上市公司融资风险

上市公司融资风险

1绪论

1.1选题的目的意义

随着中国市场经济的不断发展，上市公司越来越多，这些公司面临各种各样的环境特别是经济环境也变得更加复杂，若想实现公司的发展壮大，对资金的需求量势必会变得更大，因此在这种情况下，很多公司会选择不同的融资方式进行融资，以此来保证公司正常的经营活动或者扩大经营范围，那么公司相应也会面临许多融资风险。选择对上市公司融资风险及防范这个题目进行分析的意义在于：第一能使公司强化其风险意识，正确认识融资过程中可能会遇到的融资风险，使融资决策更加合理，从而降低公司的融资成本，使公司能更好地进行融资；第二能提高公司的资金周转速度，进而使资金的使用效率和效益也得到提高，实现公司资金运动的良好循环，满足公司未来发展的需要；第三使公司及时地发现在筹集资金和使用资金的过程中遇到的问题和存在的不足之处，并针对这些问题和不足采取相应的措施进行改进，优化公司的资源配置，改善公司的财务状况，提高公司的竞争力和发展力。

1.2国内外研究现状

1.2.1 国外研究现状

英国人多德森（James Dodson）在其《保险学讲义初稿》（1756）中阐述了确定保险费用的一些方法，并且最早对风险的处理问题采用概率方法。在此之后，对于风险的研究逐步扩大到日常经营、银行信贷、工程投资和金融投资等不同的经济活动中。

美国学者海恩斯（Haynes）在他的著作《经济风险因素》（1895）中最早提出了风险的相关概念，他认为风险就是带来损失或者损害的可能性，风险的本质特征的划分是偶然性的因素，如果一种行为不确定是否会产生有害的后果，或者某种行为本身就具有不确定性，那么这种行为就是承担了风险。

格哈德.施洛克（Gerhard Schroeck）在2006年提出，风险就是一种偏离未来预期结果的不确定性。这种不确定性可分为一般不确定性和特殊不确定性。一

般不确定性就是完全无法预期结果的风险，不能进行任何决策和量化分析；特殊不确定性就是可以客观分析风险，并对预期结果进行概率测算，来进行量化分析。

西方融资理论中的融资风险主要体现在合理的融资决策的过程中，找寻公司在融资过程中对融资风险控制和利益最大化的均衡点，尽可能降低公司的融资风险，使公司财务杠杆收益最大化，进而实现较大的投资收益和企业价值。

1.2.2国内研究现状

2004年，谢科范认为，风险和危险是有区别的，风险包括纯粹风险和投机风险两类，纯粹风险和投机风险的区别是在发生损失的同时，有没有可能产生收益，公司生产经营活动的风险主要就是投机风险。

张洪涛在其著作《保险经济学》（2006）中指出，风险就是对未来预期结果的不确定性，并且其将风险分为三类，分别是收益风险、纯粹风险以及投机风险，而对风险的管理则主要是针对纯粹风险和投机风险。

赵爱良、张丹在其发表的《我国上市公司融资风险及其防范》（2006）一篇学术著作中阐述了当前我国上市公司融资存在的融资环境不利，融资难等问题，并根据这些问题提出实现股权分散化，完善公司治理结构等关于融资风险防范的措施。

柯志宾、张玮、张学华在其发表的《现代企业上市融资的问题及对策》一篇学术期刊中阐述了对上市公司融资决策的一些基本认识，并且从上市公司的融资结构、融资动机等方面分析了企业在融资过程中存在的一些融资问题，然后根据这些融资问题提出了自己对于解决这些融资问题应该采取的一些方法举措，例如，完善法人治理结构、加强对证券市场的监管、稳妥的保持企业债务比例等等。

刘立新（2006）把公司的风险分成了两种风险：第一，危害性风险，包括法律责任、财产损失、员工伤害以及员工福利；第二，金融风险，包括利率风险、汇率风险、信用风险、经营风险等。

全国工商联在发布的《关于指导民营企业加强危机管理工作的若干意见》（2007）中指出，民营公司应当增强其危机意识，建立健全风险防范的危机预警机制，同时还要建立解决危机的应急处理机制，从而提高公司的危机防范意识以及公司处理危机的能力和水平。

1.3研究的思路与方法

本文以对上市公司的融资及融资风险的概述为基础，从上市公司的融资渠道，融资偏好，融资风险的表形式以及对融资风险现状和成因进行分析，来提出一些针对上市公司这些融资风险的防范和控制措施，进而降低上市公司的融资风险，将融资风险控制在公司所能承受的合理范围，使上市公司能得到更好的发展。采用的方法主要有文献参考法，通过阅读大量的论文和期刊等文献资料，并对上市公司融资风险的相关资料进行收集、整理、分析和比较，提供本文进行研究的理论依据；另外还采用了案例分析法，运用从网络、新闻报道中获得的关于江苏国泰股份有限公司自身盈利能力和偿债能力等相关财务数据进行分析，说明公司在融资过程中需要注意的一些问题。总体上通过理论研究和案例分析相结合的研究方法，不断查阅资料，丰富自己的知识信息量，使论文主题明确，条理清楚，从而对我国上市公司融资风险及防范有更加清晰的认识和思考。

2 融资及融资风险概述

2.1 融资的基本概述

随着我国改革开放以及市场经济的不断发展，许多公司都在争取上市，而已经上市的公司都在不断增强自身的竞争力和发展力，不管一个公司的生产经营规模有多大，发展前途有多好，公司对于资金的需求都是不可避免的，因此，公司就会开展融资活动来筹集其发展所需要的资金。

具体来说，公司的进行融资活动主要有以下两个原因：第一，公司进行融资活动的一个最主要原因是因为公司的资金链产生了比较大的问题，公司的日常生产经营活动缺乏足够的流动资金的支持；第二，公司希望通过合并或者收购的方式来提高自身实力，扩大业务范围，这就需要大量的资金支持。

2.1.1 融资渠道和融资方式

公司的融资渠道主要有内源融资和外源融资两种渠道。内源融资主要包括公司的自有资金以及平时生产经营活动产生的资金，它是通过公司内部折旧形成现金和利用留存收益来增加公司的资本。因为是在内部融资，所以不会支付利息股息等，不会减少公司的现金流，与此同时，因为资金是来自于公司内部，所以其

融资成本远远低于外部融资成本。外源融资是指通过向公司以外的经济主体筹集公司发展所需资金的一种融资渠道。公司通过外源融资可以在较短的时间内筹集到大量的周转金，但是相应的融资成本会比较高。

融资方式，主要可以分为两类：债务性融资、权益性融资。债务性融资通常包括银行贷款、应付账款以及应付票据等，公司需要按时偿还本金和利息，债权人一般情况下不参与该公司的业务决策，并且不享有资金运用方面的决策权。权益性融资通常是指股票融资，投资者可以参与公司内部的业务决策，获得公司红利，但无权撤离其资金。

2.1.2上市公司的融资偏好

我国上市公司融资方式主要有股权融资、债权融资和内源融资。

（1）股权融资

股权融资是指公司的股东愿意让出公司的部分所有权，通过公司增资的方式引进新的股东的融资方式，股权融资其中最主要的一种融资方式是股票融资，股票融资是上市公司筹集长期资金的主要途径。公司进行股票融资，第一，没有还本的压力，拥有相对宽松的用款限制；第二，股票融资一次筹集的资金数额较大；第三，利息负担不固定，主要根据公司的经营情况和利润分配政策来决定是否需要支付利息或者支付多少利息；第四，进行股票融资能够提高上市公司的知名度，使公司得到宣传；第五，股票融资在一定程度上可能会分散公司的控制权。

（2）债权融资

现代很多公司采用的经营方式是负债经营，适当的负债经营不仅可以提高公司使用筹集资金的效果，还会给公司带来更多的经济效益。债权经营有如下一些特征：第一，税前支付公司的债务利息，这样可以减少公司所得税的支出；第二，债权融资和股票融资不同，债权融资不会分散公司的控制权；第三，债权融资可能会加大公司的财务风险。因为公司负债的资金是有使用成本的，所以当债务到期时，公司必须要归还本金和支付利息，当公司经营不善的时候，就会增加公司破产的风险。

（3）内源融资

内源融资方式是西方企业非常喜欢的一种融资方式，这是因为内源融资具有许多的优点。第一，内源融资是公司自有的资金，融资非常便利，上市公司在使用这些资金时有很大的自主性，外部环境不会对其有所影响；第二，公司采用内

源融资方式进行融资的风险比较低。这是因为内源融资的资金主要是权益资金，公司没有支付实际的利息或者股息的约束，所以不会出现不能偿还的风险；第三，内源融资不需要对外支出资金使用费，因此降低了筹资费用，减少了筹资成本；第四，由于内源融资的主要资金是公司的内部资金，因而公司的盈利能力在很大程度上会影响和限制内源融资的融资规模。

2.2 融资风险概述

2.2.1 融资风险的含义

融资风险是指筹资活动中由于筹资的规划而引起的收益变动的风险，融资风险要受经营风险和财务风险的双重影响。融资风险主要表现为：完工风险、生产风险、市场风险、金融风险、政治风险、信用风险和环境保护风险。

2.2.2 融资风险的分类

公司的融资风险主要分为现金性支付风险、收支性支付风险和财务杠杆风险。

现金性支付风险主要是指公司在负债经营后，在一定时间内因为现金的流入量低于现金的流出量，而使公司没有足够的现金去偿还所借入的本金和利息的风险。

收支性支付风险是指公司在负债经营后，因为其收入不能抵过支出而出现公司不能按时偿还到期债务本金和利息的可能性。

财务杠杆风险是指公司在使用借入资金的时候，公司需要额外负担的风险。公司适当的负债，不仅可以给公司带来相应的节税利益，还可以使公司的总资本成本率下降，从而使公司的资本结构得到优化。但是，如果公司的负债比率不断上升，那么同时债权人在贷款时所需要的报酬率也会不断增加，这样就会加大公司的债务资本成本。当公司的债务资本所带来的收益小于成本支出时，股东权益就会遭受到损失。所以，当公司不能有一个合理负债比率时，就会造成财务杠杆风险。

