并购溢价

并购溢价

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并购溢价是指并购企业支付的高于被并企业资产价格的部分差额。

目录

并购溢价的影响因素

影响并购溢价的因素分析[1]

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并购溢价的影响因素

（1）相对PE（市盈率）比率；

（2）主并企业主营利润比率；

（3）预计并购前后EPS（每股盈利）变化的百分比；

（4）预计并购前后现金流比率。

前2个因素的判别系数为正，即其值越高，溢价越高；后2个因素的判别系数为负，即即其值越高，溢价越低。

影响并购溢价的因素分析[1]

一、问题的提出

并购在企业获得规模效应、扩大市场份额和迅速进入全新的领域方面具有巨大的功效，在许多情况下，并购也是企业迅速获得上市公司地位的捷径。在中国，在地方政府的支持下，许多公司并购承担起债务重组、企业脱困与地方经济结构调整的重任。并购之所以可以发挥如此大的作用，归根结底，是因为成功的并购具有运用市场机制高效配置资源、产生协同效应、增加社会福利的功能。并购能否成功取决于多种因素，而并购的定价是否恰当、主并公司向被并公司支付的资产溢价的多少，往往起着十分重要的作用。美国学者马克·赛罗沃（1999）指出，并购溢价越高，从并购中获益的难度就越大。其他学者Mandelker（1974）、Langetieg（1978）、Dodd等人（1997）]的研究亦得出相同的结论。国外的文献表明，并购中支付溢价是很普遍的，Brownlee （1980）的研究显示，1978~1979年美国并购案中支付溢价的中值分别为41.3%和46.4%；Alexander（1991）等人的研究样本表明最新的并购溢价均值为50.5%。在

中国，尽管许多被并公司是效益不良的国企，但是仍然存在着大量的支付并购溢价的情况；数据显示，在1998年发生的67起上市公司控股权转让的并购交易中有33起支付了溢价，最高溢价达204.01%。由于溢价对于企业并购的成功与否意义重大，因此，研究主要有哪些因素影响并购溢价、各自的影响程度如何，就成为既有理论意义又有应用价值的工作，因为它既有助于克服并购中经常会出现的盲目性，提高并购的成功率；又可以帮助主并方科学、公正地给被并公司定价，减少双方在定价上的摩擦，提高并购效率。本文将着重探讨影响并购溢价的因素，并通过实证的方法分析这些因素对并购溢价的效应。

二、已有的研究成果

并购通常的含义是指以上市公司为对象的合并或控股权的收购，即在并购中可以观察到上市公司控股权的转让，但有时也可指以非上市公司为对象的合并或收购，本文是在后一含义下运用并购这一概念的。并购溢价则是指并购中主并方支付的高于被并企业资产价值的部分，它可以表达为：

主并公司并不会在所有的情况下都愿意支付一个数值为正的并购溢价，如果说股东追求影响并购溢价的因素分析实证分析中国并购评论财富最大化是假定前提，并购可以为主并公司带来价值增值是主并方愿意为并购支付一个数值为正的并购溢价的

必要条件；那么，被并公司的股票供给曲线具有正的斜率、有多个公司愿意收购被并公司且均预期并购会带来价值增值，就是主并方支付并购溢价的充分条件。因此，我们可以说，并购溢价的存在是有其合理性的。这个合理性在于企业并购会产生财富的增值，这一增值会在并购双方间分配。因此，并购溢价也可以定义为企业并购增值中分给被并公司股东的那部分价值。我们研究影响溢价的因素，实际上就是研究影响公司并购增值的因素和影响公司并购增值分配的因素。

关于影响并购溢价的因素问题，国外学者有很多研究。Nielsen（1973）等人研究了并购的协同效应与并购溢价的关系，他们试图找出主并公司预期的协同效应在多大程度上能够解释并购溢价，Nielsen等人选择了反映协同效应动因的18个因素，运用线性多元判别方法（LMDA）进行了实证分析。他们的研究以128起换股方式进行并购的案例为样本，根据溢价水平将样本分为3组：30起溢价在20.30%的并购案作为基准组，50起溢价高于30%的为高溢价组，48起溢价低于20%的为低溢价组。通过运用LMDA方法对18个因素进行识别，发现以下4个因素对并购溢价有显著的影响：

（1）相对PE（市盈率）比率；

（2）主并企业主营利润比率；

（3）预计并购前后EPS（每股盈利）变化的百分比；

（4）预计并购前后现金流比率。

前2个因素的判别系数为正，即其值越高，溢价越高；后2个因素的判别系数为负，即即其值越高，溢价越低。

Melicher（1978）等人在另一篇文章中再次研究了并购溢价与多种财务变量的关系。在文章中，Melicher等人将并购分为占领更大市场份额型、进入新的领域型和混合型并购，以116个换股并购案为样本，通过进行多元线性回归估计发现，并购前主并企业对被并公司的PE倍数（RPE）和并购前主并企业的EPS百分比变化（△EPS）与并购溢价具有显著的相关性，其他的财务数据则缺乏相关性。譬如，并购前被并企业EPS数据除以之前4年的平均EPS得出的EPS变化趋势与溢价就缺乏相关性，而人们一般会预期主并企业会为具有相对更高EPS趋势的企业支付更高的溢价。Ferris（1977）等人研究了现金并购的溢价与多种解释变量之间的相关性。论文着重研究了现金并购中溢价的确定，并根据对为50个现金并购案的回归估计提出了现金溢价模型参数的经验估计。Ferns等人认为并购溢价是被并企业股票所有权的分散程度（Si）、最近股票的历史价格（Pi）、整体市场状况（M）和主并企业的相对谈判地位（Bij）的函数。其分析的结论为：Si越大（股权越分散）并购溢价就越高；Bij 越强，支付的溢价越低，至于Bij的状况则取决于并购前主并方已拥有的被并方的股票数量、内部信息的获得；主并方的财务状况；被并方管理层对并购的反对程度。以上两因素的作用在统计意义上是显著的。但Pi和M对溢价的影响是不确定的。上述研究证明，主并公司业绩越好、支付能力越强，并购时支付的溢价越高。

三、研究样本与分析变量

我们将参考上述文献提供的研究方法，采用我国并购案的有关数据对相关因素对并购溢价的效应做一实证分析。在进行实证分析之前首先需要确定研究的样本和分析的变量，即采用哪些公司的数据进行这一研究，哪些因素可能对并购溢价有显著的影响。我们首先选定了1998—2001年之间完成的11起并购做为研究的样本，样本的情况见表1：

表1:11起并购案的简要情况

注：资料来源于对相关公司公告内容汇总而成。

样本公司的挑选是遵循以下原则进行的：

（1）主并与被并公司并购前3年的主要财务数据相对完整；

（2）通过并购，主并公司获得被并公司的控股权；

（3）由于1995年以前的财务数据不规范，因此，并购公告的时间不能早于1998年。由于上市公司的数据相对准确、完备，因此所选择的主并公司都是上市公司，有些被并公司虽然不是上市公司，但选择的都是仍然可以从主并公司的年报和公告中得到必要数据的公司。根据这些原则我们选择了11起并购，涉及21家公司（其中1

