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A股病重--杠杆股基“对症下药”

A股病重：杠杆股基“对症下药”

――摘自今日“首席证券内参”

博览研究员注意到，A股市场弱势震荡下，基金近乎全线溃败，无论是偏股型基金，还是债券型基金，几乎全军覆没，甚至有单只基金游走清盘边缘。

然而，杠杆股基却万绿丛中一抹红——截至9月21日，杠杆股基申万进取的溢价超过50%，另有5只杠杆股基溢价率超过20%。

这仅仅是基金业的偶然现象？还是可放大到全局的配置工具？

博览研究员认为，杠杆股基（杠杆型股指基金）较好契合眼下市场热点散乱，一日交易者增多，市场随时博反弹的三大特点，从而较大程度上，规避风险的同时放大收益。在目前缺乏普遍盈利预期的市场氛围中，愈发易获超额收益。

如果说，市场“病重”，杠杆股基就刚好能够“对症下药”。

目前市场有三大重病特征：市场热点散乱，一日交易者大增，市场随时博反弹。如此态势下，不论投资人是否精选个股，大抵会招致钝刀割肉：

一方面投资人少动多看，但仍倾向参与市场反弹（哪怕一日弹）；

但另一方面，市场预期混沌、热点散乱。

两面综合最有可能的情景是：一旦市场反弹，上涨的热点每次或都大相径庭，投资人能受益反弹的概率有多大？受益程度又会有多高？

显而易见，精选个股的功课再多，恐怕并不适合眼前的“投机”——反弹转瞬即逝，热点极难捕捉，普通投资人做对的概率约等于捕捉热点的概率，再乘以反弹的概率——几乎不会超过十六分之一（假设市场可能领涨的热点个数为8），

将成功伏击市场短线反弹的希望寄于此，风险与收益大为不对称。

而杠杆股基恰好能契合目前这一市场弊端，并放大收益。

★首先，杠杆股基只需要对大盘反弹的敏感度，比较而言风险骤减。

只要确定了当日股市反弹是大概率事件，杠杆股基就会获得当日股指上涨幅度N倍（N大于1）的超额收益——没有行业和热点不确定性的干扰，也没有10%的涨跌幅限制。

★其次，杠杆股基在弱势中放大收益，对资金形成标杆效应，某种程度上提高投机的“安全边际”，同时还提高风险溢价（用更高收益弥补部分风险）。

标杆效应将拉长杠杆股基获得溢价的时间周期。缺乏赚钱效应的A股市场，一旦出现的较高收益品种，就是一面号召市场资金流向的旗帜。市场资金与情绪的相互强化下，将延长投机该品种的时间周期。

★最后，杠杆股基是极好适合投资者进行日内交易，或长期组合管理中日内对冲的战术操作的品种。

杠杆股基以跟踪标的指数的日内收益率为主要目标——这意味着，对于弱市中股市的有限反弹，杠杆股基是非常对口的盈利工具。

数据统计表明，杠杆股基是较好的短期（特别是日内）投机工具，2006年6月至2011年间，美国市场杠杆股基在大部分时间内，日净值增长率实现正值，并在指数收益的1.5-2.5倍之间。

欧美前鉴：熊市杠杆股基更获青睐

博览研究员认为，国际一体化的冲击下，开放的潮流迟早会冲开半掩的封闭大门。实际上，有些变化已经在发生——熊市中杠杆基金更易获得青睐。是欧美市场早已证明过的事实，目前A股所发生的一切，只是别人行过的路径，而我们显然已在路上。

在美国，杠杆ETF（约等同于国内的杠杆股基）最早出现于2006年，在之后的几年时间里发展迅速。目前，美国市场上的杠杆ETF已经超过100只，放大倍数基本集中在2倍或者3倍。

而国内杠杆股基的杠杆倍数一点也不逊色——目前信诚500B的实际杠杆为2.5倍，国联安双禧B的实际杠杆为1.92倍，申万进取和银华锐进的实际杠杆分别为2.15倍和1.68倍。

在欧美市场，杠杆ETF日渐成为对冲基金与其他机构投资者的新宠。利用杠杆ETF可以更快的构建自己的风险头寸调整，实现基金避险策略，由此，杠杆ETF已成为股市里交投最为活络的证券品种。

而且在熊市，这种交易品种更容易获得青睐。杠杆ETF在08年熊市中大放异彩。

在2008年第一季度，ProShares发行的UltraShortFinancials ETF（这一领域中，美国市场主要参与者是ProFunds集团和Rydex投资公司），日交易总量仅为800万份，但在随后三个月中，其日交易总量迅速上升至2700万份。

2008年12月12日，该ETF产品交易总量高达3200万份，而市场中交易最活络之一的沃尔玛超市股票的交易总量不过为2400万股。

此外，ProShares发行的UltraShortS&P500 ETF在08年二季度的平均日交易总量达到了6000万份。

回过头再看，在弱势中，杠杆股基大受青睐，其交易量速升还值得过度担忧和惊叹么？杠杆股基出现5 5%高溢价依然还是“罕见”么？

博览研究员需要提醒的是，国内杠杆股基的前景只会更光明——杠杆股基作为单一品种、理论上只能放大收益或风险，但在投资策略中，熊市杠杆股基能够从市场下跌的1%中，获得2%的收益。

这并非信口开河。

理论上，杠杆基金相当于借“高利贷”买跟踪股，杠杆系数，就是一倍的本金，能调动N倍的钱——杠杆ETF能使投资者获得几倍于标的指数波动的投资收益；相反也能遭受几倍于标的指数波动的投资损失。

但是通过投资策略，杠杆股基却“化腐朽为神奇”——2006年6月，Profund发行的首批杠杆ETF包括3种投资策略。

第一种为牛市杠杆ETF，即在市场上升时，使投资者能获得2倍于标的指数的投资收益；

第二种为熊市ETF，即使投资者所能获得的收益率刚好与标的指数的收益率相反，比如标的指数下跌1%时，投资者却能获得1%的正向收益率；

第三种为熊市杠杆ETF，市场下跌1%时，投资者理论上所能获得的收益率为2%。

显然，对于常现熊市特征的A股市场而言，如何有效的开发并利用杠杆股基是相当有意义的论题。

如果市场下跌1%，通过杠杆ETF组合能够实现正收益2%，相信不仅是真金白银的收获。更重要的是，在融入股指期货的A股市场，告别单边市思维的革命，才是真正到来。

监管松绑、产品创新放开的一小步，就是资本市场投资人迈入春天的一大步。

基金业几崩溃“杠杆”一枝独秀

股市大跌，基金近乎全线溃败，行业乱象丛生，截至9月23日，655只开放式基金（非QDII、货币）今年以来平均净值增长率为-11.67%，偏股型基金全军覆没，单只基金净值跌幅最大的达到了28%。