2.2.3 融资风险的特点

企业融资风险主要有以下的特点：

（1）时间性

融资风险的首要特征是其具有时间性，对过去已经发生的事件不存在预测风险，对未来事件的预测才会存在风险。人们在预测未来事件时有很多的不确定性，这些不确定性就是风险。当人们对未来某一事件掌握的有效信息越多，那么做出的决策就会越合理，风险也就变小了。相反，如果对未来事件相关信息了解不充分，而决策者难以把握；或者因为决策者的个人知识、技能与偏好等主观原因而不能正确认识和把握客观信息，那么对未来事件的预测就会存在很大的风险性。

（2）客观存在性

认识和分析公司融资风险的目的是为了能更好的防范和控制融资风险，使财务损失能得以减少，但是，要完全消除公司的融资风险是不可能的，因为融资风险是客观存在的。公司在融资的过程中有很多决策者的主观判断，这就决定了融资风险是不能完全消除的；此外，公司的融资活动通常都会与相关人员的经济利益有关，如果没有相应的约束或者激励机制，那么有可能会引发相关人员的道德和行为风险，从而引发企业的融资风险。因此，公司在采取相关措施防范和控制融资风险时，应该遵循融资风险的客观存在性，将公司的融资风险控制在一个合理的可接受的范围，而不是一味的追求完全消除融资风险。

（3）不确定性

公司的融资活动有很大的不确定性。这是因为公司的融资活动受到外部宏观环境的影响，例如法律环境、经济环境和社会文化环境等等，这些外部宏观环境在不断变化并且是客观存在的，因此公司要得到发展就要积极适应外部宏观环境。

（4）收益与损失并存性

一般来说，风险和收益是成正比的，风险越高，那么收益可能就会越高。但是，如果公司不能很好的防范和控制融资风险，或者由于公司的经营管理不善而又不采取相应的措施改善公司的财务状况等，就会使公司生产经营遭到破坏，公司可以支配的现金净流量不足，从而使公司遭受财务损失。

2.2.4上市公司融资风险的表现

上市公司融资风险的表现主要有以下三类：

（1）股票融资风险

股票融资风险是指公司在利用股票进行融资的过程中，因为发行股票数量的

不恰当、公司的融资成本过高、没有选择正确的时机等而给公司带来财务损失的可能性，与此同时，由于公司的经济效益无法满足投资者期望的投资报酬，公司股票价格下跌的可能性就会变大，公司再融资的难度也会随之增大。但是，与债务融资风险相比，上市公司的股票融资风险较小。

（2）债券融资风险

债券融资风险是指公司通过发行债券的方式进行融资时，由于对债券发行的价格、时机和债券票面利率等因素的考虑不周到，使公司遭受到损失的可能性。公司发行债券和银行贷款是公司债务融资最主要的融资方式，并且这两种融资方式都具有还本付息的义务，这就决定了公司的融资风险要根据公司的偿债能力和获利能力大小来判断，因此，融资风险相对较大。

（3）银行贷款风险

银行贷款风险是指公司通过银行贷款筹集资金时，由于货币的汇率、利率等有关因素发生变化而使公司受到损失的可能性。银行贷款风险具有一定的客观性，例如，如果公司在银行有一个长期贷款，付息方式采用的是固定利率方式，那么在今后当银行的贷款利率下降时，公司就会承受多付利息的损失。

3 上市公司融资风险的现状及成因分析

3.1上市公司融资风险的现状

3.1.1 财务风险增加

财务风险是指公司因为通过负债筹资而产生的风险，财务风险会使普通股东承担的经营风险加大。随着我国证券市场越来越严格的控制新股的发行，上市公司的外源融资中很大一部分都依靠着银行的信贷支持，因此，上市公司的财务风险会随之增加，无法到期按时偿还债务和利息的可能性也会变大，那么股东所承担的风险就越大了。由于许多上市公司的经营业绩不高，那么较高的负债比例就会导致财务杠杆出现负面效应，从而使公司的财务负担加重，严重时甚至还会出现公司不能到期偿还负债以及利息等财务恶化状况，使公司面临破产的风险。

3.1.2 道德风险加大

道德风险是指人们从事经济活动的时候，在最大限度的增进自身效用的同时

做出对他人不利的行为，或者当签约一方不完全承担风险后果时所采取的使自身效用最大化的自私行为。许多上市公司在面临经营不善的问题的时候可能会引发不同程度道德风险，我国股票市场存在很多的道德问题，例如近年来出现很多上市公司造假、违规违法担保等问题，从而致使一些上市公司形象受损，遭遇信用风险而面临退市的危险。

3.2上市公司融资风险的成因

3.2.1 融资结构和融资时机不合理

融资结构在广义上也称资本结构，是指公司在筹资时通过不同渠道取得的资金之间的比例以及相互关系。公司在进行融资时，不仅要关注负债金额所占资金总额的比重，还要关注负债的期限结构。当公司的负债结构没有得到合理安排时，公司就会遭受到一定的损害。例如，公司不愿意通过长期贷款进行筹资，而是通过短期贷款进行筹资，但是短期贷款的偿还压力比长期贷款的偿还压力大，而且短期贷款的利率不像长期贷款的利率能在较长的贷款期限内保持不变，它是随着资本市场资金供求关系变动而变动的，所以，当短期贷款到期后，公司可能会面临没有足够的资金来偿还贷款本金和利息的风险。在这种情况下，如果债权人不愿意延长短期贷款的还款期限，那么公司的融资风险就会进一步增大。

公司选择适当的融资时机是为了能实现最好的融资效果。因此，公司在选择融资时机时需要全方面的考虑公司的内部经营环境和外部经营环境，找到一个最佳时点进行融资，如果错过这个最佳时机，则会增加公司的融资风险。例如，当下银行的贷款利率很高，但是资本市场的资金供应却趋于过剩，那么在未来的一段时间内银行的贷款利率就有可能会下降。如果公司没有对资本市场以及贷款利率进行分析而在当下进行了大量的长期贷款，公司就不会利用到未来利率下降的机会而使利息支出减少的有利条件，这样就会使公司的融资成本和融资风险增加。

3.2.2 融资动机不纯

在上个世纪九十年代初期，很多公司想要进行融资只能依靠银行借贷方式，这给公司的发展造成很多阻碍，并不能使公司得到更好更快的发展。而随着市场经济的不断变化发展，我国很多公司都成功的上市，并且通过上市募集到了公司

所需要的资金，使公司得到了进一步的发展。但是现在一些上市公司却以上市作为公司圈钱的一种方法，使上市融资失去了其原本应有的意义。在近几年，很多上市公司通过上市融资等方法或者渠道来实现其扩张的目标，但是，当公司上市后却出现公司净资产盈利能力大幅度下滑的趋势，一些公司甚至还出现业绩大变的情况，公司的财务状况马上由盈利变为亏损状态，使投资者遭到不同程度的损失。这些上市公司的资产负债率逐年都在升高，但却没有获得应有的效益，违背了相关的低成本原则，这就说明这些上市公司融资动机不纯，没有将融集的资金运用到公司的发展，只是一味的想要通过上市圈钱，严重破坏了上市融资应遵循的规则制度，对整个市场经济的发展造成不利影响。

3.2.3 股利政策的非理性化

首先，我国许多上市公司在股利分配中重视股票股利而轻视现金股利，而很多发达国家成熟的证券市场中上市公司主要采用的是现金股利，使公司的控制权得到维护，公司的每股收益能得以稳定的增长。但是在我国，许多上市公司自从上市以来只发放过很少的现金股利，有些甚至没有发放过现金股利，而是思考怎样才能实现股本的扩张，为将来能从更多投资者那里“圈钱”创造有利条件，缺乏对投资者承担较高风险补偿的责任感和使命感。其次，股利政策不断变化，缺乏一定的稳定性和连续性。我国上市公司在制定股利政策时，有较大的随意性，并且短期行为严重，很少考虑到这样随意的制定股利政策会影响到公司以及证券市场良好形象的塑造。

3.2.4 财务杠杆利用不合理

财务杠杆是指公司在制定资本结构决策时对债务筹资的运用。一个公司的债务资本在其所有资本中所占的比例越大，财务杠杆就越高。如果公司负债经营能使其每股利润得到提高，那么就称为正财务杠杆，相反，如果公司负债经营使其每股收益不升反降，则称为负财务杠杆。公司的财务杠杆系数的高低能反映一个公司财务风险的大小。当公司的财务杠杆系数越大时，公司的财务风险就越高，其财务杠杆利益就越大；当公司的财务杠杆系数越小时，公司的财务风险就越低，那么其财务杠杆利益就越小。当我国上市公司经营业绩不好、资本利润率低于负债的资本成本时，很多上市公司为了解决资金周转困难的问题选择负债融资，没有去考虑财务杠杆的作用以及其存在的风险，导致上市公司财务风险更加严重。

3.2.5公司治理结构不完善

现代企业制度中最重要的结构就是公司治理结构，公司所有权和经营权的分离是现代企业制度和传统的企业制度的差别，因此在现代企业制度下需要在公司的所有者和经营者之间制定一种使这两者能相互制约和平衡的机制，而使企业能得到更好的发展。但是我国很多上市公司股权高度集中，形成“一股独大”的形式，这样，公司的治理结构实际上是处于一种不平衡的状态，公司的股东大会、独立董事会、监事会等等都不能发挥其真正的作用，市场上的中小投资者更不能对公司的治理结构产生任何的影响，在这种情况下，公司的发展就会受到很大的影响。

