资产证券化：证监会推收益凭证_券商借此可发CDO

证监会推收益凭证券商借此可发CDO 来源：21世纪经济报道作者：佚名发表时间:2013-03-05 06:53 柳暗花明又一村。

《证券公司资产证券化业务管理规定（征求意见稿）》（征求意见稿（下称《管理规定》）被抛出后仅仅5天，其引起的热议尚未冷却，管理部门再次为行业创新送来大礼。

3月3日，证监会公布《证券公司债务融资工具管理暂行规定（征求意见稿）》（下称《征求意见稿）》，向社会广泛征求意见。

《征求意见稿》中拟定了“证券公司债券、次级债和收益凭证”三项债务融资工具。有业内人士指出其中证券公司债和次级债的推出，为券商发行长期债务提供了制度保证，这对于处在创新浪潮中的诸多券商来说，无异于解决了“粮草短缺”的难题。

值得注意的是，和证券公司债券和次级债相比，“收益凭证”这一工具的出炉似乎引起了更大的关注。

“收益凭证事实上就是结构性证券，简单来说，就是固定收益证券加上各种衍生品。”北京大学金融与产业发展研究中心秘书长黄嵩告诉记者。“事实上，可转换债券、附认股权证的公司债就是简单的结构性证券，是债券加上股票认购期权。”

根据《征求意见稿》的内容，收益凭证是指证券公司依照本办法发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率、基础商品、证券的价格，或者指数。

这意味着，券商未来或可基于上述资产价格或指数开展类似于“场外对赌”的业务。黄嵩认为，这一特定标的的范围为连结各种标的的收益凭证提供了制度空间。“收益凭证的推出，意味着通过金融工程技术构造更加复杂的结构性证券或将成为现实，这对中国资本市场的广度和深度的发展都意义重大。”

合成CDO或将浮出水面

“放开连结型证券事实上相当于引入了CDS（信用违约互换），这其中的蕴含的想象空间太大了。”某券商从业人士不禁感叹。

征求意见稿的公布引起了人们对未来券商在产品设计上的各种猜想，而在诸多猜想中，合成CDO 亦在其列。

具体到实务操作中，合成CDO可由证券公司通过专项资产管理计划设立一个SPV（特殊目的体）以实现风险隔离，并发行合成CDO证券募集资金，同时进行双线运作，一条线以SPV中募集的现金购买高质量债券，另一条线则通过收益凭证业务，以SPV的资产池为银行等机构所持有的信贷资产提供

保险（即CDS），并由后者支付定期保费给SPV。SPV最后将高质量债券的利息收入和保费收入作为现金流支付给合成CDO的证券持有者。

值得一提的是，在运作过程中，管理人需根据SPV所连结资产的风险的不同来进行结构化设计，亦会对所发行的合成CDO进行分级处理。

黄嵩认为，结合此前证监会公布的资产证券化《管理规定》，“中国版合成CDO”或成为可能。“CDO主要可分为现金流CDO、市值CDO与合成CDO，此前关于资产证券化的《暂定办法》为现金流CDO和市值CDO提供了制度基础，而《暂行规定》则为合成CDO提供了制度基础”。

值得一提的是，合成CDO曾在2008年的金融海啸中引起舆论关注，由于当时系统性风险的爆发，合成CDO同CDS、CDO等金融工具一度曾成为金融风险的代名词。

“资产证券化虽成为危机的源头，但其在全球金融市场中的地位并未有重大改变。次贷危机爆发后，美国资产支持证券的发行规模由2007年的25600亿美元下降至2008年的14836亿美元。但经过短暂萧条后，09年美国资产支持证券的发行规模又回升至21034亿美元。”黄嵩告诉记者。

“严格意义讲，连结型证券的运作不能称之为"对赌"，因为产品最后还是要体现出固收的性质。”沪上某基金产品设计人士表示。

在黄嵩看来，就信用风险和市场风险而言，资产证券化只是风险的转移，本身不会创造新的风险，同时，资产证券化还能实现信用风险和市场风险的分散，有助于丰富风险管理的方法。

券商业务储备“赛跑”制度红利？

其实早在10年前，连结型证券就已在国内券商中有过尝试。

“国泰君安曾在2002年左右做过模拟盘和实盘的测试，我们当时还参与过内部的调研，参与者以衍生部门的员工为主，大概几十个人，后来还运行了好长时间。”某位曾于证监会市场监管部任职的人士向记者透露，“会（证监会）里大概从05年就在研究这东西了，只是前两年并没有提上日程。”

在该人士看来，这一市场的开放，将会给券商业带来巨大的制度红利。

然而，落实到券商具体的业务开展，却似乎非“一朝一夕”之事。

信达证券分析师王柏松认为，目前的问题在于券商自身的探索创新能力已明显落后于监管层的放松力度。“券商目前的业务储备、以及过去分部门经营模式已经无法满足当下混业时代的发展需求了。”信达证券分析师杨腾亦表述了相似的看法。

上述基金人士认为，目前只要市场接受，连结型产品的募集和发行难度并不是问题，“这类业务对产品的设计研发能力要求很高，许多精力集中在通道上的多数资管应该不具备这种能力，不仅如此，具体开展起来还需要经纪、自营等多个部门的配合。”

“过去监管得比较严，现在大家都要有一个转变过程。”华林证券董事长薛荣年对记者说，“未来开展起来应该没有太大难度，不过对一些证券公司来说，内部可能需要一些调整、观念也需要转变。”

“大的综合型券商会比较占优势，而且一开始，大部分客户反而可能来自海外。”上述基金人士表示，“金融危机的前几年，国内银行已经在海外发过类似的结构化产品，只不过设计基本外包给了高盛等国外投行而已。”

而根据《征求意见稿》第十五条规定，证券公司可以依法在境外市场发行债务融资工具，并于发行完毕后5个工作日内向证券业协会报备。

“券商目前缺的是跨业种、跨品种的人才。拿销售来说，如果卖的人都不懂产品，那更没法向客户介绍了。”上述曾于证监会任职人士称，“但是对业务创新能力比较强的券商，这绝对是个好消息。”

获准发行收益凭证券商融资渠道再度扩容

3月3日，证监会公布《证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)》(以下简称《暂行规定》)，向社会公开征求意见。《暂行规定》明确规定证券公司债务融资工具包括公司债券、次级债、收益凭证等。证监会相关负责人表示，新规拟在对现有证券公司债券、次级债有关规定进行细化的同时，允许券商按照规定发行收益凭证这一新的融资工具。此举意味着除借道传统公司债券和次级债后，券商融资渠道将进一步拓宽。

所谓收益凭证，是指证券公司发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数。可以公开发行，也可以非公开发行，还可以向单一客户定向发行；证券公司可以根据自身和客户的需求，自行约定收益凭证的期限。在流动性方面，收益凭证可以在证券交易所、证券公司柜台市尝机构间报价与转让系统以及中国证监会认可的其他场所发行、转让。

允许券商发行收益凭证这一创新政策甫一公布即在业内引起热烈讨论。一些证券业人士甚至认为它将开启券商从事类似银行资金池业务的大门。多数业内人士分析说，此次监管层推出相关新规，拟允许券商发行收益凭证融资，有利于积极推动证券行业创新发展，拓宽证券公司融资渠道，充分发挥证券公司资本市场中介服务和市场组织功能，为投资者提供更多、更灵活的投资工具，券商将从中受益。

