美国市政债券的发展经验及其借鉴

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摘

要：美国市政债券市场在世界上发展得最为成熟，本文首先介绍和分析了近年来美国市政债券的规模、到期收

益率决定因素、发债资金用途、投资人结构、担保和信用评级以及风险防范方面的情况和经验。随后，文章基于美国市政债发展经验，并结合我国目前在地方政府债券方面的现状和存在的问题，提出了相关政策建议。

关键词：市政债券；信用增级；制度措施；机制创新中图分类号：F831.5

文献标识码：A

文章编号：1009－3540（2010）01－0034－0004

美国市政债券的发展经验及其借鉴

张

磊1

杨金梅2

（1.中国人民银行研究生部，北京

100083；

2.中国人民银行研究局，北京

100800）

市政债券（Municipal Bonds ）是地方政府及其授权机构为筹集资金而发行的债券。在实行分税制和多级预算的国家，市政债券是地方政府公债体系的重要组成部分。世界上规模最大和最完善的市政债券市场在美国，从美国的发展经验来看，市政债券的发展与城市化进程同步，大规模的城市化建设时期往往也是市政债券的快速发展时期。目前我国城市化建设日益加快，城市基础设施和公用事业建设存在巨大的资金需求，发展和完善我国的地方政府债券有着重要的现实意义。

一、美国市政债券的发展状况

美国各级地方政府都可以发行市政债券，同时联邦政府和法律也对地方政府的举债权和举债规模做出了严格的规范。在美国，市政债券大致分为两种：一般责任债券（General Obligation Bonds ）和收益债券（Rev -

enue Bonds ）。一般责任债券通常以一种或几种政府税

收收入作为偿债资金的来源。收益债券则是为了建设收费路桥、港口、机场、供水设施等收费性公用设施而发行的债券，并通过这些公共设施的经营收入来偿还债务。较之一般责任债券，收益债券的还款资金来源较为单一，因而发行利率也较高。在美国，投资市政债券获得的利息收入一般是免税的。

（一）规模和发展速度

美国市政债券的规模一直处于快速增长中，1996年美国市政债券的未偿付余额为12616亿美元，而

2008年末则已达到26361亿美元，年均增长速度为6.93%。但是这期间美国金融创新加快，抵押债券、公

司债券和资产支持债券的发展速度加快，全美债券未偿付余额总量年均增长率高达9.56%，从122650亿美元增加到334910亿美元，相应的市政债券在总体债券未偿付余额中所占的比例有所降低：从1996年的

10.29%逐渐下降到2008年的7.87%①。

（二）到期收益率

美国市政债券发行利率完全由市场决定，到期收益率与违约风险、流动性风险以及税收因素有关。债券的信用等级越高，到期收益率越低；由于存在税收优惠，高信用级别市政债券的到期收益率甚至比联邦政府国债还要低：AAA 级市政债券的到期收益率通常低于AA/A 级市政债券，财政部国债的到期收益率比期限相同的AAA 或AA/A 的市政债券要高，但是低于

BBB 级的市政债券。这说明当违约风险增加到一定程

度之后，违约风险对市政债券到期收益率的影响就会超过税收因素的影响。流动性风险对市政债券的到期收益率也有着重要的影响，与其他类别的债券一样，长期债券和短期债券之间存在着流动性溢价：长期市政债券的到期收益率要高于短期市政债券。

一般情况下，随着债券存续期限的增加，国债到期收益率的增长速度要慢于相同期限的市政债券。当期限较短时，AAA 市政债券的到期收益率要低于财政部国债，但是随着期限的增加，长期市政债券的到期收益率逐渐超过期限相同的国债：因为长期市政债券的违约风险和流动性风险都比相同期限的国债要高，因而其到期收益率也较高。

另外，投保市政债券的到期收益率比未投保市政债券通常要低，而投保的一般责任债券的到期收益率

作者简介：张磊（1984－），男，中国人民银行研究生部2008级硕士研究生；

杨金梅（1977－），女，经济学博士，助理研究员，供职于中国人民银行金融研究所。

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又要比投保的收益债券的高。

（三）募资用途

美国地方政府发行市政债券所募集的资金主要用于城市建设和公共服务，包括教育、交通、住房、公共设施和社会福利等各方面。2009年第一季度，美国总共发行市政债券854.6亿美元，其用途分别为教育238.3亿美元，一般用途287.4亿美元，社会福利145.5亿美元，交通52.3亿美元，公共设施11.3亿美元，住房15.5亿美元以及其他104.2亿美元②。可以发现，美国的市政债券募集的资金用于基础设施的比例很小，主要是用于教育，社会福利的公共服务方面。

（四）投资者

美国市政债券的投资者比较多元化，结构也较为稳定，近十几年来主要有银行、保险公司、基金和个人投资者。其中，个人投资者和共同基金的持有市政债券的比例均一直稳定在30%以上；保险公司位居第三，持有比例在15%左右，显示出市政债券对机构和个人投资者都有很大的吸引力。主要原因在于美国金融市场发达，市政债券大多在交易所上市，信息透明，流动性好，同时市政债券一般有金融担保或者商业保险，风险较低。

（五）担保与信用评级

在美国，市政债券的发行一般都要有金融担保和商业保险。投保债券一旦违约，保险公司就有代为偿还债务的责任。近年来美国发行的长期市政债券有近一半由保险公司提供保险。金融担保保险协会（AFGI ）为市政债券提供各种旨在信用增级的保险服务。截至

2008年，由AFGI 提供保险的市政债券未尝付的本息

总额约12600亿美元。通过保险，市政债券偿付能力增强，违约风险得到降低。

另外，专业信用评级机构也会给市政债券进行信用评级。评级机构对一般责任债券进行评级时，主要考虑发行人即发债地方政府的以下四点：（1）发行人总的债务结构；（2）发行人坚持稳健预算政策的能力和行政纪律；（3）发行人的税收收入与其他收入的构成以及有关税收的征得率和地方预算对特定收入的依赖程度；（4）发行人所处的整体社会经济环境。

截至2009年4月1日，全美市政债券的未偿付余额总和为31450亿美元，其中投保债券为14052.2亿

美元，占比为44.68%。债券的评级（S&P ）见表1，可以看出AA 级市政债券所占的比例最大，市政债券的信用评级主要集中在AA 级与AAA 级之间，没有BBB-级以下的市政债券。

至于投保比率，2009年第一季度，市政债券总的投保比例为44.68%，并且，随着债券评级的升高，投保比率有先上升后下降的趋势。评级较低的BBB-级和较高的AAA 级市政债券投保比率都较低，而评级为

AA-的市政债券的投保比率最高，为56.10%。

这种现象的原因是当市政债券评级过低时，保险公司考虑到风险往往不愿意承保，因而市政债券获得保险的比率较低；而如果发债地方政府的信用状况良好，则所发行市政债券的违约风险很低，信用级别本身就较高，地方政府为了降低融资成本，为债券购买保险的动力就相对较小，使得评级高的市政债券投保比例也较低。

另外，美国的市政债券普遍设有偿债基金，这对于保证市政债券的按时还本付息，降低投资者面临的违约风险，提高市政债券的吸引力也有很大作用。

（六）发行与监管

美国市政债券主要有两种发行方式：公募和私募。公募又分为竞标承销和协议承销。一般责任债券是以公开竞标方式发行，而收益债券常以协议承销方式发行。

市政债券的监管机构则主要有两个：证券交易委员会（SEC ）市政债券办公室和市政债券规则委员会

MSRB 。作为行业自律组织，MSRB 接受SEC 的监督。

为了防范风险，美国法律和监管机构在市政债券的发行规模、信息披露、风险预警和危机化解等方面对市政债券发行人进行控制与监管。在发债规模方面，美国大多数州的法律对一般责任债券的发行规模有限制。债券发行后，市政当局必须定期地报告政府债务，及时充分的披露在债券存续期内政府财政和法律发生的任何重大变化。一旦发生债务危机，地方政府便进入财政紧急状态，通过提高税负和收费以增加政府收入，保证债务的偿付，化解危机。如果危机化解失败，地方政府便依照联邦破产法宣布破产。

