上市公司资本结构优化解析

上市公司资本结构优化解析

作者：李萍

来源：《财会通讯》2008年第05期

资本结构一方面指企业的负债与所有者权益的比例关系，一般可用资产负债率表示，另一方面又指所有者权益以及各构成项目分别占企业总资产的比例。资本结构不仅影响企业的资本成本和企业总价值，而且影响企业治理结构的效率。建立合理的资本结构对企业有着极为重要的意义，作为我国股票市场的特殊群体——兵团上市公司的资本结构的现状及如何进行优化是本文所要解决的问题。

一、兵团上市公司特点

新疆生产建设兵团是我国一个集党、政、事、企合一的特殊组织，也是我国行政管理体制中的一个特例。截止2005年底全新疆共有27家上市公司，其中兵团占11家，占总数的

40.7％，对自治区经济影响力很大，特别是一批龙头企业的形成带动了一方经济的发展，帮助了一大批农民致富，成为新疆企业中极具活力、竞争力、影响力的大型企业群体。兵团上市公司在成立时，得到了国家的支持，兵团体制的特殊性也造成了兵团上市公司这一特殊群体拥有一些自身的特点：一是股东组成多与农场有密切关系。兵团上市公司在发起时，绝大多数是依托农场发起的。11家上市公司8家拥有农场或由农场组成，这些上市公司要么由农场控股，要么农场是其主要股东。二是兵团上市公司所从事的行业主要以农副产品深加工或围绕农业服务作为其主要经营业。兵团上市公司依托兵团这一大的以农业为主的集团而产生，因而其上市公司就或多或少与农业有关。三是兵团上市公司规模不大。兵团上市公司在募集发行初期，基本上是满足国家所要求的最低限为准，虽然经过几年的发展，但兵团上市公司股本规模和流通盘都较小。四是兵团上市公司股东构成多为国家股控股。五是兵团上市公司的高管人员任命受上级组织部门影响较大。

二、兵团上市公司资本结构现状

兵团上市公司在新的经济发展中既有先天优势，又有自身发展的不足与缺点。综合以上各方面原因，有必要对兵团上市公司资本结构进行分析。本文用资产负债率、长期负债与股东权益比率(D/E)、负债结构比率(短期负债/负债总额)三个指标进行分析。

由于资产负债率既可衡量企业利用债权人资金进行经营活动的能力，也可反映债权人发放贷款的安全程度，一般而言，该比率指标为50％比较合适，有利于企业风险与收益的平衡。D/E也是衡量企业长期偿债能力的一个重要指标，长期负债的利息支出成本小于股息的支出成本，D/E取决于企业的资本结构，而资本结构影响权益收益率，进而影响综合资本成本高低。一般而言，短期负债占总负债一半的水平较为合理，偏高的流动负债水平将使上市公司在金融市场环境发生变化，如利率上调、银根紧缩时，资金周转出现困难，从而增加上市公司信用风险和流动性风险。

表1是兵团上市公司近3年的资本结构资料，通过这些资料，将其加权平均，计算得出兵团各上市公司资本结构情况如表2、表3，从而对兵团上市公司资本结构状况进行有效分析。

从表中数据可以看出，兵团上市公司资本结构与全国上市公司相比有下述特点：一是兵团上市公司的资产负债率较高。：二是兵团上市公司的长期负债比率较低，长期负债率较低在一定程度上反映了兵团上市公司没有充分认识长期负债的作用。三是内源融资较低，外源融资比例较大。兵团上市公司在总体水平上过分依赖外部融资，尤其是债务融资。对兵团上市公司而言，超过60％的融资来自外部债务，这是个比较积极的现象。根据激励理论，举债可以约束经理人行为，增加公司的破产成本，公司经理人为了维护自己的在职利益会自觉约束其投融资行为，公司利润就会增大，同时市场意识到公司未来收益会增加，股价就会上升，市场价值就会得到提高。

由于兵团上市公司多数处于传统的农业领域，总体来看，这一领域受国家一定的保护，但与其他行业相比，回报率不高甚至可能是负回报，产业增长性不是很强。另外，由于这些公司有的是农业中的龙头企业，对当地农民影响很大，如棉花、蕃茄、葡萄以及造纸用的林木、秸秆等。市场价格低时，当地政府为保护农民利益就会干涉，要求兵团公司以保护价收购农副产品，将市场风险与价格亏损转到兵团上市公司上来，这给上市公司的发展带来了压力，也影响了兵团上市公司的发展。同时，由于公司法人治理结构不健全、技术进步力量薄弱，也导致兵团上市公司资本结构不合理。随着社会主义市场经济的发展，计划经济体制下的兵团企业也会逐步走向市场面临新的机遇与挑战，兵团上市公司为了进一步发展，有必要对自身资本结构进行优化调整。

三、兵团上市公司资本结构优化措施

第一，改善兵团上市公司外部投融资环境。充分利用资本市场。改善兵团上市公司融资环境，目前兵团上市公司相对于改制前，融资渠道得到很大程度拓宽，但兵团上市公司的融资环境仍有待改善。兵团上市公司资本结构中债务资本高度集中于银行贷款，债券融资比重较小，这加重了兵团上市公司资本结构的筹资风险，不符合资本结构优化的弹性原则。

第二，减持国有股，实现兵团上市公司股权分散化。目前，兵团上市公司资本结构中国有股一股独大，从产权经济学的角度，任一种稀缺资源，如果资源的收益权和控制权都在法律形式上或实际上归属于同一个人，那么该资源的产权是明晰的、完整的，反之，资源的产权就是模糊的、残缺的。这导致兵团上市公司资产重组困难，公司经营者任命有强烈的行政色彩，很难通过相机治理机制更换经营者，内部人控制相当严重。兵团上市公司要解决这一问题，关键是减持国有股，引入多个投资主体，或者引人民间资本、外资来降低国有股比重，优化公司资本结构以及由此决定的治理结构。

第三，完善公司内部制度，将企业制度创新与管理创新相结合。目前我国兵团上市公司国有资本主体缺位，国有股权一股独大影响到公司资本结构难以实现优化，公司治理结构改善困难。作为国有资本的代表没有积极性监督公司资本运营，内部控制制度执行情况严格。所以，