《企业经营风险和财务风险管理》

一、经营风险和财务风险

（一）经营风险

经营风险指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。影响企业经营风险的因素很多，主要有：

1、产品需求

市场对企业产品的需求越稳定，经营风险就越小；反之经营风险则越大。

2、产品售价

产品售价变动不大，经营风险则小；否则经营风险便大。

3、产品成本来自https://www.wendangku.net/doc/f016407740.html,shu资料搜索网中国资料库下载

产品成本是收人的抵减，成本不稳定，会导致利润不稳定因此产品成本变动大的，经营风险就大；反之经营风险就小。

4、调整价格的能力

当产品成本变动时，若企业具有较强的调整价格的能力，经营风险就小；反之经营风险则大。

5、固定成本的比重

在企业全部成本中，固定成本所占比重较大时，单位产品分摊的固定成本额就多，若产品量发生变动，单位产品分摊的固定成本会随之变动，最后导致利润更大幅度的变动，经营风险就大；反之经营风险就小。

（二）财务风险

一般地讲，企业在经营中总会发生借入资金。企业负债经营，不论利润多少，债务利息是不变的。于是，当利润增大时，每一元利润所负担的利息就会相对地减少，从而使投资者收益有更大幅度的提高。这种债务对投资者收益的影响称做财务杠杆。

财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。当债

务资本比率较高时，投资者将负担较多的债务成本，经受较多的负债作用所引起的收益变动的冲击，从而加大财务风险；反之，当债务资本比率较低时，财务风险就小。

二、经营杠杆系数

在上述影响企业经营风险的诸因素中，固定成本比重的影响很重要。在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用，被称为经营杠杆。由于经营杠杆对经营风险的影响最为综合，因此常常被用来衡量经营风险的大小。

经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是企业计算利息和所得税之前的盈余(简称息前税前盈余)变动率与销售额变动率之间的比率。计算公式为：

来自https://www.wendangku.net/doc/f016407740.html,shu资料搜索网中国资料库下载

式中：DOL----经营杠杆系数；

EBIT----息前税前盈余变动额；

EBIT---- 变动前息前税前盈余;

Q---- 销售变动量；

Q---- 变动前销售量。

假定企业的成本—销量—利润保持线性关系，可变成本在销售收入中所占的比例不变，固定成本也保持稳定，经营杠杆系数便可通过销售额和成本来表示。这又有两种公式：

公式1：

式中：DOL q——销售额为Q时的经营杠杆系数；

P——产品单位销售价格；

V——产品单位变动成本；

F——总固定成本。

公式2：

来自https://www.wendangku.net/doc/f016407740.html,shu资料搜索网中国资料库下载

式中：DOL s——销售额为S时的经营杠杆系数；

S——销售额；

VC——变动成本总额。

在实际工作中，公式1可用于计算单一产品的经营数；公式2除了用于单一产品外，还可用于计算多种产品杠杆系数。

[例1] 某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为：

以上计算结果表达着这样一些问题：

第一，在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起利润增长(减少)的幅度。比如，DOL说明在销售额400万元时，销售额的增长(减少)会引起利润1.33倍的增长(减少)；DOL （2）说明在销售额200万元时，销售额的增长(减少)将引起利润2倍的增长(减少)。

第二，在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。比如，当销售额为400万元时，以DOL(1)为1.33；当销售额为200万元时，DOL(2)为2。显然后者利润的不稳定性大于前者，故而后者的经营风险大于前者。

第三，在销售额处于盈亏临界点前的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递增；在销售额处于盈亏临界点后的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递减，当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋近于无穷大。如DOL(3)的情况，此时企业经营只能保本，若销售额稍有增加便可出现盈利，若销售额稍有减少便会发生亏损。

企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险，但这往往要受到条件的制约。来自https://www.wendangku.net/doc/f016407740.html,shu资料搜索网中国资料库下载

三、财务杠杆系数

与经营杠杆作用的表示方式类似，财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：

式中：DFL——财务杠杆系数；

EPS——普通股每股收益变动额；

EPS——变动前的普通股每股收益；

EBIT——息前税前盈余变动额；

EBIT——变动前的息前税前盈余。

上述公式还可以推导为：

式中：I——债务利息。

[例2] A、B、C为三家经营业务相同的公司，它们的有关情况见表9-4。

表9-4

项目公司 A B C

普通股本2000000 1500000 1000000

表9-4说明：

第一，财务杠杆系数表明的是息税前盈余增长所引起的每股收益的增长幅度。比如，A公司的息税前盈余增长1倍时，其每股收益也增长1倍(13.4/6.7-1)；B公司的息前盈余增长1倍时，每股收益增长1.25倍(16.08÷7.15－1)；C公司的息税前盈余增长1倍时，其每股收益增长1.67倍（21.44÷8.04－1）。

第二，在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高。财务风险越大，但预期每股收益（投资者收益）也越高。比如B公司比起A公司来，负债比率高（B公司资本负债率