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二、我国地方政府债券市场的现状和存在的问题（一）我国地方政府债券市场的现状

目前，我国正式的市政债尚未推出。地方政府发行的“准市政债”主要有两种：由地方政府组建的国企作为债券发行人的城投债和财政部代发的2000亿元地方政府债。

1.城投债。我国1994年发布的《预算法》和人民银

行1996年发布的《贷款通则》限制了地方政府直接贷款或发行债券的权利。为了融资，地方政府便变相地发行基建用途的债券，即城投类企业债（准市政债）。城投债既不同于市政债券，也不同于一般意义上的企业债。它不是由地方政府，而是由地方政府的独资企业发行的债券，募集的资金投向资本密集、投资回报期长、具有公共物品性质的市政项目，但是城投债在债券的设计、审批、发行和清偿方面又完全套用了企业债券的运作模式。总的来说，城投类企业债介于美国的一般责任债券与企业债券之间。

2.中央代地方政府发债。2009年为应对国际金融

危机，保持经济平稳较快发展，国务院批准同意由财政部代理发行2000亿元的地方政府债券。中央代为发行地方政府债券，这在新中国成立以来尚属首次。本次中央代理地方政府发行债券表现出以下特点：

（1）由财政部代理发行并代办还本付息和支付发行费，这是本次地方政府债券的最大特点。由财政部代理发行，提高了地方政府债券的信用水平，尤其是财政部代办兑付及利息收入享受免税待遇，保证了地方政府债券本金和利息的按时偿付，使得地方债券具有与国债几乎相同的市场信誉，提高了地方政府债券对投资者的吸引力，有效的降低了地方政府债券的利率和融资成本。

（2）财政部根据宏观经济形势和债券市场的发展趋势，统筹安排国债和地方政府债券的发行计划。当市场利率上升，资金供应趋紧时，财政部便按照市场状况适时延期地方政府债券的发行计划。2009年7月份针对债券市场利率快速上扬，财政部便将原定于7月13日进行的2009年吉林、广西、黑龙江和内蒙古四省区二期政府债券的招标工作延期至8月28日进行，有效的降低了招标利率。

（3）采取市场化的荷兰式招标，有效地降低了地方政府债券的利率。2009年发行的地方债券期限为3年，发行利率最低为1.6%，最高为2.36%，仅略高于3年期记账式国债的收益率③。

（4）地方政府债券主要在银行间市场交易和托管。我国债券市场分为银行间债券市场和证券交易所市场。由于债券市场最主要投资者商业银行目前只能在银行间债券市场进行交易，使得银行间债券市场目前是我国债券托管和交易的主要场所。这次2000亿元地

方债券除150万元托管在交易所外，其余均托管在银行间市场④。

（二）我国目前地方政府债券市场存在的问题当前我国地方政府债券刚起步，截止2009年第三季度，2000亿元的地方政府债券占全国债券总量（169332.67亿元）的比率仅为1.18%⑤，地方政府债券具有巨大的发展空间。但是，相比于美国成熟的市政债券市场，我国地方政府债券也存在一些问题。

1.市场分割，交易不活跃。这次发行的2000亿元

地方政府债券中目前仅有150万元托管在交易所，其余均托管在银行间市场，造成地方政府债券在交易所市场几乎零交易，不利于提高市政债券的流动性。另外，2009年第三季度地方政府债券的换手率为

12.95%，远远低于央行票据，政策性银行债和非金融

企业债务融资工具的换手率，反映出地方政府债券的交易目前还不够活跃。表2

2009年第三季度银行间债券市场

各种债券交易量

单位：亿元

注：数据来源于中国银行间市场交易商协会。

2.投资者结构单一。由于地方政府债券主要托管

在银行间市场，使得其投资者与交易者主要是商业银行，而美国市政债券的投资者结构则更加多元化，包括商业银行、基金、保险公司、个人投资者等。2008年美国市政债券投资者中，个人投资者、共同基金和保险公司所持有的比例最大，分别为36%，36%和16%⑥。

3.品种单一，缺少长期债券。美国市政债券的品种

比较丰富：既有短期的，也有长期的市政债券；既有固定利率市政债券，也有浮动利率市政债券，而且后者在总量中所占的比例更大；偿债资金来源上既有一般责任债券，又有收益债券。相比之下，目前我国仅有三年期地方政府债券，期限过于单一，不能有效地满足地方政府城市建设对资金的多种需求。

4.城投类企业债政府的法律责任不清。虽然城投

类企业是地方政府完全控股的国有企业，城投债资金也多用于城市基础设施建设，并有地方政府的隐形担保，但是这种担保责任没有在法律上清晰的界定，一旦城投债出现偿付危机，地方政府并没有明确的法律责任代为偿付，投资者仍然面临损失的风险。

三、政策建议

目前我国地方政府发行债券刚刚起步，需要以市场化的方式完善地方政府融资平台，大力推进和发展

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期

（上接第60页）需求、市场反应、同业动态、产品替代等问题的调查不够深入，导致商业银行虽然花了很大的人力和物力，却没有获得客户对中间业务品种的认同。

（二）从消费者的角度来分析

1.消费者经济承受能力制约中间业务发展。中间

业务相对于传统业务，提供的是更高层次的服务，要求消费者具有一定的经济实力，我国GDP 总量虽然很大，但人均消费水平仍然有限。在我国，尚有很大一部分消费者仅限于简单的结算、转账等生活中必需的中间业务，对那些更复杂、功能更多的中间业务，如咨询、代客理财等业务的需求不予考虑。

2.中间业务产品的“技术复杂性”使一些消费者望

而却步。中间业务产品的技术含量相对较高，尤其是一些比较复杂的新兴中间业务、综合性中间业务，要深入的了解需要一定的专业知识，从而形成了对接受中间业务服务的障碍。

三、鹰潭市商业银行发展中间业务的政策建议（一）转变经营策略，建立有效的奖惩激励机制商业银行应改变将中间业务视为吸收存款的一种附带性服务的观念，变“存款立行”为“效益立行”，加大

考核力度，激发银行员工发展中间业务的自觉性和主动性，实现商业银行盈利模式的多元化和合理化。

（二）加大中间业务产品的研发和创新力度鹰潭市商业银行中间业务发展起步较晚。为保持和扩大对客户的吸引力，商业银行要着眼于求新，结合自身特点，确立差别优势，塑造自身品牌形象。在选择业务创新品种时，一定要按照《商业银行法》的规定，首选那些收益较大，风险相对较小，能发挥银行优势的中间业务为突破口，满足客户金融服务消费多元化的需求。

（三）加快中间业务人员的培养和科技投入中间业务需要既懂理论又有实践经验的高层次、复合型人才。鹰潭市商业银行一方面要着手大力引进一批具备金融、法律、财会税收、企业管理、计算机等方面的专业人才，另一方面也要建立员工培训机制，为员工提供再学习的机会，使其能了解中间业务的最新动态并参与到业务创新中来。同时，鹰潭市商业银行要投入一定的资金，完善开办中间业务所需的硬件设施，组织研发队伍不断开发新的软件系统以适应新业务发展的需要。▲

