全球进入新一轮资产配置扩张周期-全球资产配置报告(000000C02160EZ)

方正证券研究所证券研究报告

目录

1. 全球经济：希腊新财政紧缩协议达成，美国经济表现超预期 (3)

2. 全球资产配置建议 (5)

2.1 全球股票资产配置方案（含中国）：超配新兴市场股票资产 (5)

2.2 全球股票行业配置方案：超配金融、工业原材料与可选消费品等行业 (6)

3.中国经济：内需萎缩成为最大风险 (7)

3.1物价反弹不改回落趋势 (7)

3.2经济增速继续放缓，一季度或为低点 (8)

3.3一季度信贷将加速回升 (8)

4.中国资产配置建议 (9)

4.1 中国股票行业配置方案：超配金融、原材料和可选消费品 (9)

4.2 中国债券资产配置方案：继续超配企业债券 (10)

4.3 中国股票与债券配置方案：超配股票 (11)

1. 全球经济：希腊新财政紧缩协议达成，美国经济表现超预期

3月20日希腊面临145亿欧元的债务到期，此前若还未能达成一致以获得资金援助，或者也不能成功发行足够的新债，希腊很可能将面临无序违约。经过一波三折的努力，希腊政府于2月13日通过了欧盟和国际货币基金组织要求的紧缩和改革政策草案。根据要求，希腊要想获得第二轮援助贷款（1300亿欧元），就必须满足三个条件：一是希腊议会需在本月12日通过该国政府同欧盟、国际货币基金组织和欧洲央行达成的有关救助计划的协议；二是为实现2012年减赤目标，希腊政府需在本月15日前找出能够削减3.25亿欧元开支的领域；三是希腊联合政府应作出坚定的政治保证以严格实施救助计划中的措施。

新财政紧缩协议的达成与我们预期一致，预计希腊债务减记方案的达成也会很快到来，希腊出现无序违约的几率不大，不过这也将对希腊的经济造成重创，且目前希腊的经济难见一丝复苏迹象，国内民众的不满也将加深其国内矛盾，我们担忧，未来几年内，希腊经济依旧低迷的痛苦可能会进一步加剧矛盾，甚至有可能使其最终成为第一个退出欧元区的国家。我们的担忧一旦发生，这也将成为未来全球经济不稳定的一个重要事件，需要引起警惕。

美国方面，1月份的非农就业报告显示，美国就业市场的表现要明显好于预期：1月新增非农就业人数为24.3万人，达到近9个月的最高水平；1月的失业率连续5个月下降，降至8.3%。在求职人数明显增长的背景下，该就业数据出乎市场意料，在去年年底，根据bloomberg 的调查，经济学家普遍预测要到2013年美国的失业率才有可能降至8.3%的水平。另外，结合PMI 以及房地产市场数据近几个月都有超预期的表现，我们认为美国经济复苏的速度可能要比市场此前的预期更为乐观。

图1：美国就业市场表现延续好于市场预期 图2：美国近几个月ISM 制造业与服务业持续升温

数据来源：wind, 方正证券研究所 数据来源： wind, 方正证券研究所

另外，从通胀角度来看，预计1月份CPI 、PPI 与进口价格指数同比将小幅回落，但这并不意味通胀下降的趋势有所动摇，随着季节性因素的解

除，未来几个月的回落幅度应该会更明显些。

从零售和食品服务销售金额数据来看，由于就业人数明显增多，个人收入与支出数据也趋向好转，预计1月零售和食品服务销售金额环比会有明显增长，同比增速或将与上月相当。从房地产市场来看，前期新屋开工数据增长较明显，且1月份MBA 购买指数回升较快，加上奥巴马提出再融资计划刺激房市的影响，预计1月新建住宅销量将有明显反弹。从全部工业部门的产能利用率来看，就业人数的超预期上升，以及ISM 制造业指数的超预期上涨，均支持了产能利用率的继续上行。

