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浅谈对赌协议的合法性分析

论文摘要：对赌协议，顾名思义是含有对赌条款的协议，其意为投资方与融资方在签订协议时对未来的事项进行约定，如果约定条件出现，则融资方行使一定的权利，否则，投资方可以行使一定的权利，缺少资金的民营企业通过与资金实力雄厚的私募股权投资机构签订对赌协议获得资金更好地发展企业，直至“对赌第一案”出现，对赌协议的合法性问题成为关注的焦点，对赌协议类似于射幸合同，而射幸合同中的保险合同是合法有效的，根据《合同法》中的有关规定，并且在私法领域中，我国遵循着意思自治原则，那么，对赌协议应该是合法有效的。

论文关键词：对赌协议；射幸合同；附生效条件合同；合法性

一、引言

对于企业来说，资金问题是企业发展的基石，没有足够的资金，企业难以正常运转，那么，企业就很难得到发展，没有发展的企业则无法在社会中立足。融资难成为了如今一部分企业尤其是民营企业的一大困难，企业的发展离不开资金，但是在我国现今的体制下，融资渠道并不能满足其需要，于是越来越多的企业将其目标转移到国外的资本市场，尤其是摩根士丹利，鼎晖，英联等资金实力雄厚的私募股权投资机构，和它们签订协议，利用他们雄厚的资金扩展其公司。其中不乏成功的案例，如摩根士丹利、英联和鼎晖与蒙牛的对赌协议，高盛、英联、摩根士丹利与太子奶的对赌协议，于是，对赌协议更加风靡于创业企业之中。但是海富公司一案中，两审判决截然相反，对于对赌协议是否合法的问题看法并不一致，最高院的判决也未能完整地解答这个问题，本文将从对赌协议的概念、性质等方面，结合案例对对赌协议的合法性进行探究。

二、关于对赌协议的概述

对赌协议从字面意思看有些类似于赌博，实则不然，对赌协议的英文是Valuation Adjustment Mechanism可以译为，估值调整协议，是投资方和融资方在其签订协议时，由于对未来的业绩无法确定，二者就在其订立的协议中进行约定，如果约定的条件出现，则投资方可以行使一定的权利，如果约定的条件没有出现，则融资方可以行使一定的权利。因为协议中的约定是否出现暂无法确定，与赌博有些类似，于是人们将其戏称为“对赌协议”。但是对赌协议与零和博弈的赌博完全不同，对赌协议不是博弈双方对立，而是在博弈的过程中取得共赢的结果，而零和博弈是二者只有一方能够获利，而另一方将一无所获。

（一）主体分析

对赌协议一般出现在资金较为短缺的创业企业与资金实力雄厚的国际风险投资机构之间，那么对赌协议的主体即为融资方——实力雄厚的私募股权投资机构，而融资方——一般为国内发展前景较好资金不足的民营企业。在我国，对赌协议通常发生于融资方的实际控制人与投资方之间，由于融资方拥有足够的资金，将这些资金投入融资方，二者各取所需，融资方利用这些资金发展公司，进而达到共赢的局面。

（二）客体分析

客体是法律关系之权利、义务指向的对象。对赌协议的客体多种多样，最为常见的就是企业预期的财务或者非财务发展目标并且还包括条件未达到时采取的措施，如股权、控制权的转让等。主体双方对未来有约定，投资方有义务尽可能的完成约定内容，约定的内容即为客体，双方也约定了预期条件出现与否各有一方可以行使一定的权利，那么该措施也成为客

体。投资方与融资方约定的内容多种多样，如一定期间的财务业绩，管理层的去向等。

（三）内容分析

法律关系的内容是指法律关系主体之间的法律权利与法律义务。对赌协议中如果双方约定的条件在期限到达之时没有出现，那么融资方行使一定的权利，如果约定的条件出现，那么投资方行使一定的权利，一方的权利则对应于另一方的义务。于是，该权利、义务即成为此法律关系中的内容。在我国目前的实践中，通常是会涉及到私募股权投资基金投资收益或者是退出机制方面的内容。

（四）对赌协议在我国的现状

对赌协议在我国出现的时间并不长，其中不乏有对赌成功的案例，也有不少对赌失败的案例。蒙牛乳业与摩根士丹利等三个私募股权投资基金的对赌就是典型的成功案例，摩根士丹利等机构与蒙牛乳业约定在2003年——2006年期间，蒙牛乳业的复合年增长率不得低于50%，如达不到该条件，则公司管理层将6000万至7000万的上市公司的股份转让给摩根士丹利等机构，如果达到该条件，则摩根士丹利等机构要对蒙牛予以奖励。蒙牛的业绩达到标准，从摩根士丹利等机构处得到了约定的奖励，而摩根士丹利等机构也从中获利，出现了共赢的局面。随后，又有中国永乐电器与摩根士丹利、鼎晖的对赌成功，使得永乐迅速发展，而摩根士丹利与鼎晖也从中获利，实现双赢。

但是雨润食品与高盛的对赌并不尽人意，雨润并未达到达到盈利2.592亿元的约定，高盛等战略投资者有权要求大股东以溢价20%的价格赎回所持股份。另外还有海富与世恒对赌失败并且诉至法院，于是对赌协议的合法性成为了争议的焦点。

三、对赌协议的法律性质分析

对赌协议从对合同法律是否有特殊规定的角度分析，属于无名合同，即《合同法》分则明文规定的十五类合同之外的合同。对于无名合同适用法律问题，我国《合同法》第124

条规定，“本法分则或者其他法律没有明文规定的合同，适用本法总则的规定，并可以参照本法分则或者其他法律最相类似的规定。”对于对赌协议究竟与那种合同最相类似，理论上有多种不同的观点，有人认为最类似于射幸合同，有人认为最类似于附生效条件合同。

（一）对赌协议与射幸合同

射幸合同是一种以不确定事项作为合同标的的合同，在双方当事人订立合同时，二者并不能确定他们的给付义务，必须根据约定的未来不确定的事项的发生与否来确定。但是对于射幸合同学界并没有给出一个确定的定义，各个学者对其的定义不尽相同。《法国民法典》第十二编第一千九百六十四条称：射幸契约，为当事人全体或其中的一人或数人取决依不确定的事件，对财产取得利益或遭受损失的一种相互的协议。在我国的现行《合同法》中，并没有有关于射幸合同的特殊规定，但是我国的法律存在对射幸合同中的保险合同有规定。