一直被奉为稳定收益类产品的债券基金，今年以来全面报亏，普通一级债基平均净值跌幅为3.99%，普通二级债基为4.94%。这样的跌幅大大超出了投资者的预期。

而这一亏损继续拉大。数据显示，仅三季度以来，九成左右的基金已经出现净值亏损，净值折损超过1 0%就有200多只，三季度基民资产大规模缩水几成定局。

杠杆股基一枝独秀

但内地市场杠杆股基大多数处于溢价交易状态，即交易价格高于基金净值，部分基金溢价幅度甚至超过了20%。

截止9月8日溢价率最高的杠杆股基为申万菱信深成进取，其最新净值为0.573元，交易价格为0.782元，溢价幅度高达36.47%。

紧随其后的是银华鑫利和银华锐进，二者净值分别为0.673元和1.027元，交易价格为0.824元和1.2 28元，溢价幅度分别达到22.44%和19.57%。历史数据显示，6月21日到7月4日的市场反弹过程中，银华锐进大涨16.37%，涨幅领先其跟踪的深100指数逾一成，也高于同期其他杠杆股基。

值得注意的是，由于在反弹行情中往往会扮演“急先锋”的角色，今年上半年银华锐进、国联安双禧B 等多只杠杆股基获投资者尤其是机构投资者大量增持。

近期，杠杆股基的份额仍在不断增加。数据显示，银华锐进最新份额达到24.86亿份，下半年以来短短两个多月增加超过3亿份。

基金业内人士表示，对于激进型的投资者而言，通过持有杠杆股基份额可在无需支付保证金的情况下获得杠杆加成的能力，这无疑具有较大的诱惑力。

2020中级会计财管第06讲财务杠杆效应和总杠杆效应

第06讲财务杠杆效应和总杠杆效应三、财务杠杆效应讲解：重要而简单的例子某企业现有资金400万元，其中普通股100万股，每股面值2元；银行借款200万元，年利息率为8%，EBIT为40万元，所得税税率为25%。 ①有关计算如下： EBIT＝40 EPS＝＝0.18元 EBIT↗20% EPS＝＝0.24元增加33.3% EBIT↘20% EPS＝＝0.12元减少33.3% ②若利率提高到10%，重复上述①计算 EBIT＝40 EPS＝＝0.15元 EBIT↗20% EPS＝＝0.21元增加40% EBIT↘20% EPS＝＝0.09元减少40% ③若上述负债无利息，重复上述①计算 EBIT＝40 EPS＝0.3元 EBIT↗20% EPS＝＝0.36元增加20% EBIT↘20% EPS＝＝0.24元减少20% 1.财务杠杆的定义：由于固定性资本成本的存在，而使得企业的普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的现象。 2.财务杠杆存在的前提：由于固定性资本成本的存在——对比计算①、②和③ 3.财务杠杆的计量：财务杠杆系数（DFL）（1）定义：DFL即EPS变动相对于EBIT变动的倍数

（2）财务杠杆系数以计算①为例 DFL＝＝1.67 在不存在优先股股息的情况下，可以得出财务杠杆系数＝如果存在优先股股息，可以得出财务杠杆系数＝以计算①为例DFL＝＝1.67 （3）影响财务杠杆的因素包括：债务资本比重、普通股收益水平、所得税税率水平；息税前利润、固定财务费用水平等。（4）固定性资本成本为0时，财务杠杆系数为1。（计算③） 4.财务杠杆与财务风险固定性资本成本越大，息税前利润水平越低，财务杠杆系数越大，财务风险就越大。四、总杠杆效应 1.定义：产销业务量Q较小变动引起EPS较大变动的现象。 2.总杠杆存在的前提：由于固定性经营成本、固定性资本成本的存在。 3.总杠杆的计量：总杠杆系数（DTL）（1）定义：DTL即EPS变动相对于产销业务量Q变动的倍数（2）总杠杆系数＝ DTL＝DOL×DFL 在不存在优先股股息的情况下，可以得出 DTL＝如果存在优先股股息

财务杠杆效应

财务杠杆效应（1）含义财务杠杆效应是指由于固定性资本成本（利息、优先股利等）的存在，而使得企业的普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的现象。每股收益（Earnings per share） =（净利润-优先股利）/普通股股数 EPS= （2）财务杠杆效应的度量指标--财务杠杆系数（Degree Of Financial Leverage）定义公式： DFL== 【手写板】 DFL=每股收益变动率/EBIT变动率=3 计算公式推导： ①基期：EPS= ②预计期：EPS1= ②-①=△EPS= DFL==== 【手写板】无优先股：DFL=EBIT/（EBIT-I）（2）财务杠杆效应的度量指标--财务杠杆系数（Degree Of Financial Leverage）定义公式： DFL== 计算公式（不考虑优先股时）： DFL== 如果企业既存在固定利息的债务，也存在固定股息的优先股时： DFL= 【手写板】税前优先股利【教材例5-14】有A、B、C三个公司，资本总额均为1000万元，所得税税率均为30%，每股面值均为1元。A公司资本全部由普通股组成；B公司债务资本300万元（利率10%），普通股700万元；C公司债务资本500万元（利率10.8%），普通股500万元。三个公司20×1年EBIT均为200万元，20×2年EBIT均为300万元，EBIT增长了50%。有关财务指标如表5-7所示：

DFL=＞ =1/[1-] DFL=＞

【例题?单选题】某公司基期息税前利润1000万元，基期利息费用为400万元，假设与财务杠杆相关的其他因素保持不变，则该公司计划期的财务杠杆系数为（）。（2018卷Ⅰ） A.2.5 B.1.67 C.1.25 D.1.88 【答案】B 【解析】DFL=基期息税前利润/基期利润总额=1000/（1000-400）=1.67。【例题?多选题】下列各项中，影响财务杠杆系数的有（）。（2017年） A.息税前利润 B.普通股股利 C.优先股股息 D.借款利息【答案】ACD 【解析】财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息费用-优先股股息/（1-所得税税率）]，所以选项A、C、D正确。【例题?多选题】下列各项中，影响财务杠杆系数的因素有（）。 A.产品边际贡献总额 B.变动成本 C.固定成本 D.财务费用【答案】ABCD 【解析】根据财务杠杆系数的计算公式，DFL=EBIT/（EBIT-I），且EBIT=销售收入-变动成本-固定成本，由公式可以看出影响财务杠杆系数的因素。 3.总杠杆效应（1）含义总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的现象。【手写板】（2）总杠杆系数（Degree Of Total Leverage） DTL=DOL×DFL== = 计算公式（不存在优先股时） DTL= 【手写板】 M0-F= EBIT0 DTL= M0/[ M0-F -I-DP/（1-T）]（计算公式）计算公式（在存在优先股股息时） == （3）结论意义（1）只要企业同时存在固定性经营成本和固定性资本成本，就存在总杠

