泡沫经济中的股市泡沫分析

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泡沫经济中的股市泡沫分析

很多股评家说中国股市没有什么泡沫，理由是：

1、市盈率平均只有20多倍；

2、市净率在2倍左右，也不算太高；

3、中国经济的高成长计算出来的动态市盈率更低；

4、中国股市现在上证指数只有2800多，比最高点6124已经下跌超过50%。

很多股评家就此得出结论说，中国股市没有什么泡沫，甚至有人说，中国股市被低估了。

判断股市中有没有泡沫就这么简单吗？我看未必。

1、市盈率

市盈率是某种股票每股市价与每股盈利的比率。

当股票价格一定以后，市盈率就只受每股盈利的影响，也就是受企业盈利的影响。盈利越多市盈率就会越低，盈利越少市盈率就越高。

但是，当一个国家的经济处于泡沫上升阶段的时候。企业可以通过资产和股票价格上涨增加盈利。

a、当一个国家房价和土地大幅上涨的带动下，投资房地产的上市企业的存量房屋和土地大幅升值可以直接增加企业的盈利。

b、很多上市企业相互持股，当双方股票价格都上涨的时候，上市企业的账面盈利都会增加。并形成账面投资盈利。而且，会形成这样的循环：股票价格上涨---上市企业账面盈利增加----市盈率下跌----购买该股票人增加----股票价格继续上涨不断循环

所以，在经济出现泡沫的时候，资产价格和所持股票价格的上涨会降低企业的市盈率。而且，泡沫经济可以让企业短期盈利能力大幅上升。但任何泡沫都不可能几十年的存在，用短期的爆发式盈利去计算企业的长期投资价值显然是荒唐的。

2、市净率

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。

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股市泡沫检验与测度方法研究

东方企业文化·百家论坛 2011年8月 144 股市泡沫检验与测度方法研究 江 晶 （东北财经大学研究生院，大连，116023） 摘 要：对股市泡沫检验与测度方法的研究具有重大的现实意义。本文首先介绍了股市理性泡沫相关理论和理性泡沫的分类，在此基础上对常用的股市理性泡沫检验方法进行研究。然后分析了股市泡沫测度的几种常用方法，最后对股市泡沫的检验和测度方法进行了总结和发展方向的展望。 关键词：股市泡沫 理性投机泡沫 F-O 模型 中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1672—7355（2011）08—0144—01 一、股市理性泡沫的检验方法 （一）方差边界检验 方差边界检验方法的基本原理是：当股价存在泡沫，由于噪声存在，使得股价的方差超过了其基本价值的方差，或者超过一个特定的方差边界。检验的原假设为事后理性的方差大于实际价格的方差，如果拒绝原假设，则意味着存在泡沫。 （二）设定性检验 设定性检验的基本原理是：给定股息序列、常数折现率的条件下，运用两种方法估计估算股价基本价值的参数。股价对前期股息进行回归得到一组参数，股息对前期股息进行回归得到另一组参数。在市场有效情况下，在没有样本误差的条件下，两组参数的估计值应该是一致的。当两组参数估计值存在差异且该差异在统计上是显著的，则可判定存在泡沫。 （三）MTAR 模型 一个标准的时间序列模型是以该序列是线性且对称调整为基础的，DF 检验中的一个简单的线性关系： 1y t t t y ρε?Δ=+。如果时间序列是非对称调整的，可以 对其进行了扩展，引入了残差的非对称平稳。为了保证残差符合白噪声过程，可以在式子的右端加入t y Δ的滞后项， 最终得到下式： 11211 (1)s t t t t t i t i t i y I y I y r y ρρε???=Δ=+?+Δ+∑ 首先做非平稳检验，建立不存在协整关系的零假设 012:0H ρρ==。如果不拒绝零假设，意味着序列是线 性而且是对称调整，可以放宽假设条件。通过对零假设 012:H ρρ=的检验，来发现周期性泡沫的存在。 二、股市泡沫的测度方法 （一）直接值估测法 该方法首先计算出股票理论上的基础值，然而与市场价格相比较，两者之差就是股市泡沫值。如果能完全预知股票的未来收益，则可以将股票未来收益折现求和得到股票的基础值的估计值。然后将基础值的估计值与市场价格进行比较，可以计算得出泡沫的大小。 （二）市盈率法 在股票市场上，市盈率越高，泡沫越有可能形成，市盈率的本质就是股票的相对价格。但高市盈率并不一定意味着较大的泡沫，应分为两种情况：一种是完全由于投机性炒作而造成的高市盈率，这种高市盈率就可反映泡沫；另一种是公司有高的成长性和好的发展前景，投资者对公司的未来很有信心，这时的市盈率虽较高也不能说明其泡沫成分也比较高。 （三）F-O 模型 F-O 模型是一种基于账面价值和未来剩余收益的股票定价模型。其中剩余收益是指所有者将总收益按先行利率扣除资本利息后的收益，剩余收益的表达式： 1t t t t RI S r B ?=?，其中t RI 第t 期企业的剩余收益；t S 是时刻t-1到时刻t 期间的会计收益； t r 是第t 期的无风险 利率，假设它是一个常数；B t-1是第t-1期企业净资产的账面价值。在推导F-O 模型的过程中有两个重要假设：（1）净剩余关系： 1t t t t B B RI d ?=+?，式中的t d 表示时刻 t 的股利净支付；（2） (1)[]0t t i r E B ?∞ ++=。在这两个 假设的基础上，推导得到F-O 模型的表达式： 11 [()] (1)t t i t t i t t i i t E ROE r B V B r ∞ ++?=?=++∑ 由上式可以看出，一家企业的价值取决于当期净资产、预期净资产、预期净资产收益率和预期无风险利率。如果知道上述指标就可以计算出股票的内在价值，将内在价值与市场价值进行比较即可得到股价中的泡沫。 三、总结与展望 以上所述的泡沫理论模型、分类和检验方法是针对理性泡沫而言，除了存在理性泡沫理论外还有非理性泡沫理论。股票泡沫可以被解释为对其均值回归的一种长期偏离，这种偏离是由于投资者之间的信息不对称和投资者的异质期望等因素导致的，这种偏离产生的泡沫被定义为非理性泡沫。非理性泡沫存在着噪声交易者模型、正反馈交易模型、时尚模型等经典模型，而对非理性泡沫的检验方法相对匮乏，这是未来研究的一个方向。对于泡沫的度量，第四部分介绍的三种方法对两种泡沫均适用。其中F-O 模型最被认可，模型根据具体的情况存在着改进的空间。 参考文献： [1] 黄佐钘、孙绍荣，“股市泡沫研究文献综述及展望”，《财经科学》，2008年第9期。 [2] 黄正新，“关于泡沫经济及其测度的几个理论问题”，《金融研究》，2006年第6期。 [3] 刘熀松，“股票内在投资价值理论与中国股市泡沫问题”，《经济研究》，2005年第2期。