射幸合同的最本质的特征即为射幸性，射幸合同的履行是由当事人之间约定的不确定事项的发生与否来决定。其次，射幸合同具有当事人的支出和收入之间不具有对等性，与赌博有些类似，有可能一无所获，也可能有巨大的收益。

以保险合同为例分析射幸合同的特征，双方当事人订立保险合同，保险事故是否发生是双方当事人订立合同时都不能预知的，如果保险事故发生，那么被保险人将会获得大幅度超过其所缴的保险费的保险金，如果保险事故没有发生，则被保险人将无法获取保险金。

对赌协议就是投资方和融资方在其签订协议时，对未来无法确定的业绩进行约定，如果约定的条件出现，则投资方可以行使一定的权利，否则融资方可以行使一定的权利，这符合射幸合同的本质特征——射幸性。在对赌协议中，融资方企业未来的业绩等条件是协议中的标的，条件是否能够实现是双方当事人在订立协议时无从得知的，具有极大的不确定性，并

且如果双方对赌成功，那么融资方可能会有巨额的收益，但是如果对赌失败，那么融资方甚至会失去对企业的控制权。从这两种性质看，对赌协议的法律性质应该符合射幸合同，那么对于对赌协议，可以适用与射幸合同相关的法律的规定。

（二）对赌协议与附生效条件合同

附生效条件合同是指当事人在合同中特别规定一定的条件，以条件是否成就来决定合同效力的发生或与否合同。我国《合同法》第四十五条中对于附生效条件合同有所规定。对于附生效条件合同的生效与否的界定为合同中规定的条件是否成就，如果成就，则合同生效，如果条件没有成就，则合同不生效。合同签订之时至条件规定的时间之间，合同并没有生效，只是合同成立。

仅从合同生效时间上比较，对赌协议是在合同订立时就生效，而附生效条件合同的生效时间并不是合同订立之时，而是合同中规定的条件成就才生效。附生效条件合同所约定的条件决定着合同的法律效力，而对赌协议中所约定的条件只是用来限制合同的法律后果。由此分析，附生效条件合同与对赌协议存在着本质性的区别，因此，对赌协议不是附生效条件合同。

综上所述，对赌协议应是射幸合同中的一种，而非附生效条件合同。

四、对赌协议合法性论证

通过以上对对赌协议的法律性质进行分析得知，对赌协议应当属于射幸合同。但是由于我国现行法律中并没有对于对赌协议的规定，于是对赌协议的合法性成为了虽然在我国的现行法律中只对保险合同这一种射幸合同进行了规定，并且对于具有射幸性的赌博进行了明令禁止，那么根据法理分析，在私法领域中遵循“法无禁止皆自由”原则，射幸合同应当被认定为合法有效，但是由对社会管理的需要，我国司法实践中往往会否认射幸合同的效力。

（一）从法院判决分析：海富案的判决

2007年，苏州的海富投资有限公司与世恒有色资源再利用有限公司（原名为世恒

众星锌业有限公司）、世恒当时唯一的股东香港迪亚有限公司及迪亚公司的实际控制人陆波之间签订了一份《增资协议书》，海富公司作为投资方以2000万的元人民币对世恒公司进行增资（其中114.7717万认缴世恒公司的股份，其余的1885.2283万元作为资本公积金），《增资协议书》中第七条第（二）项约定，世恒2008年的净利润不得低于人民币3000万元，如果世恒不能完成该目标，则海富公司有权要求世恒予以相应的补偿，如果世恒未能给予补偿，则海富可以向迪亚公司要求补偿。，并且还有相应的补偿金额计算公式。

而世恒公司2008年的净利润仅有26858.13元人民币，未能达到约定的3000万，

海富公司向法院起诉，请求判世恒等向其支付补偿款1998.2095万元。

对于这个案件，主要焦点在于海富公司与世恒公司签订的《增资协议书》中的第七条约定，即对赌协议是否合法有效，一审法院、二审法院及最高院的再审给出了完全不同的判决。一审法院认为根据《中外合资经营法》第八条和《公司法》第二十条第一款规定，认定海富公司与世恒公司的约定违反法律及相关行政法规的规定，无效。二审法院认为参考《最高人民法院<关于审理联营合同纠纷案件若干问题>的解答》第四条和《合同法》第五十二条有关规定认定《增资协议书》中的第七条约定无效，认为海富公司的1885.2283万元名为投资，实为借贷。最高人民法院认为二审法院适用法律错误，认为迪亚公司对海富公司的补偿协议损害公司及其债权人的利益但是不违反法律禁止性规定，并且基于双方的真实意思表示，因此合法有效。但是在《增资协议书》中并未规定陆波对海富公司进行补偿，因此法院不予支持。

从最高人民法院的判决中可以看出法院对于对赌协议并不支持。

（二）意思自治及契约自由

从上述世恒公司与海富公司的对赌案中可以看出，最高人民法院的判决并不支持对赌协议，但是对赌协议可以归为私法领域，从民法角度分析，民事法律行为是否合法，从三方面进行判定，即主体适格，内容适合法律规定和当事人的意思自治，在主体适格与意思自治方面，基本上不会形成违法，但是内容适合法律规定这一要件是否可以得到法律认可是对赌协议的合法性是否得到法律的认可的重要问题，在我国的《合同法》中第五十二条规定了几种合同无效的情形，即以欺诈、胁迫手段订立合同，损害国家利益的；恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益的；以合法形式掩盖非法目的的，损害社会公共利益的；违反法律、行政法规的强制性规定的。由此看来，对赌协议并没有损害国家，集体和第三人的利益，并且都是基于双方的意思自治，并不违反《合同法》第五十二条的规定，并且，由前文得知，与对赌协议最为相似的合同即为射幸合同，虽然我国没有对射幸合同的具体性规定（除了保险合同）那么，根据《合同法》第一百二十四条规定，对赌协议可以适用于射幸合同的规定。私法领域中遵循着“法无禁止皆自由”原则，对赌协议应该是合法有效的。

