股指期货定价分析
股指期货定价研究
课题研究人：边慎
选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要
2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。
期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。
本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录
1．引言 (2)
2．理论综述 (3)
3．保证金管理与期货定价模型 (6)
3.1 期货定价特征 (6)
3.2 期货定价规范模型 (9)
3.3 动态管理保证金 (10)
4、实证检验 (12)
4.1 期货定价改变套利机会 (12)
4.2 期货定价计量模型检验 (15)
5、主要结论 (21)
参考文献 (23)
1、引言
金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配臵工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。
自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。
通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。
第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。
另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH 模型进行实证检验。
第五部分给出结论。
2、理论综述
远期和期货合约都是规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。
Fama 和French(1987)将远期和期货合约的定价方法分为两类：一是由Kaldor(1939)，Working(1949)和Telser(1958)提出的持有成本假说（the Cost-of-Carry hypothesis ），认为期货价格和现货价格的差（即持有成本）由三部分组成：融资利息，仓储费用和便利收益；二是由Houthakker(1968)和Dusak(1973)提出的风险溢价假说（the Risk Premium hypothesis ）,认为期货价格等于现货价格的预期值加上风险溢价。
许多经济学家对持有成本假说进行了检验，Fama 和French(1987)对多种标的物的1个月、2个月、3个月和6个月期货合约的实证分析显示，各合约月度基差的标准偏差从1.5%至22.2%，无法完全用便利收益来解释。Pindyck(1993)用标的资产未来现金流的贴现值代表便利收益（对于指数期货，即()()r q T t Se --中的q ），在无套利假设下检验持有成本价说，发现期货价格偏离其理论定价，且无法用便利收益来解释。
风险溢价假说从投机者的角度分析期货价格，将期货看作与股票一样的风险资产，于是在股票投资中通用的风险-收益法则也可以应用在远期和期货合约上。但几十年来，对于期货价格是否能够预测未
来以及是否包含风险溢价，仍存在分歧。
Keynes(1930)把期货合约看作是标的现货持有者的一种保险，他认为，套期保值者持有净空头，而投机者持有净多头，因此期货的价格低于预期的现货价格，即(),t T
t T
F E S <，
因为套期保值者愿意为保险而付费，投机者则要求风险溢价。所以，期货价格是对未来现货价格的向下有偏的估计，Keynes 称之为贴水（Normal Backwardation ）。Houthakker(1968)将该理论拓展到套期保值者持有净多头，投机者持有净空头的情况，此时期货价格出现升水（Normal Contango ）。Richard 和Sundaresan(1981)则发现，期货价格究竟是升水或是贴水取决于套期保值者的能力。
除了风险溢价外，很多学者认为投机者能从他的预测能力中获益。Telser(1958)和Bilson(1981)认为投机者的参与使得期货价格基本等于未来的现货价格（(),t T
t T
F E S ≈）
。Houthakker(1957)和Rockwell(1967)的研究表明，尽管相较于小型投机者，大型投机者可以获益于其出色的预测能力，但他们都没有拿到风险溢价。Telser(1958)则证明由于竞争和自由准入使投机者得不到任何风险溢价，期货价格是未来现货价格的无偏估计。Fama 和French(1987)对21种期货的2个月、6个月、10个月合约的实证研究发现，期货价格对未来现货价格有预测作用，但是无法确定是否存在风险溢价。
Dusak(1973)将期货看作是一般风险资产，并使用CAPM 模型来衡量风险溢价，他对1952年至1967年间三种期货合约的双周数据进行了实证分析，无法拒绝风险溢价为0的原假设。Bodie 和Rosansky
(1980)同样运用CAPM模型，对1950年至1976年23种期货合约的年收益进行了实证研究，发现存在超额收益，他们认为这表明期货价格存在贴水。Grauer和Litzenberger(1979)则发现期货价格等于名义债券的与实际利率的比，乘以预期的未来现货价格、通胀溢价、和期货合约风险溢价的和。
尽管远期合约和期货合约的定价可以统一在一个规范的框架之内，但它们的具体定价仍有显著的差别。Richard和Sundaresan(1981)认为期货实际上是一种交割随机数量标的物的远期。Cox et al.(1981)，Jarrow和Oldfield(1981)，以及Richard and Sundaresan (1981)显示，只有当利率是一个稳定的时间序列时，期货价格才等于远期价格，如果利率不稳定，并且与标的物价格正（负）相关时，期货价格将会高于（低于）远期价格。MacKinlay和Ramaswamy(1988)对指数期货所作的研究表明，尽管期货价格与远期价格相差不太大，但这种差别在统计意义上是显著的。
期货的每日结算制度决定了其价格不可能只取决于某日（交易当日或结算日）的标的现货价格。Turnovsky(1983)认为期货价格是现货现价与未来预期价格的加权平均。Brenner和Kroner(1995)使用维纳过程将持有成本假设和风险溢价假设统一起来，Amin和Jarrow(1991)在此基础上提出期货价格等于远期价格加上盯市因子（Marking to Market Factor），盯市因子含有标的现货预期价格的信息。