中国股市十大经典案例

中国股市“铁达尼号”————琼民源 琼民源：1996年4月1日收报2.08元，1997年2月27日摸高至26.18元，加上1996年中的10送3除权因素，其理论最高价应在34元以上。也就是说，在不到一年的时间里，琼民源的最高理论升幅达1637%。1.87亿流通盘的股票，1996年跑完全程，1997年开市后仍然是“快马加鞭未下鞍”。 琼民源：这艘超豪华的巨轮，满载充满梦幻的股民启航，向着希望的彼岸汽笛长鸣。 然而，股海无情，1997年2月28日，中国“铁达尼号”琼民源股海沉船。 沉船当日成交5635万股，均价23.75元，有13.38亿元的资金胜利逃生。同时，有13.38亿元的资金在最后一天入套。 琼民源的庄家以气冲霄汉的凌云壮志，将股价一年之内翻了17倍。以其巨型的流通盘和豪华的“成长性”而言，是中国股市名副其实的“铁达尼号”。 耐人寻味的是，在最后的日子里，市场上却传出“快买琼民源”的消息，消息的来源是“有背景”的权威人士。因此而造成的一日之内13.38亿元的成交额，使多少机构和散户从此落入暗无天日的深渊 中国股市曾经的航空母舰————上海石化 上海石化，中国超级大盘股，总股本72亿股，流通盘7.2亿股。该股为主力部队驾驭的航空母舰。从1994年开始有超级主力进驻，每年中期发作一次，一方面以旗舰的姿态炒作；另一方面通过它调控沪市大盘。 在1996年刚刚完成一轮炒作之后，又赶上下半年的中国牛市大行情。该主力不失时机，在极短的时间内迅速作出反映，开始了一轮惊心动魄的炒作。 1996年9月20日，该股以完成为期1个月的W双底的底部形态打响了本轮炒作的第一枪。当日开盘3.90元，报收4.19元。至10月25日，股价已上摸8.28元，1个月的时间，股价升幅达212.3％。其间两次连拉7阳，中间只隔1天的喘息时间，在这23个交易日中，如以日K线形态中的酒田战法分析，几乎日日都该卖出。从10月22日起，主力已开始出货，至11月6日经过12个交易日，主力已将大部分筹码交给了散户或其他大户，而此时的大盘正处于最疯狂的冲高阶段。 之后，主力用手中剩下的一些筹码将该股做了一个非常标准的漂亮的W双底形态，至12月5日，破位冲上8.63元，从技术图形上看，向上突破已成定局，在疯狂的大盘涨势中，这显然是给散户们火上浇油，于是主力从该日起倾囊派发，散户蜂拥接货。至12月20日，主力已功成身退。散户们回头一看，原来是一个更漂亮的M头部形态。这是主力送给散户们的一份大礼、一个永久的纪念品――麦当劳标志。 50亿资金量的航空母舰，被该主力在短短两个月左右的时间里玩弄于股掌之中，翻手为云，覆手为雨。 水不在深，有龙则灵————界龙实业 到1994年7月底，中国股市持续了17个月的连续暴跌。 在最后的5个月恶跌之中，界龙实业股票，走出了熊市牛股，其中从4月21日到6月24日的45个交易日，只有3根阴线，其余那42根不可思议的连续红阳，使当时所有的中国股票黯然失色。

吴晓求：2015中国股市危机的6大成因(警示与反思)

吴晓求：2015中国股市危机的6大成因（警示与反思) 20年的历史虽然短暂，但是也是一个代人的历史。对于一个人或者一个团队来说，甚至是一个漫长的历史。因为20年来，要坚持在每年的这个时候举办这个论坛，每年都要根据当年的国家经济发展情况做一个研究报告。虽然辛苦，但是非常快乐的。 岁月如梭，中国的发展也日新月异。在经济发展方面，我们走过了一些弯路，尤其是近一年，股市的大起大落，引起了人们对中国经济发展信心的动摇。所以今天，根据我对股市危机的研究，从其逻辑结构等方面为大家进行多因素分析，并提出一些政策方面的建议。 关于大国金融的设想，是我们今年主要研究的重大课题。当然这并不是在做论坛之初的想法，但是慢慢地发现，中国需要这样一个发展方向。这个想法在2005年成形，到了2006年开始明确，我们把它叫做中国的大国金融发展战略。 尽管有这样一个理想，一切还得从经济问题着手，所以我们始终关注中国资本市场在金融改革过程中遇到的复杂问题，这些问题可能会影响到中国大国金融战略的实施。所以，今年我们认为，还是要着重研究金融危机。尤其是2016年，中国股票市场出现了一次严重的危机，根据学界的标准，在10个交易日连续累计下跌超过20%，一般认为这个市场出现了危机，这是一般的学术概念和标准。而我们的这次危机，以上证指数为例，有两个时间段在10个交易日连续下跌超过20%，分别从5170点附近跌至4000点左右，和从4000点左右跌至2800点。虽然以前也有过大幅度的下跌，但是因为以前股市的市场化不明显，并且也

没有达到这么严重的程度，并不算是真正的危机，所以说，这是自1990年股市建立以来一次真正意义上的市场危机。在这次危机以后，我们引入了很多制度、办法，所以说这也是第一次市场化的危机。 中国的资本市场全面开放的时间非常短，样本不是特别充分，缺乏特别典型例证。要通过这样一个案例得出未来中国资本市场发展的改革方案和设想，我想还是有所欠缺，得出的结论不具有代表性。要想研究最近30年来全球金融危机发生的过程、机理，以及各国政府如何干预市场，干预之后取得了什么样的效果，各国应对危机的政策、法律、制度又做了怎样的调整，还是需要回望到美国一九八七年的“黑色星期一”。只有把这些大的案例结合起来，给未来中国资本市场的发展和改革提出的建议才可能会比较恰当。所以我们不仅仅研究中国的案例，而是以美国1987年10月19号“黑色星期一”以来的世界若干次重大的金融问题为背景进行研究，最后得出报告《股市危机与政府干预》。当然，我们重点还是放在2015年中国的股市危机上。 沿着这个思路，我的报告分为四个部分： 一、全球若干次重大股灾及金融危机 美国“黑色星期一”（1987年10月19日） 自1987年美国的“黑色星期一”以来，我们对中国有价值的若干金融问题的研究，特别是对股市危机发生的轨迹，它的逻辑线索，它产生的原因以及后来各国政府如何治理做为研究的重点。