为500000/2000000*100%=25%，A公司资本负债率为0），财务杠杆系数高（B公司为1 .25，A公司为1），财务风险大，但每股收益也高（B 公司为7.15元，A公司为6.7元）；C公司比起B公司来负债比率高（C 公司资本负债率为1000000/2000000*100%=50%），财务杠杆系数高（C 公司为1 .67），财务风险大，但每股收益也高（C公司为8.04元）。

负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。

四、总杠杆系数

从以上介绍可知，经营杠杆通过扩大销售影响息前税前盈余，而财务杠杆通过扩大息前税前盈余影响收益。如果两种杠杆共同起作用，那么销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动。通常把这两种杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。

总杠杆作用的程度，可用总杠杆系数(DTL)表示，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积。其计算公式为:

DTL=DOL×DFL=

或：

例如，甲公司的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5，总杠杆系数即为：

2×1.5=3

总杠杆系数的意义，首先，在于能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响。比如，上例中销售额每增长(减少)1倍，就会造成每股收益增长(减少)3倍。其次，它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。比如，经营杠杆度较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；经营杠杆度较低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆，等等。这有待公司在考虑了各有关的具体因素之后作出选择。

融资风险解析之二·财务杠杆和财务杠杆系数

来源：纳税服务网时间：2006-7-28 15:57:12 财务杠杆和财务杠杆系数

（一）财务风险和财务杠杆

按固定成本取得的资金总额（债务资金）二定的情况下，从税前利润中支付的固定性资本成本（利息）是不变的。因此当息税前利润增加时，每一元息税前利润所负担的固定性资本成本就会降低，扣除所得税后属于普通股的利润就会增加，从而给所有者带来额外的收益；相反，当息税前利润减少时，每一元息税前利润所负担的固定性资本成本就会上升，扣除所得税后属于普通股的利润就会减少，从而给所有者带来额外的损失。如果不存在固定融资成本，企业的息税前利润都是属于股东的，那么，普通股的利润与企业息税前利润变动率就会完全一致。这种由于固定融资成本的存在，使普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象，称为财务杠杆作用。

财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。当债务资本比率较高时，筹资者将负担较多的债务成本，并经受较多的财务杠杆作用引起的收益变动的冲击，从而财务风险较大；反之，当债务资本比率较低时，财务风险也较小。

（二）财务杠杆系数

财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：

（三）财务杠杆系数的含义和有关因素的关系

1．财务杠杆系数表明息前税前利润变化（增长或下降）引起的每股盈余变化（增长或下降）的幅度。在资本总额、息前税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，预期每股盈余的变动也越大。

2．在息税前利润大于利息时，财务杠杆系数为正；在息税前利润小于利息时，财务杠杆系数为负；在息税前利润等于利息时，财务杠杆系数达到无穷大。在息税前利润超过利息支出后，随着息税前利润的增加，财务杠杆系数越来越小，逐渐趋近于1，即说明每股盈余对息税前利润变动的敏感性越来越低，固定融资成本的存在对每股盈余的放大作用趋于1比1的关系。由此可见，企业即使有很大的固定性融资成本（即利息支出I），只要息税前利润远远超过利息支出，财务杠杆也会很低，即负债经营也是很安全的；但企业即使有很低的固定性资金成本，而其息税前利润很接近于利息支出，财务杠杆也会很高，即负债经营风险也会很大。

（四）控制财务杠杆的途径

负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵销其风险增大所带来的不利影响。

总杠杆系数的计算与意义

从以上分析可知，营业杠杆是通过扩大销售规模来影响息税前利润，而财务杠杆是通过扩大息税前利润来影响每股利

润。营业杠杆和财务杠杆两者联合起来的效果是，销售的任何变动都会两步放大每股利润，使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆作用。

总杠杆的作用可用总杠杆系数表示，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，其计算公式为：

DCL＝DOL?DFL

总杠杆作用的意义，首先在于能够估计出销售额变动对每股盈余造成的影响；其次，它反映了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到一定总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。高经营风险可以被低财务风险所抵销，高财务风险也可以被低经营风险所抵销，使企业达到一个较合适的总风险水平。但实际工作中，财务杠杆往往可以选择，而营业杠杆却不同。企业的营业杠杆往往取决于其所在的行业及规模，一般不能轻易变动；而财务杠杆却始终是一个可以选择的项目。因此，企业往往是在确定的营业杠杆下，通过调节财务杠杆来调节企业的总风险水平，而不是在确定的财务杠杆下，通过调节营业杠杆来调节企业的总风险。

内容摘要：本文主要研究负债的财务杠杆作用，根据EBIT与I的关系，主要采用数学方法，建立函数，利用函数求导，对财务杠杆理论作进一步分析，揭示财务杠杆系数与财务风险的关系。

