股指期货定价分析.doc
股指期货定价研究
课题研究人：边慎
选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要
2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。
期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。
本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录
1．引言 (2)
2．理论综述 (3)
3．保证金管理与期货定价模型 (6)
3.1 期货定价特征 (6)
3.2 期货定价规范模型 (9)
3.3 动态管理保证金 (10)
4、实证检验 (12)
4.1 期货定价改变套利机会 (12)
4.2 期货定价计量模型检验 (15)
5、主要结论 (21)
参考文献 (22)
1、引言
金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。
自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。
通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。
第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。
另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH模型进行实证检验。
第五部分给出结论。
2、理论综述
远期和期货合约都是规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。
Fama和French(1987)将远期和期货合约的定价方法分为两类：一是由Kaldor(1939)，Working(1949)和Telser(1958)提出的持有成本假说（the Cost-of-Carry hypothesis），认为期货价格和现货价格的差（即持有成本）由三部分组成：融资利息，仓储费用和便利收益；二是由Houthakker(1968)和Dusak(1973)提出的风险溢价假说（the Risk Premium hypothesis）,认为期货价格等于现货价格的预期值加上风险溢价。
许多经济学家对持有成本假说进行了检验，Fama和French(1987)对多种标的物的1个月、2个月、3个月和6个月期货合约的实证分析显示，各合约月度基差的标准偏差从1.5%至22.2%，无法完全用便利收益来解释。Pindyck(1993)用标的资产未来现金流的贴现值代表便利收益（对于指数期货，即()()
r q T t
Se--中的q），在无套利假设下检验持有成本价说，发现期货价格偏离其理论定价，且无法用便利收益来解释。
风险溢价假说从投机者的角度分析期货价格，将期货看作与股票一样的风险资产，于是在股票投资中通用的风险-收益法则也可以应用在远期和期货合约上。但几十年来，对于期货价格是否能够预测未
来以及是否包含风险溢价，仍存在分歧。
Keynes(1930)把期货合约看作是标的现货持有者的一种保险，他认为，套期保值者持有净空头，而投机者持有净多头，因此期货的价格低于预期的现货价格，即(),t T t T F E S <，因为套期保值者愿意为保险而付费，投机者则要求风险溢价。所以，期货价格是对未来现货价格的向下有偏的估计，Keynes 称之为贴水（Normal Backwardation ）。Houthakker(1968)将该理论拓展到套期保值者持有净多头，投机者持有净空头的情况，此时期货价格出现升水（Normal Contango ）。Richard 和Sundaresan(1981)则发现，期货价格究竟是升水或是贴水取决于套期保值者的能力。
除了风险溢价外，很多学者认为投机者能从他的预测能力中获益。Telser(1958)和Bilson(1981)认为投机者的参与使得期货价格基本等于未来的现货价格（(),t T t T F E S ≈）。Houthakker(1957)和Rockwell(1967)的研究表明，尽管相较于小型投机者，大型投机者可以获益于其出色的预测能力，但他们都没有拿到风险溢价。Telser(1958)则证明由于竞争和自由准入使投机者得不到任何风险溢价，期货价格是未来现货价格的无偏估计。Fama 和French(1987)对21种期货的2个月、6个月、10个月合约的实证研究发现，期货价格对未来现货价格有预测作用，但是无法确定是否存在风险溢价。
Dusak(1973)将期货看作是一般风险资产，并使用CAPM 模型来衡量风险溢价，他对1952年至1967年间三种期货合约的双周数据进行了实证分析，无法拒绝风险溢价为0的原假设。Bodie 和
Rosansky (1980)同样运用CAPM模型，对1950年至1976年23种期货合约的年收益进行了实证研究，发现存在超额收益，他们认为这表明期货价格存在贴水。Grauer和Litzenberger(1979)则发现期货价格等于名义债券的与实际利率的比，乘以预期的未来现货价格、通胀溢价、和期货合约风险溢价的和。
尽管远期合约和期货合约的定价可以统一在一个规范的框架之内，但它们的具体定价仍有显著的差别。Richard和Sundaresan(1981)认为期货实际上是一种交割随机数量标的物的远期。Cox et al.(1981)，Jarrow和Oldfield(1981)，以及Richard and Sundaresan (1981)显示，只有当利率是一个稳定的时间序列时，期货价格才等于远期价格，如果利率不稳定，并且与标的物价格正（负）相关时，期货价格将会高于（低于）远期价格。MacKinlay和Ramaswamy(1988)对指数期货所作的研究表明，尽管期货价格与远期价格相差不太大，但这种差别在统计意义上是显著的。
期货的每日结算制度决定了其价格不可能只取决于某日（交易当日或结算日）的标的现货价格。Turnovsky(1983)认为期货价格是现货现价与未来预期价格的加权平均。Brenner和Kroner(1995)使用维纳过程将持有成本假设和风险溢价假设统一起来，Amin和Jarrow(1991)在此基础上提出期货价格等于远期价格加上盯市因子（Marking to Market Factor），盯市因子含有标的现货预期价格的信息。
3、保证金管理与期货定价模型
3.1 期货定价特征
远期合约（forward contract）和期货合约（futures contract）的主要区别在于，远期合约的盈亏在交割时进行结算，而期货合约的盈亏则每日结算。
图1所示的是期货套利原理，从中可以发现其定价与远期的差别。尽管期货与远期的定价条件都是无套利机会，但与远期交易相比，期货合约还需要占用保证金，这部分资金占用会摊薄套利利润，原本在远期交易下存在的套利机会，在期货交易时可能会消失。
远期合约套利的原理是，市场价格与理论价格的差决定是否存在套利机会，其差额就是套利利润，获取套利利润的行为使市场价格等于理论价格。期货套利的原理是，市场价格与理论价格的差，扣除套利期间保证金占用成本后，其差额是套利利润。
图1、期货定价原理
根据期货单利定价公式()()()
'=-+--1，有四个因
F S D S D r T t
素会影响套利者的持有成本()()t
-，标的指数价格S，挂牌
S-
T r
D
期内红利收益的贴现值，无风险利率r，以及剩余挂牌期限T-t。
表1、股指期货多头保证金占用成本演示
表1演示了一张虚拟的25天后到期的虚拟期货合约由于剩余期限T-t、标底指数S、红利收益D、回购利率r这四个因素发生变化对期货交易保证金以及套利机会和套利利润的影响。表中的前5行均为假设值，合约乘数假定为300，保证金率假定为8%，并且交易者总是将保证金维持在初始的水平。
第6行是使用远期定价公式计算的理论价格。如果套利者在
