当前位置：文档库 › 中国企业海外并购失败了吗_

中国企业海外并购失败了吗_

中国企业海外并购失败了吗？*

顾露露Robert Reed

内容提要：本文运用市场模型、FF3FM模型和事件研究的基本方法评估1994—2009年中国157个企业海外并购事件的短期和中长期绩效。结果显示，尽管外界对海外并购绩效看法各异，中国企业海外并购事件公告日的市场绩效明显为正，反映了市场对中国企业海外并购的正面评价。从中长期的角度上看，中国企业海外并购整体上取得了非负的超常回报率（Abnormal return），体现了政府“走出去”战略的胜利开局。考虑到行业绩效差异，本文运用Fix－to－fix控制组的方法对并购中长期绩效的决定性因素进行了多元回归分析，结果显示海外并购受益于人民币升值，国有企业的并购绩效明显差于民营企业，中国海外上市公司的绩效优于内地上市的公司。

关键词：事件研究海外并购“走出去”战略

一、引言

作为新兴经济体国家，中国经济的快速稳步发展引起了国际学术界的广泛关注。在过去的15年间，中国GDP的平均增速达到10%。中国加入WTO以后，与世界主要发达国家巨额的贸易顺差导致与各国贸易摩擦加剧，出口增长陷入瓶颈；跃居世界第一的外汇储备给人民币升值造成巨大压力。与此同时，外向型的加工制造业发展使能源供应短缺，并造成日益严重的环境污染问题。中国政府出于减轻人民币升值压力、能源安全和产业升级的考虑，开始鼓励有条件的企业走出国门，开展海外投资。中央在1999年提出“走出去”战略，之后又将其写入第十个五年规划，成为一项长期的国策（Hagiwara，2006）。2007年全球金融危机发生以来，发达国家和发展中国家的经济均受到了重创，在全球经济的不景气中，中国经济一枝独秀，许多中国企业更是摩拳擦掌，希望利用此次机会，开展大规模的海外并购“抄底”。

中国企业的海外并购在21世纪形成了一轮热潮。表1展示了1994—2009年间完成交易的中国企业海外并购的时间和并购交易规模分布情况。可以看出中国企业的海外并购事件集中于“走出去”战略提出之后的2002—2009年。2009年的海外并购事件最多，有29起。最高海外并购金额和平均海外并购金额都出现在2006年，分别为10282.16（百万美元）和1142.46（百万美元/起）。2007年全球金融危机过后中国企业海外并购的单笔并购金额减少，但并购事件大大增加。

在此轮海外并购热潮中，有两个问题值得研究：一是中国企业的海外并购被市场认可了吗？用另一句话说，“走出去”战略下的中国企业的海外并购是否创造了价值，产生了财富效应？二是从中长期角度来看，我们如何才能取得海外并购的成功？政府因素在中国企业的海外并购中起到了

*顾露露，中南财经政法大学金融学院，邮政编码：430073，电子邮箱：g_lulu@126．com；Robert Reed，Dept．of Economics and Finance，University of Canterbury，邮政编码：Christchurch8140，New Zealand，电子邮箱：bob．reed@canterbury．ac．nz。作者感谢匿名审稿人的宝贵意见，感谢新西兰坎特伯雷大学对本研究课题的经费支持，感谢美国圣地亚哥AIB2009年会上相关专家的意见和建议。当然，文责自负。

611

什么样的作用？

毋庸置疑，对于中国企业海外并购的个案分析和讨论是网络上的热点问题。互联网上还披露了许多中国企业海外并购失败或并购后整合失败的案例。给大众的整体印象是，中国企业的海外并购失败居多，

绩效不明显。表1

中国企业海外并购事件的时间和交易金额

年事件

个数有交易金额的并购交易

交易金额（百万美元）

均交易金额（百万美元）

19941198．598．51995111．31．3199622482.1241199743360.6120.2199876262.543．719994345．915．320006475．518．920016450.512.6200211102098．9209．92003972048．6292.720041692367．49263．052005864243．59707．27200612910282.161142.46200721152437．80162.52200820122346．35195．532009

215794．60275．93总计157

113

32996．3

292.00

资料来源：汤姆逊SDC Platinum 全球并购数据库。

但目前学术界没有人真正开展研究，寻找这些问题的真实答案，甚至可以说实际上几乎没有实证研究结果直接回答这几个问题。许多中国学者从文化整合策略、并购方式选择、人才梯队建设、组织创新准备等角度谈如何提高中国企业跨国并购绩效，他们的研究以定性的论证和案例研究占主体（韩世坤、陈继勇，2002；张小蒂、王焕祥，2004；顾卫平、薛求知，2004）。清科集团每年（季度）都有中国企业并购报告出台，

包括国内并购和跨国并购，但是却没有整合并购数据进行正式的绩效分析，

特别是海外并购一块。廖运凤

（2006）等提供了部分中国企业海外并购的案例分析，但是没有就中国企业海外并购这个群体事件做出总体的实证分析。Hemerling et al （2006）倒是运用事件研究方法对16个中企海外并购事件进行了基本的实证分析，

结果显示56%的中国企业海外并购为投资者创造了价值。用同样的方法，

Luedi （2008）研究了1995—2007年间的56个中国企业海外并购案例，得出56%的中国企业海外并购没有获得财富效应。但是有限的样本的分析结果并不能让读者信服。

本文对中国企业海外并购问题研究的贡献之一体现在，实证结果显示1994—2009年间中国企业的海外并购从总体上取得了令人满意的并购绩效，

否定了一些人士所持的中国企业海外并购失败的错误认识。

①之前的案例研究多数局限于工业企业，特别是对高新技术产业的上行并购案例的分析和总结，而且多数只局限于短期的财务数据分析。从样本选择的角度看，这部分并购在1994—2009年间仅占并购事件的33%，并购金额的20%左右，并不能概括中国企业海外并购的整体绩效。而且以短期会计指标为绩效衡量标准的弊端在于完全未将国家发展战略如国家安全、技术升级以及企业中长期发展战略等非显性绩效指标考虑进去。相比较而言，在弱式有效市场假设条件下，股票市场绩效更能体现投资者对于中国海外并购的客观判断和预期。

本文对中国企业海外并购问题研究的贡献之二体现在，我们收集了相对真实和完整的中国企业海外并购数据，

对“走出去”战略下的企业海外并购绩效进行了深入的分析和探讨。数据缺失是中国企业海外并购实证研究的短板。本文采用世界顶级的SDC 并购数据库，比照Zephyr 并购数据库，并根据作者收集的中国企业海外并购信息进行多方修正，基本保证了数据的完整和真实性。而本文的实证结果对于政府如何更好地支持与引导企业“走出去”开展海外并购应该有一定的参考价值。

11①

本文的样本不包括中国企业收购未成功的案例。

本文对中国企业海外并购问题研究的贡献之三体现在，我们发现了中国企业海外上市与并购绩效的正相关关系。海外上市有助于积累中国企业海外经营经验，提高信息披露的透明度，从而提升投资者信心。如果海外上市能提高公司绩效进而有利于并购绩效的提高的话，鼓励企业先海外上市、后海外并购也不失为一条“走出去”的路径。

本文的第二部分是提出问题和相关文献评述；第三部分是数据和研究方法说明；接下来的第四部分报告实证研究结果；第五部分总结。

二、文献评述与问题提炼

海外并购是企业对外直接投资最重要的一种形式。传统的国际投资“三优势理论”指出具有“所有权优势”和“内部化优势”的公司在目标国具有投资环境“区位优势”时会向海外投资。20世纪80年代，随着新兴经济体的对外直接投资不断扩大，人们开始关注新兴经济体的跨国公司开展对外直接投资的动机。邓宁的投资发展周期理论指出：新兴国家的开放政策和低成本吸引了发达国家的外资流入的同时，外资流入存量会加速本国的对外直接投资；新兴国家跨国公司的对外直接投资是政府“资源攫取”战略的结果，特别是在能源和自然资源产业领域（Dunning and Lundan，2008）。

江小涓（2006）和李辉（2007）的数据和实证检验结果显示，当前中国作为FDI东道国的相对地位在下降，而作为跨国公司投资母国的相对地位在不断上升，因此中国已处于邓宁所提到的国际投资转型阶段。吴彬、黄韬（1997）、冼国明、杨锐（1998）提出了两阶段模式与学习模型理论，认为发展中国家企业的对外投资很多是为了学习发达国家的技术与经验，这种“扩大知识暴露型投资”即使在国外市场上无利可图甚至亏损，只要在母国或第三国市场得到补偿，就可以进行投资。黄速建、刘建丽（2009）也认为，中国企业进入海外市场不能仅仅从“经济效益最大化”角度出发，而要考虑特定战略动因的实现，通过进入海外市场获取战略资源，学习先进的技术和管理经验。

可以说，学者们对于中国企业的海外并购短期绩效预期并不高，而且认为中国企业海外并购的中长期战略意义比短期企业的经营绩效更有意义。但是笔者认为，公司层面的营利性是企业长远发展的保障，也是政府战略能顺利实施的保证与基石。股东利益，特别是股东的中长期利益，在海外并购的投资决策中应该是重点考量的要素之一。

企业并购绩效评估是西方公司金融领域的研究热点，但由于新兴经济体国家企业的海外并购一向规模很小，其绩效研究的文献不多。而且实证研究结果显示由于新兴国家的企业并不完全符合对外直接投资的“优势理论”前提，它们的海外扩张的绩效也就因国、因企业而异。Lecraw （1993）的研究结果显示，印度尼西亚企业通过对外直接投资成功地进入了国际市场，提升了它们的所有权优势。相反，Aybar＆Ficici（2009）则认为，1991—2004年58家来自新兴经济体国家的跨国公司的433起海外并购不但没有创造价值，一半以上的此类并购还损害了公司绩效。Kim （2003）观察了256起韩国企业的对外直接投资案例，发现这些对外直接投资事件的宣布增加了投资者的财富，但其投资并没有使这些企业取得国际竞争对手公司的专有技术优势。

1．政府支持与跨国并购绩效

正是由于新兴经济体并不具备“三优势理论”中提到的竞争优势，在资源紧缺和产业升级的迫切要求下许多新兴国家政府在对外投资的政策上给予了企业更多的支持，期望通过国家支持的力量，帮助本国企业在国际竞争中占据一席之地。在中国海外直接投资的过程中，中国政府的激励性政策和国有企业在海外并购中所起的关键性作用无需质疑（Morck et al．，2008）。中国政府在1999年提出了“走出去”战略，鼓励、支持有条件的企业开展对外投资。2002年，国家外汇管理局将1百万美元以下的海外投资项目和总投资额在2亿美元以下的项目的审批权下放给了地方。到2006年，海外投资总金额的额度制度被废除。此外，商务部还出台了一系列支持性政策帮助企业811

开展海外投资，包括提供信息支持和低息贷款、税收减免、直接补贴等鼓励性的财政政策，从而为企业走出国门创造条件（Hagiwara，2006）。

另一方面国有企业在中国企业海外并购中的主导作用也有目共睹（Morck et al．，2008）。许多学者指出资本市场的不完全使中国的国有企业很容易在市场上形成“所有权优势”。例如，政府的软预算约束、私有投资者的缺失、政府的显性和隐性的支持，以及较私有竞争对手更低的资本成本等。但是这种政府支持的海外并购和以政府为背景的“所有权优势”在企业国际化的过程中能否继续保持有待验证。更具体地说，我们想知道中国的企业在“走出去”的政府战略支持下是否能获得相对竞争优势，并在海外并购中获取好的绩效。因此本论文首先关注的问题是：中国企业的海外并购绩效如何？国有企业为主的海外并购取得了预期的绩效吗？

2.行业差异与政府战略并购绩效

许多学者发现一定时期的并购与并购绩效在一定行业中具有集聚效应，行业间的绩效差异很大（Andrade et al，2001；Mitchell and Mulherin，1996）。因此，许多文献在研究并购绩效时，将行业差异作为量化分析中的控制组变量来处理（Lyon et al，1999；Savor and Lu，2009）。