关键词：财务杠杆财务杠杆系数财务风险函数分析

对财务杠杆理论的质疑

杠杆理论是指由于固定的费用的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大的幅度变动。

财务杠杆是指支付固定性资金成本的筹资方式对增加所有者的作用。财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数（DFL）来表示，通过DFL大小来反映财务风险大小。DFL是指税后利润变动率相当于变动前息税前利润变动率的倍数。对于股份公司，DFL指普通股每股利润变动百分比与变动前息税前利润变动百分比的倍数。财务风险指由于利用财务杠杆，而使企业可能丧失偿债能力，最终导致企业破产的风险，或者使得股东收益发生较大变动。从财务风险的定义可以看出，财务风险表现为由于企业利用了负债，EBIT的变动对税后利润波动所带来的风险。

根据财务杠杆系数定义可知：

DFL=(1a)或DFL=(1b)(1)

说明：EAT：税后利润额；ΔEAT：税后利润变动额；在企业亏损时，EBIT

对公式进行简化可知：

DFL=（2）

为分析方便，假定企业不存在优先股及其他固定性资金成本，在本文的讨论中，只考虑负债经营所引起企业的财务风险。

一般性的财务管理教材都得到以下的几个结论：

由DFL定义可知，DFL是指EBIT变动额对每股普通股变动额的影响程度。当EBIT增加（减少），将会引起EPS成倍的增加（减少），若DFL=2，EBIT增加（减少）1%，将会引起EPS增加（减少）2%。

DFL大小与EBIT和I存在着密切联系。随着EBIT增加，DFL

不断减小，财务风险在减小。随着I增加，DFL也不断增加，财务风险在增大。只要影响EBIT的因素，在财务杠杆理论中对DFL以及财务风险都有一定的影响。

财务杠杆系数大小与财务风险大小之间存在着密切的关系，财务杠杆系数越大，财务风险也就越大，反之也成立。

只有在企业赢利的情况下即EAT>0，上述结论才是成立的。一般的教科书中并没有对企业亏损状态下，对财务杠杆作用以及财务风险进行探讨。根据财务杠杆系数定义可知，只要企业存在固定性资金成本，不管是否赢利，财务杠杆作用存在。只有当不存在固定性资金成本，即不利用负债，此时财务杠杆系数为1，此时不存在财务杠杆及财务风险。

财务杠杆系数的理论分析

下文通过建立DFL函数，对财务杠杆系数进行分析。

DFL=

从公式中可以看出，DFL为EBIT的函数，其中I是固定的，I为常数，对DFL进行求导，利用函数特性来判断DFL和EBIT之间的内在联系。

DFL'=

从公式中可以看出分母大于零，而分子小于零。

∴DFL’<0，DFL是一个关于EBIT的单调递减函数

利用函数性质对DFL分析，根据EBIT与I大小关系，分以下几种情况进行讨论：

（一）当EBIT>I时

根据财务杠杆系数简化公式，可以看出影响DFL的相关因素。DFL 是关于EBIT单调递减函数，随着EBIT增加而DFL逐渐减小。财务杠杆作用的大小通过财务杠杆系数来反映，根据财务杠杆系数大小来判断财务风险大小。随着EBIT增加，财务杠杆系数在减小，从而使财务风险也在减小。

根据公式可知：当EBIT>I时，DFL∈(1，+∞)，随着EBIT数值不断增大，DFL数值在不断减小。当EBIT趋向于I+ ，DFL接近于+∞，此时企业所面临的财务风险最大，当DFL接近于1，此时财务风险最小。根据DFL数值大小，可以推断财务风险大小，当DFL越大时，财务风险也就越大，当DFL数值越小，财务风险也就越小。

判断财务风险的大小，根据函数性质可知，随着EBIT不断增大，EBIT变动所引起EPS或EAT变动幅度在逐渐减小，财务风险在不断减小。对于DFL的理解，可以从学中边际概念进行理解。DFL反映的是EBIT的变动幅度对税后利润变动幅度的影响程度，EBIT不可能无限制的增加。根据实际情况，在一定生产技术条件下，EBIT不可能达到+∞，DFL不可能为1，由生产极限性，投入所引起的产出并不能无限增加，要想降低企业的财务风险不能只从EBIT方面进行考虑，财

务风险减小的途径不能仅靠增加EBIT，可以从改变企业资金的目标结构方面进行考虑。

根据一般经验分析：DFL∈(1，2)称为财务杠杆安全空间；当DFL>2时,称为高风险财务杠杆区间；当DFL<1，称为低风险财务杠杆区间。DFL与财务风险存在着内在联系，财务杠杆系数并不是越大越好，也不是越小越好。DFL的大小主要取决于企业具体的生产经营状况和其潜力。

当EBIT>I，随着EBIT增加，将会引起EAT或EPS增加，DFL 在减小，财务杠杆作用在减弱，财务风险在减小。在这一阶段，充分利用企业的财务杠杆作用，将会给企业带来更大的收益。

（二）当0

从财务杠杆的定义可知，财务杠杆反映的是由于固定性资金成本的存在，EBIT变动对EAT变动的影响程度。并不是说只有当企业EBT>0时，才存在企业财务杠杆作用，因此在这一阶段研究财务杠杆与财务风险的内在联系有一定的意义。而在一般性教材中只对企业存在赢利的状况进行研究，对于企业亏损的状况很少进行研究。

从公式中可以看出，此时EBIT>0，EBIT