股权融资偏好文献综述

CHANGZHOU INSTITUTE OF TECHNOLOGY

文献综述

题目：上市公司股权融资偏好动因文献综述

二级学院（直属学部）：延陵学院

专业：财务管理班级：10财Y2

学生XX：陆天祥学号：10122112

指导教师XX：冷薇薇职称：副教授

2014年月

文献综述

目前我国上市公司逐渐成为经济发展不可或缺的一个重要组成部分。研究分析上市公司资本结构与股权融资偏好的问题不仅有利于企业自身价值的提升，而且有利于整个国民经济的可持续发展。优序融资理论认为，企业选择融资方式时，应首先考虑内源融资，其次是负债融资，最后考虑股权融资。然而，我国上市公司融资时，融资方式首选股权融资，较少选择债权融资，与M y e r s 的“啄食”顺序相悖，表现出强烈的股权融资偏好。本文从国内和国外两个方面，对上市公司股权融资偏好动因进行文献综述，目的在于分析我国股权融资偏好的动因以及提出相应的优化建议，以期对我国上市公司融资行为有所帮助。

一、国外相关文献综述

多年来国外不少学者对影响资本结构的因素和决定融资偏好的条件进行了研究，其中有代表性的有Miller(1997)、Timan和Wessels（1998）、Rajan和Zingalas （1995）等人的研究。。

1、Miller(1997)在《负债与税收》一文中，引入了个人所得税，研究公司税，个人所得税以及债务增加三者之间的关系，米勒模型的结论主要为：一是公司的资本结构与相应的政策有关。如果有应税所得，债务增加将减少公司支付的税收，二是个人所得税会在一定程度上抵消债务的税收收益，从而公司会拒绝无限制地增加债务。

2、Marsh(1982)以1959-1974年间以现金方式发行股票和债券的企业为样本，分析了公司融资工具的选择。其研究结论是长期负债目标水平受到经营风险、公司规模、资产构成的影响。

3、Timan和Wessels(1998)收集了1974-1982年间的以469家企业为样本的

相关数据，通过因素分析法的检验得出结论：(1)企业规模系数估计显示短期负债率和企业规模负相关，表明公司小的企业倾向于进行短期负债筹资。(2)在以负债对市场价值的比率为被解释变量时得到的结论与有序融资理论一致。

4、Jensen和Mecking（1976）进一步分析，股权融资会摊薄现有股东的所有权，也会使经营者对公司利润的分享比例下降，激发经营者追求在职消费，增加股权代理成本，债务融资可以引入外部监督机制，降低经营者在职消费的动机。但是会增加债务融资代理成本。因此公司最佳融资结构可以通过股权代理成本和债权代理成本相权衡而得到。而当股权融资的边际代理成本等于债务融资的边际代理成本时，公司实现最优融资结构。

二、国内相关文献综述

国内学者对我国上市公司股权融资偏好的研究大多集中在实证分析，主要是从对资本结构的影响因素进行实证分析，以及分析股权融资成本和公司治理层方面。主要观点如下：

1、李向阳（1998）分析了中国股市的功能，股权融资成本、股市与投资决策及股市与公司治理的关系，认为目前中国股权融资成本低于债权融资成本，是造成上市公司股权融资偏好的主要原因

2、黄少安和X岗(2001)认为中国上市公司存在着股权融资偏好的原因是因为公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本，深层的原因在于现行的制度和政策，强烈的股权融资偏好对公司融资后的资本使用效率、公司成长和公司治理、投资者利益保护以及宏观经济运行等方面都有不利影响。

3、吴江和阮彤(2004)通过实证研究对中国上市公司股权融资偏好决定因素的验证结果表明，股权集中程度、股权流动性结构与上市公司融资行为表现出一

定的相关性。另外从融资的成本与收益的角度分析中国上市公司的融资行为特征，证实了在中国特殊的市场环境和股权结构下，上市公司的股权融资成本大大低于债权融资成本，而且，股权融资这一融资行为可以为非流通股股东带来超额的融资回报。并得出结论：这种股权分置结构所形成的利益机制是决定中国上市公司股权融资行为的主要因素。

4、李涛和黄晓蓓(2008)通过实证研究，结果表明如果公司内部现金流量良好，并不会首选债权方式筹集资金，而会更倾向于进行外部股权融资。

5、钟田丽和X宇(2004)经过分析2000—2002年的上市公司得到产品市场竞争激烈、收益不稳定行业的上市公司，由于其收益率难以达到再融资政策中所要求的条件或标准，导致其选择负债融资，使其股权融资不足。反之亦然。

6、章卫东和王乔(2003)认为我国上市公司之所以有强烈的股权融资偏好是因为大股东可将股权融资成本控制在较低水平，表现在：把股票分红率控制在较低水平：筹资费用率较低。

7、汪丽华(2005)从中国当前的税收制度以及上市公司的纳税行为角度出发．通过估算得到上市公司债务融资的抵税收益是－6．25％，认为债务融资不仅不能带来税收利益，反而会损害股东的利益，相对于权益资本来说．债务资本不再便宜了，得出上市公司偏好股权融资这一结论。

8、韦昌义(2006)分析中国上市公司的股权结构对其融资偏好的影响，Logit 回归模型分析，得到结论：非流通股份比重对上市公司股权融资偏好有重要的影响，即非流通股份比重越大，上市公司股权融资偏好的概率就越大。

9、X涛（2011）认为我国上市公司存在强烈的股权融资偏好，其直接原因是股权融资实际戍本偏低。

10、X婕（2013）通过对我国上市公司资本结构与融资资现状实证分析，发现我国上市公司通过股权融资，自有资本金增加，资产负债率下降，从而资本结构有所改善；上市公司有进一步股权融资的偏好，致使资产负债率进一步降低。使得上市公司市场表现逐年恶化，对整体资本市场的发展带来了极为不利的影响。我国上市公司股权融资却表现出强烈的股权融资偏好。股权融资成本背离风险收益对等原则。股权结构不合理，证券市场功能不完善，国家融资体制的缺陷是造成这种现象的主要原因。