（三）从对赌协议的功能分析

另外，对赌协议现在大多数应用于一些缺少资金的民营企业，而对赌的对象则是具有雄厚资金实力的私募股权投资机构，他们会为民营企业注入大量的资金，使得缺少资金的民营企业有足够的资金使企业获得更好的发展，并且双方的约定多为对于业绩的增长要求，可以促使企业更好地发展，从这个角度，对赌协议在中国应该认定合法有效。但是在中国毕竟出现了几个对赌失败的案例，于是，根据协议要求必须要对投资公司有所补偿，通常情况下，补偿都是巨额的，对于民营企业可能更会雪上加霜.但是射幸性射幸合同根本特征，这并不违反国家的法律规定，也不会损害国家、集体等的利益。为了促进民营企业更好更快地发展，对赌协议在我国应该是可以被支持的。

五、结语

从以上论述看出，作为我国目前缺少资金民营企业寻找资金的重要途径，民营企业缺少资金，而一些私募股权投资机构有足够的资金可以对民营企业进行投资，为民营企业注入足够的资金，维持企业的运营及发展，还可以从一定程度上促进企业发展，但是对赌协议在我国并没有相关规定，因此，对于对赌协议的有关案件，法院并没有合适的法律可以直接援引，于是，在海富公司的对赌案中，一审、二审和再审的使用法律及结果不尽相同，但是从最高人民法院的判决看来，我国目前认定对赌协议是无效的，但是根据私法领域的意思自治和契约自由的原则与射幸合同的有关规定，兼顾对赌协议对于民营企业的发展有重要的帮助，对赌协议不违反《合同法》中的合同无效的要件，那么，对赌协议应该被认定为是合法有效的。

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对赌协议的运用及案例

对赌协议的运用及案例对赌一词听来刺激，其实和赌博无甚关系。对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。研究国际企业的这些对赌协议案例，对于提高我国上市公司质量，也将有极为现实的指导意义。三种应用类型 1．创业型企业中的应用摩根士丹利等机构投资蒙牛，是对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。

2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。 2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳液签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己

对赌协议

碧桂园一美林对赌协议背景及基本情况分析一、碧桂园简介碧桂园，是一家综合性企业集团，2007年在香港联交所成功上市，主要经营业务为房地产，同时涉及建筑、装修、酒店开发等行业。碧桂园2012年末资产总额1365.22亿元，净资产388, 84亿元，完成营业收入418.91亿元，同比增长约20. 06%，税后利润达到68.85亿元，同比增长约17.93%。碧桂园在2008年引入外资私募股权基金进行私募股权融资之前，其股权结构经历数次变化。为了成功在港上市，碧桂园采取创建多层级的BVI公司方式，在多次并购重组之后，最终满足了境外证券市场的上市要求。2006年11月，碧桂园在开曼群岛注册为受豁免有限公司，随后向五个股东公司配发股份，五家股东公司各占70%, 12%, 6%, 6%及6%碧桂园控股的股权，重复了碧桂园国内公司的股权结构，引入外资私募前的股权构架如图1所示。杨慧妍杨戴珠苏汝波张耀垣区学铭 ↓↓↓↓↓ ↓ 碧桂园控股集团图1碧桂园私募股权融资前股权结构二、引入私募股权历程 2007年，碧桂园像其他房地产企业一样扩大经营规模，虽然其上市之初成功地融到大笔资金，但是还是满足不了扩张需要，其资金链面临不小压力。由于碧桂园对以后的融资前景颇为自信，并未收敛扩张行为。然而资本市场的变幻极为迅速，2007年10月，碧桂园本打算发行15亿美元债券，受金融危机的影响，投资者们往往自顾不暇。纵使碧桂园承诺10%的高收益率，仍未受投资者青睐。于此，

碧桂园的融资行为暂时搁浅。 2008年初，碧桂园有一笔高达18. 3亿港元的债务快要到期。在融资已经刻不容缓情况下，碧桂园接受了美林的私募股权投资，并与美林签署一份对赌协议。且大部分债券融资，被用于归还中银香港的一笔即将到期债务。三、对赌协议内容 2008年2月，碧桂园与美林签署了一份可转换债券协议，同时接受了美林的一份股份掉期协议。（1）可转换债券协议首先，碧桂园发行可转换债券，在2008年4月3日之后的5年时间内，可以转换成碧桂园的普通股票，并且能够在港交所正常买卖，以此可以吸引投资者。可转债协议内容如表1所示。表1 可转债协议内容

