投资银行学衍生品

学号1122424

投资银行学课程论文

中外工具比较分析

yinwen

2014年6月

目录

1金融衍生品概述 (2)

1金融衍生品历史 (2)

2中国金融衍生品现状 (3)

3美国金融衍生品现状 (4)

2中外金融衍生品比较 (4)

1 中国金融衍生品产品特征 (4)

2美国金融衍生品产品特征 (5)

3 中国金融衍生品的监管现状 (6)

3 总结以及个人建议 (7)

摘要：随着金融市场国际化和自由化发展，由传统金融工具衍生出来的金融衍生工具不断创新，其避险功能逐步得到市场的认可和运用，但同时也使国际金融衍生市场动荡加剧。本文以此为切入对中外金融衍生品进行比对，揭示金融衍生产品的投资风险，提出风险防范的建议。

关键词：中外市场利率期权风险利率期货衍生品

1金融衍生品概述

1金融衍生品历史

谈到金融衍生品首先要简单介绍一下投资银行，现代投资银行的发源地在美国。30 年代的世界性经济大危机, 使美国在19 3 年颁布了著名的《格拉斯一斯蒂格尔法》, 开始了商业银行和投资银行分业经营, 成就了一大批世界著名的投资银行, 如美林集团、高盛公司、摩根·斯坦利公司。随着投资银行的不断发展, 投资银行的业务也不断扩大(从一级市场的债券承销、股票承销到二级市场股票交易、经纪业务以及企业兼并收购业务、风险管理业务、基金管理业务、风险投资业务、咨询服务等都是现代投资银行的业务范围), 投资银行风险影响也越来越大。90 年代以来爆发的墨西哥金融危机、亚洲金融危机以及英国巴林银行破产、日本大和银行、住友商社、美国奥兰治等一系列由于从事金融衍生品交易造成的巨额损失, 使世界各国和各种金融机构进一步加强了对金融风险的管理。大多数国家都成立银行、证券、保险监管机构, 发布了一系列监管政策、法律, 相应的国际组织—巴塞尔银行监管委员会、证监会国际组织和保监会国际组织都发布了一系列的标准、指引, 为各国乃至全球建立高效、可靠的金融监管机构提供了总体框架和指导。

20世纪70年代以来，国际金融环境的新变化主要表现在金融自由化、金融证券化、金融国际化和全球一体化，而金融风险的新特征则表现为多样化、复杂化和日益严重化。在整

个世界范围内，尤其在西方发达国家，掀起了一股金融创新的浪潮。在这一浪潮中，最为引人注目的，莫过于形形色色的各种金融衍生产品的大量涌现。“金融衍生产品”也称“金融衍生工具”，是与基础金融产品相对应的一个概念，指建立在基础产品或基础变量之上，其价格随基础金融产品的价格(或数值)变动的派生金融产品。

金融衍生品具有以下几个主要功能：

首先是规避风险，套期保值。风险是客观存在的，不同的投资者，其风险偏好及风险承受能力也不一样，这就产生了转移风险的需求，通过衍生工具，市场能够把风险转移给那些有能力并且愿意承担风险的机构和个人，使风险得到分离，而使企业和居民选择一种合适的风险水平。投资者可以通过采取与基础产品反向操作行为来锁定价格，以规避价格波动所带来的风险。

其次是增加市场流动性。衍生工具规避风险的作用，可以使投资者安全的参与到原生金融工具的交易，这增强了资本的流动性，对稳定、完善和发展原生金融工具具有重要作用。

再次金融衍生品有价格发现的功能。金融衍生工具交易尤其场内交易，是由众多投资者在交易所进行公开竞价，形成的价格反映了对于该商品价格有影响的所有可获得的信息和不同买主与卖主的预期，这就在相当程度上体现出了未来价格的走势，使真正的未来价格得以发现。