3、保证金管理与期货定价模型
3.1 期货定价特征
远期合约（forward contract ）和期货合约（futures contract ）的主要区别在于，远期合约的盈亏在交割时进行结算，而期货合约的盈亏则每日结算。
图1所示的是期货套利原理，从中可以发现其定价与远期的差别。尽管期货与远期的定价条件都是无套利机会，但与远期交易相比，期货合约还需要占用保证金，这部分资金占用会摊薄套利利润，原本在远期交易下存在的套利机会，在期货交易时可能会消失。
远期合约套利的原理是，市场价格与理论价格的差决定是否存在套利机会，其差额就是套利利润，获取套利利润的行为使市场价格等于理论价格。期货套利的原理是，市场价格与理论价格的差，扣除套利期间保证金占用成本后，其差额是套利利润。
图1、期货定价原理
根据期货单利定价公式()()()
'=-+--1，有四个因
F S D S D r T t
素会影响套利者的持有成本()()t
-，标的指数价格S，挂牌
S-
T
D
r
期内红利收益的贴现值，无风险利率r，以及剩余挂牌期限T-t。
表1、股指期货多头保证金占用成本演示
表1演示了一张虚拟的25天后到期的虚拟期货合约由于剩余期限T-t、标底指数S、红利收益D、回购利率r这四个因素发生变化对期货交易保证金以及套利机会和套利利润的影响。表中的前5行均为假设值，合约乘数假定为300，保证金率假定为8%，并且交易者总是将保证金维持在初始的水平。
第6行是使用远期定价公式计算的理论价格。如果套利者在第一个交易日以1510.4点卖出远期合约，同时以1500点买入标
1为了便于区分，用F'表示远期定价
2此项为初始保证金
3保证金是一种抵押，而不是投资本金，可以看作借入保证金并为此支付利息。
的指数，持有到期交割，年化收益率刚好是10%。因此对于套利者来说，购买指数进行套利交易或购买1500点的等值国债都能获得10%的收益率，于是1510.4点就是均衡条件下的远期定价。
对于期货套利者，以1500点买入标的指数，同时以1510.4点卖出远期合约，此外还要冻结36249.6元的初始保证金25天，初始保证金的持有成本为251.73。由于期货的每日结算制度，整个持有期内，还会产生保证金的收付。表1第7行列出了期货的每日盈亏；第9行为相应的保证金变化，正数表示交易者需要追加保证金并为此支付持有成本，负数表示投资者可以取出盈余保证金并获取再投资收益。
现在考虑最简单的情况，假设整个持有期内，套利者的保证金未低于维持保证金，不产生保证金收付。那么上述的期货套利者的实际收益为2868.27（()
?）元，年化收
1510.4-1500300-251.73
益率为9.18%，低于当日10%的无风险收益率，也就是说套利者投资于回购市场比进行期货套利可以得到更高的利润率，因此1510.4点不是期货合约的均衡定价。
实际上，保证金占用影响了期货合约的理论定价，使其偏离远期理论定价，而各项交易费用则限定了期货或远期套利的价格上下限。当期货定价低于（高于）远期定价某一幅度时，期货套利区间也将低于（高于）远期套利区间近似幅度，如图2所示，蓝色表示远期定价区间，红色表示相同条件下的期货定价区间。
图2、远期与期货定价差异
3.2 期货定价规范模型
期货合约的每日结算制度相当于每日平仓远期合约并开立新的远期合约。由此，建立期货理论定价的规范模型为：
()()()T
t
F S D M r T t S r d τττ=-+-+
? （1）
其中，
S ：当天的标的指数； D ：贴现到期初的红利收益； M ：当天的期货初始保证金； r ：当天的无风险利率；
()S τ
：期货挂牌期内每天除权后的标的指数；
()r τ
：期货挂牌期内每天的无风险利率。
（1）式右边的积分项是期货合约每日持有成本之和。这是由每日结算制度产生的。期货可以看作一系列的一天期远期合约，即以每日结算价平仓，并开新仓。而每一张远期合约都可以用持
F '
价F 价价上限
价下限
价下限价上限
有成本法对其定价，因此，期货持有成本就是这一系列一天起远期合约持有成本之和。
远期合约可以看作是持有期内标的指数与无风险利率不波动的期货合约，即()S S τ≡、()r r τ≡，并且初始保证金为0。当没有红利收益的时候，（1）式可以简化为
()-F S Sr T t =+
当有红利收益的时候，积分项中的()S τ是除权后的指数，可以表示成-S D ，（1）式简化为
()()()-1-F S D r T t =+
可以将（1）式写成级数形式：
()*
1
T
i t F S D M r T t S r ττ=+=-+-+
∑
（2）
其中，
S τ
：期货挂牌期内每天除权后的标的指数； r τ
：期货挂牌期内每天的无风险利率。
从公式（1）、（2）可以看到，确定期货定价需要对整个持有期内的标的指数、无风险利率进行预测。
3.3 动态管理保证金
产生套利机会的前提是期货价格偏离其理论定价，有两种情况最有可能出现这种持续的偏离，一是当市场处于上涨市，一是当市场处于下跌市。
当市场处于上涨通道时，投资者普遍预期指数将会继续上涨。股指期货交易手续费低、且有保证金杠杆作用，投资者会更乐于买入股指期货。当买方力量大于卖方力量的时候，股指期货价格就会上升，并超越远期定价上限，产生正向套利机会。套利者卖出期货、买入现货套利。
由于市场处于上升期，作为空方的套利者会不断亏损，为了维持套利头寸不变，就必须持续地垫付保证金。尽管他的现货多头部位是盈利的，但现货部位是账面盈利，期货部位却是实际亏损。如表1第2个交易日所示。当市场处于下跌通道时，则容易产生反向套利机会，同样，作为多方的反向套利者也面临着不断垫付保证金的风险，如表1第6个交易日所示。
此外，发放红利收益（表1第4个交易日）、利率变动（表1第3个交易日）、交割日临近都会影响到交易者的保证金管理。
投机者和套期保值者通过预测市场变化，买卖期指，其头寸一般都与期指走势保持一致，套利者逆势而为，保证金管理就显得非常重要。根据公式（1）、（2），除了当天的期货价格与标的指数外，整个持有期内，标的指数、红利收益、无风险利率的变化也非常重要。实际上，当市场达到均衡时，期货定价已反映了整个持有期内各因素的可能变化之和（公式1左边的积分项），投资者可以据此制定保证金管理策略。
4、实证检验
4.1 期货定价改变套利机会
根据公式（1）和公式（2），只有当标的指数、无风险利率、红利收益，在整个持有期内保持不变式，期货定价才会等于远期定价，一般情况下，期货定价不等于远期定价，这种差异会改变套利机会。
图3、远期与期货套利机会比较