1为了便于区分，用F'表示远期定价
2此项为初始保证金
3保证金是一种抵押，而不是投资本金，可以看作借入保证金并为此支付利息。
第一个交易日以1510.4点卖出远期合约，同时以1500点买入标的指数，持有到期交割，年化收益率刚好是10%。因此对于套利者来说，购买指数进行套利交易或购买1500点的等值国债都能获得10%的收益率，于是1510.4点就是均衡条件下的远期定价。
对于期货套利者，以1500点买入标的指数，同时以1510.4点卖出远期合约，此外还要冻结36249.6元的初始保证金25天，初始保证金的持有成本为251.73。由于期货的每日结算制度，整个持有期内，还会产生保证金的收付。表1第7行列出了期货的每日盈亏；第9行为相应的保证金变化，正数表示交易者需要追加保证金并为此支付持有成本，负数表示投资者可以取出盈余保证金并获取再投资收益。
现在考虑最简单的情况，假设整个持有期内，套利者的保证金未低于维持保证金，不产生保证金收付。那么上述的期货套利者的实际收益为2868.27（()
?）元，年化收
1510.4-1500300-251.73
益率为9.18%，低于当日10%的无风险收益率，也就是说套利者投资于回购市场比进行期货套利可以得到更高的利润率，因此1510.4点不是期货合约的均衡定价。
实际上，保证金占用影响了期货合约的理论定价，使其偏离远期理论定价，而各项交易费用则限定了期货或远期套利的价格上下限。当期货定价低于（高于）远期定价某一幅度时，期货套利区间也将低于（高于）远期套利区间近似幅度，如图2所示，蓝色表示远期定价区间，红色表示相同条件下的期货定价区间。
图2、远期与期货定价差异
3.2 期货定价规范模型
期货合约的每日结算制度相当于每日平仓远期合约并开立新的远期合约。由此，建立期货理论定价的规范模型为：
()()()T
t F S D Mr T t S r d τττ=-+-+? （1）
其中，
S ：当天的标的指数； D ：贴现到期初的红利收益； M ：当天的期货初始保证金； r ：当天的无风险利率；
()S τ：期货挂牌期内每天除权后的标的指数；
()r τ：期货挂牌期内每天的无风险利率。
（1）式右边的积分项是期货合约每日持有成本之和。这是由每日结算制度产生的。期货可以看作一系列的一天期远期合约，
F '
F
即以每日结算价平仓，并开新仓。而每一张远期合约都可以用持有成本法对其定价，因此，期货持有成本就是这一系列一天起远期合约持有成本之和。
远期合约可以看作是持有期内标的指数与无风险利率不波动的期货合约，即()S S τ≡、()r r τ≡，并且初始保证金为0。当没有红利收益的时候，（1）式可以简化为
()-F S Sr T t =+
当有红利收益的时候，积分项中的()S τ是除权后的指数，可以表示成-S D ，（1）式简化为
()()()-1-F S D r T t =+
可以将（1）式写成级数形式：
()*
1
T
i t F S D Mr T t S r ττ=+=-+-+
∑ （2）
其中，
S τ：期货挂牌期内每天除权后的标的指数；
r τ：期货挂牌期内每天的无风险利率。
从公式（1）、（2）可以看到，确定期货定价需要对整个持有期内的标的指数、无风险利率进行预测。
3.3 动态管理保证金
产生套利机会的前提是期货价格偏离其理论定价，有两种情况最有可能出现这种持续的偏离，一是当市场处于上涨市，一是当市场处于下跌市。
当市场处于上涨通道时，投资者普遍预期指数将会继续上涨。股指期货交易手续费低、且有保证金杠杆作用，投资者会更乐于买入股指期货。当买方力量大于卖方力量的时候，股指期货价格就会上升，并超越远期定价上限，产生正向套利机会。套利者卖出期货、买入现货套利。
由于市场处于上升期，作为空方的套利者会不断亏损，为了维持套利头寸不变，就必须持续地垫付保证金。尽管他的现货多头部位是盈利的，但现货部位是账面盈利，期货部位却是实际亏损。如表1第2个交易日所示。当市场处于下跌通道时，则容易产生反向套利机会，同样，作为多方的反向套利者也面临着不断垫付保证金的风险，如表1第6个交易日所示。
此外，发放红利收益（表1第4个交易日）、利率变动（表1第3个交易日）、交割日临近都会影响到交易者的保证金管理。
投机者和套期保值者通过预测市场变化，买卖期指，其头寸一般都与期指走势保持一致，套利者逆势而为，保证金管理就显得非常重要。根据公式（1）、（2），除了当天的期货价格与标的指数外，整个持有期内，标的指数、红利收益、无风险利率的变化也非常重要。实际上，当市场达到均衡时，期货定价已反映了整个持有期内各因素的可能变化之和（公式1左边的积分项），投资者可以据此制定保证金管理策略。
4、实证检验
4.1 期货定价改变套利机会
根据公式（1）和公式（2），只有当标的指数、无风险利率、红利收益，在整个持有期内保持不变式，期货定价才会等于远期定价，一般情况下，期货定价不等于远期定价，这种差异会改变套利机会。
图3、远期与期货套利机会比较
远期与期货合约一种可能的定价区间如图3所示，黑色曲线表示期货的市场价格。期货价格围绕期货定价波动，从图3中看到，由于期货定价区间低于远期定价区间，根据期货定价与远期定价会得出不同的套利机会。当期货价格低于蓝色虚线下限，但高于红色虚线下限时，根据远期定价判断出现套利机会，根据期货定价判断则未出现套利机会。类似的，当期货价格高于红色虚线上限，但低于蓝色虚线下限时，根据远期定价判断未出现套利机会，根据期货定价判断则出现套利机会。
F
F
这就提供了一种对期货定价的检验方法。对1998年6月19日至12月17日之间的S&P 500指数期货进行实证，考察是否存在套利机会。
选取这一时间段主要基于两个原因，一是，该时间段正好可以划分为两个市场阶段：（1）从6月19日起到9月份期货合约的最后交易日9月17日之间，是一个下跌市，指数下跌了200点；（2）从9月18日起到12月份期货合约的最后交易日12月17日之间，是一个上升市，指数上上涨了200点回到最初的水平。
图4：1998年6月19日至12月17日S&P500指数期货远期定价
二是在这两个时间段内，美国91天期国债收益率相对比较稳定，波幅不超过50个基点，而且红利收益差距也不大，经济环境没有发生明显的改变，因此可以直接比较下跌市与上升市的期货价格特征与相应的套利机会。
图5：1998年6月19日至12月17日国债利率和S&P500红利收益
根据公式（1），在下跌市中()S S τ<，所以期货定价将会低于远期定价，即F F '<，类似于图3所示。
用远期定价判断，下跌市容易出现反向套利机会。S&P500下跌市中的反向套利机会多于上升市，反向套利利润也高于上升市。下跌市中最高的反向套利利润为3530.32元/张合约，上升市中最高的反向套利利润为1839.26元/张合约。根据期货定价公式（2），可以发现下跌市中的反向套利机会和反向套利利润有明显的减少。
表2：S&P500套利机会比较A
类似的，上升市则容易出现正向套利机会。如表5
所示，根
据远期定价计算，上升市中的正向套利机会比下跌市多，套利利润比较高。上升市中最高的正向套利利润为1804.04元/张合约，下跌市中最高的正向套利利润为817元/张合约。根据期货定价公式（2），可以发现上升市中的正向套利机会和正向套利利润有明显的减少。
使用远期和期货定价并扣除交易费用之后，得到如表3所示的套利机会。
表3、S&P500套利机会比较B
正向套利反向套利
定价方式远期定价期货定价远期定价期货定价
套利空间（点）0 0 3.79 0.54
0.56
7.44
如表3所示，在期货定价下，S&P500的套利机会已经基本消失，说明当时美国的套利者已经考虑到保证金占用对套利成本的影响，并采用期货定价进行套利交易。
4.2 期货定价计量模型检验
期货定价公式（1）、（2）含有对未来的预测信息，为了进行实证检验，需要重新推导计量经济模型。
观察表1，可以发现，投资者在第一个交易日进行套利的持有成本为，
13125251.73202.232.2 5.870.4249.97...