责任编辑：陈波

真正意义上的市政债。

（一）规范地方政府的债务管理

建立一套包括规模控制、风险预警、债务预算、债务审批在内的基本制度框架，以合理评估发债申请地区的偿债能力和控制偿债风险。加强对地方政府债券资金使用的监管，建立和完善债务项目申报、审批、绩效考评和监督等制度，提高资金管理的科学化、精细化水平；防止资金用于规定以外的项目以及截留、挤占、挪用地方政府债券资金等。建立地方政府债务预算制度，将债务预算纳入地方政府财政预算，增加对地方政府的财政监督。加强对地方政府以发行地方政府债券之外的方式进行借债的监管，控制地方政府隐性债务和总体债务规模，防范地方政府发生债务危机，降低地方政府债券的违约风险。这次地方政府债券由财政部代理发行并代办还本付息，要确保作为债务人的地方政府切实履行偿债责任，按时还本付息。

（二）完善地方政府债券市场的制度措施

健全信用评级制度，进一步完善信用评级机构的独立公正运作，防止类似美国次贷危机中评级机构弄虚作假的情况发生。建立完善的信息披露制度，加强地方政府债券资金使用的透明度和规范性，降低地方政府债券的风险，保护投资者和纳税人的利益。加强和完善会计审计制度，逐步改变现行的政府内部审计的做法，完善审计立法，加强审计机关的独立性，建立独立的第三方审计机构，增加审计结果公开的力度，以增加

对地方政府的审计监督，化解地方政府领导人任期的短期性与还债的长期性之间的矛盾。

（三）创新机制提高地方政府债券的吸引力增加地方政府债券的发债规模、品种和期限结构，完善地方政府债券的交易制度，鼓励承销商对地方政府债券做市，繁荣现券交易，提高债券流动性，提高地方政府债券交易的活跃度，增加其对各种投资者的吸引力。改善投资者的组成结构，将部分信用等级较高的地方政府债券引入债券柜台交易，扩大投资群体。创新担保方式，设立偿债基金，提取风险准备金，筹建外部信用增级机构，完善各种信用增级措施，提高地方政府债券的信用水平。▲

注

释

①数据来源：SIFMA 。②数据来源：SIFMA 。

③数据来源：中华人民共和国财政部。④数据来源：中国银行间市场交易商协会。⑤数据来源：中国银行间市场交易商协会。⑥数据来源：SIFMA 。

[参考文献]

[1]Junbo Wang ，Chunchi Wu ，and Frank Zhang ，“Liquidity ，Default ，Taxes and Yields on Municipal Bonds ”，Finance and Economics Discussion Series Divisions of Research &Statistics and Monetary Affairs ，Federal Reserve Board ，Washington ，D.C.July 8，2005.

[2]美国市政债券管理[J].经济研究参考，2008，（22）.

责任编辑：天明

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美国银行业的发展史(1990年代)

内容目录 1995-1998 年美国银行股超额收益明显 (4) 1980-1990 年代美国银行业的兼并收购潮 (5) 危机处理阶段(1980-1994 年) (5) 提升竞争力阶段（1994-2000 年） (8) 1990 年代美国经济进入繁荣时期 (11) 1990 年代美国银行业进入高盈利稳定发展阶段 (13) 盈利能力持续增强，进入稳定发展新阶段 (13) 资产质量大幅改善 (15) 综合化经营能力增强 (15) 资产稳步扩张 (16) 净息差收窄，但高于危机前水平 (17) 总结 (18)

图表目录 图1：1995-1998 年中旬美国银行业超额收益明显 (4) 图2：美国标普500 银行指数PB 值由1.2x 提升至3.5x (4) 图3：1995-1998 年中旬美国个股银行股价大幅上涨 (5) 图4：1980-1990 年代初期美国大量银行倒闭和救援 (6) 图5：1980-1994 年美国倒闭和救援银行总资产规模 (6) 图6：1980 年代美国银行业不良率持续在高位 (6) 图7：1970-1980 年代初美国经济陷入滞涨 (7) 图8：1994-2000 年美国银行业并购数量 (9) 图9：美国所有受FDIC 担保的银行业机构数量 (10) 图10：不同类型银行总资产分布情况 (11) 图11：1992 年开始美国经济稳定高增长 (12) 图12：1992 年开始美国呈现“低通胀+低失业率”的态势 (12) 图13：1990 年代美国新房销售持续增长 (13) 图14：1990 年代美国住房市场指数呈上升态势 (13) 图15：1990 年代住宅抵押贷款ABS 快速增长 (13) 图16：1990 年代抵押贷款支持证券发行额变动 (13) 图17：1993 年开始美国银行业净利润稳定增长 (14) 图18：1990 年代中后期美国银行盈利能力稳定在较高水平 (14) 图19：美国银行业不良率自1992 年3 季度持续快速下行 (15) 图20：1990 年代美国银行拨备覆盖率持续上行 (15) 图21：1994-2000 年美国银行业非息收入占营收比重持续提升 (16) 图22：1994-2000 年美国银行业资产进入稳定扩张期 (16) 图23：不动产抵押贷款占比提升 (17) 图24：1990 年代美国银行业净息差收窄 (17) 图25：1994-2000 年美国银行业处于加息环境中 (18) 图26：1990 年代存款占负债总额比重下降 (18) 表1：1980-1994 年美国倒闭和救援银行资产分布情况 (7) 表2：1980-1994 年美国各州关闭或接受了FDIC 援助的美国商业银行数量 (8) 表3：1980-1994 年破产和救援银行总资产超过100 亿美元的银行名单 (8) 表4：1992 年世界十大银行 (9) 表5：1995-2000 年美国银行业并购典型事件 (10) 表6：2000 年世界十大银行（按资本总额排名） (11) 表7：杜邦分析 (14) 表8：估值表 (20)

美国多层次资本市场体系

美国多层次资本市场体系 (2011-07-05 06:16:17) 转载▼ 分类：财经研究 标签： 财经 [转贴 2007-02-25 00:48:41] 1．美国证券市场的发展过程 美国证券市场是从经营政府债券开始的。在独立战争中，美国发行了各种各样的中期和临时债券，战争结束后，美国政府以发行联邦债券的形式承担了这笔债务，共达8000多万美元。这项巨额债券的发行是依靠大量证券经纪人兜售，没有集中的场所，交易都是在露天广场和咖啡馆等场所进行，全美了出现大量的类似交易形式，由此产生了早期的场外市场[1]。后来证券交易从费城和纽约兴起，其后在芝加哥、波士顿等大城市蔓延开来。1754年，一批从事证券买卖的商人在费城成立了经纪人会，于1790年成立了美国第一个证券交易所——费城证券交易所。1792年5月17日，24名经纪人在纽约华尔街一棵梧桐树下聚会，商订一项协定，即“梧桐树协定”，这成为美国最早的股票市场，也是现在纽约证券交易所的前身。1863年正式命名为“纽约证券交易所”。 英美战争结束后开始的美国工业革命，给美国证券业带来了新的变化和发展，其后运河热、铁路热和淘金热等等，催生了大量债券和融资性股票，从东部到西部也涌现了大量的地方证券交易所，但由于缺乏有效的管理，最终生存下来的交易所主要分布在具有一定经济基础的城市。后来建立的纽约证券交易所与美国证券交易所也逐渐发展成为美国最有影响力和最重要的两个市场。 场内交易市场虽然发展较快，但由于其条件和容量的限制，场外市场仍保持迅速发展并且数量众多，但场外交易价格的形成不是采用交易所内实行的双向拍卖系统，而是通过谈判的途径，分布在全国的场外交易证券商及其顾客很难了解是否得到了某种股票的最好价格。从1904年开始，全美报价局每天以手工的方法在粉红色的纸张上公布证券的价格，然后印出发往全国。但这种方法很不便利，人们得到的报价往往迟一天。这个最初级的场外市场被称为粉红单市场（Pink Sheets）。1968年，自动报价系统的出现取代了粉红单的作用。 自动报价系统问世之后，美国证券交易委员会明确表示，希望有一个全国范围的电子计算机系统，确保更准确、快速地反映价格和市场情况的变化，同时希望借助自动化的交易系统改进当时的场外市场过于分散的状况。1968年，场外交易系统自动化工程开始启动。纳斯达克于1971年诞生，通过自动报价系统使分布全美的6000个办事处的证券商有了直接联系，而它的起点是来自粉红单市场的2500种场外股票。

(整理)中国债券市场的现状及与美国比较得出的一些发展趋势的启示.