杠杆效应(Leverage effect)

杠杆效应（Leverage effect）财务中的杠杆效应，即财务杠杆效应，是指由于固定费用的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动的现象。也就是指在企业运用负债筹资方式（如银行借款、发行债券、优先股）时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。由于利息费用、优先股股利等财务费用是固定不变的，因此当息税前利润增加时，每股普通股负担的固定财务费用将相对减少，从而给投资者带来额外的好处。财务中的杠杆效应，包括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种形式。 1、经营杠杆是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应 2、财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应 3、复合杠杆是指由于固定生产经营成本和固定财务费用的存在而导致的普通股每股利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应财务杠杆(financial leverage) 财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。由于财务杠杆受多种因素的影响，在获得财务杠杆利益的同时，也伴随着不可估量的财务风险。因此，认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素，搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响，是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。杠杆收购（Leveraged Buyout，LBO）又称融资并购，举债经营收购（美）是一种企业金融手段。杠杆收购（Leveraged Buy-out，LBO）是指公司或个体利用收购目标的资产作为债务抵押，收购另一家公司的策略。交易过程中，收购方的现金开支降低到最小程度。换句话说，杠杆收购是一种获取或控制其他公司的方法。杠杆收购的突出特点是，收购方为了进行收购，大规模融资借贷去支付（大部分的）交易费用。通常为总购价的70%或全部。同时，收购方以目标公司资产及未来收益作为借贷抵押。借贷利息将通过被收购公司的未来现金流来支付。杠杆收购的主体一般是专业的金融投资公司，投资公司收购目标企业的目的是以合适的价钱买下公司，通过经营使公司增值，并通过财务杠杆增加投资收益。通常投资公司只出小部分的钱，资金大部分来自银行抵押借款、机构借款和发行垃圾债券（高利率高风险债券），由被收购公司的资产和未来现金流量及收益作担保并用来还本付息。如果收购成功并取得预期效益，贷款者不能分享公司资产升值所带来的收益（除非有债转股协议）。在操作过程中可能要先安排过桥贷款（bridge loan）作为短期融资，然后通过举债完成收购。杠杆收购在国外往往是由被收购企业发行大量的垃圾债券，成立一个股权高度集中、财务结构高杠杆性的新公司。在中国由于垃圾债券尚未兴起，收购者大都是用被收购公司的股权作质押向银行借贷来完成收购的。

股票市场波动非对称性的实证研究(一)

股票市场波动非对称性的实证研究(一) 金融市场的波动有许多特点，股票市场波动的非对称性是指同等程度的利好消息与利空消息对股票市场波动的影响不相同。本文针对我国上海股票市场波动的非对称性展开深入的实证研究，得出与国外股票市场相反的结论，即在我国上海股票市场，同等程度的利好消息对波动的影响更大。最后从投资者结构、心理和交易机制等方面解释这种现象。一、文献综述由于金融资产的波动性是确定金融衍生工具(如证券、期货等)价格的关键因素，同时，它也反应金融资产(如股票)价格的波动风险，因此，弄清楚证券市场波动是市场交易者、投资者、风险管理者以及寻求弄清楚市场动态的学者们非常感兴趣的问题。到目前为此，国外应用ARCH(AutorenressiveConditionalHeteroskedasticity)和GARCH(GeneralizedARCH)模型来研究股票波动性已取得了较为丰富的成果。ARCH模型是由Engle提出的，因其在这方面的杰出的研究成果而获得了2003年度的诺贝尔经济学奖。Zakoian(1994)和Glosten,Jananathan以及Runkle(1993)在ARCH模型的基础上提出了TARCH模型，并用此模型来研究股市波动性的杠杆效应。Nelson(1991)则提出了EGARCH模型，并用此模型来研究股市对“好消息”和“坏消息”的不对称反应问题。Engle和Ng(1993)绘制了股票市场对好消息和坏消息的反应曲线。针对股票市场波动的非对称性，国外许多学者提出各种模型对世界各个金融市场进行了实证研究，研究结果表明在大多数发达国家的股票市场均存在显著的波动非对称性，而且在与相同大小的利好消息相比，利空消息对波动性的影响更大。Campbell&Hentschel(1992)认为这种现象可以由“杠杆效应”(Leverageeffect)或“反馈效应”(Feedbackeffect)来解释。然而，本文以上证综指为对象，应用EGARCH模型对上海股票市场利好消息与利空消息对股票市场波动的影响展开深入的实证研究，得出与国外股票市场相反的结论，即在中国股票市场，同等程度的利好消息对波动的影响更大。二、上海股票市场波动非对称性实证研究 1.数据说明与研究思路关于样本区间的选择，考虑到我国证券市场发展的历史不长，样本选择的原则是要有足够的样本容量，因此本文的实证研究以1990年12月19日至2006年4月28日的上证综合指数的日收盘价为样本。所有数据来源于分析家证券投资系统。两市的日收益率用每日收盘价的对数差分表示。以对数差分表示的优点在于:（1）避免了股价变动对股价水平的依赖关系;（2）以对数表示的股价的差额即是股价变动的增长率或股价收益率。 Rt=(1nPt一1nPt-1) 其中Rt是市场在交易日t的收益率，Pt是市场的交易日t的收盘价。实证研究的基本思路是:首先对股市收益率做出描述性统计分析，分析收益率序列的特点，然后分离周内效应，之后对该模型的残差进行自相关性检验，若残差存在自相关，则进行自相关性纠正，接着检验残差的异方差性，若存在异方差性，则进一步拟和相关的不对称模型。 2.收益率的描述性统计分析上证综指收益率描述性统计量上图分别为样本期内上证综指的日收益率的描述统计量。根据这些统计量可以得到如下结果:（1）市场的平均收益高于同期银行存款的收益，当然风险也远远大于存款风险；（2）日收益序列不服从正态分布；（3）日收益序列存在尖峰肥尾的性质。 3.剔除周内效应的影响周内效应是指一周内某一天的平均收益比其他各天的平均收益或波动率有显著差异。周内效应是大多数发达国家股票市场与某些新兴股票市场普遍存在的现象，通常表现为周一的平均收益比一周内其他任何一天的平均收益要低很多，周五的平均收益比一周内其他任何一天的