南海泡沫事件分析

南海事件泡沫分析 年级: 10金4 学号: 20101810426 姓名: 张可 专业: 金融 二零一三年六月 目录 一事件回顾 二事件成因 1.直接原因

2.深层原因 三事件总结与影响 正文 一事件回顾 南海泡沫事件（South Sea Bubble）是英国在1720年春天到秋天之间发生的一次经济泡沫，它与密西西比泡沫事件及郁金香狂热并称为欧洲早期的三大经济泡沫。英国的“南海股市泡沫”几乎是与法国“密西西比泡沫”同一时期发生的一次大型股票投机活动。南海公司的幕后操纵者通过运用阴谋诡计来蓄意骗取广大投资者的巨额财富，吹起了一个硕大无比的股市泡沫，然后再将其吹破，留给英国老百姓的只是一个关于财富的传说。 17世纪末到18世纪初，英国正处于经济发展的兴盛时期。长期的经济繁荣使得私人资本不断集聚，社会储蓄不断膨胀，投机机会却相应不足，大量暂时闲置的资金有待寻找出路，而当时股票的发行量极少，拥有股票还是一种特权。1711年，牛津名人哈利·耶尔创建了一家公司募集资金投资海外。尽管英国的私人资本较多，但当时的英国政府却由于同西班牙、荷兰战争的缘故而负债累累，为了清偿总价近1000万英镑的陆军、海军债券和其他一些上市债券，英国政府与南海公司达成了一种用交易来换取经营权的协议，即由南海公司承担约1000万英镑的政府债务，成为英国政府的最大债权人。 这是一个由商人组成的公司，他们连公司名字都没想好，就把这么多的债务背到了自己身上。于是，这个经过议院批准而成立的公司，新取了南海公司这么一个连他们自己也没听说过的名称。政府保证他们在一定时期内获得6%的利率。为了提供这部分每年相当于60万英镑的利息，作为回报，英国政府对该公司经营的酒、醋、烟草等商品实行永久性退税政策，并赋予其经营中南美洲一带的贸易特权

中国股市20年回顾：风云人物(图)

中国股市20年回顾：风云人物(图) 中国股市20年回顾：风云人物(图) 作者：稿源：每日甘肃网-兰州晨报2010-12-26 15:42刘鸿儒 20年弹指一挥间。翻开中国证券市场历史，远到中国资本市场的“开山始祖”中国证监会首任主席刘鸿儒、中国“股份制改造”第一人厉以宁及“中国经济学界的良心”经济学家吴敬琏，近到中国股市“三大证券教父”、中国股市“德隆神话”缔造者唐万新及迅速成长迅速倒下的上海“首富”周正毅……过去20年间那一个个在中国证券市场上叱咤风云、沉沉浮浮的领军人物、资本大鳄如今仍历历在目。 领军人物各领风骚 翻开中国证券市场20年的历史，他们的名字无不与中国资本市场的走势息息相关。 刘鸿儒：资本市场的“开山始祖” 刘鸿儒，高级经济师。1930年11月生，吉林榆树人。1992年-1995年任中国证券监督管理委员会主席。著有《社会主义货币与银行问题》、《社会主义信贷问题》等。 1992年10月12日，国务院证券委员会成立，时任副总理的朱镕基兼任主任，其办事机构是中国证券监督管理委员

会，简称中国证监会，是中国股市的最高直接管理当局。而证监会首任主席即是刘鸿儒。 落幕却并不落寞。如今，他依然活跃在资本市场。刘鸿儒现任中国人民银行研究生部教授、博士生导师、学术委员会主席，中国金融学会副会长。清华大学、北京大学、南开大学、中国人民大学兼职教授，1996年香港城市大学授予荣誉博士学位。30多年来，结合实际致力于有关金融政策、货币流通理论、金融体制改革等方面的理论研究工作。有专著8部，译著2部，主编著作20部，论文300余篇。 厉以宁：“股份制改造”第一人 厉以宁，1930年11月生，江苏仪征人。教授、博士生导师。1951年考入北京大学经济学系，1955年毕业后留校工作、任教至今。现为北京大学社会科学学部主任，北京大学光华管理学院名誉院长、博士生导师。 “厉股份”的名号，久传中国大地。 当年，厉以宁在对中国以及其他许多国家经济运行的实践进行比较研究的基础上，发展了非均衡经济理论，并运用这一理论解释了中国的经济运行，在改革之初就提出用股份制改造中国经济。这一思路在中国经济改革与实践中证明是行之有效的，被理论界与政策制定者广泛接受，对中国经济改革与发展产生了重要的影响，他也因此被称为“厉股份”。 吴敬琏：“经济学界的良心”

我国股市泡沫状态分析(一)

我国股市泡沫状态分析(一) 摘要]正确分析当前中国股市的估值水平及泡沫程度，对促进我国股市的健康平稳发展具有重大的现实意义。本文通过对海外市盈率的比较分析，认为我国目前股市市盈率还处于安全区域，静态市盈率短期还会上涨。市场现在的确存在泡沫，但是结构性泡沫，从结构性泡沫到出现全面泡沫，市场可能还有相当一段距离，A股市场第三季度将走向调整。中国股市在未来一段时期内，仍将会以比较高的速率上涨。 关键词]结构性泡沫，市盈率，人民币升值 一、问题的提出 自印花税调整引发股市巨幅波动之后，一些媒体特别是能以中文形式影响中国投资者的境外媒体，对中国A股市场表现出异乎寻常的关心。如英国金融时报中文网上就又有文章打出这样的标题：“中国股市将如何收场”。中国股市将会向哪里去？这确实是关系到千千万万投资者实际利益的重要问题，也是将会影响中国经济下一步走向的大事情。 同时，当中国金融市场进一步开放，比如QFII额度刚刚从100亿美元扩增到300亿美元、各类境外资金正以不同方式介入中国市场的时候，中国股市的走向还涉及到中国投资者与境外投资者的利益博弈问题。换句话说，涉及到中国财富与经济资源的外流，成为影响中国金融安全与社会稳定的全局性问题。 现在谈中国股市，国内外看法的差异越来越大。在国内，无论是一些官员还是市场人士，基本上认为市场有点泡沫，但只是结构性泡沫。