表2显示1994—2009年中国企业海外并购明显向高新技术行业和能源行业倾斜。157个海外并购事件中排名前2位的行业是高新技术行业和能源行业：能源和自然资源类并购的平均并购金额最高，达18557．5（百万美元）；技术密集型行业，像通信电子、软件外包的并购事件最多，达45个。这和Dunning＆Lundan（2008）有关能源和高科技行业偏好型对外投资的说法是一致的。

表2中国企业海外并购行业分布

排名目标企业所处行业事件

个数

有交易金额

的事件个数

交易金额

百万美元

均交易金额

百万美元

1通讯电子和软件外包行业45324993156

2能源和自然资源行业422918557．5639．9 3商业服务14950355．9 4制造业208284．735．6 5零售、批发贸易117466．666．7 6交通运输11112459．3223．6 7公共设施95469．493．9 8医药化工5393．331．1

总计157********．8267．6注：通讯电子和软件外包行业包括汤姆逊并购数据库中的计算机和办公设备、通讯、电子和电子设备、通讯设备以及软件外包行业；能源和自然资源行业包括石油和天然气、石油冶炼、采矿、金属和金属产品以及农、林、渔业；商业服务行业包括商业服务、健康服务、广播电视台等；制造业包括测量、药物和照相器材行业、钟表行业、食品和相关产品行业、玉石、陶瓷、玻璃和水泥制品行业、纺织和服装产品行业、木制产品、家具和夹具行业、机电、多种制造业和交通运输工具行业；批发零售贸易指批发贸易和多样化零售贸易；交通运输业包括水、陆、空航运；公共设施包括电、气、水输送和建筑行业；医药化工包括药品行业和化工产品行业。

能源危机是当前的世界性课题，是国家安全的保障，也是近现代国家与国家之间很多纷争的导火索。能源和其他自然资源更是以加工制造业为核心的中国经济发展的关键性要素。所以中国企业，特别是国有企业“走出去”战略投资的重点向能源和其他自然资源产业的倾斜就理所当然。提高能源企业对外投资的效率，怎样以更少的代价获取更多的资源是重点应该研究的问题。

知识经济时代，技术优势是决定一切的竞争力量。Morck＆Yeung（1992）发现，如果跨国并购目标是研发密集型企业，并购企业的股票价格通常在并购宣布日明显上涨，表明资本市场对此类并购的肯定态度。但是Aybar＆Ficici（2009）的结果显示，新兴国家企业的高科技产业并购和并购绩效负相关。作为新兴市场之一的中国，能源与高新技术企业海外并购的绩效如何？本文拟对此进行实证检验，给读者一个答案。

911

3．海外并购区位选择与并购绩效

海外并购的区位选择是国际投资领域许多研究者感兴趣的问题。本文样本数据显示大约71%已完成的中国企业海外并购事件和64%的并购交易金额流向发达国家和地区，也就是属于上行并购。亚洲国家由于地缘优势和文化的相通性，在中国企业海外并购区域选择中占据第二的位置。对南美和非洲的资源类并购较多。而对南美的并购事件虽然比非洲多，但对非洲的目标企业并购金额较大，平均交易金额是所有目标国中最高的。①

在中国企业对外投资的区位选择问题的研究方面，Buckley et al（2007）认为中国的对外直接投资和自身的高国家风险和与投资目标国高文化差距相关。但笔者认为中国自改革开放以来，政局稳定，经济发展快，国力日强，战争风险低。但是政务的透明性和经济生活中的腐败现象有待改进。2010年透明国际计算中国的“腐败指数”为3．5，位列全球178个国家的第78位，比较客观的评价应该是国家风险居中，Buckley所提到的自身的高国家风险没有依据。而从投资目标国文化差距的数据来看，虽然样本显示71%的目标公司处于发达国家或地区，但是由于香港公司所占比重很大，文化差距的均值在1．3左右，整体居中偏下，因此投资目标国的高文化差距也没有根据。②汇率是海外投资区域选择中应考虑的关键因素之一。Dewenter（1995）和Cebenoyan et al（1992）的研究结果都显示，本币相对于目标国货币升值有利于并购企业以更低的价格购买海外目标企业，从而提高并购绩效。但是Pettway et al（1993）发现，公司的盈利规模更依赖于买方和卖方相应的市场力量以及所购资产的品质而不是来自汇率的变动。显然，并购定价和汇率水平变化的相关性是不容忽视的。如果高估本币升值的作用，对目标企业定价过高，结果也可能造成负的绩效影响。因此，笔者认为有必要重新审视评估文化差距、汇率等区位选择因素对中国企业海外并购绩效的影响。

4．经理人素质与跨国并购绩效③

并购绩效与企业经营管理者素质息息相关，在跨国并购战略的制定、项目的遴选以及交易定价的环节中，企业高管的作用至关重要。有研究者在投资领域提出了所谓的“狂妄假说”，指出并购企业高层管理人员的自以为是、过度乐观的投资态度会影响并购绩效。还有研究者认为存在“羊群效应”，即盲目跟风式的海外并购行为对并购绩效也具有很大负面影响。Martynova＆Renneboog （2005）认为管理层的“狂妄假说”和“羊群效应”行为在并购潮时期会加剧，收益最高的并购通常发生在并购潮的初期。而之后的企业管理层会在这些好的并购案例发生后产生过度乐观的情绪和盲目跟风的羊群效应，形成低绩效并购（Auster and Sirower，2002）。

本文通过跟踪管理层的并购交易细节来观察管理层的海外投资决策是否存在“狂妄假说”和“羊群效应”等非理性投资行为。如并购战略的选择、并购交易中的定价、并购支付方式是否得当，进行海外并购时是否雇佣合适的专业咨询机构帮助形成理性决策等。

Harris＆Ravenscraft（1991）认为，处于相关产业的企业之间更利于整合，但对发达国家相关产业的并购对于新型经济体国家的并购方而言是一个挑战。Aybar＆Ficici（2009）的研究结果就显示，新兴国家企业相关产业并购和并购绩效负相关；对目标企业的合理定价是经理人理性的重要考察变量。从并购方的角度看，过度的溢价收购会伤害并购方利益，妨碍并购绩效的取得；并购支付方式的选择也能反映经理人是否对并购绩效有合理预期。Jensen（1986）提出公司高管在企业现金流充足以及对并购整合预期看好的前提下会采用完全现金收购的交易模式。但是王培林等

021①

②

③

具体数据可向作者索取。

有关霍夫斯坦德文化维度的说明、关于文化差距的概括性统计的具体数据及其概率分布信息可向作者索取。

公司治理方向的研究文献通常从企业家本身素质，如学历、年龄、性别等考察公司经理人管理素质和企业绩效之间的关

系。因为本论文是国际投资方向的文章，所以在研究企业家因素的时候，着重通过考察企业家投资决策（海外并购决策）行为体现企业家对并购绩效的影响。

（2007）发现，由于代理成本问题，企业现金流越充足，管理者越倾向于通过并购等活动把现金浪费在低效的投资项目上；专业咨询机构能为并购双方提供更完全的并购信息和并购后的整合建议。对于刚刚走出国门的中国企业，大笔交易的并购是非常需要聘请合适的专业咨询机构的。但是Lowinski et al （2004）指出，并购方需要为他们所提供的指导支付一大笔费用。如果咨询公司选择不当，也会产生专业咨询机构指导下并购失败的例子。综上所述，我们拟用上述变量考量企业高管决策理性和海外并购绩效的相关关系。

5．中国并购方的资质状况与并购绩效的关系

在中国企业“走出去”

的战略部署中，我们可以通过研究“走出去”企业的资质与绩效之间的关系来决定支持什么样的公司开展海外并购，从政府角度分析海外并购的最佳支持路径，包括企业规模、营运杠杆比率和是否跨国上市企业。

在公司规模、营运杠杆比例与企业绩效的研究中，许多学者发现小公司之间的并购产生规模经济和范围经济的效应，从而提高公司效率（Gugler et al ，

2002；Fama and French ，1992）；①西方的研究

者支持“价值公司”的业绩好于“成长型公司”的说法。所谓“价值公司”是指公司BM 比率高的公

司，而“成长型公司”是指BM 比率低的公司。

②Chan et al （1991）和Fama ＆French （1992，1993）分别运用在日本和美国的数据，验证了市场账面价值与市值的比率跟期望收益之间存在的显著的正相关关系。

跨境上市可以使公司在国外资本市场融资，有利于扩大公司国际影响力，提高国际知名度。市场分割理论认为跨境上市对来自资本市场监管要求较弱国家的公司更有利，因为通过跨境上市，企业需要遵守更严格的信息披露规则。更透明的信息环境增加了国内和国际投资者的投资意愿，使企业获得更多的增长机会（Doidge et al ，2004；沈红波，2007）。综上所述，本论文拟通过对以上三个变量考察公司资质对海外并购绩效的影响。

三、样本数据和研究方法

1．数据

本文的研究样本囊括1994年1月到2009年12月31日的中国企业海外并购事件。数据来自汤姆逊SDC Platinum 全球并购数据库。样本选择的标准如下：并购宣布时间介于1994年1月到2009年12月31日期间；本样本只包括已完成的并购交易；中国并购方和非中国目标企业；

③并购

方是在中国内地或香港、美国上市的公司；目标企业为非金融公司。

④股票价格和股指数据来自DataStream ，采用调整股价。短期绩效采用日数据，中长期绩效采用月数据。上证综指、恒生指数以及标准普尔500分别为中国大陆、香港和美国三地上市公司的市场回报计算依据。

原样本包括280个中国企业海外并购事件，但是其中51个事件因为没有评估期股票回报数据

而被剔除。⑤30个事件因并购方在内地、香港、美国三地以外的证券市场上市而被剔除。还有42个事件因137天的日股票回报中包含50%以上的零回报而被剔除。

⑥最终样本包括106家中国企业的157个海外并购事件。

1①②③④⑤⑥

以上研究成果中都是用企业市值指标作为公司规模的数据。BM 指Book-to-Market Ratio ，即账面价值与市值之比。

因为香港地区的经济体制的特殊性，本文中国的目标企业包括香港企业。

因为金融公司的特殊会计准则要求和监管要求使它们很难和一般的非金融公司作比较。这51个事件的并购方都是在并购事件发生之后才上市的公司。

事件研究方法中的时间序列数据，评估期126天加上事件窗口21天，共137天。

由于部分中国企业仅在海外上市或者是先在海外上市，然后在内地市场上市，因此本文样本中包括了在香港和美国跨境多地上市的中国公司的海外并购事件。在事件研究方法中，考虑到同一公司多国上市的股票价格之间的高相关性，我们仅取其一地上市的股票，得157个样本数据。如果一家公司跨三地上市，我们的选择原则是选择其市值最高、市场流动性最好的上市股票。①因此最终样本包括了64家内地上市公司、62家香港上市公司和31家美国上市公司。

中国企业中长期海外并购绩效考察的样本数据为122个。因为29件2009年的海外并购目前没有连续3年的月股价数据而被剔除，另外6个并购事件中的并购企业市值和BM比率数据缺失。

2.研究方法及结果

（1）中国企业海外并购短期绩效测量

我们运用事件时间方法（event-time approach）评估中国企业海外并购的公告日绩效。以市场模型为基准模型，我们收集21天的事件窗口以及评估期126天的日股票回报数据（评估期为事件

窗口21天之前的126天）。个股的超常回报（AR）是实际回报（R

it ）和预期回报E（R

）的差额：

it =R

－E（R

）

运用市场模型计算评估期股票回报：

E（R

it ）=^R

=^α

+^β

这样一来，个股的超常回报计算公式为：

it =R

－［^α

+^β

］

运用Patell（1976）的Z值检验方法来检测21天事件窗口超常回报为零的命题假设的显著性。标准均超常回报（ASAR）、标准累积均超常回报（ASCAR）以及Z值的计算公式见Dunne＆Ndubizu （1995）。