中国债券市场的现状及与美国比较得出的一些发展趋势的启示 作者:李雪寒 内容摘要: 1中国债券市场最新数据及发展现状 2美国债券市场的发展情况 3中美两国比较中得到的中国发展未来趋势 1 中国债券市场的现状及最新分析 改革开放以来，尤其是近十几年来随着我国经济的发展和金融市场的不断创新，债券市场从无到有，并形成了目前具有中国特色的债券发展特点，总的来说有如下几点： 1.1中国债券市场的组成结构 中国债券市场从1981年恢复发行国债开始至今，形成了银行间市场、交易所，和商业银行柜台市场三个基本子市场在内的统一分层的市场体系。其中，银行间市场是债券市场的主体，债券存量和交易量约占全市场90％左右。交易所市场是除银行以外的各类社会投资者，属于集中撮合交易的零售市场，实行净额结算。商业银行柜台市场是银行间市场的延伸，也属于零售市场.如下图所示：

表1：中国债券市场的结构图资料来源：新浪财经 从发行债券的属性来看，前中国债券的有政府债券、政策性银行债、金融债券、企业债券、短期融资券、中期票据、企业债、上市公司债、可转换债券、资产支持证券、国际机构债、非银行金融债等。 1.2 我国债券市场的最新发展特征： 1.2.1 债券市场总体发展规模近些年来迅速扩大。 1997年到2011年的十四年间，我国债券市场余额从4781亿元，增加到22.1万亿元，增长了近45倍，年均增速达31.5%，占国内生产总值（GDP）比重从6%升至47%。其中2011年的信用类债券发行总额就超过2.3万亿元(如下图所示),发行只数也从几只单一国债到仅信用类债券2011年就达到1385只。根据国际清算银行（BIS）的统计，我国债券市场排名从世界第20位已提升至世界 第4位。

@私募股权基金中国发展历程

私募股权基金中国发展历程 作者:兰血里昂2008-10-28 15:37 星期二晴 自1978年以来，我国的经济发展取得了举世瞩目的成就，30年间GDP年均增长率近10%，基本上实现了经济的快速、稳定和持续增长。到2007年，我国GDP总量达到3.61万亿美元，人均GDP达到2460美元。我国已经摘掉了低收入国的帽子，步入了中等收入国家行列。但是，在看到成就的同时，我们也要清醒地认识到问题。其中，最主要的问题之一就是金融领域的改革与发展相对滞后，资本市场还有需要进一步完善，其典型的表现就是企业融资渠道相对狭窄，过多依赖间接融资，直接融资规模小、比重低的局面还没有根本改变。目前，我国的直接融资规模仅占全部融资总量的10%左右，与发达国家平均40%至50%的水平差距很大。融资渠道不畅严重制约了我国企业的发展。因而，私募股权基金的引进，将是打造我国多层次资本市场体系，扩大企业融资渠道，推进企业快速成长的重要手段和途径。 私募股权基金，简称PE，是面向特定投资者，通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资并通过上市、并购或管理层回购等方式出售持股并获利的一种权益性投资。私募股权基金的特点在于：第一，私募股权基金专注于投资成长型企业，注重企业的发展空间和前景。第二，私募股权基金注重专业化和规范化运作，借助专业机构和人员参与基金的筹集、投入、管理和退出等环节，大大提高了资金使用效益，降低了金融风险。第三，私募股权基金以资本市场为手段，实现对企业股权的投资和自身资产增值。私募股权基金起源于美国19世纪末期，但现代意义的私募股权投资基金始于二战以后。1946年，世界上第一个私募股权投资公司——美国研究发展公司(ARD)成立，标志着私募股权开始步入专业化和制度化的发展时期。美国私募股权基金从20世纪40年代起步，后几经波折，2006年后重新步入快速上升的轨道。2007年，美国私募股权公司通过415只基金筹集的资金创纪录地达到3020亿美元。欧洲私募股权基金市场尽管起步较晚，但近年来发展迅速，2007年募集资本1640亿美元，成为继北美之后的第二大私募股权基金市场。目前，私募股权基金已经成为直接投融资领域的重要方式，随着经济全球化进程的不断加快，私募股权基金必然会进一步发展壮大。 私募股权基金的引入，对于完善我国的资本市场，促进我国企业成长、壮大，推动我国经济持续、健康发展有着重要的意义。 第一，引入PE可以拓宽我国企业融资渠道，鼓励企业创新。当前我国中小企业普遍面临融资难问题，严重阻碍了企业的成长壮大。引入PE一方面拓宽了中小企业融资渠道，另一方面，以股权替代债权，有利于减轻企业负担；同时，由于PE专注于投资成长型企业，有利于鼓励企业创新，增强企业的核心竞争力。 第二，引入PE可以完善我国企业治理结构，推动企业成长壮大。经过30年的改革发展，我国在建立健全现代企业制度方面取得了长足的进步，但是企业治理结构仍需进一步完善。在PE投资过程中，投资人利用其所具有的市场视野和战略资源帮助企业完善企业治理结构，健全财务制度和监管体系，增强企业综合竞争力，快速提升经营业绩，推动企业快速成长。