中国股市具有杠杆效应吗

中国股市存在杠杆效应吗① 摘要：不同学者研究中国股票市场的“杠杆效应”，得出的结论并不一致。针对这一问题，本文借助于GJR-GARCH和EGARCH，以一定的样本为初始样本，然后逐个扩大样本容量，研究样本的变动对结论造成的影响，得出中国股票市场不存在“杠杆效应”的结论。关键词：GJR-GARCH EGARCH 杠杆效应一、问题的提出金融市场的波动对投资、证券定价、风险管理和货币政策制定来说是至关重要的，许多学者长期关注这一问题。波动率研究领域已经形成多种波动率模型，从早期的方差标准差发展到今天的ARCH族的条件异方差模型。人们在研究中发现，金融时间序列的波动具有集群性，即随机扰动往往在较大幅度波动后面伴随着较大幅度的波动，在较小幅度波动之后面紧接着较小幅度的波动。早期波动率模型要求随机扰动项是同方差，不能够捕捉到这种现象，直到1982年Engle 提出ARCH模型，后来由Bollerslev（1986）推广形成GARCH模型。由于在ARCH和GARCH模型中，方差对不同方向的冲击对称地起反应，因为只有冲击的平方映射到条件方差，结果造成上一期价格变化的符号所包含的信息被失去。Black (1976)注意到负面冲击比同等程度的正面冲击的波动率要高，他首次使用“杠杆效应”这一术语来描述这种现象，指的是股价变动和波动性负相关，同等强度的利空消息比利好消息导致的市场波动更大。人们做了许多研究试图把非对称信息包括到条件方差中，如Glosten,Jagannathan 和Runkle（1993）的GJR-GARCH模型、Nelson（1990）的指数GARCH（EGARCH）模型和Zakoian (1994)的门限ARCH 模型(TARCH)。许多学者尝试用这些模型对中国证券市场实证分析，但是结果相异，具体如表1。表1关于中国股市杠杆效应的实证研究 ①研究领域包括金融计量、实证金融、投资经济理论与应用。

品牌的杠杆效应

品牌的杠杆效应如果品牌拥有者能以绩效、个性和覆盖面为基础来打造品牌，制定集中化或多元化拓展的创新战略，那么，这个品牌便能迅速成长。品牌建设在全球各地的董事会会议室里都是一个热门话题，因为首席执行官大多认为强大的品牌能有效推动股东价值。麦肯锡分析显示，财富250强公司约一半的市场价值与无形资产有关。对某些全球最知名的公司来说，这个数字甚至更高。当然，无形资产不仅仅只有品牌。不过，我们在对130家消费品公司的品牌实力与公司业绩的关系进行研究后发现：强大的品牌产生的股东总回报率(TRS)高出行业平均水平1.9%，而弱小品牌则比平均水平低3.1%。品牌为何能对客户产生影响呢？原因很简单：品牌让日常选择变得如此简单，经常购买佳洁士牙膏的顾客不必再煞费苦心地挑选；降低复杂购买决策的风险，如IBM 大型机和波音飞机都是安全的选择；为顾客带来情感收益，如Tiffany 让它的拥有者得到精神上的满足；让您拥有一种群体感，如苹果电脑和Saturn 轿车的拥有者会将自己划到某个圈子里。因此，高级管理层特别钟爱强势品牌，他们愿意付出任何努力来获得并保持品牌优势。但认真审视品牌建设的人很快会意识到，强大的品牌大致分为两种：集中化品牌和多元化品牌。戴尔是集中化品牌的代表，该公司品牌一直注重其品牌与核心产品“个人电脑”之间的联系。迪斯尼则是多元化品牌的代表。20世纪50年代，迪斯尼也曾有一个集中化品牌，即主要面向儿童的世界级动画片。时至今日，迪斯尼的业务范围涉及电影、电视、出版、软件、主题公园、酒店、游轮，甚至整座城镇（如它在佛罗里达州打造的“庆典城”社区）。迪斯尼这个名字所代表的理念更加广泛，象征着“老少皆宜的健康娱乐和生活”。目前，戴尔仍专注于集中型战略，而迪斯尼则四面出击。首席执行官面临的关键问题是，他们需要在两者之间做出选择。正如上面的例子所示，两方面都有做得很好的实力强大的公司。但仔细分析数据后，我们发现，强势品牌的股东总回报率比行业平均水平高1.9%，其中集中化品牌（如戴尔、Levi’s、Sprint 和吉列）仅比平均水平高0.9%，而多元化品牌（如迪斯尼、通用电气和美国运通）则高达5%以上（图1）。