11、孔玥（2012）认为股权融资偏好是实现控股股东价值最大化的手段。控股股东价值最大化也是控制权收益最大化。由于上市公司股权集中结构导致的股权分置，使控股股东有动机利用上市公司在资本市场上“圈钱”，通过关联交易实现利益输送，从而达到“掏空”上市公司，获得控制权的私有收益的目的。通过定性和定量的分析发现，由于制度缺陷，现实中股权融资成本低于债权融资成本，加之股权融资的其他优点，使得股权融资成为上市公司最佳的筹资方式。所以，股权融资偏好是控股股东利用股权融资成本低等特点，获得私有收益，达到控制权收益最大化目标的手段之一。

12、周思妤(2013) 对我国2005年到2012年8年间，我国上市公司从股票市场筹集的资金及增长率进行分析，发现在我国市场上，内源融资是融资方式里最后的选择，有悖于“啄食理论”。提出我国上市公司有着较强的股权融资倾向，是我国长期的政治经济体制限制和影响和现阶段不完善的资本市场所共同造成的。机制不健全，上市公司还处于摸索发展的阶段，发展多元化的融资方式，尤其是将股权融资与债券融资相结合，在权衡利弊与各方关系后，达到最优化的融资组合，必将成为未来重要的发展方向。

13、余剑梅（2012）通过对2008—2011年上市公司定向增发行为从治理结构角度进行实证研究，解释了我国上市公司股权融资偏好的原因。发现：第一，股权融资偏好水平与第一大股东持股比例负相关，但与高管持股比例、董事长是否兼任总经理弱相关。说明当前我国上市公司股权融资偏好，尤其是定向增发，在全流通条件下，并非内部人控制、大股东侵占中小股东利益的结果。第二，就治理结构而言，股权融资偏好与负债总水平显著负相关。说明当前我国上市公司进行股权融资是经营者为摆脱债务治理重重压力的无奈之举。第三，股权融资偏好与股权激励、董事长是否兼任总经理弱相关。资本运作水平的提高，定向增发已不仅是上市公司股权融资工具，它已成为上市公司向证券市场以及投资者传递有关企业价值的信号工具。

14、X巍(2013) 认为传统的资本结构理论，股权融资比负债融资的成本高。然而，在中国这个并不完善的证券市场中，情况却恰恰相反。中国上市公司股利分配现象意味着股票融资的低成本和低风险。另一方面，公司股权融资存在着“软约束”。相对于债务融资，进行股权融资不存在还本付息问题，再加上由于我国关于股利政策的不完善而没有太大的股利支付方面的压力，公司完全处在软约束之中。我国上市公司对股权融资的趋之若鹜在一定程度上就是由于股权融资的这种低成本和低风险性。

15、韩德宗和李艳荣(2003)通过对1996年-2000年上证30指数和深证成分指数共70个成分股运用逐步回归和多元回归的方法进行实证研究，发现我国上市公司的再融资顺序依次为：内源融资、股权融资、债权融资。

16、李江涛（2012）认为导致我国上市公司股权融资偏好的原因在于中国上市公司股权结构的特殊性，即在国家股、非流通股所占比重较大的局面背景下，

股权融资成为实现大股东利益最大化的有效途径。

三．总结

综上所述，上市公司股权融资偏好的原因是多方面的，国外的研究主要是从资本结构理论的发展及其实证研究结果来阐述，而国内关于中国上市公司股权融资偏好原因主要从现行的制度和政策、公司治理、信息经济学、股权结构等角度来说明。国内学术界对于我国上市公司股权偏好的原因从多方面进行了多角度的深入全面的研究分析。但是不同的学者对相同时期的上市公司进行相同的问题研究却得到不同的结论，说明即使在中国进行了实证研究也不能照搬西方理论，作匆忙的结论，需要认真发现的这个关系是否可能有其他因素引起的。其次，我国关于融资偏好的领域的相关研究都是采用的大样本的研究方法，但采用高质量的案例研究和调查分析较少，所以关于我国股权融资偏好动因方面的研究还存在可以完善之处。

四、参考文献

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Of Investment[J]，American Economic Review，V01．48，June，1958

[2]Jensen，Meckling．Theory of the Firm Managerial Behavior，Agency Costs and

Capital Structure[J]，Journal ofFinancial Economics，1976(3)，305-360

[3]Ross．The Determination of Financial Structure：the IncentiVesignaling Approach

[J]．Bell Journal of Economics，1977(8)，23-4

[4]李向阳，上市公司需要付出什么—论目前证券市场的功能缺陷，国际经济评论，1998

[5]黄少安，X岗．中国上市公司股权融资偏好分析明，经济研究，2001(11)

[6]孙晓婷，中国上市公司融资结构及融资偏好研究，北方经济，2007（4）

[7]李涛，黄晓蓓，企业现金流量与融资决策关联性的实证研究，管理世界，2008（6）

[8]钟田丽，X宇，上市公司产品市场竞争程度与财务杠杆选择，会计研究，2004.6

[9]章卫东，王乔．论我国上市公司大股东控制一下的股权再融资问题【J】，会计研究，

2003．11

[10]姜莹，上市公司股权融资偏好特征，生产力研究，2009（3）

[11]韦昌义，上市公司股权结构对股权融资偏好影响的Logit回归分析，2006（17）

[12]X涛，从股权融资成本看上市公司股权融资偏好治理，会计之友，2011（4）

[13]X婕，从资本结构视角谈上市公司股权融资偏好，财经界，2013（20）

[14]孔钥，我国上市公司股权融资偏好的探究，北方经贸，2012（8）

[15]周思妤，我国上市公司股权融资偏好分析，XX学院学报，2013，27（5）

[16]余剑梅，我国上市公司股权融资偏好研究，经济纵横，2012（11）

[17]X巍，中国上市公司股权融资偏好研究，时代金融，2013（2）

[18]韩德宗，李艳荣，我国上市公司再融资顺序的实证研究,财经论丛，2003（1）：52—57

[19]李江涛，我国上市企业融资方式选择探析，华人时刊，2012(9)