3.2.6 债券市场发展滞后

我国债券市场发展的速度远远低于股票市场发展的速度，与国际债券市场也有比较大的差距，与此同时，我国债券市场上的债券期货以及期权等金融衍生产品市场也相对发展缓慢。很长一段时期以来，我国债券市场的融资只有股票市场融资的十几分之一，公司的债券市场规模与股票市场规模相比极为不平衡。在国外成熟的资本市场上，股票市场的规模远远小于债券市场的规模，公司通过债券进行融资的金额远远大于通过股票融资的金额。由此可以看出，我国债券市场发展相对滞后，这对上市公司的发展也会来带不利的影响。

3.2.7信息披露不规范

建立健全上市公司对外的信息披露工作对于证券市场的发展来说至关重要。但是在当下，上市公司的信息披露有很多不规范的地方，例如，第一，有些信息披露的内容很不全面，本来该披露的信息没有披露，导致重要的信息缺失；第二，信息披露的时间延迟滞后，使该信息丧失本来该发挥的作用；第三，上市公司在信息披露的过程中没有严肃对待，态度冷漠，不能依法尽到公司的责任；第四，在公司的信息披露之后，不能与投资者进行良好的互动，听取相关意见和建议。

4上市公司融资风险防范措施

4.1 优化资本结构

公司在可以接受的最大筹资风险的情况下资本成本总和最低的资本结构就是公司的最优资本结构，通常可以用负债比例来表示公司最大的筹资风险。公司应先确定一个最优的资本结构，衡量好融资风险和融资成本，只有当融资风险和融资成本完美配合时，才能实现公司整体价值最大化。公司的融资结构弹性是指当公司内部和外部经营条件变化时，对原来的融资结构通过转让、退换、改变资金性质等方式进行适当的调整或改变，以形成适应当下新环境的更为合理的资金结构。因此公司在优化资本结构的过程中，要充分考虑到公司融资结构弹性和财务灵活性的相互协调作用，还要特别注意根据实际情况转换不同融资方式，形成一个资本成本最低、筹资风险最小的最优资本结构。其次，公司还应该提高自身的资产收益率，进而提高留存收益融资额。另外，公司债券是重要的融资发展的领域，所以公司应该提高债券融资在融资结构中的比例。最后，随着经济的不断发展，许多上市公司的生产经营规模不断扩大，这些公司需要越来越多的发展资金，因此公司需要对融资方式进行创新，比如对股票品种进行创新，对融资体制的创新等。

4.2 解决股权分置问题

股权分置是指上市公司按能否在证券交易所上市交易，被区分为流通股和非流通股，股权分置一直都是影响股市发展最主要的问题，上市公司的股权被人为的分为流通股和非流通股。非流通股股东的持股比例比流通股股东持股比例高，并且通常都处于控制地位，结果出现同股不同权的现象，上市公司的治理结构问题也较多，流通股股东的合法权益受到损害。因此上市公司应该注重股权分置问题的解决，根据公司以及外部实际情况对股权进行分散化，使公司的治理结构得到完善。此外，公司还应该使保持其股利政策的连续性和稳定性，重视现金股利的发放，实现股东权益最大化，进而使公司能得到更好的发展。

4.3 建立并实行相关的风险预测机制

为了降低公司的融资风险，使上市公司能得到更好的发展，上市公司应该根据自身的融资环境、融资行为等建立并实行相关的风险预测机制。以公司的融资

风险为对象，对这些风险进行监测、识别、防范，减少公司的损失。

首先在公司内部要树立科学有效的融资风险观念，并建立风险预警信号。进行日常财务活动时，公司还应该增强风险意识，防患于未然，与此同时还应该具备高效的管理机构和高素质的财务管理人员，在这两者的相互配合之下更好地去完成各项财务工作。设立风险预警信号，对可能发生的融资风险进行预测，对公司财务管理等宏观环境进行认真分析，提高公司在生产经营和理财活动方面的适应性。为了防范融资风险，公司应对整体的融资环境进行认真的分析和探究，掌握环境变化的规律和趋势，制定多种多样的应变措施，根据融资环境的变化来调整相应的财务管理方法和对策，从而降低因为环境的变化给公司造成的风险。

其次，加强对融资风险的过程控制。在上市公司的融资过程中，公司应该设立相应的风险控制指令，进而提高风险转化效率和风险控制水平。上市公司应该把融资风险作为制定融资决策的过程中一个重要因素进行考虑，及时分析融资风险发生的可能性，做到对融资风险进行全程控制。

最后，建立风险预测指标体系。上市公司可以从其经营能力、盈利能力、偿债能力和现金流量等方面建立风险预测指标体系。第一，公司应该考虑其自身的经营能力，可以通过总资产周转率、净资产周转率、存货周转率以及应收账款周转率等相关指标分析其经营能力。第二，当上市公司的获利能力下降，公司的融资风险就会随之增大，可以通过净资产收益率、总资产收益率、净利润率以及毛利率等方面指标分析公司的盈利能力。第三，公司的偿债能力可以通过对其资产负债率、流动比率、速动比率以及长期资产适合率等相关指标进行分析。第四，可以通过经营现金流与负债比、每股现金流等指标来分析公司的现金流量。当指标体系确立之后，再确立好各项指标的权重，将公司自身实际情况与指标体系相结合，对指标体系进行分析评价，使公司能及时发现融资风险，并采取相应的防范和控制措施。

4.4 提高资产的流动性和科学安排筹资期限

公司的资产和负债的流动性在一定意义上直接决定了公司的偿债能力。因此公司在安排流动资产结构的过程中，在确定好合理的现金余额的同时，还要使资产的整体质量得到提高。公司可以通过现金到期的债务比、现金债务的总额比、以及现金流动的负债比等一些比率来分析和制定合理的筹资方案。

此外，公司的应该科学合理的安排其筹资期限，拟定好还款准备与规划，当

公司安排筹资的时候衡量收益与风险的关系，按照资金运用时间的长短来合理安排与筹集相应时间段的负债资金。公司尽量用长期负债以及所有者权益来满足公司固定资产以及流动资产的需要，同时流动资产还需要通过短期负债来加以满足。在资金安排上，要充分考虑利息支付日、公司用款要求以及借款到期日的各项要求，合理安排，避免出现资金调度的失误而增加公司的财务风险。

4.5 采取先内而后外的融资政策

公司在开展内部融资的时候，需求的成本相对较低并且风险最小，使用时也更加灵活自主。以内部融资为主的融资方式可以使公司的财务风险得到有效的控制，保持一个稳定的健康的财务状况。因此上市公司在融资的时候，首先要考虑各种影响因素，比如信息的传递、本金以及公司本身财务存在的风险，先进行内部融资，后进行外部融资，从而降低公司的融资风险。

4.6促进市场机制的完善和债券市场的发展

中国的市场经济现在还在快速地发展，有关的市场制度也在慢慢的构建起来，并不断地完善，从上市公司的管理方面问题来看，还很多问题存在。由于国内的经济发展还不是很稳定，协调不一致、持续性较差，许多旧机制已经不能适应当下市场经济的发展。因此，要促进政府体制的全面改进，深化改革市场体制，并做好相应的规划，促进市场机制方面的创新发展，增加市场的信用等级。另外，还应该加大建设资本市场文化力度，加强监管市场，创造出对资本市场发展有利的最佳环境。

与此同时，随着我国经济的转型增长和市场化程度逐渐增加，在经济发展的过程中，债券市场的作用变得极为重要。努力发展债券市场，进一步深化发展债券市场的功能，有利于加强债券市场控制金融系统性风险等方面的作用。为了促进债券市场在进行创新的时候能够和其规范性一同发展，首先要健全社会融资结构，推动直接和间接两种融资方式共同和谐的发展；其次，健全市场风险担任制度，修缮有关的规章制度，弥补市场准入、信息披露等制度方面存在的缺陷，促进公司债券的发展，增加公司的债券信用级别，协调其债券的期限结构；最后，创新品种，为各种所需者提供相应的产品，加大公司债券的流通力度，确保债券市场能够健康平稳的向前发展。

4.7完善相关的政策和法规

我国现有的相关法律和管理机制对上市公司的监管、相关市场的监督还不够全面，导致大量上市公司出现体制不全等问题。基于这种情形，证券监管部门要加大监管上市公司的力度，指引他们构建完善的信息披露制度，并构建有关的交流和监控制度，此外，在公司发行股票、分配利润等方面，要加强法律方面的监督管理。健全有关的规章制度，制定完整的法律约束机制，确保所有的行为都能够有法可依、有法必依、执法必严、违法必究。

5 江苏国泰（002091）融资风险案例分析

5.1江苏国泰基本情况简介

江苏国泰国际集团是江苏省一家重点企业。主要从事一些商品的进口和出口业务，比如纺织服装方面、化工医药方面、轻工工艺方面等，此外还包含房地产、金融债券、旅游业等，已经开始构成一个主业，多元发展的经营局面。改集团公司下属有16家专业进出口子公司，生产、三产企业超过60家、有1家软件企业，有2家五星级宾馆，在美国等有驻外公司，全部资产超过42亿元，有员工人数1.4万人。其中国贸股份公司在深交所正式上市，上市时间为2006年12月8日（股票名称“江苏国泰”，股票代码“002091”）。

2006年11月24日，江苏国泰采取股权融资方式第一次将3200万普通股，以每一股8元的价格发行出去，一共筹集到23607万元资金。随后，它又开展了短时间的融资，表5-1是江苏国泰首次发行股票融资详情。