美国资本市场主导型产融结合模式

美国资本市场主导型产融结合模式 概念及代表国家 所谓市场主导型产融结合模式，是指金融市场(包括货币市场和资本市场)在社会储蓄的汲取以及向投资的转化过程中起着基础性作用以市场尤其是以股票、债券市场为中心，股权型为主体的产融结合机制，充分利用市场机制来约束产融结合行为，以提高产融结合的有效性。任何金融中介包括商业银行、投资银行、保险公司等都是市场的积极参与者，不存在明显的融资成本优势或占据绝对的主导地位。产业部门在发展过程中的资本需求将通过多种渠道和技术来得到满足，不会对某一融资方式和中介机构的严重依赖。 从资本交易的关系看，法律上严格禁止金融部门和产业部门之间以及金融部门内部如银行业与证券业之间、以及产业部门内部如同行业之间通过产权的相互渗透以构成垄断，主张维护公平竞争的自由市场经济秩序。 美国作为以市场主导的产融结合模式的代表，是一个高度市场化的国家，历来奉行宽松自由的产业政策。在产业结构调整和优化过程中，尽可能地减少政府的直接干预，主要借助市场力量和一些间接手段来配置生产要素，促使产业结构向合理化、高级化方向演变。同时，美国政府在利用有形资本投资调整产业结构时，并不直接干涉或者参与，通常采用的是间接手段。主要是通过制订和修订一些政策法规、提供良好豹基础设施，为战略性产业的有形资本投资创造有利的投资环境来达到目的。 产生背景和具体运作方式 美国资本市场体系是多层次的，非常发达，所以企业基本都选择在资本市场直接融资，比如从商业银行融资，或者从证券市场融资。相关资料表明，在美国资本市场的资金存量中，直接融资一直占有较大优势，70-90年代美国直接融资在资本市场上的比重基本在60％-70％，其中又以股票融资所占比重最大，达到以30％-40％，间接融资所占份额相对较小，其中对工商业的融资只占到总额的12％。 从20世纪70年代末开始，美国的债券市场规模日益扩大，银行贷款比重则逐步萎缩。美国的资本市场为不同规模及风险程度的融资主体提供了方便，满足了不同融资主体的资本需求。在美国除全国性的证券交易所交易大型上市公司证券之外，还有区域性证券交易所，主要交易区域性公司的证券，以及由美国证监会依法豁免注册的小型地方证券交易所、各种场外交易，包括柜台交易、第三市场、第四市场和全国证券商联合会自动报价系统。因此，美国资本市场为不同规模、风险的企业提供了融资的可能，促进了高新技术企业、中小企业的剑立、发展、兴起。 20世纪90年代，美国高科技迅猛发展，这需要创新思想与创新资本的紧密结合。在美国资本市场体系中，服务于高新技术企业、中小企业的创业板市场为代表的新型市场化融资体系，在美国新经济形成发展过程中发挥了极重要作用，如著名的NASDAQ市场。高新技术产业具有“高风险、高投入、高收益”的特点，创业板市场或二板市场适应了高新技术产业化的融资需求，其对科技产业成长的推动作用是与创业资本的动作联系在一起的。克服了传统融资机制对高风险的厌恶，承担且最大程度的分散了新兴产业发展过程中的风险，同时具有良好的

美国债券市场简介及与中国债券市场之比较

美国债券市场简介及与中国债券市场之比较 中央国债公司信息部 李婧 近年来，我国债券市场取得了突飞猛进的发展，为货币政策的有效实施提供了必要条件，为整个金融体系的稳健运行做出了巨大贡献。然而，就我国金融体系改革的漫长历程来说，我国债券市场的发展仍然任重而道远。本文主要介绍全世界最发达的债券市场——美国债券市场的发展历程及其一、二级市场的特点，希望能为我国债券市场未来的发展提供一些可资借鉴的经验。 一、 美国债券市场的发展历程 美国债券市场是世界上历史最悠久的债券市场之一。美国债券市场的发展可以追溯到1792年，当时，为了方便美国政府债券的销售和交易，成立了纽约股票交易所。换言之，作为当今全世界交易额最大的股票市场，纽约股票交易所在当年实际上是债券交易所。随着股票发行量和交易量的增加，债券逐渐离开交易所市场。在19世纪和20世纪上半叶，债券的销售主要依靠华尔街雇佣的销售员挨家挨户地推销。与此同时，债券的交易转向了场外市场，但交易极其不活跃，因为大多数债券投资者都采取购买并持有的投资策略，其目的在于获得稳定的利息回报。20世纪70年代的两次石油危机及其引发的一系列经济和金融体制变化刺激了债券的交易。两次石油危机造成了很高的通货膨胀率，并导致全球固定汇率体系（布雷顿森林体系）的崩溃。在这种情况下，市场利率不仅发生大幅度的上升（相应的是债券价格大幅度下跌），而且，波动极其剧烈（相应

的是债券价格的剧烈变化），这种状况使得购买债券的风险迅速增加。两次石油危机的另一个间接结果是利率市场化、金融自由化和金融全球化迅速发展，这使得大量企业、地方政府开始主要依靠债券市场、而不是银行贷款来获得直接的债务性资金，其结果就是债券发行规模的迅速增长。债券价格风险的上升和发行量的增加从规避风险、提供流动性等两个方面对债券二级市场的发展提出了要求。此外，美联储执行货币政策也要求有一个较为发达的债券二级市场，以便于公开市场业务操作。 现在，债券已经成为美国政府和企业最重要的融资工具之一，美国的债券市场也成为了汇聚全球资金的重要资本市场。截止到2005年年末，美国债券市场余额已达25.331万亿美元，相当于美国股票市值21.22万亿美元的1.2倍。 二、美国债券市场的品种与结构 1、美国政府债券 这种由美国政府（财政部）发放的债券被称为国库券。有三种分类： 美国短期国库券(Treasury Bills)─期限从九十天到一年不等； 美国中期国库券(Treasury Notes)─期限二到十年不等； 美国长期国债(Treasury Bonds)─期限十到三十年不等。 人们普遍认为国库券是最为安全之债券投资，因为有美国政府完全的信用担保。除非天灾人祸，否则到期一定会兑付。债券期限1数据来源：https://www.wendangku.net/doc/3511479919.html, 2数据来源：https://www.wendangku.net/doc/3511479919.html,

我国私募基金发展现状浅析

我国私募基金发展现状浅析 摘要 改革开放以来，我国私募基金不断发展壮大，已经成为促进经济发展、调整产业结构、繁荣城乡市场、扩大社会就业的重要力量。虽然私募基金在我国出现的时间较晚，但发展迅猛，目前已经具有了相当大的规模和市场影响力，成为证券市场中一股不可忽视的重要力量。私幕基金的公开化与合法化将直接关系到我国基金业未来的发展。 但是由于法律及相关配套体系的完善时滞，加之本身所具有的高风险性及我国不成熟的投资市场等原因，国内庞大的私募基金仍处于法律监管体系之外的灰色地带，这无疑增大了我国私募基金的发展风险，不利于其发展。 本文通过分析我国私募基金的发展概况，对我国私募基金发展必要性和它对我国资本市场的重大影响进行探讨，并分析我国私募基金现在存在的问题，对此提出相关建议和发展对策。 关键字：私募基金；必要性；资本市场；风险防范

Abstract Since the reform and opening up, The privately offered fund in China has been development and expansion, and has becoming an important strength in promoting economic development and adjusting the industrial structure, prospering urban and rural markets, extending social employment .Although the appearance of privately offered fund in our country is very late, privately offered fund has been developing rapidly , Now it already has become considerable scale and market influence ,and become the important strength which can not be indispensable ignored of the securities market . The glasnost and the legalization of the private equity fund will directly relates to the future development of the fund. But because of laws and related supporting system consummation delay, besides its high risk and the juvenility investment market in our country and so on, the domestic large privately offered funds still in the grey areas of legal supervision system and this undoubtedly increase the development of privately offered fund, and go against its progress. This article through to the analysis of the general situation of the development of privately offered equity fund in China, and discussing the necessity of the development of China's privately offered equity fund and the important influence for the Chinese capital market .Besides, it analyzes the problems of privately offered fund in China, and puts forward relevant Suggestions and development countermeasures. Keywords：Privately Offered Fund，Necessary，Capital Market，Risk Prevention

美国债券种类及评级

5.1 BONDS 1. 关于债券Aspects of Bonds a. 债券是企业和政府进行长期债务融资的主要方式 Bonds are the principal form of long-term debt financing for corporations and governmental bodies. 1) 债券承诺在未来某一指定日期按照面值（par value）支付持有 者相应的金额，此外，在多数情况下，还要按照指定的利率(called the stated rate or coupon rate)定期支付面值一定比率的利息。 b. 在金融市场上发行债券需要完成很多法律和会计方面的流程，费 用很高，如果债券的期限小于5年将很不经济。 债券的期限越长，风险就越大，投资者要求的回报率也会越高。

c. 有时候会要求债券发行者建立偿债基金（sinking fund），以保证债券到期时有足够的资金偿还。基金来源是部分发债所得，以及未来的盈利。 d. 发债对发行者的好处 1) 减少税务支出，这是债务最大的一处，对于税率为40%-50% 的企业来说，利息的支付可以节省不少的税务成本。 2) 公司的管控权不需要与债券持有者分享。 e. 发债对发行者不利的方面 1) 与股权投资不同，按照法规，本金和利息必须按时支付，如果到时没有足够的资金，将导致公司破产（become insolvent）。

