认股权证及其在上市公司再融资中的应用(一)
认股权证及其在上市公司再融资中的应用(一)
第I部分认股权证的基本知识
一概述
二认股权证的种类
三认股权证的投资价值与风险
四认股权证的基本要素
五影响权证价格的主要因素
第II部分国内市场的权证开发
一海外权证市场的发展概况
二我国权证开发的历史回顾及反思
三现阶段权证开发的战略意义及可行性分析
四国内市场权证开发的法律分析
第III部分上市公司再融资中的权证应用
一增发权证
二配股权证
三附设权证公司债
第IV部分权证运作的模式选择及其结构分解
一权证类别的选择
二标的资产的限定
三行使方式的选择
四有效期的确定
五发行定价的选择
六会计处理
七交易事项
八未行使部分的处理
第I部分认股权证的基本知识
一概述
认股权证，又称“认股证”或“权证”，其英文名称为Warrant，故在香港又俗译“窝轮”。在证券市场上，Warrant是指一种具有到期日及行使价或其它执行条件的金融衍生工具。而根据美交所（AmericanStockExchange）的定义，Warrant是指一种以约定的价格和时间（或在权证协议里列明的一系列期间内分别以相应价格）购买或者出售标的资产（theunderlying）的期权。
广义上，认股权证通常是指由发行人所发行的附有特定条件的一种有价证券。从法律角度分析，认股权证本质上为一权利契约，投资人于支付权利金购得权证后，有权于某一特定期间或期日，按约定的价格（行使价），认购或沽出一定数量的标的资产（如股票、股指、黄金、外汇或商品等）。权证的交易实属一种期权的买卖。与所有期权一样，权证持有人在支付权利金后获得的是一种权利，而非义务，行使与否由权证持有人自主决定；而权证的发行人在权证持有人按规定提出履约要求之时，负有提供履约的义务，不得拒绝。简言之，权证是一项权利：投资人可于约定的期间或到期日，以约定的价格（而不论该标的资产市价如何）认购或沽出权证的标的资产。
认股权证通常既可由上市公司也可由专门的投资银行发行，权证所代表的权利包括对标的资产的买进（看涨）和卖出（看跌）两种期权。因此有时所称的认股证是广义的（即包括认购证和认沽证两种），但更多的则是仅仅指认购证；而在香港则往往是指备兑认股证。为澄清一些称谓上的混乱，下文将首先对权证的种类加以介绍。
二认股权证的种类
有关Warrant一词的中文称谓相当不一致，例如有认股权证、认购（售）权证或衍生认股权证等。实际上，这只是缘由不同的划分依据所致。理论上，单就权证标的物而论，凡有明确估价且在法律上为可融通物，如股票（单一股票或是一篮子股票或称类股）、股指、黄金、外汇或其它商品均可为之，此为广义的认股证。而狭义认股证，乃是将权证标的限于一“股”字，即指以上市公司发行的股票为标的资产的认股证。除该广义狭义的一般区分之外，根据不同的标准或依据，还可对认股权证作其他不同分类，这主要有以下几种：
（1）美式认股证与欧式认股证
依行使时间的不同，认股证有美式（AmericanStyle）与欧式（EuropeanStyle）之分。美式认股证，指权证持有人在到期日前，可以随时提出履约要求以买进或卖出约定数量的标的资产。而欧式认股证，则是指权证持有人只能于到期日当天，才可提出买进或卖出标的资产的履约要求。
然而需要指出的是，无论欧式或美式认股证，权证持有人均可于到期日前在二级市场上向他人转让所持之权证，但是，过了到期日后，欧式或美式权证持有人都会丧失要求履约的权利。（2）认购认股证与认沽认股证
依权利内容，认股权证可分为认购权证(CallWarrants)和认沽权证(PutWarrants)两种。认购权证，是一种买进权利（而非义务）。该权证持有人有权于约定期间（美式）或期日（欧式），以约定价格买进约定数量的标的资产。认沽（售）权证，则属一种卖出权利（而非义务）。该权证持有人有权于约定期间或期日，以约定价格卖出约定数量的标的资产。
认购权证可以让投资人从标的资产的价格上涨中获利；而认沽（售）权证则相反，可让投资人在股价下跌时获利。因此，投资人通常会在看好（多）标的资产后市表现时买进认购权证，而看淡（空）后市表现时则买进认沽权证。由此看来，认购权证实为一看涨期权，香港又俗称好友轮；相反，认沽权证则为一看跌期权，香港又俗称淡友轮。
（3）股本认股证与衍生认股证
依标的资产的不同，对权证可有两类区分。其中一类较为广义的区分就是股本认股权证（EquityWarrants）与衍生认股权证（DerivativeWarrants）之分。股本认股证，顾名思义，是以发行人或其子公司的股票作为标的资产而发行的认购或认沽期权。该权证的发行人通常是发行标的股票（正股）的上市公司。股本认股证属狭义权证。衍生认股证，其标的资产得为个股股票或一篮子股票、股指、黄金、外汇等。衍生认股证通常是由权证标的资产发行人以外的第三方发行，一般都是国际性投资银行。衍生认股证属广义权证。衍生认股证通常又可分为备兑认股证和其它特种认股证。
（4）公司认股证与备兑认股证
依发行主体不同，可将认股证分为公司认股权证（CompanyWarrant）与备兑认股权证（CoveredWarrant；又称“备兑权证”、“备兑凭证”或“备兑证”等，本文均指同一含义）。公司认股权证，是由权证标的资产的发行人（一般为上市公司）自行发行，通常伴随企业股票或公司债发行，藉以增加相关资产对投资人的吸引力。公司认股权证属狭义权证，其履约期限通常较长，如3年、5年甚至10年。备兑权证，则是由权证标的资产发行人以外的第三人（银行或券商等资信良好的专业投资机构）发行，非以该第三人自身的资产为标的的认股证。备兑权证属广义权证，其权利期间多在1年以下。
公司认股证作为上市公司的融资手段之一，在被行使时公司负有义务向权证持有人发行新股，因而有可能会使标的资产的流通量增大。而备兑证的发行目的并非为了筹资，而是向投资人提供一种管理投资组合的有效工具；无论是由权证标的资产发行人的大股东自行提拨或是由投资机构从二级市场上买进相关资产，履约责任均与权证标的资产的发行人无关，因此权证标的资产的发行量自然不会膨胀。
（5）特种认股证
衍生认股证中，除了备兑证外，还包括一些专为不同投资人和不同投资目的而设的附带特别条款的特种认股证（ExoticWarrants），诸如知足回报认股证、锁定回报证、定点认股证以及盈息证等。其中知足回报认股证，实为“长短合一”的投资组合，和期权中的牛跨和熊跨组合类似；锁定回报认股证，则是由六份不同年期的欧式期权组成，年期可长达18个月，只要日后正股市价超过了行使价，便能锁定该权证的利润；定点认股证，目前主要是恒指产品，其回报计算简单，只要认购（沽）证结算价等于或高（低）于行使价，便可行使图利；盈息证，是将股息计算入回报的一种认股证。
（6）其它权证分类
依标的资产，权证（除广义上的股本认股证与衍生认股证之分以外）又可具体分为个股型认股证、组合型认股证以及指数型认股证三种。个股型认股证，就是以单一股票为标的资产的权证；组合型认股证则是以一篮子不同类别的股票、股指或其它资产组合为标的的权证；而指数型权证的标的资产则为股价指数。
依结算方式，权证可分为证券给付型、现金结算型以及可选择支付方式型三种权证。证券给付型权证的持有人依行使价支付价金后，权证发行人须将标的证券交付给权证持有人，即实券交割（PhysicalDelivery）；现金结算型的权证在履约时，则是由权证发行人根据权证持有人提出履约要求的当日的标的证券收盘价与行使价之间的差额，以现金方式向权证持有人结算差价；可选择支付方式型权证，则是根据权证的规定由权证发行人或持有人选择前述两种方式之一，以进行履约结算。
依履约价格，权证可分为价内权证（in-the-money）、价外权证（out-of-the-money）和价平权证（at-the-money）三种。标的资产市价高（低）于履约价格的认购（沽）权证，为价内权证；标的资产市价低（高）于履约价格的认购（沽）权证，为价外权证；标的资产市价等于履约价格的认购（沽）权证，为价平权证。
另外，还可依据其它标准对权证进行分类。例如，依权证的发行是否伴随有其它有价证券的发行，而分为独立型权证与附随型权证（如附设权证公司债）两种；依权证标的资产是否需要抵押，又可以划分为抵押型权证和非抵押权证两种。不同的分类之间也多有交叉。
总之，与衍生产品的多元化创新趋势相一致，国际市场上认股权证的种类也日益多元化，这主要表现在以下四方面：一是发行人的范围得到了扩展，从早先的上市公司扩展到公司大股东和投资银行；二是标的物涵盖的范围得到了延伸，从单一股票延伸到一篮子股票，甚至是指数组合；三是执行条件日益多元化，在传统的实券交割和现金交割基础上给予投资者更多选择，出现了壁垒权证、分期付款权证、捐赠权证等各种各样的创新品种；四是随着种类的不断创新，发行认股权证的目的也从筹资扩展到获利、风险管理、套利等多重用途。
但整体来看，目前市场上最为常见的权证是股本认股证与备兑认股证两种（而本文所指认股证，除另有说明外通常是指由上市公司发行的标的资产为股票（正股）的认购权证）。备兑认股证是衍生认股证的一种，衍生认股证则还包括特种认股证。而另一方面，衍生认股证又是认股证的一种，认股证还包括股本认股证，而认股证本身则是期权的一种。就此，可作如下图示：