最后，它有降低融资成本。与传统的融资方式相比，衍生工具可以把企业在不同市场的各种不同的有利因素有机地联系起来，形成最佳的融资条件，从而减少融资成本。例如互换的最大作用就是能降低筹资成本。

但是“水能载舟，亦能覆舟”，谓人们对某事物用之得当则有利，反之则有害。对金融衍生产品的运用也是如此。都有其两重性：作为一种套期保值的工具，原是应人们管理各种金融风险的需要而产生和发展起来的；但作为一种获利性的投资工具，它们却又往往给投资者带来新的、更为严重的金融风险，即由金融衍生产品的交易所引发的金融风险。要利用金融衍生产品来管理自己所面临的种种金融风险，而同时又要避免由金融衍生产品的交易所引发的金融风险，就必须严格遵循金融衍生产品的交易规则和交易制度，切实做好风险防范工作，使金融衍生产品真正发挥金融风险管理工具的作用。1994年，国际证券事务委员会及巴塞尔委员会将金融衍生工具风险分为市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险五类。

2中国金融衍生品现状

我国金融衍生品发展起步较晚，1992 年6 月1 日上海外汇调剂中心率先推出外汇期货，标志着我国开始发展金融衍生品。此后，我国金融衍生品市场先后出现了国债期货、外汇期货、股指期货及认股权证等交易品种，期货公司与交易所如雨后春笋般冒出，交易也一度达到疯狂的程度。但由于当时市场需求严重不足、市场发展不规范等原因，没过多长时间便陆续关闭，中国第一个金融期货品种于1995年发生的建国以来罕见的金融地震——327国债期货事件宣告夭折。这段曲折发展的道路为我们积累了宝贵的经验教训。

进入21世纪，经济的发展，对外开放进程的加快，使得工商企业、金融机构等经济主体对金融衍生品产生了极大的需求，为我国金融衍生品的发展提供了客观条件。在沉寂多年后，人民银行于2004年推出的买断式回购，2005年推出的银行间债券远期交易、人民币远期产品、人民币互换和远期结算的机构安排等，意味着中国衍生品市场已经初步建立。与此同时，伴随着股权分置改革而创立的各式权证使衍生品开始进入普通投资者的视野。这段时间，我国金融衍生品交易发展迅猛，以典型的期货为例（如图1）：2009年1月至10月，全国期货市场累计成交期货合约逾16.5亿手，成交金额突破99.7万亿元，两个指标均超过

去年全年水平，中国期货市场已进入百万亿规模时代。截至10月底，期货市场的投资开户数约为86.5万户，客户保证金近1000亿元，期货公司盈利大幅飙升，市场参与各方对期货的了解与认可也逐步加深，一时之间期货跳跃式增长令人叹为观止，成为国内金融市场一颗耀眼的明星。

近年来, 我国投资银行!"的发展虽然取得了巨大进步, 但在发展过程中逐渐暴露出各种风险问题, 如流动性风险、利润风险等。这主要源于我国投资银行在公司治理与组织结构等制度层面上的缺陷。制度上的弊端必然会降低投资银行对其他风险的管理效率, 并最终导致公司遭受严重损失。在这种情况下，金融衍生工具的风险就更加大。

3美国金融衍生品现状

金融衍生品发端于美国，如今已方兴未艾。我国作为一个新兴市场国家，全球制造业的中心，在实体经济快速发展、资源能源需求旺盛、人民财富积累的阶段，在金融体系日益国际化和市场化的趋势下，必然需要大力发展金融衍生品市场。如何学习借鉴美国的经验，形成后发优势，如何吸取他们的教训，所以在这里选取美国作为主要的对比市场。

2008 年初, 美国次贷领域的危机蔓延、冲击到投资银行领域, 美国著名的五大投资银行先后陷入困境。在全世界都声名昭著的五大投资银行的消失, 是次贷危机达到高潮并转变为严重金融危机的标志, 此后, 美国的金融危机进一步演变为全球性的金融海啸。目前, 危机对实体经济的影响至今仍在持续。很多人都认为金融衍生品是这次危机的罪魁祸首，包括股神巴菲特也有金融衍生品是万恶之源的言论。