远期与期货合约一种可能的定价区间如图3所示，黑色曲线表示期货的市场价格。期货价格围绕期货定价波动，从图3中看到，由于期货定价区间低于远期定价区间，根据期货定价与远期定价会得出不同的套利机会。当期货价格低于蓝色虚线下限，但高于红色虚线下限时，根据远期定价判断出现套利机会，根据期货定价判断则未出现套利机会。类似的，当期货价格高于红色虚线上限，但低于蓝色虚线下限时，根据远期定价判断未出现套利机会，根据期货定价判断则出现套利机会。
这就提供了一种对期货定价的检验方法。对1998年6月19
F
价F 价价上限
价下限
价下限价上限
日至12月17日之间的S&P 500指数期货进行实证，考察是否存在套利机会。
选取这一时间段主要基于两个原因，一是，该时间段正好可以划分为两个市场阶段：（1）从6月19日起到9月份期货合约的最后交易日9月17日之间，是一个下跌市，指数下跌了200点；（2）从9月18日起到12月份期货合约的最后交易日12月17日之间，是一个上升市，指数上上涨了200点回到最初的水平。
图4：1998年6月19日至12月17日S&P500指数期货远期定价
二是在这两个时间段内，美国91天期国债收益率相对比较稳定，波幅不超过50个基点，而且红利收益差距也不大，经济环境
没有发生明显的改变，因此可以直接比较下跌市与上升市的期货价格特征与相应的套利机会。
图5：1998年6月19日至12月17日国债利率和S&P500红利收益
根据公式（1），在下跌市中()S S τ<，所以期货定价将会低于远期定价，即F
F '<，类似于图
3所示。
用远期定价判断，下跌市容易出现反向套利机会。S&P500下跌市中的反向套利机会多于上升市，反向套利利润也高于上升市。下跌市中最高的反向套利利润为3530.32元/张合约，上升市中最高的反向套利利润为1839.26元/张合约。根据期货定价公式（2），可以发现下跌市中的反向套利机会和反向套利利润有明显的减少。
表2：S&P500套利机会比较A
类似的，上升市则容易出现正向套利机会。如表5所示，根据远期定价计算，上升市中的正向套利机会比下跌市多，套利利润比较高。上升市中最高的正向套利利润为1804.04元/张合约，下跌市中最高的正向套利利润为817元/张合约。根据期货定价公式（2），可以发现上升市中的正向套利机会和正向套利利润有明显的减少。
使用远期和期货定价并扣除交易费用之后，得到如表3所示的套利机会。
表3、S&P500套利机会比较B
正向套利反向套利
定价方式远期定价期货定价远期定价期货定价
套利空间（点）0 0 3.79 0.54
0.56
7.44
如表3所示，在期货定价下，S&P500的套利机会已经基本消失，说明当时美国的套利者已经考虑到保证金占用对套利成本的影响，并采用期货定价进行套利交易。
4.2 期货定价计量模型检验
期货定价公式（1）、（2）含有对未来的预测信息，为了进行实证检验，需要重新推导计量经济模型。
观察表1，可以发现，投资者在第一个交易日进行套利的持有成本为，
13125251.73202.232.2 5.870.4249.97...
C =+++++-+4
（3）
第二个交易日，投资者进行套利的持有成本为，
22800225.4932.2 5.870.42-49.97C =+++++
5
（4）
根据公式（1），持有成本即-F S D
+。所以（3）式和（4）式也可
以分别写为
1111-C F S D =+ （5）
和
2222
F S D C =-+ （6）
比较（3）式和（4）式，发现从32.2这一项至最后所有的项都是相同的，这些项表示从第3个交易日到最后交割日，期货价格每日变化所引起的保证金成本之和。
假设在连续的两天，预期没有发生显著的变化，那么第二天持有成本中所有预期的部分都已包含在第一天的期货价格中，无需另作预测，利用公式（3）、（4）、（5）、（6），可以得到
()()()212121121-----F F S S D D CM CM CF =++? （7）
其中，
CM ：初始保证金持有成本
C F
?：由于期货价格每日结算产生的保证金持有成本
4 3125为现货持有成本，即25150030010%360???
5
2800为现货持有成本，即24
140030010%360
???；225.49为初始保证金持有成本，即
24
1409.33008%10%360
????。
公式（7）中的初始保证金以及每日盈亏持有成本是根据表1的远期定价得出的，还需要对其进行配平，最终可以得到以下计量经济模型
()
()()
1111t 1t 11t t t t t t t t t t
t
r S S F F F F S S r T t r S S +++++++''=+---- （8）
方程的第一项是远期定价公式，第二项是预期调整项，第三项是持有成本，初始保证金持有成本与预期无关，可以看作费用，未包含在公式内，红利收益在每日收盘指数中直接扣除。
用公式（8）也可以确定期货定价，与公式（1）、（2）需要预测不同，公式（8）仅需要用到前一天期货价格、标的指数和无风险利率的历史书据，所有对未来的预测，都已包含在前一天的期货价格中了。
4.3 检验结果
选取S&P500指数期货从1982年4月21日至1994年9月16日的数据进行实证研究，构建三个时间序列，每个序列包含3073个数据。构建方法如表4所示：
表4：时间序列构建
序列_0由期限小于等于3个月的期货合约构成，当一个合约到期后，随后一个季月到期的合约数据进入时间序列，即三个月滚动期货合约。序列_3由期限大于等于3个月、小于等于6个月的期货合约构成，当一个期货合约距到期日只剩3个月时，随后第二个季月到期的合约数据进入时间序列。序列_6由期限大于等于6个月、小于等于9个月的期货合约构成，当一个期货合约距到期日剩6个月时，随后第三个季月到期的合约数据进入时间序列。
序列_0从1982年4月21日至1982年6月17日之间的数据使用1962年6月17日到期的期货合约数据，1982年6月18日至1982年9月16日之间的数据使用1982年9月16日到期的期货合约数据，1982年9月17日至1982年12月16日之间的数据使用1982年12月16日到期的期货合约数据。
序列_3从1982年4月21日至1982年6月17日之间的数据使用1962年9月16日到期的期货合约数据，1982年6月18日至1982年9月16日之间的数据使用1982年12月16日到期的期货
量化投资分析资本市场分析报告
DUFE 实证金融与量化投资 学号：2015100406 专业：数量经济学 姓名：金博