由于历史原因，一直以来证券公司的融资渠道较少，缺乏持续有效的长期融资渠道，行业迫切需要拓展新的融资渠道，满足业务发展带来的融资需求。尤其是自去年5月证券行业创新大会召开以后，随着证券业创新政策不断加快落实，券商对于资金的渴求也到了前所未有的程度，各家券商开始不断寻求融资渠道。“不断落实的创新业务，比如近期的资产证券化业务政策出台、转融券业务开闸，极快地消耗着券商的运营资本金。而在这种背景下，率先融得资金的券商将取得先发优势。”一位证券公司人士对本报记者说。

“以往的券商业务净资本限制太多，融资渠道也管得很严。”券商人士表示，而过去通过上市股权融资是券商最理想的融资渠道。但由于业绩萎缩、IPO暂停等因素的影响，券商上市融资之路几

乎阻断，如包括国信证券、第一创业、东方证券等几家券商均被卡在了IPO审核流程之中。此外，计划增发融资的几家上市券商也迟迟没有得到监管部门的批复。

在股权融资渠道阻塞后，券商开始转向了债券市常3月1日，招商证券（600999 股吧,行情,资讯,主力买卖）发布公告称，近期将公开发行不超过100亿元公司债券。“募集资金将用于补充公司运营资金、重点支持创新业务发展。”招商证券表示。此前为缓解资金困难，多家券商不得不依赖持续发行短期融资券度日。资料显示，中信证券（600030 股吧,行情,资讯,主力买卖）、招商证券和国泰君安在去年已经分别发行了四期短期融资券，今年，中信证券再次发行了两期短期融资券。招商证券也已经在两个月内发行了两期规模均为30亿元的短期融资券。这些券商也由此尝到了发债筹资的“甜头”，开始依赖发债补充资金和推动创新业务发展。

据业内人士透露，随着目前转融通等新业务的开闸，券商对资金的需求将更加强烈。与此同时，为了缓解券商资金饥渴，去年底监管层开始释放出拓宽券商融资门槛和业务净资本限制的信号。其中，特别提出了修改完善证券公司债券管理办法，降低发行条件，简化审批程序和增加期限品种，支持证券公司根据需求发行公司债等。此外，去年12月27日，证监会发布并施行《证券公司次级债管理规定》，旨在扩充券商次级债的内涵，并对券商次级债机构投资者范围、次级债的期限、流通转让、发行借入流程等方面进一步放宽，拓宽券商融资渠道。

全国人大代表、中国证监会机构监管部巡视员欧阳昌琼日前表示，建议推动证券公司创新发展，进一步拓宽证券公司融资渠道。在央行、银监会支持下，证券公司融资渠道已慢慢在拓宽，下一步希望在短融、过桥贷款、债务性融资工具等方面有一些新突破。对该政策建议落地的可能性，欧阳昌琼认为，可能会比较快得到落实。

中信证券相关人士认为，新融资工具的重大突破，预示着券商结构化产品时代的来临，有利于提升证券行业杠杆和资产负债表业务的快速增长，显著利好券商。该人士分析说，一方面，《暂行规定》放松了发债的审批、提高了审核效率，有利于证券公司加快发行证券公司债券和次级债的进度并提升发行规模；另一方面，允许证券公司发行收益凭证，实质上是为证券公司发展结构化产品做了制度性安排。参考国外经验和国内情况，预计证券公司结构化产品将出现爆发式增长，预计2016年规模将达到1600亿元至3125亿元，这为证券公司开展资产负债表业务和提升杠杆提供了新的金融工具，显著利好券商通过提升杠杆来提升ROE。

申银万国分析师孙婷认为，首先，允许券商发行收益凭证将进一步拓宽券商负债经营渠道，提升杠杆空间。新规公布前，证券公司主要的负债经营渠道主要包括短期融资券、公司债、次级债等，但三类融资工具的发行额度都受到已有净资产(净资本)规模的严格限制，如公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；待偿还短期融资券余额不超过净资本的60%；长期次级债计入净资本的数额不得超过净资本(不含长期次级债累计计入净资本的数额)的50%等；此外，短期融资券和公司债等还对证券公司的发行主体进行了较为严格的限定，如发行短期融资券必须取得银行间同业拆借资格1年以上；公开发行公司债净资产不低于10亿元等。其次，为衍生对冲与做市交易的资本中介业务的发展打开空间。根据国际投行经验，证券公司资本中介业务包括借贷利差业务和衍生对冲与做市交易业务，这两部分业务负债的占比分别约35%和65%；通过收益凭证，证券公司为客户提供产品的同时，通过对冲避险和定价，赚取低风险收益。真正实现从流通到制造、从券商到投行的转变。

据介绍，由于融资渠道狭窄，资金杠杆效应较低，国内券商ROE长期处于极低水平。数据显示，至2012年年中，上市券商的平均ROE仅有3.4%。目前整个券商行业目前的负债规模不到1800亿元，且90%为债券回购短期融资。以109家券商2011年合并报表计算，整个券商行业的财务杠杆率约为1.6倍，而国内银行业财务杠杆率约为15.36倍，财务公司财务杠杆率约为9.22倍。

“此次放松券商债务融资渠道，接下来将配套推出放松净资本监管体系，提升券商理论杠杆上限，打开业务空间。”孙婷认为，资产证券化放松的核心是赋予券商与信托同等的投资范围，为结构化产品一级市场的发展提供工具，柜台交易为其提供交易平台，衍生对冲与做市交易与之结合，国外的结构化产品就覆盖完全了，占收入较高的FICC业务将爆发式增长，真正实现券商到投行的转变。(

我国资产证券化发展的研究

我国资产证券化发展的研究 一、资产证券化的内涵 (一)什么是资产证券化 资产证券化是指发起人将缺乏流动性、但又可以产生稳定可预见未来现金收入的资产或资产组合(即基础资产),出售给特定的发行人,或者将该基础资产信托给特定的受托人,通过创立一种以该基础资产产生的现金流为支持的一种金融工具或权利凭证(即资产支持证券),在金融市场上出售变现该资产支持证券的一种结构性融资手段，分离和重组资产的收益和风险要素，保持资产组合在可预见的未来有相对稳定的现金流，并将预期现金流的收益权转变为可在金融市场流动的证券的技术和过程。其核心是对资产的收益和风险要素进行分离和重组。 （二）资产证券化的概念 广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，狭义的资产证券化是指信贷资产证券化。具体而言，它是指将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为在金融市场上可以出售的流通的证券的过程。简而言之，就是将能够产生稳定现金流的资产出售给一个独立的专门从事资产证券化业务的特殊目的公司（SPV：special purpose vehicle），SPV 以资产为支撑发行证券，并用发行证券所募集的资金来支付购买资产的价格。其中，最先持有并转让资产的一方，为需要融资的机构，整个资产证券化的过程都是由其发起的，称为“发起人”（originator）。购买资产支撑证券的人“投资者”。在资产证券化