股票市场波动丛聚性及杠杆效应的实证研究

股票市场波动丛聚性及杠杆效应的实证研究王彧婧1程京京2董子昂1 (1河北金融学院金融系,河北保定071051;2对外经济贸易大学国际经济贸易学院,北京100029)摘要:本文选取1997年1月1日至2018年9月21日上证综指和标准普尔500指数日收益率序列,通过建立ARCH(1,1)模型对中美股票市场波动丛聚性进行实证分析,结果显示GARCH(1,1)模型能很好地刻画中美股票市场的波动丛聚性特征。建立非对称GARCH模型来刻画中美股票市场的杠杆效应,实证结果表明,中美股票市场都存在杠杆效应,即利空消息比利好消息对股市的冲击更大,并且美股市场杠杆效应明显强于中国股票市场。本文对中美股票市场波动丛聚性及杠杆效应进行比较分析,提出了完善交易制度、加强应对系统性金融危机的能力及减少政府干预等政策建议。关键词:GARCH模型;非对称GARCH模型;波动丛聚性;杠杆效应;股票市场中图分类号:F831.5文献标识码:B文章编号:1674-0017-2019(4)-0004-08 一、引言与文献综述股票收益波动丛聚性是证券市场普遍存在的一个现象,并且近年来的一些实证研究发现,坏消息对股票市场的冲击明显强于好消息。早在20世纪50年代马科维茨(1952)就提出使用标准差或方差来度量资产收益率的波动性。方差可以测度股票收益的风险,波动率是风险溢价一个重要的决定性指标,方差越大意味着股票价格的日内变化越大,也意味着在一个交易日内有大量的市场参与者赢钱或输钱。其次,一些衍生金融资产的价格,例如期权,依赖于标的资产的方差。因此,期权交易者希望通过预测未来标的资产的波动性,来决定购买或卖出期权。在经典金融理论的研究中,若假定投资者是风险厌恶的,当某个投资项目收益波动变化较大时,投资者的参与程度有可能会降低。通过对收益率波动性的研究,则可以分析投资者可能的投资决策。收益率波动性的存在意味着风险与收益并存,一个波动程度适中的市场可以对实体经济产生积极的促进作用,市场参与者也能够从中获利。在资本市场快速发展与金融产品不断创新的过程中,其理论发展与实践运用都离不开对波动性的分析。因此,对资产收益率波动性的研究已经成为股指期权、资产组合、资产定价的核心内容。一直以来波动性的定量测度是金融风险研究中的重要领域,而收益率波动丛聚性及杠杆效应现象的存在推动了计量模型的发展。 Engle(1982)提出了自回归条件异方差(Autoregressive Conditional Heteroscedasticity,ARCH)模型,并将之应用于英国通货膨胀指数波动率的研究。此后,各种扩展形式的ARCH模型被广泛地应用于理论研究与实证分析中。Bollerslev(1986)将ARCH模型推广到了广义ARCH模型,即GARCH模型。Nelson(1991)引入EGRACH模型对波动性的非对称效应进行研究,此后GARCH模型和EGARCH模型成为波动率度量的主要分析工具。Pilar Abad Romero(2013)等诸多实证研究结果表明,GARCH(1,1)和GARCH(2,2)模型可以反映出大多数金融资产收益波动丛聚性特征。Sofia Anyfantaki(2016)等推演了随时间推移而变化的EGARCH模型,并以此模型来刻画杠杆效应。收稿日期:2019-1 作者简介:王彧婧(1982-),女,四川自贡人,硕士,助教,现供职于河北金融学院。程京京(1984-),女,河南温县人,博士研究生,副教授,现供职于对外经济贸易大学国际经济贸易学院。董子昂(1996-),男,河北秦皇岛人,本科,现就读于河北金融学院。基金项目:河北省教育厅科技青年项目“河北省中小企业创新中风险投资与银行信贷联动效应研究”(QN2018223);河北金融学院金融创新与风险管理研究中心开放基金项目“河北省金融支持农村一二三产业融合发展创新研究”(JDKF2016003)。 4

财务杠杆效应的三种形式

财务杠杆效应的三种形式下面要介绍的是财务杠杆效应的三种形式。财务杠杆效应的三种形式之经营杠杆(一)经营杠杆的含义经营杠杆是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销业务量变动的杠杆效应。 (二)经营杠杆的计量对经营杠杆的计量最常用的指标是经营杠杆系数或经营杠杆度。经营杠杆系数，是指息税前利润变动率相当于产销业务量变动率的倍数。计算公式为：经营杠杆系数=息税前利润变动率/产销业务量变动率经营杠杆系数的简化公式为：报告期经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润(三)经营杠杆与经营风险的关系经营杠杆系数、固定成本和经营风险三者呈同方向变化，即在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，企业经营风险也就越大。其关系可表示为：经营杠杆系数=基期边际贡献/(边际贡献-基期固定成本)财务杠杆效应的三种形式之财务杠杆(一)财务杠杆的概念财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。 (二)财务杠杆的计量对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。

计算公式为：财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率=基期息税前利润/(基期息税前利润-基期利息)对于同时存在银行借款、融资租赁，且发行优先股的企业来说，可以按以下公式计算财务杠杆系数：财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁积金-(优先股股利/1-所得税税率)](三)财务杠杆与财务风险的关系财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股每股利润大幅度变动的机会所带来的风险。财务杠杆会加大财务风险，企业举债比重越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大。财务杠杆与财务风险的关系可通过计算分析不同资金结构下普通股每股利润及其标准离差和标准离差率来进行测试。复合风险直接反映企业的整体风险。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大;复合杠杆系数越小，复合风险越小。通过计算分析复合杠杆系数及普通股每股利润的标准离差和标准离差率可以揭示复合杠杆同复合风险的内在联系。财务杠杆效应的三种形式相关文章：1.什么是财务杠杆效应财务杠杆效应的三种形式2.财务杠杆效应有哪些形式?3.财务杠杆效应有什么表现4.企业经营中的财务杠杆效应分析5.财政政策的三大效应

财务杠杆效应是什么(二)

本文由梁老师精心编辑整理（营改增后知识点），学知识，来百度文库！财务杠杆效应是什么(二) 2.利益冲突效应即过度的负债有可能会引起所有者和债权人之间的利益冲突。一方面，债权人利益不受损害的一个前提条件是企业的风险程度要处于预测所允许的范围之内，而在现实的经济生活中，所有者往往喜欢投资于高风险的项目。因为如果项目成功，债权人只能获得固定的利息和本金，剩余的高额利润均归所有者，于是就实现了财富由债权人向所有者的转移;如果高风险项目失败，则损失由所有者和债权人共同承担，有的债权人的损失要远远大于所有者的损失，这就是所谓的“赌输债权人的钱”。另一方面，企业为了获得新的债务资本，往往会给新债权人更优先的索偿权，也会损害原债权人的利益，使原债权人承担的风险加大。而债权人为保护自己的利益，把风险限制在一定的程度内，往往会要求在借款协议中写人保证条款来限制企业增加高风险的投资机会;为了防止发行新债，债权人也会在契约中加人回售条款，即如果发行新债，允许原债券持有者按面值将证券售还给公司。这样就限制了企业的正常投资和融资，给企业带来一种无形的损失。财务杠杆效应的计算所谓财务杠杆利益(损失)是指负债筹资经营对所有者收益的影响。负债经营后，企业权益资本所能获得的净收益公式为: 权益资本利润=(资本利润率X总资本-负债利息率X债务资本)×(1-所得税率)=(资本利润率又(权益资本+债务资本)-负债利息率×债务资本〕×(1-所得税率)=(资本利润率×权益资本-(资本利润率-负债利息率)×债务资本〕×(l-所得税率) 以上的企业资本利润率-息税前利润令资本总额，即息税前利润率。因而可得权益资本利润率的计算公式为: 1

财务杠杆效应是一把‘双刃剑’

项目三案例分析 1．对“财务杠杆效应是一把‘双刃剑’”这句话进行评述。 2．取得财务杠杆利益的前提条件是什么？ 3．何为最优资本结构？其衡量的标准是什么？ 4．我国的企业，从“大宇神话”中应吸取哪些教训？ 1. 财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。计算公式为：财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率 =基期息税前利润/(基期息税前利润-基期利息) 对于同时存在银行借款、融资租赁，且发行优先股的企业来说，可以按以下公式计算财务杠杆系数：财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁积金-(优先股股利/1-所得税税率)] 财务杠杆与财务风险的关系为：财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股每股利润大幅度变动的机会所带来的风险。财务杠杆会加大财务风险，企业举债比重越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大。财务杠杆与财务风险的关系可通过计算分析不同资金结构下普通股每股利润及其标准离差和