浅析“对赌协议”在我国的实践探索

qiyekejiyufazhan 1揭开“对赌协议”的面纱 1.1“对赌协议”的概念通俗来讲，“对赌协议”是商事活动中比较常见的合同类型，一般出现在企业投资活动中，一方是坐拥丰厚资本的投资企业，另一方是需要融资的实业企业，双方通过对未来不确定的结果进行约定，按照结果进行利益分配。 “对赌协议”的英文全称为Valuation Adjustment Mechanism （简称VAM ），即“估值调整机制”，其实质是投融资双方对融资企业的未来股权价值进行或然性约定，对投资方来说是一种利益保障工具，对融资方来说是一种管理层激励机制。投融资双方签订“对赌协议”时预设业绩承诺，若融资方企业到期达到业绩承诺，投资方因股价上升获得更高的资金或股权回报；若融资企业到期不能达到业绩承诺，融资方就要按照约定对投资方以资金、股权等形式进行经济性或者权利性补偿，投资方也有权要求融资方企业进行股权回购。 1.2“对赌协议”的产生原因当拥有大量闲置资金的投资方对于目标企业具有良好的发展预期，期望通过参与目标企业的业绩增长或股价上升来获得投资收益，但往往由于此类目标企业都是刚起步的创新型企业，其盈利预期非常不确定。一方面，急需发展资金的目标企业颇具成长性，一旦获得资金后盈利空间可能非常大；另一方面，投资方拥有充足的资金却担心盈利预期风险非常大，导致投资成本难以收回。因此，投资方和融资方在市场交易中通过协商考虑，探索出一种尽可能达到双赢效果的新的合作模式———“对赌协议”。“对赌协议”可以作为双方利益的平衡点，既能使目标企业如愿获得资金，也能减少投资方对于风险过大的顾虑。 2从法律视角剖析“对赌协议” 2.1“对赌协议”的法律性质虽然目前对于“对赌协议”尚无明确法律规定，但可以肯定其属于合同范畴。关于“对赌协议”的法律性质，理论上有多种说法，包括“附条件合同说”“担保合同说”“射幸合同说”和“股票期权说”等，主要倾向于“射幸合同说”。笔者认为，“对赌协议”从合同类型上来看属于无名合同，《中华人民共和国合同法》分则部分规定了15类有名合同的基本合同类型，“对赌协议”并不属于其中；另外，“对赌协议”也不属于《中华人民共和国担保法》中规定的保证合同、抵押合同和质押合同等类型。那么，其算不算是射幸合同呢？射幸合同在我国并非法定的有名合同，它仅是一种学理上的分类。射幸合同是指合同的法律效果在缔约时不能确定的合同。 “对赌协议”与射幸合同的相似之处在于，合同的基础都是对未来不确定的事项进行约定，法律后果不确定，双方事先都明知合同签订的风险性。但两者之间依旧存在较大差异。射幸合同中不确定事件的发生具有非常大的偶然性，不确定结果发生的概率非常小；“对赌协议”中的约定事项符合客观经济规律，其中存在理性分析。在合同目的上，射幸合同的签订双方所希望达到的最终目的是不相同的，一方目的的实现是建立在另一方付出巨大代价的基础上，即一方受利一方受损，也就是说双方的利益在某种程度上是对立的；而在“对赌协议”中投资方和融资方的目标是一致的，融资企业希望获得资金后可以扩大经营规模，提升经营业绩，投资方也希望目标企业的股价能够上升，自己的股权能够获得增值。所以说，“对赌协议”的双方都是希望目标企业能够达到约定的业绩，从而双方都获利达到双赢的局面。这样看来，“对赌协议”和射幸合同在合同基础上是相同的，但是在合同【作者简介】王顺，男，安徽芜湖人，华东政法大学硕士研究生在读，研究方向：经济法。浅析“对赌协议”在我国的实践探索王顺（华东政法大学，上海200063）【摘要】“对赌协议”作为资本市场的舶来品和新鲜事物，在我国资本市场的受捧度不断提升。 “对赌协议”可以保护投资人的利益，同时能够使融资方及时获取资金，若利用得当能够取得显著的共赢效果。目前由于实践操作结果中“对赌协议”的利益大多偏向保护投资者一方，使得众多市场主体在面对“对赌协议”时心存忧虑，“对赌协议”在我国仍未成为一种正式的制度设计。研究“对赌协议”的案例和实践操作，对于提高我国上市公司质量，有效规避“对赌协议”中的法律风险，将有极为现实的指导意义。实践操作中如何规避“对赌协议”中的法律风险，谋求“对赌协议”参与主体的共赢，还有待不断探索和总结。【关键词】“对赌协议”；估值调整；射幸合同；审慎建议【中图分类号】D922.291.91；D923【文献标识码】A 【文章编号】1674-0688（2019）06-0035-03 35

对赌协议最全案例

【案例】蒙牛——一赌成名 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称蒙牛乳业）。在不到三年的时间里，蒙牛迅猛发展，年销售额突破10亿元大关。快速扩张给公司带来了巨大的资金缺口，而此时，行业内的企业，伊利股份（600887）、光明乳业（600597）、三元股份（600429）先后登陆A股。在国内无法满足其融资需求的情况下，2001年底开始与摩根士丹利、鼎晖投资、英联投资等国际机构投资者接触。 2002年6月，蒙牛在英属开曼群岛和毛里求斯分别成立了一家用以承载蒙牛上市任务的壳公司。其中，开曼群岛公司由蒙牛发起人、业务联系人以及雇员等蒙牛相关人士控制。开曼群岛公司100％控股毛里求斯公司，毛里求斯公司又通过认购蒙牛普通股等方式，获得蒙牛控股权。毛里求斯公司认购蒙牛股份的资金，就来自上述三家机构投资者。2002年9月，三家机构投资者以认购开曼群岛公司股份的方式，注入2 597.4万美元（约2.16亿元人民币）。一年之后的2003年9月，经过内部的股权转换和计算，三家机构投资者持有开曼群岛公司49%已发行股份，剩余51%由蒙牛管理层及相关人士持有。此间，毛里求斯公司用注入资金购得蒙牛66.7%的股份，蒙牛由此变更为外商投资企业，并成为这个上市运作系统末端的一间子公司。 2003年10月，三家机构投资者对开曼群岛公司进行了第二次注资。此番是通过认购开曼群岛公司每股面值0.001美元的可换股票据的方式，注入3 523.4万美元。这些可换股票据可以在蒙牛乳业招股完成一年后转换完毕。“可换股票据”实际上是股票的看涨期权。不过,这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。协议约定，从2004—2006年为止的三年内，蒙牛的年复合盈利增长率如果低于50%，金牛将会转让用一定公式计算所得的某一数量股份（也可以用现金代替）予摩根士丹利、鼎晖和英联等三家机构投资者；蒙牛的年复合盈利增长率如果超过50%，摩根士丹利等三家金融机构投资者将会转让自己的相应股份给金牛，作为对给蒙牛管理层的奖励。双方规定，无论如何涉及转让的股份总共不得超过7830万股（占已发行股份的7.8%）。 2002年，中国乳制品行业年销售额复合增长率为15.5%，50%增长率的约定对蒙牛无疑是一次豪赌。在接下来的一年时间里，蒙牛的发展状况已经远远超出了“对赌协议”预定的盈利目标。加上蒙牛历年来的表现，2005年4月6日，蒙牛发布公告称其获得摩根士丹利、鼎晖投资、英联投资和金牛的通知，摩根士丹利等三家金融机构投资者将以向金牛支付本金为598.7644万美元的可换股票据（合计可转换成6 260.8768万股蒙牛股票）的方式提前终止双方在一年前达成的估值调整机制。目前摩根士丹利、鼎晖、英联分别持有蒙牛88万股、27万股、16万股股份，仅占总股本的0.1％。在英联、摩根士丹利、鼎晖等中后期投资者成功实现退出之后，蒙牛又顺利为自己找到了新加坡政府投资公司、美资大行Capital Group（CG）等长期接盘