一．阅读伯南克的“金融危机如何演变为经济危机？”，谈谈对金融体系、危机时央行的应对措施的认识，分析其对中国的借鉴意义。 2007—2009年那场金融危机，全球所有国家无一幸免都受到极大冲击影响，影响力之广，持续期之长，是前所未有的。当危机发生时，全球的金融体系已经是更加复杂化和一体化了，而监管体系并没有跟上这些变化，这就导致美国金融界很难从历史中找到可以类比的案例，而且很难从历史中找到可以直接拿来借鉴的应对举措。但如果将这场危机放到历史视角下去理解，却是很有意义的。 在当前这场危机的直接诱发因素之间，最显著的两个因素就是次贷泛滥和房价泡沫，但这场危机之所以导致美国付出如此惨重的经济和金融代价，主要原因可能在于恐慌本身，可以说，恐慌造成的代价不会小于次贷泛滥和房价泡沫造成的代价。对于金融危机的形成，是不同金融机构，不同金融市场，不同金融行业间风险的溢出，在人们，机构，市场的恐慌中一点点传染，慢慢扩大造成的。金融体系间联系越紧密，传播的越快，最终造成的结果越严重，影响越广越深。 在此次危机中，美联储也是花了一定的时间之后才意识到了这场危机的存在，并逐渐了解了这场危机的严重性。在应对这场危机的过程中，随着对形势的了解越来越清楚，美国金融界便借鉴过去应对金融恐慌的经验，去指导他们对这场新危机的判断，并指导他们采取的对策。美联储的应对举措主要有4个元素：（1）降低利率，支持经济；（2）提供紧急贷款，增强金融体系的流动性，推动金融体系恢复稳定；（3）采取救助举措（必要时，与财政部和联邦存款保险公司进行协调），防止金融机构无序倒闭；（4）对具有系统重要性的大银行开展压力测试，评估其财务状况（和财政部及其他银行监管机构联合实施）。 美国金融机构和金融市场在这次危机的表现，确实让我们见识到了美国金融体系的灵活性。中国在构建自己的金融安全体系时，最核心的是如何提高金融机构的稳健性和金融体系的灵活性。对风险和危机的防范，使金融体系具备对风险和危机的抵抗力。中国在这方面还有很大的距离。我们需要加快金融的对内自由化，以提高金融体系的效率。 谈到应对措施对我国的借鉴意义，我认为我国需要做的，一是尽可能减少现有损失，避免进一步的损失。在减少损失方面，中国要积极把握市场机会，加强与美国各界的沟通，特别是政府沟通，做好各种应对准备。同时，我国应认真研究美国的金融机构和金融形势，避免错误的投资。二是应充分评估金融机构的损失对我国经济、金融的影响，尤其要结合国际、国内的形势，防止损失在国内的传递和对金融体系和实体经济的不利影响。 其次，金融本身具有不稳定性，加强有效监管是很重要的。监管部门需要与市场主体保持一
我国股指期货价格发现功能的研究 文献综述
2010年2月20日，中国证监会有关部门负责人宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。2010年4月16日，筹备三年多的首只股指期货——沪深300指数期货终于正式上市交易。作为我国首个股指期货产品，沪深300指数期货的推出，势必对我国金融市场产生深远的影响。 在此，本文试图通过对手中掌握的有关文献进行简单的梳理和总结。本文主要分为以下四个部分。第一部分是关于股指期货和其价格发现功能的相关概念。第二部分是关于股指期货的价格发现功能的理论研究文献的综述。第三部分是关于股指期货的价格发现功能的实证研究综述。第四部分是关于股指期货的价格发现功能的研究总结。由于缺少在股指期货的价格发现功能方面的定性研究的文献，本文将不对其定性研究进行阐述。 一、股指期货的相关概念 （一）股指期货的涵义 股票指数期货（Stock index futures,简称股指期货）是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。简言之，是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约[1]。 作为一种重要的衍生金融工具，股指期货一直以来在世界金融市场上发挥着重要的作用，并有着世界范围的影响力。众所周知，金融市场上的衍生工具主要有期货、期权、远期合约和互换。股指期货包括外币汇率期货、利率期货和股指期货，分别于1972年、1975年和1982年出现，其中股指期货是最迟问世的。自从1982年美国堪萨斯期货交易所上市以来，经过30年的发展，股指期货现在已成为一个成熟的全球金融市场的产品。不仅股指期货的品种每年增多，股指期货交易规模也是急速的上涨。 （二）股指期货的特点 （1）跨期性：期货是基于对外来交易产品价格走向而签订的一种合同，在未来某一时间按照事先约定的条件来进行交易。例如，当交易者预计在一个月
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股指期货定价研究 课题研究人：边慎 选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要 2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。 期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。 本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录 1．引言 (2) 2．理论综述 (3) 3．保证金管理与期货定价模型 (6) 3.1 期货定价特征 (6) 3.2 期货定价规范模型 (9) 3.3 动态管理保证金 (10) 4、实证检验 (12) 4.1 期货定价改变套利机会 (12) 4.2 期货定价计量模型检验 (15) 5、主要结论 (21) 参考文献 (23)
1、引言 金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。 自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。 通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。 第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。 另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH 模型进行实证检验。
股指期货套期保值实例分析