[20]陆正飞，辛宇，上市公司融资结构主要影响因素之实证研究【J】，会计研究，1998(8)

[21]余峰，我国上市公司股权融资偏好成因分析[J]，XX财经大学学报，2010(4)．

我国上市公司股权融资成本分析(1)

我国上市公司股权融资成本分析(1)

我国上市公司股权融资成本分析 引言 我国证券市场成立迄今已有十多年的发展历史，股票市场的大规模发展为上市公司进行外源股权融资创造了极其重要的场所。 在成熟市场上，企业融资存在“啄食次序”（pecking-order），即相对于外源融资，企业更偏向于内源融资，相对于股票的权益融资，企业会更偏向于债权融资。而在我国，上市公司的融资顺序依次为：内源融资，股权融资，债权融资[1]。对照西方融资顺序理论，内外源融资偏好是一致的，在股权和债权的融资顺序上并不适用。针对我国融资市场出现的股权融资偏好，本文将对融资成本进行计算分析，试图说明融资存在的问题，并提出相应对策。 一．我国上市公司股权融资偏好现状 上市公司股权融资是建立在股票公开发行和交易基础上的。从广义上来讲，它包括股票融资和直接接受投资的融资；从狭义而言，就是股票融资。本文使用的是狭义上的概念，即指上市公司为融通资金而进行股票发行和交易的行为，具体包括初始股权融资（首次公开发行）和后续股权融资（配股和增发）。 中国企业上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的

“配股热”或“增发热”；大多数上市公司一方面保持很低的资产负债率，而另一方面目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次发行股票融资的机会。我们将上市公司融资行为的上述特征称为股权融资偏好。 这是与国外成熟融资市场的“啄食次序”所不同的，我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，我国上市公司只有10家，到2004年已达1377家；1991年，我国股票筹资额只有5亿元，2004年达到1510.94亿元，企业对公开发行股票的愿望仍然十分强烈，对上市资格和上市后股权融资资格的争夺一直没有停止过。从1991年－2004年我国企业债券与股票融资额（见表1）的比较中可以看到，股权融资的金额远远高于债资。 表1 1996—2004年我国企业债权与股权融资额的比较（亿元） 年份1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 债权融资268.92 255.23 147.89 158.2 83 147 325 358 327 股权融资425.08 1293.82 447.04 556.26 1389.09 604.50 698.95 988.16 1510.94 数据来源：《中华人民共和国年鉴2005年》整理计算 二．股权融资成本构成 股权融资的成本包括两大类：显性成本和隐性成本。显性成本是指在融资初期确定或预计要支付以货币度量的费用；隐性成本是指非货币

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上市公司融资偏好研究 分析上市公司融资偏好产生的原因和影响，对于优化中国上市公司的资本结构，提高资源配置效率无疑具有重要的意义。主要分析了我国上市公司股权融资偏好的成因及其影响，并提出规范与完善我国上市公司融资结构的建议。 标签：上市公司；融资偏好；建议 1 当前我国上市公司融资结构现状 1、1我国上市公司的融资结构 根据现代资本结构理论，在有效的市场条件下，由于“信号效应”和负债的抵税作用，债权融资方式相对于股权融资方式而言对企业更为有利。在西方发达国家中，企业在选择融资方式的时一般都遵循所谓的“啄食顺序理论”，即企业融资遵循内部融资优于债权融资、债权融资优于股权融资的融资顺序，但是我国的股权融资结构和融资顺序与西方发达国家恰好相反，融资顺序表现为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资，即我国上市公司的融资顺序与现代资本结构理论关于融资优序原则存在明显的冲突。 1、2我国上市公司的股权结构现状 我国的国有企业改革，是在国有企业公司化框架下进行的，按照这一改革框架，大批国有企业进行了股份制改造，在当时特定的历史时期，国家对股份公司的所有权按照所有者的性质进行了划分，分为国家股、法人股和社会公众股，国家股和国有法人股都属于国有股权。国家对国有股和法人股有明确的规定，即要保证国家股和法人股的控股地位。为保持上市公司的国家控制权，做出了国有股暂不上市流通的初始制度安排。这种制度安排在保证国有股控股地位的同时，也造成了中国股市的二元结构，即纯粹市场化的流通股市场和非市场化的国有股市场。 2上市公司偏好股权融资的原因 2、1我国上市公司偏向股权融资的内部原因是公司治理机制不合理 (1)机构投资者的消极行为，使其在促进公司治理中的积极功能失灵。 理论研究和现实经验都表明：发展机构投资者，并不一定就有助于市场的稳定和上市公司治理结构的完善。事实上，我国证券市场发展史中多起股票操纵案以及市场屡禁不止的“坐庄”现象，都是机构投资者所为。 (2)“内部人控制”现象严重。