家公司分别并购了另外2家公司）。11起并购的平均溢价为174-18%，其范围在758-26%和10-10%之间。

而分析变量是通过如下步骤确定的：

（1）以文献提及的各种因素做为研究的候选变量；

（2）将所有候选变量对并购溢价做散点图以考察每个变量与并购溢价的相关性，先将那些与并购溢价缺乏相关性的变量删除；

（3）再考察筛选后剩余变量之间的相关性及变量与并购增值和增值分配的关系，在此基础上对变量进行分类；

（4）考察变量之间的替代性，考虑所需数据获得的难易程度，最终将变量确定为16项。

样本公司的财务数据的主要特征见表2。

表2:21家样本公司的财务数据特征

注:p.value是等均值等方差双样本t检验（双尾）。

从表2可见：主并公司倾向于比被并公司具有更高盈利性，表2中每一项均值主并公司都比被并公司强，但它们在90%的置信水平上没有显著区别，属正常波动范围，而且主并公司的净利润/总资产比、ROE和每股收益并购前3年均呈逐年下降情形。Estomin（1986）的研究样本呈现并购前主并公司经营状况恶化且主并公司比被并公司的盈利性显著较低。

四、实证检验的结果与分析

在对样本进行计量经济学的估计时，由于一些独立变量具有多重共线性，又由于变量数目大于样本数目，因此，没有采用普通最小二乘法，而是运用了更适合的偏最小二乘回归的方法。实证检验的结果如下：

表3:运用偏最小二乘回归法进行实证检验的结果

注：本表数据是使用simca.p统计软件对样本公司的数据进行计算得出。

根据偏最小二乘的回归结果我们可以看到，重要性大于2（作用非常显著）的因素只有一项，即主并公司的负债/总资产变化率。该变量系数为正说明负债情况恶化越严重的主并公司为并购支付的溢价越大，因此，可以认为主并公司希望通过并购摆脱自身债务的窘境成为愿意支付溢价的主要原因。这也反映了对于这些样本公司，企业并购并没有成为企业实施发展战略途径，而在很大程度上将并购变成了希望在短期迅速提升业绩的手段。

重要性在1~2之间（作用显著）的有5项：

（1）支付方式的系数为正，说明换股支付的溢价相对比现金支付要大；

（2）主并公司并购前总资产。一般的说，主并公司规模越大，自身更可能具有资源和专业知识，在并购中更容易获得谈判优势，因而有可能支付较少的并购溢价，因此，该变量的系数应为负；但是，规模大，支付能力更强，往往也会导致支付更高的溢价。样本公司的该变量系数为负，表明并购中主并公司规模越大，越有助于降低所支付的并购溢价。

（3）被并公司并购前总资产。从理论上讲，被并公司的规模越大，并购的规模效应越明显，大公司有更强的谈判能力，因此，被并公司规模大更可能获得较多的并购溢价，因此，该变量的系数应为正。但是，样本公司的系数为负，这表明被并公司没有因为规模大而获得更高的溢价，这可能是由于规模大支付的总金额大，因而使并购公司的支付压力加大，这会有效地遏止并购溢价的提高。

（4）主并公司与被并公司ROE比的系数为负，表明样本中的主并公司并购前盈利能力越差，并购时支付的溢价规模越大，而主并公司并购前盈利能力越强，并购时支付的溢价越少。这与国外学者的研究结论相反，它显示样本中的主并公司希望借助并购改善经营状况和盈利能力恶化的局面。越是状况不好的企业，越急切的希望能够凭借一次并购挽回败局，不惜为并购支付高额溢价，这再次反映了我国企业并购心态的不成熟。很多上市公司纯粹为了粉饰报表而进行的所谓“报表并购”，就是这一结果的最好注脚。

（5）主并公司前1年市盈率的系数为正，这反映了主并公司支付高溢价的自由度。而且根据变量之间的相关性分析，该变量与支付方式正相关，也就是高PE比率的公司倾向于用换股方式支付溢价，并且支付的溢价比低PE比率的公司大。因为高PE比率公司的股价可能被市场高估，而这时运用换股方式对主并公司有利。

根据我们的分析，以上6项对并购溢价的影响显著或很显著。其余的各项其影响则十分有限；但具体地说，各项的情况仍有不同。样本公司的主并公司并购前的并购次数、市场总体状况、并购类型、并购双方负债/总资产的差值和被并公司前1年的ROE等项因素对溢价的影响虽然有限，但它们的系数方向都是与经验一致的，即主并公司的并购经验、大市的景气、横向或纵向的并购、被并公司的债务比率越低以及被并公司前一年的ROE越高，则并购溢价越高；反之，则低。而另外5项（主并公司EPS变化率、主并公司现金流变量、被并/主并EPS变化、被并/主并EPS趋势和主并公司前1年ROE）的系数与经验的结果相反，这意味着主并公司的业绩越差，

其支付的并购溢价越高，这进一步证实了前述判断，即这些样本公司进行并购的主要目的是摆脱困境并希望能在短期迅速提升业绩。

五、实证结果的敏感性分析

为了保证实证分析的结果的科学性，我们需要进行敏感性分析，看看不同方法得出的结论有无明显的差异。这里，我们所用的是小样本逐步回归的方法( 该方法的运用参照了肖筱南的文章和张尧庭、方开泰的著作。)。在运用这一方法时，采取分阶段分批逐步回归的筛选方式，克服样本较小的缺陷，以达到比较满意的效果。基本的做法是将解释变量随机分成若干批，使每批自变量的个数少于样本数的一半，然后在同一显著水平下，分阶段分批进行逐步回归。首先，对每批解释变量分别进行回归分析，选出对因变量作用显著的因子；然后，将每批挑出的变量再随机分成若干批，继续进行逐步回归，挑选对因变量作用显著的因子；这一过程不断进行，直至最后挑选出若干个对因变量作用显著的解释变量为止。在显著水平均为0.05的条件下，进行分阶段分批逐步回归分析，结果为表4：

表4:分阶段逐步回归的结果

筛选出的变量为CFA（现金流）和△LA[主并公司（负债/总资产）变化率]，对这两个变量作多元回归，结果如下：

δ =360.984－5681.989CFA+358.222△LA

检验结果见表5。

表5多元回归检验：

(a)多元回归F检验结果

(b) 多元回归t检验结果

通过筛选，只有主并公司并购前负债/总资产变化率和主并公司并购前2年内平均现金流变量2变量对并购溢价影响显著，前者为正，后者为负，这一结果与偏最小二乘回归结果本质是一致的，即并购溢价主要与并购前主并公司的经营状况有关，主并公司经营业绩越差，为并购支付的溢价越大。

如果我们将样本按照并购类型分为两类，横向与纵向并购为一类，混合并购为另一类，仍用偏最小二乘回归法分别考察两类并购的溢价影响因素，我们可以得到表6：表6按并购类型分类得到的实证检验结果

由表6可见，横向与纵向并购的实证结果与总并购样本的实证结果基本一致，影响横向与纵向并购溢价的最主要因素是主并公司（负债/总资产）变化率。结合其他变量的重要程度与影响方向，同样可以得出以下结论：样本公司在面临业绩下降、负债增加的困境时，更愿意进行并购并为实现并购付出高额的并购溢价。

但混合并购的实证结果却有所不同。

首先在混合并购的实证结果中，没有发现对并购溢价影响很显著的因素出的变量；

其次，主并公司（负债/总资产）变化率的系数为正且重要性不显著，而且主并公司的现金流变量和并购双方负债/总资产的重要性均不明显。也就是说，扭转主并公司经营和负债的颓势不是混合并购的主要目的。