股指期货交易策略之套期保值实例分析 一．股指期货合约简介 股指期货是金融期货的一种，是以某种股票价格指数为标的资产的标准化的期货合约。买卖双方报出的价格是一定时期后的股票指数价格水平，在合约到期后，股指期货通过现金结算差价的方式进行交割。 股指期货买卖双方交易的不是抽象的股价指数，而是代表一定价值的股价指数期货合约，其价格的高低以股价指数的变化为基础，并且到期时以现金进行结算。所以有人认为股指期货交易的是双方对股价指数变动趋势的预测。 在我国市场，中国证监会有关部门负责人于2010年2月20日宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。公布沪深300股指期货合约自2010年4月16日起正式上市交易。 股指期货与股票相比，有几个非常鲜明的特点，这对股票投资者来说尤为重要。这些特点是：（1）股指期货合约有到期日，不能无限期持有；（2）股指期货合约是保证金交易，必须每天结算；（3）股指期货合约可以卖空；（4）市场的流动性较高；（5）股指期货实行现金交割方式；（6）股指期货实行T+0交易，而股票实行T+1交易。 如此看来，股指期货主要用途有以下三个： 一是对股票投资组合进行风险管理，即防范系统性风险(即我们平常所说的大盘风险)。通常我们使用套期保值来管理我们的股票投资风险。 二是利用股指期货进行套利。所谓套利，就是利用股指期货定价偏差，通过买入股指期货标的指数成分股并同时卖出股指期货，或者卖空股指期货标的指数成分股并同时买入股指期货，来获得无风险收益。 三是作为一个杠杆性的投资工具。由于股指期货保证金交易，只要判断方向正确，就可能获得很高的收益。 二．股指期货交易策略之套期保值分析 （一）套期保值操作原理 1.套期保值的定义 套期保值又称为对冲，是交易者为了防范金融市场上其持有的或将要持有的现货金融资产头寸（多头或空头）所面临的未来价格变动所带来的风险，利用期货价格和现货价格受相同经济因素影响，具有相似发展趋势的特点，在现货市场和股指期货市场进行反向操作，使现货市场的损失（或收益）同股指期货市场的收益（或损失）相互抵消，规避现货市场上资产价格变动的风险的一种交易方式。 2.套期保值的前提原则 当我们做股指期货套期保值操作时，应该注意在现货市场与期货市场遵循如下的原则。 （1）品种相同或相近原则 该原则要求投资者在进行套期保值操作时，所选择的期货品种与要进行套期保值的现货品种相同或尽可能相近；只有如此，才能最大程度地保证两者在现货市场和期货市场上价格走势的一致性。
股指期货成交量及持仓量解析
第七章 成交量和持仓量 导言 金融市场中的大部分技术分析人士通过跟踪三组数字——价格、成交量和持仓量——的运动来使用多维的市场分析手段。成交量分析应用于所有市场。持仓量分析主要应用于期货市场。 第三章曾讨论过日柱线图的构造，而且介绍了如何把这三种数字绘制在这种走势图上。当时曾强调，尽管在期货市场上每个交割月都有成交量和持仓量数值，但是通常只有合计数字用于预测。股票走势图分析人士仅仅绘制出与股价相应的成交量。 到目前为止，对大走势图分析理论的大多数讨论主要集中在价格行为，成交量仅顺带提及。在这一章中，我们将通过进一步考察成交量和持仓量在预测过程中起到的作用来完整地介绍这三种维度的方法。 作为次要指标的成交量和持仓量 将成交量和持仓量置于恰当的地位，让我们以此开始。价格最为重要。成交量和持仓量次之，因而主要用作印证性指标。而在两者之中，成交量更重要些。 成交量 成交量是在所研究的时期内交易的实体数。由于我们主要研究日柱线图，因此我们最关心的是日成交量。日成交量在走势图下部用竖直柱线绘制，处于价格的每日行为之下（见图7．1）。 成交量也可在周柱线图上绘制。在这种情况下，只要在代表周价格行为的柱线下方绘制出这一周的总成交量。然而，在月柱线图中通常不使用成交量。 期货中的持仓全 当天收市时的所有已流通的或未平的合约总数就是持仓量。在图7．2中，持仓量是走势图中绘制的实线，在相应的日价格数据之下，但在成交量柱线之上。记住，在期货市场上，正式的成交量和持仓量数值晚一天报告，因此在走势图上要延迟一天绘制。（最后一个交易日只有估计的成交量数值。）这意味着，走势图分析人士每天绘制出最后一日的最高价、最低价和收盘价的柱线，但只能绘制出前一交易日的正式成交量和持仓量。 持仓量代表市场中多头或空头的流通合约总数，而非两者之和。持仓量是合约的数量。一份合约必须既有买家又有卖家。因此，两种市场参与者买家和卖家——合起来只创造一张合约。每日公布的持仓量数字后面总跟着一个正数或负数，表示该日合约数量的增减。正是这些持仓量水平的变化——或升或降——为走势图分析人士提供了关于市场参与特征变化的线索，并赋予了持仓量预测价值。 持仓量的变化如何发生，为了掌握如何研判持仓量数值变化的意义，读者必须首先理解每笔交易如何导致这些数字的变化。 每当交易大厅内的一笔交易完成后，持仓量就受到三种影响——它或是增加，或是减少，或是维持不变。让我们看着这些变化是如何发生的。 买 家 卖 家 持仓量的变化 1 买人新多头仓位 卖出新空头仓位 增加 2 买人新多头仓位 卖出旧多头仓位 不变 3 回补旧空头仓位 卖出新空头仓位 不变 4 回补旧空头仓位 卖出旧多头仓位 减少 在第一种情况下，买家和卖家都在开立新仓位，因此建立了新合约。在第二种情况下，买家在开新多头仓位，但卖家只是平仓了结旧多头仓位。一个在进人交易，而另一个在退出交易。结果是平局，因而合约的数量没有变化。在第三种情况下，同样的事出现了，只是这次是卖家开了新空头仓位，而买家只是平仓了结旧空头仓位。由于交易者一个进，一个出，因此合约的数量还是没有变化。在第四种情况下，两个交易者都在平仓了结旧仓位，因而持仓量相应减少。 本页已使用福昕阅读器进行编辑。福昕软件（Ｃ）２００５－２００９，版权所有，仅供试用。
投资组合分析报告
一、股票组合 选择科技类股票，主要是因为受限于作者本人收集的贝塔系数所限，另外我也看好科技股的表现，因为国家现在处于调整供给侧改革的大环境下，可能元旦后会有一些政策出来支持科技企业发展。由此选择了五个股票，分别是中兴通讯000063、立讯精密002475、蓝思科技300433、歌尔股份002241、东华软件002065。 二、选股原因 首先是为了构造贝塔系数为1的组合。这几个股票的走势基本与大盘相符，最近都进行了一段上涨之后回落。由于持股时间较短因此较为看重消息面和技术面的影响。 中兴通讯：近日从工信部、发改委等部门获悉，为了进一步促进我国新一代信息技术产业的健康发展，2017年将陆续出台多项产业政策，并将实施一系列促进产业做大做强的举措。此外，财政部还将出台具有针对性的财税金融政策，帮扶产业企业快速成长。 立讯精密&歌尔股份：2016年6月，安信研报力推声学领域，二级市场中，声学概念股引领一波炒作潮流，受益股歌尔股份，漫步者等个股相继拉升。本次CES大展引爆语音战争，多家互联网巨头相继布局语音助手领域，预计未来一段时间该领域仍将迎来高速发展的黄金时期，经历较长时间的调整，相关个股仍具备一定的投资价值。 蓝思科技：聚焦市场新技术应用将是电子行业的未来主要发展方向。显示技术领域,我们推荐AMOLED驱动芯片领先企业中颖电子,IGZO受益标的华东科技;3D曲面玻璃方面,我们推荐国内3D曲面玻璃龙头企业蓝思科技; 东华软件：10送10，每10股派现1.5（元），历来高送转都是股市的大热门，东华软件在公布送转比例之后有了一波行情相信元旦几天的表现也不会差。 三、组合权重设计原因 为了更好地实现组合贝塔系数为1，因此选择了个股股票权重都一样，比较方便操作和跟踪。 四、绩效跟踪变化 这个组合基本上是失败的，没有做到很好的对冲。股票部分亏损了一万多，股指期货部分也亏损了一万多。 五、风险预期的合理性 这几个股票集中在中中小板而且流通盘子不大，因此集未能实现与股指期货进行很好的对冲。另外由于集中在科技股因此没能与所选择的IF1701股指期货进行完美对冲实属失误。