上市公司股权融资偏好的原因

上市公司股权融资偏好的原因 股权融资偏好是指公司或企业在选择融资方式时较多考虑外源融资中的股权融资方式，而较 少考虑其他融资方式如债权融资或内部融资，进而形成融资比例中股权融资比重过大的现象。上市公司股权融资偏好既不利于上市公司核心竞争力的提高，也不利于资本市场优化资源配 置功能的发挥以及资本市场的长远发展，所以治理上市公司股权融资偏好问题是完善资本市场、推动我国经济健康稳定发展的迫切任务。 一、我国资本市场发展不均衡，债券市场发展滞后 企业在不同的生产环境和生产阶段，所需资金的期限不同，愿意支付的融资成本和承担 的义务与风险也不同。在国外成熟的资本市场中，企业债券融资常常达到其股票融资额的 3～10倍。但是我国企业债券市场和股票市场的发展极不平衡。一方面，在股票市场迅速发 展和规模急剧扩张的同时，我国企业债券市场没有得到应有的发展，发行规模过小，范围过窄，而且品种单一，使企业缺乏发行债券的动力和积极性。另一方面，由于我国商业银行的 功能尚未完善，而长期贷款的风险又比较大，大部分商业银行为控制呆坏账比率，而并不偏 好长期贷款。 二、我国证券市场功能不完善，缺乏强有力的退市约束机制 我国资本市场的定位以及上市实行额度控制，在很大程度上诱发了上市公司的“圈钱”行为。许多有实力的企业暂时不能直接上市造成垃圾股仍具有“壳”的价值，从而使市场参与者 的投机热情经久不衰，而投资理念迟迟难以建立。证券市场的资源配置、价格机制、风险管 理以及公司治理等基本功能，到目前为止并未有效发挥市场淘汰机制和有效退出机制，弱化 了上市公司加强管理的动机，增强了其利用壳资源谋利的愿望，“重融资、轻利用”的现象相 当普遍，造成资源的巨大浪费，使资本市场失去了配置资源的作用。此外，由于信息不对称，资本市场信息不能反映企业真实价值从而引导投资行为。上市公司股权融资通常被投资者认 为是经营状况良好，这在一定程度上强化了上市公司股权融资的偏好。实证研究表明，我国 股票市价不能反映股票的内在价值，与公司业绩的相关性弱。 三、各级政府宏观管理制度直接引导了股权融资偏好行为 我国证券市场从开始设立后很长一段时间一直实行计划额度制。这种制度的存在不仅使 企业的实力和融资目标与其实际的融资规模不相适应，阻滞了发展前景广阔的企业的发展， 而且在地方利益的驱动下，助长了实力较差企业的盲目圈钱行为。许多上市公司负有为地方 经济服务的重任，上市公司有再融资资格，如同多了一个融资的窗口和渠道，即使自己用不上，也往往可以为母公司或关联公司输血解困，对地方经济总量的增长也有推动作用。因此，即使上市公司感到融资后实现效益的压力大，但在地方政府、母公司的推动下，却不得不进 行一种无奈的选择。虽然现在将公司获取上市资格的审批制度由额度控制改为审核制，但是 由于缺乏相应的配套措施，公司包装上市、粉饰财务报表争取增配股资格、盲目圈钱的现象 仍未得到多大改观。另外“重股轻债”的宏观政策使企业债券融资受阻，而一股脑儿地选择股 权融资。“重股轻债”的宏观政策主要表现在以下几个方面：⑴政府对企业发行债券控制过死，使众多企业难以通过发债而募资；⑵企业债券的发行额度在年度间起伏太大，直接影响了企 业和投资者的筹投资决策；⑶企业债券的利率由政府严格管制，降低了企业发债和投资者的 积极性；⑷在股票融资优于债券融资的制度安排下，政府人为安排股票融资向绩优国有大中 型企业的倾斜，使债券市场风险增大，降低了投资者的投资积极性。 四、缺乏与市场发展相适应的法律法规 目前《证券法》和一系列法律法规初步形成了我国现阶段的股市政策体系，但政策中尚 待解决的问题较多，在这里我们不妨与美国股市相比较。中美两国都有相应的组织对股市进 行监管，但机构设置不同，美国由联邦证券交易委员会统一管理全国股市，它隶属于立法机

公司融资行为文献综述

我国上市公司融资行为文献综述 前言 资本结构对任何企业来说都非常重要，而融资行为是资本结构理论所研究的主要问题，通过融资活动为企业生产经营筹集必要的资金是一切投资发展活动的开始。上市公司融资方式包含两个部分，分别为源融资和外源融资，外源融资又分为股权融资和债权融资。学者们通过研究发现我国上市公司的融资偏好与西方有所不同，这里将国学者对融资行为的研究进行整理并作了综述，以便了解我国上市公司融资行为的大致情况。 一、融资理论与优序融资理论 融资理论是企业制定融资政策的理论基础。自20世纪50年代以来,在解释企业融资决策行为的动机及其所秉承的理论基础时,主要存在着两论,一是权衡融资理论;二是优序融资理论。 权衡融资理论认为,企业在构造长期资本来源的组合时,存在着一个最佳的资本结构,企业将按照事先测算的最佳资本结构来选择资金来源及配置各种不同性质的资金。 优序融资理论，以信息不对称理论为基础,提出企业融资存在一种“啄食顺序原则”。认为由于所有权和经营权的分离而产生委托代理关系,因为利益不同,部经营者和股东之间的信息不对称原因,企业的融资顺序上就形成了一个优序策略。即首先为部融资,也就是企业的留存收益,其次是短期借款和长期债券;再次是发行优先股融资;最后是发行普通股融资。 在国,有些学者通过实证研究发现我国企业偏好于股权融资。这与优序融资理论的主正好相反。 二、我国上市企业融资模式概况 根据有关部门对上市公司进行统计分析显示,我国企业的融资模式以外源融资为主。在外文融资中，主要偏向于股权融资。所以,我国上市公司的融资顺序,首先是股权融资，然后是债券融资，最后才是源融资。英明（2005），利辉，立新，桂（2010）研究发现，我国上市企业外源融资比例达80% 左右，而源融资比例不到20% 。对于未分配利润为负的上市公司，源融资比例平均为- 3.385% ，这意味着那些未分配利润为负的上市公司几乎完全