标准离差率来进行测试 2.财务杠杆利益是指利用债务筹资这个杠杆而给企业所有者带来的额外收益。在资本结构一定、债务利息保持不变的条件下，随着息税前利润的增长，税后利润以更快的速度增加，从而获得财务杠杆利益。但与经营杠杆不同，经营杠杆影响企业息税前利润，财务杠杆影响企业的税后利润。 3.负债筹资的资本成本虽然低于其它筹资方式 ,但不能用单项资本成本的高低作为衡量的标准 ,只有当企业总资本成本最低时的负债水平才是较为合理的。因此 ,资本结构在客观上存在最优组合 ,企业在筹资决策中 ,要通过不断优化资本结构使其趋于合理 ,直至达到企业综合资本成本最低的资本结构 ,方能实现企业最大化这一目标。 4．（1）、举债经营对企业的影响是双方面的，其基本前提是总资产利润率能否大于借款利率。只有当总资产利润率大于借款利率时，才会给企业带来有利的积极的财务杠杆作用；反之，将会给企业带来负面、消极的影响。任何企业不能无条件地从事举债经营。（2）、不求最大，但求最好。有规模并不等于一定有效益。一个企业的大小应取决于企业核心竞争能力大小的要求。只有拥有核心竞争能力，才能将企业做得最好。没有核心竞争能力的企业，一味追求企业规模的扩大，其结果只能是无功而返，甚至陷入困境。 (3)、我国企业，应从“大宇神话”破灭中吸取教训。加强企业自身管理的改进及时从多元化经营的幻梦中醒悟过来，清理与企业核心竞争能力无关的资产和业务，保留与企业核心竞争能力相关的业务，

上市公司财务中常见的杠杆效应

上市公司财务中常见的杠杆效应存在于企业经营中的杠杆有以下四种 1、经营杠杆 2、价格杠杆 3、财务杠杆 4、复合杠杆一、经营杠杆：由于固定成本的存在，使利润的变动幅度大于收入变动幅度的杠杆效应。固定成本是“支点” 结论： 1、固定成本在总成本中占比越高，上市公司经营杠杆的效应越明显 2、经营杠杆系数随着收益增加而逐渐降低，随着收益减少而逐渐增大。 [经营杠杆系数=（营业利润+固定成本）/营业利润] 二、价格杠杆：其实质是使收入变动幅度与成本变动幅度不同步，进而导致利润变动幅

度与收入变动幅度不同步。下面两个碟片销售的例子中，右侧的红色部分其实是“变动成本”支点化了。云南铜业2008年的合并利润表在2008年下半年跳水，而公司的采矿成本及其它成本并没有相应幅度的下降，于是原本的变动成本相对“支点”化了（成本也有小幅的下降，但大低于收入降幅），在价格杠杆的作用下，公司利润恶化程度被明显放大了。三、财务杠杆：由于债务的存在而导致每股收益变动幅度大于“息税前利润”变动幅度的杠杆效应。利息固化为“支点” 例一：例二：假设B公司希望在2010年将息税前利润由2009年的100万元提升到300万元，则

需要500万元的新资金投入，此时面临两个选择：一是发行新股募集500万元；二是从银行显然，选择第二个方案，对股东最有利。EPS 增幅100%，而方案一则只有50%。租赁也是财务杠杆中的一种。租赁分为融资性租赁和经营性租赁 1、融资性租赁，只要关注“长期应付款”科目，中有没有融资性租赁的内容。一般投资者在考察上市公司的真实负债额与负债率时，不会将其忽略。体现在资产负债表中。 2、经营性租赁，以“营业成本”、或“管理费用”的形式体现在利润表中。从本质上讲，经营性租赁合同一旦签订下来后，未来年度需要支付的租金即被“固化”，因此它符合财务杠杆的特征。看年报的时候，一定要研究其有没有大额的经营性租赁，如果有，就应当将这部分租金也换算成负债，进而通盘考虑企业的真实负债。一般用“8倍租金法” 简单的换算，即将上市公司当年的租金乘以8，作为对未来年度租金的估计。之所以乘8，是因为多数租赁合同的时间是5---8年。四、复合杠杆：是指由于固定生产经营成本和固定财务费用叠加而导致的普通股每股收益变动大于不销业务量变动的杠杆效应。上市公司利用银行贷款进行巨额的固定资产投资，就很可能形成高经营杠杆和财务杠杆的叠加效应，每股收益相对收入的变动幅度会非常明显。当然，在刺激每股收益的同时，也大大增加了企业的经营风险与财务风险，这种做法是双刃剑。也正是这个原因，上市公司银行贷款多数是用于补充流动资金，而不是固定资不。固定资产的投资来源则更多是发行新股票融资，或留存利润。这样做就是为了减少复合杠杆效应所蕴含的巨大风险。

