CAPM模型在上海股票市场的有效性检验
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E nterprise E conomy
2013年第1期(总第389期)
CAPM 模型在上海股票市场的有效性检验
□邹
舟楼百均
[摘
要]根据资本资产定价模型（CAPM ），从上海A 股市场随机抽取100支股票，计算它们的收益率，选择上证综合指数为市
场组合的市场指数，并利用双层回归分析方法对2007年1月1日至2011年12月31日这段时间的100支股票进行实证检验。虽然很多国外研究表明，CAPM 模型在一定程度上能够解释市场收益，并在资产估价、资本预算、投资风险分析方面已经得到了广泛应用，同时也有利于投资者构建最优的证券投资组合，但本文实证研究结果发现，CAPM 模型并不适合中国的股票市场，股票预期收益率和系统风险之间不仅不存在正相关的关系，而且也不存在线性关系，除了系统风险外，非系统风险在解释股票收益上也具有一定的作用。
[关键词]CAPM ；风险；上海股票市场；检验[中图分类号]F272．7[文献标识码]A
[文章编号]1006－5024(2013)01－0173－03
[作者简介]邹
舟，宁波诺丁汉大学金融系硕士生，研究方向为金融投资学；
楼百均，浙江万里学院物流学院院长，教授，研究方向为物流成本管理。（浙江宁波315100）
Abstract ：Based on the theory of the Capital Asset Pricing Model (CAPM )，this paper conducts an empirical test by randomly selecting
100sample stocks from Shanghai A-share stock market between January 1st 2007and December 31st 2011to compute the average returns with Shanghai Composite Index as a proxy for the market portfolio by using two-pass regression method．A lot of foreign researches show that the CAPM model can explain the market returns at some extent，and the CAPM model is widely used in asset valuations，capital budget and investment risk analysis，which will help investors to optimize securities invest-ment combination．However，the empirical results of this paper show that the CAPM model does not fit the Chinese stock markets，and there is neither positive correlation between risk and expected stock returns nor a linear relationship between them，and except the systematic risk，a non-systematic risk can also explain stock returns to a certain extent．
Key words:CAPM;risk;Shanghai stock market;
test
一、国内外研究综述
从CAPM 模型提出以来，西方资本主义国家就广泛利用此模型对股票市场进行了检验，基本上早期的检验都是支持CAPM 模型的，即股票的收益和风险是呈正相关的线性关系。例如，在1972年，Black，Jensen，和Sc-holes 利用1926到1966年纽约股票交易市场的股票对CAPM 模型进行了时间序列和横截面检验，证实了β系数和股票收益率之间存在着正的线性关系。Fama 和MacBeth （FM ）在1973年利用同一个方法对CAPM 进行检验，不同的是FM 利用时间序列检验得到的风险系数
来预测投资组合未来的可能收益率，实验同样显示股票收益与β系数之间的线性关系成立。尽管CAPM 模型在资本主义市场得到了广泛的应用，但质疑声也随之而来。最具有影响力的是在1977年，Roll 提出的关于市场指数组合有效性的质疑。在CAPM 理论中，市场组合是遵照最优均值方差理论的，但在实践市场中无法证明市场指数组合是有效的市场组合，因此势必造成对CAPM 检验结果的质疑。除此之外，Reinganum （1981）用股票的日收益率代替股票的月收益率对CAPM 进行检验，尽管用了跟FM 相同的检验方法，但实验结果显示股票收益
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