三认股权证的投资价值与风险
认股权证之所以能有其存在的市场并可得到快速发展，是与其独特的功能密切相关的。然而另一方面，收益与风险总是相对的，优势同样也可能变成风险。综合来看，认股证对投资人来讲主要具有如下特性：
（1）高财务杠杆：损失有限，获利无穷
投资人之所以愿意选择投资认股权证，其根本原因在于权证所具有的高财务杠杆功能。权证属于杠杆投资的一种，具有较高的杠杆比率（GearingRatio）。以认购权证为例，一方面，如
果投资人对正股的后市走势判断正确，则权证的投资回报率往往会远高于正股的投资回报率。这尤其是因为购买权证时往往只需缴付较低的权利金，就可控制比该权利金高出数倍的正股认购权。另一方面，当正股的后市行情与投资人的预期相反时，投资人则可选择不行使权证。此时他的最大损失也不过就是买入权证时所支付的并不会太高的权利金，这比直接投资正股的损失要小的多。
另外，除了行使权证赚取利益外，投资人还可选择在二级市场上转让权证来套利。此时，就认购证而言，如遇正股市价上涨，则权证的二级市场价格也会相应飙涨，因此投资人可以在二级市场上将权证转让以赚取价差；相反，如遇正股市价下跌，投资人仍可在二级市场上将权证转让，此时只承担权证的发行价与二级市场现价之间的价差损失，其最大损失（当现价为零时）仍将只是其曾经支付的权利金。其实，投资人往往正是由于资金所限才购买成本较低的认股证，因此通常不会再介入正股的交易。从而，尽管由于资金不足而无法投资正股，只要投资人可对正股走势判断正确，则他仍可透过投资权证并在二级市场进行交易来获益。总之，权证具有较高的财务杠杆功能。投资认股权证的最大损失为所付出的权利金，其风险有限；而其获利在理论上却可随着正股的不断上涨而无限增加（就认购权证而言；对于认沽权证则会随正股下跌而获利）。
（2）多空皆宜，可成为风险对冲工具
由于权证既可在看涨时作多，又可在看跌时作空，因此，对于已有或即将持有现货、期货仓位的投资人，权证可成为一种有效的避险工具。例如，当某甲看淡正股走势，欲在股市作空，却又担心判错行情。为保险起见，他可在股市放空股票的同时，用少许的资金成本买进一个看涨的认购权证。此时，如股市下跌，则由股市获利，并放弃行使权证（虽然也因此损失了一笔权利金，但毕竟数额为少）；如股市上扬，则他可通过转让或行使权证来获利以弥补股市的损失。反之亦然：当看涨正股走势又担心判断失误时，就可以买进一个看跌的认沽权证。作为一种衍生性金融工具，权证源于股票、指数或其他资产等基础金融工具，与股票等基础工具一样可以作为投资人投资理财的管道之一，并纳入其投资组合。投资人可配合其对基础工具的投资而购进相应的权证，以此提高资金的运用效率并尽最大可能的规避风险。权证的这种功能很明显是一般基础证券所无法有效提供的。而且，由于投资权证最初只需付出一笔权利金，即可获得将来认购或认沽标的资产的权利，因此投资人用较少的资金调度，即可达到灵活调整其投资组合的目的，从而可保留部分资金用作其他投资，以提高其理财效率与绩效。
（3）投资风险：时间价值的存在
认股权证存有时间价值，该时间价值会随着权证到期日的趋近而降低。权证的最大特性之一就是其具有“时效性”，过了到期日后，投资人就失去了履约的权利。因此，即使投资人对标的资产的后市走势判断正确，权证价值也会随着到期日的趋近而递减；相应地，权证持有人于二级市场套利的空间变小，而只能选择支付更多资金成本以行使权证并由此获利。正是由于权证具有“时效性”，因而也就带来了其价值的不稳定性。根据各国权证发展经验看，其价格波幅一般都较大。相对于其他有价证券而言，权证价值处于一种高度不稳定状态。另外，对于只有在到期日才可被行使的欧式认股证（香港市场多为此品种），投资人必须等到权证到期日方可获利，此段期间的持续也就带来了很大的风险。因此并不适宜长期持有，为一种短期投资工具。
另外，投资权证也会占用部分现金；权证持有人亦无权参与标的资产发行人的股东会并行使投票权。同时也应注意，由于认股权证只是一种权利的代表，用于未来某个时间认购标的资产，虽不会即时增加标的资产发行人的资产负债，却具有较大投机性，因而往往要求标的资产发行人具有一定的财务实力。因此，若标的资产发行人财务状况不佳，在标的资产行情剧烈波动时，可能发生权证无法行使从而使权证持有人血本无归的情形，因此投资人应该谨慎。
四认股权证的基本要素
本文所称认股权证的基本要素，是指认股权证发行、交易以及行使诸环节中所涉及的一些常用术语或规则。认股权证一般包括以下基本要素：
（1）标的资产(theUnderlying)
指权证发行所依附的基础资产，即权证持有人行使权利时所指向的可交易的资产。权证作为期权的一种，其标的资产的种类是极为广泛的。理论上，凡有明确估价且在法律上为可融通物，如股票（单一股票或是一篮子股票或类股）、股价指数、黄金、外汇或其它实物商品等均可成为权证的标的资产。而最常见的标的资产则是股票，即所谓“正股”。
（2）各相关主体
权证的发行及交易过程中主要涉及以下主体：
（a）权证发行人：认股权证的发行主体一般可分为两类：一类为发行标的资产（常为股票）的上市公司本身；另一类为标的资产发行人以外的第三人，通常为资信卓越的证券公司、投资银行等金融机构。
（b）权证认购人：指在一级市场上支付相应的权利金而购买权证的投资者，或者在认购权证发行人的股票或债券时，因接受发行人赠送而持有权证的投资者。
（c）权证持有人：权证上市后可在各个投资者之间相互转让，这意味着权证的持有人可能是权证发行时的认购人，也可能是二级市场上购买权证的投资者。
（d）权证行使人：指权证到期时有权行使权证的选择权利，即提出要求认购或认沽标的资产之履约要求的人。权证的行使人只能是权证的持有人。
（3）权证的价格及价值
（a）权证价格（WarrantsPrice）：即权证在一级市场上发行或在二级市场上交易时的单位价格。其实质为认股权证所代表期权的价格。权证价格由内在价值和时间价值两部分组成：权证价格＝（内在价值＋时间价值）。
（b）内在价值(IntrinsicValue)：又称内含价值，即权证立即履约的价值。对于认购权证，若正股市价高于权证行使价，则内在价值为正，此时有履约价值，权证为价内权证；而当正股市价等于或低于权证行使价时，该权证就丧失了履约价值，权证为价平权证或价外权证。但由于权证所代表的是一种权利而非义务，因此即使在正股市价低于权证行使价时，权证的内在价值仍为零。而对于认沽权证，则刚好相反。用公式表示如下：
认购权证（Call，看涨期权）：
正股市价≤权证行使价，内在价值＝0；
正股市价＞权证行使价，内在价值＝（正股市价－权证行使价）×换股比例
认沽权证（Put，看跌期权）：
正股市价≥权证履约价，内在价值＝0；
正股市价＜权证履约价，内在价值＝（正股市价－权证行使价）×换股比例
（c）时间价值（Timevalue）：为权证价格与内在价值两者之差。意指若不立即履约，未来的时间里正股价格就仍有上涨（下跌）空间，认购（沽）权证变为价内的机率也就越大。时间价值主要与权证有效期的长短以及正股价格的波幅有关。一方面，权证的时间价值随着权证到期日的临近而趋向于零。时间价值反映的是正股价格在到期日前向有利投资者的方向变动的机率。另一方面，如果正股价格波动幅度越大，则权证变为价内进而能被执行的机会也就越大。即离权证到期日越远，正股价格波动幅度越大，那么行权时正股市价高（低）于认购（沽）权证行使价的概率就越大，权证持有人转让或行使权证时可获价差空间也就越大。（d）权利金(Premium)：即权证投资人在一级市场购买或在二级市场上受让能兑换一股正股的权证所需要支付的价款。用公式表示如下：
权证价格
权利金＝——————
换股比率
（4）权证的行使
权证的行使，即权证持有人向权证发行人提出履约要求，要求依据权证的约定以特定价格认购或售出特定数量的标的资产。权证的行使通常涉及以下主要事项或概念：
（a）行使价格(Strike/ExercisePrice)：又称权证的履约价格，指权证持有人于权证行使时间（事先约定的一个期间或到期日）买进（卖出）认购（沽）证的标的资产所支付（收到）的价格。权证行使价格的确定一般以权证发行时的正股市价为基础，上浮（适用于认购权证）或下调（适用于认沽权证）一定的比率。在佣金、税费等不计的情况下，权证行使成本＝行使价＋（权利金×权证数量）。
（b）兑换比例（ShareRatio）：又称执行比例或换股比率，指每单位认购（沽）权证可买进（卖出）多少数量或多少金额的标的股。例如，若每10张权证可认购（沽）一股正股，则该权证的行使比例为0.1。
（c）到期日（ExpiryDate）：指权证有效的最后日期。通常，美式认股证的持有人在到期日前，可以随时提出履约要求，以买进或卖出标的资产；而欧式认股证的持有人则只能于到期日当天才可行使权证。
（d）权证有效期（Terms）：权证到期日以前的一段期间，超过有效期权证就自动失效。在有效期内，美式权证持有人可以随时提出行权要求；而欧式权证持有人只能在到期日提出行权要求，但在此之前可以在二级市场上将权证转让。权证有效期的长短因不同国家、不同地区以及不同市场而差异很大，目前市场上以1～3年期的权证为主。权证有效期越长，其价格通常越高。
