中国国债的发行机制研究_1

中国国债的发行机制研究

;提要:从1996年国债发行开始采用招标方式时起，我国国债发行机制逐步地市场化、规范化。但应注意的是，我国国债招标发行机制还很不完善，在设计上，还存在着一些亟待改善的。完善国债发行机制，必须坚持国际经验与实际相结合的原则；必须坚持规范与相结合，以严格规范的制度来促进发展。关键词：国债拍卖；发行机制；一级自营商从1996年开始，我国财政部开始逐步地以招标（即密封式拍卖）这一市场化的方式来发行国债。到为止，除凭证式国债（柜台销售）和特种定向国债（定向募集）以外，其它记账式国债和无记名国债基本上都采用了招标的方式进行发行，经过近几年不断的尝试和调整，可以说我国的国债发行正在向市场化的发行方式稳步过渡。但是，也应该看到，我国的国债拍卖机制还很不完善，还存在着以下应该注意的问题。一、国债拍卖的参与者资格限制我国对国债拍卖的参与者的资格限制比较严格，规定只有银行间债券市场和交易所债券市场的国债承购包销团成员，才分别有权参加财政部通过全国银行间债券市场和交易所债券市场发行的记账式国债拍卖①，包括竞争性投标和非竞争性投标。个人及其他机构投资者只能购买凭证式国债，或向参与国债投标的承销商认购国债，不能直接参加国债投标。但是通过进行国际比较可以发现，在国债发行比较成熟的国家，对于国债拍卖参与者的资格限制都比较宽松。以美国为例，美国任何居民、机构投资者，既可以向自营商购买国债，也可以直接向联邦储备银行购买；可以亲临购买，也可以邮购；可以参加竞争性

投标，也可以参加非竞争性投标。事实上，从上讲，对参加国债拍卖的参与者设置较少的资格限制，可以扩大国债的需求量，从而降低国债的发行成本。二、限制最高、最低投标量和投标价格为进行必要的投标筛选，财政部在拍卖前通常不仅规定最低、最高投标量限额②，还经常会设定一定的投标价格区间。通过笔者发现，目前在国际上在对国债竞争性投标进行必要筛选时，采用最高投标量限制的国家很少，而采用最低投标量限制的比较常见。理论和实践证明，实行最低投标量限制通常可以简化投标程序并降低管理费用，但是这一措施也会减少独立投标人的数量，鼓励小规模机构和个人进行投标合并（bid-pooling），从而产生投标过程中的非竞争性行为的效果。因此，应在充分考虑本国人均收入水平和信贷政策限制的前提下，制定有效的最低投标量限额。对于设定投标价格区间的做法，支持的观点认为，由于我国目前国债市场上缺少基准债券，投标人对市场看法的差别较大，设定区间有利于将中标价格控制在合理范围内，另一方面还可以在一定程度上减少投标人合谋控制市场的行为。但是很明显，设置投标区间是一种非市场化的表现，它使国债拍卖仍不能完全通过供求关系来确定中标价格。事实上，在国债拍卖中设定一个最低中标价格或者保留财政部一定的控制发行量或剔除部分不合理投标的权利的做法在国际上是比较常见的，但很少有国家在拍卖中设置最高价的现象。而且，由于财政部有时没能正确把握市场对利率的预期，还会出现设置错误的价格区间的现象。比如，2001年7月31日，财政部发行了2001年第7期记账式国债（代码010107），招标区间定

在4.25%和5.25%，期限为20年。由于市场普遍认为发行利率较高，所以在发行期间大力追捧，“都往4.25的上限打”，大批自营商拆借资金购买国债，并且该国债在上市后价格迅速上涨了20%.由此证明财政部设置了一个错误的价格区间。三、规定自营商的基本承销额财政部在每次国债拍卖时都规定自营商的基本承销额。基本承销额即按照一级自营商规模的大小向其分配一定量必须承购的国债额，然后再对剩下的发行量进行招标，基本承销额无需招标。这样设计主要是为防止在拍卖发行时，一级自营商参与国债拍卖的动力不足，所以采用这种措施来确保国债需求。2003年国债承购包销团成员，单期国债基本承销额为0.5亿元、1亿元、2亿元和5-10亿元（区间内选择应为亿元的整数倍），由各承销团成员根据本机构的实际情况自主选择确定。事实上，在市场需求不足的情况下，这种基数承购反而会进一步削弱自营商的投标积极性，促使其提出更低的报价，即要求更高的利率补偿，从而提高了国债的发行成本。通过分析我国1995年以来国债拍卖发行的发行利率，可以发现，国债利率一直高于同期的银行存款利率（直到2002年二期记账式拍卖发行时，发行利率才首次低于同期的银行存款利率），根本未体现出国债这一最高信用工具的性质。而国债投标人范围过窄、基数承购导致国债有效需求不足是导致上述现象的很重要的两方面原因。四、中标价格的确定不尽规范我国国债的单一价格拍卖在确定中标价格时比较复杂，最初采用了具有中国特色的二次加权。即在投标后，通过第一次加权确定出加权平均收益率，然后划定一个区间，比如在加权平均收益率上下各