根据表6，被并/主并公司EPS变化和主并公司EPS变化率对于混合并购溢价的影响与横、纵并购溢价的影响明显不同。这两项系数均为负，且均比横纵向并购下的重要性大得多，因此可以认为混合并购的主要目的是改善盈利状况。

六、结论

通过以上的研究与分析，我们可以得出以下的结论：

（一）国外的研究表明，主并公司有更高的市盈率、更高的利润、更多的现金流，被并公司有更大的规模、更低的负债/资产比率、更好的业绩，主并公司支付的并购溢价就越高。但是，通过对样本公司的研究，我们发现这些公司的情况相反，主并公司的负债比率越高、利润情况越差，越愿意为并购支付高额的溢价。这一结论经过敏感性分析仍然成立。这表明，这些样本公司的并购目的主要不是为了发展，更多的是为摆脱困境。这既影响了并购作用的充分发挥，必然也会提高并购溢价的幅度，增加并购的成本。11起并购案只占中国近年发生的并购案的很少部分（1998—2000年仅上市公司控股权转让的并购就有552起），但它所反映的现象具有一定的代表性。

（二）在经过筛选的16项对并购溢价有较大影响的因素中，只有6项在统计上是显著的，其余10项的结论在统计意义上不显著，其中还有一半的结论与理论和经验的结论相反。这进一步表明样本公司的并购行为不够规范，市场化程度不够，非市场因素的影响还很大，短期战术性的考虑胜过长期战略性的考虑。

（三）根据样本公司的情况可以看到，影响公司并购溢价的主要是以下因素：支付方式、主并与被并公司的总资产、主并公司的净资产收益率、市盈率、每股收益、并购前的现金流和负债/资产比率，另外，并购次数、市场状况、并购类型、被并公司前1年的ROE对并购溢价也有一定的影响。这一研究为公司并购如何减少溢价的支付提供了考虑的方向。有些受自身条件约束，公司无能为力，譬如公司的规模、业绩、并购次数等方面的指标；有些则是公司可以追求的，譬如市场状况、公司的市盈率、负债/资产比率等。也就是说，公司可以选择大市相对疲弱、本公司股价相对较高、本公司负债/资产比率相对较低、本公司现金流相对较充分时进行并购就可以有效地降低并购溢价的支付。当然，公司对并购有更多的了解、更有经验，包括书本经验和实际经验，都有助于降低并购溢价的支付。这里需要注意的是，在其他条件不变的情况下，较高的并购溢价有时也意味着并购后有较大的协同效应，有利润较快增长的前景，因此，对主并公司或投资银行来说，可以做的是在公司利润增长前景和并购溢价之间寻求均衡点，尽力挤掉利润增长分析中的水份，使并购溢价物有所值、物超所值。

文化企业并购溢价研究

文化企业并购溢价研究 近年来,我国的文化产业发展进入了黄金时期,其中互联网及手机游戏行业 伴随着移动互联网的快速发展,拥有了广阔的市场。2014年互联网及手机游戏行业出现了一系列并购重组的案例,而且这些并购都显现出了“高溢价”的特征。本文主要希望利用对文化产业内高并购溢价的原因的分析,整理出行业内良好的发展经验,然后为本行业进行并购重组奠定坚实的理论基础。另外,文化传媒行业是“轻资产”运作为主要特点的公司,上述公司在并购重组的时候通常展现出和一般“重资产”运作公司与众不同的特点,上述区别一般是被并购资产的估值和定价的差异。 展现“轻资产”公司在并购中其估值以及定价过程中的主要特点是本文的期望所在,然后全面的为公司并购重组提供依据。本文重点探究中文传媒并购智明星通的高溢价的根源,然后探究高并购溢价后面的公司定价和估值难题。分析一般从下面结果部分进行： (1)从自创商誉的会计确认分析,重点探究现在商誉会计确认要求对财务信息品质的作用； (2)从资产评估层面分析,重点探究报表之外的无形资源也就是自创商誉有什么,其是怎样开展资产测评的,上述“轻资产”运作公司在评估的时候展现出特点是什么,与评估价值有关的原因是什么； (3)从并购的协同效应层面进行分析,重点探究中文传媒并购智明星通的原因有哪些、并购之后给中文传媒造成怎样的后果,从财务以及经营协同效应两部分进行分析； (4)从风险管理角度进行分析,探究中文传媒怎样利用对应的风险处理方式来减 少并购溢价的各种风险,包含业绩对赌、并购后的工作整合等。本文采用案例研究的方法,从收购方和标的企业内部入手,查阅和搜索相关数据和资料,并对资料和参考文献进行深刻的剖析,对中文传媒并购智明星通产生高溢价的原因进行深层次的研究,并归纳总结出文化产业间易产生高溢价的原因。 从自创商誉的会计确认、资产评估等不同的层面对并购溢价的出现原因进行全面完善的探究。利用溢价原因的分析对公司并购里面的资产估值和定价问题进行深入的探讨,之后找到高效的处理建议。

企业并购中控制权溢价

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 学生姓名： 学号： 班级： 专业：财务管理 学部：公共管理 指导教师： 二○一一年六月

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 Control Pemium in Merger -- Analysis based on Coca-Cola Merger HuiYuan 学生：班级：学号： 学部：公管学部专业： 指导教师：职称：副教授 工作单位： 毕业论文完成时间：自 2010 年 12 月 至 2011 年 05 月

摘要 存在控股股东的企业中，控股股东凭借其控制地位拥有“私人收益”。控制权转让过程中，往往高出非控股权转让的价格，这个超出的部分就被称为“控制权溢价”。上市公司控股权转让评估定价过程中，不可避免地要考虑大股东的“控制权溢价”。同时，争夺“控制权溢价”也成为并购的动因之一。本文以收购上市公司控制权为样本、以控制权溢价为切入点，将通过可口可乐收购汇源的案例分析收购溢价的成因，分析在企业的收购活动中，影响因素及其程度进行实证并提出相关建议。 关键词：并购;控制权溢价;影响因素

Abstract The enterprise of existing controlling shareholders, the controlling shareholders with its control status have "private gains". Control transfer process, the majority is higher than that of the transfer price, this beyond part of control premium "called". The listed company controlling stake transfer process of evaluated price, inevitably to consider the "big shareholders control premium". Meanwhile, for "premium" also become merger control one of the drivers. This paper to purchase a listed company as samples, to control as the breakthrough point, will control premium by Coca-Cola takeover bid premium of huiyuan case analysis, the paper analyzed the causes of takeovers, enterprise affecting factors and extent empirical and puts forward relevant Suggestions. Keywords: merger and acquisition; Control premium; Influence factors

碧桂园如何处理项目并购中的债务与溢价问题(干货)

如何处理项目并购中的债务与溢价问题 投资策划中心李富强 2016年1月26日

化解主要矛盾 项目并购两个老大难! 溢价债务

债务数额往往接近或超过土地价值，需根据不同的债务类型制定相应的解决方案 常见的债务类型 工程款、地价款 股东借款 第三方借款：银行、民间借贷 为股东、第三方提供土地抵押担保为股东、第三方提供保证、股权质押 目标公司自身债务： 目标公司担保债务：