而国外的投资者却普遍认为，中国股市的泡沫已经吹得很大了。如果泡沫得不到挤压，对未来发展之危害会十分严重。上涨了近两年的中国股市已经到了需要调整的时候，这种调整越是推后，面临的问题会越大。对此，国内媒体及业界不少人认为这是一种阴谋论，是外资想通过言论来打压中国股市，以便低成本进入。因此，如何分析当前股市的估值水平及泡沫程度，对促进我国股市的健康平稳发展具有重大的现实意义。 二、目前我国股市市盈率安全区间分析 关于股票的估值有两种不同的方法，一是现金流贴现法，二是相对比较估值法。由于前者在运用条件上的局限性，人们大多采用比较直观的后一种方法，即市盈率、市净率等方法。本文以市盈率作为我国股市的估值指标。 根据WIND资讯系统的统计，2007年6月20日，我国股市的整体和成份股的市盈率指标如表1所示： 乍看之下，去年底国外股市市盈率很少超过20倍的（见表2），我国股市总体的市盈率的确不低，达50倍多，预测市盈率也在40多倍，各成份股指数也在40倍以上，确实严重高估。但问题在于这只是简单的机械对比，并没有考虑其可比性有多少。指标的对比离不开指标产生的经济背景的异同性。 1.我国股市一出生就打下了深深的行政烙印，尽管加入WTO后我们在逐渐走向市场化，但离成熟市场还有很远的距离。拿成熟市场的尺子

股市泡沫问题浅析

内容摘要： 摘要：股票市场泡沫问题一直是理论界和实务界关注的重点，对于股票市场泡沫的研究由来已久，国内外学术界对它的探讨也一直没有停息。本文根据股市泡沫形成的原因，重点阐述了中国股市泡沫过大的危害，并探讨了面对严重的股市泡沫问题应如何制定有效的策略及措施．． 摘要：股票市场泡沫问题一直是理论界和实务界关注的重点，对于股票市场泡沫的研究由来已久，国内外学术界对它的探讨也一直没有停息。本文根据股市泡沫形成的原因，重点阐述了中国股市泡沫过大的危害，并探讨了面对严重的股市泡沫问题应如何制定有效的策略及措施．． 关键词：经济；金融；股市；股市泡沫 一、股市泡沫的成因 1.证券市场本身的系统特性是股票市场泡沫的根源 证券市场交易对象的虚拟化、符号化，使得股票市场上的各类投资者有了自由和充分的理由去根据自己的需要理解股票的价值。当股票市场的某些权威机构和人士对某只股票做出了某种价值理解后，很容易得到市场的响应和认同，从而产生市场一致认同的偏离真实价值的理解价值，泡沫便产生了。 2.流动性过剩，大量资金流入股票市场 人民币升值以及人们对人民币升值的预期，大量国外资金流入股市，导致股价攀升。油价持续高涨，石油美元一直在全球范围及新兴市场寻觅投资机会，部分资本流入中国资本市场。日元利率低，日元的利差交易带来了大量流动资金。中国国内储蓄率居高不下，a股市场流通部分市值仅占储蓄总额的10％。此外，由于经常账户顺差不断增加，中国的财富亦以每月超过200亿美元的速度增长，官方外汇储备总额现已超过15万亿美元。拥有如此巨额的流动性资金，股票市场存在出现泡沫的风险。 3.股票市场的体制不完善 首先，政府行为发生扭曲。一是政府对股票发行上市的严格管制取代了市场机制；二是股票交易管制不合理。其次，监管部门行为发生扭曲。一是监管行为扭曲，我国证券市场监管活动的行政化、短期化、随意化造成了股票市场的大起大落，加大了市场的泡沫；二是制度执行不力。监管制度执行不力使投资者的利益得不到应有的保护，从而使中小投资者行为取向短期化，加大市场主体的投机动机。 4.股票市场可供交易品种少，供求不平衡 目前我国的资本市场只有股票、债券的现货市场，缺乏期货、期权及其他金融衍生品市场，其结果是资本市场只有做多机制而没有做空机制，远没有期货市场中特有的价值发现功能、套期保值功能和风险规避功能，大大抵消了资本市场本身所固有的优点和优势。 5.机构投资者扮演庄家角色，中小投资者的投机心理 大量的庄家充斥股市，人为地放大了市场中的“博傻”机制。庄家利用资金、人力、信

中国股市20年

中国股市之7波熊市 第一次熊市 (1992.5.25-1992.11.17) 沪指：1429-386 跌幅：73% 深成指：2918-1529 跌幅：40% 行情特点：沪指在第一轮牛市冲上1429后，市场开始价值回归，不成熟的股市波动极大。1992年8月9日和8月10日深圳新股认购抽签表发行了，但发生了当时震惊全国的8 10风波，刺激沪深两市大幅下挫。这次熊市仅仅半年时间，股指跌幅却高达73%。 第二次熊市 沪指：1558–325 跌幅：79% 深成指：3422–944 跌幅：69% 行情特点：1992年深沪两地上市公司有54家，1993年有177家，1994年有287家；A 股筹资额1992年为50亿，1993年为276亿元，1994年为99.78亿元，扩容的势头十分凶猛。随着发行额度的明确，市场进入真正的低迷期，第二次熊市来临。1994年2月14日，政府宣布1994年新股发行额度55亿元，明显要比1993年的195亿元低得多，但沪指在3月10日击破700点，4个月后跌到全年最低325点。 第三次熊市 (1994.9.13- (1995.5.16) 沪指：1052-547 跌幅：48% 深成指：2162-1018 跌幅：50% 行情特点：第三次熊市时，证券市场一片萧条，在人们对股市信心丧失殆尽的时候，相关部门出台三大利好救市，沪指1个半月涨幅达200%。但政策刺激是短暂的，随后A股进入第三次熊市。而早期的股市不讲究什么价值投资，业绩好坏是无所谓，最重要的是流通盘要小，这样好炒。但随着股价的炒高，总有无形的手将股市打低。 第四次熊市 (1995.5.22-1996.1.19) 沪指：926-512 跌幅：45% 深成指：1473-931 跌幅：31% 行情特点：短暂的第三次牛市过后，股市重新下跌，第四次熊市来临。为抑制投机，1995