（5）权证的特别条款
（a）行使价格（比例）的调整：通常情况下，权证按既定的认股价格和兑换比率执行。但权证的发行人通常会特别约定，当出现送股、配股等正股总额增加或减少的情况，或遇正股除权或除息时，权证的行使价格或行使比例要按约定公式进行相应调整。
（b）收购权益：在对认股权证的发行和认购条件中可以有这样的条款，即如果有投资者对发行认股权证的上市公司提出了收购要约，那么收购方还要对这家上市公司已经发行在外并且仍然在有效期内的认股权证一同提出收购要约，此时，不论认股权证的有效期是否届满，认股权证的持有人可以要求行使认股权。这种约定具有国际通行的反收购方法“毒药计划”的效果。
（c）赎回权：权证的发行人大多制定了赎回权条款，即规定在特定情况下发行人有权赎回其发行在外的认股权证。
五影响权证价格的主要因素
决定权证（理论）价格的主要因素还有：正股市价、正股价格波幅、权证期限及其行使价格、市场利率以及现金股利等：
（1）正股市价
由于权证是以标的资产为基础而产生的衍生产品，正股市价成为确定权证发行价格及其交易价格走势的最主要因素。通常，权证发行时的正股价格越高，认购（沽）权证的发行价格也就越高（低）。类似地，权证发行后随着正股价格的上升（下跌），认购证的二级市场交易价格相应上升（下跌）；而认沽证的交易价格走势则刚好相反，随正股价格的上升（下跌）认沽证的交易价格相应下跌（上升）。但上述分析只能在一定范围内成立，因为权证（发行或交易）价格的上涨，意味着权证投资成本向正股的投资成本趋近，其回报率会变小，权证逐渐失去其高杠杆特性。
（2）权证有效期
权证的有效期（发行时已确定）越长，认购（沽）证变为价内的机率就越大，发行价格通常也就越高。而随到期日的趋近，该机率渐小，权证二级市场的交易价格则相应下降。
（3）权证行使价格
权证所约定的行使价格越高，意味着该行使价格可能与认购（沽）权证发行或交易时的正股市价之间的价差空间越小（大），则该权证持有人未来行使权证认购（售出）正股所获利润空间越小（大）。故行使价格权越高的认购（沽）权证，其发行或交易价格往往越低（高）。（4）正股波幅
正股波动性越大，无论对于认购证还是认沽证，都意味着权证变为价内的机率就越大，因而认购（沽）权证的发行或交易价格都会越高。
（5）市场利率
市场利率的高低，决定着正股投资成本的大小。利率水平越高，投资正股的成本越大，因而认购证变得较具吸引力，而认沽证的吸引力则相应变小，故认购（沽）证的发行或交易价格就会越高（低）。
（6）预期股息
一般而言，由于权证无法享有现金股利，因而预期股息越高，对认购证越不利（对认沽证则相反），故认购（沽）证的发行或交易价格就越低（高）。但需要指出的是，根据某些权证的（行使）价格调整条款或是交易所有关规则，遇正股放息时往往会对权证行使价格作相应调整，因而预期股息的高低对权证价格及其走势的影响不大。
综上，对上述因素与权证发行或交易价格之间的关系，可作下表示例：
因素认购证价格认沽证价格
正股市价越高越高越低
权证有效期越长越高越高
到期日趋近越低越低
权证行使价格越高越低越高
正股波幅越大越高越高
利率水平越高越高越低
预期股息越高越低越高
必须指出的是，权证的价格往往还要受权证的市场供求、发行人业绩等因素影响。
第II部分国内市场的权证开发
一海外权证市场的发展概况
1911年，美国电灯和能源公司（AmericanLight&Power）发行了全球第一张认股权证。在美国，认股权几乎都是连同债券或特别股发行。尤其是附设权证公司债，不但具有股票期权和债券的双重性质，且有稳定股价、便于筹措大量资金、发行成本相对优惠以及可改善企业财务结构等优点，因此，在20世纪60年代左右，附设权证公司债对于美国企业有强大吸引力，一般发行公司及投资人均热衷投入该金融商品。
然而对投资者而言，持有期权和认股权证都可实现风险管理和“以小博大”的目的，因此两者之间具有一定程度的替代性。而美国因期权市场发展比较成熟，除专业机构外，一般散户投资人对期权（包含现股选择权、指数选择权、期货选择权等）的投资策略也都有相当认识，期权已成为美国投资大众降低风险及扩大收益的主要工具。美国公司的筹资工具众多且市场流通性高，因而认股权证对于发行公司及投资人而言都已不再是具有很大吸引力的工具，所以，目前美国市场上仅有少量认股权证仍在交易，且成交量并不大。总之，由于期权市场发达的替代性影响，目前美国认股权证市场已逐渐萎缩。
尽管如此，认股权证作为金融衍生产品中最为基础的一种，正成为新兴证券市场金融创新的首选品种。在亚太新兴市场中，认股权证成为发展最为普遍的衍生产品，目前除我国股市外，
其它亚太资本市场上基本都推出了权证交易。尤其是香港市场，目前已跃升为全球最大的备兑权证市场，权证衍生市场的发展在香港极为迅速。而台湾证券交易所为顺应当时外资争相发行权证之风潮也于1997年6月推出权证品种，以提高国际竞争能力。而其它国家或地区，如印尼、韩国、新加坡、马来西亚、泰国以及菲律宾等也都有权证的交易。从上市公司家数及市值来看，我国资本市场都不低于上述国家。可以说，从股市规模来看我国已基本具备了权证推出的市场条件。
二我国权证开发的历史回顾及反思
对于国内的证券市场来说，认股权证并非新鲜事物。早在上世纪90年代证券市场发展初期，为了在配股过程中保护老股东的权益，便于不愿或无力认购配股的老股东有偿转让其配股权，深沪两市场均曾推出过结构简单的认股权证。
1992年6月在沪市推出了我国股市的第一个权证──大飞乐股票的配股权证。同年10月30日宝安公司在深市向老股东发行了全国第一张中长期（一年）认股权证：宝安93认股权证。1995年和1996年沪市又推出江苏悦达、福州东百等股票的权证，深市则推出厦海发、桂柳工、闽闽东等股票的权证。但由于此期间市场上曾多次出现权证价格的剧烈波动，到1996年6月底，监管层最终在深市和沪市都终止了权证交易。之后再也没有新的权证发行。这样，除了B股配股权证外，整个权证市场在我国基本消失了。
回顾国内权证市场的发展，其最大的特点就是权证价格的暴涨暴跌。部分权证的交易价格（而非认股价）竟曾被炒得远远高于正股价格。这其中一个主要原因就是，有关权证的政策非常不确定，权证有效期随意被延长。这不但给庄家操纵市场的行为提供了题材，而且使投资者无法稳定预期，导致权证投机现象极为严重。尤其是，由于市场发展初期国家股股东既不想放弃配股权，却又缺乏现金实施配股，于是异化出与个人配股权证一起发行的公股转配股权证；而因为公股转配部分不允许上市流通，又异化出分离运作的延期权证。另外，由于我国特有的流通股与非流通股并存的现象，又产生了公私并存配股权证。这些政策性的变动产生了一系列问题，再加上当初权证盘子普遍偏小容易受到价格操纵，风险防范与管理机制缺乏而投资者风险意识又非常淡漠等一系列原因，导致了我国上世纪90年代的权证运作市场投机现象极为严重，最后迫使监管层不得不终止了权证的交易。
上市公司再融资的方式有哪些
上市公司再融资的方式有哪些及其优劣 金投股票讯，目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异： 1．融资条件的比较 (1) 对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6%，若低于6%，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均不低于6%。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%。 （2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。 （3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。 （4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。 （5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70%，并与主承销商协商确定；发
