公司研究_海通证券_赵勇_洋河股份(002304)中报业绩靓丽省外增长提速_2011-08-30

洋河股份（002304）

食品饮料行业分析师：赵 勇

SAC 执业证书编号：S0850209090682

zhaoyong@https://www.wendangku.net/doc/422912346.html,

0755-********

中报业绩靓丽省外增长提速

2011年8月29日收盘价151.27元，合理价值区间188-200元

联系人：齐 莹 qiy@https://www.wendangku.net/doc/422912346.html, 021-********

洋河股份近期发布2011年中报，公司2011年2季度实现收入25.4亿，营业利润8.6亿，净利润6.4亿，分别同比增长63.4%，81%和86%，2季度实现EPS 为0.71元（摊薄后）。2季度公司销售商品收到现金37.2亿，实现经营性现金流9.1亿，分别同比大增103%和152%。

公司上半年共实现收入61.7亿，营业利润25.8亿，净利润18.1亿，分别同比增长77%，80%和70%，公司上半年实现EPS 为2.02元（摊薄后）。上半年公司销售商品收到现金74.3亿，同比增长81%，产生经营性现金流量19.6亿，同比增长64%。相比1季度，公司预收账款略有增加，预付账款大幅减少11个亿，但其他应付款仍旧环比增加，截止今年中报，已经累积高达22.4亿（主要是应付经销商尚未结算的折扣、风险抵押金、折让保证金、促销保证金等）。 事件点评：

上半年公司收入快速增长主要来自中高档酒（增长80.4%），其次普通白酒（增长49.4%），上半年公司综合毛利率略有下降1个百分点至57%，主要是中高档白酒毛利率下降3个百分点所致。公司在产品结构持续调整的背景下，其毛利率仍旧下滑3个百分点，可能主要在于原材料成本大幅增加所致，也有可能公司在拓展省外市场时“海之蓝”销售额占比有所提高所致。

省外市场增速仍旧维持高位，占总收入比重持续提高。2011年上半年公司省外销售额20.5亿，增长84%，省内40.6亿，增长73%。从2009年上市以来，公司加大了对省外市场的渗透力度，2009年全国销售人员仅975人，到2010年已达到1637人，今年估计超过2000人。公司在省外市场实施深度分销，将会逐步下沉到县乡市场。在分品牌、分品类、分品项分类营销过程中，招募的销售人员和经销商队伍将会逐年快速增加，这要求公司在管理水平上要大幅提升。 在销售规模优势的带动下，公司营业费用率和管理费用率持续下降。上半年公司营业费用率下降1.2个百分点至9.5%，管理费用率下降0.7个百分点至4.7%，使得尽管公司综合毛利率下降0.6个百分点，但公司EBIT 利润率仍旧提高0.9个百分点。公司体制上的优势在运营效率上得到了充分体现，预计未来白酒主业盈利能力仍有提升空间。

表 1 盈利预测：维持“增持”评级，合理价值区间188-200元

会计年度 2009 2010 2011E 2012E 2013E 主营收入(百万元) 4002 7619 12370 18100 25000 同比增长（%） 49.21 90.38 62.36 46.32 38.12 营业利润(百万元) 1666 3080 5314 7869 10875 同比增长（%） 66.84 84.90 72.53 48.09 38.20 净利润(百万元) 1254 2205 3810 5640 7794 同比增长（%） 68.71 75.86 72.83 48.02 38.20 每股收益(元)

2.79 4.90 4.23 6.27 8.66 P/E(倍) 54 31 35 24 17 P/B(倍) 13 13 17 11 8 PEG(倍)

0.01

0.16

0.54

0.75

0.89

资料来源：海通证券研究所

食品饮料—白酒制造

上市公司跟踪报告

证券研究报告

增 持 维持

2011年8月30日

图 1 公司2Q11收入增速似乎有所放慢图 2 公司2Q11净利润保持高位增长

资料来源：公司公告，海通证券研究所资料来源：公司公告，海通证券研究所

图 3 公司季度累计收入增长似乎从高位平台下来图 4 公司盈利能力维持高位

资料来源：公司公告，海通证券研究所资料来源：公司公告，海通证券研究所

盈利预测：

我们预计公司2011-2012年实现收入123.7亿，181亿，分别增长62%和46%。预计2011-2012年实现EPS分别为4.23元和6.27元，当前股价对应2011-212年动态PE分别为35倍和24倍，维持“增持”评级，合理价值空间188-200元，给予2012年30-32倍动态PE。

主要风险：

宏观经济波动带来的高档白酒消费需求下降风险，政府限价等行政干预持续的风险，食品安全假酒风险，公司中高档白酒受到激烈竞争而不能实现目标等风险。公司省外拓展遭遇强烈阻击，公司深度分销模式对管理水平提出高要求，公司人力资源配备能否成功跨越后续平台等。

信息披露

分析师声明

赵 勇：食品饮料行业高级分析师

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

分析师负责的股票研究范围

重点研究上市公司：五粮液、水井坊、贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、洋河股份、老白干酒、伊力特、沱牌舍得、青岛啤酒、燕京啤酒、张裕A 、古越龙山、伊利股份、双汇发展。

投资评级说明

1. 投资评级的比较标准

类别 评级 说明

投资评级分为股票评级和行业评级

买入 个股相对大盘涨幅在15%以上；

增持 个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 股票投资评级中性 个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持 个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准； 卖出 个股相对大盘涨幅低于-15%。

2. 投资建议的评级标准

增持 行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 行业投资评级中性 行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；

报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅。

减持

行业整体回报低于市场整体水平5%以下。

法律声明

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