综合来看，1月份美国的经济数据很可能将继续延续回暖势头，今年美联储推出QE3的概率也随之降低，且将有助于提升全球经济复苏的预期，为资本市场注入信心。

图3：通胀水平逐步回落 图4：零售和食品服务销售额同比增速趋稳

数据来源：wind, 方正证券研究所 数据来源： wind, 方正证券研究所

图5：新屋销售数据将有所反弹 图6：全部工业产能利用率继续朝潜在水平回归

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2. 全球资产配置建议

2.1 全球股票资产配置方案（含中国）：超配新兴市场股票资产

受失业率快速下降，制造业继续扩张，房地产市场逐步改善的影响，美国经济近期有超预期表现，这在股票市场已开始有所反映。欧债危机随着希腊达成新财政紧缩方案，与私人债权人的债务减记谈判也接近达成，市场情绪有明显缓和，但经济恐仍将处于温和衰退的痛苦期当中。

反观新兴市场国家，虽大都处于增速放缓阶段，但我们预计其经济底部的到来要快于发达国家，因此在全球股票资产配置上，我们建议超配新兴市场，低配成熟市场。

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所 数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

图9：方正推荐配置与市场本身的权重之差

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

2.2 全球股票行业配置方案：超配金融、工业原材料与可选消费品等行业 在股票行业配置方面，我们认为希腊最终达成协议以获得资金援助是大概率事件，而欧洲央行对银行业无限制的3年期抵押贷款，也将使得债务减记对银行业的冲击减弱。美国方面，经济若能维持目前发展势头，加速复苏是可期的。

考虑到欧元区度过今年债务危机难关的几率在增大，美国经济超于预期，中国经济也在逐渐接近底部，我们建议在全球股票资产配置上：

超配金融、基础原材料、可选消费品等行业，低配常用消费品、公用事业、卫生保健、信息科技与电信服务等行业。

图10：全球10大行业股票的市场权重 图11：方正推荐的全球10大行业股票配置权重

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所 数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

3.中国经济：内需萎缩成为最大风险

3.1物价反弹不改回落趋势

PPI 同比与环比增速与我们预期一致，环比继续负增长，下降幅度趋缓，另外，受1月翘尾因素下降较快影响，同比增速出现大幅回落。分项来看，无论同比还是环比角度，生活资料价格涨幅要明显大于生产资料价格，我们认为生活资料价格环比小幅反弹主要是受季节性因素的影响。PPIRM 继续出现环比负增长，同比增速也出现大幅下滑，同比增速回落幅度大于PPI ，且环比负增长幅度也要大于PPI ，预示工业企业盈利增速下滑压力有所减缓，但由于PPIRM 同比增速仍大幅高于PPI ，工业企业仍然面临较大经营压力，预计其去库存周期仍将延续。我们预计2月PPI 同比或出现零增长，3月将继续下滑至-0.6%附近。

图13：CRB 现货综合指数出现反弹 图14：PPI 延续回落趋势

数据来源：Wind, 方正证券研究所 数据来源：Wind, 方正证券研究所

1月，食品价格环比上涨大幅超出3%的市场平均预期，导致CPI 同比增幅出现反弹。我们认为，食品价格环比上涨超预期的主要原因有二：一是蔬菜的环比上涨大幅超出20%的预期6个百分点，提高食品部分环比涨幅0.5个百分点；二是在外膳食环比上涨1.1%，提高食品部分环比涨幅0.3个百分点。此外，水产品等食品分类也出现了一定的超预期上涨。随着节

图15：食品价格环比涨幅超预期 图16：物价反弹不改回落趋势

日因素影响趋于消失，预计2月CPI 同比将下降，下降幅度取决于食品价格回落速度。截至2月8日，农产品批发价格指数已开始快速回落，2月食品价格环比涨幅在1%以下的可能性大，预计环比上涨0.5%。非食品价格上涨温和，考虑旅游的季节性回落、服装销售淡季和成品油价的上升等因素，预计2月CPI 非食品环比零增长。我们预测，2月CPI 环比上涨0.2%，同比上涨3.4%。

3.2经济增速继续放缓，一季度或为低点

前期，决策层实行从紧的宏观政策重点进行房地产调控和通货膨胀治理。从紧的房地产政策和货币政策导致房地产投资增速下降和市场资金面偏紧，并造成投资增速不断下滑和工业产出增长的持续低迷。从结果看，房地产价格从去年10月开始下降，通胀压力9月以后加速缓解，但同时紧缩政策也使经济增速加速回落。我们预计，欧洲主权债务危机将继续拖累全球经济的复苏进程， 欧元区经济或将出现衰退，而国内经济一季度或将达到低点。