表5.1 江苏国泰首次发行股票融资详情

5.2 公司财务数据分析

5.2.1 公司经营能力分析

表5.2 江苏国泰经营能力评价

图5.1 江苏国泰经营能力相关指标变化趋势

总资产周转率是对公司经营质量和资产使用效率的综合评价。一个公司的总

资产周转率越大，那就说明公司的销售能力越强，资产的使用效率越高；相反，当公司的总资产周转率越低，则说明公司的销售能力越弱，资产使用效率越低。根据图5.1的数据显示，江苏国泰的总资产周转率总体上来说还是比较高，说明公司的销售能力较强，对资产的使用效率也较高。

净资产周转率是公司分析其资产的周转速度的，速度越快，则说明公司的销售能力越强。江苏国泰的资产周转率在2010年以前的起伏变化较大，在2010年到2014年呈现出缓慢下降的趋势，说明公司的资产周转速度相对2007年来说有所降低，销售能力也比2007年较弱。

存货周转率是分析公司经营能力的一个重要指标。存货周转率越大，则可以明显看出公司存货占用水平低的话，其流动性也就比较强，存货变换成现金的速度就越快。江苏国泰的存货周转率从2006年开始总体呈现出下滑的趋势，可以看出其存货变现能力有一定程度地下降，这对公司的总体运营产生了一定的影响。

应收账款周转率衡量公司应收账款流动程度的重要指标之一，是指公司在一定期限内赊销收入净额与期初和期末的应收账款平均余额比率。一般情况下，公司的应收账款周转比率越大，其收账的速度越快，存在的坏账也越少，造成的损失也越少。从图5.1江苏国泰的应收账款周转率可以看出，公司的应收账款周转率总体是呈下降的趋势，说明公司的收账速度有所降低，发生坏账损失风险的可能性就会变大，这对公司的生产经营会产生不利的影响。

5.2.2 公司盈利能力分析

表5.3 江苏国泰盈利能力评价

图5.2 江苏国泰盈利能力相关指标变化趋势

净资产收益率说明的是公司自有资本的使用效率，是公司盈利能力和经营管理能力的直观体现。江苏国泰的净资产收益率经过从2010年到2013年下降之后在2014年开始有所上升，并且其净资产收益率保持在11%以上，说明江苏国泰的盈利能力始终是良好状态的。

总资产收益率是对公司盈利能力分析的一个重要指标，是公司竞争实力和发展能力的体现。江苏国泰的总资产收益率在2011年后有所下降，但总体水平都在7%以上，说明公司的竞争力和发展力还是比较稳定的。

净利润率是在扣除公司所有成本、费用和所得税之后的利润率，也是反映公司盈利能力的指标。江苏国泰的净利润率在2014年出现上升趋势，说明公司的主营业务收入增长率是快于净利润增长率的，公司的盈利能力是在增长的。

从图5.2中可以看出江苏国泰的毛利率虽然在2009年后有小幅度的下降，

但总体来说始终都是处于上升趋势，公司的销售毛利率上升，说明公司的产品毛利也在上升，这可以反映出公司的发展前景是良好的，公司的竞争能力和盈利能力也是比较好的。

总的来说，江苏国泰的获利实力还是朝着上涨趋势发展，和2009年的高峰相比，有一定的降低，但是后面的发展还是相对稳定，潜在的融资风险也相对较小。

5.2.3公司偿债能力分析

表5.4 江苏国泰偿债能力评价

图5.3 江苏国泰偿债能力相关指标变化趋势

公司偿债能力与债权人、投资人的资金安全密切相关。公司偿还债务的能力越强，投资人的安全系数越大。债权人可以依据自身的实际利益来深入分析公司的偿债实力，唯有公司的偿债实力越强，其才能够快速的回收债权。

资产负债率表示的是公司通过负债筹集的资金占公司总资产的比重，是评价一个公司负债水平的综合指标，从债权人的角度分析，资产负债率越低越好。江苏国泰的资产负债率在2013年以前都是呈下滑趋势，2014年度有所上升，但是控制在50%以内，说明其负债水平及风险程度总体来说比较低。

流动比率是指公司的流动资产在流动负债中所占的比例，速动比率是指公司的速动资产占流动负债的比重，这两个指标都是衡量一个公司在短期债务到期之前通过流动资产变现来偿还负债的能力，但是速动比率比流动比率能更好的反映一个公司的短期偿债能力。当公司的流动比率<1，速动比率<0.5时，说明公司资金流动性差；当1.5<流动比率<2,0.75<速动比率<1时，说明公司资金流动性一般；当流动比率>2，速动比率>1时，说明公司资金流动性好。根据图5.3数据显现，江苏国泰的流动比率在2013年度达到2.44，虽然2014年度有所下降，但还是保持在2左右；速动比率不断增长，在2013年度达到最大值2.13,此后尽管有所下降但还是保持在1以上。所以说明江苏国泰的资金流动性好，公司的短期偿债能力也比较强。

长期资产适合率指的是公司拥有者的权益总数值和长时间负债总数值之和除以固有资产总数值和长时间投入资产总数值之和所得的值。这个值能够反映出公司的偿债能力，而且是从公司资源配置构成方面来反映的。从长时间的安全性方面来讲，这个指标越大越好，但是数值相对过高的时候，还是会大大增加公司融资所需的成本，从理论上来看，这个指标数值大于等于1，就是相对较好的。在2007年之前，江苏国泰的长期资产适合率有很大的浮动，但是在这一年之后，相对稳定，其数值趋于1，能够明显看出企业的财务结构越来越稳定，财务风险越来越小。

5.2.4 现金流量分析

表5.5 江苏国泰现金流评价

图5.4 江苏国泰现金流相关指标变化趋势

公司经营现金流与负债比，能够真实地将公司本期偿还负债的能力反映出来。通常情形下，如果公司的经营现金流与负债比数值若大于1，则表示公司对流动负债的偿还可信度比较高。该指标值越大，则可以说明公司在进行生产经营活动的时候，产生了大量的现金流，公司的偿还能力也随之增加。不过，并不是说这个值越大越好，指标过大则可以说明公司没有充分利用好流动资金，获利能力不高。江苏国泰的经营现金流和负债比的变动比较大，到2014年度下降到了6.3，这说明公司在进行生产经营活动的时候，产生了大量的现金流，并且保障了偿还流动负债。

每股现金流指的是公司在没有使用非内部筹集资金的背景下，自己进行生产经营活动来产生流动现金，以此来偿还相关贷款、维系生存发展、支付股息以及对外投资的能力，是用来评价每一股收益所含利润的关键指标。假如某个公司的每股现金流比较高，这可以说明它每一股普通股在一年内能够赚得大量的现金流量；反之亦然。江苏国泰的每股现金流总体都不高，在2010年度下降到了负数后有所回升，但从2012年度开始又呈现下降趋势，说明公司每股普通股所赚得的现金流量比较少，获利能力不高。

5.3 江苏国泰融资风险和防范分析

从最近几年来看，江苏国泰的获利和偿债两个方面的能力还是算相对平稳的，公司在上市以后，融资的方式主要选择的是短期融资，公司的资金流动性增强，有效控制了负债的规模。通过上述相关分析，可以了解到江苏国泰的资本结构相对来说是比较合理的，其盈利能力和竞争力保持在一个良好的状态，短期偿债能力较强，负债水平和风险程度不高，整体上来看，公司存在的融资风险是不高的。

不过，公司的存货变现能力、销售能力和每股现金流还需提高，使公司的经营能力有一个整体的提高，此外，还需提高公司的应收账款周转率，减少公司的坏账损失，从而降低公司的经营风险。江苏国泰在近几年的发展过程中，主要经营的业务有所增加，到现在为止，集团出口的最大类产品就是服装成品，公司在经营过程中在注意其财务结构、融资风险的同时，还应该注意对公司整体的一个发展方向、对未来的发展预测以及资本实力的综合考量，建立相应的风险预测机制，使公司将其融资风险控制在一个合理的范围，进而实现更好更快的发展。

2018年传媒上市公司投融资效率评价报告

２０１８年传媒上市公司投融资效率评价报告

传媒上市公司的融资效率定义为：在一定的经济环境和行业背景下，传媒上市公司筹集资金并使用资金的能力三传媒企业是高风险二高投资行业，在传媒上市公司的资本市场，融资的规模大小是大家普遍关注的问题，但是融资的使用效率究竟如何却少有人探索三如果企业只关注扩大资金的获取量以及拓展资金获取渠道，而忽视对资金的合理使用，则一方面会增加企业的成本和负债，另一方面还会造成有限的社会资源的浪费，所以本报告围绕融资效率展开分析三 目前研究企业融资效率用得比较广泛的方法是ＤＥＡ方法三ＤＥＡ模型是由美国运筹学家Ｃｈａｒｎｅｓ等提出的一种效率评价方法，近年来该方法主要被运用于经济效率评价二资源配置二经营效率等方面的评价三因此，本报告利用ＤＥＡ方法建立评价指标体系，设置一个适用于评价我国传媒上市公司融资效率的ＤＥＡ模型三选取我国６４家文化传媒上市公司作为样本，获取其２０１７年年报数据，以评价２０１７年我国传媒上市公司的融资现状三 一　评价模型构建 （一）数据分析方法 一一数据包络方法（ＤＥＡ）是一种以相对效率为基础的目标决策方法，包括ＣＣＲ模型和ＢＣＣ模型三 ＣＣＲ模型的假定条件是规模报酬不变，有ｍ种投入指标二ｎ个决策单元和ｑ种产出指标，公式如下：