突破“对赌协议”第一案

突破“对赌协议”第一案 2014-09-23熊美琦方圆律政方圆律政熊美琦/文 “经过近一年的等待，5月26日我们终于收到了贸仲送达的裁决书，裁决书不仅认定投资人与目标公司大股东之间的对赌协议合法有效，还认定投资人与目标公司之间的对赌协议也合法有效。这是一个颠覆性的裁决，突破了2012年最高院再审海富投资对赌协议案的裁判规则。在股权投资领域，这或许可以成为司法实践中对赌协议效力认定转变的起点。”8月3日，北京通商律师事务所合伙人陈浮充满激情地说。陈浮所言的贸仲是指中国国际经济贸易仲裁委员会，是以仲裁的方式，独立、公正地解决契约性或非契约性经济贸易等争议的常设商事仲裁机构，陈浮承办的对赌协议案就在贸仲结案。陈浮深信，此案对对赌协议效力的认定对于整个股权投资领域都会是一个利好消息。参悟中国式“对赌” 近年来，对赌协议在我国投资领域已经得到了广泛的运用，逐渐成为PE\VC投资的普遍规则。但在我国，法律并没有对对赌协议做出明确的定义，实践中对此也都有不同的理解。对赌协议为舶来品，国外称之为估值调整条款(Valuation Adjustment Agreement)，其主要是投资方与目标公司对未来一种不确定的情况进行约定，根据约定条件的实现与否，由投资方或者目标企业实现一定的权利或者义务。传入我国之后，由于估值调整机制的设置通常基于对企业未来业绩的预测，因此具有一定的不确定性，正是这种不确定性为估值调整条款蒙上了“赌博”的色彩，中国人便形象地将其称之为对赌协议。据陈浮介绍，对赌协议一般包括现金补偿条款和股权回购条款，但是并不是所有的对赌协议中都包含这两个条款。这种条款虽然被称之为“对赌”，但其目的并不是为了以赌博的方式获取更多的利益，而是为了实现投资交易的合理与公平，减

“对赌协议”——八大失败经典案例解析

“对赌协议”——八大失败经典案例解析民营企业是否应该引入风投?引进风投究竟是“引狼入室”还是找到了好帮手?风投是否应该投资企业?投资企业究竟是能够获得超额利润还是作了“接盘侠”?企业与风投之间因为信息不对称而产生的矛盾与风险，永远都不会消亡；企业在实体经营过程中所面对的市场风险与未知因素，也不会因一纸“对赌”协议而化解。本文通过对企业风投融资“对赌”失败的案例分析，揭示包括法律风险在内的融资对赌风险，以飨读者。一、陈晓与摩根士丹利及鼎辉对赌输掉永乐电器 2004 年家电连锁市场“市场份额第一位、盈利能力第二位”的竞争格局下，跑马圈地的能力取决于各自的财力。相比而言，国美与苏宁先后在港股及A 股实现上市，打通了资本市场的融资渠道，因而有力支持了各自的市场扩张。而未实现上市的永乐电器在资金供给上则困难多了，为了配合自己的市场扩张，陈晓转而开始寻求私募股权基金(PE )的支持。经过大半年的洽谈，永乐电器最终于2005 年1 月获得摩根士丹利及鼎晖的5000 万美元联合投资。其中，摩根士丹利投资4300 万美元，占股23.53% ;鼎晖投资700 万美元，占股3.83% 。正是这次融资，让陈晓与包括摩根士丹利及鼎晖在内的资本方签下了一纸“对赌协议”，规定了永乐电器2007 年净利润的实现目标，陈晓方面则需要根据实现情况向资本方出让股权或者获得股权。陈晓要想在这场赌局中不赔股权，意味着他2007 年至少要完成6.75 亿元的净利润指标。问题是，摩根士丹利设立的利润指标是否合理?永乐电器2002 年至2004 年的净利润分别为2820 万元、1.48 亿元和2.12 亿元，显然这个盈利水平与6.75 亿元的目标还差得太远。而摩根士丹利的理由是，永乐电器过去几年的净利润增长一直保持在50%以上的速度，按照这样的速度计算，2007 年实现6.75 亿元的目标不存在太大的困难。获得融资之后的陈晓，明显加快了在全国扩张的步伐。一方面强势扩张自营连锁店，另一方面大肆收购同行。2005 年5 月至7 月之间，永乐迅速收购了河南通利、厦门灿坤、厦门思文等地域性家电连锁品牌。 2005 年10 月14 日，永乐电器登陆香港联交所完成IPO ，融资超过10 亿港元。但是，在企业上市的表面光鲜背后，陈晓开始明显感觉到经营寒流的到来，其跨地域扩张的困局开始初现端倪。上市一个月之后，永乐电器无奈对外承认“外地发展不顺”的事实。

对赌协议中常见的对赌条款

对赌协议中常见的对赌条款作为“舶来品”，对赌在引进中国后，却已然变味。企业方处于相对弱势地位，签订“不平等条约”。于是，越来越多投融资双方对簿公堂的事件发生。当你与PE、VC签订认购股份协议及补充协议时，一定要擦亮眼睛，否则一不小心你就将陷入万劫不复的深渊。以下是对赌协议中常见的条款。 1、财务业绩这是对赌协议的核心要义，是指被投公司在约定期间能否实现承诺的财务业绩。因为业绩是估值的直接依据，被投公司想获得高估值，就必须以高业绩作为保障，通常是以“净利润”作为对赌标的。业绩赔偿的方式通常有两种，一种是赔股份，另一种是赔钱，后者较为普遍。业绩赔偿公式T1年度补偿款金额=投资方投资总额×(1-公司T1年度实际净利润/公司T1年度承诺净利润)T2年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度已实际获得的补偿款金额)×〔1-公司T2年度实际净利润/公司T1年度实际净利润×(1 公司承诺T2年度同比增长率)T3年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度和T2年度已实际获得的补偿款金额合计数)×〔1-公司T3年实际净利润/公司T2年实际净利润×(1 公司承诺T3年度同比增长率)〕在投资领域的一些律师眼中，业绩赔偿也算是一种保底条款。“业绩承诺就是一种保底，公司经营是有亏有赚的，而且受很多客观情况影响，谁