处理方式一：转股前，我方提供资金解决债务 01 02 购买债权 借款给合作方 F项目，拟以项目土地作价出资至新公司，但项目土地已抵押给信托公司，担保债务金额4.6亿元，我方在作价出资前以借款方式代合作方解除项目土地抵押担保，合作方提供其他合作项目股权作质押担保 Q项目，债权人达30人，其中，土地抵押及股权质押担保债务合计5.8亿、民间 借贷1.24亿、房产抵押担保债务0.5亿元，合作方已无法取得债权人信任，需由 我方分别向债权人购买债权

处理方式二：转股后，我方提供资金解决债务 01 02 承债式收购 X项目，目标公司自有负债4.5亿元，我方收购目标公司后以项目土地融资贷款偿还该4.5亿元债务 支付股权对价并代合作方直接偿还予债权人 T项目，项目土地对外担保债务6亿元，我方将6亿元股权转让款直接支付予银行以解除项目土地抵押担保

操作原则：保障资金支付的安全 01 02 03以借款形式支出资金：需提供经我方认可的担保物 T项目，提供22000平米土地作为抵押担保 F项目，将项目土地抵押予我方，同时将项目公司股权质押予我方 与债权人签订三方协议，确保债务全部清偿 F项目，与债权人XX信托公司签订三方协议，确定债务金额及支付方式 款项直接支付予债权人 T项目，在土地解押前，均只代合作方向债权人偿还债务，全部土地解押后支付余款

企业并购中控制权溢价

企业并购中控制权溢价 The final edition was revised on December 14th, 2020.

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 学生姓名： 学号： 班级： 专业：财务管理 学部：公共管理 指导教师： 二○一一年六月

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 Control Pemium in Merger -- Analysis based on Coca-Cola Merger HuiYuan 学生：班级：学号： 学部：公管学部专业： 指导教师：职称：副教授 工作单位： 毕业论文完成时间：自 2010 年 12 月 至 2011 年 05 月

摘要 存在控股股东的企业中，控股股东凭借其控制地位拥有“私人收益”。控制权转让过程中，往往高出非控股权转让的价格，这个超出的部分就被称为“控制权溢价”。上市公司控股权转让评估定价过程中，不可避免地要考虑大股东的“控制权溢价”。同时，争夺“控制权溢价”也成为并购的动因之一。本文以收购上市公司控制权为样本、以控制权溢价为切入点，将通过可口可乐收购汇源的案例分析收购溢价的成因，分析在企业的收购活动中，影响因素及其程度进行实证并提出相关建议。 关键词：并购;控制权溢价;影响因素

Abstract The enterprise of existing controlling shareholders, the controlling shareholders with its control status have "private gains". Control transfer process, the majority is higher than that of the transfer price, this beyond part of control premium "called". The listed company controlling stake transfer process of evaluated price, inevitably to consider the "big shareholders control premium". Meanwhile, for "premium" also become merger control one of the drivers. This paper to purchase a listed company as samples, to control as the breakthrough point, will control premium by Coca-Cola takeover bid premium of huiyuan case analysis, the paper analyzed the causes of takeovers, enterprise affecting factors and extent empirical and puts forward relevant Suggestions. Keywords: merger and acquisition; Control premium; Influence factors

我国医药行业并购溢价影响因素及其解决方案研究

我国医药行业并购溢价影响因素及其解决方案研究我国医药行业因为其业绩增长的稳健性,一直以来就受到许多投资者重点关注,也承载了诸如保险基金、社保基金保值增值的使命。近几年,在我国大力促进经济转型和二级市场逐步回暖的大背景下,上市公司并购重组活动变得十分频繁,其中最为典型的就是以医药行业为代表的新兴产业。然而,医药行业并购整体来说都具有“高溢价”的特点,很多投资者对此具有较大的争议,争论焦点主要在于高额的并购溢价是否合理。本文选取了上市公司A企业高溢价并购B企业这一案例进行分析,A企业并购B企业是2015年医药行业上市公司并购金额最大的案例,属于传统的中药制造业,具有很强的代表性。 部分投资者认为对于B企业360%的高溢价是不合理的,这也造成了A企业股价的大幅波动,给许多投资者造成了损失。本文将基于医药行业发展、并购、以及上市公司估值的特点,结合并购溢价理论以及前人对并购溢价的影响因素研究,以B企业高溢价的形成原因为例,深入探讨医药行业并购高溢价的主要影响因素。为了使B公司估值更客观,溢价更合理,本文结合了前人对医药行业的评估研究,选择市场法,采用修正后市净率模型对B企业进行重新估值,最后在此结果基础 上对我国医药行业并购估值提出一些合理的建议。本文发现,医药行业本身具有“轻资产、高技术”的行业特点,目标企业基本采用收益法进行评估,高增值率是评估师对于行业、公司发展的良好预期的评估结果的体现,但是在评估过程中, 评估师往往具有较强的主观性。 在B企业这一案例中,首先笔者通过对比同行业上市公司,发现评估师对B 企业营业收入增长率以及营业费用的存在乐观预计,通过敏感性分析后发现增长率的高估是影响B公司高溢价的主要原因；其次笔者结合并购溢价理论,通过杜邦分析发现A企业并购B企业后存在预期良好财务协同效应、分析A、B公司经营战略情况也可以发现两者也存在良好的经营协同效应,这也是影响B公司高溢价产生的因素之一；最后笔者发现,在A企业发行股份购买资产之前,A公司股价存在明显的超额收益,A公司发行股份购买资产的支付方式以停牌前的异常走势 均是造成B企业高溢价的原因,同时医药行业上市公司在二级市场的整体估值水平也推升了B企业的溢价水平,综合来说B企业的高溢价是多方面共同影响的结果。对于B企业,为了降低营业收入增长率预测对于企业估值的影响,得到一个更

IT行业高溢价并购成因探究

IT行业高溢价并购成因探究 2012年工业和信息化部颁布了《软件和信息技术服务业“十二五”发展规划》明确了软件和信息技术服务业(IT行业)发展思路与发展目标,在国家政策的支持与政府的高度重视下,软件和信息技术服务业获得了快速发展。2014年以来,为了更好的整合行业资源,软件和信息技术服务业掀起了一阵并购重组的浪潮,大多数并购案例呈现出一个明显的特征就是估值增值率较高即所谓的高溢价并购,较高的估值增值率的背后往往蕴藏着巨大的风险,因此也引起了社会对高溢价并购的广泛关注与担忧。本文选取了长亮科技收购合度云天作为案例进行研究,期望通过对该案例的剖析进而得出高溢价并购的成因。本文对高溢价的研究从以下五个方面进行展开:1.从行业特征的角度分析并购溢价。 软件和信息技术服务业在国家政策的大力支持下未来发展空间巨大,前景广阔,并购双方对整个行业未来发展状况有一个良好的预期,故容易形成高溢价并购。2.从商誉的会计确认角度分析并购溢价。软件和信息服务行业作为典型的轻资产经营的行业,企业的核心价值体现在其不能准确计量的无形资产上,但是这些无形资产却未在公司的账面中体现,无法得到会计的确认,并购后企业的自创商誉将得到显现,从而反映在并购价格中。3.从资产估值与定价的角度看并购溢价。 业内一般认为收益法更适用于对轻资产行业进行评估,此种评估方法更侧重于企业未来的成长性与盈利能力,但在评估时并未充分考虑到未来可能发生的风险,主观性较大,从而导致评估价值过高。4.从协同效应的角度分析并购溢价。主并公司在选择标的公司时更看重并购后所带来的协同效应,为了交易能顺利达成,故愿意支付较高的对价。5.从支付方式的选择分析并购溢价。 不同支付方式的选择给并购双方带来的成本与收益是不同的,双方在谈判中地位也会有所不同,选择股票作为支付方式更容易造成高溢价。高溢价并购后可能会产生诸如承诺业绩不达标、主并公司商誉大幅减值、中小投资者股票投资等风险,为了减少或者避免上述风险的发生,定价的合理性就显得至关重要,本文针对高溢价的成因提出了如下建议:(1)相关部门应该加强监管;(2)将自创商誉进行会计确认;(3)改良和完善现行的评估方法;(4)选择合适的支付方式。