财务杠杆效应的表现

财务杠杆效应的表现 (一)财务杠杆的正面效应 1.利息抵税效应一方面，负债相对于权益资本最主要的特点是它可以给企业带来减少上缴税金的优惠。即负债利息可以从税前利润中扣除，从而减少应纳税所得额而给企业带来价值的增加。世界上大多数国家都规定负债免征所得税。我国《企业所得税暂行条例》中也明确规定:”在生产经营期间，向金融机构借款的利息支出，可按照实际发生数扣除。”负债利息抵税效用可以量化，用公式表示为:利息抵税效用=负债额×负债利率×所得税税率。所以在既定负债利率和所得税税率的情况下，企业的负债额越多，那么利息抵税效用也就越大。另一方面，由于负债利息可以从税前利润中扣除，减少了企业上缴所得税，也就相对降低了企业的综合资金成本。 2.高额收益效应债务资本和和权益资本一样获取相应的投资利润，虽然债权人对企业的资产求偿权在先，但只能获得固定的利息收人和到期的本金，而所创造的剩余高额利润全部归权益资本所有，提高了权益资本利润率，这就是负债的财务杠杆效用。需要注意的是，财务杠杆是一种税后效用，因为无论是债务资本产生的利润还是权益资本产生的利润都要征收企业所得税。所以，财务杠杆的最终效用可以用公式来表示:财务杠杆效用=负债额×(资本利润率-负债利率)×(l-所得税税率)。在负债比率、负债利率、所得税税率既定的情况下，资本利润率越高，财务杠杆效用就越大;资本利润率等于负债利率时，财务杠杆效用为零;小于负债利率时，财务杠杆效用为负。所以，财务杠杆也可能给企业带来负效用，企业能否获益于财务杠杆效用、收益程度如何，取决于资本利润率与负债利率的对比关系。 (二)财务杠杆的负面效应 1.财务危机效应负债一方面会增加企业固定的成本费用，给企业增加了定期支付的压力。首先本金和利息的支付是企业必须承担的合同义务，如果企业无法偿还，还会面临财务危机，而财务危机又会增加企业额外的成本，减少企业所创造的现金流量。财务危机成本可以分为直接成本和间接成本。直接成本是企业依法破产时所支付的费用，企业破产后，其资产所有权将让渡给债权人，在此过程中所发生的诉讼费、管理费、律师费和顾问费等都属于直接成本。直接成本是显而易见的，但是在宣布破产之前企业可能已经承担了巨大的间接财务危机成本。例如，由于企业负债过多，不得不放弃有价值的投资机会，失去期望的收益;消费者可能因此会对企业的生产能力和服务质量提出质疑，最终放弃使用该企业的产品或服务;供应商可能会拒绝向企业提供商业信用;企业可能会流失大量优秀的员工。所有这些间接成本都不表现为企业直接的现金支出，但给企业带来的负面影响是巨大的。并且随着企业负债额的增加，这种影响会越来越显著。另一方面会导致企业资不抵债甚至破产。企业的负债总额过大，资不抵债，或者是无力归还到期的流动负债，都会引起债权人催要债务，甚至向法院起诉，最终导致企业的破产。 2.利益冲突效应

财务管理中的杠杆效应(

杠杆原理（一）杠杆的构成杠杆的构成通常包括：用力点、支点、阻力点及力臂。杠杆原理亦称“杠杆平衡条件”。杠杆平衡是包括杠杆处于静止状态或匀速转动的状态。要使杠杆平衡，作用在杠杆上的两个力（用力点、支点和阻力点）的大小跟它们的力臂成反比。即：动力×动力臂=阻力×阻力臂，用代数式表示为：从上式可看出，欲使杠杆达到平衡，动力臂是阻力臂的几倍，动力就是阻力的几分之一。也就是当杠杆的一端发生较小变化时，其另一端则会发生较大变化。杠杆原理之所以会发生作用，是由于支点的存在。（二）杠杆系数那么杠杆究竟发挥了多大的作用呢？通常用杠杆系数来反映，通常我们只需要使用较小的力，就可以移动重于其几倍的物体，这个倍数就是杠杆系数。杠杆系数包括静态杠杆系数和动态杠杆系数。

财务管理中的杠杆效应杠杆效应的表现：由于特定固定支出或费用的存在，导致当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。财务管理中的杠杆效应包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆三种效应形式。（一）经营杠杆 1、含义：经营杠杆，是指由于固定性经营成本的存在，而使得企业的资产报酬（息税前利润）变动率大于业务量变动率的现象。经营杠杆反映了资产报酬随业务量变动的波动性，用以评价企业的经营风险。用息税前利润（EBIT）表示资产总报酬，则有：当产品成本中存在固定成本时，如果其他条件不变，产销业务量的增加虽然不会改变固定成本总额，但会降低单位产品分摊的固定成本，从而提高单位产品利润，使息税前利润的增长率大于产销业务量的增长率，进而产生经营杠杆效应。当不存在固定性经营成本时，所有成本都是变动性经营成本，边际贡献等于息税前利润，此时息税前利润变动率与产销业务量的变动率完全一致。 2、经营杠杆系数

中级财务管理考试辅导第30讲_财务杠杆效应与总杠杆效应

2.财务杠杆效应（Financial Leverage）（1）含义财务杠杆效应是指由于固定性资本成本（利息、优先股利等）的存在，而使得企业的普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的现象。每股收益（Earnings per share） =（净利润-优先股利）/普通股股数 EPS= （2）财务杠杆效应的度量指标--财务杠杆系数（Degree Of Financial Leverage）定义公式： DFL== 【手写板】 DFL=每股收益变动率/EBIT变动率=3 计算公式推导： ①基期：EPS= ②预计期：EPS1= ②-①=△EPS= DFL==== 【手写板】无优先股：DFL=EBIT/（EBIT-I）（2）财务杠杆效应的度量指标--财务杠杆系数（Degree Of Financial Leverage）定义公式： DFL== 计算公式（不考虑优先股时）： DFL== 如果企业既存在固定利息的债务，也存在固定股息的优先股时： DFL= 【手写板】税前优先股利【教材例5-14】有A、B、C三个公司，资本总额均为1000万元，所得税税率均为30%，每股面值均为1元。A公司资本全部由普通股组成；B公司债务资本300万元（利率10%），普通股700万元；C公司债务资本500

万元（利率10.8%），普通股500万元。三个公司20×1年EBIT均为200万元，20×2年EBIT均为300万元，EBIT增长了50%。有关财务指标如表5-7所示：表5-7 普通股盈余及财务杠杆的计算单位：万元利润项目A公司B公司C公司普通股股数1000万股 700万股500万股利润总额20×1年200 170 （200-300×10%） 146 （200-500×10.8%）20×2年300270246 增长率50%58.82%68.49% 净利润20×1年140119102.2 20×2年210189172.2增长率50%58.82%68.49% 普通股盈余20×1年140119102.2 20×2年210189172.2增长率50%58.82%68.94% 每股收益20×1年0.14元0.17元0.20元20×2年0.21元0.27元0.34元增长率50%58.82%68.49% 财务杠杆系数（每股收益变动率/息税前利润变动率） 1.000 1.176 1.370 利用计算公式： A的DFL=200/（200-0）=1 B的DFL=200/（200-300×10%）=1.176 C的DFL=200/（200-500×10.8%）=1.37 【手写板】 DFL=＞1 =1/[1-] DFL=＞1 （3）结论存在财务杠杆效应的前提只要企业融资方式中存在固定性资本成本，就存在财务杠杆效应。如固定利息、固定优先股股利等的存在，都会产生财务杠杆效应财务杠杆与财务风财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也

_杠杆效应(3)