Ｍｉｎθ ｓ ｔ eｎ ｉ＝１ λｉＸｉ＋Ｓ－＝θＸｉ０eｎ ｉ＝１λｉＹｉ－Ｓ－＝Ｙｉ０Ｓ－，Ｓ＋，λｉ?０；ｉ＝１，２， ，ｎ （１） 在式（１）中，Ｓ－和Ｓ＋依次是第ｉ个决策单元的投入与产出的松弛变量，（λ＝λ１，λ２， ，λｉ），Ｘｉ为第ｉ个决策单元ｍ维投入列向量；Ｙｉ为第ｉ 个决策单元的ｑ维产出列向量三 在ＣＣＲ模型的基础上加入一个凸性假设eｎｉ＝１λｉ＝１则为ＢＣＣ模型，ＢＣＣ模型还能判别决策单元所处的规模报酬阶段三在传媒公司的投融资过程中，资金投入规模收益是会随着资金经营能力的不断提升而发生变化的， 因此ＢＣＣ模型正好符合传媒公司投融资的特点三（二）建立评价指标体系 采用ＤＥＡ方法的关键在于选择投入和产出的指标，为了使投入指标间和产出指标间不存在强线性关系，用因子分析法进行筛选，最后选择了８个指标三在投入指标这一块，选择体现偿债能力的 营业成本 ，体现融资成本的 筹资活动分配股利二支付利润或偿付利息支付的现金 ，以及体现融资规模的 资产总额 和 资产负债率 这４个指标①三而产出指标则选择了体现企业盈利能力的 总资产净利润率 和 加权平均净资产收益率 ， 体现经营效益能力的 净利润 ，以及体现企业成长能力的 营业收入增长率 三具体如图１所示三 1 投入指标选择（１）营业成本三该指标影响企业获取收益的能力三 （２）筹资活动分配股利二支付利润或偿付利息支付的现金三该指标反映企业融资过程中产生的成本三

上市企业的融资方式

上市企业的融资方式 (1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6%，若低于6%，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均不低于6%。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%。 (2)对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红;而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。 (3)距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月;配股要求间隔为一个完整会计年度;而发行可转换债券则没有具体规定。(4)发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者;配股的对象是原有股东;而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。(5)发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍;配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70%，并与主承销商协商确定;发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。 (6)发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整;配股的

数量不超过原有股本的30%，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30%的上限，但不得超过100%;而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40%或公司资产总额的70%，两者取低值。 (7)发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平配股的要求完成当年加权平均;均净资产收益率不低于前一年的水平． 净资产收益率不低于银行同期存款利率;而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。 2.融资成本的比较 增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。 目前银行贷款利率为6.2%，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1%计算，其融资成本为6.3%。可转换债券的利率，一般在1%-2%之间，平均按1.5%计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用(承销费在1.5%-3%，平均不超过2.5%)，其费用比率估计为3.5%，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2%(可转换债券按5年期计算)，大大低于银行贷款6.3%的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。

我国企业融资结构分析

我国企业融资结构分析 提要本文以制造业上市公司为例，简要分析了融资结构与经营绩效之间的关系，提出了优化融资结构的政策措施。 关键词：优序融资；融资结构；绩效；制造业 一、我国企业融资结构现状 （一）内部融资。1990～2003年部分发达国家非金融企业内部、外部融资比例。（图1） 从平均水平看，内部融资比例高达55.71%，外部融资比例为44.29%；而在外部融资中，来自金融市场的股权融资仅占融资总额的10.86%，而来自金融机构的债务融资则占32%。从国别差异上看，内部融资比例以美、英两国最高，均高达75%，德、加、法三国次之，日本最低。从股权融资比例看，加拿大最高达到19%，美国、法国次之，均为13%，英国、日本分别为8%和7%，德国最低仅为3%；从债务融资比例看，日本最高达到59%，美国最低为12%。企业不仅具有最高的内部融资比例，而且从证券市场筹集的资金中，债务融资所占比例也要比股权融资高得多。 我国企业融资行为发生在资本市场发育尚未完善的背景之下，虽然根据现有统计数据无法确知企业的内部资金与外部资金的确切比例，但我国企业特别是国有大中型企业目前倚重银行贷款提供大量运营资金是不可否认的事实。我国企业融资结构中内部融资比重相比发达国家则偏低，有研究表明，内部融资比例不到25%，远远低于西方发达国家内部融资所占的比例。而且我国上市公司有着强烈的股权融资偏好，在外部融资中，股权融资所占比例高于债券融资。 （二）外部融资。我国企业2000～2007年外部融资情况如表1所示。（表1）可以看出，我国企业外部融资存在如下三个问题： 1、银行信贷是企业外部融资的主要来源，占比平均高达85%以上。在我国经济转轨过程中，银行负担了传统计划经济体制下应由财政承担的职能，造成国有企业基本上依靠银行贷款而生存的局面。另外，我国金融市场发展较晚，且很不发达，所以其他所有制企业缺少直接融资渠道，从而也形成了高负债的局面。随着国有银行向商业化转变，逐步淡出政策性业务，国有企业的外部信贷约束逐步增强。商业银行从自身资金安全的角度考虑，开始对资产负债率过高的企业进行信贷限制，因此我国企业的资产负债率近几年逐步下降。

我国上市公司融资偏好与融资效率

南京理工大学紫金学院 毕业设计 ( 论文 ) 开题报告 学生姓名：学号：100703370 专业：会计学 设计(论文)题目：我国上市公司融资偏好与融资效率的 研究 指导教师: 2013年11月8日

开题报告填写要求 1．开题报告（含“文献综述”）作为毕业设计（论文）答辩委 员会对学生答辩资格审查的依据材料之一。此报告应在指导教师指 导下，由学生在毕业设计（论文）工作前期内完成，经指导教师签署 意见及所在专业审查后生效； 2．开题报告内容必须用黑墨水笔工整书写或按教务处统一设 计的电子文档标准格式（可从教务处网页上下载）打印，禁止打印 在其它纸上后剪贴，完成后应及时交给指导教师签署意见； 3．“文献综述”应按论文的格式成文，并直接书写（或打印） 在本开题报告第一栏目内，学生写文献综述的参考文献应不少于 15 篇（不包括辞典、手册）； 4．有关年月日等日期的填写，应当按照国标GB/T 7408—2005 《数据元和交换格式、信息交换、日期和时间表示法》规定的要求，一律用阿拉伯数字书写。如“2007 年 3 月 15 日”或“2007-03-15 ”。

毕业设计（论文）开题报告 1．结合毕业设计（论文）课题情况，根据所查阅的文献资料，每人撰写2000 字左右的文献综述： 文献综述 随着社会的不断发展，我国越来越多的公司期望可以上市来进行扩展和发展，上 市也是一直融资的表现，我国的上市公司普遍存在着股权融资的偏好，这一问题也引起 我国许多专家、学者的关注，并针对我国上市公司的实际情况进行了大量的研究。 一融资理论的发展 关于融资理论国内外的研究都取得了很多研究成果但考虑到本文主要研究我国上 市公司的融资偏好，即主要分析国内的融资理论发展。 Myers（ 1984）认为不是融资结构影响企业价值 , 而是企业的财务行为作为一种信息 , 对投资者产生影响 " 他运用唐纳森的观点 , 把“优序融资”定义为 , 优序融资理论是阐明当内部资金不足时 , 企业会偏好发行债券而不是发行股票的一种理论。 王鹤林（ 2010）在《论我国上市公司股权融资偏好成因及对策》一文中认为股票市 场的发展不仅改变了我国企业长期以来单纯依靠内部积累和银行贷款的单一融资模式， 有效地解决了企业自有资金不足的问题，而且使我国企业融资方式呈现多元化态势，为 上市公司进行外部股权融资创造了极其重要的途径和场所。在西方发达国家，公司一般 遵循“先债权融资，再股权融资” 的融资次序。我国上市公司融资方式的选择相对特殊，与优序融资理论完全背道而驰，出现所谓的股权融资偏好。这种融资实践与西方的主流 理论是相悖的，可以说是对西方融资理论的挑战 刘晋科（ 2010）在《我国上市公司股权融资偏好行为分析》一文中认为目前，西方 发达国家融资方式一般是内部融资大于外部融资，符合啄食顺序假说。而我国的现状则 与西方发达国家的融资顺序刚好相悖，普遍热衷于公开发行股票（ IPO）、过度使用配股方式和额度、随意增发股票等方式融资。我国的上市公司融资顺序表现为股权融资、短 期债务融资、长期债务融资和内部融资。而我国上市公司在外部环境和内部管理者的共 同约束下，上市公司在融资方式的选择上具有强烈的股权融资偏好，因此，我国上市公 司总体上，外部融资是上市公司融资的主要方式。 崔静（ 2013）在《我国上市公司偏好股权融资现象形成的理论评析》一文中认为西

我国上市公司股权融资成本分析(1)

我国上市公司股权融资成本分析(1)

我国上市公司股权融资成本分析 引言 我国证券市场成立迄今已有十多年的发展历史，股票市场的大规模发展为上市公司进行外源股权融资创造了极其重要的场所。 在成熟市场上，企业融资存在“啄食次序”（pecking-order），即相对于外源融资，企业更偏向于内源融资，相对于股票的权益融资，企业会更偏向于债权融资。而在我国，上市公司的融资顺序依次为：内源融资，股权融资，债权融资[1]。对照西方融资顺序理论，内外源融资偏好是一致的，在股权和债权的融资顺序上并不适用。针对我国融资市场出现的股权融资偏好，本文将对融资成本进行计算分析，试图说明融资存在的问题，并提出相应对策。 一．我国上市公司股权融资偏好现状 上市公司股权融资是建立在股票公开发行和交易基础上的。从广义上来讲，它包括股票融资和直接接受投资的融资；从狭义而言，就是股票融资。本文使用的是狭义上的概念，即指上市公司为融通资金而进行股票发行和交易的行为，具体包括初始股权融资（首次公开发行）和后续股权融资（配股和增发）。 中国企业上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的