行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。 （6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30%，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30%的上限，但不得超过100%；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40%或公司资产总额的70%，两者取低值。 （7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。 2．融资成本的比较 增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。 目前银行贷款利率为6.2%，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1%计算，其融资成本为6.3%。可转换债券的利率，一般在1%-2%之间，平均按1.5%计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5%-3%，平均不超过2.5%），其费用比率估计为3.5%，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2%（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3%的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。 3．优缺点比较 （1）增发和配股 配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。
上市企业的融资方式
上市企业的融资方式 (1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6%，若低于6%，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均不低于6%。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%。 (2)对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红;而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。 (3)距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月;配股要求间隔为一个完整会计年度;而发行可转换债券则没有具体规定。(4)发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者;配股的对象是原有股东;而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。(5)发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍;配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70%，并与主承销商协商确定;发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。 (6)发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整;配股的
数量不超过原有股本的30%，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30%的上限，但不得超过100%;而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40%或公司资产总额的70%，两者取低值。 (7)发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平配股的要求完成当年加权平均;均净资产收益率不低于前一年的水平． 净资产收益率不低于银行同期存款利率;而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。 2.融资成本的比较 增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。 目前银行贷款利率为6.2%，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1%计算，其融资成本为6.3%。可转换债券的利率，一般在1%-2%之间，平均按1.5%计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用(承销费在1.5%-3%，平均不超过2.5%)，其费用比率估计为3.5%，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2%(可转换债券按5年期计算)，大大低于银行贷款6.3%的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。
上市公司再融资分析报告
上市公司再融资研究 引言 不同资金来源的组合配置产生不同的资本结构，并导致不同的资金成本、利益冲突及财务风险，进而影响到公司的市场价值。判断资本结构合理与否的一种方法是分析每股收益的变化[1]。如何通过融资行为使负债和股东权益保持合理比例，形成一个最优的资本结构，是一个值得我们研究的问题。 在我国目前的资本市场中，配股和增发新股是上市公司再融资的主要方式。中国证监会发布的《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》，对配股和增发新股政策进行了重新规范，进一步降低了配股和增发新股的财务指标要求，提高了配股和增发新股的市场化程度。随着上市公司配股和增发新股条件的宽松、市场化程度的提高，市场中出现了上市公司积极申请再融资的状况。2001年6月14日国务院发布了《减持国有股筹集社会保障基金管理暂行办法》，其中规定：“减持国有股主要采取存量发行方式，凡国家拥有股份的股份有限公司向公众投资者首次公开发行新股和增发股票时，均应按融资额的10%出售国有股。”这样，增发新股又与国有股减持直接联系起来。在当前国有股股东普遍放弃上市公司配股股权的条件下，配股和增发新股本身都能够改善上市公司的股权结构，即流通股比例的相对上升和非流通股比例的相对下降。但是，这一比例的变化程度如何，在改善上市公司股权结构方面有着显著的意义。 当前，我国国有企业改革正在向纵深推进，过度负债的不合理资本结构越来越成为深化国企改革的障碍，并因而成为许多国企改制上市和发展股票市场的最根本的政策动因。在上述背景下，研究我国上市公司资本结构特点，以及政策环境和管理动机对再融资行为的影响，对于促进上市公司健康发展、推动国有企业股份制改造均具有重要的现实意义和理论价值。
十四种主要融资方式分析比较
十四种主要融资方式分析比较 根据现有企业融资资金的来源和渠道，对比各种融资方式的优劣性以及与企业的匹配性，笔者选择十四种主要融资方式进行比较分析，从而对企业融资的各种操作方式及大致的运作情形，有一个初步了解，更好的为企业服务。 一、 吸收投资 吸收投资的方式融资是指非股份制企业以协议等形式吸收国家、企业、个人和外商等的直接投入的资本，形成企业投入资本的一种筹资方式。投入资本不以股票为媒介，适用于非股份制企业。是非股份制企业筹集股权资本的一种基本方式。在合伙企业中，两个及以上的人员共同出资可以看作为吸收投资而成立。中外合资企业、中外合作企业的成立，亦可看作是吸收中方或外方的投资，获得相应的股权，或者协商的股权。对于有限责任公司，吸收投资便成为吸收股东，但局限于50人以下。对于股份公司来说，发起设立人只能作为共同的投资方，一旦吸收投资，则吸收的投资性质将改变，直接成为发起人；对于募集设立，发起人只认购发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集或者特定对象募集吸收投资，从而成立股份公司。当然，以上的合伙企业、中外合资企业、中外合作企业、有限责任公司、股份有限公司及以上形式吸收的直接投资也可以是非股权参与，具体由协议来确定。 二、 发行股票 股票具有永久性，无到期日，不需归还，没有还本付息的压力等特点，因而筹资风险较小。股票市场可促进企业转换经营机制，真正成为自主经营、自负盈亏、自我发展的法人实体和市场竞争主体。同时，股票市场为资产重组提供了广阔的舞台，优化企业组织结构，提高企业的整合能力。 三、 银行贷款 银行是企业最主要的融资渠道。按资金性质，分为流动资金贷款、固定资产贷款和专项贷款三类。银行对一些经营状况好、信用可靠的企业，授予一定时期内一定金额的信贷额度，企业在有效期与额度范围内可以循环使用。具体来说，现在银行开展过的为企业融资相关的贷款包括如下五种方式。 资产抵押贷款，中小企业将资产抵押给证券公司或商业银行，由相应机构发行等价的资产证券化品种，发券募集的资金由中小企业使用，资产证券化品种可通过专门的市场进行交易。担保基金来源于当地政府财政拨款、会员自愿交纳的会员基金、社会募集的资金、商业银行的资金等。信用担保机构大多实行会员制管理的形式，属于公共服务性、行业自律性、自身非盈利性组织。会员企业向银行借
上市公司主要融资方式和比较