股指期货的四种定价方法
[摘要]我国金融市场已经推出沪深300股票指数期货,本文吸收借鉴了国内外的研究成果,说明了股指期 货四种定价理论和相关的实证结果,并提出今后理论研究的方向。 [关键词]股指期货定价定价理论实证研究研究方向 一、定价理论 1、持有成本定价模型 Comell&French(1983)最早提出在无摩擦市场以及借贷利率相等且保持不变情况下的股指期货持有成本定价公式,股指期货的理论价格为■。该模型假设条件较多,且定价偏差大,但是最经典的定价模型。 2、连续时间模型 Ramaswamy&Sundaresan(1985)修正了期权定价模型进而推导出随机利率条件下无套利股指期 货的理论价格。该模型有四个假设条件:采用单因子CIR描述无风险利率,无风险贴现债券用局部期望假设来描述,无摩擦市场,股指服从对数正态分布。Cakici&Chatterjee(1999)引入另一种利率模型,通过对 S&P500实证比较发现,利率的平方根过程和对数正态过程对定价没有显著性影响。 3、一般均衡定价模型 Cox和Ross等人在1985年推出资产定价的一般均衡模型, 随后Hemler&Longstaff(1991)推导出利率随机波动和市场随机波动情况下的股指期货一般均衡定价模型。该模型有四个假设:经济个体同质预期,企业产品被消费或被投资,投资回报率是随机过程,经济体状态变量X和Y均值复归。股指期货的偏微分方程的PDE解析解和持有成本定价模型异曲同工。 4、区间定价模型 Klemkosky&Lee(1991)考虑交易成本、股利和借贷利率不相等因素,“做多指数现货,做空指数期货”得到套利区间的上限,“做多指数期货,做空指数现货”得到套利区间的下限,在此区间内不可套利,在此区间 外可套利。 国内对股指期货定价的理论探索较少,其中陈晓杰,黄志刚(2007)在无风险套利原理下,改良B-S方程 通解,推导出股指期货的定价模型。 评价:(1)持有成本模型和连续时间模型本质上讲都是无套利定价模型,而一般均衡模型发现了股指期 货定价偏差部分可由指数收益波动率来解释,持有成本模型还是一般均衡模型的一个特例。(2)前三种模型 都是对股指期货理论价格的点估计,而且假设条件严格故理论参考价值较大,相比之下,区间定价模型是区间估计并且只考虑各种成本和风险,没有对市场、经济个体、变量的统计分布等做出理论假设。所以实务操作参考价值较大。 二、实证研究 实证研究方法选择的是共同因素模型和协整模型。共同因素模型主要有两个:一是Hasbrouk(1995) 的信息分享模型,主要思想是分解共因子方差,根据新信息对共因子方差的贡献率来量化价格发现过程,二是Gonzalo&Granger(1995)的永久暂时模型,主要分析不同市场处理非预期冲击对价格发现过程的贡献率。协整模型主要有误差修正模型(ECM)、向量自回归(VAR)、门槛向量自回归模型(TVAR)等。 实证结果,Figlewski(1984)发现由于股指期货市场不完全有效和无法捕捉隐藏的套利成本,这使得实 际股指期货价格和理论股指期货价格两者差异延续。Stoll&Whaley(1990)选取1982年4月12日到1987年3月31日S&P500期指数据,表明MA(3)模型可以解决交易活跃市场买卖价差的问题,而ARMA(2,3)模型可以消除交易不频繁市场中买卖价差和不频繁交易对股指期货定价的偏差。Mackinlay (1988)选取S&P500指数和相应期货合约15分钟交易数据发现定价偏差序列线性相关且均值复归。 国内研究,云天铨(2001)通过建立股指期货价格的一阶差分方程,发现股指期货价格与时间呈现对数 圆形关系。杜承栎(2007)指出期货价格和现货价格之间非线性相关,采用时变的Copula连接函数来建立 模型进而估算出了多元GARCH模型下的最优套期保值比率。 三、未来研究方向 我国2010年推出的沪深300股指期货采取集合竞价和连续竞价两种竞价交易机制,国内有关基于竞 价交易机制研究我国股指期货市场微观结构的课题非常少。具体来讲可从以下几方面展开研究:
运用成交量和持仓量分析期指
作者平安期货 时间2010-04-14 14:37来源证券时报 评论打印 价格、时间、成交量,是股票技术分析中的三要素。基本上所有的技术分析方法都是以这三要素为依据,推论而产生的。但是对于股指期货交易中的技术分析来说,我们需要认识另外一个新的要素——持仓量。 笔者认为,技术分析的意义是通过微观的数理分析,了解在某一时点上的市场心态,从而解释市场行为,最终推论出未来的价格。 首先说价格。价格分为未来价格和过去价格。我们所有的分析工作,就是希望能知道未来价格。从理论上来讲,未来价格和过去价格之间没有必然的因果关系,但是会让投资者产生一个心理预期。 其次说时间。时间的变化会导致空间的变化,可将它理解为投资者面对市场时的心理周期变化,那就暂且定义为周期。 再次说成交量。我们所看到的成交量都是在过去某个价格上已发生的事情,它可以看成是投资者对该价格的兴趣。 最后说持仓量。它其实代表的就是持仓兴趣,是投资者在某一个时间段上的未平仓合约数量。 由于篇幅的限制,只能把这四者连在一起进行分析时的基本原理向投资者做个简单介绍,深入的研究还有待在实际操作中不断检验。 我们取某一时间段,假设时间不变。那么看看以下几种变化: 1、成交量上升,持仓量上升,价格上涨。此时价格上涨有两种可能:一是买入开仓的新多头推动;一是买入平仓的老空头推动。但由于此时持仓量也在增加,那么很快我们得出一种结论:那就是有场外新的投资者在进场,而且看涨的是主动吃单,看空的是被动挂单。再通过观察成交量不断放大,我们还可以得到另一个结论:市场兴趣浓厚,进场的人数很多或者资金很大。 结论:市场价格上涨的动能强劲,下一时点继续上涨的可能性非常大。当我们把对微分的时点判断运用到积分的时段上时,如果日K线是以上情况,那说明整个价格上涨的动能强大。 2、成交量上升,持仓量下降,价格下跌。此时价格下跌有两种可能:一是卖出开仓的新多头推动;一是卖出平仓的老空头推动。但由于此时持仓量是在减少,那么很快我们得出一种结论:那就是有场内老的投资者在离场,而且看跌的是主动吃单,看多的是被动挂单。再通过观察成交量不断放大,我们还可以得到另一个结论:市场兴趣浓厚,离场的人数很多或者资金很大。 结论:市场价格下跌的动能强劲,下一时点继续下跌的可能性非常大。当我们把对微分的时点判断运用到积分的时段上时,如果日K线是以上情况,那说明整个价格下跌的动能强大。 3、成交量上升,持仓量不变,价格不变。价格不变,说明多空双方对此时的价格争夺激烈,来回拉锯。持仓量不变说明都是在换手,也就是新的多头进,换出老的多头,或者新的空头进,换出老的空头。成交量放大说明兴趣浓厚,争夺激烈。 结论:市场进入一个激烈的置换期,此后价格很可能会发生单边趋势。