（2）中国企业海外并购公告日绩效结果

表3报告了中国企业海外并购的公告日绩效。我们发现从并购公告日的前一天到公告日后一天的三日累计标准超常收益显著为正，为0.2%，表明中国企业的海外并购取得了明显的公告日财富效应。我们也对三地上市的中国公司的海外并购绩效进行比较，结果显示：内地上市公司的并购公告日超常收益显著为正，而且市场有明显的信息泄露和内部交易迹象，表现在并购反应有明显的提前；香港市场的显著并购超常收益出现在事件窗口（－1，1）；由于时区的差异，美国上市的中国公司反应滞后，显著正超常收益出现在公告日1天以后。②

（3）中国企业海外并购中长期绩效测量

日历时间研究法（Calendar-time Approach）和FF3FM是中长期并购绩效研究惯用的研究方法和基准模型。③Fama＆French（1993）发现当市场超额回报是时间序列回归模型中超额收益的唯一解释变量时，模型中的截距包含了公司规模和BM杠杆比率两方面的效应。因此Fama和French 的CAPM模型中加入了两个因素，即公司规模和BM杠杆比率，建立了FF3FM三因素模型。在绩效研究的文献中，有的研究者将模型中的截距看做投资组合的超常收益（Eberhart等，2004）。④另

221①

②

③

④

交易量和市值是本文中市场流动性的代表性指标。因此，当公司股票市值较大的情况下，我们选择交易量最高的上市股

票；在多国上市的情况下，如果交易量相比不是最大，但市值是其他市场的两倍或两倍以上，就选择市值最大的上市地点股票。

具体数据可向作者索取。

另一个采用日历时间研究法的原因是笔者在采用市场模型和事件时间研究方法（Event-time Approach）时遇到了数据缺失的困难。因为市场模型需要评估期，也就是并购事件有效期之前的至少3－5年月股票数据，而且为保证数据的质量，股票收益不能有50%以上的零收益。因此，数据遴选的结果导致大部分的并购样本不合格而被剔除。

Jensen’s alpha：一般的资产定价模型假设模型中的截距为零。但是Jensen（1973）认为实际上基金经理们能够通过预测股票价格而提高组合收益。换句话说，资产定价模型中的截距可以不为零。

表3

中国企业海外并购公告日绩效

区间

ACAR ASCAR Z Interval p-value （－10，－5）0.00610.07480.93740.3486（－10，－1）0.00520.09981．25020.2112（－5，－1）0.00510.1183

1．48240.1382（－1，1）0.01200.2050＊

＊

2.56840.0102－10.00360.15131．89600.058000.00440.08351．04590.2956（1，5）－0.0085－0.0779－0.97640.3288（5，10）0.00090.00440.05480.9563（1，10）－0.0090－0.0811－1．01650.3094（－5，5）0.00100.05240.65650.5115（－10，10）0.00060.03110.38940.6970（－2，2）0.00390.07020.87950.3791（－3，3）

－0.0017

0.0095

0.1189

0.9054

注：有关ACAR 、

ASCAR 和Z Interval 的计算公式请见Dunne and Ndubizu （1995）。公告日被定义为第（0）日，样本包括157起中国企

业海外并购事件。＊＊表示Z 检验的显著性水平在5%，＊＊＊表示Z 检

验的显著性水平达到1%。

外一些研究者应用日历时间超常收益CTAR （Calendar-time Abnormal Return ）作为超常回报（Mitchell and Stafford ，2000；Savor and Lu ，2009）。

和事件时间研究法不同的是，日历时间研究法进行绩效评估时，没有评估期的要求，我们假设公司股票的贝塔值是恒定的，而且观测期从并购生效之日算起。在弱势有效市场假定下，证券价格充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息。从长期上来看，并购事件不应该影响市场股票回报，形成超常回报。许多实证研究结果也证明了这一点。但是我们必须承认个体公司之间的并购绩效差异应该是存在的。笔者的理解是，虽然从统计角度总体的长期并购绩效应趋近为零，

但是由于企业本身资质的差异和国际投资环境的作用，个体公司的并购绩效差异是明显的。

（i ）基准模型FF3FM 模型如下：

R it －R ft =αi +βiM （R mt －R ft ）+βis SMB t +β

ih HML t （1）

其中R it 是i 公司在t 月的回报；R ft 是t 月的无风险回报率；R mt 是t 月的市场回报；SMB t 等于在t 月小公司组合减去大公司组合的回报，是公司规模因素；HML t 是在t 月，低BM 杠杆比率公司组合收益减去高BM 杠杆比率公司组合收益，是一个账面价值比市值的因素。

我们将样本中所有公司按照市值分为两组，按照BM 比率分为三组，这样产生6个组合。公司规模（SMB ）和BM 杠杆比率（HML ）的数据计算参照Fama ＆French （1992）的方法获得。由于内地和香港缺失1个月或3个月国债的时间序列数据，我们选择中国内地1年期央行基准利率、香港1年期固定存款利率以及美国联邦基金年利率分别除以12为模型中无风险利率的月数据依据。

（ii ）日历时间超常收益（CTAR ）

我们利用最小二乘估计估算出公式（1）中的αi 、βi 、s i 和h i 值，然后通过公式（2）和（3）计算日历时间超常收益：

CTAR it =R it －E （R it ）

（2）E （R it ）=^αi +^βi （R mt －R ft ）－^s i SMB t －^h

i HML t （3）

由于本文的研究中跟踪中国企业海外并购有效后的连续三年的绩效，因此组合中的公司因每

年公司规模和BM 比率的变化进行调整。在观测年中因各种原因退市的公司也被剔除。

（4）中国企业海外并购1—3年中长期绩效结果

我们参照Fama ＆French （1992，

1993）的方法，将中国并购公司按公司规模和BM 杠杆比率分成16个组合。表4的结果显示16个组合中有9个组合的超常收益（Alpha ）显著为正值，有三个组合的超常收益为负，但是统计值不显著。因此我们认为中国企业的海外并购3年期的总体绩效为非负，这意味着企业的“走出去”战略没有以牺牲中长期股东利益为代价。从总体上说，中国企业

321

的海外并购开局良好，得到了市场的认可。①

我们还测算了中国企业海外并购的各行业1—3年期绩效情况。结果显示在10%的显著水平下，能源和自然资源行业的并购取得了3年期0.09%的超常回报。与此相反，批发与零售贸易行业的海外并购1—2年的负绩效非常显著，但是这种负面绩效在第三年逐渐减少，而且变得不显著。②

表4中国并购公司16个组合三年期超常收益情况③

规模

BM杠杆比率BM杠杆比率

低23高低23高Alpha Beta④

小

0．10

［0．09］

0．12

［0．06］

0．12＊＊＊

［0．00］

0．38＊＊＊

［0．00］

1．11

［0．24］

1．05

［0．68］

1．34

［0．10］

1．22

［0．23］

0．06

［0．46］

－0．06

［0．46］

0．09

［0．08］

0．33＊＊＊

［0．00］

1．09

［0．70］

0．97

［0．86］

1．38

［0．24］

1．11

［0．25］

30．33＊＊＊

［0．00］

0．42＊＊＊

［0．00］

0．26＊＊＊

［0．00］

0．09＊＊＊

［0．00］

1．42

［0．06］

1．40＊＊＊

［0．00］

1．15＊＊

［0．01］

1．02

［0．85］

大0．20＊＊＊

［0．00］

－0．03

［0．57］

0．18＊＊＊

［0．00］

－0．01

［0．62］

1．10

［0．50］

0．79

［0．13］

1．09

［0．10］

0．88

［0．24］S H

小

0．86＊＊

［0．05］

0．24

［0．08］

－0．06

［0．89］

0．29

［0．47］

－0．72

［0．23］

0．02

［0．91］

－0．11

［0．66］

0．88＊＊

［0．02］

0．02

［0．86］

－0．13

［0．40］

0．14

［0．84］

0．10

［0．11］

－0．20＊＊

［0．05］

－0．01

［0．92］

－0．02

［0．93］

0．13

［0．55］

－0．40

［0．06］

0．05

［0．73］

0．38

［0．12］

0．10

［0．73］

0．24＊＊

［0．04］

－0．03

［0．76］

－0．04

［0．83］

0．04

［0．67］

大

－0．11

［0．21］

－0．85＊＊＊

［0．00］

－0．01

［0．91］

－0．33＊＊

［0．02］

－0．02

［0．84］

－0．13

［0．67］

0．12＊＊

［0．02］

－0．16

［0．21］

注：时间序列回归分析是基于并购生效后41个月的股票回报月数据。＊＊表示t检验的显著性水平在5%，＊＊＊表示t检验的显著性水平达到1%。

四、中国企业海外并购绩效的决定因素

本节根据本文第二部分对中国企业海外并购绩效可能有影响的因素分析，将并购绩效的解释变量归纳为政府支持、区位选择、经理人理性和并购方资质4组，并用它们来解释不同的中国并购企业3年期日历时间超常收益的决定机理。由于从横向上看中国并购企业之间的部分行业绩效差异存在，所以我们将行业因素作为回归中的控制变量，采用Fix-to-fix模型进行回归分析。解释变量的统计描述见表5。

因为香港和中国大陆具有类似的文化特质，我们通过检验变量之间的相关系数矩阵时发现THK和文化差距变量之间的相关系数很高，达到了－73.94%。而且THK和发达国家目标企业虚拟变量以及自然资源行业虚拟变量之间的相关系数也较高，因此，我们在模型中剔除了THK变量，避免出现严重的多重线性问题。

421①

②

③

④

我们也检验了1—3年的日历时间超常收益的均值和统计显著性，结果与以上说法一致。具体数据可向作者索取。

具体数据可向作者索取。

方框中是t检验的p值。

该假设命题是（H10）：Beta=1。我们也检验过（H20）：Beta=0的命题假设，发现显著性水平达到1%的情况下，16个组

合的贝塔值都明显不等于零。

表5

中国企业海外并购绩效决定因素分析变量的统计描述

变量

样本均值标准差最小值最大值变量描述

Y3CTAR 94－0．010．23－1．230．403年日历时间超常收益

政策支持变量POLICY 1220．740．440．001．00并购生效在2002年之后为1，其他为0GOVTOWN 1220．500．500．001．00并购方为国有企业为1，其他为0①NATRES 1220．250．440．001．00自然资源行业目标企业为1，其他为0ITIN

1220．340．470．001．00高新科技行业目标企业为1，其他为

0区位选择变量CULDIS 1111．291．390．144．59中国和目标国文化差距FEX 1220．020．06－0．020．16美元与人民币汇率水平②

DEVDC 1220．750．430．001．00发达国家地区目标企业为1，其他为0THK

1220．400．490．001．00目标企业在香港为1，其他为0经理人理性变量INDREL 1220．500．500．001．00行业相关为1，其他为0CASH 1220．540．500．001．00全现金收购为1，其他为0

ADVISOR 1220．300．460．001．00并购方雇佣咨询公司为1，其他为0TRAVALUE 832786910．64141交易金额（百万美元）

LNTRAVALUE 83

3．79

2．04

－0．51

8．33

交易金额（百万美元）的自然对数值并购方资质变量MV24A 116169476758416．03680074并购企业规模（并购生效两年后市值）LNMV24A 1167．512．162．7713．43并购企业规模（自然对数）

Y2BM 1080．550．910．008．17并购生效两年后账面价值与市值比HKM 1220．420．500．001．00香港上市为1，其他为0USM

122

0．19

0．39

0．00

1．00

美国上市为1，其他为0

笔者以并购目标行业为控制组变量，通过对四组解释变量的分析，8个不同的回归模型检验中国企业海外并购绩效决定因素。

表6A 和表6B 分别就8个模型的统计回归结果进行了展示。多元回归的结果显示1994—2009年中国企业海外并购中国有企业的并购绩效低于民营企业，显著性水平达到5%。模型1的结果显示，在其他解释变量不变的前提下，国有企业的中长期并购绩效（Y3CTAR ）比非国有企业平均低17.37%，暗示国有企业的所有权优势没有能够在海外并购领域获得延续。市场更倾向于有民营资本参与的海外并购，可能的原因是：（1）民营资本的参与减少股东和政府在利益导向不一的情况下的利益受损；（2）体现了对于国有企业效率低下的疑虑；（3）冷战思维下目标企业或海外投资者对中国国企并购可能隐含的政治目的的防范心理和抵触情绪的影响。