企业并购中控制权溢价

企业并购中控制权溢价 The Standardization Office was revised on the afternoon of December 13, 2020

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 学生姓名： 学号： 班级： 专业：财务管理 学部：公共管理 指导教师： 二○一一年六月

企业并购中控制权溢价 —基于可口可乐收购汇源案例分析 Control Pemium in Merger -- Analysis based on Coca-Cola Merger HuiYuan 学生：班级：学号： 学部：公管学部专业： 指导教师：职称：副教授 工作单位： 毕业论文完成时间：自 2010 年 12 月 至 2011 年 05 月

摘要 存在控股股东的企业中，控股股东凭借其控制地位拥有“私人收益”。控制权转让过程中，往往高出非控股权转让的价格，这个超出的部分就被称为“控制权溢价”。上市公司控股权转让评估定价过程中，不可避免地要考虑大股东的“控制权溢价”。同时，争夺“控制权溢价”也成为并购的动因之一。本文以收购上市公司控制权为样本、以控制权溢价为切入点，将通过可口可乐收购汇源的案例分析收购溢价的成因，分析在企业的收购活动中，影响因素及其程度进行实证并提出相关建议。 关键词：并购;控制权溢价;影响因素

Abstract The enterprise of existing controlling shareholders, the controlling shareholders with its control status have "private gains". Control transfer process, the majority is higher than that of the transfer price, this beyond part of control premium "called". The listed company controlling stake transfer process of evaluated price, inevitably to consider the "big shareholders control premium". Meanwhile, for "premium" also become merger control one of the drivers. This paper to purchase a listed company as samples, to control as the breakthrough point, will control premium by Coca-Cola takeover bid premium of huiyuan case analysis, the paper analyzed the causes of takeovers, enterprise affecting factors and extent empirical and puts forward relevant Suggestions. Keywords: merger and acquisition; Control premium; Influence factors

协同效应、支付方式与并购溢价关系研究

协同效应、支付方式与并购溢价关系研究我国资本市场的蓬勃发展和经济转型的双重驱动,使并购活动在资本市场的发展如火如荼。在混合所有制改革背景下,国有企业通过股权公开市场转让引进社会资本,并购重组不仅是企业扩大规模提升市场份额的重要手段,也成为民营企业引入国有资本,享受政府红利的重要手段。协同效应带来企业绩效的提升是并购方企业愿意支付高额溢价的主要原因。其次,并购支付方式也会对并购溢价有着重要影响,并购方如果采用股票支付方式,被并购方在获取并购溢价的同时也承担了未来股票价格波动可能带来的风险,因此目标企业会要求更高的并购溢以弥补存在的潜在风险。 因此,论文从企业的并购协同效应和并购支付方式入手,研究其对并购溢价产生的影响。论文以2008-2016年我国资本市场发生的并购交易事件为研究对象,结合现有文献的研究结果梳理了目前关于协同效应、并购支付方式与并购溢价的研究现状。基于信息不对称理论、信号传递理论分析了协同效应、并购支付方式对并购溢价的单独和交互影响,并从企业性质方面进行分析,从而提出了论文的假设。通过理论分析与实证检验,论文得出以下结论:预计并购存在协同效应时,并购企业愿意支付较高的并购溢价;其次,相比于现金支付,股票支付的收购方会支付更高的并购溢价。 第三,并购协同效应与并购支付方式对并购溢价有正向的共同促进作用,在并购决策中,如果民营企业并购预计会产生协同效应且采取股票支付的方式,那么并购企业会支付更高的并购溢价。根据实证研究成果,论文提出以下几点建议:混合所有制改革符合资本市场规律且对盘活市场经济具有重要意义,政府应给予大力支持,民营企业也应积极采用股票支付的方式参与到国企并购中来。从并购支付方式来看,我国企业并购支付方式仍然过于单一,我国金融市场应该在企业融资方面给予支持,设计多样化金融产品,提升金融市场发展水平。其次,完善公司内部治理机制,对职业经理人权限进行适当的监督控制,使其在并购决策中对可能存在的潜在风险和并购后的价值进行充分评估,进而给出合理的并购溢价。

并购溢价=并购价格

1、并购溢价=并购价格-并购前被并购方价值 并购收益=并购后新公司价值-(并购前并购方价值+并购前被并购方价值) 并购净收益=并购收益-并购溢价-并购费用 2、目标公司价值衡量的方法 (1)市盈率法目标公司价值=估计净收益×标准市盈率 (2)净资产账面价值调整法目标公司价值=目标公司净资产账面价值X(1±调整系数)X拟收购股份占目标公司总股份比例 3、短期偿债能力分析 (1)流动比率=流动资产/流动负债 (2)速动比率=速动资产/流动负债 (3)现金流动负债比率=经营现金净流量/流动负债 4、长期偿债能力分析 (1)资产负债率=负债总额/资产总额 (2)产权比率=负债总额/所有者权益总额 (3)已获利息倍数(利息倍数)=息税前利润/利息费用 (4)长期资产适合率=(所有者权益+长期负债)/非流动资产 5、营运能力分析 (1)应收账款周转率=营业收入净额/平均应收账款余额 (2)应收账款周转天数=360/应收账款周转率 (3)存货周转率=营业成本/平均存货 (4)存货周转天数=360/存货周转率 (5)流动资产周转率=营业收入净额/平均流动资产 (6)流动资产周转天数=360/流动资产周转率 (7)固定资产周转率=营业收入净额/平均固定资产净值 (8)总资产周转率=营业收入净额/平均资产总额 6、盈利能力分析 (1)主营业务利润率=(主营业务利润/主营业务收入净额)×100% (2)销售净利率=(净利润/销售收入)×100% (3)销售毛利率=(销售收入-销售成本)/销售收入×100% (4)主营业务净利率=(净利润/主营业务收入净额)×100% (5)营业利润率=(营业利润/营业收入净额)×100% (6)成本费用利润率=(利润总额/成本费用)×100% (7)总资产报酬率=息税前利总额/平均资产总额×l00% =(利润总额+利息支出)/平均资产总额×l00% (8)净资产收益率=(净利润/平均净资产)×100% (9)社会贡献率=(企业社会贡献总额/平均总资产)×100% (10)社会积累率=(上缴国家财政总额/企业社会贡献总额)×100% 7、发展能力分析： (1)营业收入增长率=本年营业增长额/上年营业收入总额×100% (2)总资产增长率=(本期总资产增长额/年初资产总额)×100% (3)净利润增长率=(本年净利润增长额÷上年净利润)×100% (4)净资产增长率=(本期净资产总额-上期净资产总额)/ 上期净资产总额×100% (5)固定资产成新率=(平均固定资产净值/平均固定资产原值)×100% (6)三年利润平均增长率