“配股热”或“增发热”；大多数上市公司一方面保持很低的资产负债率，而另一方面目前1000多家上市公司几乎没有任何一家会主动放弃其利用再次发行股票融资的机会。我们将上市公司融资行为的上述特征称为股权融资偏好。 这是与国外成熟融资市场的“啄食次序”所不同的，我国企业在外源融资时，表现出强烈的股权融资欲望和行动。自1990年股市成立，市场规模不断扩大。1990年，我国上市公司只有10家，到2004年已达1377家；1991年，我国股票筹资额只有5亿元，2004年达到1510.94亿元，企业对公开发行股票的愿望仍然十分强烈，对上市资格和上市后股权融资资格的争夺一直没有停止过。从1991年－2004年我国企业债券与股票融资额（见表1）的比较中可以看到，股权融资的金额远远高于债资。 表1 1996—2004年我国企业债权与股权融资额的比较（亿元） 年份1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 债权融资268.92 255.23 147.89 158.2 83 147 325 358 327 股权融资425.08 1293.82 447.04 556.26 1389.09 604.50 698.95 988.16 1510.94 数据来源：《中华人民共和国年鉴2005年》整理计算 二．股权融资成本构成 股权融资的成本包括两大类：显性成本和隐性成本。显性成本是指在融资初期确定或预计要支付以货币度量的费用；隐性成本是指非货币

上市公司再融资的方式有哪些

上市公司再融资的方式有哪些及其优劣 金投股票讯，目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异： 1．融资条件的比较 (1) 对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6%，若低于6%，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均不低于6%。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%。 （2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。 （3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。 （4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。 （5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70%，并与主承销商协商确定；发

行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。 （6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30%，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30%的上限，但不得超过100%；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40%或公司资产总额的70%，两者取低值。 （7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。 2．融资成本的比较 增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。 目前银行贷款利率为6.2%，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1%计算，其融资成本为6.3%。可转换债券的利率，一般在1%-2%之间，平均按1.5%计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5%-3%，平均不超过2.5%），其费用比率估计为3.5%，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2%（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3%的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。 3．优缺点比较 （1）增发和配股 配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。

我国上市公司融资结构浅析

我国上市公司融资结构浅析 目录 一、融资结构与治理结构研究的理论与方法 (1) （一）企业融资结构的涵义 (1) （二）公司治理结构涵义 (1) （三）新的融资结构理论与公司治理结构的关系 (2) 二、我国上市公司融资结构与治理结构现状及其分析 (2) （一）我国上市公司融资结构现状及分析 (2) （二）我国上市公司治理结构现状及分析 (3) （三）我国上市公司融资结构对治理结构的影响分析 (4) 三、优化我国上市公司融资结构完善治理结构的对策 (4) （一）优化股权结构完善公司治理结构 (4) （二）优化债权结构完善公司治理结构 (4) （三）改善投资环境完善公司治理结构 (5) 谢辞 (7) 参考文献 (8)

内容摘要 经过十几年的探索磨砺，我国资本主义市场取得了举世瞩目的成就，为深化经济体制改革、发展市场经济以及促进社会文明做出了巨大的贡献。然而，作为历史尚短的新兴市场，在不断发展中存在许多不可避免的问题，其中我国上市公司治理结构残缺导致的智力效率低下就是一个突破问题。融资结构是企业相关利益者权利义务的集中反映，影响并决定着公司治理问题，对于提升一国的经济水平乃至市场体系的完善具有重要的理论和现实意义。 本文以我国经济体制改革为背景，以我国上市公司为研究对象，以“融资结构——治理效应——公司治理结构”为逻辑，采用规范分析与比较分析想结合的研究方法，探讨了转型期我国上市公司融资结构和公司治理中存在的问题及改进措施。具体而言，本文先以资本结构和公司治理理论为基础，从融资结构的公司治理效应和不同融资结构下的公司治理模式两个方面，论述了融资结构与公司治理之间的内在关系。分别从股权治理、债权治理、融资结构综合治理等三个方面，提出优化融资结构、完善公司治理的相关建议。 综上所述，本文较全面的透过融资结构研究公司治理问题，目的是提出一些对解决我国上市公司存在的相关问题具有参考价值的建议。 关键词：上市公司，融资结构，治理结构

企业融资效率分析

企业融资效率分析 企业融资，是指企业从自身生产经营现状及资金运用情况出发，根据企业未来经营与发展策略的要求，通过一定的渠道和方式筹集生产经营所需资金的一种经济活动。企业融资问题的实质是储蓄向投资的转化。近年来我国经济生活中出现的一系列广为人们关注的热点难点问题都直接或间接地与企业融资相关联。它体现的正是企业融资对一国经济的作用和影响，也即企业融资效率问题。 本文研究的任务，就是要创立一个全面分析企业融资对经济各方面的作用和影响的框架体系，这就是“企业融资效率”体系，通过企业融资效率这一分析体系把企业资金融入的成本与风险、企业治理结构、资金融出者的收益与风险、金融机构的资产质量、资金使用的宏观效应、国家经济安全等问题有机地结合起来。然后用这个体系来对与我国企业融资相关的一系列问题进行分析，并就如何解决这些问题的对策措施作一探索。从而既为国家制定有关企业改革和金融政策提供参考，也为企业选择高效率的融资模式、以及金融机构选择和评价贷款与投资项目、管理信贷业务等提供评价标准和帮助。企业融资效率，是指某种企业融资方式或融资制度在实现储蓄向投资转化过程中所表现出的能力和功效。 企业融资效率可以从微观和宏观两个方面进行分析。企业融资的微观效率是从微观经济主体的角度对某种企业融资方式或融资制度的作用和影响进行分析，主要包括企业资金融入效率、企业法人治理效率、企业资金融出效率三个方面。企业融资的宏观效率是就企业融资活动对一国经济整体的作用和影响而言的，是企业融资活动的外在效率，具体可从资金配置、资金作用和经济安全等方面进行分析。企业融资的微观效率分析是本文的侧重点。 企业资金融入效率，是指某种融资方式以最高成本—收益比率和最低风险为企业提供生产经营所需资金的能力。它主要从融入资金的企业角度，考察企业在融入资金过程中发生的相关成本、收益和风险。就融入资金的企业而言，任何一种融资方式，都会有融资成本和风险，不同融资方式的融资成本和风险也是不同的。债权融资对股东利益是一把双刃剑。 债务比例的提高既会使权益资本的收益率相应提高，但随着收益的增加，风险（主要指财务风险）亦同时增加。虽然最优资本结构确实存在，然而大量的研究都充分说明，企业的资本结构是与其所在行业的技术经济特征、由企业发展阶

上市公司融资结构分析

上市公司融资结构分析 目录 摘要 .................................................................... II Abstract ............................................................... III 绪论 (1) 1上市公司融资结构理论基础 (2) 1.1现代公司融资结构理论基础 (2) 1.2融资结构对公司治理(机制)的影响 (4) 2 我国上市公司融资结构现状分析................................. .. (7) 2.1从融资态势看我国上市公司的融资偏好 (7) 2.2从资本结构特点看我国上市公司的融资偏好 (7) 3 我国上市公司融资结构现状分析 (9) 3.1中国上市公司融资结构存在的问题 (9) 3．2 我国上市公司融资结构存在问题原因分析 (11) 4 对我国上市公司融资结构的对策建议 (14) 4.1国外企业融资结构的启示 (14) 4.2从公司治理结构优化上市公司融资结构 (16) 参考文献 (20) 致谢 (21)

论我国上市公司融资结构的现状及对策 摘要 随着近年来中国的上市公司数量急剧增加，围绕中国上市公司的研究也越来越多，纵观各项研究，主要集中在上市公司的融资偏好、公司治理以及最近两年以来最热的股权分置改革上面，不可否认，这些都是这些上市公司急需解决的问题，也是大多数上市公司业已存在的问题，但是，我们应当看到，现在的上市公司大部分的上市动机还不是理性的，他们仅仅是为了能更多的在证券市场上“圈钱”，这个上市公司的问题，从理论上讲是上市公司的融资问题，而这种不理性的上市动机的存在，归根结底是上市公司的融资结构不太合理的问题。本文将以上市公司的融资结构为主线，来对上市公司的融资结构的现状、存在的问题以及今后我们应该重点改进的地方作详细介绍，最后针对前面存在的问题，本文得出了作者的一些思考和建议，希望对上市公司今后的发展起到一定的作用，主要是为上市公司今后的融资结构的优化有所帮助。 关键词：上市公司；融资结构；问题；建议