C=+++++-+4（3）第二个交易日，投资者进行套利的持有成本为，
43125为现货持有成本，即25
150030010%360
???
22800225.4932.2 5.870.42-49.97C =+++++K 5 （4）
根据公式（1），持有成本即-F S D +。所以（3）式和（4）式也可以分别写为
1111-C F S D =+ （5）
和
2222F S D C =-+ （6）
比较（3）式和（4）式，发现从32.2这一项至最后所有的项都是相同的，这些项表示从第3个交易日到最后交割日，期货价格每日变化所引起的保证金成本之和。
假设在连续的两天，预期没有发生显著的变化，那么第二天持有成本中所有预期的部分都已包含在第一天的期货价格中，无需另作预测，利用公式（3）、（4）、（5）、（6），可以得到
()()()212121121-----F F S S D D CM CM CF =++? （7）
其中，
CM ：初始保证金持有成本
CF ?：由于期货价格每日结算产生的保证金持有成本
公式（7）中的初始保证金以及每日盈亏持有成本是根据表1的远期定价得出的，还需要对其进行配平，最终可以得到以下计量经济模型
()
()()1111t 1t 11t t t t t t t t t t t
r S S
F F F F S S r T t r S S +++++++''=+---- （8）
5 2800为现货持有成本，即24
140030010%360???；225.49为初始保证金持有成本，即24
1409.33008%10%360
????。
方程的第一项是远期定价公式，第二项是预期调整项，第三项是持有成本，初始保证金持有成本与预期无关，可以看作费用，未包含在公式内，红利收益在每日收盘指数中直接扣除。
用公式（8）也可以确定期货定价，与公式（1）、（2）需要预测不同，公式（8）仅需要用到前一天期货价格、标的指数和无风险利率的历史书据，所有对未来的预测，都已包含在前一天的期货价格中了。
4.3 检验结果
选取S&P500指数期货从1982年4月21日至1994年9月16日的数据进行实证研究，构建三个时间序列，每个序列包含3073个数据。构建方法如表4所示：
表4：时间序列构建
序列_0由期限小于等于3个月的期货合约构成，当一个合约到期后，随后一个季月到期的合约数据进入时间序列，即三个月滚动期货合约。序列_3由期限大于等于3个月、小于等于6个月的期货合约构成，当一个期货合约距到期日只剩3个月时，随后第二个季月到期的合约数据进入时间序列。序列_6由期限大于等于6个月、小于等于9个月的期货合约构成，当一个期货合约距到期日剩6个月时，随后第三个季月到期的合约数据进入时间序列。
序列_0从1982年4月21日至1982年6月17日之间的数据使用1962年6月17日到期的期货合约数据，1982年6月18日至1982年9月16日之间的数据使用1982年9月16日到期的期货合约数据，1982年9月17日至1982年12月16日之间的数据使用1982年12月16日到期的期货合约数据。
序列_3从1982年4月21日至1982年6月17日之间的数据使用1962年9月16日到期的期货合约数据，1982年6月18日至1982年9月16日之间的数据使用1982年12月16日到期的期货合约数据，1982年9月17日至1982年12月16日之间的数据使用1983年3月到期的期货合约数据。
序列_6从1982年4月21日至1982年6月17日之间的数据使用1962年12月16日到期的期货合约数据，1982年6月18日至1982年9月16日之间的数据使用1983年3月到期的
股指期货基础知识介绍
股指期货基础知识介绍：五类要点需牢记 2010年02月22日06:46上海证券报我要评论(1) 字号：T|T 前言 积极稳妥地发展股指期货等金融期货市场，既是资本市场进一步深入发展的客观需要，也是市场各类投资者进行风险管理的迫切要求。从全球经验来看，股指期货为市场提供了保值避险的工具，增加了做空交易机制，有利于促进股票市场实现健康、持续、稳定发展。构建健康稳定的金融期货市场，离不开成熟理性的市场投资者。为了帮助广大投资者掌握股指期货基础知识与交易规则，了解产品功能及市场特点，中国金融期货交易所推出本期股指期货基础知识专版，供投资者学习参考。有足够知识准备的投资者，才是真正受保护的投资者！希望投资者认真做好知识准备，强化风险防范意识，建立“买者自负”的意识，做一名“知风险、懂规则”的理性投资者。 一、股指期货基础 1、什么是股指期货 期货合约是由期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。这个标的物，又叫基础资产或者标的资产，可以是某种商品，如铜或原油，也可以是某种金融资产，如外汇、债券，还可以是某个金融指标，如三个月同业拆借利率或指数等。如果这个标的物是某个股票价格指数，则该期货就是股票价格指数期货，简称股指期货。 2、股指期货的产生与发展过程 股指期货最早出现于美国市场。20世纪70年代，西方各国出现了经济滞胀，经济增长缓慢，物价飞涨，政治局势动荡，当时股票市场经历了二战后最严重的一次危机，在1973-1974年的股市下跌中道琼斯指数跌幅达到了45%，投资者意识到在股市下跌中没有适当的管理金融风险的手段，开始研究用于规避股票市场系统性风险的工具。1982年2月，美国商品期货交易委员会（CFTC）批准推出股指期货。同年2月24日，美国堪萨斯期货交易所（KCBT）推出了全球第一只股指期货合约——价值线综合指数期货合约；4月21日，芝加哥商业交易所（CME）推出了S&P 500指数期货合约。股指期货一经诞生就受到了市场的广泛关注，价值线指数期货推出的当年就成交了35万张，S&P 500指数期货的成交量更达到了150万张。股指期货的成功，不仅扩大了美国期货市场的规模，也引发了世界性的股指期货交易热潮。成熟市场及新兴市场纷纷推出股指期货交易。目前，全部成熟市场以及绝大多数的新兴市场都有股指期货交易，股指期货成为股票市场最为常见、应用最为广泛的风险管理工具。按照世界交易所联合会的统计，2009
浅议股指期货套期保值风险
期货知识 ■南华期货研究所高源 套期保值作为期货市场核心功能之一，是投资者进行风险管理的有效工具。简单来说，套期保值就是利用期货市场来实现现货风险的转移。对于证券市场投资者来说，运用股指期货规避证券市场系统性风险是较为常见的套期保值交易，即利用股指期货与股票现货之间的相似走势，为锁定现货购买成本或利润而在期货市场建立一定数量的与现货头寸方向相反的期货头寸，用期货交易的盈利来弥补或抵消现货交易的盈亏，从而达到规避价格波动风险的目的。尽管运用股指期货可以有效地规避股票现货市场价格波动风险，但鉴于套期保值操作机制以及市场自身状况决定套保本身也存在一定风险。 基于套期保值的原则，品种相同是原则之一。但一般来说，投资者所要保值的资产并不是股指期货的标的资产，即标的指数(沪深300指数)，所要保值的资产不可能与股指期货标的资产成份股以及数量上达到完全一致，导致在实际运用过程中，两类资产的价格走势并不完全一致，这就导致了交叉保值风险。规避此类风险，应尽量对所要保值资产组合或是单一个股的Beta值进行精确衡量，且尽量选择Beta值接近于1的单一个股所构成的资产组合。同时，为进一步确保套保效果，还应对所要保值的资产组合中的个股Beta值进行跟踪分析，适时对资产组合进行调整。此外，即使做到保值资产与股指期货标的资产一致，在实际操作中，两个资产市场的变动幅度也可能出现不一致的情况，即基差风险。而规避此类套保风险的最好方法就是尽量使需保值资产的保值期限与股指期货合约的到期日保持一致。若想对较长期的资产保值，需要做展期套保时，考虑到股指期货市场中，只有近月合约即主力合约流动性大，所以在