高溢价并购财务风险研究

高溢价并购财务风险研究 随着我国改革力度的不断加强,越来越多企业通过并购重组来实现企业的转型升级。在近年来的并购浪潮中,高溢价并购现象逐渐成为我国资本市场上的一个热点问题。但随着溢价并购现象逐渐趋于普遍,高溢价并购的风险也不断凸显。许多企业为实现自身的发展战略会选择高溢价并购进行扩张,而追求利益的同时往往忽视了其中的风险,高溢价并购往往会给并购方带来沉重的财务负担,而且并购后许 多被并购企业的业绩水平无法达到承诺业绩,这都会给并购方带来不利影响。在阅读了大量国内外相关文献的基础上,本文基于协同效应理论、信息不对称理论理论、自负假说理论以及财务风险管理相关理论,选取掌趣科技并购天马时空这一案例展开研究。本文首先介绍了此次并购双方公司的基本情况以及并购事件,主要从行业特点、并购方利益诉求、标的资产评估方法这三个角度分析并购高溢价产生的原因,然后从目标企业估值风险、融资支付风险、资产整合风险和商誉减值风险等方面深入分析高溢价并购带来的财务风险。基于上述分析发现掌趣科技高溢价并购天马时空的主要问题,即对标的资产估值过高、原股东控制权被稀释、并购后资产整合不到位以及并购后标的企业经营业绩达不到预期效果。在此基础上本文针对该案例的并购财务风险提出控制建议,认为掌趣科技应该合理评估目标企业价值、优化融资支付方式、实施财务及经营战略整合、完善对赌协议设计。最后根据以上分析得出结论,本文认为虽然通过此次并购掌趣科技在短时期内实现了企业规模和盈利能力的增长,一定程度上实现了协同效应,

但以32.56倍的溢价率收购天马时空,掌趣科技能否实现可持续的发展,并购过程中面临的风险如何控制,还是值得探讨的。同时基于该案例中并购财务风险的分析与控制研究,为我国信息技术行业的高溢价并购行为提出借鉴。

房地产收并购一个案例讲透高溢价项目的优劣势

房地产收并购||一个案例讲透高溢价项目的优劣势 大家在收并购工作中经常会遇到土地成本非常低，但要价非常高的土地项目，往往大家都被巨额的土增税、增值税、所得税所困扰，一般的关注点大家都集中在如何做税筹减少税额，如何逼着转让方开具合理合法的税票，如何找到房价的最优解让土增税不要跳档。 但是我觉得高溢价项目还是有自身的优势的。以下举个栗子：一、项目概况 某地住宅项目，占地面积11万平（折合165亩），容积率1.64，总计容建筑面积18万平。原始土地成本44008万元，折合2442元/平（下称“有票楼板价”）。 合作方对外的报价是78433万元，折合4357元/平（下称“并购名义楼板价”），溢价34425万元。 周边近期可比招拍挂成交楼板价是4500-4700元/平（容积率2.5），5300-5600元/平（容积率2.0），且均为熔断摇号。 二、初步评判 这项目粗粗一看，楼板价仅4357元/平，作为一个容积率仅1.64的项目，楼板价比公开市场招拍挂容积率2.5的还要便宜，感觉真是一个不错的项目。 但是一旦套入测算表一看，按照联排别墅23000元/平，洋房15000元/平，精装小高层14000元/平的激进报价来测算，净利润也只有3亿元，净利率10.4%。其中增值税及附加1.8亿元，土增税3.2

亿元，所得税2.2亿元，净利润都被税吃了，真的吓死人。 如果我按照11.5亿元，折合6381元/平（下称“可比招拍挂楼板价”）去招拍挂拿这个项目（土地款有全票），净利润也能达到3亿元。 按照上表来看，合作方这个报价貌似只是一个市场价而已，考虑到里面可能会有的风险，也不见得很有吸引力。 三、可做的理由 这个项目属于高溢价项目，虽然看起来便宜，但是把增值税、土增税、所得税这些因为没有土地票导致税收大幅上升的成本摊入土地成本后，基本上和市场上拍一块地也没有区别了，但我仍觉得这个项目有其可做性，最大的理由就是他的现金流好。 1、切入成本低 一般而言招拍挂项目的土地款付款时间都会比较紧，一个月内付清是常态，而这个项目的并购名义楼板价低于周边可比案例，而且出于风控的理由可以做到分期付款。而这种高溢价的项目分期付款谈起来会相对比较容易（对于刚性成本高的项目而言），转让方一般在第一笔支付其成本及利息之后，也会同意溢价部分分期支付，比如在融资或者开盘之后，甚至一两年付清的也有可能性，毕竟本钱拿回来后，利润什么时候提取对他来讲已经没那么重要了。 切入成本低意味着我只用很小的成本就锁定了一个项目。 2、税费清算时间较晚，可使用现金流

上市公司并购案例分析报告

战略并购将成主流模式-----上市公司并购案例分析 并购案例的选择 中国证监会于2002年10月8日发布了《上市公司收购管理办法》,并从2002年12月1日起施行。本文拟以新办法实施后即2002年12月1日至2003年8月31日发生的上市公司收购案例为研究对象,力图在案例的统计分析中寻找具有共性的典型特征以及一些案例的个性化特点。 一般而言,从目前发生的多数并购案例看,若以股权发生转移的目的区分,大致有两种类型,一是出于产业整合的目的进行战略并购；二是以买壳收购为手段,进行重大资产重组,而后以再融资为目的的股权变动。本文分析的重点将结合控制权转移的途径,侧重于从收购目的即战略并购和买壳收购入手。也就是说,本文分析的第一层次以目的为主,第二层次将途径及其他特征综合作分析。基于此,我们统计出共有49例并购案例,其中战略并购30例,买壳并购19例。战略并购类案例控制权尽管通常发生了改变,但是上市公司主营业务不会发生重大改变。收购人实施收购的目的主要有:提高管理水平进行产业整合、投资进入新的产业、其他(如反收购、利用上市公司作为产业资本运作的平台、MBO等)。买壳收购类案例主要包含民营企业买壳上市和政府推动下的资产重组(重组和收购方也是国有企业)。上市公司主营业务、主要资产都会发生重大改变。上市公司收购案例的统计分析均来源于公开披露的信息。 战略并购案例分析 一、并购对象的特征 1、行业特征----高度集中于制造业。按照中国证监会上市公司行业分类,所有1200余家上市公司分别归属于22个行业大类中(由于制造业公司数量庞大,因此细分为10个子类别)。在本文研究的30个战略并购案例分属于其中的12个行业,行业覆盖率达到了55%。占据前4位的行业集中了19个案例,集中度达到了63.3%,接近三分之二。 从统计结果看,战略并购在高科技、金融、公用事业等市场普遍认为较为热门的行业出现的频率并不高。相反,战略并购却大部分集中在一些传统制造行业(如机械、医药、食品等)。在8个制造业子行业中发生的案例共有25项,占据了83.3%的比例。由此可以认为,战略并购对象的行业特征相当显著,有超过80%的案例集中于制造业。 如此鲜明的行业特征自然而然地让人联想到全球制造业基地向中国转移的大趋势。可以