图17： 经济增速持续放缓，一季度或达低点 图18： 进出口增速大幅回落

数据来源：Wind, 方正证券研究所 数据来源：Wind, 方正证券研究所

1月进出口同比增速大幅回落，经季调的同比增速也呈快速回落态势，显现欧债危机对全球经济增长的拖累。出口方面，对美欧日等发达经济体出口大幅回落，对新兴经济体出口尚佳。进口方面，从澳大利亚和巴西等经济体的进口下滑显示当前外需的疲软，而从欧美日等发达经济体进口的下滑反映内需的不景气。1月贸易顺差大幅上升，主要原因是进口的大幅下降，而进口的大幅下降或意味着后期贸易顺差的回落趋势。我们认为，内需不景气或是当前我国宏观经济的重大风险。 3.3一季度信贷将加速回升

尽管1月CPI 大幅反弹至4.5%，但预计继续下降的趋势不会改变。同时，从紧的调控政策对经济增长的不利影响正加速显现，外围经济增速放缓通过出口途径对国内经济的冲击也正逐步形成，内部宏观调控政策和外部经济下滑的双重叠加使当前的经济下滑的风险加大，内需萎缩已从1月进口数据得到初步显现。当前，决策层正开始对货币政策进行调整，预计今年一季度将有进一步的宽松政策出台以制止经济的过快下滑。

9.61%1.35%

10.84%1.75%

36.55%

4.85%

25.57%

5.75%

1.13%

2.60%材料电信工业公用

金融可选能源

消费信息

1月M2同比增速大幅回落，其原因或是春节期间大量的现金需求导致，我们维持今年M2增速高点将达16%的判断。1月的新增贷款低于预期，但一季度总体信贷达2.5万亿以上的概率大，全年新增贷款将达8万亿以上。预计一季度或将有2-3次的存款准备金下调。

图19：居民取现因素导致1月M2同比增速大幅回落 图20： 一季度信贷将大规模释放

据来源：Wind, 方正证券研究所 数据来源：Wind, 方正证券研究所

4.中国资产配置建议

4.1 中国股票行业配置方案：超配金融、原材料和可选消费品

当前，国内经济经济增速继续放缓，物价尽管反弹但不该改回落趋势，市场对货币定向宽松和财政政策力度加大的预期增强。同时，欧债危机开始出现转机，美国经济表现尚佳。我们建议股票行业配置可以考虑积极寻找机会，超配相关行业。具体的，我们建议超配金融、原材料和可选消费品，低配能源等行业。

图21：中国10大行业股票的市场权重

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所 数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

图23：方证推荐配置与市场本身的权重之差

4.2 中国债券资产配置方案：继续超配企业债券

债券配置方案中只考虑国债、金融债和企业债的配置。我们建议继续高配企业债，低配国债和金融债。企业债发行主体大多资金雄厚，甚至有政府信用做最后担保，违约风险较小。同时，当前的经济增速趋缓，但总体经济走势稳定，企业偿债能力仍较强。此外，部分省市开始时点自行发债，地方政府融资渠道得以拓宽，后续的发债或将逐步缓解城投债还债压力，城投债风险程度下降。因而，我们建议超配企业债以获得更大收益。

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所 数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

4.3 中国股票与债券配置方案：超配股票

今年宏观经济政策着力稳增长。数量型工具继续是货币政策的主力，1月M2同比增速大幅回落，其原因或是春节期间大量的现金需求导致，我们维持今年M2增速高点将达16%的判断。1月的新增贷款低于预期，但一季度总体信贷达2.5万亿以上的概率大，全年新增贷款将达8万亿以上。在这个大背景下，市场或正在底部，我们建议积极关注股票市场。我们建议的目标配置权重为股票60%，债券40%。

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所 数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

数据来源：Wind, BL 模型，方正证券研究所

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买入：预期未来6个月内相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；

增持：预期未来6个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间；

中性：预期未来6个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%～10%；

减持：预期未来6个月内相对沪深 300 指数下跌 10%以上。

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