2) 举债将增加公司的风险级别，股东将因此要求更高的分红回报，这将可能导致公司股价下降，因为部分股票会遭到抛售，转向风险低或收益更高的股票。 3) 期限长的特性增加公司风险，发债时以为比较合算，但当以后利率下降时将成为企业的负担，而且以后公司将无法再举债融资。 4) 某些管理要求（managerial prerogatives）在发债条款中会受到约束。比如，在还债前一些财务指标需要保持在一定要求之上。5) 对公司而言，发债所得的资金量是有限的。按照公认的准则，公司的负债权益比率需要保持在一定水平之上，低于这个水平，举债成本会大幅上升，甚至不能发债。

中国私募基金的发展现状和品牌建设初探

中国私募基金的发展现状和品牌建设初探 杨泠子/文 品牌是企业文化、发展理念、经营水平的集中展示，品牌建立和形象传播是企业持续发展的必要保障。在专注于自身业务发展的同时，越来越多的私募管理人意识到品牌建设对企业长期发展的重要性。 一、我国私募投资基金发展的现状 1、我国私募股权投资的现状 狭义的私募股权投资，主要指对已经形成一定规模并产生稳定现金流的企业进行非公开的股权投资，并主要通过被首次公开发股票（IPO）的方式退出获利，同时也会采用兼并与收购（M&A）或管理层回购（MBO）的方式退出。 广义的私募股权投资，则不仅涵盖企业发展各阶段的股权投资，从种子期的天使投资、初创发展期的创业投资、风险投资、扩展成熟期和Pre-IPO阶段的投资，到上市后的私募股权投资、并购投资等，还包括地产基金、夹层资本等。按照中国证券投资基金业协会的基金分类方式，主要分为证券投资基金、股权投资基金、创业投资基金和其他投资基金4类。 回顾私募基金行业的发展变迁，自2004年国内首只私募信托基金发行以来，私募基金已走过十年历程： ●2012年12月修订通过的新《基金法》将私募基金纳入监管范围，并规定私募基金未来将可以发行公募产品; ●2013年初，证监会发布了《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》，允许符合条件的券商、保险、私募三类机构开展公募基金业务; ●2014年，私募基金登记备案制实施，大大降低了私募产品的成本，私募基金向规范化方向发展，由此，中国私募基金行业迎来了全新的财富管理时代。 “上一轮牛市是公募基金大发展，这一轮牛市是私募基金大发展。”数据显示，截至2016年6月底，基金业协会已登记私募基金管理人24094家，比去年7月相比增涨45%。 全球著名咨询机构普华永道2016年3月发布报告称，2015年，在全球私募股权及风险

20世纪90年代以来美国商业银行盈利性发展分析

一、美国商业银行经营环境的变迁 ２０世纪８０年代以来，由于放松管制、金融市场高度发展以及技术进步的作用，美国银行业的经营环境发生了巨大的变化，竞争日益激烈，商业银行既受到空前的挑战又面临着重大的发展机遇。 首先，放松银行业管制是一个既促进银行业竞争又为银行业提供更广阔发展空间的过程。２０世纪８０年代以来对美国商业银行经营环境具有实质性影响的放松管制举措主要有：１．《１９８０年存款机构放松管制和货币控制法案》，取消存贷款利率限制，对存款机构资产与负债业务放松管制，放弃对不同类型存款机构的差别待遇，标志着美国银行业的管理目标从以往的注重安全性和稳健性，转向注重竞争性和公平性。２．《１９９４年里格－尼尔银行跨州经营与跨州设立分行效率法案》，废除了银行跨州扩张的壁垒，允许银行控股公司收购任何一个州的银行，使商业银行可以在全国范围内经营业务和设立分支行。３．《１９９９年金融服务现代化法案》允许商业银行在金融控股公司框架下经营银行和非银行金融业务，从立法上为商业银行扩展金融服务范围、实现综合化经营提供了保证。 其次，金融市场与非银行金融机构的发展对商业银行的经营构成空前的挑战。１９８５年到２００５年期间，美国股市市值相当于与ＧＤＰ的比率由５４％猛增到１４６％；债务证券余额相当于ＧＤＰ的比率由１０２％提高到１８３％。!"同时，随着社会经济的发展，包括机构投资者在内的各种非银行金融机构获得长足发展。美国金融业的深刻变革，使商业银行在资产业务和负债业务两方面都承受着巨大的压力。在资产业务方面，由于企业的融资来源日益广泛，银行贷款的吸引力日益下降，在非金融企业负债中的比例由２２％下降到１４％；在负债业务方面，商业银行吸收个人家户存款的能力受到其他金融机构的挑战，存款性资产在美国个人金融资产持有中的比例由３４％下降到１９％。#" ２０世纪９０年代以来 美国商业银行盈利性发展分析 王志军 内容提要：美国商业银行在经历了２０世纪８０年代中后期的困难时期后，从９０年代初至今持续保持良好的盈利性，是历史上盈利性最好的时期。而这一时期也是美国银行业的变革进入高潮再逐步稳定的时期。本文以此为背景，考察美国商业银行整体及不同规模商业银行十几年来的盈利性发展特征，分析其影响因素，以期为改革与开放不断深化进程中的中国各类商业银行提供一些参考和借鉴。 关键词：商业银行盈利性美国 中图分类号：Ｆ８３１文献标识码：Ａ 作者简介：王志军，金融学博士，南开大学金融系副教授。 !"作者根据美联储ＦｌｏｗｏｆＦｕｎｄｓＡｃｃｏｕｎｔｓｏｆｔｈｅＵｎｉｔｅｄＳｔａｔｅｓ：ＡｎｎｕａｌＦｌｏｗｓａｎｄＯｕｔｓｔａｎｄｉｎｇｓ，１９８５￣１９９４，１９９５￣２００５的数据计算而得。另，本文所采用的数据除另有标注外，均来自“ＰｒｏｆｉｔｓａｎｄＢａｌａｎｃｅＳｈｅｅｔＤｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｓａｔＵ．Ｓ．ＣｏｍｍｅｒｃｉａｌＢａｎｋｓ”，ＦｅｄｅｒａｌＲｅｓｅｒｖｅＢｕｌｌｅｔｉｎ，ｖａｒｉｏｕｓｉｓｓｕｅｓ． #"数据来源同!"。 ２３ 国际金融研究２００７．４