在两个战略行业的并购绩效比较中，相对于其他行业，能源和自然资源行业的并购绩效明显占优，高新技术行业的并购绩效不明显。人民币相对于美元升值的汇率水平因素对中国企业的海外并购有利，

显著性水平达到1%。模型1显示在其他解释变量不变的前提下，人民币相对于美元每升值一个百分点导致中国企业海外并购的绩效大约上升3.45倍。而在海外并购的区位选择问题上，是否发达国家目标企业以及文化差距的大小并没有明显影响并购绩效。

21①②

国有企业是指汤姆逊SDC 全球并购数据库中定义最终母公司为政府所有的公司。汇率数据为美元与人民币的中间汇率。数据来源为汤姆逊路透DataStream 数据库。

表6A中国企业海外并购绩效决定

因素分析

Variable Model1Model2Model3Model4

Constant 0.4121

［0.01］

0.4122

［0.01］

0.2511

［0.00］

0.1215

［0.06］

GOVTOWN －0.1737＊＊

［0.02］

－0.1719＊＊

［0.02］

－0.1335＊＊＊

［0.01］

－0.1058＊＊

［0.03］

Y2BM －0.0395＊＊

［0.02］

－0.0401＊＊＊

［0.01］

－0.0148

［0.25］

－0.0185

［0.22］

CULDIS －0.0349

［0.17］

－0.0351

［0.15］

－0.0169

［0.35］

FEX 3.4483＊＊＊

［0.01］

3.4528＊＊＊

［0.01］

1.0778

［0.10］

DEVDC 0.0150

［0.81］

0.0155

［0.80］

－0.1021＊＊

［0.03］

INDREL 0.1296

［0.12］

0.1288

［0.12］

CASH －0.1722

［0.13］

－0.1756

［0.06］

LNTRAVALUE 0.0083

［0.65］

0.0081

［0.65］

ADVISOR －0.1273

［0.12］

－0.1275

［0.11］

LNMV24A －0.0016

［0.94］

－0.0017

［0.94］

HKM 0.0952＊＊

［0.03］

0.0953＊＊

［0.03］

USM 0.1698

［0.10］

0.1717

［0.10］

POLICY －0.0064

［0.92］

－0.0012

［0.99］

Obs55557582

R-sq0.52810.5280.17780.1194

F 1.76 1.74 4.18 4.83 Prob＞F0.06850.07210.00010

注：模型1—4的因变量是三年的日历时间超常收益（Y3CTARs）。模型1—4是fixed effect模型，控制组是目标公司所处行业。方框中是t检验的p值。t统计检验采用的是怀特异方差标准误（White heteroscedasticity robust standard errors）。＊＊表示t检验的显著性水平在5%，＊＊＊表示t检验的显著性水平达到1%。表6B中国企业海外并购绩效

决定因素分析

Variable Model5Model6Model7Model8 Constant

0.2263

［0.07］

－0.0407

［0.71］

0.0788

［0.11］

0.1206

［0.00］GOVTOWN

－0.1220＊＊

［0.01］

－0.1908＊＊＊

［0.00］

－0.1045＊＊

［0.02］

－0.1056＊＊

［0.02］

Y2BM

－0.0201

［0.22］

0.0010

［0.97］

－0.0222＊＊

［0.04］

－0.0185

［0.21］CULDIS

FEX

DEVDC

INDREL

0.0994

［0.17］

CASH

－0.0861

［0.37］

LNTRAVALUE

0.0088

［0.57］

ADVISOR

－0.0537

［0.44］

LNMV24A

0.0271

［0.13］

HKM

0.0489

［0.23］

USM

0.0018

［0.99］

ITIN

－0.0517

［0.35］

NATRES

0.0948＊＊

［0.02］

POLICY

Obs60828282

R-sq0.24640.18060.10060.1194

F 1.97 3.99 4.73 5.4 Prob＞F0.0370.00010.00180注：模型5—8的因变量是三年的日历时间超常收益（Y3CTARs）。模型5、6和8是fix effects模型，控制组是目标公司所处行业。模型7是最小二乘估计回归。方框中是t检验的p值。t统计检验采用的是怀特异方差标准误（White heteroscedasticity robust standard errors）。＊＊表示t检验的显著性水平在5%，＊＊＊表示t检验的显著性水平达到1%。

中国跨国公司高管的投资理性因素没有与并购绩效显著相关，表明在此轮并购潮中，经理人的素质差异没有得到体现。通过对并购战略、并购交易细节的跟踪，没有发现明显的“狂妄假说”和“羊群效应”的非理性决策。在公司资质因素中，并购企业规模没有明显影响并购绩效，但营运杠杆因素对公司海外并购绩效有明显的负相关关系。模型1显示在其他解释变量不变的前提下，公司账面市值比率每上升一个百分点，企业的海外并购绩效下降3.95%，显著性水平达到5%，表明中国成长型的公司并购绩效比价值公司要好。与此同时，我们发现中国并购方的上市地点因素对621

并购绩效影响显著。海外上市企业，特别是香港上市公司的绩效明显优于内地上市公司，显著性水平达到5%。模型1表明在其他解释变量不变的前提下，香港上市公司的3年期并购绩效平均要比内地上市公司高9.52%。

五、结论和政策建议

本文采集1994—2009年间中国企业海外并购的数据，通过事件时间和日历时间研究方法分别研究海外并购的短期和中长期股票市场绩效，并分析中国企业海外并购的绩效决定因素。我们发现中国企业的海外并购规模随着中国政府的“走出去”政策的出台而持续扩大。受政府“走出去”战略指导，在海外并购目标行业，中国企业主要的并购目标是技术密集型企业和能源、自然资源行业企业。大约29%的并购目标是通讯电子和软件外包行业企业；能源和自然资源类并购占据大约67%的并购交易金额；大部分并购活动的目标企业都位于发达国家和地区。

在评估海外并购短期绩效时，我们发现在并购宣布日，中国企业的海外并购使投资者取得了明显的正的财富效应。但是，中国内地市场有明显的信息外泄和内部交易现象。而中长期的绩效研究表明，中国企业海外并购的3年期超常收益仍然保持非负，说明政府的“走出去”战略并没有以牺牲投资人利益为代价。进一步的绩效决定因素研究发现，人民币升值对中国并购方有利。此轮海外并购热潮中的海外并购绩效与一些中国企业本身资质息息相关。私有经营的并购企业比国有并购企业的绩效更佳；海外上市的企业通常并购绩效更佳，香港上市的中国并购公司的绩效明显好于仅内地上市的公司；在高速发展的中国经济中，成长型企业的并购绩效比价值型公司更好。

本文的研究结果对中国政府决策层、考虑走出国门开展海外投资的中国企业高管以及全世界的投资者都有一定参考价值。

1．中国企业海外并购已经获得正的财富效应的事实表明，市场对政府“走出去”的战略是认同的。它符合整合全球化资源，提高企业经营绩效，促进国民经济持续稳定地发展的需要；也是迅速提升企业高新技术研发能力，学习发达国家企业先进经验的必经之路。而在弱势有效市场理论基础上，保持总体非负的1－3年的中长期海外并购绩效是作为新兴经济体的中国企业走出国门，融入世界经济体的很好的成绩单。

2．除开政策性的自然资源类海外并购，在政府“走出去”战略部署中，应加大力度鼓励更多有条件的民营资本参与其他行业的海外并购，提高并购绩效。国有企业是中国经济支撑力量，国有企业的并购绩效差于私有经营企业，一方面因为本文没有将国企所背负的，与并购相关的一些非市场的长远收益完全考虑进来，另一方面也体现了国企的效率低下。国企的海外并购虽然不是负的超常绩效，但是总体绩效没有民营企业理想。应让更多的民营资本参与经济建设，参与国际化竞争，从而提高投资效率，增强国民经济活力。

3．政府可以尝试鼓励企业先海外上市，后海外并购。一者可以提高企业在国际市场的信誉度，二者可以丰富企业国际化经验，减轻企业融资压力从而有效提高并购绩效。作为一个来自新兴经济体国家的公司，争取在监管相对完善的发达国家或地区证券市场上市是企业“走出去”的重要一步。从并购的角度看，在海外上市能拓展融资渠道，提高企业信誉度和投资者对公司并购整合能力的信心。海外上市也是企业丰富国际化运营经验的重要途径。

4．鼓励年轻的成长型的公司向海外扩展，取得后发优势。企业在并购交易过程中应该积极培养有国际化经验的并购队伍，审时度势，抓住并购时机，加强谈判能力，谨慎引入专业咨询机构的力量，从而降低并购成本，提高海外并购绩效。

721

参考文献

顾卫平、薛求知，2004：《论跨国并购中的文化整合》，《外国经济与管理》第26期。

韩世坤、陈继勇，2002：《中国企业跨国并购的智力支持和组织创新》，《管理世界》第6期。

黄速建、刘建丽，2009：《中国企业海外市场进入模式选择研究》，《中国工业经济》第1期。

江小涓，2006：《中国对外开放进入新阶段：更均衡合理地融入全球经济》，《经济研究》第3期。

李辉，2007：《经济增长与对外投资大国地位的形成》，《经济研究》第2期。

廖运凤，2006：《中国企业海外并购》，中国经济出版社。

沈红波，2007：《市场分割、跨境上市与预期资金成本———来自Ohlson－Juettner模型的经验证据》，《金融研究》第2期。

王培林等，2007：《从并购行为剖析中国上市公司代理成本问题》，《金融研究》第4期。

吴彬、黄韬，1997：《二阶段理论：外商直接投资新的分析模型》，《经济研究》第7期。

冼国明、杨锐，1998：《技术积累、策略竞争与发展中国家对外直接投资》，《经济研究》第11期。

张小蒂、王焕祥，2004：《国际投资与跨国公司》，浙江大学出版社。

Andrade，G．，Mitchell，M．，et al．，2001，“New Evidence and Perspectives on Mergers”，Journal of Economic Perspectives，15：103—120.

Auster，E．and Sirower，M．，2002，“The Dynamics of Merger and Acquisition Waves：A Three-stage Conceptual Framework with Implications for Practice”，Journal of Applied Behavioral Science，47：216—244.

Aybar，B．and Ficici，A．，2009，“Cross-border Acquisitions and Firm Value：An Analysis of Emerging-market Multinationals”，Journal of International Business Studies，40：1317—1338.

Buckley，P．，Clegg，J．，et al，2007，“The Determinants of Chinese Outward Foreign Direct Investment”，Journal of International Business Studies，38：499—518.

Cebenoyan，S．，Papaioannou，G．，and Travlos，N．，1992，“Foreign Takeover Activity in the U．S．and Wealth Effects for Target Firm Shareholders”，Financial Management，21：58—68.

Chan，L．，Hamao，Y．，＆Lakonishok，J．，1991，“Fundamentals and Stock Returns in Japan”，Journal of Finance，46：1739—1764.

Dewenter，K．，1995，“Do Exchange Rate Changes Drive Foreign Direct Investment？”Journal of Business，68：405—433.

Doidge，C．，2004，“U．S．Cross-listings and the Private Benefits of Control：Evidence from Dual-class Firms”，Journal of Financial Economics，72：519—553.

Dunne，K．，and Ndubizu，G．，1995，“International Acquisition Accounting Method and Corporate Multinationalism：Evidence from Foreign Acquisition”，Journal of International Business Studies，26：361—377.