50个基点，收益率超过此范围的投标不进入二次加权平均收益率的。从1997年开始，在设定二次加权区间时采取变动区间的，即第二次加权的区间根据第一次加权平均中标价的水平确定，第一次加权的平均收益率越低，区间设定越小。在进行这样的区间设定后，再进行一次加权平均，从而计算统一的中标收益率。这样做目的是剔除拍卖过程中的不合理报价和偶然性报价。这种中标价格确定方式不仅增加了投标者的投标不确定性，而且还增加了国债的拍卖成本。目前国际上国债发行主要采用单一价格/密封报价拍卖和多价格/密封报价拍卖。后一种方式由于美国的国债发行多为采用，而且机制设计比较成功，所以目前国内理论界将其直接称为“美式招标”。这两种拍卖机制的主要差别就在于中标价格的确定方式不同。在国债拍卖时，两种拍卖机制下，拍卖方都是将竞价（在国债拍卖报价中通常是以收益率报价）由高到低排列，然后按照价格由高到低的顺序依次分配数量，两种拍卖的截止价格（stopprice）都是能将全部商品售完的最低的投标价格。但是在单一价格拍卖中，所有成功的竞价者是按照同一个价格——中标价或中标价加一定百分点来进行支付的。而在多价格拍卖中，所有成功的竞价者要按照各自的报价进行支付，然后通过计算中标价以上的投标价的加权平均值来作为非竞争性投标的发行价。值得注意的是，目前财政部已对中标价格的确定进行了一定调整，规定从2003年起在确定中标价格时采用以下方法：标的为利率时，最高中标利率为当期国债的票面利率；标的为利差时，最高中标利差为当期国债的基本利差；标的为价格时，最低中标价格为当期国债的承销价

格。这种近似多价格拍卖的中标价格确定方法是比较的。五、未限制一级自营商的自有账户国债购买量尽管在拍卖理论上还存在着一些争议，但是通常认为对一级自营商的中标数量设置最高限制是控制合谋和败德行为、保证进行正当竞争的一个有效措施。例如，美国财政部就规定，参与竞争性国债拍卖的机构投资者每次购买的份额不得超过该次发行总量的35%.由于美国国债是连续发行的“随发随买”制度，所以对单个机构的累计购买量也规定不得超过累计发行总量的35%.在个人参与的非竞争性投标中，一次最高认购额不得超过100万美元，否则，将被视为不正当竞争行为，要受到严厉制裁③。但是目前我国国债在拍卖时，是由中国人民银行组织一级自营商进行投标进而承购，再由其向社会公开发售，由投资者自愿认购的。在这一过程中，财政部对一级自营商自有账户的国债购买量未进行任何限制。所以当发行利率偏高时，会出现大批的自营商自行持有国债，不进行分销，由此导致众多中小投资者无法买到国债的现象。仍以010107国债为例，当时参加承销的58家一级自营商中有33家未将国债进行分销，分销额只占市场注册总额的 4.1%，所以当时大批中小投资者根本无法买到国债。六、相关市场制度不完善这些年来，中国正在努力建设低成本、高效率的国债发行市场，但是从中国国债市场的整体来看，还存在着很多不完善之处，这些因素使中国的国债发行成本居高不下——发行利率普遍高于银行同期存款利率、并无法成为基准利率。

中国国债的发行机制研究_1

中国国债的发行机制研究 ;提要:从1996年国债发行开始采用招标方式时起，我国国债发行机制逐步地市场化、规范化。但应注意的是，我国国债招标发行机制还很不完善，在设计上，还存在着一些亟待改善的。完善国债发行机制，必须坚持国际经验与实际相结合的原则；必须坚持规范与相结合，以严格规范的制度来促进发展。关键词：国债拍卖；发行机制；一级自营商从1996年开始，我国财政部开始逐步地以招标（即密封式拍卖）这一市场化的方式来发行国债。到为止，除凭证式国债（柜台销售）和特种定向国债（定向募集）以外，其它记账式国债和无记名国债基本上都采用了招标的方式进行发行，经过近几年不断的尝试和调整，可以说我国的国债发行正在向市场化的发行方式稳步过渡。但是，也应该看到，我国的国债拍卖机制还很不完善，还存在着以下应该注意的问题。一、国债拍卖的参与者资格限制我国对国债拍卖的参与者的资格限制比较严格，规定只有银行间债券市场和交易所债券市场的国债承购包销团成员，才分别有权参加财政部通过全国银行间债券市场和交易所债券市场发行的记账式国债拍卖①，包括竞争性投标和非竞争性投标。个人及其他机构投资者只能购买凭证式国债，或向参与国债投标的承销商认购国债，不能直接参加国债投标。但是通过进行国际比较可以发现，在国债发行比较成熟的国家，对于国债拍卖参与者的资格限制都比较宽松。以美国为例，美国任何居民、机构投资者，既可以向自营商购买国债，也可以直接向联邦储备银行购买；可以亲临购买，也可以邮购；可以参加竞争性