上市公司主要融资方式及比较 上市公司在首次发行新股后，会不断地进行融资来满足生产经营和投资活动等所需的资金，融资的方式具有多样性，如公开市场发行股票、发行债券等直接融资和其他间接融资。公司通过掌握多样性的融资方式来规划和调整合适的融资 结构，有利于达到融资成本最低、市场约束最小、市场价值最大的目标。 一、债权融资 1、企业债、公司债及银行间市场非金融企业债务融资 工具 （1）企业债：企业债券是企业依照法定程序发行，约 定在一定期限内还本付息的有价证券，企业债券的发行主体是股份公司，也可以是有限责任公司，归发改委监管。2018 年 2 月 8 日，国家发展改革委、财政部联合发布《关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风 险的通知》（发改办财金〔2018〕194 号），旨在进一步发挥企业债券直接融资功能，增强金融服务实体经济能力，坚决打好防范化解重大风险攻坚战，严格防范地方债务风险，坚决遏制地方政府隐性债务增量。 （2）项目收益债（属企业债）：项目收益债券是指债 券的本息偿还资金完全或主要来源于项目建成后运营收益
的企业债券。2015 年 8 月 5 日，国家发展改革委制定并印发了《项目收益债券管理暂行办法》，重点鼓励基础设施和公用事业特许经营项目，以及其他有利于结构调整和改善民生的项目、提供公共产品和服务的项目。在目前国家稳增长的大背景及城镇化建设不断推进的情况下，项目收益债将成为支撑基建融资的新通道。项目收益债券具有三大特征：一是在发行主体方面，以公司下属承担各类固定资产投资项目的项目公司为主；二是在募集资金投向方面，在开展初期应主要投向市政基础设施建设以及国家产业政策支持行业 的项目建设；三是在偿债资金来源方面，以项目产生的现金流作为债券还本付息的第一来源，附加适当的内外部增信。 （3）公司债：公司债是公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券，是由证监会监管的中长期直接融资品种。根据证监会的规定，若符合“双50%”的甄别标准，不允许发行公司债。所谓“双50%”，即最近三年（非公开发行的为最近两年）来自所属地方政府的现金流入与发行人经营活动现金流入占比平均超过50%，且最近三年（非公开发行的为最近两年）来自所属地方政府的收入与营业收入占比平均超过50%。 （4）可转债/可交债（属公司债）：可转债全称为可转换公司债券，在目前国内市场，是在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。可转换债券兼具债权、期权和可能的股
(企业融资)企业融资方式的选择
（企业融资）企业融资方式 的选择
企业融资方式的选择 近几年，我国仍将采取适度从紧的金融政策，企业资金紧缺仍是生产运营中最主要和最难解决的困难。企业筹资涉及到许多问题，如筹资的数量、方式等问题，其中，筹资方式的选择应该是极为重要的壹环。本文拟就我国企业筹资方式的选择问题，做壹些探讨： 壹．我国的融资环境 企业是于壹定环境下的各种经济资源的有机集合体。企业运营只有适应环境变化的要求，才能立于不败之地。企业面临的环境是指存于于企业周围，影响企业生存和发展的各种客观因素和力量的总称，它是企业选择筹资方式的基础。 企业制定筹资战略必须立足于壹定的宏观环境之下，制定时要考虑：１．政治法律环境。指壹个国家和地区的政治制度、经济体制、方针政策、法律法规等方面。随着改革开放的政策实施，国内政局稳定，经济日益活跃，我国的产业政策、外汇政策和税收政策等的日益完善，和国际惯例的逐步接轨，为外资进入中国提供了保证，使我国企业的筹资区域进壹步扩大，筹资数额逐年增加，方式也更加多样。２．经济环境。是指企业运营过程中所面临的各种经济条件、经济特征、经济联系等客观因素。我国经济继续保持平稳、高速的发展势头，物价得到有效控制，这壹切表明，我国有巨大的市场潜力和发展机会，同时也为国内外大量的游资找到了出路。３．技术环境．是壹个国家和地区的技术水平、技术政策、新产品开发能力以及技术发展的动向等的总和。全社会对教育的重视，对科技开发力度的加大，对科技人才的有计划培养，均将为企业发展创造有利条件。 企业微观环境是指直接影响企业生产运营条件和能力的因素，包括行业情况、竞争者情况、供应商情况及其他公众的情况，这是确定企业筹资方式的前提。壹个良好的销售网络、及稳定的原材料供应商等微观环境，将十分有利于企业筹资的
上市公司股权再融资方式的比较及选择
文| 创元科技股份有限公司朱志浩 良好高效的资本运营是上市公司发展核心能力的有效途径，而我国资本市场的活跃发展，为上市公司资本市场运作创造良好条件。再融资作为资本运营的重要内容已经越来越多地被上市公司运用来保证和促进企业的经营和持续发展，因为资金是企业的血液，是企业经济活动的第一推动力。与非上市公司相比，上市公司在再融资方式的选择上更为灵活多样。能满足企业持续加快发展的要求。公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。因此在我国的上市公司中，为加快企业发展，外源性融资是较多被采用的融资方式。而中小上市公司考虑到企业资金流动的稳定和营运资金成本等因素，则更多地选择股权类再融资方式。 二、上市公司各类股权再融资方式的主要区别 上市公司股权类再融资的方式主要有公开增发、定向（非公开）增发和配股。他们之间在发行对象、盈利要求、利润分配要求、资产负债率、委托理财、发行价格、锁定期、募集资金用途和融资规模等九个方面既有区别，又有联系。 一、上市公司再融资方式简述作为上市公司，其融资的方式主要包 括内源性融资和外源性融资两种。内源性融资主要指上市公司的自有资金和在生产过程中的资金积累部分，是在上市公司内部通过计提折旧而形成的现金和通过留存利润等而增加上市公司资金。外源性融资包括向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；发行股票、配股和增发新股的股权融资方式；以及发行可转换债券的半股权半债权的方式。 内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。内源性融资不需要实际对外支付利息或股息，融资成本较低，但融资金额有限，往往不
什么是再融资
财务知识 --> 所谓融资是指企业从外部获得融通资金来源。 “再融资”即指企业(更多地指上市公司)再次对外发行债券或增资扩股及向外部借款等筹措资金的行为。例如上市公司在证券市场上发行新股筹资及对外发行企业债券等就属于再融资行为。 特点 一是融资方式单一，以股权融资为主。 上市公司对股权融资有着极强的偏好。在1998年以前，配股是上市公司再融资的惟一方式，2000年以来，增发成为上市公司对再融资方式的另一选择;2001年开始，可转债融资成为上市公司追捧的对象。我国上市公司在选择再融资方式时所考虑主要是融资的难易程度、门槛高低以及融资额大小等因素，就目前而言，股权融资成为上市公司再融资的首选。我国股权结构比较特殊，不流通的法人股占60%以上，在这种情况下，股权融资对改善股权结构确实具有一定的作用。但是，单一的股权融资并没有考虑到企业在资本结构方面的差异，不符合财务管理关于最优资金结构的融资原则。有人对1997年深市配股公司进行研究，发现其平均资产负债率为43.29%，对此类公司继续进行股权融资使得企业的资本结构更趋于不合理。 二是融资金额超过实际需求。 从理论上说，投资需求与融资手段是一种辨证的关系，只有投资的必要性和融资的可能性相结合，才能产生较好的投资效果。然而，大多数上市公司通常按照政策所规定的上限进行再融资，而不是根据投资需求来测定融资额。上市公司把能筹
集到尽可能多的资金作为选择再融资方式及制订发行方案的重要目标，其融资金额往往超过实际资金需求，从而造成了募集资金使用效率低下及其他一些问题。 三是融资投向具有盲目性和不确定性。 长期以来，上市公司普遍不注重对投资项目进行可行性研究，致使募集资金投向变更频繁，投资项目的收益低下，拼凑项目圈钱的迹象十分明显。不少上市公司对投资项目缺乏充分研究，募集资金到位后不能按计划投入，造成了不同程度的资金闲臵，有些不得不变更募资投向。据统计，以2000年上半年上市、增发以及配股的公司为样本，至2000年底，在平均经历了半年以上的时间后，平均只投出了所募资金的46.15%，而从招股说明书中可以看出，多数企业投资项目的建设期在半年、一年左右，不少企业于是将资金购买国债，或存于银行，或参与新股配售，有相当多的企业因为要进行再融资，才不得不将前次募集资金“突击”使用完毕。由于不能按计划完成募资投入，为寻求中短期回报，上市公司纷纷展开委托理财业务。如此往复，上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展，反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题。 四是股利分配政策制订随意。 无论是2001年度以前的轻现金分配现象，还是2001年度少部分公司所进行的大比例现金分红，都在一定程度上反映了上市公司股利分配政策制订的随意性。上市公司并没有制定一个既保证企业正常发展又能给予投资者稳定回报的股利政策，管理层推出股利分配方案的随意性较强。股利政策制订没能结合上市公司长期发展战略，广大公众投资者也没能通过股利分配获得较高的股息回报。 五是融资效率低下。