的过程中，为减少融资成本，在很多情形下，发起人往往聘请信用评级机构（rating agency）对证券信用进行评级。同时，为加强所发行证券的信用等级，会采取一些信用加强的手段，提供信用加强手段的人被称为“信用加强者”（credit enhancement）。在证券发行完毕之后，往往还需要一专门的服务机构负责收取资产的收益，并将资产收益按照有关契约的约定支付给投资者，这类机构称为“服务者”（servicer）。 二、资产证券化在中国的发展 （一）起步 我国资产证券化起步较晚，最早可以追溯到1992年，三亚市开发建设总公司以三亚市丹州小区800亩土地为发行标的物，土地每亩折价25万元(17万元为征地成本。5万元为开发费用，3万元为利润)，发行总金额2亿元的三亚地产投资券，预售地产开发后的销售权益，首开房地产证券化之先河。1996年8月，珠海市人民政府在开曼群岛注册了珠海市高速公路有限公司，以当地机动车的管理费及外地过境机动车所缴纳的过路费作为支持，根据美国证券法律的144A规则发行总额为2亿美元的资产担保债券(其中一部分是年利率为9．125％的l0年期优先级债券，发行量是8500万美元； 另一部分是年利率为11．5％的l2年期的次级债券，发行量为11500万美元)。随后，国内高速公路建设不同程度引入了证券化融资设计，据不完全统计，国内有20余省、市、自治区高速公路建设采用了证券化融资方案。此外，以中集集团为代表的大型企业还成功开展了应收账款证券化交易。从这些交易的结构看，多数采用了离岸

最新我国资产证券化的发展现状分析

我国资产证券化的发展现状分析 一、引言 资产证券化是指通过结构金融理论支持下的相关技术，对符合证券化要求资产的风险和收益要素进行分离和重组，使其成为能够满足不同风险偏好者的投资需求并在金融市场上可以自由流通的证券。进行证券化的资产一般都是缺乏流动性但可以带来稳定预期收益的中长期资产，存在由于短存长贷期限错配导致的利率风险，进行证券化操作后能够有效提高资源的配置效率，并将集中于银行等货币市场金融机构的道德风险向本就应当承担其资金融通功能的资本市场进行转化和分散。20世纪60年代末，关国的资产证券化在当今互联网金融技术蓬勃发展的推动下，即使经历了次贷危机的猛烈冲击，却依旧焕发着勃勃生机，在产品创新和结构设计上更为成熟和稳健，并引领着席卷欧洲、澳大利亚、亚非拉等国家的金融创新浪潮。相比之下，我国的资产证券化之路起步较晚，发展也相对缓慢，但随着经济新常态下必将迎来快速发展机遇期。 二、我国资产证券化的发展历程 (一)始于20世纪90年代初的探索阶段 三亚市开发建设总公司在1992年发行以土地为标的的三亚地产投资券，成为房地产资产证券化的先行者也成为在我国进行资产证券化最早的探索案例。随后，离岸资产证券化主要是不良资产证券化的尝试也取得了不错的效果，中国高质量、高存量的不良贷款资产受到了国际投资者的肯定和青睐。但由于早期相关法律法规的缺失，尽管2001年颁布实施的《信托法》对于优先权益的确定和真实销售的鉴定已有明确的规定，但其他相关流程的规定诸如信息披露等方而都不尽完善。

(二)2005年正式试点阶段 信贷资产证券化第一次试点于2005年3月正式启动，由国家开发银行采用优先级债券在银行间债券市场公开发行、次级档债券以私募方式发行两种发行方式成功发行的第一期开元CLO项口，成为试点以来的第一个规范化项口。随后，由中国建设银行作为发起机构，中信信托投资有限公司作为委托机构，对优先级在银行间债券市场上公开发行、次级证券向建行定向发行来作为信用支持的MBS产品，成为我国第一例成功发行的住房抵押贷款证券化产品。之后信贷资产支持证券的第二批试点进一步在2007年启动。此外，企业资产证券化产品的试点也在稳步推进。但由于关国次贷危机的爆发并进一步演变为影响全球经济的金融危机，仅仅开展了3年的资产证券化进入全而暂停和停滞阶段，然而，有关各部门并未停止对适应我国国情的证券化产品的探讨以及对相关经济环境的改革与完善。 (三)2011-2013年扩大试点阶段 沉寂了三年的企业资产证券化业务和信贷资产证券化业务分别于2011年9月和2012年5月重启。与之相匹配的是一系列更加完善的政策法规，中国人民银行、银监会和财政部联合发布的《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，银行间交易商协会发布的《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，证监会发布的《证券公司资产证券化业务管理规定》相继出台，为实践先行的中国资产证券化之路保驾护航。2013年7月，国务院发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，要求有效盘活资金存量，明确提出推进信贷资产证券化常规化发展，并进一步推动跨市场产品发行的试点。 (四)2014年至今常规化发展阶段 2014年是我国债券市场迅猛发展的一年，总计发行各类债券118749. 8亿元，

国内资产证券化业务模式详细讲解之资产支持专项计划模式

国资产证券化业务模式详解之资产支持专项计划模式 我国的资产证券化更多的是按照监管部门的不同进行业务模式划分，目前包括四大类模式：资产支持专项计划模式、信托计划模式、资产支持票据（ABN）模式以及项目资产支持计划模式。他们的监管部门分别是证监会、银监会、银行间市场交易商协会和保监会。另外还存在一些民间模式，不受上述部门的监管，没有标准的业务规则，或许称之为类资产证券化业务更为合适，典型的例子是陆金所。本文将对资产支持专项计划模式进行详细的介绍，涉及的容包括该业务的发展历程、交易结构、基础资产、增信措施、发起动机、合格投资者、业务机会、有待探讨的问题以及法律法规等。设想的潜在读者是具有一定的金融实务知识——至少能够理解相关概念——但未对资产证券化业务进行过深入研究的非资产证券化专业人士。 发展历程 一、发展历程 2004年10月21日，证监会发布《关于证券公司开展资产证券化业务试点有关问题的通知》，标志着由证监会监管的资产证券化业务开始试点，当时该业务被习惯性地称为企业资产证券化业务（以区别在同一时期开始试点的由银监会及人民银行监管的信贷资产证券化业务[ii]）。企业资产证券化业务，最初是以券商专项资产管理计划作为特殊目的载体（SPV），由证监会负责审批，在上海或者交易所上市交易。 2005年8月，中金公司作为计划管理人和主承销商发行了第一单企业资产证券化产品——中国联通CDMA网络租赁费收益计划，标志着企业资产证券化业务正式开闸。 随后，莞深收益、网通01-10、远东01等资产支持证券相继发行。截止2006年底，共发行九只企业资产证券化产品，累计发行额度约为265亿元，基础资产涉及网络租赁收益权、应收账款、高速公路收费权、融资租赁收费权、水电收益权、BT债权、污水处理收费权、上网电费收费权等。 之后美国爆发次贷危机，并引发了一场全球性金融危机，资产支持证券MBS被认为是罪魁祸首。为了防风险，我国监管部门叫停了资产证券化业务。 直到2011年，金融危机基本结束之后，资产证券化业务才得以重启。但是在此之前的2009年，证监会颁布了《证券公司企业资产证券化业务试点指引（试行）》，从专项计划、计划管理人、原始权益人、投资人、专项计划设立申请、信息披露等角度对企业资产证券化业务进行了规。 2011年重启后发行的第一单企业资产证券化产品为11远东01-05，之后又发行了宁公控01-06、侨城01-06、13隧道01-03等27支产品，基础资产涉及融资