目前美国衍生品市场主要有利率衍生品、外汇衍生品和信用衍生品等类别。2 0 12 年末, 美国的金融衍生产品名义交易金额中利率衍生品、外汇衍生品和信用衍生品的比重分别为88 %、6%和3%。而2 0 0 0年上述三类品种的比重分别为81 %、15%和1%。近年来, 利率衍生品的比重略有上升, 仍然是衍生品市场上最主要的交易品种。

衍生产品的交易商主要是商业银行, 商业银行的交易量占整个衍生品交易的9 外以上。在参加衍生品交易的所有商业银行中, 呈现出集中的特点, 最大的5 家商业银行的交易量占到总量的9 5 %以上。

2中外金融衍生品比较

1 中国金融衍生品产品特征

目前，我国金融衍生品存在的问题首先体现在品种上面。与国际金融衍生品种类丰富多样相比，现阶段，我国金融衍生品不仅品种少，而且同质性较高。

在国际金融市场上，金融衍生品一般包括股指期货、汇率、股指期货的期权、利率远期合约、股票期权、购股权证等等。然而，在我国国内，这些品种的数量不是很多，在上海证

券交易所，金融衍生品仅仅只有可转换债券和权证。即使是交易较为活跃的权证，品种数目也较少。而在成熟的金融市场，如我国香港，由于银行和券商都能够创设权证，权证的数目甚至超过了股票的数量。

品种数量不够多的缺陷直接阻碍了金融衍生品应用领域的拓展以及投资主体范围的扩大。国金融衍生工具的应用领域主要集中在外汇市场，人民币衍生市场相对于外汇衍生市场极不活跃．不能满足商业银行和投资者在金融市场的需求。衍生产品参与者范围尚不广泛。目前衍生产品的主要参与者仍然是银行间市场的参与者，特别是人民币债券远期交易与人民币利率互换还是仅在银行间市场进行试点交易，尚未向全社会有避险需求的客户开放。

发展金融衍生品的宗旨是为了分散风险，更好为投资者服务，而不是为了发展衍生品而发展。但是，目前，在我国的金融衍生品交易的实践表明，运用多个品种非但没有有效地转移风险反而扩大。这是由于金融衍生品自身存在“双刃剑”的特点所决定的，而导致我们在实际应用中出现这种无益而害状况的就是不尽合理的产品设计所造成的。举例来说：国债期货。这种产品起初设计时设想的功能之一就是用来规避利率风险的，但由于我国情况是国债到期的价格是固定的，加上利率的非市场化，这反而使国债现货的买卖并无风险可避。在这种情况下，推出的国债期货就变成了一种投机手段，国债期货市场变成了各大券商赌博的场所。

产品设计的不合理还显著地表现在我国金融衍生品同质性较高上。与外国金融衍生品市场相比，我国为客户量身定做的衍生品产品明显偏少而且在设计水平上存在着较大差距，主要是在借鉴和模仿外国的金融衍生产品基础上推出自己的相关产品。各家金融机构推出的金融衍生产品也具有高度的同质性。产品设计上的缺陷深刻地反映了现阶段我国缺乏金融创新的能力，还未形成强大的自主研发能力，尚不能设计出充分适应我国金融市场风险、具有针对性的金融衍生工具。