{财务管理财务知识}企业筹资方式的比较与选择
{财务管理财务知识}企业筹资方式的比较与选择
目录 前言4 第1章企业融资方式的不同分类 (5) 1.1按企业筹措资金的形式分为内部融资与外部融资 (5) 1.2按资金的来源渠道分为债务融资与权益融资5 第2章民营中小企业常见融资方式5 2.1内源融资6 2.1.1商业信用融资6 2.2外源融资6 2.2.1．银行融资7 2.2.2．发行企业债券 (7) 第3章企业融资方式的比较7 3.1债务融资性融资工具7 3.2权益性融资工具 (8) 第4章同企业对融资方式的选择 (8) 4.1蠧F市公司融资方式的选择 (9) 4.2中小企业融资方式的选择 (9) 结论10 谢辞10 参考文献10
前言 民营中小企业是我国国民经济的重要组成部分，近年来得到了长足的发展，但我国中小企业的平均寿命却不足三年，资金瓶颈无疑是其中重要因素之一。资金就像企业生命中的血液，资金不足，意味着企业失血，失血严重企业就会死亡。 从企业的生命周期看，通常要经历初创期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段。初创期的中小企业，资金大多由企业主自己提供，外部资金介入的程度不深，企业需要政府提供优惠政策支持。成长期企业的资金需求一般用于进一步完善产品或开拓市场，资金需求量最大且来源紧张，此时需要多种方法相结合来融资。成熟期企业的经营业绩逐渐得到体现，财务指标相对稳定，具备内外源融资的各项条件，资金来源稳定，资金储备比较丰富。衰退期的企业，投资机会减少，资金需求降低。 第1章企业融资方式的不同分类 1.1按企业筹措资金的形式分为内部融资与外部融资 从企业筹措资金的具体形式来看，融资方式可以分为内部融资和外部融资。内部融资是将企业当年产生的利润进行分配后，留存部分收益作为未来的投资资金。采用内部融资方式，企业无须实际对外支付利息或者股息，不会减少企业的现金流量，但由于资金的占用，会产生机会成本；而且由于留存收益来源于企业内部，不会发生外部融资的费用，使得内部融资的成本很低。 外部融资是指企业从外部通过借款等方式取得资金，满足自身资金需求的的过程。外部融资又可分为权益性融资和债务性融资。权益融资是企业通过出让部分所有控制权来换取外部投资者资金投入的一种融资方式，体现的是一种产权交易关系。债务融资是主要是企业在一定时期内向社会或金融机构借入所需资金，并承担按期还本付息的义务，体现的是一种抵
上市公司再融资管理办法与再融资制度
上市公司再融资管理办法与再融资制度
4、对股东回报提出一定的要求。第八条（五）最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十。 5、规定存在不规范行为的上市公司禁止公开发行证券。（第十一条上市公司存在下列六类情形之一的，不得公开发行证券。） 6、将增发的净资产收益率要求从10%降低到6%。 7、取消了配股前3年平均净资产收益率6％的限制，仅要求最近3年连续盈利。 （二）上市公司债务融资：以拓宽上市公司债券融资渠道为目标，改革现行可转债制度，推出大型公司发行分离交易的可转债制度. 1、可转换公司债券。可转债的净资产收益率要求从10%降到6%；将发行量由发行后债券余额不超过净资产80%调整为40%；转股价格应不低于在募集说明书公告日前二十个交易日该股票交易均价和前一交易日均价；办法新规定修正转股价格须经股东大会三分之二以上表决通过，且修正后的转股价格不低于股东大会召开日前二十个交易日该股票交易均价和前一交易日均价；净资产不低于十五亿元的公司不再强制要求提供担保。 2、分离交易的可转债。（1）考虑到分离交易的可转换公司债券属于债务性较强的产品，在现阶段，《管理办法》对发行公司提出了较高的要求，除新《证券法》规定的条件外，发行公司最近三年连续盈利，最近一期末经审计的净资产不低于人民币15亿元；（2）对所附认股权证的数量进行限制，预计权证全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券的金额；（3）本次发行后累计公司债券余额不超过发行前一年末净资产额的百分之四十。（4）最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息。 需要说明的是，对分离交易的可转债，我们采用了境外市场上通常的制度设计，公司债券与认股权证应当捆绑发行，但发行后应当分离交易。发行分离交易的可转债，一是有利于为上市公司发行债务证券开辟新的方式；二是在实务上有利于探索和完善我国债券市场。 3、市场化的债权人保护制度。公开发行可转换公司债券，应当约定保护债券持有人权利的办法，以及债券持有人会议的权利、程序和决议生效条件。
新形势下多最新种融资方式的比较及选择
新形势下多种融资方式的比较与选择 【主要观点】随着宏观经济形势和证券市场的变化，上市公司的融资环境已经发生重大变化并对上市公司再融资提出了新的要求；增发和配股的成本并不低廉，预计在今后一段时期内并非上市公司 融资的最佳选择；从融资成本、规模和灵活性等来看，可转换债券具有明显优势，值得上市 公司积极选用；根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，才能制定出最适合自己的 融资方案。 今年2月以来，中国证监会陆续颁布了《上市公司新股发行管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》、《超额配售选择权试点意见》等融资法规，初步建立了以配股，增发新股及发行可转换债券为主的多元化融资体系。随着我国加入WTO，国内宏观经济形势、上市企业面临的行业竞争形势和证券市场形势都将发生重大变化。近几个月来，国有股减持、部分上布公司业绩下滑和违规案例的暴光，影响了投资者对上市公司和证券市场的信心，二级市场持续低迷，一级市场上市公司再融资受到“冷遇”。总之，上市公司的融资环境已经发生了很大的变化，如何在新的环境条件下选择最适合自己的融资方式，这是许多上市公司共同关心的话题。 第一部分融资环境的变化及其影响 一、融资环境的变化 1、宏观经济形势的变化 美国经济增长自去年底来明显放慢，从美联储公布的经济调查报告看，今年
初以来，美国经济一直处于低增长和停滞状态，今年来美联储在短期内连续八次下调基准利率，但成效至今仍不明显。在消费需求不振的同时，投资者对银行贷款的需求也在萎缩，加上最近“911”恐怖袭击造成的沉重打击，美国经济正在走入经济周期的低谷，并且有可能维持较长一段时间。由于美国经济在世界经济中占有重要地位，美国经济陷入低谷将使世界经济的发展速度放慢，日本经济长期以来处于低增长甚至负增长状态，由于美国和日本是我国最重要的贸易伙伴国，因此美国和日本的经济下滑和世界经济的不景气将对我国经济产生重大的影响。我国要想在世界经济增长不景气的外部环境下，保持较高的经济增长率，有一定的难度，尤其是目前经济发展中存在诸多结构性矛盾。总之，对我国经济发展形势只能是谨慎的乐观。 我国加入WTO后，外资券商将首先进入一级市场，外资券商的介人，将在承销方式，品种、业务等方面带来一些新的变化，未来的上市公司融资业务将更加丰富多彩。同时加入WTO对于部分上市公司而言如港口、纺织等是“利好”，但对大多数公司来说，意味着更加激烈和残酷的竞争，发展压力将更大。 2，证券市场的重大变化 今年来，我国证券市场发生了一系列重大变化，其中以下几点尤其引人注意：证券市场的市场化进程正在加速。今年来中国证监会出台了一系列的政策规定，逐渐完善了核准制下的各种规章制度，一级市场上己经从企业改制，发行定价到信息披露等各个方面初步建立了市场化的运作机制。同时，监管部门也加强了对市场的监管力度和违规查处力度，预计今后监管和查处的力度会越来越大，民事赔偿制度也将出台。上市公司的融资渠道和手段虽然增加了，但是只有规范运作、业绩良好的公司才能获得市场的认可和支持，才能充分运用各种融资
上市公司再融资新政解读
上市公司再融资新政解读 2020年2月
目录 章节01上市公司再融资政策松绑章节02相关政策解读附录01法条修订对比附录02再融资申请文件清单
章节01 上市公司再融资政策松绑
近年再融资市场收缩，企业融资难问题显著 定增市场规模腰斩，可转债市场规模天花板明显 ● 自2017年再融资规则收紧以来，随着定增产品因定价机制、投资者数量、锁定期等多方面限制因素市场规模急剧下滑外，作为其替代品的可转债产品因较高的发行财务门槛及其与净资产挂钩的发行规模限制市场规模增长有限 企业融资难、融资贵问题亟待解决 ● 总体来看，A 股市场的再融资规模明显收缩，股权融资成为了少数符合条件的上市公司的“特权”，企业融资难问题日益突出， 再融资规则的优化和调整势在必行 20,000 16,000 12,000 1000 800 600 8,000 4,000 400 200 - 2015 2016 2017 2018 2019 2020.02 增发募集资金 配股募集资金 可转债募集资金 2015 2016 2017 2018 2019 2020.02 增发家数 配股家数 可转债家数 2015年至今再融资家数变化趋势 2015年至今再融资募资总额变化趋势