企业融资效率理论分析框架

企业融资效率理论分析框架 聂新兰　黄莲琴(福州大学,福州　350002) 〔摘　要〕　本文通过融资效率已有文献的回顾,给出了企业融资效率的微观含义,强调微观效率 的创造价值功能,并从价值创造角度界定了融资效率的研究范围,为上市公司的融资实践提供理论依据。 〔关键词〕　融资效率　交易效率　融资成本　资金使用效率　经济增加值 〔中图分类号〕F830.39　〔文献标识码〕A 　收稿日期:2007—09—04 　基金项目:本文为福州大学校启动基金课题“上市公司融资效率问题研究”的阶段性成果( 项目编号:2005-X Q (S )-09)1　企业融资效率概念争议及确定 国外学者对融资效率的研究比较少,几乎不存在企业融资效率概念。西方国家财产组织的分散化、社会化、市场化和产权制度的私人特征使得企业融资可能天然具有效率。因此,他们对融资效率的研究基本上都集中于研究市场整体的配置效率。 国内曾康霖(1993)被公认为较早研究融资效率。他指出,采用什么形式融资要着眼于融资的效率和成本,并分析了影响融资效率和成本的七因素,但他并没有给出明确的定义。其他学者对于融资效率的定义归纳起来有以下三类: 第一种将融资效率与融资能力和融资成本相联系,这是口径最窄的一种定义。高西有(2000)指出“企业融资效率主要是指企业融资大小及融资成本高低”。 第二种认为融资效率还应包括配置效率或资金使用效率等。宋文兵(1997)“经济学中的效率概念指的是成本与收益的关系。融资方式作为一种制度安排,包括两个方面:交易效率和配置效率。前者是指该种融资以最低成本为投资者提供金融资源的能力。后者是指将稀缺的资本分配给进行最优化生产性使用的投资者,相当于托宾提出的功能效率。”佘运久(2001),马亚军、肖劲(2004)认为企业融资效率除了以尽可能低的成本融通到所需资金,还表现为企业所融通的资金能否得到有效的利用。 第三种从宏观或更为宽泛的角度对融资效率进行定义。卢福财(2000)把企业融资效率定义为企业融资活动在实现储蓄向投资转化过程中所表现出的能力和功效。高友才(2003)把企业融资效率定义为“企业融资对经济发展所产生的影响程度和作用大小。”杨兴全(2005)的定义为“公司融资效率是指公司在融资的财务活动中所实现的效能和功效”。 第一种类型的定义显然是将融资和筹资混淆了,范 围过于狭小。而第二种和第三种类型的定义则把投资和融资结合起来,但是概念太过于宽泛,没有突出融资对企业本身的影响。就微观经济主体来言,它们最关心的是经济活动的成本和收益。效率的主题思想就是最小化投入产出的比例,而企业融资效率就是通过投入成本、产出价值。成本为企业的融资成本,产出为投资收益。所以本文对企业融资效率定义为利用融入的金融资源为企业创造价值的能力。从成本和收益出发融资效率包括了交易效率和资金使用效率。 2　交易效率分析 上市公司在多种融资工具间选择某种低融资成本的融资方式或融资模式,并保证及时足额融通所需资金。这一过程称为上市公司融资的交易效率。不同融资方式其成本不同,全面分析融资成本是评价融资效率,优化融资结构的重要内容。2.1　融资成本及内容 从公司管理者的角度看,由公司实际承担的这些融资代价(或费用)称为融资成本。一般地融资方式分为股权融资和债务融资,不同融资方式融资成本包含的内容不同。 股权融资成本的基本构成部分是定期向股东支付的红利或者股息。但股息仅仅是股权融资的部分成本来源,由信息非对称性引致的交易成本以及契约不完善所带来的代理成本是股权融资成本的重要构成部分。裴平(2000)、佘运久(2001),黄少安(2001)等都认为股权融资成本包括:(1)股票分红。其具体指标为股息率,我国股票分红较少,该成本低;(2)股票发行的代理成本,这是企业需要付出的一项真实成本,包括改制、审计、评估、承销费用等。(3)发行股票的信息不对称成本。(4)发行股票的负动力成本。如果公司通过增加股票融资扩股,必然降低管理层在公司中的股权比重,影响股权的激励效应,从而构成股票融资的负动力成本。 — 157—

上市公司股权融资偏好的开题报告

兰州商学院陇桥学院 本科生毕业论文（设计） 开题报告 论文（设计）题目：我国上市公司股权融资偏好相关 问题研究 系别：会计学系 专业 (方向)：会计学 年级、班：2008级会计学本科（2）班 学生姓名：丁兆鑫 指导教师：李小鹤 2011 年12 月1 日

一、论文（设计）选题的依据（选题的目的和意义、该选题国内外的研究现状及发展趋势等）： 选题目的和意义： 中国上市公司融资时普遍首选股权融资，而较少采用债务融资，表现为强烈的股权融资偏好。例如，中国上市公司热衷于首次公开发行，过度使用配股额度与价格等。股权融资偏好虽然是企业融资行为的一种，但却是一种极端的融资行为，而且中国上市公司的股权融资偏好已经对其健康成长及至证券市场的发展带来了诸多不利影响。针对这样的情况，本文将指出了我国上市公司过度融资现象，上市公司股权融资偏好的经济后果分析，提出相应的解决建议，对我国上市公司融资的开展具有重要意义。 国外研究现状： 迄今为止国内外有大量的学者对股权在融资及其企业经营业绩问题进行了研究，国外学者对股权融资有着较完整的研究，形成了一套理论。 （1）MM理论开创了现代融资理论的开端 基于早期净收益理论，莫迪格利安尼和米勒假设了一系列严格的条件，提出了MM假设理论：1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级；2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的；3.证券市场是完善的，没有交易成本；4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款；5.无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率；6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。 （2）新优续融资理论 优序融资理论(Pecking Order Theory) 放宽ＭＭ理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为权益融资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内源融资、债务融资、权益融资这样的先后顺序。 （3）啄食顺序理论 美国经济学家梅耶（Mayer）很早就提出了著名的啄食顺序原则：①内源融资；

上市公司主要融资方式和比较

上市公司主要融资方式及比较 上市公司在首次发行新股后，会不断地进行融资来满足生产经营和投资活动等所需的资金，融资的方式具有多样性，如公开市场发行股票、发行债券等直接融资和其他间接融资。公司通过掌握多样性的融资方式来规划和调整合适的融资 结构，有利于达到融资成本最低、市场约束最小、市场价值最大的目标。 一、债权融资 1、企业债、公司债及银行间市场非金融企业债务融资 工具 （1）企业债：企业债券是企业依照法定程序发行，约 定在一定期限内还本付息的有价证券，企业债券的发行主体是股份公司，也可以是有限责任公司，归发改委监管。2018 年 2 月 8 日，国家发展改革委、财政部联合发布《关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风 险的通知》（发改办财金〔2018〕194 号），旨在进一步发挥企业债券直接融资功能，增强金融服务实体经济能力，坚决打好防范化解重大风险攻坚战，严格防范地方债务风险，坚决遏制地方政府隐性债务增量。 （2）项目收益债（属企业债）：项目收益债券是指债 券的本息偿还资金完全或主要来源于项目建成后运营收益

的企业债券。2015 年 8 月 5 日，国家发展改革委制定并印发了《项目收益债券管理暂行办法》，重点鼓励基础设施和公用事业特许经营项目，以及其他有利于结构调整和改善民生的项目、提供公共产品和服务的项目。在目前国家稳增长的大背景及城镇化建设不断推进的情况下，项目收益债将成为支撑基建融资的新通道。项目收益债券具有三大特征：一是在发行主体方面，以公司下属承担各类固定资产投资项目的项目公司为主；二是在募集资金投向方面，在开展初期应主要投向市政基础设施建设以及国家产业政策支持行业 的项目建设；三是在偿债资金来源方面，以项目产生的现金流作为债券还本付息的第一来源，附加适当的内外部增信。 （3）公司债：公司债是公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券，是由证监会监管的中长期直接融资品种。根据证监会的规定，若符合“双50%”的甄别标准，不允许发行公司债。所谓“双50%”，即最近三年（非公开发行的为最近两年）来自所属地方政府的现金流入与发行人经营活动现金流入占比平均超过50%，且最近三年（非公开发行的为最近两年）来自所属地方政府的收入与营业收入占比平均超过50%。 （4）可转债/可交债（属公司债）：可转债全称为可转换公司债券，在目前国内市场，是在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。可转换债券兼具债权、期权和可能的股

中国上市公司资本结构与融资方式分析

中国上市公司资本结构与融资方式分析 內容摘要：資本結構理論是基於實現企業價值最大化或股東財富最大化的目標，研究企業資本結構中債務資本和權益資本的比例變化對企業價值的影響。本文闡述了現代西方資本結構理論中的MM理論，權衡模型，激勵理論，非對稱資訊理論和操纵理論的內容。在此基礎上結合中國的實際情況分析了中國企業特別是上市公司偏好股權融資的現象，並對影響中國上市公司融資偏好的缘故及股權融資偏好的影響進行了剖析。 關鍵字：資本結構理論債務融資股權融資 一、企業資本結構理論 資本結構指企業各種長期資金來源的構成和比例關係，即企業債務資本和權益資本的比例關係。通常用負債比爲：負債比 = 負債資本總額 / 資本總額。 資本結構理論是西方財務理論的重要內容，並經歷了一個逐步形成，不斷發展和完善的過程。它基於實現企業價值最大化和股東財富最大化的目標，著重研究企業資本結構中長期債務資本

和權益資本構成比例關係的變動對企業總價值的影響。其內容包括美國學者莫迪格利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）提出的MM理論，和在MM理論中引入權衡模型，激勵理論、非對稱資訊理論和操纵理論等。 1. MM理論 美國經濟學家莫迪格利安尼和米勒於1958年發表的《資本成本、公司財務和投資治理》一書中，提出了最初的MM理論，這時的MM理論不考慮所得稅的影響，得出的結論爲企業的總價值不受資本結構的影響。此後，又對該理論做出了修正，加入了所得稅的因素，由此而得出的結論爲：企業的資本結構影響企業的總價值，負債經營將爲公司帶來稅收節約效應。該理論爲研究資本結構問題提供了一個有用的起點和分析框架。 2. 權衡模型 MM理論的一個重大缺陷是只考慮了負債帶來的稅收節約價值，卻忽略了負債帶來的風險和額外費用。現實中，隨著負債的增加，財務風險和費用都不可幸免的，其中財務危機成本和代理成本确实是兩種典型的風險費用要素，引入財務危機成本和代理成本的MM模型确实是通常所說的權衡模型。權衡模型得出的結論爲：財務危機成本和代理成本限制了負債的使用，超過某一臨界點，這些成本會抵消負債的利益。 3. 激勵理論