201 金融安全视阈下的资产证券化监管法律制度改革

金融安全视阈下的资产证券化监管法律制度改革 于朝印* 一、资产证券化：金融安全的达摩克利斯之剑 “证券化”、“资产证券化”与“结构性融资”这三个术语可以交互使用，它们都是指企业用资产产生的现金流进行融资，而“证券化”则特指在现金流的基础上发行证券。①在次贷危机引发的全球金融危机中，人们渐渐地意识到证券化犹如希腊神话中的达摩克利斯之剑，它在带来金融繁荣与投资活跃的表象背后隐藏着种种危险与杀机。在金融危机发生后，人们逐渐发现曾如此繁荣的证券化也成为引发危机的原因之一。美国经济学家Nouriel Roubini曾指出，危机发生的原因是很多泡沫破裂的结果，其中把房屋抵押贷款及其他贷款转化成复杂的、有毒的和破坏性的金融工具的证券化产品就其中的泡沫。②Holden Lewis 指出，道德风险是指当人们在以某种方式得到保护或保障时会如何轻率行事。房屋抵押贷款标准变得不严格是因为抵押贷款的每个环节在获取利益的同时都会认为它会把风险传给下一个环节。③资产证券化的一个重要功能就是实现风险隔离，风险隔离一个负面作用就是会造成抵押贷款过程中的道德风险。虽然本次金融危机不能全部归罪于资产证券化，但是证券证券化得到不当应用也是不争的事实。危机后，资产证券化的发行量急剧下降，到2009年上半年，全球的私人担保证券化的发行量只有1万多亿美元，就美国来说，债务抵押证券（CDO）以及以其他证券化产品作为支撑的债务抵押证券（CDO2）与私人担保MBS市场几乎全部崩溃。④ 虽然资产证券化遇到了发展过程中的低谷，“但是，如果以此就认为证券化的高潮已过，甚至寿终正寝，那就太小觑华尔街银行家的创新能力和生存能力了。”现在瑞信、高盛等知名投行正推出保单证券化业务，这有可能会成为继按揭抵押证券化产品后的又一资本市场热点。⑤除此之外，美国的资产证券化市场上在进行被称之为“Re-Remics”的再证券化活动。2009年的上半年主要针对以优质按揭抵押贷款支持的MBS大约发行了2500亿美元。鉴于大多数在2005年到2007年间发行的私人担保AAA级MBS证券都已经降级，这一市场发展的潜力可能是巨大的。⑥ 从理论与实践的角度来看，对证券化都有必要进行监管。首先，证券化作为一种金融创新形式，其起源就有“脱法”的嫌疑。Tamar Frankel曾指出，信托与证券化作为创新， *作者简介：于朝印，（1970-），男，山东章丘人，山东经济学院讲师，西南政法大学经济法学博士研究生，研究方向：经济法、金融法。 ① Steven L. Schwarcz, The Alchemy of Asset Securitization, Stanford Journal of Law, Business & Finance, Vol. 1，, 1994, p.133. ② Nouriel Roubini：Warning: More Doom Ahead， [EB/OL]https://www.wendangku.net/doc/6b14561723.html,/articles/2009/01/05/warning_more_doom_ahead，2010-03-24 ③ Holden Lewis：'Moral hazard' helps shape mortgage mess， https://www.wendangku.net/doc/6b14561723.html,/brm/news/mortgages/20070418_subprime_mortgage_morality_a1.asp?caret= 3c ④ International Monetary Fund，Global Financial Stability Report：Navigating the Financial Challenge Ahead，Oct. 2009, P84. ⑤王政. 美国资产证券化有卷土重来之势[N]上海证券报,2009-10-15,12版. ⑥ International Monetary Fund，Global Financial Stability Report：Navigating the Financial Challenge Ahead，Oct，2009,P86.

关于企业资产证券化的监管现状和信息披露

一、资产证券化业务的开展现状和相关监管法律法规 截止到2007年5月底，我国资产证券化产品，累计发行规模为478.01亿元，涵盖了银行、电信、交通、电力、地产等诸多行业。产品期限从0.18年到5.34年不等，其收益率也从2.29%到5%各异。从产品占比上看，以专项资产管理计划模式进行操作的企业资产证券化所占比例最大，其发行规模为263.45亿元，占到总规模的55.11%，其次是信贷资产证券化产品，占到27.04%，不良资产证券化产品占13.91% ，另外还有占比较小的离岸资产证券化产品、准REITs 产品和准ABS 信托产品。对于新长宁集团来说，可以采取的资产证券化形式基本上是以专项资产管理计划模式进行操作的企业资产证券化。自2007年以来，刚刚起步的资产证券化业务发展缓慢，这其中的主要原因有以下几点：首先，在美国爆发的次债危机引发了蔓延至全世界的金融危机，这其中的“罪魁祸首”之一就是以银行次级按揭贷款为基础资产发行的资产证券化产品，以莱曼兄弟为代表的投资银行和对冲基金等金融机构过去大量购买了此类产品并从中获得了高额的利润，但是美国房地产市场在2007年的下落以及利率的走高产生了大量的次级按揭贷款坏账，而这其中的损失主要由购买了资产证券化产品的金融机构承担，导致了许多大型投行的巨额亏损甚至破产。受之影响，全世界的资产证券化市场都受到了沉重打击，在2006年资产证券化的全盛时期，美国发行在外的资产支持证券总额达到8万亿美元，仅次于国债成为了最大的债券品种。但是这两年市场大幅度的萎缩。受之影响，我国的资产证券化业务也受到了很大的打击。 中国人民银行自2002年以来先后12次升息，其中自2006年升息2次，2007年升息6次，这都大幅度的增加了企业债券的融资成本。这也从负面影响了资产证券化市场的发展。 我国证监会鼓励证券公司对五类基础资产进行证券化。第一，水电气资产，包括电厂及电网、自来水厂、污水处理厂、燃气公司等；第二，路桥收费和公共基础设施，包括高速公路、铁路机场、港口、大型公交公司等；第三，市政工程特别是正在回款期的BT项目，主要指由开发商垫资建设市政项目，建成后移交至政府，政府分期回款给开发商，开发商以对政府的应收回款做基础资产；第四，商业物业的租赁，但没有或很少有合同的酒店和高档公寓除外；第五，企业大型设备租赁、具有大额应收账款的企业、金融资产租赁等。 根据《企业资产证券化试点工作指引》征求意见稿，政府将鼓励资产证券化市场规模化发展，允许个人投资者参与。近来，监管层推行企业资产证券化试点的脚步明显加快，这意味着停滞已久的资产证券化业务即将再次开闸。该征求意见稿对资产证券化产品的管理者提出更严格的风险控制要求。与此前业内讨论的旧版征求意见稿相比，新的《企业资产证券化试点工作指引》征求意见稿，明确了计划管理人的职责，对证券公司的职责、宗旨、移交、风险方面均进行了详细的规定。根据新版征求意见稿，计划管理人必须履行七项职责：发行受益凭证，设立专项计划；为受益凭证持有人的利益，受让、管理专项计划资产；按照约定向受益凭证持有人分配收益；按照约定召集受益凭证持有人大会；履行信息披露义务；聘请专项计划的托管人、基础资产服务机构及其他为证券化业务提供服务的机构；法律、行政法规、中国证监会规定及计划说明书约定的其他职责。征求意见稿还对基础资产进行了明确的规范——企业资产证券化的基础资产可以为债权类资产或收益权类资产；可以是单项财产权利，也可以是同一类型多项财产权利构成的资产组合；基础资产的收益可以来源于基础设施收入、交通运输收费收入、租赁收入、应收账款等。从征求意见稿对投资者的规定来看，该市场主要针对机构投资者，但也不排除个人投资者。资产证券化产品最低认购金额为100万元。而此前该市场并未对自然人开放，也没有对认购设置较高门槛。与此前的只有创新类券商才可以开展此项业务不同的是，未来大部分券商都有机会开展此项业务，而个人投资者也可以投资券商推出的资产证券化产品。《企业资产证券化业务试点工作指引（征求意见稿）》规定，受益凭证的收益率和发行价格，可以由计划管理人以市场询价等方式确定；同一计划中相同种类、期限的受益凭证，收益率和发行价格应当相同。而同一专项计划，可以根据不同风险程度及收益分配顺序，发行不同种类的受益凭证。根据征求意见稿，受益凭证可以通过担保等方式提升信用等级。提供保证的担保人为金融机构的，应当获得国内资信评级机构最近一年AA级或者相当于AA级及以上的主体信用评级。提供保证的担保人为非金融机构的，评级机构应对其进行主体评级，未获得国内资信评级机构AA级或者AA级以上评级的，不得作为担保人。证券公司办理资产证券化业务时，应当设立专项计划，并担任计划管理人。专项计划资产为信托财产，专项计划财产独立于原始权益人、计划管理人、托管人、受益凭证持有人、基础资产服务机构及其他为资产证券化业务提供服务机构的固有财产。《征求意见稿》明确规定，企业资产证券化是指证券公司面向境内投资者发行资产支持受益凭证，以管理人身份发起设立专项资产管理计划，按照约定用募集资金购买原始权益人能够产生稳定现金流的基础资产，将该资产的收益分配给受益凭证持有人的专项资产管理活动。