投标，也可以参加非竞争性投标。事实上，从上讲，对参加国债拍卖的参与者设置较少的资格限制，可以扩大国债的需求量，从而降低国债的发行成本。二、限制最高、最低投标量和投标价格为进行必要的投标筛选，财政部在拍卖前通常不仅规定最低、最高投标量限额②，还经常会设定一定的投标价格区间。通过笔者发现，目前在国际上在对国债竞争性投标进行必要筛选时，采用最高投标量限制的国家很少，而采用最低投标量限制的比较常见。理论和实践证明，实行最低投标量限制通常可以简化投标程序并降低管理费用，但是这一措施也会减少独立投标人的数量，鼓励小规模机构和个人进行投标合并（bid-pooling），从而产生投标过程中的非竞争性行为的效果。因此，应在充分考虑本国人均收入水平和信贷政策限制的前提下，制定有效的最低投标量限额。对于设定投标价格区间的做法，支持的观点认为，由于我国目前国债市场上缺少基准债券，投标人对市场看法的差别较大，设定区间有利于将中标价格控制在合理范围内，另一方面还可以在一定程度上减少投标人合谋控制市场的行为。但是很明显，设置投标区间是一种非市场化的表现，它使国债拍卖仍不能完全通过供求关系来确定中标价格。事实上，在国债拍卖中设定一个最低中标价格或者保留财政部一定的控制发行量或剔除部分不合理投标的权利的做法在国际上是比较常见的，但很少有国家在拍卖中设置最高价的现象。而且，由于财政部有时没能正确把握市场对利率的预期，还会出现设置错误的价格区间的现象。比如，2001年7月31日，财政部发行了2001年第7期记账式国债（代码010107），招标区间定

国债风险的国内外研究综述

国债风险的国内外研究综述 摘要：本文将国债风险划分为宏观经济风险和信用风险两个方面，并在对这两种国债风险的国内外研究成果梳理的基础上，分析了其间的内在联系。研究认为发行国债不能仅仅考虑国债对于经济的促进作用，还应当考虑国债发行带来的宏观负效应以及政府的承债能力。只有国债的规模处于适度的区间，才可能将国债信用风险控制在合理范围内的同时，实现促进宏观经济的稳定增长。 关键词：国债；信用风险；宏观经济风险；国债最优规模 国债是政府按照一定的时间表向法定的债权持有者支付利息和分期偿还债务的一种法律义务（布坎南，1958）。早期经济学家认为，国债风险和税收等政府其他筹集资金方式之间没有本质区别，国债风险就是宏观经济风险。凯恩斯主义诞生后，国债规模逐年扩大，人们认识到国债兼有融资和金融的双重特性，财政无力还本付息的国债信用风险逐渐凸显出来。特别是2008年金融危机爆发后，各国政府的财政、税收大幅下降，赤字高悬的情况进一步加剧。一些西方发达国家的主权信用评级甚至由A+降为C,债务信用风险再次给我们敲响了警钟。因此，国债风险既包括国债的宏观经济风险，又包括国债的信用风险。 一、国债的宏观经济风险综述 早期人们对于国债的认识并不全面，要么只承认有风险，要么只承认有宏观经济效益，直到上世纪中后期人们才逐渐认识到发行国债的风险与收益是并存的，争论的焦点转向是风险大于收益还是收益大于风险。 1、古典经济学对国债的批判 经济学之父亚当·斯密在其著作中表达出对国债的系统批判：第一，国家举债是因为当权者奢侈不会积攒积蓄以备不测造成的，偿还时会使人民蒙受损失。第二，政府举债是把国家一部分用以维持生产性劳动的资本抽出来用于非生产性的开支，这样会削弱生产性资本的积累。第三，国家债务不断增加，使未来还本付息负担加重，损害人民储蓄能力，影响生产。 2、凯恩斯主义的国债思想 1929—1933年经济大危机背景下诞生的凯恩斯主义认为：危机的根源在于有效需求不足，需要通过赤字财政来刺激社会有效需求。而赤字资金的来源主要是通过发行国债和货币，但发行货币往往会引发通货膨胀造成社会动荡。因此，凯恩斯主义的综合观点认为：第一，实现充分就业则必须依靠政府支出扩大有效需求来实现。第二，国债支出用途是增加投资和消费，在乘数效应的作用下可以更大幅度的创造国民收入，增加就业人数。