Dunning，J．，and Lundan，S．，2008，Multinational Enterprises and the Global Economy，Edward Elgar，Publishing，Second Edition．Eberhart，A．，Maxwell，W，＆Siddique，A．，2004，“An Examination of Long-Term Abnormal Stock Returns and Operating Performance Following R＆D Increases”，Journal of Finance，59：623—650.

Fama，E．，＆French，K．，1992，“The Cross-Section of Expected Stock Returns”，Journal of Finance，47：427—465.

Fama，E．，＆French，K．，1993，“Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds”，Journal of Financial Economics，33：3—56．

Gugler，K．，Mueller，D．，Yurtoglu，B．，＆Zulehner，C．，2002，“The Effects of Mergers：An International Comparison”，International Journal of Industrial Organization，21：625—653.

Harris，R．，and Ravenscraft，D．，1991，“The Role of Acquisitions in Foreign Direct Investment：Evidence from the U．S．Stock Market”，Journal of Finance，46：825—844.

Hemerling，J．，Michael D．，＆Michaelis，H．，2006，“China’s Global Challengers：The Strategic Implications of Chinese Outbound M＆A”，Boston Consulting Group．

Jensen，M．，1986，“Agency Costs of Free Cash Flow，Corporate Finance，and Takeovers”，American Economic Review，76：323—329.

Jensen and Meckling，1976，“Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure”，Journal of Financial Economics11：5—50.

Kim，W．，2003，“Wealth Effects of International Investments and Agency Problems for Korean Multinational Firms”，Journal of International Financial Management and Accounting，14：194—217.

821

Kogut，B．，and Singh，H．，1988，“The Effect of National Culture on the Choice of Entry Mode”，Journal of International Business Studies，19：411—432.

Lecraw，D．J．，1993，“Outward Direct Investment by Indonesian Firms：Motivation and Effects”，Journal of International Business Studies，24：589—600.

Lowinski，F．，Schiereck，D．，＆Thomas，T．，2004，“The Effect of Cross-border Acquisition on Shareholder Wealth-Evidence from Switzerland”，Review of Quantitative Finance and Accounting，22：315—330.

Loughran，T．，and Vijh，A．，1997，“Do Long-term Shareholders Benefit from Corporate Acquisition”，Journal of Finance，52：1765—1790.

Luedi，T．，2008，“China’s Track Record in M＆A”，The McKinsey Quarterly，3：75—81.

Lyon，J．，Barber，B．，＆Tsai，C．，1999，“Improved Methods for Tests of Long-Run Abnormal Stock Returns”，Journal of Finance，54：165—201.

Martynova，M．，＆Renneboog，L．，2005，“Takeover Waves：Triggers，Performance and Motives”，Discussing Paper，Tilburg University，Center for Economic Research．

Mitchell，M．＆Mulherin，J．，1996，“The Impact of Industry Shocks on Takeover and Restructuring Activity”，Journal of Financial Economics，41：193—229.

Mitchell，M．，＆Stafford，E．，2000，“Managerial Decisions and Long-Term Stock Price Performance”，Journal of Business，73：287—329.

Morck，R．，and Yeung，B．，1992，“Internalization An Event Study Test”，Journal of International Economics，33：41—56．Morck，R．，Yeung，B．，and Minyuan，Z．，2008，“Perspectives on China＇s Outward Foreign Direct Investment”，Journal of International Business Studies，39：337—350.

Morosini，P．，Shane，S．，and Singh，H．，1998，“National Cultural Distance and Cross-border Acquisition Performance”，Journal of International Business Studies，29：137—158.

Patell，J．M．，1976，“Corporate Forecasts of Earnings Per Share and Stock Price Behavior：Empirical Test”，Journal of Accounting Research，14：246—276．

Pettway，R．，Sicherman，N．，＆Spiess，D．，1993，“Japanese Foreign Direct Investment：Wealth Effects from Purchases and Sales of U．S．Assets”，Financial Management，22：82—95.

Savor，P．，＆Lu，Q．，2009，“Do Stock Mergers Create Value for Acquirers？”，Journal of Finance，64：1061—1097．

Yoko Hagiwara，2006，“Outward Investment by China Gathering Stream under the Go Global Strategy”，Economic Review，1：1—6．Do Chinese Acquirers Fail in Overseas M＆As？

Gu Lulu and Robert Reed

（School of Finance，Zhongnan University of Economics and Law；

Economics and Finance，University of Canterbury）

Abstract：Our paper provides a thorough analysis of Chinese outbound merger and acquisitions from1994through2009.We find that on average，Chinese outbound merger and acquisitions produced positive abnormal returns as measured on the announcement date，and a non-negative abnormal return in3-year long term performance，which indicates a successful“Go Global”strategy of Chinese Government．However，privately-owned firms experienced greater wealth effects than government-owned firms．Further，mainland-listings underperform HK and US listings，glamour firms outperform value firm significantly．

Key Words：Event Study；Overseas M＆A；“Go Global”Strategy

JEL Classification：G14，G34，F23

（责任编辑：郑健）（校对：梅子）

921

中国企业海外并购现状分析

中国企业海外并购现状分析作者：张力宏目前，中国海外并购激增，“中国买断全球”论盛行。虽然根据中国商务部的数据，实际完成的海外并购不足外媒报道的20%，但中国企业海外并购大幅增长的趋势值得关注。这背后的驱动因素有多方面，包括少数案例形成的异常值扰动、宽松资金面的支持、人民币汇率承压下的资产配置，以及对外投资审批环节简政放权释放了企业海外投资活力等。我们认为不必过于担心中国海外并购大幅增加所带来的资本流出，更应关切的是海外并购过程中的企业债务和国有资产流失问题。中国企业海外并购国内外数据相差一个数量级，主要原因在于统计口径的差异。数家外媒纷纷报道一季度中国海外并购总规模将近千亿美元，超过去年全年，一时之间引起轩然大波。对于外媒的报道，中国商务部进行了澄清。今年一季度，中国企业实施的海外并购项目共计142个，实际交易金额165.6亿美元。一个是一百多亿美元，一个是一千亿美元，为什么商务部公布的数据与外媒公布的数据差异如此巨大？主要原因在于统计口径的差异。商务部公布的是已完成交割的中国海外并购交易。外媒公布的数据则囊括三类：一是已完成交割的中国海外并购交易；二是新宣布的中国海外并购交易，这时的项目可能只是还处于商业磋商阶段；第三类交易是中外双方基本达成并购意向，但还需要通过相关国家政府部门的安全审查。可见，外媒公布的数据范围更广，与商务部公布的数据不具有可比性，于是产生了国内外数据相差一个数量级的巨大反差。由于从宣布并购、到双方磋商、再到政府审批、直到最终完成，中间存在诸多不确定性，耗时从数月到数年不等。如果按照外媒的数据口径，极易造成重复计算的问题。例如，今年一季度新宣布尚未完成的并购交易，至少会在二季度统计中重复计算一次。如果二季度还未完成，三季度又会重复计算一次。因此，按照商务部已完成并购交易为数据口径，更能反映中国海外并购的现实情况，避免重复计算或由于各种原因撤回所造成的数据偏误。除了统计口径的差异外，海外并购数据本身也存在诸多令人诟病之处。例如，部分企业海外并购使用的并非国内实体，而是注册在离岸金融中心（例如开曼群岛、英属维尔京群岛）的子公司。如果该并购交易完全在海外市场融资完成，就不在中国国国内监管机构的统计范围之内，但东道国仍然认为是来自中国的投资，这是造成数据差异的另一原因。虽然外媒报道的数据口径过大，但其反映的趋势值得关注。即使看已经完成的中国海外并购交易，今年一季度同比增长也高达119%。中国企业海外并购大幅增长的原因有四：一是少数案例形成异常值扰动。一个非常显著的案例是中国化工集团瑞士并购案。2月3日，中国化工集团宣布斥资428亿美元收购瑞士种子和农药巨头先正达，这是迄今为止中国企业历史上最大一笔海外收购。而此前规模最大的交易是2013年中海油以151亿美元收购加拿大尼克森能源公司。中国化工的这一笔海外并购就是一季度全部已完成并购金额165.6亿美元的将近3倍！大幅拉动

近年来中国企业海外并购失败案例一览

近年来中国企业海外并购失败案例一览字体大小：大中小2011-04-29 16:17:04 来源：一大把网站 2005年，中海油以185亿美元的价格大手笔展开收购美国优尼科石油公司，在与雪铁龙公司拉锯战、美国政府干预等情况下，最后撤回收购。 2007年，华为和美国贝恩资本试图以22亿美元联手收购3Com公司，但因美方担忧国家安全而流产。 2009年，中铝与澳大利亚力拓的195亿美元“世纪大交易”失败。 2010年，腾讯竞购全球即时通讯工具鼻祖ICQ失败。 2010年，中海油联合加纳国家石油公司出价50亿美元，竞购加纳Jubilee油田23.5%股权交易失败。 2010年，中化集团与新加坡淡马锡联手用约500亿美元收购加拿大钾肥的计划失败。 2010年，华为竞购摩托罗拉业务失败，被诺基亚西门子公司以低于华为报价的12亿美元收购成功。 2010年2月25日，通用汽车在底特律总部宣布四川腾中重工未能按期完成对悍马的收购，此项收购交易失败，通用汽车将逐步关闭对悍马的运营。通用汽车表示，因为四川腾中无法在拟议的交易时间里，获得中国监管部门许可，因此这项交易无法完成。 2011年1月，光明食品集团退出了收购美国维生素零售连锁店健安喜(“GNC”)的谈判。光明食品与GNC的交易破裂，是因为双方未能就价格和其他条款达成一致。 2011年3月21日，光明食品证实，全球第二大酸奶制造商法国优诺公司已与通用磨坊公司签订了排他协议，其竞购优诺公司的项目以失败告终。 2011年2月11日，华为美国并购受阻，美国国会小组以安全考虑为由，要求中国的华为技术公司剥离已收购美国服务器技术公司3LeafSystems所获得的科技资产。华为公司曾一度拒绝此项提议，表示退出该交易将会对其品牌和声誉造成“严重损害”，并等待美国总统奥巴马作出最终决定。不过随后，华为公司宣布接受美国外国投资委员会的建议，撤销对美国三叶公司技术资产的收购，这意味着华为第二次进军北美市场的尝试再次以失败告终。(综合媒体报道) 编辑：张一帆本文欢迎转载，转载请注明来源：“一大把”网站

中国企业跨国并购的现状、问题及对策分析

中国企业跨国并购的现状、问题及对策分析摘要：经济全球化已成为当今世界经济最根本的特征和发展趋势，世界贸易和国际投资无一不被纳入到全球经济体系之中。而跨国公司又在全球经济一体化进程中发挥了举足轻重的作用，跨国公司的海外投资行为和战略调整已对世界经济和东道国产生了重要影响。随着中国改革开放的发展和国力的不断增强，中国企业跨国投资蓬勃发展，已经成为主动参与经济全球化的重要力量。中国企业在跨国并购的征途中虽取得了一些成果和经验，但也存在许多问题，这些问题阻碍了企业国际化的发展。本文从中国企业跨国并购的现状、存在的问题及应对策略三方面,对中国企业跨国并购进行分析，希望能为中国走向海外提供更好的发展平台。关键词：跨国并购；现状；问题；措施 The present situation, problems and countermeasures of Chinese enterprises transnational mergers and acquisitions Abstract： Globalization has become the most fundamental characteristics and development trend in today's world economy, world trade and international investment are covered by the global economic system. And multinational corporations in the process of global economic integration has played a pivotal role, overseas investment behavior and the strategic adjustment of multinational company has an important influence on the world economy and the host country. With the development of China's reform and opening up , vigorous development of Chinese enterprises transnational investment has become an important force in active participation in economic globalization. Chinese enterprises in cross-border although made some achievements and experience, but there are also many problems, these problems hindered the development of enterprise internationalization. This article from the present situation of Chinese enterprises transnational mergers and acquisitions, problems and strategy three aspects, to analyze Chinese enterprises transnational mergers and acquisitions, and hope to provide better development platform for China . Key words：Transnational merger and acquisition present situation questions countermeasure