我国上市公司股权融资偏好的原因分析

我国上市公司股权融资偏好的原因分析 股权融资是指企业股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无需还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的盈利与增长。 股权融资按融资渠道来划分，主要有两大类，分别为公开市场发售和私募发售。所谓公开市场发售就是通过股票市场向公众投资者发行企业的股票来募集资金，包括我们常说的企业的上市、上市企业的增发和配股都是利用公开市场进行股权融资的具体形式。所谓私募发售，是指企业自行寻找特定的投资人，吸引其通过增资入股企业的融资方式。因为绝大多数股票市场对于申请发行股票的企业都有一定的条件要求。例如我国对公司上市除了要求连续三年盈利之外，还要企业有5000万的资产规模，因此对大多数中小企业来说，较难达到上市发行股票的门槛，私募成为民营中小企业进行股权融资的主要方式。 资本结构有广义和狭义之分，企业融资决策中的资本结构指的是狭义的资本结构，即长期负债资本与权益资本之间的构成比例关系。融资顺序指企业对各种资金来源的选择的偏好和顺序，它在很大程度上决定了企业的资本结构，进而影响企业的市场价值，在西方受到企业理财者的重视。然而在我国上市公司却出现了融资顺序理论与公司融资偏好的背离。 一、融资顺序假设理论 经济学家Myers和Ma-jiluf在1984年提出了资本结构中著名的融资顺序假设，该理论认为，由于经营者比企业投资者更多地了解企业的状况，而且，企业的经营者总是试图为现有股东而不是新股东谋求价值的最大化，因此，如果企业经营状况良好、投资项目前景看好，经营者宁愿进行举债融资而利用财务杠杆的正效应获利，而不愿发行股票筹资使高额收益被外来者瓜分。逆向选择的逻辑表明，投资者一般将企业发行新股票融资看作是一个坏消息的信号，因而企业一旦宣告发行股票融资，其股票价格就会下跌，结果是新的权益筹资很昂贵。因此，企业遵循的融资顺序应首先是内部融资，然后是发行债券融资，最后才是发行股票融资。 这种融资顺序假设理论在西方发达国家得到了普遍的印证：1970年至1985年，美国、英国、德国、加拿大占据第一位的融资方式均是留存收益，分别占本

中英文文献翻译-加工中心数控技术

加工中心数控技术 出处：数控加工中心的分类以及各自特点 出版社:化学工业出版社; 第1版 (2009年3月16日) 作者：徐衡、段晓旭 加工中心是典型的集高技术于一体的机械加工设备，它的发展代表了一个国家设计制造的水平也大大提高了劳动生产率，降低了劳动成本，改善了工人的工作环境，降低了工人的劳动强度。本文经过对不同运动方案和各部件的设计方案的定性分析比较确定该教立式加工中心的进给传动方案为：采用固定床身，电主轴通过安装座安装在床身导轨的滑座上，床身导轨采用滚动导轨，可以实现Y 方向的进给运动。由X-Y双向精密数控工作台带动工件完成X，Y两个方向的进给运动;X，Y，Z三个方向的进给运动均滚珠丝杠，并由交流伺服电机驱动。导轨、滚珠丝杠有相应的润滑、防护等装置。 加工中心（英文缩写为CNC 全称为Computerized Numerical Control）：是带有刀库和自动换刀装置的一种高度自动化的多功能数控机床。在中国香港，台湾及广东一代也有很多人叫它电脑锣。 工件在加工中心上经一次装夹后，数字控制系统能控制机床按不同工序，自动选择和更换刀具，自动改变机床主轴转速、进给量和刀具相对工件的运动轨迹及其他辅助机能，依次完成工件几个面上多工序的加工。并且有多种换刀或选刀功能，从而使生产效率大大提高。 加工中心数控机床是一种装有计算机数字控制系统的机床，数控系统能够处理加工程序，控制机床完成各种动作。与普通机床相比，数控机床能够完成平面曲线和空间曲面的加工，加工精度和生产效率都比较高，因而应用日益广泛。 数控机床的组成 一般来说，数控机床由机械部分、数字控制计算机、伺服系统、PC控制部分、液压气压传动系统、冷却润滑和排泄装置组成。数控机床是由程序控制的，零件的编程工作是数控机床加工的重要组成部分。伺服系统是数控机床的驱动部分，计算机输出的控制命令是通过伺服系统产生坐标移动的。普通的立式加工中心有三个伺服电机，分别驱动纵向工作台、横向工作台、主轴箱沿X向、Y向、Z向运动。X、Y、Z是互相垂直的坐标轴，因而当机床三坐标联动时可以加工空

文献综述_人工智能

人工智能的形成及其发展现状分析 冯海东 （长江大学管理学院荆州434023） 摘要：人工智能的历史并不久远，故将从人工智能的出现、形成、发展现 状及前景几个方面对其进行分析，总结其发展过程中所出现的问题，以及发展现状中的不足之处，分析其今后的发展方向。 关键词：人工智能，发展过程，现状分析，前景。 一．引言 人工智能最早是在1936年被英国的科学家图灵提出，并不为多数人所认知。 当时，他编写了一个下象棋的程序，这就是最早期的人工智能的应用。也有著名的“图灵测试”，这也是最初判断是否是人工智能的方案,因此，图灵被尊称为“人工智能之父”。人工智能从产生到发展经历了一个起伏跌宕的过程，直到目前为止，人工智能的应用技术也不是很成熟，而且存在相当的缺陷。 通过搜集的资料，将详细的介绍人工智能这个领域的具体情况，剖析其面临的挑战和未来的前景。 二．人工智能的发展历程 1. 1956年前的孕育期 (1) 从公元前伟大的哲学家亚里斯多德(Aristotle)到16世纪英国哲学家培根(F. Bacon)，他们提出的形式逻辑的三段论、归纳法以及“知识就是力量”的警句，都对人类思维过程的研究产生了重要影响。 （2）17世纪德国数学家莱布尼兹(G..Leibniz)提出了万能符号和推理计算思想，为数理逻辑的产生和发展奠定了基础，播下了现代机器思维设计思想的种子。而19世纪的英国逻辑学家布尔（G. Boole）创立的布尔代数，实现了用符号语言描述人类思维活动的基本推理法则。 （3） 20世纪30年代迅速发展的数学逻辑和关于计算的新思想，使人们在计算机出现之前，就建立了计算与智能关系的概念。被誉为人工智能之父的英国天才的数学家图灵（A. Tur-ing）在1936年提出了一种理想计算机的数学模型，即图灵机之后,1946年就由美国数学家莫克利（J. Mauchly）和埃柯特（J. Echert）研制出了世界上第一台数字计算机，它为人工智能的研究奠定了不可缺少的物质基础。1950年图灵又发表了“计算机与智能”的论文，提出了著名的“图灵测试”，形象地指出什么是人工智能以及机器具有智能的标准，对人工智能的发展产生了极其深远的影响。 （4） 1934年美国神经生理学家麦克洛奇(W. McCulloch) 和匹兹(W. Pitts )建立了第一个神经网络模型，为以后的人工神经网络研究奠定了基础。 2. 1956年至1969年的诞生发育期 (1)1956年夏季，麻省理工学院（MIT)的麦卡锡（J．McCarthy）、明斯基（M. Minshy）、塞尔夫里奇（O. Selfridge)与索罗门夫(R. Solomonff)、 IBM的洛