这篇文章讲透了中国的股市危机

这篇文章讲透了中国的股市危机 “我站在高岗上向下望，那一片绿波海茫茫……” A股暴跌再现，似乎刹不住车了。如果熔断没暂定，那今天很可能又是一次券商工作者提前下班的日子。周一上证综指收报3016.70点，跌幅5.33%，成交额2864亿元；深证成指收报10212.5点，跌幅6.21%，成交额3778亿元；创业板指收报2106.36点，跌幅6.34%，成交额921亿元。 大家听段子已经听得够多了，今天我们严肃地选用经济学家吴晓求的一篇文章，解析一下中国股市危机的形成之路。（为节省时间，您可以直接跳到本文第三部分看中国股市危机成因） 20年的历史虽然短暂，但是也是一个代人的历史。对于一个人或者一个团队来说，甚至是一个漫长的历史。因为20年来，要坚持在每年的这个时候举办这个论坛，每年都要根据当年的国家经济发展情况做一个研究报告。虽然辛苦，但是非常快乐的。 岁月如梭，中国的发展也日新月异。在经济发展方面，我们走过了一些弯路，尤其是近一年，股市的大起大落，引起了人们对中国经济发展信心的动摇。所以今天，根据我对股市危机的研究，从其逻辑结构等方面为大家进行多因素分析，并提出一些政策方面的建议。

关于大国金融的设想，是我们今年主要研究的重大课题。当然这并不是在做论坛之初的想法，但是慢慢地发现，中国需要这样一个发展方向。这个想法在2005年成形，到了2006年开始明确，我们把它叫做中国的大国金融发展战略。 尽管有这样一个理想，一切还得从经济问题着手，所以我们始终关注中国资本市场在金融改革过程中遇到的复杂问题，这些问题可能会影响到中国大国金融战略的实施。所以，今年我们认为，还是要着重研究金融危机。尤其是2016年， 中国股票市场出现了一次严重的危机，根据学界的标准，在10个交易日连续累计下跌超过20%，一般认为这个市场出 现了危机，这是一般的学术概念和标准。而我们的这次危机，以上证指数为例，有两个时间段在10个交易日连续下跌超 过20%，分别从5170点附近跌至4000点左右，和从4000点左右跌至2800点。虽然以前也有过大幅度的下跌，但是 因为以前股市的市场化不明显，并且也没有达到这么严重的程度，并不算是真正的危机，所以说，这是自1990年股市 建立以来一次真正意义上的市场危机。在这次危机以后，我们引入了很多制度、办法，所以说这也是第一次市场化的危机。 中国的资本市场全面开放的时间非常短，样本不是特别充分，缺乏特别典型例证。要通过这样一个案例得出未来中国资本市场发展的改革方案和设想，我想还是有所欠缺，得出的结

南海泡沫事件分析

1 南海事件泡沫分析 年级: 10金4 学号: 20101810426 姓名: 张可 专业: 金融 二零一三年六月

目录 一事件回顾 二事件成因 1.直接原因 2.深层原因 三事件总结与影响

正文 一事件回顾 南海泡沫事件（South Sea Bubble）是英国在1720年春天到秋天之间发生的一次经济泡沫，它与密西西比泡沫事件及郁金香狂热并称为欧洲早期的三大经济泡沫。英国的“南海股市泡沫”几乎是与法国“密西西比泡沫”同一时期发生的一次大型股票投机活动。南海公司的幕后操纵者通过运用阴谋诡计来蓄意骗取广大投资者的巨额财富，吹起了一个硕大无比的股市泡沫，然后再将其吹破，留给英国老百姓的只是一个关于财富的传说。 17世纪末到18世纪初，英国正处于经济发展的兴盛时期。长期的经济繁荣使得私人资本不断集聚，社会储蓄不断膨胀，投机机会却相应不足，大量暂时闲置的资金有待寻找出路，而当时股票的发行量极少，拥有股票还是一种特权。1711年，牛津名人哈利·耶尔创建了一家公司募集资金投资海外。尽管英国的私人资本较多，但当时的英国政府却由于同西班牙、荷兰战争的缘故而负债累累，为了清偿总价近1000万英镑的陆军、海军债券和其他一些上市债券，英国政府与南海公司达成了一种用交易来换取经营权的协议，即由南海公司承担约1000万英镑的政府债务，成为英国政府的最大债权人。 这是一个由商人组成的公司，他们连公司名字都没想好，就把这么多的债务背到了自己身上。于是，这个经过议院批准而成立的公司，新取了南海公司这么一个连他们自己也没听说过的名称。政府保证他们在一定时期内获得6%的利率。为了提供这部分每年相当于60万英镑的利息，作为回报，英国政府对该公司经营的酒、醋、烟草等商品实行永久性退税政策，并赋予其经营中南美洲一带的贸易特权以及与这些地区进行远洋贸易的垄断权，这个垄断权规定：所有未经准许就进入这个地区进行贸易的船只都会被没收。船上的货物其价值的1/4归英国政府所有，1/4归告密者所有，另外1/2归南海公司所有。不过事实上，中南美洲是西班牙的殖民地，西班牙政府并不允许它的殖民地和外国公司交易。 南海公司在成立之初就有一个众所周知的企图，这就是攫取蕴藏在南美东部海岸的巨大财富。那时，人人都知道秘鲁和墨西哥的地下埋藏着取之不尽、用之不竭的金银锭矿藏，只要能把英格兰的加工商送上海岸，数以万计的金砖银石马上就会源源不断地运回国内。这时，关于西班牙正要放弃智利和秘鲁海岸的四个港口的说法也不胫而走，这就更增强了人们的信心，于是，南海公司的股票在多年间一直十分抢手。但是，西班牙从来就没有打算让英国利用西班牙在美洲的港口进行自由贸易。两国谈判的结果只是签订了一个贩奴合同，即西班牙给予英国向其殖民地运送黑人的30年特权，但每年只能运送一次，并且限制了轮船吨位和货舱容积，还规定只能运往墨西哥、秘鲁或智利三处。 另外，西班牙还附加了一个非常苛刻的条件，即英国要向西班牙交纳25%的利润，其余75%加征5%的税。这场谈判使得耶尔及其同僚大失所望。然而，公众对南海公司的信心却没有动摇，因为耶尔宣称，西班牙将允许在第一年增加两艘船运货物；他们还公布了一份夸大其词的清单，似乎是在宣布这些海岸的所有港口和码头都将向

