台交易市场交易最活跃的股票进入NASDAQ市场自动报价系统。500多家做市商的终端实现与NASDAQ系统主机联结，通过NASDAQ系统发布自己的报价信息。NASDAQ市场的建立标志着规范的具有现代意义的做市商制度初步形成。 上世纪80年代中期，全球主要期权市场，如芝加哥期权交易所等，相继仿效采用了做市商制度，对于促进期权市场的发展起到了积极的促进作用。据不完全记载，CBOE 是最早在期权衍生品市场中实行专门的做市商制度的期权交易所。CBOE在原有的普通做市商基础上，于1987年实行了指定做市商制度(Designated Primary Market－Maker Program,DPM)，这一制度是以一种更加明确的制度形式对其以往普通做市商作用的强化。1999年，经会员大会投票通过在其全部股权期权合约中推行了这项制度。只有DJows、SP100等少数几个股票指数期权合约因参与者众多、交易活跃而没有DPM。2000年，CBOE成立了芝加哥指定做市商协会。CBOE认为，DPM制度对于活跃交易、提高市场质量乃至其近年来的持续发展都作出了重要贡献。在

中国目前为什么不实行做市商制度

问题：中国目前为什么不实行做市商制度？ 答：事实上，做市商制度的优点在长期的实践过程中已经得到充分体现，具体而言，做市商制度具有以下几方面的优点： (1)提高股票的流动性，增强市场对投资者和证券公司的吸引力。 (2)有效稳定市场，促进市场平衡运行。 (3)具有价格发现的功能。 我国立法之处没有选择做市商制度，与当时的金融环境密切相关。我国引入做市商制度存在许多制度障碍与风险。任何风险都与成本分不开，分析与规避风险最直接与有效的方法是分析成本。 通常认为，做市商制度包括以下成本：（1）存货风险成本，做市商要按其报出价格买进或卖出证券，必须需要拥有一定数量的证券存货以保证交易的连续性。按照一定价格建立起来的存货存在着一定的存货风险，因为价格的不确定性会引起存货头寸价格的变化。（2）信息不对称成本。在一个有效的市场上，信息会引起价格的永久性变动，然而信息不对称是客观存在的，做市商与投资者都可能成为信息不对称的牺牲者。我国证券市场不成熟，制度不健全，我国如果建立做市商制度还需付出以下额外成本： (1)做市商制度下交易成本较高。虽然人们对衡量交易成本的指标有不同看法，但是，最简单常用的指标是市场买卖价差。市场买卖价差越大，表明投资者的交易成本相对均衡价格的折扣越大，流动性也就越差。一般来说做市商市场的买卖价差会高于竞价市场。 (2)对做市商的做市行为较难进行有效的监管。对于做市商制度下交易成本偏高的不足，可以有不同的解释，如股票性质差异导致交易成本较高等，但是对于做市商的"合谋"行为却很难有推诿之辞。虽然从理论上说，多名做市商之间会相互竞争以提供最优报价，最终实现交易成本最小化，但实际上，由于做市商之间往往有着长期的合作关系，因此，对绝大部分的做市商而言，相互合作进而合谋，以损害市场效率和投资者利益为成本来实现做市商集体利益的最大化，成为比相互之间进行竞争更为明智的选择。 综上所述，对于目前中国证券在市场的现状，竞价制度更为适合，而没有采用做市商制度。

新三板和纳斯达克做市商制度对比研究20150825

新三板和纳斯达克做市商制度对比研究 一、新三板市场概况 1. 新三板历史沿革 “新三板”市场原指中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让试点，因为挂牌企业均为高科技企业而不同于原转让系统内的退市企业及原STAQ、NET系统挂牌公司，故形象地称为“新三板”。2013年12月14日，新三板正式扩容至全国，2014年1月，即扩容后一个月，挂牌公司增长了265家，为原来的1.7倍。随后，挂牌公司数量每年递增。2014年8月，新三板做市转让方式正式施行。 图1：新三板历史沿革 资料来源：网络资料 截至2015年8月21日，新三板挂牌公司共3290家，总股本1699亿，流通股本628亿，总市值。其中731家选择以做市方式进行转让，2599家协议转让。从行业来看，有超过三分之二已挂牌的新三板公司集中于信息技术、工业、材料等行业。 表1：2015年8月21日新三板市场行情概览 项目协议转让做市转让合计 挂牌公司家数2559 731 3290 总股本（亿股）1168.18 530.75 1698.93 流通股本（亿股）375.36 252.63 627.99 成交股票只数793 731 1524 数据来源：Wind

资料来源：Wind 资料来源：Wind 2. 新三板企业财务及估值 目前，新三板是全国性的非上市股份有限公司股权交易平台，主要针对的是中小微型企业。对企业盈利性要求不高。 表2：新三板公司财务情况（截至2015.07.18） 单位：百万元 总资产 净资产 收入 净利润 ROE% 资产负债率% ROIC% 平均值 238.48 91.58 135.39 10.04 12.96 43.90 9.91 中值 79.17 40.53 59.40 4.04 12.15 44.42 8.27 最大值 122,881.29 11,460.12 5,002.21 1,095.01 639.23 216.81 151.86 最小值 1.21 -28.66 0.00 -251.27 -1,530.78 0.02 -285.81 总市值 市盈率 市净率 市销率 企业自由现金流 最近三年营业总收入年复合增长率% 最近三年净利润年复合增长率% 平均值 598.58 244.95 2 2.95 10.08 -2.26 24.87 9.08 中值 295.57 30.81 3.77 3.46 -0.004 1 4.35 13.89 最大值 93,150.00 89,916.23 22,600.76 2,156.14 496.41 1,854.98 2,02 5.68 最小值 0.39 -2,090.91 -197.05 0.00 -1,180.27 -100.00 -1,592.19 数据来源：Wind 截至2015年7月18日，全部A 股和新三板估值水平分别为24倍和42倍。其中中小板和创业板的分别为67倍和110倍。三板整体估值水平较中小板和创业板仍有较大的折价空间。协议转让板块的整体市盈率（剔除负值）达到35倍，做市转让板块的整体市盈率为47倍。 资料来源：Wind 3. 新三板交易制度 协议转让