再融资新政发布，大幅放松再融资条件 2月14日晚，证监会发布关于修改决定、关于修改《上市公司非公开发行股票实施细则》的决定《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》的以及关于修改《上市公司证券发行管理办法》的决定，从四个维度对上市公司再融资规则进行优化和调整，引起市场广泛关注 降低发行条件门槛、降低承销难度 ●定价机制更为灵活，八折底价更有吸引力 ●定增投资者数量放宽至35名 01 ●创业板定增发行条件与主板趋同，取消创 业板公开发行资产负债率条件及创业板再 融资前募使用条件 缩短锁定、减持期限 ●定增投资者锁定期减半（六/十八个月） ●明确定增投资者减持无需受“减持新规” 限制 02 禁止“保底发行” ●禁止发行人及其控股股东、实际控制人、延长批文有效期 ●再融资批文有效期延长一倍（十二个月） 04 03 主要股东对定增投资者进行保底保收益 或变相保底保收益承诺
4 上市公司再融资业务
招商证券投资银行部2008年新员工培训
——【上市公司再融资业务培训(增发、配股)】
投资银行总部内核部
招 商 证 券 投 资 银 行 部 年 员 工 培 训
二 零 零 八 年 八月
2008
内部交流材料 -0-
目
第一部分 1.1 1.2 1.3 1.4 第二部分 2.1 2.2
招 商 证 券 投 资 银 行 部 年 员 工 培 训
录
上市公司再融资概述 上市公司再融资方式概览 上市公司再融资法规体系与信息披露 上市公司再融资审核制度 上市公司再融资市场概况 上市公司再融资审核实务 上市公司再融资审核重点 上市公司再融资案例分析
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第一部分 1.1 1.2 1.3 1.4
上市公司再融资概述 上市公司再融资方式概览 上市公司再融资法规体系与信息披露 上市公司再融资审核制度 上市公司再融资市场概况
招 商 证 券 投 资 银 行 部 年 员 工 培 训
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1.1 上市公司再融资方式概览
目前上市公司常用的资本市场融资工具包括：
公开发行 公开发行 配股 配股 公募增发 公募增发 可转换债券 可转换债券 分离交易的可转换债券 分离交易的可转换债券 公司债券 公司债券 短期融资券 短期融资券 企业债 企业债
招 商 证 券 投 资 银 行 部 年 员 工 培 训
股权融资 股权融资 配股 配股 公募增发 公募增发 定向增发 定向增发 债权融资 债权融资 公司债券 公司债券 短期融资券 短期融资券 企业债 企业债 股债结合的融资 股债结合的融资 可转换债券 可转换债券 分离交易的可转换债券 分离交易的可转换债券
非公开发行 非公开发行 定向增发 定向增发
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上公司融资方式比较
资金是企业的血液。是企业经济活动的第一推动力和持续推动力。企业的发展主要取决于能否获得稳定的资金来源，因而融资成为保证现代企业持续发展的关键。与非上市公司相比，上市公司在融资方式的选择上更为灵活多样。 一、上市公司融资方式概述 目前，我国上市公司的资金来源主要包括内源融资和外源融资两种。 内源融资主要是指公司的自由资金和在生产经营过程中的资金积累部分，是在公司内部通过计提折旧而形成现金和通过留用利润等而增加公司资本。由于在公司内部进行融资，不需要实际对外支付利息或股息，不会减少公司的现金流量；同时由于资金来源于公司内部，不发生融资费用，使内部融资的成本远低于外部融资。内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。因此，上市公司应充分挖掘内部资金以及其他各种资源的潜力，如降低生产和经营成本，创造更多的利润；降低存货，压缩流动资本，合理运作公司内部资本，如母公司和子公司之间互相提供资本，以及公司闲置资产变卖的筹集资金等。公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。上市公司外源融资又可分为向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；配股及增发新股的股权方式；发行可转换债券的半股权半债权的方式。 银行贷款是目前债权融资的主要方式，其优点在于程序比较简单，融资成本相对节约，灵活性强，只要企业效益良好、融资较容易，缺点是一般要提供抵押或者担保，筹资数额有限，还款付息压力大，财务风险较高。 公司债券是指由公司发行并承诺在一定时间内还本付息的债权债务凭证。体现了债务人与债权人之间的行为。债券在本质上也是借钱与还钱关系，但其与贷款的根本区别在于债券可以公开进行交易。而贷款除非债券化，否则是不进行公开交易的。相对于股权融资，债券融资的融资成本较低，可以发挥财务杠杆的作用，同时可以保证股本对公司的控制权。但与银行贷款有着类似的缺点，即财务风险较高、限制条款多，且融资规模有限。对于融入资金的公司来说，债券融资与银行贷款有相似的特点，一般把二者统称为债权融资。 股权融资亦即公司发行股票进行融资。对上市公司而言，发行股票所筹集的资金属于公司的资本；对股东而言，所持有股份代表对公司净资产的所有权。相对于债权融资，股权融资有着自己的优势，如：股票属公司的永久性资本，不需要偿还，也不必负担固定的利息费用，从而大大降低公司的财务风险；由于预期收益高，易于转让，因而容易吸收社会资本等等。但股权融资也存在着不可避免的缺点，如发行费用高、易分散股权等。 二、三种具体融资方式的比较 可以看出，每种融资方式都有其独特的优势，但也都存在着不同的缺点。一般来讲，发行公司债券和银行贷款都有政策等各方面的许多限制，因此不是上市公司采取的主要融资方式。目前我国上市公司的融资方式主要是股权融资的增发和配股方式以及发行一种新型债券－可转换债券三种方式。 1．融资条件的比较 (1) 对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6％，若低于6％，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水％。而发6个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于3平。配股要求公司最近．
上市公司再融资案例分析
上市公司再融资案例分析 改革沿着国九条“市场化”倾向，资产收益率，资产负债率等等，发行条件比较多。财务指标放松。增发可可转债保留净资产收益率6％。市场在股改以后承受能力强得难以相信。供给不足，促使审核速度在明显加快。品种增加。分离债付认股权证的债券。公司债从发改委转过来。对两法的修订：公司法，证券法。与我们预期不太一样，可能存在一些问题。而发行市场化取向的前提，增发和转债“市价”为主，参看发行审核手册。支持发行的法律法规：公司法，证券法 以及上市公司证券发行管理办法，证券发行上市保荐管理办法，136号文，发审委办法，承销和询价管理办法。内容与格式准则第10号。实践中06年75％非公开发行。公开与非公开目前各半。以前弊端，大股东发行，中小股东掏钱。债权人保护。社会对中介机构监督。必须上网。有利于投资者查询相关信息。分离债没有净资产收益率要求。转债公司债不要求担保，有资产评估。间隔一年取消。增发资产负债率的不得高于70％取消。有闲置资金不得做财务投资，如有则不得再发行。利润分配的规定，鼓励分红，年平均利润的20％，净利润分红。上市公司非公开发行股票，当期融资不对市场造成影响。京东方对北京市政府发行。对询价加强监管。分离债：债在债券市场交易，权证在股票市场交易，分离交易。审核要求比可转债高。偏债性。给企业发行期的选择，6个月内发行即可。信息披露要求适当精简。信息披露真实完整仍然重要。 简化申报的格式。加大董事责任。对赢利预测进行加强监管。不能达到，3年不得融资。增发，配股，转债，分离债，公司债。项目前景比较认可，选择融资品种要注意。配股，控股股东不认配，会失败；资金实力强，或拿出一部分资产认购。分离债，净资产15亿以上，门槛高。注意：利率比较低，涉及权证的工具，对公司的财务费用的影响，会对公司利润滩薄。非公开发行容易，因为市场处于上升状态，但市场波动冲高时则无价格优势，要考虑市场因素。 非公开发行的注意事项： 1、公开披露的义务不规范； 2、加强信息披露，开董事会要披露； 3、应该明确事项，基准日由董事会决定； 4、确定发行对象名称、价格、数量事先确定； 5、可以不确定，明确发行对象的范围，限售期； 6、数量不确定，董事会应确定数量区间
考研强化：上市公司的融资方式