2美国金融衍生品产品特征

美国是全球最大的金融衍生品市场，美国的金融衍生品具有风向标的作用。（1）未来性。衍生产品交易是现时对基础工具未来可能产生的结果进行交易。其交易在现在产生，而结果要到未来某1约定的时刻才能产生。未来性是衍生产品最基本的特性。（2）杠杆效应。衍生产品通常采取保证金交易方式，即只要支付1定比例的保证金就能够进行全额交易，合约的终止1般也采取差价结算方式进行。衍生产品的保证金越低，杠杆效应越明显，风险也越大。（3）风险性。衍生金融工具是为实现交易保值和风险防范而产生的金融创新，但其内在的杠杆作用和工具组合的复杂性，随便性同时也决定了它的高风险性。（4）虚拟性。虚拟性是指金融衍生工具所具有的独立与现实资本运动以外，能给金融衍生工具的持有者带来1定收入的特性。（5）高度投机性。衍生金融工具虽然生来是管理风险的，但它的杠杆特点使得更多的投机者的投机交易得以实现，从而放大了金融市场的投机风险。（6）设计的灵活性。对以场外交易方式进行的非标准化的衍生产品合约来讲，金融专家可以根据客户需要灵活设计；对在交易所挂牌交易的标准衍生产品合约来讲，也能根据市场需求提供更加细分的衍生品种。（7）帐外性。金融衍生产品是对未来的交易。根据现有的财务规则，其潜伏的盈亏或风险没法在财务报表中体现。（8）组合性。从理论上讲，金融衍生产品可以有没有数种不同情势。

特别要提及美国美国衍生品的OTC市场，美国衍生品的OTC市场是一个分散的无形市场，没有固定的、集中的交易场所。在OTC市场中，交易是在许多独立经营的衍生品机构

之间或者是这些机构与投资者(往往是机构投资者)之间分别进行的。具体到美国，OTC的金融衍生品市场中，所交易的金融衍生品包括由商业银行或投资银行以及其他非银行金融机构之间的外汇期权、外汇和利率互换。

OTC市场的组织方式采取做市商制。OTC市场与交易所场内市场的一个重要区别，就是不采取经纪制，投资者直接与期货衍生品经营机构进行交易。所以，期货衍生品经营机构是OTC市场的直接参加者，又是市场的组织者，他们会制造出衍生品交易的机会，并组织市场活动。

OTC市场的另一个特点，就是以议价方式进行合约买卖及交换。换句话说，场外交易的衍生品是私下协商达成的合同。场外交易的标的均是非标准化的，有时标的物的价值还很大。场外交易的衍生品是应客户的特殊要求而量身定做的，个性特征十分明显，但为了规避场外交易的风险，期货经营机构往往在场内交易中进行风险对冲或都在交易所内进行套期保值。

OTC衍生品交易市场的最后一个特点，就是监管相对较松。美国以前的场外交易市场相对分散，缺乏统一的组织和章程，给监管增加了难度。当时的交易效率也不及场内交易所交易的衍生品合约。然而，随着电子化交易技术的迅速发展，全球OTC衍生品市场有了爆炸

性增长。在金融衍生品交易中，场外交易已经大大超过了交易所的交易量。

3 中国金融衍生品的监管现状

通常情况下，对于衍生品的监管要建立政府、行业协会和交易所的三级监管体系。但是我国的情况不同，由于当初设立衍生品市场的时候并没有明确各个监督部门的职责，导致监管体系的结构一直不健全。央行、银监会、证监会财政部、地方政府以及沪深证券交易所等都从自身的角度出发对金融衍生品业务进行管理，政出多门，监管主体过于分散，政策不统一、稳定性，方法不协调，在众多领域内存在着重复监管的现象，也存在一定的监管真空，导致监管效率的低下。

俗话说：法律是监管的基础。没有完备的法律体系自然也不会有完备的监管体系。目前，我国在金融衍生品方面的立法相对滞后，主要体现在以下两个方面：

首先，金融衍生品发展至今，与金融衍生品有关的法律法规基本上都是各个监管机构针对具体的衍生产品制定的，缺少统一的金融衍生品监管法律，因而不能有效应对具有跨系统、跨部门蔓延特性的金融衍生品风险，相应的法律空白则由一些暂时性、不连贯的法律规定或者文件填补，这容易造成当具体的金融衍生产品业务出现问题时往往得不到相应法律的保障，等问题出现后再由相关部门制定暂时性的法律法规加以解决。例如，银监会于2004年发布了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，然而由于随后中航油事件的爆发，2005年银监会不得不再次发布《中资银行办理境外衍生产品业务的风险提示》。