对展期时点进行选择时，确保新续合约的流动性足够时才可进行展仓，避免因新续合约流动性不足造成无法完成交易，暴露风险。除以上考虑股指期货市场中远近月合约流动性差异外，期现两市流动性差异风险也是不可忽略的流动性风险之一。此类风险是由于股票现货市场与股指期货市场流动性的不一致造成的。在股指期货市场中，若大量的套期保值交易集中在某一时间进行，股指期货市场上就可能因流动性不足而无法完成交易或执行成本较高。此外还需注意的是成本风险。套保过程中，确保资金使用的充足以避免被强行平仓而导致套期保值失败。对于此类风险主要考虑三个方面的影响，一是理论套保比率(与目标函数及Beta系数有关)，二是监管部门的持仓限制，最后是套保保证金的占用。 套期保值在充分发挥股指期货的风险管理功能的同时，自身操作机制的以及市场自身状况决定的套保风险却仍不可忽略，此类风险对于套期保值效果有着不可确定的冲击性。在无法通过精确的期现头寸匹配以及理论模型来规避的前提下，只有通过一些复杂的交易策略进行巧妙化解。(CIS) 第一条为保障期货公司网上期货业务系统的安全运行，促进期货业务健康发展，保护投资者的合法权益，特制订本指引。 第二条本指引适用于开展网上期货业务的期货公司。 第三条期货公司应采取技术和管理措施，保证网上期货信息系统的安全性、可用性，确保网上期货业务的连续性、可靠性，保证客户信息的保密性、完整性。 第四条本指引中所涉及的名词定义如下：
我国股指期货价格发现功能的研究 文献综述
2010年2月20日，中国证监会有关部门负责人宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。2010年4月16日，筹备三年多的首只股指期货——沪深300指数期货终于正式上市交易。作为我国首个股指期货产品，沪深300指数期货的推出，势必对我国金融市场产生深远的影响。 在此，本文试图通过对手中掌握的有关文献进行简单的梳理和总结。本文主要分为以下四个部分。第一部分是关于股指期货和其价格发现功能的相关概念。第二部分是关于股指期货的价格发现功能的理论研究文献的综述。第三部分是关于股指期货的价格发现功能的实证研究综述。第四部分是关于股指期货的价格发现功能的研究总结。由于缺少在股指期货的价格发现功能方面的定性研究的文献，本文将不对其定性研究进行阐述。 一、股指期货的相关概念 （一）股指期货的涵义 股票指数期货（Stock index futures,简称股指期货）是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。简言之，是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约[1]。 作为一种重要的衍生金融工具，股指期货一直以来在世界金融市场上发挥着重要的作用，并有着世界范围的影响力。众所周知，金融市场上的衍生工具主要有期货、期权、远期合约和互换。股指期货包括外币汇率期货、利率期货和股指期货，分别于1972年、1975年和1982年出现，其中股指期货是最迟问世的。自从1982年美国堪萨斯期货交易所上市以来，经过30年的发展，股指期货现在已成为一个成熟的全球金融市场的产品。不仅股指期货的品种每年增多，股指期货交易规模也是急速的上涨。 （二）股指期货的特点 （1）跨期性：期货是基于对外来交易产品价格走向而签订的一种合同，在未来某一时间按照事先约定的条件来进行交易。例如，当交易者预计在一个月
股指期货成交量及持仓量分析
第七章 成交量和持仓量 导言 金融市场中的大部分技术分析人士通过跟踪三组数字——价格、成交量和持仓量——的运动来使用多维的市场分析手段。成交量分析应用于所有市场。持仓量分析主要应用于期货市场。 第三章曾讨论过日柱线图的构造，而且介绍了如何把这三种数字绘制在这种走势图上。当时曾强调，尽管在期货市场上每个交割月都有成交量和持仓量数值，但是通常只有合计数字用于预测。股票走势图分析人士仅仅绘制出与股价相应的成交量。 到目前为止，对大走势图分析理论的大多数讨论主要集中在价格行为，成交量仅顺带提及。在这一章中，我们将通过进一步考察成交量和持仓量在预测过程中起到的作用来完整地介绍这三种维度的方法。 作为次要指标的成交量和持仓量 将成交量和持仓量置于恰当的地位，让我们以此开始。价格最为重要。成交量和持仓量次之，因而主要用作印证性指标。而在两者之中，成交量更重要些。 成交量 成交量是在所研究的时期内交易的实体数。由于我们主要研究日柱线图，因此我们最关心的是日成交量。日成交量在走势图下部用竖直柱线绘制，处于价格的每日行为之下（见图7．1）。 成交量也可在周柱线图上绘制。在这种情况下，只要在代表周价格行为的柱线下方绘制出这一周的总成交量。然而，在月柱线图中通常不使用成交量。 期货中的持仓全 当天收市时的所有已流通的或未平的合约总数就是持仓量。在图7．2中，持仓量是走势图中绘制的实线，在相应的日价格数据之下，但在成交量柱线之上。记住，在期货市场上，正式的成交量和持仓量数值晚一天报告，因此在走势图上要延迟一天绘制。（最后一个交易日只有估计的成交量数值。）这意味着，走势图分析人士每天绘制出最后一日的最高价、最低价和收盘价的柱线，但只能绘制出前一交易日的正式成交量和持仓量。 持仓量代表市场中多头或空头的流通合约总数，而非两者之和。持仓量是合约的数量。一份合约必须既有买家又有卖家。因此，两种市场参与者买家和卖家——合起来只创造一张合约。每日公布的持仓量数字后面总跟着一个正数或负数，表示该日合约数量的增减。正是这些持仓量水平的变化——或升或降——为走势图分析人士提供了关于市场参与特征变化的线索，并赋予了持仓量预测价值。 持仓量的变化如何发生，为了掌握如何研判持仓量数值变化的意义，读者必须首先理解每笔交易如何导致这些数字的变化。 每当交易大厅内的一笔交易完成后，持仓量就受到三种影响——它或是增加，或是减少，或是维持不变。让我们看着这些变化是如何发生的。 买 家 卖 家 持仓量的变化 1 买人新多头仓位 卖出新空头仓位 增加 2 买人新多头仓位 卖出旧多头仓位 不变 3 回补旧空头仓位 卖出新空头仓位 不变 4 回补旧空头仓位 卖出旧多头仓位 减少 在第一种情况下，买家和卖家都在开立新仓位，因此建立了新合约。在第二种情况下，买家在开新多头仓位，但卖家只是平仓了结旧多头仓位。一个在进人交易，而另一个在退出交易。结果是平局，因而合约的数量没有变化。在第三种情况下，同样的事出现了，只是这次是卖家开了新空头仓位，而买家只是平仓了结旧空头仓位。由于交易者一个进，一个出，因此合约的数量还是没有变化。在第四种情况下，两个交易者都在平仓了结旧仓位，因而持仓量相应减少。 本页已使用福昕阅读器进行编辑。福昕软件（Ｃ）２００５－２００９，版权所有，仅供试用。
股指期货定价分析
股指期货定价研究 课题研究人：边慎 选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要 2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。 期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。 本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录 1．引言 (2) 2．理论综述 (3) 3．保证金管理与期货定价模型 (6) 3.1 期货定价特征 (6) 3.2 期货定价规范模型 (9) 3.3 动态管理保证金 (10) 4、实证检验 (12) 4.1 期货定价改变套利机会 (12) 4.2 期货定价计量模型检验 (15) 5、主要结论 (21) 参考文献 (23)