考研强化：上市公司的融资方式 上市公司的融资方式主要有股权融资和债权融资两种方式，其中，债权融资是上市公司调整财务结构和股权获取最大利益的重要手段。上市公司在调整财务结构和实现股权利益最大化过程中常常以牺牲债权人利益为代价。因此，深入分析影响上市公司债权人权益的因素，对怎样保护上市公司债权人权益具有十分重要的意义。具体地说，影响上市公司债权人权益的因素包括股权的支配作用、经营者的地位和立场、现行债权处理政策导向、公司独立人格滥用和债权人权益保护观念陈旧五个方面。 一、股权对债权起支配作用 根据委托代理理论，当上市公司向债权人借入资金后，两者便形成了一种委托代理关系，即债权人(委托人)与债务人(代理人，为简化，假设不考虑股东与经营者之间的利益摩擦)之间关系。当借款合同一旦成为事实，资金一旦进入上市公司，债权人就基本上失去了控制权，股东就可以通过经营者为自身利益而损害债权人的利益，这种情况在发生财务危机时尤为突出。这是因为债权人对上市公司资产具有优先但固定的索偿权，而股东对上市公司债务承担有限责任，对上市公司剩余资产具有无限的索偿权。“有限责任”给予股东将上市公司资产交给经营者而不必偿付全部债务的权利，“无限索偿权”给予股东获得潜在收益的最大好处。或者说，有限责任使借款人对极端不利事态(如破产)的损失事有最低保证赔款人的收益不可能小于零)，而对极端有利事态所获取的收益没有最高限制。这种损益不对等分配使得股东具有强烈的动机去从事那些尽管成功机会甚微但一旦成功将获利丰厚的投资活动。如果投资成功，债务人将受益可观;如果投资失败，债权人将承担大部分损失，其结果是财富从债权人手中转移给了股东，而风险则转移给了债权人。特别是当上市公司出现财务危机、面临破产的时候，上市公司股东就会采取转出资金或分发现金红利的形式保护自身利益，有的会选择特大风险的投资项目投资，盈利了对股东有利，亏损了则亏的是债权人，这会使上市公司陷入更为严重的财务危机。从权利与义务的角度看，上市公司的股东与债权人处于不平等地位，股东拥有主动权，而使权人是被动的，即股东支配债权，是影响上市公司债权人权益的客观存在。 二、经营者的地位和立场直接影响上市公司债权人的权益 上市公司是以所有权和经营权相分离为主要特征的，而拥有所有权的所有者(股东)和拥有经营权的经营者都是上市公司的控制主体。因而可以将两者统称为双元控制主体。上市公司双元控制主体的存在，体现了上市公司“控制与被控制”的关系特征：一方面是鼓动对经营者的控制，因为股东拥有对经营者的评价和任免权，同时也决定着其报酬的高低，因此可以说经营者是在股东的控制之下进行经营的：另一方面，虽然股东拥有上市公司的最终控制权，但在经营过程中，上市公司的控制权实际上为经营者所拥有，股东必然依靠经营者“尽心尽力”地工作才能实现其资本的扩张和企业价值的增加，从这个意义上说;股东又受到经营者的牵制和控制。所以说股东和经营者是相互控制与被控制：股东为了经营者为其利润最大化更好地服务而设立一些激励机制，而经营者为了剪报酬和声誉而尽心为公司服务。可债权人既不控制和受控制于股东又不控制和受控制于经营者，他对于公司来说或他给自己相对于公司定位仅仅是一个债务期一满，便收回本息的讨债人，上市公司的财务状况与其设有多大关系。对经营者和债务人(股东)来说，无人在取得借款后乐意与债权人打交道，更不会为了顾及债权人利益在决策时考虑放弃或者改变已定有损债权人利益的方案。经营者在利用上市公司经营状况的有限信息为如何实现股东和自身利益最大化而奔波，如果能将债权人应享有的利益夺来，那更是一件经营者和股东皆大欢喜的事情。理想化的上市公司双元控制主体
上市公司选择融资方式影响因素有哪些
上市公司选择融资方式影响因素有哪些 一、上市公司融资方式选择影响因素 上市公司融资方式的影响因素很多，其中以采取外源融资方式时，要综合考虑各方面因素，努力降低融资成本，规避融资风险。影响上市公司融资方式的因素主要表现在如下几个方面： (一)政府政策法规。 从我国当前的金融环境来看，政策法规是制约融资的主要因素，当前我国银监会、证监会等部门，对融资的相关政策法规掌握松紧有度。 (二)公司所处的行业特点与发展阶段。 即上市公司所从事业务的商业环境是否可靠，从事的业务对经济周期的变化是否敏感，行业发展前景与投资项目特点也是需要考虑的重要因素，上述因素都是融资所要考虑的问题。如果行业发展前景巨大，公司成长迅速，但是市场开发需要很大投入时，则宜选择融资规模大的增发和可转换债券融资，如果项目投资周期长、投资收益见效慢，则选择可转换债券将有助于减缓股权稀释引致的盈利压力，使在融资后公司的每股收益仍保持较高的水平，避免融资后立即“变脸”现象的发生。 (三)二级市场特点。 显然，当二级市场处于牛市时，无论是发行新股还是发行可转换债券，都容易获得市场的接受，以较高的价格，较低的成本成功融资。但是当二级市场持续走低时，则需要慎重考虑，因为此时企业增发新股可能难度较大，成本较高，而配股相对容易。可转换债券相对而言比较灵活，若股市处于熊市但中长期内可望走牛，则由于投资者有获取转股价差收益的预期而会积极购买并且“债
转股”。反之，若股市处于牛市而在转股期间可能趋于走熊，则投资者“债转股”较少因而有利于公司实际上主要以债券方式低成本地融资。因此，熊市时上市公司发行可转换债券更多地具有股权融资特点，而牛市时则债券融资的特性较强。 (四)资金需求情况。 如果上市公司资金需求急迫，则操作简便快捷的配股以及银行贷款可能是较佳选择，若公司资金需求不太急，则可以根据其他固素和条件再选择合适的融资方式。而当公司资金需求量大时，则宜考虑增发新股或者发行可转换债券。 (五)融资成本和风险。 这是上市公司选择融资方式的关键因素，这在前面已经有分析。 不过，债务融资虽然成本较低，但是由于需要还本付息，公司经营不佳时可能导致财务危机甚至生存危机，而发行股票则没有这种风险，即使公司经营不佳，也只会导致公司的市场形象和股价受到影响。这也是许多上市公司融资时偏向于股权融资的重要原因。 (六)回报期。 融资时应考虑项目预期产生效益的时间，创业板上市的许多公司，很多企业在融资投资的初始几年内都可能都不会产生利润，因此选择股权融资就比较有利，因为它没有定期支付利息的现金支出压力。再融资后股本扩大，业绩能否同步增长，这是对上市公司的考验，如果资金利用效率低下甚至闭置，公司业绩受到稀释，上市公司经营风险呈现。上市公司在赢利、分红等方面的因素
上市公司三种具体融资方式的比较
投融界：上市公司三种具体融资方式的比较 可以看出，每种融资方式都有其独特的优势，但也都存在着不同的缺点。一般来讲，发行公司债券和银行贷款都有政策等各方面的许多限制，因此不是上市公司采取的主要融资方式。目前我国上市公司的融资方式主要是股权融资的增发和配股方式以及发行一种新型债券－可转换债券三种方式。 1．融资条件的比较 （1）对盈利能力的要求。增发要求公司最近3 个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6% ，若低于6% ，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3 个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于6% 。而发行可转换债券则要求公司近3 年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10% 以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%。 （2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。 （3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12 个月；配股要求间隔为 个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。 （4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东； 而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。 （5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20 倍；配股的价格高于每 股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70% ，并与主承销商协商确定；发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30 个交易日公司股票的平均收盘 价格为基础，上浮一定幅度。 （6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超 过原有股本的30% ，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30% 的上限，但不得超过100% ；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40% 或公司资产总额的70% ，两者取低值。