国信证券-140422-宏观日报：融资趋紧加速房地产投资下滑
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宏观经济
宏观日报
2014年04月22日
融资趋紧加速房地产投资下滑
证券分析师： 钟正生 010-******** zhongzs@https://www.wendangku.net/doc/993054817.html, 证券投资咨询执业资格证书编码：S0930513030002 联系人： 林虎
010-********
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中国经济：
销售遇冷和银行风险偏好下行导致的表外贷款收缩使得房地产投资资金来源出现快速下行。3月房地产投资完成额累计增速回落至16.8%，而资金来源增速年初即开始加速下滑，3月累计增速仅为6.6%（图1）。由于房地产投资资金来源是房地产投资的领先指标，这意味着二季度房地产投资增速可能会加速下滑。
房地产投资资金来源趋紧的一个原因是，一季度销售遇冷导致定金和按揭贷款提供的资金来源减少。定金和按揭贷款提供了约1/3的房地产资金来源。一季度房地产销售面积累计同比下滑3.8%，而定金和按揭贷款合计累计同比下滑了0.6%（图2）。定金和按揭贷款的下滑，来自购房需求的走弱。商业银行资产端追求高收益，对个人按揭贷款收紧规模或者提高利率，这是购房需求走弱的主要原因。购房需求走弱的另一个原因在于，年初部分中小地产商通过降价回流资金，导致房地产价格上涨的预期发生了动摇。而房地产价格上涨的预期正是此前房地产市场量价齐升的主要驱动力（这一点可以从租售比显著低于其他资产投资收益率上看出）。
图1：资金来源下滑预示房地产投资增速回落
图2：房地产销售所获资金来源大幅下滑
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
房地产投资资金来源趋紧的另一个原因是，银行风险偏好回落，表外信贷收紧。年初以来，由于经济下行，融资环境偏紧，违约传闻不断。在这些违约事件中，银行损失最大，无论政府以何种方式兜底，银行大概率需要垫付资金，同时也会伤害到银行的高端客户资源。因此银行风险偏好走低，开始积极收缩表外业务（图3）。销售萎靡造成房地产商尤其是中小地产商现金流紧张，而二、三线城市较高的库存也不利于销售和资金回笼（图4），因此非一线城市的中小地产商成为银行收缩表外业务的重灾区。
事实上，海外金融机构也认同对国内房地产市场的这一悲观预期。一季度房地产利用外资累计同比下滑了33%，而据报道香港的银行已经开始担心内地房地产市场的风险。考虑到房地产市场是套利资金的重要投资标的，近期人民币贬
值和汇率波幅加大对套利资金的抑制可能也在这个数据里得到了反应。
融资来源趋紧，悲观预期发酵，无论是拿地还是新开工都明显回落（图5和图6），预示着二季度房地产投资可能会加速下滑。但由于基建投资回升空间有限（我们认为这背后主要有稳健财政和中性货币的考虑），为了避免经济过快滑坡，
图4：销售不及竣工显示库存压力较大
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
图5：新开工大幅滑落
图6：拿地热情退潮
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
资料来源：WIND 、CEIC 、国信证券经济研究所整理
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