1、引言 金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。 自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。 通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。 第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。 另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH 模型进行实证检验。
股指期货套期保值实例分析
股指期货交易策略之套期保值实例分析 一．股指期货合约简介 股指期货是金融期货的一种，是以某种股票价格指数为标的资产的标准化的期货合约。买卖双方报出的价格是一定时期后的股票指数价格水平，在合约到期后，股指期货通过现金结算差价的方式进行交割。 股指期货买卖双方交易的不是抽象的股价指数，而是代表一定价值的股价指数期货合约，其价格的高低以股价指数的变化为基础，并且到期时以现金进行结算。所以有人认为股指期货交易的是双方对股价指数变动趋势的预测。 在我国市场，中国证监会有关部门负责人于2010年2月20日宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。公布沪深300股指期货合约自2010年4月16日起正式上市交易。 股指期货与股票相比，有几个非常鲜明的特点，这对股票投资者来说尤为重要。这些特点是：（1）股指期货合约有到期日，不能无限期持有；（2）股指期货合约是保证金交易，必须每天结算；（3）股指期货合约可以卖空；（4）市场的流动性较高；（5）股指期货实行现金交割方式；（6）股指期货实行T+0交易，而股票实行T+1交易。 如此看来，股指期货主要用途有以下三个： 一是对股票投资组合进行风险管理，即防范系统性风险(即我们平常所说的大盘风险)。通常我们使用套期保值来管理我们的股票投资风险。 二是利用股指期货进行套利。所谓套利，就是利用股指期货定价偏差，通过买入股指期货标的指数成分股并同时卖出股指期货，或者卖空股指期货标的指数成分股并同时买入股指期货，来获得无风险收益。 三是作为一个杠杆性的投资工具。由于股指期货保证金交易，只要判断方向正确，就可能获得很高的收益。 二．股指期货交易策略之套期保值分析 （一）套期保值操作原理 1.套期保值的定义 套期保值又称为对冲，是交易者为了防范金融市场上其持有的或将要持有的现货金融资产头寸（多头或空头）所面临的未来价格变动所带来的风险，利用期货价格和现货价格受相同经济因素影响，具有相似发展趋势的特点，在现货市场和股指期货市场进行反向操作，使现货市场的损失（或收益）同股指期货市场的收益（或损失）相互抵消，规避现货市场上资产价格变动的风险的一种交易方式。 2.套期保值的前提原则 当我们做股指期货套期保值操作时，应该注意在现货市场与期货市场遵循如下的原则。 （1）品种相同或相近原则 该原则要求投资者在进行套期保值操作时，所选择的期货品种与要进行套期保值的现货品种相同或尽可能相近；只有如此，才能最大程度地保证两者在现货市场和期货市场上价格走势的一致性。
国际期货介绍
认识国际期货 ——什么是国际期货 ——国际期货的发展历程与进入中国——国际期货市场简介（交易所介绍）——国际期货的主流交易品种
什么是国际期货 国际期货International futures 国际期货是指交易所建立在中国大陆以外的期货交易。以美国、欧洲、 伦敦等交易所内的产品为常见交易期货合约。 期货合约，就是指由期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时 间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。有些美国期货合约品种如 大豆、铜对国内期货价格变动会有影响，国内投资者可以参考外盘行情 。大型生产商与贸易商也可根据外盘行情做好套期保值，对冲现货交易 损失。 期货的英文为Futures，是由“未来”一词演化而来。
国际期货发展历程 The development course 2009年，中国商品期货成交总量超越美国跃居全球第一，占全球的43%，期货成为中国投资者最关注的投资产品之一。 2009 1874年，芝加哥商业交易所（CME ）产生， 1876年，伦敦金属交易所（LME ）也正式创建。 20世纪中期 金融衍生品成为全球最火热投资产品，2008年执行了超过300亿笔期货与期权合约，涵括所有类别资 产，总值近8千万亿美元。 21世纪初 芝加哥的商人发起组建芝加哥期货交易所 （CBOT ），并推出了标准化合约，同时实行保证金制度，促成了真正意义上的期货交易的诞生。 1848 1874 1969 1969年，芝加哥商业交易所已发展成为世界上最大 的肉类和畜类期货交易中心。 期货商品交易市场正式进入中国。
CME 芝加哥商业交易所 芝商所是全球金融衍生品交易服务龙头，四大期货交易所为芝商所以及整个期货行业的核心 LME 伦敦金属交易所 LME是世界上最大的有色金 属交易所，交易所的价格和 库存对世界范围的有色金属 生产和销售有着重要的影响 EUREX 欧洲期货交易所 EUREX是世界上最大的期货和期 权交易所之一，唯一全面电子化 交易所，其电子交易平台可以提 供广泛的国际基准产品的访问 SGX 新加坡交易所 SGX是亚太地区首家集证 券及金融衍生产品交易于 一体的企业股份制化交易 所 国际期货市场简介 international futures market 其他主要交易所名称及英文简写 MATIF法国国际期货期权交易所IPE伦敦国际石油交易所KCBT美国堪萨斯期货交易所 FIA美国期货工业协会COMEX纽约商品交易所NYMEX纽约商业交易所CBOT芝加哥期货交易所 CBOE芝加哥期权交易所BOTCC芝加哥期货交易所结算公司IMM芝加哥商业交易所国际货币市场分部 LIFFE伦敦国际金融期货交易所SFE悉尼期货交易所SIMEX新加坡国际金融交易所GLOBEX芝加哥商业交易所 其中：COMEX（纽约商品交易所，也简称CMX）交易的软商品、金属、能源期货对世界价格影响大。Nymex(纽约能源金属），Nybot（纽约软性品）合并为COMEX。 CME(芝加哥商业交易所）旗下包括芝加哥商业交易所(CME)、芝加哥期货交易所(CBOT)、纽约商业交易所(NYMEX)、纽约商品交易所(COM 四大期货交易所，为芝商所以及整个期货行业的核心，在超过250年的期货交易史上有着不可磨灭的地位，造就了今日的全球期货市场。
浅谈股指期货及对我国股票市场的影响
浅谈股指期货及对我国股票市场的影响 内容摘要 我国证券市场发展迅速、规模庞大，已经成为我国市场经济的重要组成部分。2010年4月16日股指期货的正式挂牌上市是我国证券市场的重大里程碑事件，是我国不断深化资本市场改革、完善和发展的重要举措。股指期货可做为一平衡手段来套期保值，锁定持股成本，规避股价下跌的风险。股指期货是一把“双刃剑”，它既是管理股票市场价格风险的工具，又可能成为风险之源。股指期货的风险是客观的、不确定的、可放大的，但仍可以预测和控制。本文通过介绍股指期货的功能，分析股指期货对我国股票市场的影响，并提出防范风险的相
关建议。 关键词：证券市场股指期货风险功能影响 目录 一、股指期货概况 (3) （一）股指期货的概念 (3) （二）股指期货的功能作用 (3) （三）中国股指期货的合约设计 (4) （四）中国股指期货合约的评价 (4) 二、股指期货推出后对我国股票市场的影响 (5) （一）股指期货的功能作用对原有股票市场的影响 (5) （二）对股市价格波动的影响 (5)