也不能承诺一定会赚、会赚多少。保底条款是有很大争议的，如今理财产品明确不允许有保底条款，那作为PE、VC这样的专业投资机构更不应该出现保底条款。”此外，业绩赔偿的计算方式也有争议。“作为股东，你享有的是分红权，有多少业绩就享有相应的分红。所以，设立偏高的业绩补偿是否合理？”在财务业绩对赌时，需要注意的是设定合理的业绩增长幅度；最好将对赌协议设为重复博弈结构，降低当事人在博弈中的不确定性。不少PE、VC与公司方的纠纷起因就是大股东对将来形势的误判，承诺值过高。2、上市时间关于“上市时间”的约定即赌的是被投公司在约定时间内能否上市。“比如约定好两到三年上市，如果不能上市，就回购我的股份，或者赔一笔钱，通常以回购的方式。但现在对这种方式大家都比较谨慎了，因为通常不是公司大股东能决定的。”公司一旦进入上市程序，对赌协议中监管层认为影响公司股权稳定和经营业绩等方面的协议须要解除。但是，“解除对赌协议对PE、VC来说不保险公司现在只是报了材料，万一不能通过证监会审核怎么办？所以，很多PE、VC又会想办法，表面上递一份材料给证监会表示对赌解除，私底下又会跟公司再签一份‘有条件恢复’协议，比如说将来没有成功上市，那之前对赌协议要继续完成。”3、非财务业绩与财务业绩相对，对赌标的还可以是非财务业绩，包括KPI、用户人数、产量、产品销售量、技术研发等。一般来说，对赌标的不宜太细太

对赌协议经典案例解析

对赌协议经典案例解析对赌协议最初由国外引进，摩根士丹利等机构投资蒙牛，是对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 “对赌协议”也为本土投资机构所使用。2007年11月，东方富海等机构投资8000万元于无锡某太阳能公司，其中5000万元以增资方式进入公司股本，另外3000万元以委托银行贷款的方式借给企业，增资的资金直接换取企业股权，委托银行贷款的资金作为“业绩对赌”的筹码。协议约定，如果该企业完成2007、2008年预期目标，则3000万元的委托银行贷款无须归还投资人，且投资人在该企业中股权比例不变，从而令企业的估值得到提升。2007年，该公司超过预计业绩目标将近20%，并于2008年10月提前完成年度业绩目标，对赌实现双赢。经典案例之一：融资方：蒙牛乳业投资方：摩根士丹利等三家国际投资机构签订时间：2003 主要内容：2003至2006年，如果蒙牛业绩的复合增长率低于50％，以牛根生为首的蒙牛管理层要向外资方赔偿7800万股蒙牛股票，或以等值现金代价支付；反之，外方将对蒙牛股票赠予以牛根生为首的蒙牛管理团队目前状况：已完成，蒙牛高管获得了价值数十亿元股票 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。 2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，

蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。 2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。 2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。摩根士丹利等机构“可换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。投资特点分析：摩根士丹利对于蒙牛乳业基于业绩的对赌之所以能够划上圆满句号，总结归纳，该份对赌协议中有如下七个特点：一是投资方在投资以后持有企业的原始股权，如摩根士丹利等三家国际投资机构持有开曼公司90.6%的股权和49%的投票权；二是持有高杠杆性（换股价格仅为0.74港元／股）的“可换股文据”；三是高风险性（可能输给管理层几千万股股份）；四是投资方不是经营乳业，不擅长参与经营管理，仅是财务型投资；五是股份在香港证券市场流动自由；六是蒙牛乳业虽然是创业型企业，但企业管理层原来在同一类型企业工作，富有行业经验；七是所投资的企业属于日常消费品行业，周期性波动小，一旦企业形成相对优势，竞争对手难以替代，投资的行业风险小。

对赌协议主要模式解析

对赌协议主要模式解析对赌一词听来刺激，其实和赌博无甚关系。对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。研究国际企业的这些对赌协议案例，对于提高我国上市公司质量，也将有极为现实的指导意义。三种应用类型 1．创业型企业中的应用摩根士丹利等机构投资蒙牛，是对赌协议在创业型企业中应用的典型案例。 1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙

牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。 2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。 2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳液签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛

对赌协议的法律性质

试论对赌协议的法律性质摘要对赌协议真正进入国内大众视野只有几年的时间，但在我国私募股权投资中已被广泛使用，业内人士对其法律性质一直有不同观点，本文重点即是对对赌协议的法律性质进行分析和阐释。关键词对赌协议射幸合同附条件合同对赌协议不是赌博协议，它是由英语“valuation adjustment mechanism”翻译而来，直译过来应该是估值调整机制的意思，本质是对被投资企业股权价值的重新界定。其含义可以概括为：在私募股权投资过程中，投资方与融资方达成融资协议时，双方为确保各自的利益而订立的特殊条款，该条款约定依据被投资企业在未来一段期间内完成预设业绩的情况而对被投资企业股权的估值进行调整。对赌协议可以依据约定的权利是一方享受还是双方享有分为单向对赌协议和双向对赌协议。单向对赌协议最典型的形式即投融资双方达成协议，约定融资企业在一定期间内达成约定的业绩目标，如果达成则由一方（一般为投资方）让渡一定数量的股权给予另一方（一般为融资方，且其在对赌协议中无任何权利）；双向对赌则是赋予双方同等权利，如果融资企业达到业绩目标则由一方让渡一定数量给予另一方，反之亦然。我国《合同法》并无对赌协议的明确规定，其应属于无名合同（又称非典型合同），应适用合同法总则的规定，并可以参照合同法分则或者其他法律最相类似的合同规定。但对赌协议与哪一类合同“最相类似”呢？理论界有较大争议，基本有两派观点：一派认为是附生效

条件的合同，一派认为是射幸合同。一、附生效条件合同附条件合同，是指当事人在合同中特别规定一定的条件，以条件是否成就来决定合同效力的发生或消灭的合同。附条件合同又依条件不同分为附生效条件（延缓条件）合同和附解除条件（消灭条件）合同，前者是指合同成立时未生效，待所附条件成就时合同才生效；后者是指合同成立时即生效，待所附条件成就时合同解除。有不少业内人士都认为，对赌协议就是附生效条件合同。附条件合同可以将当事人的动机反映在合同中，能够满足当代交易活动的复杂性和多样性需要，因而被法律所允许，但是对其所附条件应当符合以下要求： 1.必须是将来发生的事实，具有未来性； 2.必须是当事人约定选择的事实而不是法定的事实，具有选择性； 3.必须是不确定且非客观上绝对不可能发生的事实，具有或然性； 4.必须是合法而非法律禁止的事实，具有合法性； 5.所附条件的目的是当事人用来限制合同的法律效力，具有目的性。对赌协议以融资企业能否达到预期业绩、能否在约定的时间内公开上市、能否保持管理层稳定等不确定事件为合同要件，而该类不确定事件同样具有附条件合同对所附条件所要求的未来性、选择性、或然性、合法性的特点，但是，对赌协议中所约定的未来不确定事件并不是合同双方用来限制合同的法律效力，而只是用来限制合同的后果，即对赌协议中的条件不具有“目的性”。更重要的是，正如本文前述，