能源企业跨国并购失败案例——中铝并购力拓分析

能源企业跨国并购失败案例——中铝并购力拓分析一、并购过程（一）过程概述两个公司由于占据着国内外铝业市场极大的份额，所以必然会在中国矿业集团进军世界的过程中发生战略交叉，以下是他们在并购失败之前的合作背景。 1、2007年11月8日,力拓公司提出以该公司3比1的比例和力拓公司换股。 2、2008年2月1日,中铝公司携美国铝业以140.5亿美元闪电参股矿业巨头力拓英国公司12%股权。 3、2008年11月25日,力拓公司正式撤回了对力拓公司的并购。 4、2008年12月,传出中铝将进一步注资力拓的消息。 5、2009年2月2日,力拓与中铝双双确认谈判合作事宜。 6、2009年2月12日,中铝、力拓发布公告达成战略合作协议。 7、2009年2月16日，中铝和力拓的“联姻”新增变数。据外媒报道，力拓的部分机构投资者向必和力拓摇起了“橄榄枝” 8、2009年3月26日，澳大利亚竞争和消费委员会明确表示将不反对中国铝业公司注资力拓的交易。 9、2009年3月27日，国内四家银行将向中铝提供约210亿美元贷款，用以支付对力拓投资对价和其他有关本次投资的资金需求。 10 、2009年3月29日，中铝公布2008年业绩，该公司2008年利润总额下跌99.17%，被港媒称为“最差蓝筹H股”。中铝高层称不影响收购力拓。 11、2009年4月2日，德国政府放心中铝投资力拓，这是继澳大利亚反垄断部门批准后，该交易获得的第二个权威部门的认可。

12、2009年5月15日，中铝与力拓宣布获得美国外国投资委员会对力拓拟向中铝发行可转债以及中铝对肯尼科特犹他铜业公司进行投资交易的批准。 13、2009年6月4日，力拓宣布股票周五暂停交易，可能将发表公告宣布废除与中国铝业的195亿美元交易。 2009年6月5日，中铝确认，力拓董事会已撤销对2月12日宣布的双方战略合作交易推荐，并将依据双方签署协议向中铝支付1.95亿美元分手费。 14 、2009年6月5日，力拓与力拓宣布达成协议，合资经营铁矿石业务。（二）并购中的各种阻碍 1、政治阻碍——澳大利亚的警惕性对于国有公司中铝，澳大利亚的盎格鲁—撒克逊血统决定了他们对中国的信任一定是有限的，于是中铝收购力拓的过程中，澳大利亚外商投资审核委员会延长了审查周期，就在中路铝获得力拓的上市公司12%现有股份之后的24小时之内，世界第一大矿业公司必和必拓的董事长、澳大利亚最有势力的商界领袖——69岁的奥吉斯即刻奔赴澳大利亚的政治中心堪培拉，并和记为重要的联邦部长举行了一个聚会，商讨“如何抵制外国资本入侵”的问题。 2、商业阻碍——力拓的威胁在力拓面临资金链危机的时候，不只中铝，必和必拓也觊觎力拓很久了。并且其曾表示只要是力拓的收购要约，无论是整体收购还是部分收购，都将要优于来自中国铝业的投资，而考虑到力拓的巨额债务将成为其资产出售的最大阻碍，我们将通过新发股权方式来为潜在买家提供资金帮助。在这个时刻，中铝没有任何说明，以一贯的国有企业的标准模式等待结果。一旦必和力拓成功允诺为力拓解决资金链危机，将又加重中铝并购力拓阻碍。 3、铁矿石博弈阻碍力拓担心在经济危机时期，中国4万亿经济刺激计划出台的同时，恢复了经济但也可能对铁矿石价格造成影响。故而要求力拓将有关的股东特别大会决议案，由普通决议案（超过50%投票赞成通过），改为特别决议案（超过75%投票赞成通过），从而加大了谈判阻碍。

中国海外收购案例5篇

中国海外收购案例5篇篇一：近年来中国企业海外并购失败案例一览近年来中国企业海外并购失败案例一览字体大小：大中小 2011-04-29 16:17:04 来源：一大把网站 2005年，中海油以185亿美元的价格大手笔展开收购美国优尼科石油公司，在与雪铁龙公司拉锯战、美国政府干预等情况下，最后撤回收购。 2007年，华为和美国贝恩资本试图以22亿美元联手收购3Com公司，但因美方担忧国家安全而流产。 2009年，中铝与澳大利亚力拓的195亿美元“世纪大交易”失败。 2010年，腾讯竞购全球即时通讯工具鼻祖ICQ失败。 2010年，中海油联合加纳国家石油公司出价50亿美元，竞购加纳Jubilee油田%股权交易失败。 2010年，中化集团与新加坡淡马锡联手用约500亿美元收购加拿大钾肥的计划失败。 2010年，华为竞购摩托罗拉业务失败，被诺基亚西门子公司以低于华为报价的12亿美元收购成功。 2010年2月25日，通用汽车在底特律总部宣布四川腾中重工未能按期完成对悍马的收购，此项收购交易失败，通用汽车将逐步关闭对悍马的运营。通用汽车表示，因为四川腾中无法在拟议的交易时间里，获得中国监管部门许可，因此这项交易无法完成。 2011年1月，光明食品集团退出了收购美国维生素零售连锁店健安喜(“GNC”)的谈判。光明食品与GNC的交易破裂，是因为双方未能就价格和其他条款达成一致。 2011年3月21日，光明食品证实，全球第二大酸奶制造商法国优诺公司已与通

用磨坊公司签订了排他协议，其竞购优诺公司的项目以失败告终。 2011年2月11日，华为美国并购受阻，美国国会小组以安全考虑为由，要求中国的华为技术公司剥离已收购美国服务器技术公司3LeafSystems所获得的科技资产。华为公司曾一度拒绝此项提议，表示退出该交易将会对其品牌和声誉造成“严重损害”，并等待美国总统奥巴马作出最终决定。不过随后，华为公司宣布接受美国外国投资委员会的建议，撤销对美国三叶公司技术资产的收购，这意味着华为第二次进军北美市场的尝试再次以失败告终。(综合媒体报道) 编辑：张一帆本文欢迎转载，转载请注明来源：“一大把”网站年来中国企业海外并购成功案例一览字体大小：大中小成功案例一览：吉利成功收购沃尔沃吉利以18亿美元的“彩礼”成功迎娶了沃尔沃公司,为这场中国最大的海外收购案画上了完美的句号。中国企业收购安迪苏 2006年1月17日，中国化工集团公司全资子公司中国蓝星(集团)总公司(以下简称中国蓝星)以4亿欧元完成对法国安迪苏集团的收购，填补了中国蛋氨酸生产的空白。图为坐落于法国普罗旺斯的安迪苏集团厂房。中航并购奥地利FACC公司从中航工业收购的首家海外航空制造企业奥地利FACC公司获悉，归于中航工业西飞旗下之后，FACC公司财务状况迅速好转，业务持续稳定增长，不仅实现扭亏，

中国企业跨国并购现状分析与战略思考_王含笑

3. 2中国企业跨国并购的特点根据我国的国情和实际情况，我国企业的跨国并购呈现出自身的特点。 3. 2. 1交易规模呈上升趋势进入21世纪以来，中国企业的海外并购进入了快速发展的阶段。中国企业跨国并购的数量和总量都呈上升趋势。其中不乏一些大金额的并购事件出现。 2002年中国海洋石油收购西班牙瑞普索公司在印尼的五大油田部分权益，并购金额达5. 85亿美元，紧接在2003年又以6. 15亿美元收购英国石油气集团里海卡拉干油田8. 33%的股权。同年，中国石化以6. 15亿美元收购哈萨克斯坦北里海项目1/12权益。2004年，联想集团以12. 5亿美元收购IBM个人电脑事业部。圈在跨国经营的方式上，中国虽然仍以新建为主要投资方式，但是以跨国并购的方式进入国际市场的比例在逐年增加，并且规模也在扩大。这将是中国企业跨国并购的发展趋势。 3.2.2目标公司的区域与行业呈多元化趋势中国企业在海外投资的最初阶段，由于受到自身实力较弱，国际市场的信息获取不灵通等条件限制，目标企业主要为东南亚地区的公司，并且多数为发展中国家。东南亚国家地理位置与我国相邻，而文化氛围与我国相似，拥有丰富的自然资源(石油，天然气，矿产等)，因此它自然成为许多企业进行跨国并购的首选之地。随着中国经济的飞速发展，企业实力的积累和壮大，东南亚地区的市场己经不能满足它们的投资需求，于是它们逐渐把目光投向了北美、南美、欧洲等地。从90年代初开始，我国海外投资的企业分布区域广泛，己遍及160多个国家和地区。投资区域逐渐由发展中国家向发达国家延伸。不仅如此，我国企业跨国并购涉足的行业也越来越多元化。除了自然资源，我国在其他行业的投资并购总量明显增加，如电子、电器、信息通讯、汽车制造业等行业。国外的这些行业拥有着成熟的技术，科学的管理，先进的理念，对于我国企业的自身发展是十分有利的。而国外的银行、保险公司以及一些服务公司也有许多地方值得我们借鉴的，随着我国这些行业的迅速发展和企业经济实力的不断增强，越来越多的跨国并购将发生在这些领域之中。 3.2.3国有或国有控股企业仍然是跨国并购的主体近年来，随着民营企业的成长发展，它们逐渐活跃于跨国并购活动当中。如京东方科技集团股份有限公司于2003年2月12口以3. 8亿美元收购韩国现代半导体株式会社(Hynix)属下韩国现代显示技术株式会社(HYD工S)的TFT-LCD (薄膜晶体管液晶显示器件)业务。这是国内民营企业最大的一起海外收购案。但是国有及国有控股企业在跨国并购中仍然占据着重要地位。国有企业的经济实力较为雄厚，管理制度较为完善，发展成熟，并且有政府的支持，这无疑将降低并购的风险。因此它们有实力并且也敢于选择跨国并购这条道路。 3. 2. 4我国跨国企业并购的层次仍然较低西方国家共有五次并购浪潮。第一次并购浪潮发生在19世纪与20世纪之交，横向并购是这次浪潮的特点，主要通过同行优势企业并购劣势企业，从而扩大生产规模，取得规模经济效益。第二次并购浪潮发生在20世纪20年代，这次并购主要以纵向并购为主，即被并购的目标公司的产品处在并购公司的上游或下游，并购后，企业产品的生产销售可以一体化，更利于管理，获得更多的利润。X29' 20 世纪的五十年代和六十年代发生的第三次并购仍然以横向并购为主，但混合的并购形式也呈上升趋势。而20世纪70年代至80年代形成的第四次并购浪潮中又出现了新的特点，这次并购形式呈多元化，横向并购，纵向并购与混合并购并存。