国债规模理论研究分析.docx

国债规模理论研究分析 这些年来，随着我国国债规模的不断增大，对于如何确定国债的适度规模，理论界展开了广泛的探讨。本文就是在这些探讨的基础上，从金融经济角度对我国国民经济与财政现状的应债能力进行更加深入的分析，并对我国国债适度规模作出定量判断。 一、从金融经济的角度分析国民经济应债能力 国家债务负担率是反映国民经济应债能力的基本指标。从金融经济的角度出发，我国国家债务主要以下几个方面构成：1、中Y政F 的国内债务余额；2、国家外债余额；3、银行不良贷款等隐性债务。我国银行不良贷款的准确数据很难得到，于是相关的分析可以采用了国内学者从控制金融风险角度所得出的估计数值进行，即不良贷款占银行总贷款余额比例。目前这一比例在25%左右。20XX年至20XX年，我国国家债务负担率年均达到了20%以上，如果考虑到银行不良贷款，那么国家的债务负担率一下便上升至45%以上，20XX年甚至超过了50%。 虽然，这个比率还低于美国等一些政F赤字很高的发达国家，同时也低于欧盟《马斯特里赫特条约》对其联盟内国家所规定的60%最高限国债负担率。但是，同发达国家相比，我国的国家国债负担率还不足以真实地反映转型期国民经济的应债能力。主要原因有两点：（1）发达国家的国债负担率虽然很高，但是他们的财政收入所占GDP的比重也相对较高，一般可以达到40%以上，有的甚至超过50%。而且，这些国家的经济实力都十分强大，国家财力、物力集中

程度很高。20XX年以后，我国进入国民经济快速增长阶段，财政收入占GDP的比重也在直线上升，由于基数较低，目前，财政收入占GDP比较不过就是30%左右。但是，我国国债负担率占GDP的比重已经达到了财政收入所占比重的1.5倍多，因此，相比起之前的发达国家，我国国民经济的应债能力还是比较低的。 （2）发达国家发行国债的历史较长，已经形成了比较成熟的二级市场，国债的流通性很强。以美国为例，七成以上的国债都可以进入二级市场自由交易。同时，诸如美国这样的发达国家，其金融产品的设计与研发能力已经成熟，因此，流通中的国债期限结构和持有者结构也比较合理。再有便是联邦储备银行利用国债公开市场业务操作作为主要货币政策调节工具，使得相当一部分国债可以长期稳定在二级市场流通，从而减轻了政F还本付息的压力。但是，我国发行国债的历史不长，目前所发行的又多为凭证式国债，上市流通的比率很小，二级市场的容量非常有限。而且中国人民银行对于国债的公开市场业务操作才开始五、六年的时间，远远没有形成发达国家国债二级市场上的流通存量，能够稳定地保留在二级市场中的国债数量对于减轻财政负担可以说是杯水车薪。政F还本付息的压力不断增加，对国债的承受能力要低于发达国家。 因此，从金融经济角度出发，目前我国已经存在潜在的债务风险。为此，我国应该放慢国债发行的速度，理性的制定国债发行规模与类型设计。另一方面，要建立起良好的国债流通的二级市场，首先需要化解银行的不良贷款，防范其不良资产影响国家财政的公信力度，同