目前国内资产证券化的主要参与机构

目前国内资产证券化的主要参与机构 资产证券化产品的发行过程中，涉及各种中介服务机构，包括发起人、发行人、托管人、投资人、信用评级机构、信用增进机构、会计师事务所、律师事务所等等，他们通过承担其中的设计、评价、承销、交易等活动赚取服务费收入。市场参与主体的不断增加正在推进资产证券化市场从最初的试点范围向全市场不断扩大，促进产品的不断改进升级。

1、发起人 发起人是资产证券化业务中的资金融入方，也是整个业务的发起者。除了补充资金来源外，金融机构参与信贷资产证券化还有提高资本充足率、化解资本约束、转移风险、增强流动性的考虑；非金融机构参与企业资产证券化则希望同时达到扩展直接渠道、优化财务报表、创新经营方式等目的。 根据《信贷资产证券化试点管理办法》的有关规定，信贷资产证券化发起机构是指通过设立特定目的转让信贷资产的金融机构。目前可以开展信贷资产证券化业务的主要金融机构包括：在中国境内依法设立的商业银行、政策性银行、信托公司、财务公司、城市信用社、农村信用社以及中国银监会依法监督管理的其他金融机构。目前作为发起人参与信贷资产证券化业务的金融机构主要包括：政策性银行、商业银行、汽车金融公司、金融租赁公司等。 根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的有关规定，企业资产证券化的发起人是指按照规定及约定向专项计划转移其合法拥有的基础资产以获得资金的主体。目前可以开展企业资产证券化业务的主要机构包括：小贷公司、融资租赁公司、商业保理公司、城投公司、产业类公司等机构。阿里小贷、(,)、(,)、恒丰银行等机构市场占有排名靠前。 2、受托人或计划管理人

受托人或计划管理人是资产证券化项目的主要中介，负责托管基础资产及与之相关的各类权益，对资产实施监督、管理，并作为SPV的代表连接发起人与投资者。 根据《信贷资产证券化试点管理办法》的有关规定，信贷资产证券化中特定目的信托受托机构是因承诺信托而负责管理特定目的信托财产并发行资产支持证券的机构，受托机构由依法设立的信托投资公司或中国银监会批准的其他机构担任。目前市场占有率超过5%的机构包括中、金谷信托、、、华润信托、中粮信托和中海信托。 根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的有关规定，管理人是指为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定约定职责的证券公司和基金管理公司子公司。目前市场占有率排名前5的计划管理人分别是、中信证券、广发资管、招商资管和华泰资管， 3、主承销商/推广机构： 作为计划管理人在整个产品设立、发行、管理过程中承担了更多的工作，作为产品的整体协调人参与其中，负责沟通律师事务所、会计师事务所、评级机构、托管人等各方中介参与机构，同时为产品提供承销和财务顾问服务。而信托机构的角色则更为单一和被动，仅履行托管人义务，很少参与项目的而设立筹备，也不履行项目整体协调义务，在信贷资产证券化产品发行过程中，往往还需要一家牵头券商作为交易协调中介参与其中，更加体现了券商主动管理能力和专业能力的优势。 目前信贷资产证券化的主要承销商包括，中信证券、、(,)、、中信建设、等。 目前企业资产证券化主要的推广机构包括，中信证券、恒泰证券、(,)、国君资管、招商证券、华泰资管、(,)等。 4、评级机构 信用评级是资产证券化过程中的重要环节，专业的评级机构通过收集资料、尽职调查、信用分析、信息披露及后续跟踪，对原始权益人基础资产的信用质量、产品的交易结构、现金流分析与压力测试进行把关，从而为投资者提供重要的参考依据，保护投资者权益，起到信用揭示功能。 目前市场中主要的评级机构包括，中诚信国际、联合资信、大公国际、(,)资信、东方金城、联合信用等。 5、律师事务所 律师事务所作为资产证券化发行过程中的重要中介，对发起人及基础资产的状况进行评估和调查，对其他项目参与者的权利义务进行明确，拟定交易过程中的相关协议和法律文件，并提示法律风险，提供法律相关建议。是资产证券化过程中的法律护航人，确保项目的合法合规。 目前在信贷ABS律师事务市场中占主要地位的是中伦，其他还有金社、大成、浩天信和、君合。目前在企业ABS律师事务市场中占主要地位的有中伦、奋迅、大成、金社、锦天城等。 6、会计事务所 会计处理工作是资产证券化过程中的重要环节，会计师需要对基础资产财务状况进行尽职调查和现金流分析，提供会计和咨询，为特殊目的机构提供审计服务。在产品发行阶段，会计师需要确保入池资产的现金流完整性和信息的准确定，并对现金流模型进行严格的验证，确保产品得以按照设计方案顺利偿付。 会计师事务所的选择和产品发起人的关系较大，一般企业开展资产证券化会选择有合作的会计师事务所，更偏向于本土服务商，如中兴财光华、立信、天健、普华永道中天、瑞华，银行则主要选择四大进行服务。