跨国并购失败的五大因素范文

跨国并购失败的五大因素在全球经济增长放缓和不稳定的环境中，中国公司正在以创纪录的速度走向世界，然而其对专业化商业服务及其在收购兼并交易中的重要性却缺乏相应的认识。在美国，按法律和商业惯例的规定，律师、咨询师、投资银行家、会计师等专业服务人士在投资交易中，承担比中国或任何其他国家更多的专业责任。因此，在美国优秀的专业服务成为了交易能否成功的关键因素。正如任何其他商业决策，专业服务的选择要以其经验和对项目的价值为先，而不是只要牌子响亮。本文旨在为有计划在海外扩张的中国公司的领导层、董事会、企业战略规划部门及相关专业人士提供相关的经验参考，以有效帮助中国企业提高海外投资的回报。过去10年中国企业的全球化推动了全球对更高股东回报和竞争优势的追逐。各公司竞相收购技术和自然资源等战略性资产，以及新的产品、市场或客户，以实现持续的营收增长。此外他们还购买价值被低估的资产和企业，对其进行兼并后重组和整合，从而实现更高的投资回报率，以增大经营规模和增强竞争力。同时私有化、放宽管制、公司重组以及经营全球化等其他趋势也促进了跨国并购活动的空前增长。虽然跨国交易数量众多且增长迅速，其成功率却很低。据历史统计，大约一半的并购交易以失败告终。大多数在完成收购一年之后未能改善经营绩效。通过对失败原因的研究，我们将主要原因归为五类，并对他们的有效克服和预防给予描述。不完善的战略理由在并购失败的五大原因中，拥有符合公司战略的清晰收购理由被视为最重要的问题。根据对1700项并购交易和250位首席执行官进行的一项调查显示，受访的CEO中只有不到三分之一拥有清晰的收购战略理由或者理解交易会对其公司的长期财务造成的影响。以较早的一项并购事件为例，1989年索尼收购了哥伦比亚影业公司。当时索尼首席执行官Norio Ohga 认为索尼的核心VCR制造业务将会与哥伦比亚影业公司的电影制作和分销业务产生巨大协同优势。索尼向哥伦比亚影业公司支付了32亿美元并且在此次交易中承担了后者的16亿美元债务。索尼为这家公司支付了每股27美元，而在收购公布之前这家公司的股价仅为每股12美元。收购后不久，索尼花费了数亿美元投资哥伦比亚影业公司的制作工作室。但是仅过了五年，索尼便从哥伦比亚影业公司的投资中减记了27亿美元。如何避免这种情况的发生？首先，企业需要对本企业和类似企业的相关收购案例进行调研；其次，参考第三方和专业人士中立的意见；再次，针对收购策略，企业应选定多个收购目标，全面权衡，综合考虑和投标。 “胜者的诅咒”

2016年中国十大并购案例

2016年中国十大并购案例以中国互联网为代表的多个行业，在2015年和2016年这两年间迎来了汹涌的合并潮，这证明这些行业已经成为成熟行业，资源大量向巨头集中，行业格局已经形成，资本市场越来越占据主动文《法人》特约撰稿董毅智 2016年以来，尽管经历了资本寒冬、经济增长放缓，但企业并购狂潮一浪高过一浪。其中有强强联手，也有冤家联姻；有产业链整合，也有用资本买断市场；有行业洗牌，也有私有化回A。值此2017年初，笔者对去年值得一提的并购案例进行盘点。蘑菇街、美丽说抱团取暖蘑菇街、美丽说的合并，是2016年互联网行业首个合并事件。美丽说、蘑菇街1月11日宣布合并，两家公司不仅是国内创办的最早的女性垂直电商网站，而且都是以淘宝导购网站起家。2016年6月15日，美丽说、蘑菇街、淘世界三个原先的独立品牌，正式对外宣布成立新的“美丽联合集团”，新集团CEO由原蘑菇街创始人陈琪出任。这一并购事件尽管没有滴滴和uber以及美团和大众点评网这两大合并事件那么爆炸，但这两家专注女性用户的电商导购平台的合作，还是让行业有所震动。

完美世界120亿借壳完美环球(33.360, -0.07, -0.21%)回A 2016年1月6日，完美环球发布重组方案，拟购买上海完美世界网络技术有限公司100%股权，作价120亿元，该次交易构成借壳上市。交易完成后，完美世界将成为完美环球的控股股东，公司实际控制人为池宇峰不变。完美世界成立于2004年，是中国知名的游戏公司，推出了《完美世界》《诛仙》《神雕侠侣》等作品。2007年7月，完美世界在纳斯达克上市，但其股价一直被严重低估——其净现金余额加上办公楼价值就超过40亿元，而其网游业务还在提供稳定的现金流，但其退市前的市值仅为50多亿。相比之下，彼时A股的游戏公司掌握科技的市值为205亿元，主营页游的互动娱乐市值为95.6亿。2015年1月2日，完美世界宣布，收到董事长池宇峰的私有化提议，此后于2015年7月28日完成私有化。万达集团并购传奇影业 2016年1月12日，万达集团宣布以不超过35亿美元现金（约合人民币230亿）的价格，收购美国传奇影业公司100%股权，成为迄今中国企业在海外最大的文化产业并购案，也一举让万达影视成为全球收入最高的电影企业。传奇影业是美国著名影视制作企业，业务包括电影、电视、数字媒体、动漫等。传奇影业出品过的大片包括《蝙蝠侠》

中国企业跨国并购的现状、问题以及对策研究

中国企业跨国并购的现状、问题与对策研究商学院08经济学一类一班黎鑫（0802010260）近年来，随着国内企业数量剧增以及国外企业的大量涌入，国内的竞争环境进一步恶化，资源大战也悄然打响，为了寻求更大的发展空间，充分利用全球资源以及获取技术以实现产业升级，越来越多的中国企业在宽松的宏观条件下走出国门通过跨国并购来实现自己的国际化战略，如2001年海尔收购意大利迈尼盖蒂公司冰箱工厂、2002年TCL收购德国施耐德电子公司、2004年上汽集团收购韩国双龙汽车、2004年联想收购IBMPC业务，2010年吉利收购沃尔沃等，中国企业已逐渐成为跨国并购中活跃的主角。一、中国企业跨国并购的现状基于跨国并购对于中国企业的重要作用，尤其是在全球金融危机的大背景下，中国企业能否在这个经济周期的转折点有所突破，从而扩大中国企业在全球范围内的市场占有率和影响力起着至关重要的作用。而研究中国企业的跨国并购现状对于中国企业做出下一步的战略部署意义深远。（一）跨国并购的动因分析 1.开拓海外市场对于处于高成长性的中国企业而言，跨国并购可获得的增长可能要比在新的领域或新的市场自行开拓花的成本更低、时间更少，同时能够利用原有销售网络渠道进入东道国市场。2002年中加入WTO后，我国外贸出口增幅非常快，因此在许多行业由于受到了遭遇到了反倾销等形式多样的贸易壁垒，对我国贸易造成了一定的影响。而中国企业进行海外收购就可以避开各类贸易保护壁垒，直接进入当地市场。中国企业通过并购当地的企业，可以利用当地企业享有的权利进行生产，就可以绕过各种贸易壁垒直接进入国际市场，从而达到巩固和扩大原有市场，开辟新市场的目的。这样做的同时贸易摩擦也有得到缓解，有利于企业的生存和发展。比如在2004年12月，中国最大的电脑公司联想集团以17.5亿美元收购了工BM的PC业务，打开了PC美国销售市场，同时联想也跻身于世界第三大PC之列。就是这方面的典型案例。 2.寻求资源中国虽然是一个资源大国，但人均占有量却居世界53位，而且分布不均匀。据预测：未来20年内，中国工业化进程所需的石油、天然气将至少出现上亿吨的缺口。到2020年到2020年，中国发展必需的45种大宗矿产资源，将只有6种能够自给自足，全国现有的铜矿储量则仅够使用10年。对于国内资源消耗型的企业为了谋求企业的长期利益则必须走出国门，充分利用全球的资源实现企业利益的长远增长。 1 作者：黎鑫

并购成功失败案例分析

中国有一次国际化并购发生在非洲。因为利比亚政府反对,中国石油(601857)不得不放弃以4.6亿美元收购以利比亚业务为主的加拿大Verenex能源公司。然而,这只是中国海外并购失败的冰山一角。事实上,从2004年4月26日TCL 通讯宣布收购阿尔卡特手机后,中国大企业的海外并购案例就如潮水般涌出。中国企业无论是怀着难以控制的膨胀情绪,还是很多企业家本着一心想在世界证明中国企业实力的内心冲动,但展现在中国企业面前的事实却是国际化道路并不平坦,就如同一个刚成年的孩子,父母允许他走更远的路,但当独自走进森林时,发现森林并不是他之前想像的那么有趣。在走出去的路途上,无论“中铝与力拓收购交易失败案”、“上汽5亿美元完败双龙”,还是“中海油出资130亿美元收购优尼科被否”,这些经典案例都在向中国企业诉说着外面的世界除了精彩还有为利益的伪善、无原因的毁约及无法逾越又若隐若现的国家利益。同时这些失败的案例也折射出一心想做大做强的中国企业一方面需要摒弃收购前的“金钱万能”的资本自傲论,另一方面需要审慎对待收购后的管理文化融合。国际并购之路上,有时是笔生意,有时体现的是交易,这就要看谁更有控制局面的能力与筹码。 “金钱不是万能的” 能源似乎是中国近年来海外并购的最重要领域,这个领域中国企业的豪举令世界都大吃一惊,而出手阔绰者皆为几大央企。成功与失败、鲜花与泪水都集中在这个领域。 2009年,中石化成功收购英国Addax公司境外股票;中石油斥巨资购买澳大利亚液化天然气;据悉,中海油也与中国石油拟联合竞购西班牙石油公司旗下阿根廷子公司YPF。一系列事实表明,在这个全球金融危机之年,2009年俨然成了中国石油企业的海外收购年。而早先的成功案例则更多,2007年12月12日,以中国国家电网为首的财团以约296亿元人民币赢得了菲律宾电网未来25年的经营权。2007年,中国移动成功收购了米雷康姆公司持有的巴基斯坦巴科泰尔公司股权。2007年5月,中投斥资约30亿美元以29.605美元/股的价格购买了黑石近10%的股票。然而,大连举行的夏季达沃斯论坛上,国务院国资委主任李荣融却泼了盆冷水,他说,国有企业应该对海外并购持谨慎态度,避免在未来的战略收购中出现决策失误。 2010年上半年约有150家国有企业已经在国内外寻求并购机会,李荣融却建议这些企业未来保持谨慎,因为任何海外并购的最终目的都是提高公司的竞争力。李荣融还称,如果不能实现这一目的,任何并购都是不妥当的。

2016年中国十大并购案例

浅谈中国企业跨国并购现状及模型毕业论文

浅谈中国企业跨国并购现状及模型跨国并购现状模式一、并购主体及规模随着改革开放的深入和中国经济的发展，中国企业迅速壮大并成为跨国并购市场中的一直生力军。上世纪末期，以国企为主进行海外并购的尝试阶段。新世纪伊始，伴随中国加入世贸组织，以及2001 年“十五计划”明确提出“走出去”战略，中国企业掀起海外并购热潮。在此阶段，国内家电企业和民营企业成为海外并购“排头兵”。 2006 年以来，随着人民币加速升值、国内证券市场的爆发式转型，企业海外投资也出现了跳跃式的发展，并呈现出新特点：一是大型国企的海外并购取得更多成功。二是民营企业也频有作为，如2007年11 月雅戈尔以1.2亿美元的价格在美国进行了一宗购并活动，成为目前中国服饰界最大的海外并购案例。不难看出，这是中国企业把握优势，加强国际化的一个良好机会。中国对外跨国并购投资总体保持增长趋势，但占FDI的比重却时高时低，波动较大。资料显示，我国的跨国并购在整个FDI中还不能说已经占有优势。并且，同发达国家相比，我国企业跨国并购无论从实际金额还是占世界并购交易额的比重看都较小。二、并购产业及地区分布由于历史、人文及地缘上的优势，中国企业投资分布的区域最初主要集中在与中国有贸易往来的东南亚和非洲国家。2001年以来，随着我国经济的发展，一些企业实力增强，并意识到利用国际资本壮大自己的重要性，为了获得国外