关于中国国债现状、趋势及对策的研究论文

我国的国债的现状存在些什么问题，该采取什么政策，就让我们一起来看看下面这篇论文了解一下吧。内容提要：本文认为自1981年我国发行国债以来，国债规模日趋增大。它的变化出现了3个明显的阶段性特征。本文认为九五时期国债的理论规模保持在 2200亿元到2800亿元是可行的。文章在对中国国债规模进行分析以后得出了一个看似矛盾的结论：从财政收支角度看，我国的财政债务规模已明显偏大，没有进一步拓展的余力;但从国民经济的大范围看，继续扩大国债发行规模的潜力却十分可观。认为矛盾的根源在于两个比重过低，解决这个矛盾的关键是振兴财政。本文拟对中国的国债规模及其发展趋势进行实证分析，阐释我们的观点与看法，并提出相关的政策建议。一、中国国债规模的实证分析(一)17年来中国国债的规模及阶段性特征我国从1981年恢复发行国债到1996年底，累积发行国债近6000亿元，到1996年底，国债余额达3803亿元。年度人民币国债发行额增长率相当高，从1981年的40多亿元增加到1996年的近2000亿元。另外，值得注意的是，我国国债规模的变化还表现出明显的阶段性、阶梯式上升的特征。表1 不同时期国债发行情况单位：亿元资料来源：(1)根据《中国统计年鉴(1997)》第256页数据计算。(2)国家计委课题组，1996：《九五时期国债总量调控与提高国债资金使用效益分析》，《经济改革与发展》第4期。从表1可以看出，改革开放以来，我国国债发行规模的变化经历了三个阶段：第一阶段是1981-1990年，年均发行额仅为39.5亿元，占同期财政收入规模很小。第二阶段是1991-1993年，从1991年起发行规模第一次跃上了200亿元的台阶，年均发行额大体在303.1亿元左右。前13年的发行总量为1304亿元。应该说，这一时期的国债总量问题并不突出。第三阶段是1994-1996年，1994年国债的发行额首次突破了1000亿元大关，实际发行额达1028.6亿元，比上年的395.6亿元剧增了260%。1995年发行规模继续扩大，突破了1500亿元，1996年更是达到1847.7 亿元，又比上年增长近30%。由于一年期以内(不含一年期)的短期国债需在当年偿还，而不计入当年发行规模，因此，实际发行额还不止这个数。进入90年代以来，国债的发行规模几乎呈几何级数增长，远高于同期财政收入年均增长速度和GDP的年均增长速度。我国国债发行规模进入90年代以来迅猛增长的主要背景，在于自80年代初就确定了以放权让利为主线的改革思路，致使两个比重(财政收入占GDP的比重、中央财政收入占全部财政收入的比重)迅速下降。与此同时，国家财政的职能范围又没有得到及时调整，国家的财政支出特别是中央财政支出居高不下，财政赤字不断增加，加之金融市场还不发达，国债的筹资成本长期偏高，国债的发行规模迅猛增长就在所难免。至于国债发行规模阶梯式上升的具体原因，则在于弥补财政赤字的手段的根本转变。 1981-1987年以前这个期间，弥补财政赤字的手段除发行国债以外，主要是由财政向银行透支。1987年国务院作出了财政不得向中央银行透支的明确规定。因此，从1991年开始，为了弥补日益增加的财政赤字，国债的发行规模跃上了一个新台阶，首次接近200亿元大关。1994年为了支持财政金融体制改革，理顺财政银行关系，我国正式确定了财政赤字不得向银行透支或不得用银行的借款来弥补的制度，至此，发行国债就成了弥补财政赤字和债务还本付息的唯一手段，从而导致了政府举借国债的第二次飚升，年度国债发行额首次突破了千亿元大关。(二)衡量国债规模的主要指标及其评价上面在描述我国国债规模的演变时，我国使用的是绝对数。实际上，衡量国债规模时，相对指标更具普通意义。从世界各国国债管理的经验来看，有这样几组较为通行的衡量国债适度规模的参考指标： 1.债务依存度。它是指当年的债务收入与财政支出的比例关系。其计算公式是：债务依存度=(当年债务收入额÷当年财政支出额)100%。在中国，这一指标的计算有两种不同的口径：一是用当年的债务收入额除以当年的全国财政支出额，再乘以100%，我们习惯上把它叫做国家财政的债务依存度;另一个是用当年的债务收入额除以当年的中央财政总支出，再乘以100%，我们称之为中央财政的债务依存度。在我国，由于国债是由中央财政来发行、掌握和使用的，所以，使用后一种口径(即中央财政的债务依存度)更具现实意义。债务依存度反映了一个国家的财政支出有多少

我国国债规模的研究

龙源期刊网 https://www.wendangku.net/doc/0a4425057.html, 我国国债规模的研究 作者：何元睿 来源：《时代金融》2014年第21期 【摘要】国债发行是我国政府弥补财政收支差额、缓解财政压力和实施宏观经济调控的重要工具。国债发行规模是否适度既直接影响政府宏观调控力度和效果，也关系到国民经济健康有序运行及社会安定、其研究具有重要的理论和现实意义。本文通过理论分析和实证分析，在研究影响国债规模的主要影响因素的基础上，建立有关计量经济模型，运用1981～2005年的样本数据，利用EViews 7.0软件进行分析。最后对我国国债规模的发展提出建议。 【关键词】国债规模影响因素实证分析 一、前言 （一）研究目的 国债是政府筹集资金缓解财政压力和实施宏观经济调控与现代金融管理的重要手段。但是，关于国债规模以多大为好，是否存在一个较为客观的合理界限，一直饱受争议。我们从近现代中西方我国适度国债规模的研究的经验性实证材料都可以得到一个基本判断：国债政策的运用既可以产生积极影响，也可以产生负面影响。因此，不管是理论界还是业界，都很关注如何确定一个合理的适度国债规模的问题。虽然目前对国债适度规模的界限至今还无法精确测定，但是这并不能否认国债适度规模的客观存在。因此，本文将对国债规模进行研究。 （二）研究方法 在研究过程中，本文运用的研究方法主要是实证分析与规范分析相结合的方法。对首先对国债规模进行理论分析，其次通过建立计量模型对国债规模的影响因素进行实证分析。 二、我国国债规模的影响因素实证分析 （一）影响因素 本文忽略微观因素，仅考虑宏观因素。在宏观上，一国发行国债的规模要受其经济发展水平、国家财政收支水平、居民储蓄水平、信贷规模等因素制约，具体表现为： 1.GDP对国债规模的影响。一国经济发展水平对国债规模有重要影响。经济发展水平越高，经济运行中所需资金越多，国民经济应债能力也越高，发行国债规模也相应提高，发行潜力增加。