对赌协议的账务处理

对赌协议的账务处理会计实务问题分析对赌协议的会计处理问题案例背景：对赌协议，翻译自英文术语“估值调整机制”（Valuation Adjustment Mechanism，VAM)，一般是指交易双方基于未来不确定事项，对交易价格进行相应调整的一类协议安排。对赌协议常见于企业并购、引入风险投资等交易，根据不同的交易主体及对赌安排，所涉及的会计处理及相关准则各有不同。一、企业并购中的对赌协议案例1.1 2014年12月31日，A公司自非关联方B公司购入其持有子公司C公司60%股权，A公司获得C公司控制权。协议约定，A公司购买价款为1亿元。在约定购买价格之外，A公司将基于C公司以下未来盈利目标，向B公司支付或不支付额外购买价款：（1）未来两年内，如果C公司实现净利润总额未超过1000万元，则不再支付额外对价；

（2）未来两年内，如果C公司实现净利润总额在1000万至2000万元之间，则A公司需向B公司额外支付现金为：2×C公司两年实际净利润；（3）未来两年内，如果C公司实现净利润总额超过2000万元，则A公司需向B公司额外支付现金为：3×C公司两年实际净利润。根据盈利预测报告，C公司未来两年实现净利润总额及其可能性为：800万元—40%；1500万元—40%；2500万元—20%。 2015年度，C公司实际实现净利润750万元;2016年度，C公司实际实现净利润1050万元。问题：A公司在个别财务报表层面及合并财务报表层面，如何对上述对价进行会计处理？案例1.2 2014年12月31日，A公司自非关联方B公司购入其持有子公司C公司60%股权，A公司获得C公司控制权。协议约定，A公司购买价款为1亿元。B公司在协议中承诺，如果C公司未来三年净利润未达到盈利预测报告目标，则B 公司将以现金方式向C公司补偿差额部分。具体盈利目标及实际实现净利润如下：问题：A公司如何对上述补偿进行会计处理？

浅谈对赌协议的合法性分析

浅谈对赌协议的合法性分析论文摘要：对赌协议，顾名思义是含有对赌条款的协议，其意为投资方与融资方在签订协议时对未来的事项进行约定，如果约定条件出现，则融资方行使一定的权利，否则，投资方可以行使一定的权利，缺少资金的民营企业通过与资金实力雄厚的私募股权投资机构签订对赌协议获得资金更好地发展企业，直至“对赌第一案”出现，对赌协议的合法性问题成为关注的焦点，对赌协议类似于射幸合同，而射幸合同中的保险合同是合法有效的，根据《合同法》中的有关规定，并且在私法领域中，我国遵循着意思自治原则，那么，对赌协议应该是合法有效的。论文关键词：对赌协议；射幸合同；附生效条件合同；合法性一、引言对于企业来说，资金问题是企业发展的基石，没有足够的资金，企业难以正常运转，那么，企业就很难得到发展，没有发展的企业则无法在社会中立足。融资难成为了如今一部分企业尤其是民营企业的一大困难，企业的发展离不开资金，但是在我国现今的体制下，融资渠道并不能满足其需要，于是越来越多的企业将其目标转移到国外的资本市场，尤其是摩根士丹利，鼎晖，英联等资金实力雄厚的私募股权投资机构，和它们签订协议，利用他们雄厚的资金扩展其公司。其中不乏成功的案例，如摩根士丹利、英联和鼎晖与蒙牛的对赌协议，高盛、英联、摩根士丹利与太子奶的对赌协议，于是，对赌协议更加风靡于创业企业之中。但是海富公司一案中，两审判决截然相反，对于对赌协议是否合法的问题看法并不一致，最高院的判决也未能完整地解答这个问题，本文将从对赌协议的概念、性质等方面，结合案例对对赌协议的合法性进行探究。二、关于对赌协议的概述对赌协议从字面意思看有些类似于赌博，实则不然，对赌协议的英文是Valuation Adjustment Mechanism可以译为，估值调整协议，是投资方和融资方在其签订协议时，由于对未来的业绩无法确定，二者就在其订立的协议中进行约定，如果约定的条件出现，则投资方可以行使一定的权利，如果约定的条件没有出现，则融资方可以行使一定的权利。因为协议中的约定是否出现暂无法确定，与赌博有些类似，于是人们将其戏称为“对赌协议”。但是对赌协议与零和博弈的赌博完全不同，对赌协议不是博弈双方对立，而是在博弈的过程中取得共赢的结果，而零和博弈是二者只有一方能够获利，而另一方将一无所获。（一）主体分析对赌协议一般出现在资金较为短缺的创业企业与资金实力雄厚的国际风险投资机构之间，那么对赌协议的主体即为融资方——实力雄厚的私募股权投资机构，而融资方——一般为国内发展前景较好资金不足的民营企业。在我国，对赌协议通常发生于融资方的实际控制人与投资方之间，由于融资方拥有足够的资金，将这些资金投入融资方，二者各取所需，融资方利用这些资金发展公司，进而达到共赢的局面。（二）客体分析客体是法律关系之权利、义务指向的对象。对赌协议的客体多种多样，最为常见的就是企业预期的财务或者非财务发展目标并且还包括条件未达到时采取的措施，如股权、控制权的转让等。主体双方对未来有约定，投资方有义务尽可能的完成约定内容，约定的内容即为客体，双方也约定了预期条件出现与否各有一方可以行使一定的权利，那么该措施也成为客

合同法,经典案例

合同法,经典案例篇一：合同法经典案例解析好版合同法经典案例解析一该古董买卖合同是否有效案情介绍李某本人酷爱收藏，并且具有相当的古玩鉴赏能力。其家中收藏有一商代酒杯，但由于年代太久远，李某无法评估其真实价值，而只能大略估计其价值在10万元以上。某日，李某将其酒杯带到一古董店，请古董店老板鉴赏，店老板十分喜欢该酒杯，并且知道其价值不下百万，于是提出向李某买下该酒杯，出价为50万元。李某对此高价内心十分满意，但仔细一想，心知该酒杯价值绝对超过50万，如果拍卖，超过百万也有可能。但苦于拍卖成本过高，自身也没有条件拍卖。于是，李某心生一计，同意将酒杯卖给古董店老板，待日后古董店老板高价卖出后再主张合同可撤销，要求变更合同。结果，古董店老板通过拍卖，酒杯被卖到1000万元。此后，李某向法院主张合同显失公正，要求古董店老板至少再补偿900万元。试分析： 1．李某与古董店老板的合同是否成立，是否有效？ 2．李某的请求是否具有法律依据？为什么？ 3．法院应如何处理？