并购该不该“高溢价”

并购该不该“高溢价” 资本市场高溢价并购的案例正在日渐增多，其幕后动因 亦值得玩味。 华泰联合证券执行董事、并购业务负责人劳志明在朋友 圈开玩笑说：“业务太火，加之兄弟们太拼，会议室提前两天都难订到了。”他表示，这是市场浮躁带来的虚幻繁荣，标的资产希望高估注入上市公司，上市公司希望低估标的资产且要求标的资产增加盈利承诺，因此投行并购业务是撮合双方在这场博弈中达到一个平衡。 高溢价并购成常态值得玩味的是，2015 年整年出现的股权溢价转让的上市 公司仅有13 家，但自2016 年3 月份以来，溢价协议转让的 市公司数量大幅增加，仅3月份就有7 家上市公司出现溢价协议股权转让的情况。比如，哈投股份拟以98.39 亿元合 并控股股东哈投集团旗下江海证券，增值率为101.64%；远方光电作价10.2 亿收购维尔科技，增值率超过5 倍；新文化拟以21.6 亿元的价格收购千足文化100%股权，增值率超过150倍,, 据统计，1月至今共有314 家公司进行重大资产重组，其中有38 家以上的公司并购溢价率在100%以上，新 文化并购溢价更是达到150 倍。

就此，市场资深人士钱向劲表示：“并购溢价高不高， 主要看其并购标的盈利能否符合预期，能否对上市公司形成 利润贡献。”他同时认为，评估增值高的标的资产，被关注 度可能很高，参与者众多，从而使得并购方愿意支付较高的 溢价。 清科研究中心统计，2016 年第一季度，我国并购市场尚 在进行中的并购案例为1356 起，其中披露金额的1170 起案例涉及交易金额9376.46 亿元，接近去年全年的并购规模。 现在是并购的好时机。”著名经济学家李稻葵也于4 月21 日在杭州公开演讲时表示，中国正处于经济结构调整 中，货币政策比较宽松，这都利于企业并购。标的资产希望高估注入上市公司，上市公司希望低估标的资产且要求标的资产增加盈利承诺。 由于目前上市公司往往以股票支付为主、现金支付为辅 的方式收购，因此对标的公司来说，如果标的资产估值太低，就很难接受高市盈率的上市公司股票。 所以上市公司对标的作价有一定容忍度。”劳志明说， 比如标的资产15 倍的市盈率算高了，但是业绩如果能支撑起50 倍市盈率，上市公司还是可以接受。当然，一级市场也讲行情，虽然上市公司能接受标的资产15 倍市盈率，但 10 倍市盈率肯定赚得更多。 有业内人士认为，外来资本高溢价收购上市公司股份，

高溢价破发股权价值补偿方法

全国中文核心期刊· 财会月刊□2012．7中旬·· □一、新股高溢价破发的原因及其危害 新股上市破发在我国证券发展历史上是比较少见的。但是2007年牛市之后的情况却发生了变化， 高溢价发行的股票几乎都跌破了发行价，很多股票回到了原形，众多投资者为此遭受了不小的损失。 破发的新股首先出现在国有企业的IPO 中。例如中国建筑发行价4.18元，市盈率51.29倍，上市不久即破发，现在价格则是3.10元，中国远洋、中国人寿、中国平安，上市时的市盈率分别为98.67倍、97.8倍、76.18倍，也是早就跌破了发行价。 对国有企业的新股破发的原因，一般认为其是打着国家名义在谋求企业利益最大化时机构也推波助澜，最后造成股票价值扭曲，当然牺牲的只是普通投资者的利益。 风险极大的创业板也紧随其后，成为了高溢价发行再破发的重灾区。海普瑞上市时发行价是148元，市盈率73.27倍，现在股价都不到26元，破发82%。这些企业本来是属于中小板块企业，转战创业板后想要融到更多的资金，因此也通过高溢价这条路来实现。所以高溢价已经不是估值的问题，而是利益的问题。 高溢价发行再破发会给股市带来危害。高溢价破发损害了认购股东的利益，破发越大，投资者对企业的信任程度越低。 长此以往会对股市的整体信心造成重大影响，企业再想通过股市融资就很困难。 二、加强对投资者利益的保护 单纯抑制股票的溢价程度似乎不可能，因为股票估值本身是一个复杂的过程，需要考虑的因素也较多，不能“一刀切”地加以限制。 既然事前控制不可能，是否可以采用事后补偿的办法加以协调？因为高溢价再破发本身就是结果，只要事件出现就需要补救，所以事后采取措施符合维护股东权益、确保股市公平的目标，是可行的办法。 这里还有个补偿目的和对谁补偿的问题。补偿既要维护高溢价认购股东的利益，同时也要维护企业估值的连续性，保持企业持股人的相对稳定，最后还要考虑证券交易的特点，做到简便易行。所以要站在三方的角度来考虑价值补偿 的具体操作。落实到对谁补偿上，首先应不应该对所有持股股东进行补偿？答案是否定的，因为他们可能并不是最初高溢价认购股东，所以不需要对全部持股人进行补偿。对转让了高溢价认购股份之后的股民赔不赔偿？操作起来也不可行，因为股民记录已经变更，其转让价格也不确定，是否受到损失不好说，同时账户可能已经注销，根本赔偿不了。能够赔偿的，只能是一直持有高溢价认购股份没有转让的股东，他们才是高溢价发行的受害者。赔偿给这些人也符合企业的利益，因为这样可以维护企业持股股东的稳定性。 三、事后补偿办法分析 1.引入要约收购义务。要约收购义务本来是指收购人持有或控制一个上市公司的股份达到该公司股份的30%时,如果需要继续增持股份或者增加控制的,应当制定要约价，以要约方式向该公司其他所有股东发出收购通知，价格一致，而且一视同仁。例如双汇发展于2010年推出整体上市计划，当时兴泰集团已经重组成为上市公司的实际控制人，要约通知书说，如果不同意该重组决议，其他股民可以56元的价格将股票卖给重组方。但是在出现瘦肉精事件后，双汇股价暴跌，本来是主动的要约收购，由于可能出现的抛售而变成被动接收，所以双汇的大股东拼命护盘，才没有出现兴泰违约及双汇雪崩的局面，也因为双汇股价一直在56元的上方，实际要约履行的概率比较小，也使要约收购变成一纸空文。 所以制止高溢价跳水的一个很好的办法，就是在招股说明书中对上市公司上市进行相关的协议要求。要求募股发起人做出承诺，一旦股价下跌到什么程度，可以要求募股发起人以相应的价格予以收购。这个价格不一定会最后执行，但对上市公司至少是一个约束。 它的缺陷也很明显：要约收购义务对所有的投资人都收购，其中低于要约价购入的股东会赚钱，但是对高溢价认购的股民则顶多是挽回部分损失，谈不上补偿，其保护高溢价认购的投资者的程度有限。 2.企业原有股东对认购的股东进行对价补偿。当初股权分置改革就是对国有股高溢价发行的统一补偿行为。尽管现在的国有企业在治理水平、管理质量上比当年的国有企业有 高溢价破发股权价值补偿方法探讨 操小龙 （咸宁职业技术学院湖北咸宁437100） 【摘要】新股上市高溢价破发会损害投资者的利益，本文对各种可行的补偿措施做了分析，提出采用特殊优先股措施可以规避要约收购、股东对价、企业补偿的不足，达到保护认购投资者利益的目的。 【关键词】高溢价破发股权价值优先股政策15