浅析中国资产证券化的应对措施

浅析中国资产证券化的应对措施 一、引言 资产证券化是20世纪国际金融领域中最重要的一项产品创新。这项制度把缺乏流动性但在未来具有稳定现金流的信贷资产打包成资产池，然后以该资产池所产生的现金流为基础，在资本市场上发行债券。资产证券化对发起人来说，可以有效降低资金成本，改善其资本结构，有利于其进一步扩大再生产，提高社会的生产效率。对于广大投资者而言，资产证券化所产生的债券为其提供了一种新的投资选择，特别那些在投资标的上受到诸多限制的机构投资者。 在20世纪90年代，我们金融学界引入资产证券化，并结合我国金融行业的实际状况，对其进行理论研究。2005年3月，中国人民银行宣布我国首例资产证券化项目正式启动，并选择了国家开发银行和建设银行作为试点。同年4月，中国人民银行、中国银监会联合颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》，从而在制度上为资产证券化保驾护航。 2005年到2008年，国内资产证券化的发行规模与数量均实现了较大规模的增长。2009年到2011年，因受到美国次贷危机的影响，资产证券化的监管机构出于对潜在风险的考虑，暂停了国内的相关业务。2012年至今，为资产证券化又重新开闸，发行的规模和数量实现了快速增长。但是，其本土化过程仍然存在着较多的问题，这些问题将严重阻碍其进程。 二、国内资产证券化存在的问题 自我国资产证券化正式试点以来，国内的各级政府连同各有关部门进行了较为积极的探索。并结合利好的金融政策，根据国内的实际金融市场情况，不断推进本土化的资产证券化。但是，目前国内的金融市场本身制度较为不成熟，资产证券化的本土化遇到了以下几点问题：法律环境急需改善，符合条件的基础资产较少，市场参与主体有限，金融中介机构缺乏完善服务，复合型人才短缺。 （一）法律环境急需改善 资产证券化目前在国内还是一个新兴事物，目前并没有完善的法律法规。这导致资产证券化尚无较为成熟的法制运行环境。虽然人民银行、证监会等监管结构出台了一些指导性意见或相关规定，但这些规定使用范围有限，局限性大，远不能满足资产证券化所涉及的各个行业，从而导致资产证券化的进程大大下降。

资产证券化业务中的利益冲突防范100分

资产证券化业务中的利益冲突防范 100分 一、单项选择题 1. 一般意义上的卖方中介业务的特点不包括（）。 A. 先有发行人，按照发行人的要求设计产品 B. 中介机构与发行人签订合同，代表卖方利益 C. 中介机构与发行人签订合同后再寻找合适的投资人 D. 买方付费 二、多项选择题 2. 资产证券化业务的整个过程，围绕资产证券化产品，可分为（）几个阶段。 A. 产品维护 B. 产品准备 C. 产品设计 D. 产品发行 3. 从目前我国国内资产证券化市场的运行状况来看，国内的资产证券化市场通常具有以下几个特点（）。 A. 原始权益人强势 B. 产品结构相对简单

C. 机构投资人强势 D. 券商同时承担发行承销及后续服务的职责 4. 在资产证券化产品的准备阶段，证券公司作为管理人负责对交易主体和基础资产进行全面的尽职调查，尽职调查主要针对以下（）等几个方面。 A. 基础资产的真实性 B. 投资者身份的真实性 C. 经营状况的真实性 D. 现金流预测的可靠性 三、判断题 5. 按照证券公司以往的实践，投资银行业务为传统的买方业务，而资产管理业务为传统的卖方业务。（） 正确 错误 6. 资产证券化业务资管型的收费模式近乎免费，单纯追求规模，希望通过协同效应获得间接盈利，但对产品的质量把关难以负责。（） 正确 错误

7. 资产证券化业务前端收费的收费模式，强调前端投行尽调、产品设计、销售，但容易忽略存续期产品维护职责，可能造成入池资产质量标准的下降。（） 正确 错误 8. 目前我国证券公司的业务实践过程中，资产管理部门只能向投资者收费，不允许由卖方承担任何资管费用。（） 正确 错误 9. 从现有的资产证券化业务的特点来看，通常是先有发行人（原始权益人），中介机构按照发行人的要求设计产品。（） 正确 错误 10. 作为资产证券化产品的管理人，证券公司对投资者承担全部的、持续的、不可转让或再委托的勤勉尽责义务。（） 正确 错误

我国资产证券化发展现状

我国资产证券化发展现状 我国资产证券化的探索开始于2005年；而后由于美国次贷危机期间暂停；于2012年重启。此后，推出了一系列促进政策，通过扩大试点范围、简化发行流程、拓宽交易场所等方式，促进国内资产证券化行业发展。 一、政策环境宽松、资产证券化市场迎来井喷 国内信贷资产证券化试点范围不断扩大 2005年以来，多部政策文件出台，将资产证券化试点范围由最初的两家试点银行（国家开发银行和中国建设银行），扩充至大型股份制银行。至2014年11月，授予27家银行资产证券化业务资格，其中包括部分城市商业银行，国内信贷资产证券化试点范围不断扩大。 上市流程逐步简化，从双重审批制，向“银监会备案+央行注册”转变 2014年11月，银监会下发1092号文，规定信贷资产证券化业务由审批制改为备案制；15年4月，央行发布公告，已取得监管部门相关业务资格、发行过信贷资产支持证券且能够按照规定披露信息的受托机构和发起机构可以向央行申请注册。 自此，信贷资产证券化发行，正式从原先的审批制向银监会备案制与央行注册制转变，大大简化了资产支持证券的发行流程，缩短上市流程。 资产证券化试点范围不断扩大、发行流程简 2014年信贷资产支持证券发行井喷 在多项政策刺激之下， 2014年资产支持证券发行量出现井喷，全年发行2828亿元信贷资产支持证券。2015年1-4月，已发行518亿元资产支持证券，超14年以前全年发行量。另一方面，可证券化的基础资产类型也不断丰富，租赁租金、信用卡应收款、不良贷款等都在逐步加入证券化行列。未来，随着政策逐步落地，资产证券化或将迎来真正的春天。

2015年1-9月共发行资产支持证券2208亿元 基础资产类型逐步丰富 二、小银行资产证券化水平低、发展空间大 央行副行长潘功胜在5月15日的讲话中提到：“我国现在的贷款余额大概接近93万亿，其中，人民币贷款余额接近88万亿，而信贷资产证券化的余额是3000亿元，相当于整个贷款余额的0.3%。另外，截止15年4月，中国债券市场余额为37万亿，国债、政策性金融债、公司类信用债，三大类各占三分之一左右。3000亿元信贷资产证券化，只占整个债券市场约0.8%。相比之下，截止2014年底，美国资产证券化余额是60多万亿人民币，我国的资产证券化相当于美国的资产证券化市场余额的0.5%。从这些数据来看，中国的信贷资产证券化市场，未来发挥发展潜力巨大。” 其中，小银行的信贷资产证券化同样具有巨大的发展潜力。从2014年发行数据来看，共有33家银行发行2488亿元信贷资产支持证券，其中仅一半（16家）为总资产规模较小的银行，而发行规模仅占银行信贷资产支持证券规模的10.74%（2013年底，国内银行总资产规模151亿元，其中城商行与农村金融机构总资产规模约37万元）。相比大中型银行而言，小银行资产证券化水平更低。