其次，在目前的金融衍生品的相关法律法规中，限制性、禁止性的条文占主导地位，而鼓励性的条文较少，这体现了监管机构在发展衍生品市场上所持有的谨慎态度。通常的情况是这样的：在金融衍生品市场发展的初期，监管机构往往给予一定的鼓励和支持，随后一旦出现问题，马上出台限制性、禁止性的条文予以纠正，虽然这样做能够起到防止风险扩大、蔓延的作用，但也在一定程度上确实减缓和限制了相关衍生品市场的发展。比如在2004年，起初银监会对于商业银行参与衍生品市场交易持一定的支持和鼓励态度，然后随着中航油事件的爆发，银监会不得不再次发布《中资银行办理境外衍生产品业务的风险提示》，限制性的规定再次成为主流。

2000年12月和2007年9月，我国分别成立了中国期货业协会和中国银行间市场交易商协会，两者的性质都属于金融衍生品市场中的行业自律组织。行业自律组织对金融衍生品市场的监管属于三级监管中的中观管理，是对国家监管当局不断加强对金融衍生品进行宏观监管的重要补充。但由于缺乏监管机构等相关部门的有效授权，行业自律作用不明显，得不到充分有效的发挥。

3 总结以及个人建议

金融衍生品的法律监管应着重在创新与安全中寻求平衡。法律规则应该支持和鼓励金融创新和竞争, 同时应该为市场经济带来合作和信心。就具体制度设计而言, 监管机构的监管着眼点应从源头抓起, 保证进入资产池的基础资产的源头活水来, 同时树立系统性监管和全局监管的法律思路。突出金融机构因其利益相关人的不特定性, 要肩负起保证公众投资者利益的社会责任。最后对于存在的法律监管真空带, 应该加以改进和弥补。在今天, 要不要监管已不是问题, 真正的问题是如何通过制度设计来降低新成本, 使监管规范市场行为的收益为正。

2009年8 月初，美国政府部门向以高盛为代表的金融巨头发出了有关信贷衍生品使用情况的询问函，这标志着美国政府部门对金融衍生品市场的监管改革已经进展到了企业层面。同年8 月5 日，我国银监会发布了《关于进一步加强银行业金融机构与机构客户交易衍生产品风险管理的通知》，进一步明确了银行业金融机构的义务和责任，要求银行业金融机构在与机构客户进行衍生产品交易中提高透明度，更好地履行金融机构应尽的职责。这一系列的举措说明各国政府都在加强金融衍生品市场的监管，并且这些具体的措施在现阶段十分必要与及时，能快速集中思想，避免过多无意义的纷争，但从长远来看，应从监管体系的科学建立入手。具体来讲，首先应根据我国具体国情和金融衍生产品发展的现状，运用比较优势的原则，明确监管机构之间合理的分工与合作。其次，监管机构要完善监管制度，具体包括：市场准入制度、衍生品交易的信用支持制度、持仓限额制度和市场信息披露制度等。而且对于这些指导性的监管制度要实行法制化管理，增强法律的确定性，使金融衍生产品市场的发展具有一个透明、明确和有预见性的法律框架。最后，监管机构还需建立一套金融危机与金融风险的预警系统，以便有效预防金融衍生市场的泡沫与投机。

针对我国的实际情况提出几个金融衍生品的风险防范建议：

1.我们可根据金融衍生品各自的特点进行搭配运用，取长补短，一定程度上缩小单一性的金融衍生品的潜在风险；

2.我国应加强立法，为金融衍生品发展创造良好的制度环境；

3.强化金融监管机构的外部监管，确保金融衍生工具被应用于对冲风险，而不是投机获利；

4.加强金融机构内部风险控制，建立起独立的风险管理部门；

5.应加强金融衍生产品的创新，积极开发与我国市场相适应的金融衍生工具。