财务成本管理（2019）考试辅导第九章++资本结构【例题·计算分析题】甲公司是一家上市公司，目前的长期资金来源包括：长期借款7500万元，年利率5%，每年付息一次，5年后还本；优先股30万股，每股面值100元，票面股息率8%；普通股500万股，每股面值1元。为扩大生产规模，公司现需筹资4000万元，有两种筹资方案可供选择：方案一是平价发行长期债券，债券面值1000元，期限10年，票面利率6%，每年付息一次；方案二是按当前每股市价16元增发普通股，假设不考虑发行费用。目前公司年营业收入1亿元，变动成本率为60%，除财务费用外的固定成本2000万元。预计扩大规模后，每年新增营业收入3000万元，变动成本率不变，除财务费用外的固定成本新增500万元。公司的所得税税率25%。要求：（1）计算追加筹资前的经营杠杆系数、财务杠杆系数、联合杠杆系数。（2）计算方案一和方案二的每股收益无差别点的营业收入，并据此对方案一和方案二作出选择。（3）基于要求（2）的结果，计算追加筹资后的经营杠杆系数、财务杠杆系数、联合杠杆系数。（2017年）【答案】（1）筹资前边际贡献=10000×（1-60%）=4000（万元）息税前利润=4000-2000=2000（万元）年利息=7500×5%=375（万元）优先股年股息=30×100×8%=240（万元）归属于普通股的税前盈余=2000-375-240/（1-25%）=1305（万元）筹资前的经营杠杆系数=4000/2000=2 筹资前的财务杠杆系数=2000/1305=1.53 筹资前的联合杠杆系数=2×1.53=3.06 或：筹资前的联合杠杆系数=4000/1305=3.07 （2）假设方案一和方案二的每股收益无差别点的息税前利润为EBIT，则： [（EBIT-375-240）×（1-25%）-240]/500=[（EBIT-375）×（1-25%）-240]/（500+4000/16）解得：EBIT=1415（万元）营业收入×（1-60%）-2000-500=1415，则：营业收入=9787.5（万元）扩大规模后，公司预计营业收入=10000+3000=13000（万元），大于每股收益无差别点的营业收入，所以选择方案一进行筹资。（3）筹资后的边际贡献=13000×（1-60%）=5200（万元）息税前利润=5200-2000-500=2700（万元）增发债券后的总利息=7500×5%+4000×6%=615（万元）归属于普通股的税前盈余=2700-615-240/（1-25%）=1765（万元）筹资后的经营杠杆系数=5200/2700=1.93 筹资后的财务杠杆系数=2700/1765=1.53 筹资后的联合杠杆系数=1.93×1.53=2.95。本章总结 1.熟悉和理解资本结构的四种理论 2.掌握资本结构决策分析（资本成本比较法、每股收益无差别点法、企业价值比较法） 3.杠杆系数的衡量（经营杠杆系数、财务杠杆系数、联合杠杆系数）第1页

第30讲-总杠杆效应

第30讲-总杠杆效应【考点八】总杠杆效应（一）总杠杆总杠杆是经营杠杆与财务杠杆连锁作用的结果，反映由于固定性经营成本和固定性资本成本的存在而导致的每股收益变动率大于产销量变动率的规律。（二）总杠杆系数为了对总杠杆效应进行量化，财务管理中常用总杠杆系数来描述。总杠杆系数（DTL，Degree of Total Leverage），是指每股收益（EPS）的变动率相当于产销量（Q）变动率的倍数。 1.定义公式 DTL=每股收益变动率/产销量变动率=（△EPS/EPS）/（△Q/Q）式中：DTL为总杠杆系数；△EPS是每股收益变动额；EPS为变动前的每股收益；△Q为产销量变动额；Q 为变动前的产销量。 2.简化公式（假设不存在优先股）预测期总杠杆系数DTL=基期边际贡献/（基期息税前利润-基期利息费用）=M0/（EBIT0-I0）=M0/（M0-F0-I0）式中：M0表示基期边际贡献；EBIT0表示基期息税前利润；F0表示基期固定性经营成本；I0表示基期利息费用。由上式可知，只要企业存在固定性经营成本和固定性资本成本，就一定存在总杠杆的放大效应。即只要固定性经营成本和固定性资本成本不等于零，总杠杆系数就恒大于1。总杠杆系数推导演示 DTL=（△EPS/EPS0）/（△Q/Q0）=[（△EBIT/EBIT0）/（△Q/Q0）]×[（△EPS/EPS0）/（△ EBIT/EBIT0）]=DOL×DFL=[（EBIT0+F0）/EBIT0]×{EBIT0/[EBIT0-I0-D p/（1-T）]} =（EBIT0+F0）/[EBIT0-I0-D p/（1-T）]=M0/[EBIT0-I0-D p/（1-T）] 式中：EBIT0为基期息税前利润；I0为基期债务利息；M0为基期边际贡献；F0为基期固定性经营成本；D p为基期优先股股利【提示】以上计算总杠杆系数的两套公式经常结合起来使用，计算总杠杆系数时使用简化公式，即利用基期数据计算预测期的总杠杆系数，在此基础上回到定义公式，只要知道了预测期的任何一个变动率，就可计算另一个变动率。（三）总杠杆与公司总风险公司的整体风险包括经营风险和财务风险。总杠杆系数反映了经营杠杆和财务杠杆之间的关系，用以评价公司的整体风险。 DTL=每股收益变动率/产销量变动率 =（息税前利润变动率/产销量变动率）×（每股收益变动率/息税前利润变动率） =（△EBIT/EBIT）/（△Q/Q）×（△EPS/EPS）/（△EBIT/EBIT） =经营杠杆系数×财务杠杆系数 =DOL×DFL 由上式可知，凡是影响经营杠杆系数和财务杠杆系数的因素均会影响总杠杆系数；在总杠杆系数一定的情况下，经营杠杆系数与财务杠杆系数反向变化，即要保持总风险不变，经营风险与财务风险应反向搭配。因此，企业在进行筹资和投资决策时，应相互配合使用经营杠杆和财务杠杆，综合考虑它们对企业承担风险能力的影响。【相关链接1】一般来说，固定资产比重较大的资本密集型企业，经营成本构成中固定性经营成本（用直线法计提的固定资产折旧费）占的比重大，经营杠杆系数高，经营风险大，因此，应保持较小的财务杠杆系数和财务风险，企业筹资主要依靠权益资本；变动成本比重较大的劳动密集型企业，经营杠杆系数低，经营风险小，因此，应保持较大的财务杠杆系数和财务风险，企业筹资主要依靠债务资本。【相关链接2】一般来说，在企业初创阶段，产品市场占有率低，产销业务量小，经营风险大，经营杠杆系数高，因此，应保持较小的财务杠杆系数和财务风险，企业筹资主要依靠权益资本；在企业扩张成熟期，产品