资产证券化及其对国有企业的促进作用

资产证券化及其对国有企业的促进作用

资产证券化及其对国有企业的促进作用

资产证券化及其对国有企业的促进作用 资产证券化的概念和运作模式 资产证券化(Asset Securitization)是近40年来世界金融领域最重大和发展最迅速的金融创新和金融工具。广义的资产证券化包括“实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产的证券化和现金资产的证券化”四大类业务。从其运作的过程和目的来看，资产证券化指的是把缺乏流动性但具有未来收入现金流的资产收集起来，通过结构重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。资产证券化是储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程或工具，这里开放的市场信誉(通过金融市场)取代了由银行或其他金融机构提供的封闭市场信誉。美国证券委员会(SEC)认为:资产证券化是将企业不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变为资本市场上可以销售和可以流通的金融产品的过程。该过程中发行人把存量资产转移给一个特设目的载体( Special Purpose Vehicle，简称SPV)或中介机构，特设目的载体通过对转移来的资产进行结构性设计，并经过一系列的信用增级后，以基础资产向投资者发行资产支持的证券，以发行的收入向发行人支付收购的资产，实现发行人融资的目的。

资产证券化的融资结构 资产证券化的运作方式为:发起人选择拟证券化的资产经过打包处理后出售给发行人(SPV) 信用增强机构提供附加信用，提高资产证券的评级水平资信评级机构提供证券评级服务 SPV以受让资产为基础资产，以其产生的现金流量为支持发行资产支持证券募集资金SPV用募集的资金向发起人支付受让资产的对价原始债务人定期向服务人偿还债务本息服务人将收到的现金及时转付给SPV，并存入受托人开设的专门账户 受托人管理资产证券化产生的现金流，向投资者支付证券的利息和本金。 资产证券化的法规 2005年12月，《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办

房地产资产证券化的定义及主要形式

试论当今中国房地产资产证券化进行融资 内容提要：房地产资产证券化主要有四种形式，即表外处理、表内处理、抵押贷款证券化、房地产融资租赁资产证券化。目前国内大多使用的是表内处理 方式。我国房地产资产证券化刚刚起步，有很多问题需要解决，但实 行资产证券化这种融资方式是不可阻挡的趋势。 关键词：资产证券化金融机构 日前，由于国家加大对房地产的宏观调控，房地产投资商的资金来源大量紧缩，引起房地产界轩然大波。各相关人士纷纷发表观点，探讨房地产融资新渠道。在各种渠道当中，一个在国外已经成熟的方法受到人们的密切关注，那就是房地产的资产证券化。 一、房地产资产证券化的定义及主要形式 房地产资产证券化，是指从事房地产的企业以及其他金融机构将其所拥有的资产转换成股票、股份或债券，发行到证券市场上进行自由交易，使房地产资本的运转社会化。 房地产资产证券化最早是在60年代的美国兴起于住房抵押证券，并在80年代广泛扩大到其他行业。和其他行业的资产证券化相同，房地产资产证券化是将企业不流通的存量资产或可预见的未来收益构造和转变成为可流通的金融产品的过程。房地产证券化的发展需依托完备而发达的社会资本市场，将房地产资产社会化。 在金融界，房地产资产证券化的形式有很多种，归纳起来目前业内主要有以下四类：1、表外处理——以销售实现的证券化 房地产公司将自有资产出售给SPV（专业操作资产证券化的中介机构）。该资产经出售后与原公司（发起人）的债务隔离。SPV通过中介使该资产信用 提高（资产收益保证担保、保险、发起人连带偿付责任等）。由投资 银行进行证券化设计，向投资人发行ABS（信贷资产证券化）收回现金 用于向发起人购买资产。 2、表内处理——以资产担保而融资的证券化

资产证券化备案管理办法(附指引、负面清单)

一、《证券化业务基础资产负面清单指引》（征求意见稿） 第一条[立法依据]为做好资产证券化业务基础资产负面清单（以下简称负面清单）管理工作，根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、《资产支持专项计划备案管理办法》等相关法律法规和自律规则，制定本指引。 第二条[管理原则]资产证券化业务基础资产实行负面清单管理。负面清单列明不适宜采用资产证券化业务形式、或者不符合资产证券化业务监管要求的基础资产。实行资产证券化的基础资产应当符合《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》等相关法规的规定，且不属于负面清单范畴。 第三条[自律管理]中国证券投资基金业协会(以下简称基金业协会)负责资产证券化业务基础资产负面清单管理工作，研究确定并在基金业协会网站及时公开发布负面清单。 第四条[适时调整]基金业协会至少每半年对负面清单进行一次评估，可以根据业务发展与监管需要不定期进行评估。 第五条[调整方式]基金业协会可以邀请监管机构、证券交易场所及其他行业专家对负面清单进行讨论研究，提出调整方案，经中国证监会批准后进行调整。 第六条[解释]本指引由基金业协会负责解释和修订，自发布之日起实施。 二、资产证券化基础资产负面清单 一、以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外。

二、以地方融资平台公司为债务人的基础资产。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。 三、矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产。 四、有下列情形之一的与不动产相关的基础资产： 1、因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权； 2、待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相 关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。 五、不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。 六、法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产。 七、违反相关法律法规或政策规定的资产。 八、最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。 三、资产证券化业务风险控制指引（征求意见稿） 第一章总则

2016年资产证券化研究报告

2016年中国资产证券化市场创新产品频出，基础资产范围不断 扩大、交易结构不断完善，证券化产品类型越来越丰富。主要创新亮点包括不良资产证券化的重启、资产支持证券发行中加入信用风险缓释工具（CRM）的尝试、车贷证券化循环购买结构的创新、首单信托 型ABN的成功发行、REITs在交易所市场的推出等等。白皮书以详实的数据和案例为依托，从不同角度对2016年度重磅创新进行了记录 和分析。以下是从中提炼的创新产品简要概览。 一、不良资产证券化重启 在银行也不良持续“双升”，各机构具有寻求创新性不良资产处置渠道与方式的迫切需求的背景下，2016年上半年，人民银行牵头 各部委，出台重要文件，部署不良资产证券化重启工作。与2006-2008年主要以国有资产公司发行不良资产证券化的格局不同，此次确定试点范围仅在大型商业银行中，总额度500亿元。2016年4月，银行 间市场交易商协会发布《不良贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》及其配套的表格体系，为进一步推动不良资产证券化业务的高效、有序发展奠定了基础。 2016年重启不良资产化后，我国信贷ABS市场累计发行14单不良资产支持证券，发行金额156.10亿元，累计处置银行信贷不良资 产510.22亿元；其中，成功发行7单对公类不良资产证券化项目， 发行金额79.82亿元，累计处置银行对公类信贷不良资产301.53亿元；7单个贷类不良资产证券化项目，发行金额76.28亿元，累计处