先进技术，规避贸易壁垒，中国企业开始将并购延伸到美国、澳大利亚、欧洲、日韩等发达国家和地区。中国企业海外并购主要以横向并购为主，几乎所有的并购案例都是和收购主体企业所从事的行业是一致或高度相关的。2005年以前主要集中于矿产资源、家电、汽车和新兴电子高科技等行业。就并购金额来看，第一产业最多，该产业的石油、矿产等资源开发型行业的并购，涉及金额动辄达上亿美元。2005年以后，随着中国经济的腾飞，走出去战略的不断深化，海外投资规模不断扩大，投资领域开始逐渐转移到金融、服务等第部门。三种产业分布各有重点区域。具体来说，第一产业主要集中在资源丰裕的国家和地区，如石油行业的跨国并购主要发生在东南亚、俄罗斯等地，矿产行业主要发生在拉美、澳大利亚等地区；第二产业主要集中在贸易壁垒较高的区域，如海尔收购意大利迈尼盖蒂公司下属一家电冰箱厂，TCL收购德国施耐德公司等；第三产业主要集中在发达市场经济国家以及新兴市场经济实体。如中国网通收购亚洲环球电信公司，京东方收购韩国现代显示技术株式会社的TFT—LCD业务等等。三、并购动机与效果我国的我国企业的并购实践只有二十几年的历程。起初在向市场经济转型的社会经济背景下，政府行政性干预等非经济动机明显。但是，随着我国市场的开放，国有企业改革和市场经济体制的建立健全，中国市场逐渐规范化，我国的企业跨国并购已经开始走向市场化。目前，我国企业的跨国并购主要动因为对核心技术、国外市场和自然资源的寻求，其次是多元化经营动机和其他动因。同时，区域经济集团化的趋势和新贸易保护主义抬头也促使企业，尤其是

中国企业进行跨国并购的优势和劣势分析

中国企业进行跨国并购的优势和劣势分析摘要：随着全球化步伐的加快、国际竞争的加剧和中国企业的崛起，中国企业跨国并购和资产重组活动日益频繁。TCL 并购汤姆逊，上汽并购韩国双龙汽车，联想集团并购IBM的PC业务。2005年中国企业更是迎来跨国并购的新高潮，上半年中国企业以跨国并购方式进行对外投资的总金额同比增长182.5%，占同期对外投资总额的80.6%。2005 年10 月中石油41.8 亿美元收购PK 公司，成为迄今为止中国企业最大的海外并购案，中国企业的跨国并购也成了世界性话题。通过分析中国企业跨国并购战略的优势与劣势，有助于我们更清晰的找准自身定位和发展方向，就我国企业进行跨国并购提出一些对策建议。关键词：跨国并购；优势；劣势；对策；一、跨国并购的概念跨国并购是指跨国兼并和跨国收购的总称，是指一国企业（又称并购企业）为了达到某种目标，通过一定的渠道和支付手段，将另一国企业（又称被并购企业）的所有资产或足以行使运营活动的股份收买下来，从而对另一国企业的经营管理实施实际的或完全的控制行为。主要分为：横向跨国并购，直购与间购几种类型。二、跨国并购的动因（一）国际经济形势和资本流动格局的变化为外资并购创造了绝佳的发展契机。随着世界经济陷入低谷，国际资本流动的热潮也明显降温，但从国际资本流动的结构调整来看跨国并购并仍是跨国公司最主要的投资方式，新兴市场的资本流入不断增加，跨国并购浪潮迭起。（二）外资并购的政策体系和法律框架的不断完善为跨国并购的快速发展提供了有效

的制度安排，也因此加速了并购的趋势；（三）跨国并购之所以是企业扩大海外投资，推进跨国经营的有效方式，就在于它具有许多“绿地投资”所不同的效应，这些效应主要表现为: 1.时差效应，即通过跨国并购能更加快捷地向另一国市场渗透。投资新建一家企业往往涉及到谈判、审批、动工建设、安装调试等多个阶段，手续繁杂，耗时较多，而并购由于是购买一个现成的企业，所需的时间相对来说要少得多； 2.成本效应，以更低成本地进入另一国市场。表现为能降低进入壁垒及生疏环境的存在所造成的进入成本和经营成本； 3.竞争效应，通过跨国并购能更有效地减少竞争，提高自身的竞争力。三、中国企业进行跨国并购的优势分析中国企业跨国并购在企业跨国经营的进入、运营和发展诸阶段都为企业创造了有利条件，是企业扩大海外投资，推进跨国经营的有效方式.。中国跨国并购之所以成为一种趋势，有其内在动力原因或者说有其存在的优势：（一）我国企业20多年的快速成长和积累随着改革开放和国际化步伐的加快，中国企业依托巨大的国内市场发展起来，并逐步向国际市场拓展。在改革开放中，我国已经形成了一批有强大竞争力的大中型跨国公司或企业集团，具有把雄厚资本、先进技术和规模经济效益融为一体的组合优势，部分企业具有同国外企业一较高下的实力。（二）我国企业在部分产业中有一定的比较优势或垄断优势我国在国际分工体系中处于中低端位置，但长时间形成的某些传统技术、某些已趋成熟和稳定的大量中间技术和部分高精尖技术都接近、达到甚至超过发达国家水平。（三）我国部分企业的本与融资优势

中国企业跨国并购案例总结

思考题：中国企业的跨国并购 1、跨国并购的基本含义是一国企业为了某种目的，通过一定的渠道和支付手段，将另一国企业的整个资产或足以行使经营控制权的股份买下来。跨国并购涉及两个或两个以上国家的企业。“一国企业”是并购企业，“另一国企业”是被并购企业，也叫目标企业。并购的“渠道”包括两种，一种是并购企业直接向目标企业投资，另一种方式是通过目标国所在地的子公司进行并购。并购的“支付手段”包括现金支付，从金融机构贷款，以股换股和发行债券等方式。 2、中国企业跨国并购的轨迹与特点中国企业的跨国并购分为三个阶段： 1）早期阶段：20世纪80年代至1996年 2）发展阶段：1997年至2007年 3）活跃阶段：2008年至今 2、早期阶段 1）自1978年十一届三中全会以来，改革开放成为了我国经济发展的一项国策，对外开放就要求我们既要引进来，又要走出去。随着我国企业与国外企业之间的交往日渐紧密，出于国家战略和企业发展的需要，企业之间的跨国合并也在慢慢的开始发生。 1984年，中银集团和华润集团联手收购了香港最大的上市电子集团公司——康力投资有限公司。 1992年首钢收购了美国加州钢厂和秘鲁铁矿等海外企业。 1996年4月，中国国际航空公司以2.46亿美元并购了香港龙航公司38.5%的股份，成为该公司第一大股东。 2）特征：这一时期我国企业并购数量少，规模小。并购目标地区主要集中在美国、加拿大、印度、香港等地区。所涉及的行业主要是航空、矿产资源等带有垄断色彩的行业。进行海外并购的主要是国有大型企业。 3、发展阶段 1）自1997年开始，我国企业的海外并购迎来了一次热潮。当时中国企业海外并购主要区位是邻国，目标集中在石油、电信和交通等国家资源与基础设施行业。 2001年我国加入WTO，第二次海外并购热潮兴起，在这一时期出现了一系列有重大影响的海外并购事件。例如： 2001年6月，海尔集团出资2亿港元，收购意大利迈尼盖蒂公司一家冰箱厂。

中国企业并购案例

中国企业并购经典案例大全 1.南京新百收购英国老牌百货 4月3日，江苏民企三胞集团在伦敦收购英国福来莎百货（House of Fraser）89%的股份，成为这家有165年历史英国最大零售企业之一的连锁百货公司的新主人。此次收购是民企首次在英国收购零售业品牌，也是中国零售企业在海外最大宗收购。未来民企利用国外品牌争夺国际市场的可能性越来越大。关键词：海外收购 2.步步高并购南城百货100%股份 5月11日，步步高商业连锁股份有限公司宣布收购广西南城百货股份有限公司100%股份，收购资金总额高达15.7亿元，为近年国内零售行业最大的并购重组案。关键词：做实“西南” 3.华润万家成功收购Tesco乐购 5月29日，中国最大的零售企业华润万家成功收购外资品牌TESCO乐购，合资双方将组成多元化零售合资公司，TESCO将其中国业务及现金注入合资公司，基于此，华创持有合资公司80%的股份，TESCO持有合资公司20%的股份。Tesco内地的135家门店统一改为“华润万家”，“乐购”品牌在中国不复存在。关键词：从此再也无“乐购” 4.物美砸14亿收购中国百安居70%股权 12月22日，物美集团与英国翠丰集团签署正式协议，物美

以1.4亿英镑(约合14亿元）收购中国百安居70%的股权。收购完成后，翠丰集团仍将持有百安居30%股份。此次收购事件在零售业内可谓跨度最大，收购完成后，主要外资家居连锁品牌在中国基本“玩完”。关键词：外资家居纷纷玩完 5.永辉第四次增持中百 12月18日，永辉超市与中百集团双双发布公告称，永辉超市再度增持中百集团。第四次增持行动之后，永辉超市持有中百集团的股份比例已达到20%。未来不排除继续增持中百集团的可能性。永辉超市继续增持武汉中百的动力，或还来自于其二股东牛奶国际，未来要占领华中市场，联合中百这个强有力的合作伙伴，算明智之选。关键词：并购整合上的“一进一出”让永辉长袖善舞 6.三线房地产开发商佳源集团收购五星电器 12月初，百思买正式宣布将五星电器卖给佳源集团，三线房地产开发商——浙江佳源房地产集团有限公司因收购五星电器一夜成名。此次收购成为最令人意想不到的收购事件，零售与地产抱团取暖的现象越来越普遍。关键词：五星电器何时独立？ 7.天虹商场收购万店通便利店

中国企业海外并购案例分析

龙源期刊网 https://www.wendangku.net/doc/a83903165.html, 中国企业海外并购案例分析作者：王中超来源：《商情》2016年第28期【摘要】随着全球范围内的第六次并购浪潮袭来，中国企业也越来越多参与到海外并购的活动中。本文以吉利公司为主线，运用财务指标法进行分析，对并购前后吉利公司财务绩效进行研究，并从企业自身方面和政府方面针对中国企业海外并购提供参考建议。【关键词】吉利控股沃尔沃汽车公司并购 21世纪以来，中国汽车市场发展非常迅速，是全球汽车行业最大的新兴市场，即使2009年受世界金融危机影响，但中国汽车市场需求仍然庞大，同时国内的自主品牌产品逐步走向成熟，不断学习国外的先进管理理念及核心技术。吉利收购沃尔沃正是抓住了这一机会，美国三大汽车制造企业：通用、福特和克莱斯勒也是连年财政赤字，全球爆发的金融危机使得并购价格大幅下降，吉利并购沃尔沃正是抓住这一时机，获得宝贵的管理经验、先进的生产技术和原沃尔沃的专业人员和其他资源，同时提高国际市场占有率和品牌影响力。一、吉利收购沃尔沃案例简介浙江吉利控股集团有限公司（以下简称吉利）成立于1986年，是一家民营汽车企业，中国汽车行业十强之一，具有灵活的运行机制和自主品牌创新，充分发挥本土企业的成本优势，被称为“中国汽车行业50年来发展速度最快、最好的”的企业。沃尔沃是北欧最大的汽车生产企业，其品牌轿车以安全性著称，尤其在汽车安全产品的研制方面。1999年，沃尔沃集团出售其汽车业务给美国福特汽车公司。2010年中国吉利收购沃尔沃的轿车业务，具体交易概况如表1所示：二、案例分析并购前，沃尔沃母公司福特公司营业收入逐年下降，尤其在2008年受美国金融危机影响营业收入跌入谷底的1463亿美。仅并购发生前三年福特总亏损额就高达300亿美元。其连年亏损，成为福特的巨大包袱，福特早在几年前就欲将旗下沃尔沃出售来获得流动资金缓解自身的债务危机。而在大洋彼岸的中国，中国的豪华车市场需求以超过40%的增长快速发展，全球轿车生产企业逐渐将战略重点转移到中国，沃尔沃汽车的销量增长更是于2009年在中国突破了80%的增长速度，中国地区是世界上最活跃的汽车市场。基于以上原因，对于福特和沃尔沃来说，想尽快摆脱金融危机的影响，选择一个中国买家无疑是个明智且理性的决定。 2010年8月吉利并购沃尔沃交易正式完成，吉利花费25.5亿美元取得了沃尔沃汽车100%的控股权，其中交易的并购资金为18亿美元，另外7.5亿美元为接管沃尔沃后的营运资金。