（三）对市场流动性的影响 (5) （四）对成分股的影响 (6) 三、防范股指期货市场风险的应对措施 (6) （一）科学设计股指期货合约 (6) （二）建立完善的法规监管体系 (7) （三）建立严密的风险管理制度 (7) （四）壮大与完善股指期货的投资主体 (7) （五）加强期货市场与股票市场的合作 (7) （六）加强股指期货宣传及风险意识与投资技巧的培养 (8) 参考文献 (9) 浅谈股指期货及对我国股票市场的影响 一、股指期货概况 （一）股指期货的概念 股指期货的全称是股票价格指数期货，也可称为股价指数期货、期指，是指以股价指数为标的物的标准化期货合约，双方约定在未来的某个特定日期，可以按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数的买卖。作为期货交易的一种类型，股指期货交易与普通商品期货交易具有基本相同的特征和流程。
股指期货交易案例分析说课讲解
股指期货交易实例分析 为了更好地帮助大家了解股指期货的操作，我们通过实例加以说明。因为套期保值交易较投机更为复杂，所以我们均采用套期保值的例子。 案例1)某人欲买A股票100手和B股票200手，每股股价分别为10元和20元，但他现金要一个月后才能到位，为防届时股价上升，他决定进行恒生指数期货交易为投资成本保值。当时恒生指数9500点，恒指每点代表50港元，问该投资者应当如何操作? 分析在进行期货的套期保值操作时，交易者一般遵循下列三步：1、确定买卖方向，即做期货多头还是空头，这点我们将在下列实例中给大家总结。2、确定买卖合约份数。因为期货合约的交易单位都有交易所统一规定，是标准化的，因此我们需要对保值的现货计算需要多少份合约进行保值。第三步、分别对现货和期货的盈亏进行计算，得出保值结果。 现在我们就来分析上面一题。投资者想买股票，但是现在手上又没有现金，因此他要预防的是股价上涨的风险。那么为了避免这个风险，我们在期货市场就要建立多头仓位。因为请大家想一下，如果未来股价真的上涨的话，那么同样的现金买到的股票数必然减少，但是随着股价的上涨，股票指数也就上升，股指期货价格也随之上扬，现在买入期货合约，到时以更高价格卖出对冲，就能达到套期保值目的。接着，我们要考虑合约数量，因为当时恒生指数9500点，恒指每点代表50港元，因此一份恒指期货合约就是50*9500=47.5万港元。交易者现在要保值的对象为欲买股票的总金额，为(10*100*100)+(20*100*200)=50万港元，那么用一份恒指期货进行保值。第三步，我们需要计算盈亏，大家可以通过列表的方式得到结论，列表的方法很直观，也很清晰。左边代表现货市场操作，右边代表期货市场操作，最后一行代表各自盈亏。这道题结果为总盈利1万港元。 现货市场期货市场 欲买A股100手，每股10元，B股200手，每股20元，因此预期总成本为： (10*100*100)+(20*100*200)=50万港元买入一份恒指期货，当时恒生指数为9500点，因此一份恒指期货价格为： 9500 * 50 = 47.5万港元 一个月后，买入A股100手，每股12元，B股200手，每股21元，总成本为： (12*100*100)+(21*100*200)=54万港元一个月后，卖出一份恒指期货，当时恒生指数为10500点，因此一份恒指期货价格为：10500 * 50 =52.5万港元 现货亏损：54-50=4万港元期货盈利：52.5-47.5=5万港元 案例2)某人持有总市值约60万港元的10种股票，他担心市场利率上升，又不愿马上出售股票，于是以恒指期货对自己手持现货保值，当日恒指8000点，每份恒指期货合约价格400000港元，通过数据得知，这10种股票的贝塔值分别为：1.03、1.26、1.08、0.96、
股指期货的四种定价方法
[摘要]我国金融市场已经推出沪深300股票指数期货,本文吸收借鉴了国内外的研究成果,说明了股指期 货四种定价理论和相关的实证结果,并提出今后理论研究的方向。 [关键词]股指期货定价定价理论实证研究研究方向 一、定价理论 1、持有成本定价模型 Comell&French(1983)最早提出在无摩擦市场以及借贷利率相等且保持不变情况下的股指期货持有成本定价公式,股指期货的理论价格为■。该模型假设条件较多,且定价偏差大,但是最经典的定价模型。 2、连续时间模型 Ramaswamy&Sundaresan(1985)修正了期权定价模型进而推导出随机利率条件下无套利股指期 货的理论价格。该模型有四个假设条件:采用单因子CIR描述无风险利率,无风险贴现债券用局部期望假设来描述,无摩擦市场,股指服从对数正态分布。Cakici&Chatterjee(1999)引入另一种利率模型,通过对 S&P500实证比较发现,利率的平方根过程和对数正态过程对定价没有显著性影响。 3、一般均衡定价模型 Cox和Ross等人在1985年推出资产定价的一般均衡模型, 随后Hemler&Longstaff(1991)推导出利率随机波动和市场随机波动情况下的股指期货一般均衡定价模型。该模型有四个假设:经济个体同质预期,企业产品被消费或被投资,投资回报率是随机过程,经济体状态变量X和Y均值复归。股指期货的偏微分方程的PDE解析解和持有成本定价模型异曲同工。 4、区间定价模型 Klemkosky&Lee(1991)考虑交易成本、股利和借贷利率不相等因素,“做多指数现货,做空指数期货”得到套利区间的上限,“做多指数期货,做空指数现货”得到套利区间的下限,在此区间内不可套利,在此区间 外可套利。 国内对股指期货定价的理论探索较少,其中陈晓杰,黄志刚(2007)在无风险套利原理下,改良B-S方程 通解,推导出股指期货的定价模型。 评价:(1)持有成本模型和连续时间模型本质上讲都是无套利定价模型,而一般均衡模型发现了股指期 货定价偏差部分可由指数收益波动率来解释,持有成本模型还是一般均衡模型的一个特例。(2)前三种模型 都是对股指期货理论价格的点估计,而且假设条件严格故理论参考价值较大,相比之下,区间定价模型是区间估计并且只考虑各种成本和风险,没有对市场、经济个体、变量的统计分布等做出理论假设。所以实务操作参考价值较大。 二、实证研究 实证研究方法选择的是共同因素模型和协整模型。共同因素模型主要有两个:一是Hasbrouk(1995) 的信息分享模型,主要思想是分解共因子方差,根据新信息对共因子方差的贡献率来量化价格发现过程,二是Gonzalo&Granger(1995)的永久暂时模型,主要分析不同市场处理非预期冲击对价格发现过程的贡献率。协整模型主要有误差修正模型(ECM)、向量自回归(VAR)、门槛向量自回归模型(TVAR)等。 实证结果,Figlewski(1984)发现由于股指期货市场不完全有效和无法捕捉隐藏的套利成本,这使得实 际股指期货价格和理论股指期货价格两者差异延续。Stoll&Whaley(1990)选取1982年4月12日到1987年3月31日S&P500期指数据,表明MA(3)模型可以解决交易活跃市场买卖价差的问题,而ARMA(2,3)模型可以消除交易不频繁市场中买卖价差和不频繁交易对股指期货定价的偏差。Mackinlay (1988)选取S&P500指数和相应期货合约15分钟交易数据发现定价偏差序列线性相关且均值复归。 国内研究,云天铨(2001)通过建立股指期货价格的一阶差分方程,发现股指期货价格与时间呈现对数 圆形关系。杜承栎(2007)指出期货价格和现货价格之间非线性相关,采用时变的Copula连接函数来建立 模型进而估算出了多元GARCH模型下的最优套期保值比率。 三、未来研究方向 我国2010年推出的沪深300股指期货采取集合竞价和连续竞价两种竞价交易机制,国内有关基于竞 价交易机制研究我国股指期货市场微观结构的课题非常少。具体来讲可从以下几方面展开研究:
浅析股指期货及对我国金融市场的影响
浅析股指期货及对我国金融市场的影响 [摘要]中国金融期货交易所于2006年9月8日在上海成立，标志着我国期货市场步入了一个金融创新和发展的新时代。筹备多年的股指期货经国务院批准于2010年4月16日正式挂牌上市，首批4个合约开始交易。股指期货的推出是我国金融发展史上的一次重大飞越，进一步完善了我国的资本市场，对我国证券市场乃至整个金融市场和金融体系必将产生革命性的影响。 [关键词]股指期货股票市场期货市场影响 一、股指期货的概念 股指期货，就是以股票指数为标的物的期货合约。双方交易的是一定期限后的股票指数价格水平，通过现金结算差价来进行交割。股指期货(stock Index Futures)的全称是股票价格指数期货，也可称为股价指数期货、期指。 2010年4月16日，中国金融期货交易所正式推出沪深300股指期货，首批共有4个合约上市交易：IF1005、IF1006、IF1009和IF1012。投资者参与股指期货必须同时满足以下三点：第一，投资者的开户门槛为50万，即投资者申请开户时保证金账户可用余额不得低于50万元；第二，参与股指期货交易的投资者必须通过股指期货知识测试，该测试由中国金融期货交易所提供考题，期货公司债责具体操作，80分合格；第三，投资者必须具有累计10个交易日、20笔以上的股指期货仿真交易成交记录，或者最近三年内具有10笔以上的商品期货交易成交记录。 二、股指期货的功能及意义 1、股指期货的功能 (1)规避风险。股指期货其特有的做空机制，为市场提供了对冲系统性风险的工具。股指期货的风险规避是通过套期保值来实现的，投资者可以同时在股票市场和股指期货市场进行反向操作。例如投资者买人某只股票，为了防止未来价格下跌造成损失，投资者可以卖出相应的股指期货合约以降低损失。 (2)价格发现。就是指期货市场通过公开、公正、高效、竞争的期货交易运
股指期货与股票关系
今天我带大家一起剖析一下股指期货，究竟与A股市场波动是怎么样的一个关系，彼此会形成什么样的影响。 一、股指期货套利与投机行为 首先我们要从股指期货本身合约价格说起，股指期货分成不同月份的交易合约。到交割日后会以沪深300指数现货价格做为交割价，交割规则就制约了股指期货合约价格进入交割日会趋于与现货价格一致。 那么平时合约没有到交割的时候，股指期货合约价格会依据什么标准变化呢。这里就涉及到股指期货合约市场价格与理论价格。 期指合约市场价格：就是我们在盘面上看到该合约的波动价格，由多空双方供需关系所约束。 期指合约理论价格：按深沪300指数现货价格，根据一定的公式计算所得。 通常计算标准： 期指理论价格=现货价格+现货价格*（无风险年利率-股息）*合约剩余交割天数/365日 是当时现货价应该对应到在该合约期指上价格，这是一个理论值。这个理论值就像一把尺，主要用于期货与现货之间的套利交易的衡量。它是一个在理想环境下计算结果，及年利率与股息都相对稳定下。 如何去套利？可以这样去思考！ 第一种情况： 1、如果股指期货市场价格等于理论价格 2、那么期指价格折现成现货价格，会与当时深沪300指数现货价格一致。 3、也就是说不存在差价套利没有必要。 第二种情况： 1、如果股指期货市场价格不等于理论价格 2、那么期指折现成现货价格，就会与当时现货指数形成差价。 3、就可以通过期货合约与现货指数股票组合同时买卖锁定差价。
4、等期指市场价格回归理论价格、或到交割时期指价格回归现货价格时，期指与现货同时进行市场逆向交易操作，这样可以获取套利差价。 套利交易也有很多种方式：合约之间套利、现货市场事件套利等等，这里就不多介绍了，大家可以查阅网上一些资料。 实际上理论价格的推算往往难度很高，因为利率变化与股息经常具有不稳定性。所以新合约开市时，经常会出现定价偏差。市场套利行为会让股指期货回归理论价格，也就是与现货价格保持平价。 那么我们在谈谈期货合约市场价格，既然作为一个期货市场交易品种，买卖双方的供需变化都会影响这个价格。在市场中套利与投机行为是并存的，二者对期指价格都产生着影响。 但是有一点：现货价格的变化是期指投机上重要参考，所以期指市场价格会围绕着现货价格波动。 比如股指期货市场价格过高偏离现货价格，一但有利可图套利与投机行为就会介入让其产生回归。同样如果过低于现货价格也会自然回归，这是一个道理。 但是在有些情况下，市场投机行为会让市场价格出现较大偏离。 当现货市场氛围非常悲观呈现持续下跌时，期指市场也会笼罩在悲观气氛下： 空头投机行为会导致期指市场价格比现货跌的还快，往往股指期货价格在一段时间内低于现货价格。因为国内现货市场没有卖空机制，虽然有其他方式但是成本过高，期现套利行为在这个时候也会保持谨慎。 当现货市场氛围呈现乐观持续上升时，期指也会跟随上升。 多头投机行为占主动地位，投机市场笼罩在多方热情之中。在投机的作用期指上升幅度会大于现货市场，其价格有可能会过高过其理论值。但是市场套利行为一但有利可图，会让期指价格产生自然回归。 在现货市场震荡的时候，市场投机行为双方处于平衡期。 期指市场价格不会偏离理论价格过多，套利与投机行为会让其很快回归。 股指理论价格制定往往很困难，所以新合约上市时定价容易出现一定偏差。如果定价过高自然会引发做空投机行为的介入，让其产生回归。
股指期货预测的意义与方法浅析
股指期货预测的意义与方法浅析 1.股指期货预测的重要意义 股票指数期货，简称为股指期货，指的是一种买卖基础为股票指数的期货。而股票指数则是指由证券交易所或者金融服务机构所编制的用来表明股票行情的一种参考数字。由此可见，股指期货具有如下特点：标的物是股票指数，报价单位为指数点，股指期货合约的价格等于股票指数期货报价和一定货币的乘积，期货头寸是通过计算差价用现金来结算的。开展股指期货预测的重要意义有以下几点。 首先，可以规避股市的系统风险。股市中的风险主要是由系统风险以及非系统风险两部分组成，非系统风险是可以通过投资组合的方法来化解的，但是该方法却不适用于系统风险的解决。尤其在我国，系统风险较大，因此也就迫切需要一种方法用来解决这个问题。股指期货预测使得理性的投资者有可以有对冲风险的工具，也就可以保证投资收益不受到影响。从上市公司股东、证券自营商等角度来看，在面对系统风险时，可以通过股指期货预测，在享有股东权益的前提下，同时维持所持股票资产的原有价值，这样便可以相应减轻集中性抛售对股票市场所造成的恐慌。 其次，有利于培育机构投资者，并促进股市规范化发展。就以中国为例，目前，我国的机构投资者比重较低，并不利于股市的规范化发展。
股指期货预测可以为机构投资者提供有效的治理工具，亦可以增加投资品种，较好地促进了组合投资和理性交易的长期发展，提高了市场的流动性，降低了机构投资者的交易成本，以此提高了资金的使用效率。若我国想要平安运作及发展开放式基金，就必须要有相对的衍生工具，如相应股指期货，国际市场的成功经验向我们表明，这一点是不容忽视的。 第三，促进股价的合理波动，发挥经济晴雨表的功能。风险回避机制的缺失，导致机构投资者只能依赖于内幕消息来进行短线投资，股价的波动难以避免。但是股指期货的预测能较好的解决这个问题，有了预测这一环节，投资者在选择时会更加理性。为了能更加准确的进行预测，各种消息大量聚集，也就提高了股市的透明度，如果现货市场和期货市场的价差过大，将会发生两个市场的套利行为，因此可有效的控制股票市场的异常波动。 最后一点，股指期货预测可以完善功能与体系，并增强资本市场在国际中的竞争力。国际市场的发展趋势清晰可见，股指期货可以很好地完善资本市场的功能和体系，这在国际市场中已经得到了广泛的认同。抛弃传统的交易方式，以全新角度来发展经济，有利于与国际金融市场的接轨，并且可以为国际投资资本的进入提供回避风险的场所。我国的资本市场仍旧不完善，这样会影响我国对外来资本的吸引。因此发展股指期货并提供预测成为了发展市场的首要任务，而这一点对促进我国的资本市场的发展有着重大的战略意义。