中国股市泡沫量的测量

中国股市泡沫量的测量 摘要本文通过改进的F-O 模型来测算股市的内在投资价值通过与中国沪深AB流通股平均价格进行比较来估计和测算中国股市的绝对泡沫量使用绝对泡沫量和宏观经济数据的比值来反映我国股市泡沫量的相对规模 关键词F-O 模型内净率股市泡沫 一、内在投资价值F-O 模型 剩余收益这一概念最早是由经济学家AlfredMarshall 于1890 年提出的所谓剩余收益是指所有者或经营者按现行利率扣除其资本利息后所留下的经营或管理收益直到 20 世纪90 年代在深入研究净剩余理论的背景下 Ohlson(1995) 、Felthama 和Ohlson(1995) 开创性地提出了一种基于账面价值和未来收益的内在投资价值模型F-O 模型 F-O 模型基于三个基本假设

1．假设公司只发放股利并且肯定了传统的股利贴现 模型的合理性认为以下假设成立并可以进行实证研究的 其中为第t 期无风险收益率第t+i 期的股利E 是数学期望符号 2．假设净剩余关系(cleansurplusrelation,CSR) 成 其中RI(ResidualIncome) 为剩余收益bv 为企业净 资产的账面价值CSR的提出表明一个公司的价值是由创造活 动引起的而不是由分配活动引起的 3. 该模型还假设 在这些假设基础之上Ohlson 推出其定价模型的基本 表达式为:

其中,V 代表企业价值,BV 代表企业净资产的账面价值,RI 剩余收益,E 是数学期望, 下标代表期数由于其中,ROE 表示净资产收益率因此, 可以得出F-O 模型的一般表达式: F-O 模型表明股票的内在投资价值取决于该股目前的净资产以及该资产的盈利能力的强弱及持续时间的长短但F-O 模型有一个不切实际的假定认为投资者是万能的那个狗对公司未来作无限期的预测赵志军(2003) 意识到了这个问题假定在现有的信息记下投资者只能够对公司未来N 年内的情况进行预测对N 年以后公司的情况投资者不再有任何信息不能做出任何预测这个假定符合投资者认知有限的现实情况则 由于在t 期我们对N 年以后公司的情况亦无所谓因

中国股市与国际股市的差距比较

中国股市与国际股市的差距比较 以我国社会主义市场经济条件下的改革开放为大背景，借助大量统计 数据，从纵向与横向的八个主要方面，综合论述了我国股市特指大陆股市 的现状特征，并指出了它与经济发达国家或地区股市相比之下的差距之所 在，及其在未来改革与发展中的总体趋势。 一、上市公司规模据国务院发展研究中心的一份研究报告 1998 年， 中国工业 500 强的总资产平均值为 7． 11 亿美元， 销售收入平均值为 3． 98 亿美元，分别仅相当于当年世界 500 强平均规模的 0．88％和 1．74％。 1998 年中国最大工业企业的销售收入为 61．13 亿美元，仅相当于同 年世界 500 强最小企业销售收入 89．02 亿美元的 68．7％。 即使以中国工业 100 强同世界 500 强比较，差距也仍然是显著的。 1998 年中国工业 100 强的总资产平均值折算成美元为 19． 48 亿美元， 销售收入平均值为 10．89 亿美元，分别仅相当于当年世界 500 强平均规 模的 2．44％和 4．75％。 1999 年我国四大全资国有商业银行首次全部进入世界 500 强， 但相比 之下，它们在其中的表现却是大而不强。 其中的原因不言自明我国四大全资国有商业银行的庞大规模是政府 过去用巨额财政资金和垄断经营政策做大的。 因此，我们的国有银行虽有世界级大银行的外壳，但尚缺乏跨国大银

行的内在素质，当然也就不能算做名符其实的世界 500 强。 不难想象， 从上述企业中产生的上市公司， 其规模也必然会是偏小的。 以上市公司的总股本规模为例，上海 30 指数所含 30 只成分股的可流 通股本规模普遍都是偏小的。 以 2001 年 4 月底的统计数据为准，在 30 只成分股中，可流通股本不 足 1 亿股的就有 2 只 1 亿～2 亿股有 12 只； 2 亿一 4 亿股有 8 只； 4 亿～6 亿股有 6 只；6 亿股以上有 2 只。 从统计结果看，有近一半成份股的可流通股规模不足 2 亿股，而且没 有一只股的可流通股本达到 10 亿股。 即便从这 30 家上市公司的总股本来看，公司规模也是偏小的。 其中，总股本大于 20 亿元的只占 2 家；而总股本不足 7 亿元的则占 18 家；总股本介于 7 亿～20 亿元之间的有 10 家。 再以香港股市为例，在香港恒生指数所含的 33 只成份股中，大多属 于蓝筹股，它们的总股本即可流通股本规模现状是 5 亿股以下只有 1 只； 5 亿～10 亿股有 6 只；10 亿一 20 亿股有 7 只；20 亿～30 亿股有 12 只； 30 亿一 50 亿股有 4 只；50 亿股以上有 2 只；100 亿股以上有 1 只。 二、上市公司股本结构依世界各国的先例，股本一般只有普通股与优 先股之分，而我国上市公司总股本却异样地分割为国有股、法人股和社会 公众股三大块，而且，只有社会公众股才能上市流通，可流通股占总股本 的比重仅 30％多一点。 原本偏小的总股本规模，当其中的 60％以上又不能上市流通时，至少 会引发以下后果 1． 由于股市的实际股本流通量狭小， 易于大户操纵控盘，