浅谈中国国债现状及问题分析

浅谈中国国债现状及问题分析 国债，又称国家公债，是国家以其信用为基础，按照债的一般原则，通过向社会筹集资金所形成的债权债务关系。由于国债的发行主体是国家，所以它具有最高的信用度，被公认为是最安全的投资工具。 国债具有流通性强，买卖方便，收益高且稳定等特点，对国家而言可以弥补财政赤字，可以筹集建设资金，还可以调节经济国债政策，是国家宏观经济政策的一个重要的子系统，是财政政策的有机组成部分，是调节资源配置、经济利益及其整个经济运行的重要杠杆之一。 自1981年重新恢复发行国债至今，我国国债市场已历经了30年的发展历程。伴随着改革开放的不断深入，中国国债市场茁壮成长，取得了有目共睹的成就:.通过实施发行长期建设国债等一系列政策措施，从而有效地扩大了投资需求，促进了经济发展，发行国债的成功还加快了企业技术进步，促进了产业升级。另外，国债投资改善了人民生产生活条件，促进了社会事业发展。 但我国的国债仍然存在以下问题： 1.发行品种较为单一，我国的国债期限大多以3-5年期的债券为主，且大多数不可上市流通，偿债高峰周期短；满足不了投资者的投资需求，品种的不足同样制约着国债规模的发行空间扩展。 2.持有者结构不合理，在国债市场较发达的国家，国债的持有者通常以专业机构、政府为主，个人持有的国债比例较低，比如在美国、个人持有国债的比例仅为10％，但在我国目前个人持有国债的比例竞高达60％以上。这与国债市场迅速发展，发行频率不断加快，运作效率不断提高大大不相适应。 3.利率制定不合理 在发达经济国家，国债利率通常较低，并成为其他金融商品利率的参照物—基准利率，而在我国则恰恰相反，国债利率是以银行利率为依据并高于银行利率一至两个百分点来制定的，这种扭曲的利率结构一方面导致国债还本付息压力膨胀过快，增加财政负担。另一方面，影响市场利率的形成，阻碍资本市场的发展。 4.赤字债务化，债务消费化。 由于我国缺乏对资金使用效益的监管制度，使得国债的利用效率很低，另外，我国国债还属于筹资型国债，国债资金用于建设性支出的比例还比较低，形成“赤字债务化，债务消费化”的倾向， 对中国国债政策的建议 1.实行国债结构调整，进一步优化国债结构。 合理的债务结构既有利于充分挖掘社会资金潜力，满足不同偏好投资者的投资需求，也有利于国家降低筹资成本，减轻财政未来负担。 1）调整国债的期限结构，适当增加长期国债的比重。 2）积极进行国债品种创新，不断丰富国债品种结构。 3）调整国债的持有者结构，发掘各种经济主体对国债的需求。 2调整国债利率，逐步实现国债利率市场化。 利率作为宏观调控的重要手段之一，不同的利率水平与结构对经济运行产生着不同的影响。因此，在经济高涨繁荣期应该提高利率水平，在萧条期应降低利率水平。随着我国商业银行化过程的逐步完成，应根据经济发展状况和资金市场情况来决定债券利率水平，改变过去国债利率唯一依据银行存款利率来决定债券利率的方法。

我国国债市场存在的问题及对策研究

东北财经大学网络教育本科毕业论文 我国国债市场存在的问题及对策研究 作者51毕业论文网 学籍批次200909 学习中心陕西咸阳奥鹏中心 层次专升本 专业金融学 指导教师李翔