中国上市公司融资方式选择文献综述

中国上市公司融资方式选择文献综述 赵婉婷、朱德康 【内容摘要】 企业融资问题，尤其是股权融资偏好问题，已经成为我国进入21世纪以来资本市场争论的焦点之一。随着不对称信息的引入改变了MM定理“结构不相关”的结论，西方发达国家认为，基于原有股东的利益，企业在进行融资决策时会严格遵循“内部融资-债务融资-股权融资”的啄食顺序理论，而我国的融资现实表现出强烈的股权融资偏好，并且股权融资资金利用效率低下也是一个普遍存在的问题。基于上述背景，本文系统梳理并研究了我国企业融资理论的发展及一些相关研究成果，这些理论对本文将要研究的思路和方法有很重要的指导意义。 【关键词】股权融资；债券融资；收购并购； 一、引言 企业的融资方式主要包括内源融资和外源融资两类，其中内源融资是企业生产过程中自有资金的积累，包括留存收益和折旧；外源融资即企业的外部资金来源部分，包括股权融资和债权融资。股权融资是指公司首次上市募集资金、配股、增发新股融资等；债权融资包括公司在证券市场上发行债券及向银行或非银行金融机构借款等。 不同融资方式的选择将导致不同的资金成本、利益冲突及财务风险，进而影响到公司的市场价值。因此企业如何通过融资方式的选择来实现其市场价值最大化，不但是股东和债权人的共同目标，也是长久以来金融理论研究的焦点。外国学者在这个领域的探索和研究中，己初步形成了较完整的理论体系，即企业资本结构理论。近年来，随着我国资本市场的不断发展完善，我国学者在这方面的研究也逐渐增多。本文将对我国学者在研究我国资本市场中取得的主要成果进行概述。 二、股权融资 1、我国上司公司偏好股权融资成因分析 张嘉颖【1】认为上司公司偏好股权融资有一下几大原因： （1）股权融资偏好的直接原因——股利分配的随意性和较低的股权融资成本； （2）证券市场制度设计原因，这些源于制度设计和制度变迁过程的偏颇，造成了我国证券市场发展不完善，助长了股票市场非正常繁荣； （3）投资者通过企业融资方式这个信号判断企业价值是比较困难的，因此，上司公司也不必担忧股权融资可能带来的负面效应； （4）内部融资来源不充分，股权融资的约束力低于债券融资； （5）业绩评价指标驱使上市公司偏好股权融资。在经济增加值评价指标下，上市公司可能更乐意采用债务融资。 2、对配股和增发方式的选择

上市公司股权融资偏好分析

上司公司股权融资偏好分析 一．导论 （一）研究背景及意义 1.研究背景 在任何企业以及公司的发展过程中，融资都扮演着重要的角色。不同的融资方式将直接影响企业及公司在资本上的结构形式。因此，为了使企业及公司的发展更加可持续，让其能够在发展中不断的创造出更多的价值，良好且合理的融资方式能够得到完善，上市公司必须要把内、外源融资有机结合并合理分配。 在欧美等国，资本主义的发展已经较为成熟，对于融资的研究也同样趋于完备。在梅耶（1984）的“优序融资理论”中指出，对于企业和公司的融资，一般来说需要有一定的考虑顺序，首先是内源融资，再是债权融资，最后考虑股权融资。这样的融资方式和结构被多数国家接受并予以实施。在大量的实际操作过程中，这个理论被证实确实对企业和公司的可持续发展有着重要的促进作用，能够有效提高企业和公司的业绩。 但是，与国外不同，中国企业的融资方式在一定程度上与这一理论相悖。中国在市场经济的不断发展下，经济实力得到了增强，促进了资本市场的形成和进化，为中国的经济发展注入了新的动力。虽然社会整体经济呈现向好向上发展，但是债券市场却并不十分乐观。国内的企业和公司在融资结构上与西方有着明显的区别，那就是内源融资和外源融资的比例不协调，前者所占比例较低，而后者的占比却严重偏高。这样的融资结果将使得企业内的资金得不到高效的流通，同时资源的分配也显得较为混乱，严重影响融资市场。针对这一现状，我国的研究者们早已有所发现，并提出了针对性的方法，同时政府在其中也加大了管控，但始终没有取得较好的作用。 2.研究意义 在我国的融资市场发展过程中，可以很好的借鉴欧美等国在这方面的相关研究理论。但是因为西方经济与我国经济的类型、发展的阶段和程度以及表现形式上都有着较大的区别，因此不能对全盘接受欧美等国现有的融资发展理论。 同时，就我国的上市公司的发展现状而言，其在内部的管理上，过多的依靠外