股市泡沫与投资理论模式

中国股市的泡沫与投资：理论模型 摘要 本文主要从金融经济学角度考察股价泡沫的存在性以及股价泡沫对于企业投资行为的影响。理论研究结果表明，由于股价泡沫可有效降低企业的资本使用成本，因此，企业管理者很有可能会通过增发新股、扩张投资的方式对股价泡沫做出乐观反应。针对中国市场股权分置的制度框架的理论研究发现，由于股权分置所导致的流通股和非流通股定价差异，从非流通股股东角度看，增发新股、扩张投资的冲动将持续存在，由此可能造成资源错配。关键词 股价泡沫，资本成本，股权分置，投资规模 一、文献综述 有效市场理论告诉我们，在一个有效率的资本市场上，资产价格将遵循随机游走过程并且资产价格会围绕其基本面价值上下波动，这也是市场均衡的典型特征。但事实上，资产价格偏离基本面价值的非均衡现象却是屡见不鲜。有鉴于此，有关资产定价问题的深入研究开始对资产价格反映基本面价值的观念提出越来越严峻的挑战。 对于任何一种资产，理论上习惯于把它的价格与其基本面价值之间的差定义为泡沫。由此可以把资产价格分成两个部分，即资产泡沫和由基本面决

定的内在价值。泡沫理论认为，相对于公平的市场价值，资产价格会随着时间的变化而出现定价过高或定价过低的现象，即所谓泡沫现象。迄今为止，金融理论的新进展已经逐渐承认资产价格有可能会存在泡沫的事实，对资产泡沫的理论研究也已成为金融学理论的一个重要分支。 从已有的文献来看，大致可以把泡沫理论分成两类：一类是理性泡沫理论，另一类是非理性泡沫理论。理性泡沫理论认为，资产的实际价格可以分解为两部分：理论价格（即基本面价值）和理性泡沫，并且理性泡沫具有连续、膨胀、非负等基本特征（Santoni，1987）。理性泡沫的连续性是指，如果只根据资产的基本面价值来预测其实际价格，回归分析中残差项的期望值不等于零，而是为正；或者说，这种预期可能会产生偏差，并且预期偏差为正的情况比负的情况多；这种单边误差（one-sided error）的持续就会形成理性泡沫。 理性泡沫还具有连续的膨胀性的特征。由于投资者能够理性地认识到泡沫最终会破灭，因此他们会把因泡沫破灭遭受损失的风险加入到资产价格的形成要素中。这样，风险越高，投资者希望得到的收益也越高，从而促使资产的实际价格越来越偏离其基本面价值，并且偏离程度随时间延续呈现逐渐递增的趋势，直至泡沫最终破灭。此外，理性泡沫也不可能出现负值。原因在于，如果存在负的泡沫，则在将来某个时间，资产的价格将变成负的，这与有限责任的假设矛盾（Santoni，1987；Diba and Grossman，1988）。 非理性泡沫理论的出发点是基于对投资者不完全理性的行为假设。

周春生、杨云红：《中国股市的理性泡沫》

中国股市的理性泡沫 3 周春生　杨云红 (北京大学光华管理学院　100871) 内容提要:传统理论通常把证券市场的泡沫与投资者的非理性行为混为一谈。近期 的研究却表明在一个完全理性的市场中,泡沫依然可以出现。本文首先对我国证券市场存在理性泡沫的可能性提出多种理论解释,认为下列原因导致了我国证券市场泡沫的存在:(1)上市审批制;(2)可供投资的证券种类少;(3)政府的托市行为;(4)卖空机制的缺 乏;(5)套利机制缺乏有效性;(6)上市公司很少分红,投资者买卖股票只是为了获得买卖差价。其次,我们通过分析所得的结果,提出应对理性泡沫的政策措施。 关键词:市场-基本值　理性泡沫 3　本文的写作得到国家自然科学基金(基金号:70172021)资助。 ①　所谓自我实现,self 2fulfilling ,指的是当大多数人认为某个事件会发生时,这个事件就真的发生了。例如,由于大多数投资者都认为证券的价格会上涨,所以尽管证券的基本面没有发生变化,但证券的价格仍然上涨了。 一、前　言 证券市场是证券交易与资本流动的场所,没有证券的交易与资本的流动,证券市场也就不成为市场。然而,证券的交易价格很可能背离证券的内在价值,从而导致泡沫的存在。证券市场的泡沫存在有一定的普遍性,但是泡沫也是产生金融危机的主要根源,泡沫一旦破灭,金融危机就可能随之而来。上个世纪90年代的日本、墨西哥、东南亚都留下了泡沫破灭给经济带来的累累伤痕,这不,也波及世界其它国家和地区。因此, 了解泡沫产生和存在的机理,对探索及时消除泡沫的方法和措施、抑制过度投机、防范金融风险、保持股市和经济的健康发展都有十分重要的意义。 关于证券市场是否存在泡沫的深入研究至少可以追溯到20世纪60年代,至今仍然方兴未艾。对于任何一种资产,我们把它的价格与它的基本价值之间的差定义为泡沫。我们可以把资产的价格分成两部分:由基本面决定的内在价值与泡沫。泡沫理论认为,相对于公平的市场价值而言,证券会随着时间的变化出现定价过高和定价过低———即泡沫———的现象;导致泡沫存在的一个原因是,投资者对基本面变化的过激或不足反应,另一个原因是投资者对与市场基本面无关的其它因素的反应。 尽管股市泡沫乍看起来与投资者的理性行为不一致,但是通过深入研究可以发现,泡沫的产生有时反映了理性投资者的一种自我实现①的预期。在这种泡沫框架下,因为投资者普遍预期将来他们能以更高的价格出售其所持证券,所以投资者愿意支付比证券基本面价值更高的价格来购买证券,以便在将来获得资本利得,我们把在这种条件下产生的证券价格与其基本面价值之差称为理性泡沫。这里投资者是理性的意味着,尽管存在泡沫,但不存在明显的套利机会,而且投资者的预期投资回报不会因泡沫的存在而受影响。换言之,不管证券的价格中是否存在泡沫,证券的期望回报率是相同的,这是理性泡沫区别于一般(非理性)泡沫的特征。就一般(非理性)泡沫而言,其产生 2002年第7期