内容摘要 国债市场是经济运行中一个重要的组成部分，作为政府一种临时性的筹资手段，国债为我国长期以来的经济建设提供了重要的资金支持。近些年来，虽然我国国债市场的建设取得了一定的发展，但与发达国家相比仍然存在很大差距，也存在着诸多问题，影响了国债对我国经济发展的积极作用，因而对国债问题的研究自然成为经济理论界关注的焦点问题之一。 本文首先对国债的涵义作出界定，在了解国内外研究现状的基础上，分析当前我国国债市场发展现状，并进一步从我国国债市场的法律基础、国债发行市场、国债流通市场以及国债市场的监管机制四个方面，分析目前我国国债市场运行中存在的缺陷与不足，从而提出完善我国国债市场发展的政策建议。 关键词：国债发行市场流通市场监管

目录 一、引言 (1) （一）选题背景及意义 (1) （二）国内外研究现状 (2) 二、国债市场运行的基础理论 (3) （一）国债的涵义 (3) （二）国债在经济发展中的作用 (3) 三、我国国债市场存在的问题 (4) （一）国债发行市场存在的问题 (4) （二）国债流通市场存在的问题 (6) （三）国债期货市场发展及经验教训 (7) 四、促进我国国债市场发展的对策建议 (9) （一）完善国债市场的法律法规制度建设 (9) （二）建立低成本、高效率的国债发行市场 (9) （三）建立高流动性、高安全性的国债流通市场 (10) （四）构建国债市场监管机制 (10) 附录 (11) 参考文献 (12)

关于我国国债问题的研究

关于我国国债问题的研究 【内容摘要】 我国自1981年恢复发行国债以来，国债的发行规模呈阶段式跃升。特别是1998年以来，国家实施了以增发国债为主的积极财政政策，国债规模急剧膨胀，国债适度规模问题成为理论界讨论的焦点。本文尝试着将国债规模问题作为研究对象，在已有研究成果的基础上对国债规模问题作重新思考，以求达到丰富这一领域的研究目的。本文介绍了国债的基本理论，分析了我国国债规模现状及其存在的主要问题，最后提出改进国债规模管理的相关政策建议。 【关键词】 我国国债、发行方式、存在问题、解决措施。 一、我国国债的现状 （一）国债的概念 国债，又称国家公债，是国家以其信用为基础，按照债的一般原则，通过向社会筹集资金所形成的债权债务关系。 国债是由国家发行的债券，是中央政府为筹集财政资金而发行的一种政府债券，是中央政府向投资者出具的、承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证，由于国债的发行主体是国家，所以它具有最高的信用度，被公认为是最安全的投资工具。 （二）我国国债的种类 我国的国债专指财政部代表中央政府发行的国家公债，由国家财政信誉作担保，信誉度非常高，历来有“金边债券”之称，稳健型投资者喜欢投资国债。其种类有凭证式国债、实物式国债、记帐式国债三种。 二、当前我国国债存在的问题 （一）国债发行规模较小，发行方式行政化倾向仍然很浓。 一般来说，衡量国债市场大小的主要标志是国债总量及其在国民生产总值中所占的比重和国债依存度。我国恢复发行国债至今已１６年，但国债市场的规模与国外成熟的国债市场相比差距仍较大。 （二）国债持有者结构不合理，期限结构缺乏均衡合理分布。 国债的持有者结构是指中央银行、专业银行、企事业单位、居民个人和国外持有者购买国债的数量比例。从理论上讲，国债作为一种金融投资工具应该满足不同投资者的需要，而不应限制机构或个人购买。但我国国债的持有者结构长期