美国资本市场简介

美国资本市场简介 一、美国证券市场的特点： 1、美国有多层次的证券市场：美国有五个全国性的股票交易市场。公司无论大小，在投资银行的支持下，均有上市融资的机会。美国没有货币管制，美元进出美国自由，且政策鼓励外国公司参与投资行为，成为世界金融之都； 2、资金供应充沛、流通性好：数量巨大、规模各异的基金、机构和个人投资者根据各自的要求和目的在不同的股市寻找不同的投资目标，为美国股市提供了世界上最庞大的资金基础，从而使美国股市的交投十分活跃，融资及并购活动频繁； 3、融资渠道非常自由：上市公司可随时发行新股融资。发行时间与频率没有限制，通常由董事会决定，并向证券监管部门上报。通常如果监管部门在20天内没有回复，则上报材料自动生效。如监管部门提出问题，则回答其问题。通常监管部门有30天的必须答复时间下限。当公司股票价格达到5美元以上时，上市公司股东通常可将其持有的股票拿到银行抵押，直接获得现金贷款。上市公司还可以向公众发行债券融资； 4、管理层个人利益最大化：公司管理层可直接持股或拥有期权。因为美国上市公司原始股东所持股票在过了2年锁住期后，是可以全部流通的，拥有股票就视同拥有现金； 5、交易方式灵活：没有涨停板的做法，股票可随时买卖。股市自早9点至下午4点，连续进行，中间无休息。4点后有些证券公司提供场外电子交易，直到晚上7点。 二、美国证券市场的监管机构和适用的法律制度： 1、监管机构：主要是美国证券交易委员会（SEC）、全美证券商协会（NASD）及每个证券交易所。这些监管机构均有权发出规章和相关规定； 2、适用的法律制度为：《1933年新公司上市法》《1934年上市公司证券交易法》《1940年投资公司法》《1940年投资顾问监管法》等基本法案； 3、各州地方颁布的州法； 4、监管原则：美国司法部门严惩上市公司的虚假行为。监管部门对为上市公司提供服务的中介机构，如律师所及审计所等的渎职行为同样严惩，美国上市公司提供材料的真实性是相当高的。美国证券监管部门通过层层把关，确保公司行为的可靠与真实，维持美国股市的声誉。股市的声誉与透明度高，从而能够吸引全世界的投资者。 三、美国证券市场的构成及特点： 1、美国证券市场的构成： （1）全国性的证券市场主要包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、

中国私募基金发展历程

金斧子财富：https://www.wendangku.net/doc/3511479919.html, 到2017年中国私募基金行业已走过12年，无论从私募从业人数，还是产品数量、管理规模来说，都得到了飞速发展，私募与中国股市共同成长，已成为资本市场的一股重要力量。下面金斧子的小编就帮大家普及一下中国私募积极发展历程 2004年2月20日私募投资人赵丹阳与深国投信托合作，成立“深国投-赤子之心（中国）集合资金信托计划”，被业内视为国内首只阳光私募产品，以“投资顾问”的形式开启了私募基金阳光化的模式。 2006年~2007年公募基金经理转投私募行业的第一波潮流出现，包括肖华、江晖、赵军、田荣华、徐大成等重量级人物纷纷“奔私”，带来新的投资理念和方法。 2009年1月23日银监会印发《信托公司证券投资信托业务操作指引》，成为第一个规范证券类信托产品的文件，意味着存在多年的阳光私募模式得到监管认可。 2009年第二波“公奔私”热潮风起云涌，曾昭雄、孙建冬、许良胜、李文忠、李旭利等公募基金经理，都在这一年转投私募，行业不断发展壮大。 2009年12月7日宁波游资出身的徐翔来到上海成立泽熙投资，发行泽熙瑞金1号。到了2015年11月1日，徐翔涉嫌内幕交易、操纵市场等违法犯罪行为，被公安机关依法采取刑事强制措施。 2012年~2015年原“公募一哥”、华夏基金王亚伟离开，南方基金投资总监邱国鹭辞职，标志着第三波“公奔私”热潮到来。王茹远、王鹏辉、吕宜振、王卫东等大批公募基金经理随着新一轮牛市的到来投身私募行业，“公奔私”达到高潮。 2012年12月28日全国人大通过新修订的《证券投资基金法》，增加“非公开募集

金斧子财富：https://www.wendangku.net/doc/3511479919.html, 基金”章节，对私募基金做出相关规定，意味着私募基金的法律地位得以确立，成为正规军纳入监管。 2013年12月私募教父赵丹阳认为A股到了价值底部，宣布重返市场，发行首只产品“华润信托-赤子之心价值集合资金信托计划”。 2014年1月17日中国证券投资基金业协会发布《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》，开启私募基金备案制度，赋予了私募合法身份，同时私募作为管理人可以独立自主发行产品。2014年3月基金业协会为首批50家私募机构发放私募基金管理人登记证书，取得资格的私募可以从事私募证券投资、股权投资、创业投资等业务，成为正规军。2014年6月30日证监会审议通过《私募投资基金监督管理暂行办法》，在备案制的基础上，进一步对包括阳光私募在内的私募基金监管做出全面规定。 2016年2月至今基金业协会陆续发布《私募投资基金管理人内部控制指引》、《私募投资基金信息披露管理办法》、《私募投资基金募集行为管理办法》等私募行业自律规则，同时发布《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》，并从去年11月开始公布了8批失联私募名单。协会希望构建一套私募基金行业的自律规则体系，规范私募行业发展。 更多市面最火爆的股权投资项目资料查询，请直接拨打电话：【金斧子】持第三方基金销售牌照，国际风投红杉资本和大型央企的招商局创投实力注资，致力于打造中国领先私募发行与服务平台，提供阳光私募、私募股权、固收产品、债券私募、海外配置等产品，方便的网上路演平台，免费预约理财师，用科技创新提升投资品质！

新中国银行业发展历史回顾与未来展望 (1)

新业发展历史回顾与未来展望 中国银行业监督管理委员会主席 金融是现代经济的核心，银行业是金融领域的重要支柱之一。新中国成立60年来，银行业在党中央、国务院的领导下，经历了不平凡的光辉历程，对促进国民经济稳健发展、改善社会民生发挥了重要作用。 新中国60年银行业发展历程回顾 新中国银行业的形成和发展 从1949年新中国成立到1978年改革开放前，新中国银行业逐步成长并不断发展壮大，为巩固新生的人民政权、支持国家经济建设作出了重要贡献。 1949~1956年：银行业促进国民经济恢复和基本完成社会主义改造的7年 这一阶段，我国有步骤地实现了从新民主主义到社会主义的转变，基本完成了对生产资料私有制的社会主义改造。 新中国成立后的头三年，中国人民银行在全国建立统一的金融市场，努力促进国民经济恢复。1949年9月，《中华人民共和国中央人民政府组织法》明确将中国人民银行纳入政务院的直属单位，确立了其作为国家银行的法定地位。这一时期中国人民银行的主要任务为：一是发行人民币，支援解放战争；二是建立独立统一的货币体系和统一的国家银行组织体系；三是接管官僚资本银行和整顿金融业；四是积极开展存款、贷款、汇兑和外汇等银行业务，促进国民经济恢复，为迎接大规模经济建设做准备。 1953~1956年，我国进入第一个五年计划建设时期。为全面动员社会资源进行大规模经济建设，国家实行高度集中的计划经济管理体制，银行业则实行信用集中原则，中国人民银行编制的综合信贷计划纳入国家经济计划。1956年公私合营银行纳入中国人民银行体系，形成了大一统的银行体制。一五期间，国家银行各项存款年均增长12%，各项贷款年均增长21%，有力地支持了国民经济的建设。 1956~1965年：银行业推动全面建设社会主义的10年 1956年我国开始转入全面社会主义建设阶段。1958~1962年为第二个五年计划时期，经历了大跃进和三年严重自然灾害，银行的业务制度和原则遭到破坏，导致信贷投放失控，现金发行过多。这一时期，国家银行各项存款年均增长25%，各项贷款年均增长20%。 1963~1965年，中共中央决定实行调整、巩固、充实、提高方针，对国民经济实行全面整顿。经过整顿，国民经济基本恢复正常，金融工作也步入正轨。这期间，国家银行各项存款年均增长%，各项贷款年均增长%，基本解决了大跃进时期遗留的通货膨胀问题。 1966~1976年：银行业遭受文化大革命重创的10年