股市20年感悟2完整篇.doc

股市20年感悟4第2页 亲戚朋友都发动完了，再也找不到下家去买入这种产品，那么这种产品就会在市场上消失，最后一批买入还没找到下家赚钱的就吃亏了，他们就是这场游戏中最后的买单者，就像一波大行情结束了，再也没有更多的人愿意花更高的价钱去买，那么最后在场内的这批人，就成了最终的买单者，跟传销不同的是，传销在一种产品无法找到下家的时候，这种产品就消失了，接下来会再出一种产品，继续是张三买了去蛊惑李四，李四买了再向他的亲戚朋友介绍，实现大家都赚钱的局面！但是股市里，股市是不会消失的，一波大牛市过去后，只有等几年的时间过去，等场内的人都忘记这个规则，那么下一波行情又开始了，就像传销中另一种产品又兴起了！上面讲的这一段，我希望大家明白，股市里本身不会生前，他之所以能产生大牛市中半年翻番的行情靠的就是传销中找下家的这种形式，而绝不是靠上市公司的那点分红，这就是股市的规则！巴菲特教导我们，炒股要看公司基本面，看是否有发展前景，笔者的经验来看，起码在中国的市场里，你这种思路去炒股，最后会死的很惨，并不能因为他成功了，他出名了，那么他指着一只鹿告诉你这是马，你就认为他是一匹马！正如上面传销中的那种产品，他卖到3000块钱一套的产品，本身的价值可以是300元，可以是30元，甚至可以是一块钱都不值，但是这种找下家的形式产生的财富而并不是本身的价值在产生财富！笔者经常听到朋友这样问，我手里的股基本面这么好，怎么人家都涨我不涨啊？你基本面好，跟这个股票涨不涨有什么关系？股市，就是一个心理博弈的市场，在这种市场里谁的眼光能先行与别人一步就会赚钱，而最后接

单的人赔钱！喜欢研究基本的朋友恐怕会遇到这种情况：你手里拿着一个基本面很好的股，结果遇上股市大跌，半年内跌了50%，在下跌中，你的股也跟着跌，但是半年以后，单边下跌市过去了，大盘开始反弹，这时候你手里的股就是不涨，而人家手里基本面不好的股都一直在涨，你手里的股就是不涨。这不涨总有不涨的理由，这时候业绩好，相反成了不利的因素，我打个比方来说：你手里同时有两只股票都被深套，一只是业绩很好的股，一只是连续亏损的股，如果你要割肉会先割掉哪个？你肯定会先割掉连续亏损的那个！因为你想到，业绩好的股你放心，他公司在不断的盈利，只是由于大趋势不好被错杀，这样连续盈利的股你心里放心！而那个连续亏损的股，你就放心不下了，你怕他继续亏损，怕他戴上ST帽。。。你是这样想的吧？不但是你，所有的人都是这么想的，先割掉连续亏损的那个，留下业绩好的那个！这就导致了一种现象：那个连续亏损的股在这半年被套的很多人都割肉了，而那个业绩好的股被套的还死拿着，不解套他们绝不割肉！这时候如果你是大资金，你愿意去做一个上方没有压力的股，还是愿意去做一个上方套牢盘巨大的股？道理就是这么明显，要注意一点，这并不是什么逆向思维，而是在股市这个市场中要想生存下去，你必须具备跟大多数人不一样的眼光，能看到真实的一面，笔者总结了在股市里成功者的5个重要因素： 一（运气）：运气是一个股民不可缺少的东西，股市就像赌场，所为的高手，赌神只要他们不抽老千，那么仅仅就是赢的几率别别人打，在公平的情况下，只要你运气够好，你也一样能赢了赌神！股市 里也是一样，一个人的运气占很大因素，你在牛市初期入市

股市泡沫分析

莱芜职业技术学院毕业论文 题目：股市泡沫问题分析 班级：10级投资与理财班 姓名：杜辉 学号：201004270139 莱芜职业技术学院2010级

股市泡沫问题浅析 摘要：股票市场泡沫问题一直是理论界和实务界关注的重点，对于股票市场泡沫的研究由来已久，国内外学术界对它的探讨也一直没有停息。本文根据股市泡沫形成的原因，重点阐述了中国股市泡沫过大的危害，并探讨了面对严重的股市泡沫问题应如何制定有效的策略及措施． 股市泡沫是指股票价格持续上涨导致其市场价格高于基础价值的经济现象，泡沫的膨胀和破裂对经济发展的危害很大。面对全球性的金融危机，股市如何向健康良好的方向发展，以及如何避免和减小股市泡沫带来的危害，是现阶段的一个重大问题。而作为“保守经济”下的中国，更应该在充分认识股市泡沫的基础上，采取积极的措施，促进经济的发展。因此，关于股市泡沫的研究是客观和现实的要求。 一、股市泡沫的成因 1.证券市场本身的系统特性是股票市场泡沫的根源 证券市场交易对象的虚拟化、符号化，使得股票市场上的各类投资者有了自由和充分的理由去根据自己的需要理解股票的价值。当股票市场的某些权威机构和人士对某只股票做出了某种价值理解后，很容易得到市场的响应和认同，从而产生市场一致认同的偏离真实价值的理解价值，泡沫便产生了。 2.流动性过剩，大量资金流入股票市场 人民币升值以及人们对人民币升值的预期，大量国外资金流入股市，导致股价攀升。油价持续高涨，石油美元一直在全球范围及新兴市场寻觅投资机会，部分资本流入中国资本市场。日元利率低，日元的利差交易带来了大量流动资金。中国国内储蓄率居高不下，A股市场流通部分市值仅占储蓄总额的10％。此外，由于经常账户顺差不断增加，中国的财富亦以每月超过200亿美元的速度增长，官方外汇储备总额现已超过1 5万亿美元。拥有如此巨额的流动性资金，股票市场存在出现泡沫的风险。 3.股票市场的体制不完善 首先，政府行为发生扭曲。一是政府对股票发行上市的严格管制取代了市场机制；二是股票交易管制不合理。其次，监管部门行为发生扭曲。一是监管行为扭曲，我国证券市场监管活动的行政化、短期化、随意化造成了股票市场的大起大落，加大了市场的泡沫；二是制度执行不力。监管制度执行不力使投资者的利益得不到应有的保护，从而使中小投资者行为取向短期化，加大市场主体的投机动机。 4.股票市场可供交易品种少，供求不平衡 目前我国的资本市场只有股票、债券的现货市场，缺乏期货、期权及其他金融衍生品市场，其结果是资本市场只有做多机制而没有做空机制，远没有期货市场中特有的价值发现功能、套期保值功能和风险规避功能，大大抵消了资本市场本身所固有的优点和优势。 5.机构投资者扮演庄家角色，中小投资者的投机心理 大量的庄家充斥股市，人为地放大了市场中的“博傻”机制。庄家利用资金、人力、信息、工具、舆论的优势，把自己控制的股票价格拉起来，使它的价格远远大于其实际价值，人为地制造泡沫。投资者的心理因素占据着股市波澜的主导地位。中小投资者有贪婪与恐惧等心