评析 1．李某与古董店老板的买卖合同已经成立，双方意思表示真实并且一致，合同有效。 2．没有法律依据。我国《合同法》规定，显示公正的合同属于可撤销或可变更合同，本案中的买卖合同不属于此种情况。首先，李某具有相当的古玩鉴赏能力，虽然他不知道酒杯的真实价值，但内心已经知道其价值绝对超过50万元，在此情况下他仍然将酒杯卖给古董店老板，法律上就应该推定其意思表示真实有效，而不属于因缺乏经验导致判断失误的情形；其次，李某将酒杯卖给古董店老板的时候，就已经准备事后主张合同变更，因此当然不存在被骗或者失误的情形，相反，李某心知肚明，不属于合同显失公正；再次，李某主张合同显失公正属于恶意，不应得到支持。 3．根据上面分析可知，法院不应支持李某的请求，应认定合同有效。撤销权与代位权的行使案情介绍甲公司为开发新项目，急需资金。XX年3月12日，向乙公司借钱15万元。双方谈妥，乙公司借给甲公司15万元，借期6个月，月息为银行贷款利息的倍，至同年9月12日本息一起付清，甲公司为乙公司出具了借据。甲公司因新项目开发不顺利，未盈利，到了9月12日无法偿还

对赌协议的会计处理问题

对赌协议的会计处理问题《天职会计准则数据库》发表于2天前0 案例背景：对赌协议，翻译自英文术语“估值调整机制”（Valuation Adjustment Mechanism，VAM)，一般是指交易双方基于未来不确定事项，对交易价格进行相应调整的一类协议安排。对赌协议常见于企业并购、引入风险投资等交易，根据不同的交易主体及对赌安排，所涉及的会计处理及相关准则各有不同。一、企业并购中的对赌协议案例 2014年12月31日，A公司自非关联方B公司购入其持有子公司C公司60%股权，A公司获得C公司控制权。协议约定，A公司购买价款为1亿元。在约定购买价格之外，A公司将基于C公司以下未来盈利目标，向B公司支付或不支付额外购买价款：（1）未来两年内，如果C公司实现净利润总额未超过1000万元，则不再支付额外对价；（2）未来两年内，如果C公司实现净利润总额在1000万至2000万元之间，则A公司需向B公司额外支付现金为：2×C公司两年实际净利润；

（3）未来两年内，如果C公司实现净利润总额超过2000万元，则A公司需向B 公司额外支付现金为：3×C公司两年实际净利润。根据盈利预测报告，C公司未来两年实现净利润总额及其可能性为：800万元—40%；1500万元—40%；2500万元—20%。 2015年度，C公司实际实现净利润750万元;2016年度，C公司实际实现净利润1050万元。问题：A公司在个别财务报表层面及合并财务报表层面，如何对上述对价进行会计处理案例 2014年12月31日，A公司自非关联方B公司购入其持有子公司C公司60%股权，A公司获得C公司控制权。协议约定，A公司购买价款为1亿元。B公司在协议中承诺，如果C公司未来三年净利润未达到盈利预测报告目标，则B公司将以现金方式向C公司补偿差额部分。具体盈利目标及实际实现净利润如下：问题：C公司在个别财务报表层面及A、C公司合并财务报表层面，如何对上述补偿进行会计处理案例分析：一、企业并购中的对赌协议

对赌协议系列案例之三

对赌协议系列案例之三 --光大创投诉任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松增资扩股协议纠纷案 [案例导读] 由于在前一期关于私募股权投资公司与融资公司及控股股东签署对赌协议的合法有效性案例刊出后，受到读者的广泛关注。本文系对赌协议的系列案例之三。本文案例意在阐述投资公司与目标公司实际控制人签订对赌协议，目标公司不仅未能成功上市，反而进入破产重整程序时，股权回购的效力问题。本文内容包括裁判摘要、案件索引、审理概况、判决及理由合议庭成员。 [裁判摘要] 目标公司进入破产重整程序并不影响投资公司向目标公司实际控制人主张回购其股份。在目标公司破产清算或重整的状态下，其股权价值严重贬损。在此情形下，投资公司的投

资利益不能以持有目标公司股份或向他人转让目标公司股份实现，其依据《增资补充协议》主张目标公司实际控制人回购其股份，既符合签订案涉《增资扩股协议》、《增资补充协议》的合同目的，也不违反举轻以明重的法律原则。投资公司的法定代表人虽然系目标公司的董事，但并非目标公司的出资人，不属于《中华人民共和国破产法》第七十七条第二款规定的情形，不影响股权回购。 [案件索引] 江苏省高级人民法院（2014）苏商初字第00029号民事判决书； [案情概况] 原告光大金控创业投资有限公司，住所地在浙江省杭州市环城西路28号902室。被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松。原告光大金控创业投资有限公司（以下简称光大创投）诉被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松增资扩股协议

纠纷一案，本院于2014年11月13日立案受理后，依法组成合议庭，于2015年1月8日进行了庭前证据交换，并于同日公开开庭审理了本案。原告光大创投的委托代理人杨超、白麟，被告任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松共同的委托代理人杨勇军到庭参加诉讼。本案现已审理终结。原告光大创投诉称：光大创投系一家在杭州注册成立的以实业投资、投资管理、投资咨询为主业的有限责任公司。光大创投于2011年12月对德勤集团股份有限公司（以下简称德勤集团）进行私募股权投资，并据此持有德勤集团4.23729%的股份。任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松系德勤集团的股东和实际控制人。2011年12月13日，光大创投与其他投资方、德勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《关于德勤集团股份有限公司之增资扩股协议》（以下简称《增资扩股协议》）。同日，光大创投与德勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《增资补充协议》。《增资扩股协议》3.2条约定，光大创投同意出资人民币1.153亿元认购德勤集团新发行的1000万股新股（对应新增注册资本1000万元），增资款项与新增注册资本之间的差额计入资本公积。《增资补充协议》6.1条约定，如果德勤集团未能在2012年12月31日前实现在境内证券交易所公开发行股票并上市，光大创投有权要求实际控

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