期货市场分析及投资分析报告
期货市场分析及投资分析 报告 Prepared on 22 November 2020
中国期货市场分析及投资分析报告 北京汇智联恒咨询有限公司 定价：两千元 【目录】 第一章期货的概述 第一节期货的概念 第二节期货交易的定义及特点 第三节期货市场基本知识简介 第二章国际期货行业发展状况分析 第一节国际期货发展概述 第二节美国期货发展分析 第三节英国期货发展分析 第四节日本期货发展分析 第五节香港期货发展分析 第三章中国期货行业发展分析 第一节中国期货交易所简介 第二节期货行业发展状况分析 第三节商品期货发展分析 一、新时期商品期货市场的发展分析 二、商品期货风险与沪深300股指期货风险的对比研究 三、股市与商品期货市场的关系探讨 四、商品期货市场走势 第四节金融期货发展分析 一、金融期货的类别与特征 二、金融期货对市场发展的影响 三、金融期货对金融市场化的作用 第五节中美期货市场管理体系对比分析 一、自律管理体系概述
二、中美期货市场监管状况 三、中美期货市场监管管理对比 四、推动自律管理发展的条件 五、中国期货市场自律体系的发展策略 第四章农产品期货市场分析 第一节玉米期货市场 一、玉米期货对玉米市场发展的影响 二、玉米期货市场运作概述 三、玉米期货发展一马当先 第二节大豆期货市场 一、影响大豆期货价格的因素 二、大豆期货市场对大豆产业发展作用 三、大豆期货市场状况 第三节小麦期货市场 一、小麦期货市场发展概述 二、发展小麦期货市场的作用 三、小麦期货交易交割制度问题分析 四、小麦期货市场发展状况 第四节豆粕期货市场 一、豆粕期货品种简介 二、影响豆粕价格的因素 三、豆粕期货市场逐渐走向成熟 第五章经济作物期货市场 第一节棉花期货市场 一、中国棉花期货上市的意义 二、人民币利率调整对棉花期货发展的影响分析 三、棉花期货市场发展状况 第二节白糖期货市场 一、白糖期货市场的意义 二、白糖期货市场的优势
股指期货与股票关系
今天我带大家一起剖析一下股指期货，究竟与A股市场波动是怎么样的一个关系，彼此会形成什么样的影响。 一、股指期货套利与投机行为 首先我们要从股指期货本身合约价格说起，股指期货分成不同月份的交易合约。到交割日后会以沪深300指数现货价格做为交割价，交割规则就制约了股指期货合约价格进入交割日会趋于与现货价格一致。 那么平时合约没有到交割的时候，股指期货合约价格会依据什么标准变化呢。这里就涉及到股指期货合约市场价格与理论价格。 期指合约市场价格：就是我们在盘面上看到该合约的波动价格，由多空双方供需关系所约束。 期指合约理论价格：按深沪300指数现货价格，根据一定的公式计算所得。 通常计算标准： 期指理论价格=现货价格+现货价格*（无风险年利率-股息）*合约剩余交割天数/365日 是当时现货价应该对应到在该合约期指上价格，这是一个理论值。这个理论值就像一把尺，主要用于期货与现货之间的套利交易的衡量。它是一个在理想环境下计算结果，及年利率与股息都相对稳定下。 如何去套利？可以这样去思考！ 第一种情况： 1、如果股指期货市场价格等于理论价格 2、那么期指价格折现成现货价格，会与当时深沪300指数现货价格一致。 3、也就是说不存在差价套利没有必要。 第二种情况： 1、如果股指期货市场价格不等于理论价格 2、那么期指折现成现货价格，就会与当时现货指数形成差价。 3、就可以通过期货合约与现货指数股票组合同时买卖锁定差价。
4、等期指市场价格回归理论价格、或到交割时期指价格回归现货价格时，期指与现货同时进行市场逆向交易操作，这样可以获取套利差价。 套利交易也有很多种方式：合约之间套利、现货市场事件套利等等，这里就不多介绍了，大家可以查阅网上一些资料。 实际上理论价格的推算往往难度很高，因为利率变化与股息经常具有不稳定性。所以新合约开市时，经常会出现定价偏差。市场套利行为会让股指期货回归理论价格，也就是与现货价格保持平价。 那么我们在谈谈期货合约市场价格，既然作为一个期货市场交易品种，买卖双方的供需变化都会影响这个价格。在市场中套利与投机行为是并存的，二者对期指价格都产生着影响。 但是有一点：现货价格的变化是期指投机上重要参考，所以期指市场价格会围绕着现货价格波动。 比如股指期货市场价格过高偏离现货价格，一但有利可图套利与投机行为就会介入让其产生回归。同样如果过低于现货价格也会自然回归，这是一个道理。 但是在有些情况下，市场投机行为会让市场价格出现较大偏离。 当现货市场氛围非常悲观呈现持续下跌时，期指市场也会笼罩在悲观气氛下： 空头投机行为会导致期指市场价格比现货跌的还快，往往股指期货价格在一段时间内低于现货价格。因为国内现货市场没有卖空机制，虽然有其他方式但是成本过高，期现套利行为在这个时候也会保持谨慎。 当现货市场氛围呈现乐观持续上升时，期指也会跟随上升。 多头投机行为占主动地位，投机市场笼罩在多方热情之中。在投机的作用期指上升幅度会大于现货市场，其价格有可能会过高过其理论值。但是市场套利行为一但有利可图，会让期指价格产生自然回归。 在现货市场震荡的时候，市场投机行为双方处于平衡期。 期指市场价格不会偏离理论价格过多，套利与投机行为会让其很快回归。 股指理论价格制定往往很困难，所以新合约上市时定价容易出现一定偏差。如果定价过高自然会引发做空投机行为的介入，让其产生回归。
期货调研报告(共8篇)