不确定性与上市公司投资效率

连玉君1 苏 治2 （1.中山大学岭南学院、中山大学经济研究所，广州510275； 2.清华大学经济管理学院，北京100084） 摘要： 本文以异质性随机前沿模型为基础，定量测算了中国上市公司在融资约束情况下的投资效率。结果表明：（1）融资约束的存在使得中国上市公司的投资支出比最优水平低了约20-30%，平均投资效率仅为72%。（2）在上市公司的三种主要融资方式中，现金流量的增加不但能缓解融资约束，还能降低后续融资的不确定性；而股权融资和债务虽然能够有效缓解融资约束，但前者无法降低融资不确定性，而后者会显著加剧融资不确定性。（3）大规模公司和东部地区上市公司面临的融资约束和融资不确定性较低，而小规模公司和西部地区上市公司的融资约束有逐渐加剧的倾向。 关键词：投资效率；融资约束；现金流；随机前沿模型 融资约束、不确定性与上市公司投资效率 收稿日期：2008-03-24 基金项目：中山大学文科青年教师科研基金项目(3171913)；中国博士后科学基金项目(20070410539)；国家自然科学基金项目 (70573040)；国家社会科学基金项目(06CJL006)。 作者简介：连玉君，中山大学岭南学院讲师；苏治，清华大学经济管理学院博士后。 引言 中国的转型经济特征使得资本市场虽然初具规模，但仍然存在结构性缺陷，如股市缺乏有效性、公司债券 市场畸形发展、银行贷款的信贷歧视等。这使得生存于其中的上市公司往往面临融资约束，进而在很大程度上降低了投资效率。从理论上讲，上述因素都可以归结为资本市场缺陷，有悖于传统投资理论（如Q 投资理论）的基本假设———资本市场完美无缺。因此，在研究中国上市公司投资行为的过程中，我们必须纳入融资约束的考量。相对前期文献仅仅探讨融资约束是否影响上市公司投资行为这一问题，我们更为关注的是，它在多大程度上影响着上市公司的投资行为？而目前的金融体系又是如何影响企业的投资行为的？对这些问题的分析将为转轨时期金融体系的改革和创新提供相应的微观基础。 对于融资约束是否会影响公司投资行为这一问题，国外最具代表性的研究当属Fazzari 等（1988），其基本检验策略是在分组的基础上考察投资—现金流量敏感性差异。国内学者采用相似的方法对中国上市公司的投资行为进行了研究，如冯巍（1999）、郑江淮等（2001）、梅丹（2005）、连玉君和程建（2007），但观点并不一致。另一些学者则试图从现金—现金流敏感性角度进行研究，如章晓霞和吴冲锋（2006）、李金等（2007）、连玉君等（2008），但同样未达成一致看法。虽然样本筛选、估计方法上的差异可能导致观点分歧，但上述研究的局限性也非常明显：其一，在对样本进行分组过程中，单一分组指标可能无法区分不同公司所面临的融资约束差异，而采用多变量分组又容易产生内生性问题；其二，多数研究都依据投资—现金流量敏感性这一现象来判断融资约束的存在性，但大量研究表明融资约束并非导致这一现象的唯一原因，当代理问题比较严重时，公司同样 DOI:10.14120/https://www.wendangku.net/doc/1a18412931.html,11-5057/f.2009.01.015

(完整word版)中国上市公司资本结构分析

苏泊尔上市公司资本结构分析 [摘要] 我国的资本市场从无到有，发展非常迅速。资本市场的飞速发展为企业提供了更加多样化的融资方式，上市公司在资本市场上直接融资的力度大大增强。融资方式的变化改变了上市公司的融资成本,使上市公司资本结构发生了重大变化。我国上市公司资本结构的一个突出特点就是偏好股权资本，而内源融资和债权融资的比重偏低，这一现象有悖于经典的资本结构理论。本文主要对资本结构、融资方式、资本成本等基本概念作出界定和说明。以及决定我国上市公司资本结构的微观因素，并提出了优化我国上市公司资本结构的意见及建议 [关键词] 上市公司；资本结构；融资方式；资产负债率；股权结构 自从20世纪50年代MM定理诞生以来，资本结构问题便成为大家共同关注的热点问题，资本结构决策是上市公司投融资决策的核心问题，企业资本结构影响企业的融资成本和市场价值。只有深入了解全部上市公司的资本结构状况及其历史演变过程，才能对上市公司资本结构有全局性的认识，才有可能找出其存在问题的真正症结所在。至今为止对于资本结构的解释有多种理论，譬如平衡理论和优序理论。然而，无论是哪一种都不能单独地作出解释。资本结构是指企业为其生产经营融资而发行的各种证券的组合。一般地人们将其特指为企业资产中股权与债务之间的相对比例。它是现代财务管理理论一个重要组成部分。最佳资本结构指在一定条件下使公司加权平均资本成本最低，企业价值最大的资本结构，它是一种能使财务杠杆利益、财务风险、资本成本、公司价值等之间实现最优均衡的资本结构。资本结构合理与否在很大程度上决定公司偿债和再筹资能力，决定公司未来盈利能力，成为影响公司财务形象的重要指标。在此基础之上得出我国上市公司资本结构的特点如下：通过比较我国和西方发达国家上市公司的资产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的权益类科目差异相当大。我国上市公司的流动负债总额与西方国家差不多，大都在35%～43%之间，但我国上市公司的所有者权益比重高，超过50%，而西方发达国家都在40% 以下，相应地，我国公司的长期负债水平相当低。资本结构的顺序偏好理论认为，企业偏好将内部资金作为投资的主要资金来源，其次是债务资金，最后才是新的股权融资。然而，在筹集资金时，我国大多数上市公司视权益融资为首要途径，对于负债则过于谨慎，表现为上市后极力扩大股票发行额度，而且分配方案也多以配股为主，很少支付现金股利。 中外众多学者先后进行过大量有关企业资本结构和融资方式的研究。由于处在复杂多变的资本市场环境中，上市公司的资本结构和融资方式已不仅仅是一个简单的财务问题，对此进行研究将具有丰富的理论和实践指导意义。通过对1991年至2002年期间中国上市公司资本结构和融资方式的总体分析，发现中国上市公司具有以下几个特点：普遍较高的资产负债率、流动负债水平相对偏高、存在明显的股权融资偏好。这些特点与西方国家上市公司的实际情况不同，尤其股权融资偏好更是有悖于“优序融资理论”。但是，2002年沪、深两市100家样本公司数据的实证研究，从融资行为动机角度证实了在目前中国尚不完善的资本市场架构下，上市公司股权融资偏好是具有相对合理性的；同时也证实了这种融资方式普遍低效的事实。在实证研究结果的基础上不难看出，目前中国上市公司资本结构中存在不少的问题。 一、我国上市公司资本结构的现状及其成因 ( 一) 上市公司资本结构的现状 1.融资顺序逆转, 严重依赖外源融资。根据融资顺序偏好理论和西方有

融资效率的测度

融资效率的测度（模型1） 本文的假设前提是，企业要进行投资，仅依靠自有资金是无法实现的，这符 合我国大多数企业的状况。企业要进行投资就必须进行外部融资。本文所探讨的 融资效率是从融资去向角度对其进行界定的，所谓融资效率即是指上市公司以尽 可能低的成本融通到资金后，有效利用资金的程度。鉴于在实际当中，无效率融 资发生的概率较小，企业较常发生的是低效率融资行为，本文在分析机构投资者 持股与上市公司融资效率的关系时，实证研究部分主要检验机构投资者持股对上 市公司低效率融资是否具有制约作用，能否通过制约上市公司低效率融资从而达 到提高上市公司融资效率的作用。 本研究所指低效率融资具体表现为在投资项目净现值小于零的情况下无节 制地募集资金，使得融资规模超过公司价值最大化时的最优融资规模的过度融资 现象以及企业未能及时为净现值为正的高收益投资项目进行融资而出现的融资 不足现象。基于融资是投资的条件、投资是融资的结果这样一个两者之间无法割 裂的关系，本文用过度投资和投资不足这两个指标来衡量低效率融资。 本文借鉴FHP 模型（Fazzari, Hubbard & Petersen, 1988），筛选出2006-2008 年间，前十大流通股中的有机构投资者持股的全部上市公司数据作为样本1，利 用该样本数据进行实证分析。取其残差估计项作为低效率融资的替代变量，残差 估计项为负值表明存在投资不足，反之，则存在过度投资。构建模型 1 如下： 其中，Q i,t-1 是i 公司t-1 期的投资机会，用托宾Q 来表示。CF i,t 是i 公司在t 期的经营活动产生的净现金流量，以反映公司当期内部可利用的资金。在资本市 场不完善这一前提下，公司内部现金流量应会对其投资产生影响。K i,t-1 是i 公司 t-1 期的资产存量。为了控制公司投资的年度差异，以2006 年为参照系，在模型 中设置dum1 和dum2 两个哑变量。对于2006 年的样本公司，dum1 取值为1， 其他情况下dum1 取值为0；对于2007 年的样本公司，dum2 取值为1，其他情况下dum2 取值为0。μ为残差估计项。对各影响因素所选择的变量和计算方法 以及理论预期见表 3.1。 由于对新项目的投资支出才最能反映出当年公司的投资水平，所以本文主要 研究当年新增的投资支出。关于新投资的计算，国内大多数文献是用固定资产增 加值来计算的，然而固定资产投资仅是公司当年新增投资的一部分，尚不足以充 分反映公司当年新增投资的情况。国外一般是用资本支出来度量新增投资。本文 认为固定资产增加值或资本支出并不能完整的反映出企业当年的全部投资支出， 应将流动资产增加值考虑进来，因此本文用营运资本增加值加上资本支出作为全 部投资支出的替代变量，以期反映出企业当年的全部投资支出，这是本文的创新 之一。