美国金融市场发展史

1551年，英国成立了世界上第一家股份公司-----MUSCOV股份公司，最早的股票投资者是喜欢探险的伦敦商人。 但西方的股票和证券交易所最早却产生于1611年的荷兰，英国和法国也在较早时候建立了证券交易所。美国纽约证券交易所于1811年由经纪人按照粗糙的《梧桐树协议》建立起来并开始营运。较晚建立起来的美国股票市场却是对现代意义上的证券投资最有典型意义的，特别是在第一次世界大战以后，美国的纽约证券交易所逐步变成为当时世界上最大、最重要的证券交易市场，美国也成为证券投资的中心。我们对西方股票市场和股票投资理论的研究，也以美国为主，基本也可以窥得西方现代股票投资和股票投资理论发展的全豹。 美国股票市场和股票投资近200年的发展大体经过了四个历史时期。 一、第一个历史时期是从18世纪末至1886年，美国股票市场初步得到发展 美国证券市场萌芽于18世纪末，1811年美国纽约证券交易所的建立标志着严格意义的美国证券市场真正形成，但在纽约证券交易所成立后的相当长的时间里，美国马里兰州和费城的证券交易所在交易规模和活跃程度上和美国纽约交易所都相差无几。与其他交易所不同，纽约证券交易所禁止庞氏（Ponze）骗局式的融资，这帮助了纽约证券交易所在与其他交易所竞争中胜出。1850年代电报的发明，强化了纽约证券交易所对其他地域****易所的影响，其他交易所被迅速的边缘化，华尔街成为美国股票和证券交易的中心。 从交易品种上看，当时各主要证券交易所最初交易主要品种是商品、联邦政府债券和新独立的州政府债券，也包括部分银行和保险公司的股票。1790年，当时的财政部长亚历山大.汉密尔顿。大规模发行债券直接导致了证券市场的活跃。最早进行活跃交易的美国股票是1791年发行的纽约银行和美国银行股票，1830年诞生了第一只铁路股票，1850年铁路股票已达到38只。1861至1865年的南北战争时期，美国联邦政府为军费融资，证券市场得到空前发展，股票发行也迅速增加。1860---1870年，铁路股票在美国大量上市，出现了铁路股票泡沫，使美国证券市场开始从过去的债券市场向股票市场转化，但1886年以前的大部分时间里，美国证券市场以国债、地方政府债和企业债券的交易为主，19世纪的后几十年股票市场才开始迅速发展起来，并成为华尔街的主角。 这一时期的美国股票市场几乎纯粹是一个投机市场，华尔街的交易具有很强的掠夺性，当时美国政府的腐败也助长了当时股票市场的操纵和掠夺。这一时期，美国两次试图建立中央银行的努力都归于失败，美国的商业信奉“最少干预的政府就是最好的政府”格言，“这种情况（没有政府管制）一直持续到19世纪末，美国的经济与金融是在没有政府管制的条件下自由发展的”。在纽约证券交易所的早期交易中，政治和金融投机关系密切。纽约交易所的创始人之一，联邦财政部长助理威廉?杜尔,热衷于利用政府官员的地位操纵股票，成为美国以后200多年股市操纵者们的鼻祖，当时政府官员利用自身权力从证券市场牟利的情况屡见不鲜。“在股票交易所历史上的近一个世纪里，股票价格并非定期发布，关于上市公司的文章倒是泛滥成灾，且一般都是不实的报道，股票操纵者的拿手好戏就是制造消息……为了规避风险，一些投资者只投资于其他较为安全的领域。”垄断股票、对倒(matchsale）成交的情况非常普遍，“早期的纽约市场只能为拥有足够资本和闲暇时间来投机股票的交易商提供一个赌博场地”。当时的华尔街有很多专以股市操纵为职业的所谓“强盗式的资本家（robberbarons）”，如丹尼尔?得鲁、范德比尔特、杰?古尔德等,这些人公然通过垄断上市公司股票、操纵股票交易价格、甚至贿赂法官改变规则等为自己牟利。华尔街信奉的是“适者生存、不适者淘汰”的社会达尔文思想，中小投资者根本没有得到保护。 这一时期，美国股票市场是一个操纵现象严重的市场。 二、第二个历史时期是从1886年——1929年，此一阶段美国股票市场得到了迅速的发展，但市场操纵和内幕交易的情况非常严重 这一时期，从经济方面看，美国逐步发展成为世界政治和经济的中心。从19世纪的后期开始，当时为了给铁路、制造业和矿业融资，企业纷纷发行股票，纽约证券交易所的股票市场成为美国证券市场的重要组成部分。1886年纽约证券交易所股票日交易数量第一次超过100万股。18***《华尔街日报》成立，标志着美国证券市场开始步入股票交易时代，查尔斯?道开始在《华尔街日报》发表大量关于股票投资的文章。1896年道琼斯指数成立，此时，股票市场的价格波动不仅对借款者、投资者和那些在证券市场工作的人员意义重大，而且成为美国经济发展状况和活力的晴雨表。 1895年至1904年美国发生了第一次合并收购的浪潮，大工业家和金融家联合起来形成了工业托拉斯。1901年美国钢铁公司成立，这是第一次涉及10亿美元以上的重组交易，当时美国的国内生产总值仅为200亿，美国钢铁涉及的重组交易相当于美国经济总产出的7％。 1900年，工业股票成为美国股票的主体，这标志着美国股票市场发展进入一个新的阶段，同年美国超过英国成

债券市场投资策略分析

国泰基金：9月份债券市场分析及投资策略 一、债券市场部分 债券市场自8月10日开始了一轮下跌走势，其主要原因是由于市场升息预期的加强。目前虽然已经下跌了近1个月，但是市场的升息预期并没有明显减弱的迹象，债券市场仍处在风险释放的过程中。预计当前的升息预期将至少持续到9月中旬。 (一)预计较强的升息预期将延续 1、升息预期前期由弱转强 判断升息预期在前期减弱后最近再度走强的依据主要有两点。一是不同期限债券品种的交易额占整个债券市场交易额比例的变化趋势；二是各类机构在债券投资方面的活跃度的变化也可以说明这一点。 图1 长、中、短期债券交易额占债券市场总的交易额的比例的变化图 从图中可以看出，短期债(3年期以下)交易金额占整个市场的交易金额的比例在5月和6月持续下降，这是当时市场升息预期下降的反映，而7月与8月连续两个月上升，说明市场升息预期最迟在7月下旬已经开始转强。 中期债交易金额比例在6月和7月连续上升，但是在8月明显下降。主要是由于商业银行升息预期加

强，减少了中期债券品种的投资活动所致。 长期债(7年期以上)交易金额比例反复波动，反映出保险公司在目前情况下操作上出现较大分歧。 图2 各类机构债券交易额月度环比增减情况 除了不同期限债券品种的交易额占比的变化趋势可以说明升息预期前期减弱后在7月下旬又再度加强外，各类机构投资者债券交易额月度环比增减情况也可以说明这一点(见图2)。从图2中的统计数据可以看出，商业银行，保险公司，基金公司，及非银行金融机构(主要是财务公司)在6月份债券交易额环比大幅增加，而7月份环比又大幅下降，说明最迟在7月下旬，机构的升息预期开始由弱转强。 2、升息预期将延续 预计当前较强的升息预期将得以维持。主要理由如下： ◎ 行政性的宏观调控需要加息这样的市场化手段的配套支持 ◎ 物价增长趋势产生的升息压力很可能将继续提高 ◎ 储蓄增长率的持续下降将支持升息预期的延续 ◎ 美国加息进程将延续的概率较大，对我国的升息压力将逐步加大 ◎ 升息很可能也是促进消费的手段之一