置银行个贷类信贷不良资产208.69亿元，占总不良资产证券化处置金额的40.90%。 重启初期，不良资产证券化创新不断。自首单信用卡类不良产品和萃2016-1问世以来，小微类、房贷类、个人抵押类不良贷款资产证券化产品相继问世，具体包括：信用卡类不良资产支持证券3单，分别为和萃2016-1、工元2016-2、建鑫2016-3；小微类不良资产支持证券2单，分别为和萃2016-2、和萃2016-4；住房抵押类不良资产支持证券1单，分别为建鑫2016-2；个人抵押类不良资产支持证券1单，工元2016-3。其中，除3单信用卡类不良资产支持证券的入池资产为100%纯信用贷款外，其余4单入池资产均为100%抵押贷款，抵押物类型包括住宅以及商铺两类，部分贷款涉及保证或质押担保。从发行的结果来看，优先档证券发行的利率较低，处于3.00%至4.40%之间，其中，2016和萃-1发行利率最低，票面利率为3.00%；次级档证券溢价发行的现象较为普遍，次级投资人对基础资产回收具有一定的信心，其中溢价率最高的为建鑫2016-2的次级档证券，溢价率为11%。 二、资产支持票据（ABN）创新 1、信托型ABN 交易商协会2016年新修订的《非金融企业资产支持票据指引》中首次明确了以“发行载体”为管道发行ABN的交易结构，特定目的

中国基础设施建设的资产证券化融资模式

中国基础设施建设的资产证券化融资模式 张晓君,彭 力,沈 弢 (西南政法大学,重庆 400031) 摘要:资产证券化是近十几年来国际金融领域最大和发展最迅速的金融工具和融资手段,在基础设施建设领域运用资产证券化这一新型融资模式有着其他模式所不及的优势,对解决中国基础设施建设领域的资金短缺问题有着不可估量的积极作用。中国在实施基础设施项目的资产证券化融资模式上已具备实施条件。但在SPV 的组建、税收制度、 一、资产证券化与基础设施建设 (一)资产证券化的定义及特点 资产证券化(简称ABS,Assert -backed Securitization)是近十几年来国际金 融领域最大和发展最迅速的金融工具与融资手段。它最早起源于20 世纪70 年代美国的住房抵押证券化, 1970 年,隶属于美国政府的政府国民抵押协会(Gov 2 ernmentNationalMortgage Association)首次发行了以住房抵押贷款为担保的抵押担保证券(mortgage -backed securities, 简称为MBS) [1] ,开创了证券化的先河。20 世纪80 年代至90 年代,这一融资工具在美国和欧洲市场 上获得迅速发展, 同时进入亚洲市场,并形成了相当规模的资产证券化市场[2] 。然而迄今为止, 各国学者对资产证券化仍没有一个统一的、确切的定义。从不同的角度和视点对资产证券化进行阐释会有不同的结果。如Joseph C 1 Shenker & Anthony J 提出有代表性的定义是:“资产证券化是指股 权或债权凭证的出售,该股权或债权凭证代表了一种独立的、有收入流的财产或财产集合中的所有权利益或由其所担保,这种交易被架构为减少或重新分配在拥有或出借这些基本财产时的风险, 以及确保这些财产更加市场化,从而比仅仅拥有这些基本财产的所有权利益或债权有更多的流动 性。”[3] 而美国证券交易委员会(Securities and Exchange Com 2 mission, 简称为SEC)认为资产证 券化是“创立主要由一组不连续的应收款或者其他金融资产集合产生的现金流担保的证券,它可以是固定的或是循环的,并可根据条款在一定时期内变现,同时附加一些权利或其他资产来保证上述 担保或按时地向持券人分配收益”[4] 。尽管如此,资产证券化的应用仍在不断扩大。资产证券化是指以目标项目所拥有的缺乏流动性的资产为基础,以该项目资产的未来预期收益作保证,通过在国际资本市场上发行高档债券来筹集资金的一种项目融资方式。资产证券化运用到基础设施建设中,则是指以基础设施建设项目所提供的未来现金收入作担保,辅以必要的信用增级措施,在资本市场 上发行中长期债券等证券以取得建设资金的融资方式[5] 。 与其他传统融资模式相比,资产证券化融资方式有如下特点: (1)融资成本低。资产证券化总的融资成本低于传统融资方式,其原因在于: 首先,资产证券化运用成熟的交易结构和信用增级手段,改善 于面值的价格发行,并且支付的利息率比原始权益人发行的可比证券低得多,因此较大幅度地降低了原始权益人的融资成本。其次,资产证券化支出费用的项目虽然很多,但各项费用与交易总额的比率很低。(2)融资效率高。资产证券化作为帮助发起人融资的一种工具,独特之处在于它可用融资人自己的未来收益进行融资,区别于一般融资工具将融资人现有财产用来进行融资。资产证券化的融资人可以通过转让自己未来的收益权或者债权,得到即期的融资,这对提高资金周转速度及灵活使用资金非常有益。(3)投资人风险小。一般而言,投资人很难对经营者进行有力的监控。而在资产证券化中, 投资人只是投资特定的证券,对基础资产的选择可以降低投资风险。

不同资产证券化产品分析报告

不同资产证券化产品对比分析 目前我国资产证券化通常有三种模式，分别是信贷资产证券化（简称信贷ABS）、券商 专项资产证券化和资产支持票据（简称ABN）。其中资产支持票据不必设立特殊目的载体， 不属于真正意义上的资产证券化，更接近于用特定资产受益权增信的中期票据。三种模式在 发起人、基础资产、特殊目的载体（SPV、交易场所等方面都有显著差异，形成一定程度 上的市场隔离。 一、三种资产证券化模式的对比分析 三种模式在基础资产、交易结构、信用增级措施、现金流支付顺序和信息披露措施等方面具有显著差别。 （一）基础资产 目前已发行的信贷资产支持证券的基础资产主要为个人住房抵押贷款、汽车抵押贷款、 个人信用卡贷款、一般企业贷款、中小企业贷款和不良贷款。这些基础资产的现金流差别极大。 不同于信贷类资产证券化，券商专项资产管理计划的基础资产可以分为债权和收益权。 债权如市政工程BT项目政府回购款、设备租赁（金融租赁）款，现金流预测较为容易。

而收益权则完全依赖未来的经营现金流， 现金流的不确定性和可预测性更差。 收益权包括水 电气资产收费、路桥收费和公共基础设施等。 资产支持票据的基础资产和券商专项计划的基础资产差别不大， 只是相对信贷资产，存 续期限明显缩短。 （二）交易结构 资产证券化的核心要素包括真实出售和破产隔离。要实现真实出售，必须在 SPV 法律 地位、基础资产转让、会计处理等方面有切实有效的措施来保证， 否则便无法实现破产隔离。 对比以上国内三种资产证券化模式的交易结构： （1 ）信贷资产证券化以特殊目的信托发行资产支持证券，实现了真实出售和破产隔 离。 （2 ）券商专项资产证券化以专项资产管理计划为 SPV 由于专项计划无信托法律地 位，实际上无法实现破产隔离。 一旦原始权益人出现破产风险， 专项资产有可能无法对抗善 意第三方。一般情况下，专项计划都有商业银行或者关联企业担保。 （3 ）资产支持票据并未要求设立 SPV 仅通过资金监管账户实现现金流的隔离，因 此不能实现真实出售和风险隔离。 表3资产证券化的核心要素比较 发起人 出售收入 资产出售 服务人 本息转移 投资人 信用增级机构 ABS 模式 交易 结构 真实出售 风险隔离 原始债务人 息支付 图1资产证券化交易结构图 SPV 信用评级机构