机械类数控车床外文翻译外文文献英文文献车床.doc

Lathes Lathes are machine tools designed primarily to do turning, facing and boring, Very little turning is done on other types of machine tools, and none can do it with equal facility. Because lathes also can do drilling and reaming, their versatility permits several operations to be done with a single setup of the work piece. Consequently, more lathes of various types are used in manufacturing than any other machine tool. The essential components of a lathe are the bed, headstock assembly, tailstock assembly, and the leads crew and feed rod. The bed is the backbone of a lathe. It usually is made of well normalized or aged gray or nodular cast iron and provides s heavy, rigid frame on which all the other basic components are mounted. Two sets of parallel, longitudinal ways, inner and outer, are contained on the bed, usually on the upper side. Some makers use an inverted V-shape for all four ways, whereas others utilize one inverted V and one flat way in one or both sets, They are precision-machined to assure accuracy of alignment. On most modern lathes the way are surface-hardened to resist wear and abrasion, but precaution should be taken in operating a lathe to assure that the ways are not damaged. Any inaccuracy in them usually means that the accuracy of the entire lathe is destroyed. The headstock is mounted in a foxed position on the inner ways, usually at the left end of the bed. It provides a powered means of rotating the word at various speeds . Essentially, it consists of a hollow spindle, mounted in accurate bearings, and a set of transmission gears-similar to a truck transmission—through which the spindle can be rotated at a number of speeds. Most lathes provide from 8 to 18 speeds, usually in a geometric ratio, and on modern lathes all the speeds can be obtained merely by moving from two to four levers. An increasing trend is to provide a continuously variable speed range through electrical or mechanical drives. Because the accuracy of a lathe is greatly dependent on the spindle, it is of heavy construction and mounted in heavy bearings, usually preloaded tapered roller or ball types. The spindle has a hole extending through its length, through which long bar stock can be fed. The size of maximum size of bar stock that can be machined when the material must be fed through spindle. The tailsticd assembly consists, essentially, of three parts. A lower casting fits on the inner ways of the bed and can slide longitudinally thereon, with a means for clamping the entire assembly in any desired location, An upper casting fits on the lower one and can be moved transversely upon it, on some type of keyed ways, to permit aligning the assembly is the tailstock quill. This is a hollow steel cylinder, usually about 51 to 76mm(2to 3 inches) in diameter, that can be moved several inches longitudinally in and out of the upper casting by means of a hand wheel and screw. The size of a lathe is designated by two dimensions. The first is known as the swing. This is the maximum diameter of work that can be rotated on a lathe. It is approximately twice the distance between the line connecting the lathe centers and the nearest point on the ways, The second size dimension is the maximum distance between centers. The swing thus indicates the maximum work piece diameter that can be turned in the lathe, while the distance between centers indicates the maximum length of work piece that can be mounted between centers. Engine lathes are the type most frequently used in manufacturing. They are heavy-duty machine tools with all the components described previously and have power drive for all tool movements except on the compound rest. They commonly range in size from 305 to 610 mm(12 to 24 inches)swing and from 610 to 1219 mm(24 to 48 inches) center distances, but swings up to 1270 mm(50 inches) and center distances up

论文《人工智能》---文献检索结课作业

人工智能 【摘要】：人工智能是一门极富挑战性的科学，但也是一门边沿学科。它属于自然科学和社会科学的交叉。涉及的学科主要有哲学、认知科学、数学、神经生理学、心理学、计算机科学、信息论、控制论、不定性论、仿生学等。人工智能(Artificial Intelligence)，英文缩写为AI。它是研究、开发用于模拟、延伸和扩展人的智能的理论、方法、技术及应用系统的一门新的技术科学。人工智能是计算机科学的一个分支，它企图了解智能的实质，并生产出一种新的能以人类智能相似的方式做出反应的智能机器，该领域的研究包括机器人、语言识别、图像识别、自然语言处理和专家系统等1。 【关键词】：人工智能；应用领域；发展方向；人工检索。 1．人工智能描述 人工智能(Artificial Intelligence) ，英文缩写为AI。它是研究、开发用于模拟、延伸和扩展人的智能的理论、方法、技术及应用系统的一门新的技术科学2。人工智能是计 算机科学的一个分支，它企图了解智 能的实质，并生产出一种新的能以人 类智能相似的方式作出反应的智能 机器，该领域的研究包括机器人、语 言识别、图像识别、自然语言处理和 专家系统等。“人工智能”一词最初 是在1956 年Dartmouth学会上提出 的。从那以后,研究者们发展了众多 理论和原理,人工智能的概念也随之扩展。人工智能是一门极富挑战性的科学，从事这项工作的人必须懂得计算机知识，心理学和哲学。人工智能是包括十分广泛的科学，它由不同的领域组成，如机器学习，计算机视觉等等，总的说来，人工智能研究的一个主要目标是使机器能够胜任一些通常需要人类智能才能完成的复杂工作。但不同的时代、不同的人对这种“复杂工作”的理解是不同的。例如繁重的科学和工程计算本来是要人脑来承担的，现在计算机不但能完成这种计算, 而且能够比人脑做得更快、更准确，因之当代人已不再把这种计算看作是“需要人类智能才能完成的复 1.蔡自兴，徐光祐.人工智能及其应用.北京：清华大学出版社，2010 2元慧·议当人工智能的应用领域与发展状态〖Ｊ〗．2008

上市公司股权融资偏好的开题报告

兰州商学院陇桥学院 本科生毕业论文（设计） 开题报告 论文（设计）题目：我国上市公司股权融资偏好相关 问题研究 系别：会计学系 专业 (方向)：会计学 年级、班：2008级会计学本科（2）班 学生姓名：丁兆鑫 指导教师：李小鹤 2011 年12 月1 日

一、论文（设计）选题的依据（选题的目的和意义、该选题国内外的研究现状及发展趋势等）： 选题目的和意义： 中国上市公司融资时普遍首选股权融资，而较少采用债务融资，表现为强烈的股权融资偏好。例如，中国上市公司热衷于首次公开发行，过度使用配股额度与价格等。股权融资偏好虽然是企业融资行为的一种，但却是一种极端的融资行为，而且中国上市公司的股权融资偏好已经对其健康成长及至证券市场的发展带来了诸多不利影响。针对这样的情况，本文将指出了我国上市公司过度融资现象，上市公司股权融资偏好的经济后果分析，提出相应的解决建议，对我国上市公司融资的开展具有重要意义。 国外研究现状： 迄今为止国内外有大量的学者对股权在融资及其企业经营业绩问题进行了研究，国外学者对股权融资有着较完整的研究，形成了一套理论。 （1）MM理论开创了现代融资理论的开端 基于早期净收益理论，莫迪格利安尼和米勒假设了一系列严格的条件，提出了MM假设理论：1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级；2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的；3.证券市场是完善的，没有交易成本；4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款；5.无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率；6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。 （2）新优续融资理论 优序融资理论(Pecking Order Theory) 放宽ＭＭ理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。 （3）啄食顺序理论 美国经济学家梅耶（Mayer）很早就提出了著名的啄食顺序原则：①内源融资；