中国国债风险与绩效的研究

中国国债风险与绩效的研究 论文主要研究对象是国债。选择国债作为研究对象的主要依据是基于国债在国民经济中的重要地位、功能和作用。国债风险评估和国债绩效（即宏微观绩效）提高是论文的主要研究内容。基本上围绕着一个主线即在评估国债规模与债务风险的前提下，从结构分析的角度出发分别对国债投资结构与国债绩效之间的关系，中国国债市场的非均衡性结构与国债融资绩效的关系，进行理论与实证的剖析，探索出通过优化国债投资结构提升国债投资绩效和通过国债市场结构的优化来 促进国债融资绩效提高的途径和措施。 具体研究内容可划分为四部分。第一部分阐述论文的主要研究背景、研究思路和技术路线，同时对与国债绩效有关的理论如等价理论和内生增长理论等进行剖析。分析表明国债的收入效应和流量效应及存量效应可直接或间接影响总需求。国债可以通过在人力资本、基础设施和研发等领域的投资，解决人力资本积累的外部性、技术外部性和知识外部性等问题来提高索洛剩余，而非传统凯恩斯的财政政策重点刺激劳动供给和促进一般性物质资本的形成途径。 同时对国债融资代际负担对民间消费和民间投资的影响效应进行数学分析。第二部分在比较债务融资途径和货币融资途径效应的基础上，对债务规模空间，债务风险承受能力和债务成因及发展趋势进行横向和纵向、国内和国外的比较研究，并通过对各项国债规模和风险指标的分析，评估中国国债债务风险的现实水平和债务增长空间。具体内容可划分为四个方面。一、对如何界定适度国债规模进行理论方面的探讨，同时对影响国债发行规模的若干因素（国民生产总值，财政收支，居民收入水平，存款余额、利率水平货币量及国债收益率等）进行分析，运用计量经济模型对国债规模增长空间进行预测。 本部分研究证明货币因素与前期国债发行量对国债规模的影响程度较大。二、建立评估债务风险的理论构架体系和债务风险综合评估体系，同时结合国债风险指标评价体系，从狭义和广义两个方面运用中国国债风险的总量指标和结构指标进行比较分析，对债务风险的现实水平和未来趋势进行实证评估和预测分析；对广义国债风险形成的主体、根源和转移机制进行了理论与实证剖析，系统分析了广义债务形成的主体即国企、银行体系和隐性养老金负债等的状况和它们对广义债务稳定性的影响。本部分的研究重点在于揭示了广义国债债务风险的真实水平

基于La—VaR模型的中国国债市场流动性风险研究

基于La—VaR模型的中国国债市场流动性风险研究 基于La—VaR模型的中国国债市场流动性风险研究 一、引言 “流动性是市场的一切”，也就意味着流动性是证券市场的生命力所在。而流动性风险作为目前资本市场的主要风险之一，其对于整个金融市场的影响可谓是举足轻重。1997年的亚洲金融危机、1998年的俄罗斯金融风暴以及2007年美国次贷危机无一不说明了金融市场流动性的缺失会导致重大金融危机的发生。现如今，随着我国不断深化对国债市场乃至整个债券市场的改革，债券市场在整个证券市场中扮演的角色愈发重要，且投资者对债券市场的流动性需求也愈发提高，而国债市场作为债券市场的重要一环，国债市场的流动性风险也不容忽视。鉴于流动性风险管控在国债市场发展过程中的重要性，本文将对中国国债市场的流动性风险进行实证研究。 流动性对于整个市场而言至关重要。Schwartz（1988）就曾指出市场流动性、波动性和定价效率是反映金融市场质量最核心的三个要素[1-2]。Demesetz（1968）指出较高的交易需求导致了提供流动性服务中间商可以谋取利润，而买卖价差则是交易者为了获取交易及时性所付出的成本，自此，用买卖报价价差作为流动性的衡量指标被广泛应用于流动性研究的各个领域[3]。Pastor和Stambaugh（2003）提出假说，对于流动性较差的股票的较高预期收益是对市场层面上（系统）流动性风险的补偿[4]。基于这一假说的研究通常会构造共同的流动性风险因子[5]。Amihud（2002）等对流动性则定义为在一定时间内完

成交易所需要的成本，或寻找一个理想价格所需要的时间，并定义非流动性测度指标ILLIQ，ILLIQ指标越高，股票的流动性越差[6]。 从前人对流动性的定义和影响因素来看，流动性至少涉及三方面内容，即价格、数量和时间。一般地，分别以密度、深度、弹性对以上三个方面进行刻画[7-9]。Liu（2006）和Hasbrouck（2009）等进一步将流动性总结为三个维度：交易成本、交易速度、价格冲击。在使用不同的计量方法对市场流动性和信用风险进行测量时[10-11]。Schwartz（2010）得出结论认为，流动性风险是更重要的因素，该结论与Acharya，Pedersen（2005）相一致[12-13]。针对流动性风险的测度，不少学者在传统VaR模型的基础上引入流动性变量，形成了专门针对流动性风险的风险价制度模型。John C. Hull（2008）曾指出，经流动性调节过后的VaR等于在传统VaR的基础上加上各个头寸资金与价格溢差百分比乘积之和。由于价差具有随机波动性，基于以上思路，Bangia A和Diebold F（1999）提出了基于价差来计算流动性的La-VaR模型[15]。Yoshifumi Hisata ，Yasuhiro Yamai（2000）通过考虑市场的流动性水平和投资者交易头寸大小对变现价值的影响把市场影响机制引入VaR模型中[16]。 在国内的相关研究中，流动性的测度通常包括市场宽度、深度、弹性和即时性四个维度，除了运用四个维度测度流动性，杨之曙和吴宁玫（2000）指出交易股数、交易量（金额）、交易次数、换手率、价格的波动性、市场参加者人数、交易书目也可以被认为是市场流动性的替代指标[17]。其中，换手率等指标经常被用来衡量流动性。苏