并购溢价率评估模型中控制权因素研究

龙源期刊网 https://www.wendangku.net/doc/e87415493.html, 并购溢价率评估模型中控制权因素研究 作者：于成永邵巍 来源：《会计之友》2015年第23期 【摘要】企业价值评估中控制权溢价与折价调整相对复杂且缺乏经验数据。文章整合了并购交易溢价、评估溢价等理论观点，构建了并购溢价率评估模型，推演了控制权作用；在此基础上，运用重大资产重组样本检验发现，控制权性质、制衡度以及管理层持股显著影响并购交易溢价和评估溢价，控制权转让比例与溢价关系不显著。因而，传统的控制权溢价与折价调整需要更多证据。根据控制权性质、制衡度、管理层持股对溢价影响的理论与证据，评估师可以在评估实践中充分考虑控制权这些维度的影响，以提升评估质量。 【关键词】交易溢价；估值溢价；控制权；评估模型 中图分类号：F276 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）23-0010-05 在实践中，并购重组是企业价值评估的重要业务，评估思路侧重于资产基础法、收益法以及市场法等传统方法，在此基础上考虑流动性与控制权等因素调整，最后得到相应评估值（张秀清，2014）。相对于流动性，控制权因素调整在转型经济环境中更为复杂。本文依据公司治理、评估与并购理论建立理论模型，基于重大资产重组事件数据，运用计量分析手段，建立起并购溢价回归模型，对控制权因素分别从性质、转让比例、制衡度以及管理者控制等维度进行了相应拓展研究。 一、理论分析 研究并购估值溢价的影响因素可从以下两个角度探寻：一是估值理论。评估值高出账面值的比率通常定义为评估增值率，这个增值率与市场法中市净率乘数属于同一类别估值参数。从这一点上看，预期的市净率理论上受到净资产报酬率、分红派息率、增长率以及投资者预期收益率影响。二是并购溢价理论。并购溢价来自于并购协同，包括并购导致的资源重新配置带来的配置优化效率与优质资源转移效应等，如管理协同、经营协同与财务协同效应等。根据现有文献涉及的变量，并购溢价主要受到公司治理、企业绩效、企业特征、交易特征、行业特征等因素影响（Bozos K，Ratnaik Y C and Alsharairi M，2014；Raman K，Shivakumar L and Tamayo A，2013；Sonenshine R and Reynolds K，2013）。从数量分析逻辑路径上看，预期溢价率估值看未来，并购溢价率影响看过去；从因素构成上看，并购溢价率视野更为宽广，预期溢价估值相对独到。显然，整合预期溢价估值与并购溢价理论能够构建控制权溢价与折价调整理论模型。在此，主要拓展分析控制权性质、制衡度以及高管持股比三个维度。 （一）控制权性质

水务行业并购扩张风起云涌 溢价并购倒逼水价

水务行业并购扩张风起云涌 溢价并购倒逼水价 2012年04月26日 07:52:00 来源：中国证券报 昔日属政府公益性质的水务行业，目前正由于市场门槛的降低以及产业化发展的推进，而受到各路资本越来越多的青睐。与此同时，行业内优势企业也借产业化加速之际，大举并购重组，扩张市场。据不完全统计，2011年，国内涉水公司并购交易案例逾100件，其中龙头企业交易量占一半以上。 巨头们忙着在各地攻城略地的同时，一些背靠政府大树的区域性水务集团也重整旗鼓，在各自地盘内合纵连横，合力对抗外来者“入侵”。业内人士指出，水务资产收购，其“高溢价，低回报预期”的阴影挥之不去，将考验众多公司的长久抗压能力。长此以往，市场扩张的过程中，国内水务行业将不可避免出现一次洗牌过程。 “水务行业需要并购，也会出现越来越多的并购，因为这个行业目前比较分散，尚未出现标杆性的龙头企业，它们需要借助并购整合迅速成长。”4月24日，清华大学水业政策研究中心主任傅涛在接受中国证券报记者采访时表示，水务企业要立志成为一流的水务投资运营商，就应从单纯的“食草(项目投资)动物”，向“食肉(企业并购)动物”进化，最终变为“杂食动物”。 两大模式主导 长期以来，供水及污水处理项目的公用属性，造成国内水务市场成长一直遭遇区域分割的壁垒限制。近年来，专业化水务公司以其运营效果佳和优良服务逐渐得到越来越多的市场认可，水务市场的区域壁垒呈现松动迹象，一些龙头水务公司逐渐走出本地市场进入其他地区。而在全国攻城略地的过程中，一些公司还结合自身优势逐渐打造出水务企业并购重组的不同模式。 去年9月，碧水源(300070)科技股份有限公司董事会秘书何愿平介绍，公司当时正与长沙水务局洽谈成立合资公司事宜，长沙市水务局拟引进膜技术全面改造升级市内污水处理厂。这是碧水源进军湖南水务市场的第一步，而布局湖南也只是碧水源去年在全国水务市场加速扩张的

浅析跨国并购中的“中国溢价”现

浅析跨国并购中的“中国溢价”现 浅析跨国并购中的“中国溢价”现 在过去的2012年里，中国企业掀起了又一轮海外并购的热潮，各项数据都达到了历史的高点。然而繁华喧嚣的背后，所谓“中国溢价”现象如影随形。尽管溢价并购饱受争议，然而风宜长物放眼量，溢价并购又是势在必行的。因此中国企业在海外并购中要敢于出价，但也不能过于依赖打价格牌，应在理性合理的评估并购企业的价值后，做出谨慎的决策。本文希望通过研究“中国溢价”现象，揭示溢价并购现象背后的初衷，以促进中国企业更理性且果敢地进行海外并购，更好地贯彻落实“走出去”的国家战略。 一、何为“中国溢价”现象 溢价并购是指用现金以高于市场价格的价格购买目标公司流通 股票的并购行为，初衷是为了保证并购交易能够尽快达成。所谓“中国溢价”现象，即我国企业在海外并购交易中，所报出的价格通常要远远高出被并购企业市场价值的正常水平，而多支付的那部分价格，就是“中国溢价”。可以说，“中国溢价”概念源自“新加坡溢价”。2001年，新加坡发展银行以76 亿新元超出香港道亨银行当时账面价值3 倍的价格收购了香港道亨银行72%-80%的股权，业内人士称新加坡这种高价收购行为为“新加坡溢价”；同样，上世纪日本在签订广场协议以后，日元骤然升值，而后其企业大肆溢价收购全球资产，尤其以三菱并购美国洛克菲勒中心为代表，这便是所谓的“日本溢价”。无独有偶，中国企业溢价收购的标志性源头是1992年11月首钢集团以1.2亿美元现金买下秘鲁处于瘫痪之中的国营秘鲁铁矿公司，价钱比起价高出了6倍，并许诺进行后期投资和承担债务，涉及资金总额为3.12亿美元。当然，这在当时只能算个别现象，自2008年全球金融危机爆发后，中国企业的海外并购热潮以及“中国溢价”现象才普遍出现。 根据2012年第四季度毕马威中国经济全球化观察披露的信息，2012年，共有329起中国企业海外并购业务，其中披露金额的有253