债务融资外文翻译文献

债务融资外文翻译文献(文档含中英文对照即英文原文和中文翻译) 译文: 股权集中度，“控制权私人收益”和债务融资 摘要：基于快速成长的'法律和经济’文献，本文分析了主要所有者在以牺牲小股东利益而获取“控制权私人收益”的环境中进行债务融资的公司治理。这表明，所有权集中是与作为一个公司的负债比率和衡量投资的财政资源的使用效率较低有关，而这并不取决于最大股东的身份，固定的具有支配权的股东可以串通股权持有者进行控股溢价。这个结论的其中一个可能的结果就是债务市场的企业信贷压缩，这有转型期经济体的证据支持。 关键词：所有权，控制权收益，债务 引言 有一个大量研究金融经济学和战略管理的文献显示获得控制权私人收益的方式和数量与管理行为和企业业绩有关。(Gibbs, 1993；Hoskisson et al., 1994；Jensen and Warner, 1988)然而，大多以往的研究集中于大型、公开的在传统的美国/英国公司控制模型的框架范围内分散所有权的上市公司，很少是关于所有权集中的公司治理（Holderness and Sheehan, 1988；Short,1994）。快速成长的企业所有制结构的优化取决于“控制权私人收益”的水平。（e.g., Bennedsen and Wol fenzon, 2000； Grossman and Hart, 1988；Harris and Raviv, 1988）。文献已超出传统的治理研究美国/英国环境，并在最近成为理论和政策辩论。（Bebchuk, 1

994；Filatotchev et al., 2001；La Porta et al., 1998；2000b；Modigliani and Perotti, 1997） 这项研究对中小投资者受较少保护而控股股东广泛控制小股东的国家特别重要。这种对控制权的行使可采取多种形式，比如利用公司机会、关联方交易、转移定价，资产转移和其他“隧道行为”剥夺企业的资产和收入。（见La Porta等，1998年；一个广泛的讨论）。因此，在这样一种机构环境下的主要问题不是职业经理人不能满足分散的股东的目标，而是大宗股东对小股东的控制。（La Porta et al., 2000a；Shleifer and Vishny, 1997）。这种机会主义行为会阻止外来投资并对公司的价值产生负面影响（Jensen and Meckling,1976； La Porta et al., 1998; Wruck, 1989）。然而，尽管代理成本与大宗股权相关，集中股东可能抵制甚至长期进行他们的股权稀释。Modigliani and Perotti (1997)表明，在一个法律执行不健全的环境，控制权价值通常较控股股东通过出售股份进行股权投资价值更大。Bebchuck (1994; 1999)对公司所有权结构提出了“借贷-保护”理论，建议当控制权私人利益很大时，集中所有权是唯一可行的办法。在他的模型中，控股股东将倾向于保持控制权，因为放弃控制权会吸引对手组建一个控制股份来获取这些私人利益。 这些论点提出了一系列重要理论和实际影响。首先，这在所有权集中度相对较高的发达国家和发展中国家的经济中对受保护程度低的小股东来说可能是一个平衡反应。在Jensen and Meckling(1976)提出的机构框架上一些作者提出更高的主权控制会增强他们对不可分配的分散股份的兴趣。(Filatotchev et al., 2001；La Porta et al., 2000a)当获取控制权私人利益涉及产品成本，大宗股东股权的增加将减少获取的边际收益。（see Bennedsen and Wolfenzon, 2000; Claessens et al., 1999, for a discussion)。 第二，不适当的立法和执法框架可能妨碍股票市场的发展，并且和直接股权融资相比占用相对大量的信用中介。 (LaPorta et al., 1997； Modigliani and Perotti, 1997；Schleifer and Vishny, 1997)此外，固定股权持有人可以提供拥有现金流量权的机会主义行为的集中业主一个有效制衡。(Hart,1995；Jensen, 1986)债务可以为需要进行利息支付和因不能支付这些利息而要进行破产调用程序的时 候提供一个硬机制。它也可以是通过银行积极监管定期提供信息、面对面的会议、对违反公约的灵活解释等。(Holland, 1994;Myers and Majluf, 1984）最后，Dewatripont and Tirole (1994)认为，负债与公平有效的公司治理存在互补性。 然而，尽管这些大量的研究很先进，基于“控制权私人收益”的优化所有制结构理论存在理论与实际的不足而需要进一步分析。首先，在“法律和经济”框架内的研究大部分都集中在股权融资。第二，以往的研究主要涉及股票持有人对小股东之前的投资比例分配利润的控制。然而，机会主义行为者会尝试选择在投资项目之前进行事前错误安排。最后，先前关于债务管理作用的调查很少有关于固定股东和大股东之间共谋的管理，而且，关于相同组织的联合的结果调查也很少。 在本文中我们目标在于弥补这些缺陷，并制定一个概念框架来分析在少数股东利益没有得到有效保护的环境下大股东和定息股东潜在勾结带来的影响。文章结构如下：在下一个章节，我们对“控制权私人收益”在组织决策和公司绩效方面的有关文献作一个回顾。第二章节，我们主要讨论在一个简单的理论模型框架下的集中所有制和债务融资问题。接下来我们从经济转型中举例分析大股东和定息股东的通过控制资金流动使得企业被“挤出”融资市场的可能，并分析其后果。最后一节是结论。