股指期货交易实例分析
7、股指期货交易实例分析 为了更好地帮助大家了解股指期货的操作，我们通过实例加以说明。因为套期保值交易较投机更为复杂，所以我们均采用套期保值的例子。 案例1）某人欲买Ａ股票100手和Ｂ股票200手，每股股价分别为10元和20元，但他现金要一个月后才能到位，为防届时股价上升，他决定进行恒生指数期货交易为投资成本保值。当时恒生指数9500点，恒指每点代表50港元，问该投资者应当如何操作？ 分析在进行期货的套期保值操作时，交易者一般遵循下列三步：1、确定买卖方向，即做期货多头还是空头，这点我们将在下列实例中给大家总结。2、确定买卖合约份数。因为期货合约的交易单位都有交易所统一规定，是标准化的，因此我们需要对保值的现货计算需要多少份合约进行保值。第三步、分别对现货和期货的盈亏进行计算，得出保值结果。 现在我们就来分析上面一题。投资者想买股票，但是现在手上又没有现金，因此他要预防的是股价上涨的风险。那么为了避免这个风险，我们在期货市场就要建立多头仓位。因为请大家想一下，如果未来股价真的上涨的话，那么同样的现金买到的股票数必然减少，但是随着股价的上涨，股票指数也就上升，股指期货价格也随之上扬，现在买入期货合约，到时以更高价格卖出对冲，就能达到套期保值目的。接着，我们要考虑合约数量，因为当时恒生指数9500点，恒指每点代表50港元，因此一份恒指期货合约就是 50*9500=47.5万港元。交易者现在要保值的对象为欲买股票的总金额，为（10*100*100）+（20*100*200）=50万港元，那么用一份恒指期货进行保值。第三步，我们需要计算盈亏，大家可以通过列表的方式得到结论，列表的方法很直观，也很清晰。左边代表现货市场操作，右边代表期货市场操作，最后一行代表各自盈亏。这道题结果为总盈利1万港元。 案例2）某人持有总市值约60万港元的10种股票，他担心市场利率上升，又不愿马上出售股票，于是以恒指期货对自己手持现货保值，当日恒指8000点，每份恒指期货合约价格400000港元，通过数据得
＜定价策略＞股指期货定价分析
＜定价策略＞股指期货定价分析
股指期货定价研究 课题研究人：边慎 选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要 2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。 期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。 本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录 1．引言 (2) 2．理论综述 (3) 3．保证金管理与期货定价模型 (6) 3.1 期货定价特征 (6) 3.2 期货定价规范模型 (9) 3.3 动态管理保证金 (10) 4、实证检验 (11) 4.1 期货定价改变套利机会 (11) 4.2 期货定价计量模型检验 (15) 5、主要结论 (20) 参考文献 (22)
1、引言 金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。 自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。 通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。 第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。 另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH模型进行实证检验。
国内外期货品种简介(更新)
商品期货品种简介 中国（各品种期货合约见交易所网站） 上海交易所（SHFE）（品种交易代码） 铜Cu铝Al锌Zn黄金Au螺纹钢Rb线材Wr燃料油Fu天然橡胶Ru 中金所（CFFE）（品种交易代码） 沪深300指数期货IF 大连商品交易所（DCE）（品种交易代码） 玉米C黄大豆1号A黄大豆2号B豆粕M豆油Y棕榈油P线性低密度聚乙烯L聚氯乙烯V 郑州商品交易所（CZCE）（品种交易代码） 菜籽油Ro硬白小麦WT优质强筋小麦WS一号棉花CF白糖SR精对苯二甲酸（PTA）TA早籼稻ER绿豆 英国 英国伦敦金属交易所（LME）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） LME铜208000美元/手； LME铝57600美元/手7/2手；LME铅92746美元/手2手； LME锌54537美元/手4手；LME锡125500美元/手5/3手； LME镍131100美元/手8/5手；LME铝合金； LME线性低密度聚乙烯30937.5美元/手7手；LME聚丙烯33660美元/手7手； 伦敦洲际交易所（ICE）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值）ICE布伦特原油84920美元/手5/2手； 伦敦国际金融期货期权交易所(Euronext.Liffe) Euronext.Liffe5号白砂糖； 美国 （主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME （金属）纽约商品交易所（COMEX） 铜价值） COMEX铜95250美元/手2手； COMEX黄金135300美元/手14/9手；COMEX白银137160美元/手3/2手；
纽约商品交易所（NYBOT）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） NYBOT11号原糖30609.6美元/手7手；NYBOT棉花55895美元/手4手； NYBOT可可28040美元/手15/2手；NYBOT咖啡78956.25美元/手5/2手； NYBOT14号原糖42280美元/手5手；NYBOT小额咖啡； 纽约商业交易所（NYMEX）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） NYMEX铂金83195美元/手5/2手；NYMEX钯金70115美元/手3手； NYMEX原油82150美元/手5/2手；NYMEX henry hub天然气40400美元/手5手；NYMEX取暖油97020美元/手2手； 芝加哥期货交易所（CBOT）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） CBOT大豆60700美元/手7/2手；CBOT豆粉33080美元/张6张； CBOT豆油30000美元/张7张；CBOT小麦34512.5美元/张6张； CBOT玉米27100美元/手15/2手；CBOT稻米28480美元/手7手； CBOT黄金；CBOT白银；CBOT乙醇； 日本 东京工业品交易所（TOCOM）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） TOCOM黄金43871.41美元/手5手；TOCOM白银53451.42美元/手4手；TOCOM铂金27157.35美元/手15/2手；TOCOM钯金11378.51美元/手18手；TOCOM橡胶22348.64美元/手9手；TOCOM高铝； TOCOM原油；TOCOM汽油；TOCOM煤油； 日本中部商品交易所（C-COM）（主要品种1手大约价值几手数该合约价值=1手LME铜价值） C-COM废钢6584美元/手30手 日本谷物交易所（TGE） TGE大豆TGE玉米TGE非转基因大豆