新金融时代资产证券化风险管理

７２商业时代 （原名 《商业经济研究》） ２０１２年３５期新金融时代资产证券化

风险管理探讨

所谓资产证券化，指的是在金融领域中通过特定的现金流和特定资产组合为支持，以发行可交易证券进行融资的一种金融工具，从２０世纪７０年代美国政府国民抵押协会发行抵押支持证券（以抵押贷款组合为基础）完成首次资产证券化交易开始，随着经济全球化和世界经济一体化的发展，资产证券化在全球范围内被作为一种创新型的金融工具得到广泛使用。然而，在当前新金融时代到来的大背景下，全球范围内的金融服务管制放松化，客观上导致整个世界范围内的金融管理和风险组合更加复杂化，对于资产证券化而言，交易结构风险、信用风险和提前偿还风险等不同类型风险的存在，客观上要求我们能够从风险管理的角度思考风险规避措施。资产证券化的风险管理资产证券化是将非证券化资产集中起来进行重新组合，并且发行的过程和技术，其主要针对的是具有稳定性的未来现金流。这种技术能够在最大程度上将信用风险转化为市场风险，但是也正因为如此，其增加了面临其他金融风险的可能性。（一）交易结构风险风险资产证券化是一种结构性融资模式，其是否能够获得融资，取决于其所采用的交易结构，因此也就出现了交易结构风险。如果参与的各方能够恪守合同约定，内容摘要：本文分析了资产证券化所产生的风险类别，及其管理方式，在当今社会进入新金融时代的背景下，结合美国次债危机进行论述，希望国内金融行业能够正确认识资产证券化的

风险，并且采用有效的防范措施。关键词：资产证券化 美国次级债风波 风险管理 理论思考那么这种融资模式从结构上而言是一种较

为完善，且风险较低的。但是由于不同国家对资产转让存在着不尽相同的法律法规以及会计制度，因此在交易过程中必然会出现结构风险。例如，如果发起人采用的是“真实销售”对资产进行处理，那么其结果是证券化的资产将从资产负债表中脱离出去，发起人与其他债券人对这些资产

将失去追索的权利。也就是说，当发起人

破产时，这些被证券化的资产将不作为清算对象，那么对于债权人而言将面临债权落空的风险。如果发起人采用资产负债表内融资处理的方式从事资产证券化，那么当发起人破产时，债权人对这些证券化的资产仍旧享有追索权，这些资产会以现金流的方式转让给债权人，那么也就意味着资产证券的持有人将面临损失的风险。（二）信用风险

信用风险主要是指违约风险，指资产证券化参与主体无法兑现其承诺，违背合同约定所造成的风险。信用风险主要是由于资产证券化的信用链结构的特殊性所产生的。信用风险是因为证券化资产所产生的现金流无法及时支付本金与利息，从而导致资金链的断裂。以住宅抵押证券为例，其是由联邦机构对本金和利息进行担保的，

而联邦机构又是由美国政府进行信用担保

的，因此其所具有的风险可忽略不计。但对于非抵押资产证券化而言，投资者必然会面临参与者无法根据合同约定履行交易的风险。在整个交易过程中，投资者最大的保障来自于两方面，一方面是资产证券的承销商，其主要由投资银行构成。另一

方面是负责投资管理与交易控制的委托人，任何一方在交易过程中都会起到极为重要的作用，因此在合约到期之前，或是在可接受的替代方到任之前，任何一方面如果无法按照合同约定履行职责，都会给投资■张 霞（重庆电子工程职业学院 重庆 ４０１３３１）

◆中图分类号：Ｆ０６２．３ 文献标识码：Ａ

者造成巨大的风险。具体表现在：债务人风险。也就是基础资产的债务人不履行其债务责任的风险。这种风险一般是可以回避的，通过预先设定一个合格条件，以避免风险的发生。只有符合条件的资产，才可以从事ＳＰＶ。该条件应该是最低要求，这样即便发生债务风险，那么也可以从发起人那里收购更多的资产，以应付投资者的支付需求。承销商风险。承销是最主要的资产恶化风险防范措施，在应收款支持融资中，承销商承担支付的义务，其行为直接关系到资产合约的执行结果，同时承销一旦发生中断，必然导致对投资者的支付延迟，或是支付不能，甚至引起整个结构的信用质量降低。因此当应收款支付交易被结构化之后，承销商应该根据惯例对拖欠、违约或是追偿等事宜作出相应的说明。受托人风险。受托人风险主要是受托人在资产管理过程中，因管理不当而造成的风险。一般而言，受托人自身的经营状况对应收账款的现金流并不具有直接的影响，但是受托人对这些资金的安全性以及转给投资者的及时性承担着十分重要的责任。如果受托人无法严格按照规定履行责任，控制自身的经营状况，那么投资者的利益将无法得到保障。正因为如此，一些评级公司会采用附加条款的形式将预防措施告知投资者，提醒其注意其中所存在的风险。例如标准普尔公司明确指出：“投资者应该将受托人或其他具有托管责任的代理人不履行合同约定的风险考虑在内”。（三）提前偿还风险发起人与持有者所签订的合约上可能会存在提倡偿还的条款，也就是说发起人有权在债券到期之前偿还全部或部分债券。发起人之所以要求这种权利，主要是为了能够在未来的某个时间内，当市场利率低于发行债券的票息利率时，收回原有的债券，重新发行利率较低的债券。在市场波动的较大的情况下，发起人一般会采用短期赎回的方式，以便于其能够以更为有利的条件实现债务的再融资。从投资者的角度而言，提前偿还条款存在着三个方面的不利之处：第一，用以提前偿还债券的现金流量，其格局是难以确定的；第二，如果利率下降时，发起人要求提前偿还债券，投资者将面临再投资的风险；第三，债券的资本增值潜力较小，提前偿还的结果可能会让投资者在现金流的安排问题上面临更大的风险。对于投资财经视线Finance Economy