期货调研报告（共8篇） 期货调研报告（共8篇） 第1篇期货考试资料期货从业资格考试辅导期货调研报告期货从业资格培训网校课程试听// CBOT大豆行情，这些外盘的交易时间正好是中国的夜晚，因此在这些品种的日评中，通常都会对隔夜外盘的情况.影响因素进行介绍，并指出对国内行情的影响。3对行情的后市作预测。准确的预测来源于对价格影响因素的分析，通常是综合运用基本面分析与技术面分析，日报主要以技术分析手段为主，以基本面分析为辅。一般的顺序是先有选择地阐述近期需要关注的基本面情况，再通过一些技术分析方法.指标等，对后市作出一个大概的判断和推测。4结论与建议。依据上述分析，分析师最后通常会给出一个简要的结论和投资建议。比如，建议“多空单继续持有”，“多空单适度减仓”，“适度建立多空单”，激进一点的会鼓励投资者“坚决持有多空单”，也有一些建议是带有条件的，比如，建议“在某某价位买进卖出”，“在某某价位止损”。5免责声明和分析师简介。免责声明是必不可少的。这是所有报告发布机构对投资者的忠告，是对投资风险的提示，也是金融服务机构的自我保护措施。常见的措辞有“本报告仅作参考，不作实质性的建议，投资者据此买卖，责任自负”等。这些免责声明基本上由所在机构审核并加以固定的标准化文本。有些日评还有分析师的简要介绍等。期货日评应着
重注意以下方面以文字叙述为主，辅以有限的核心数据和图表，短小精悍，抓住主要矛盾;要敢于亮出观点，切忌模棱两可甚至自相矛盾;积极寻找论据，并努力从多种途径来证明观点的可靠性;提出操作策略建议，但要留有余地等。 二.期货周报和月报期货周报.月报的内容比期货日评更加丰富，关注的时间段延长为中短期，对信息.事件的分析更为深入透彻，从格式上看更多地运用图表，整个内容篇幅也相应加大，更讲究文章条理和结构。不过，由于时间周期拉长之后，评论者审视的角度有所变化，通常带有阶段性总结的味道，侧重于过程分析，并且更重视基本面因素的跟踪分析或修正以及对后市影响的评估。期货周报和月报的基本内容一般包括行情回顾与小结.当期重大事件陈述及其影响评估.市场动态跟踪当期重要数据库更新和比较.关注要点的进展跟踪.相关因素变化分析.周线/月线中长期技术指标的变化及研读.后市展望和操作建议.免责声明等。 三.期货季报和年报由于期货季报和年报的周期较长，因而期货季报和年报更倾向于对行情的全面.系统.深入的分析，更侧重于基本面分析和供求平衡表内容的分析，对后市的分析预测也着眼于行情的大势。而且，通常的篇幅较长。随着期货业的稳步发展，期货季报.年报等中.长期报告越来越成为展示期货专业机构整体研究实力的载体。期货季报和年报的基本内容一般包括宏观经济分析.市场形势.重要机会分行业或分品种分析.品种供求态势和长期价格趋势或区间的研判.相关因素分析.数据库更新.投资策
我国现行股票价格指数期货存在的问题及对策-毕业论文
我国现行股票价格指数期货存在的问题及 对策 摘要：我国的股指期货行业发展还处于初级阶段，其与西方发达国家股指期货从市场监管，技术水平等方面还存在较大的差距，其也有自身的特色。但总体来看我国引入股指期货的时间较短，其在软件上和硬件上还是存在诸多缺陷。本文正是基于这样背景对我国现行股票价格指数期货存在的问题进行分析。 全文的论述主要包含四个部分，第一部分主要是研究意义，在对当前我国现行股票价格指数期货认知的基础上，分析了我国股指期货的相关研究背景，探讨了本文的研究目的。第二部分主要是讨论现行股票价格指数期货存在的问题，主要是从宏观政策、市场发展情况以及微观层面来分析的。第三部分基于我国现行股票价格指数期货存在的问题探讨了相关的对策。第四部分是结论与建议，在对全文总结的基础上，基于我国股指期货的环境提出了相关的改善建议。 关键词：股指期货，风险，市场监管；股票市场 Problems existing in the current price of the stock index futures in our country and the countermeasures Abstract: China's stock index futures industry development is still in its infancy, with the western developed countries from stock index futures market supervision, technical level etc. Also there is a big gap, it also has its own features. But the overall introduction of stock index futures in China time is shorter, the there are still many defects in the software and hardware. In this paper, based on this background on the problems existing in the current price of the stock index futures in China is analyzed. Full text of the paper mainly contains four parts, the first part mainly is the
＜定价策略＞股指期货定价分析
＜定价策略＞股指期货定价分析
股指期货定价研究 课题研究人：边慎 选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司
内容提要 2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。 期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。 本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录 1．引言 (2) 2．理论综述 (3) 3．保证金管理与期货定价模型 (6) 3.1 期货定价特征 (6) 3.2 期货定价规范模型 (9) 3.3 动态管理保证金 (10) 4、实证检验 (11) 4.1 期货定价改变套利机会 (11) 4.2 期货定价计量模型检验 (15) 5、主要结论 (20) 参考文献 (22)
1、引言 金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。 自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。 通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。 第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。 另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH模型进行实证检验。
期货公司投资分析报告
期货公司投资分析报告 一、期货市场概述 （一）、国际期货市场的发展 经过一百多年的发展，国际期货市场大致经历了由商品期货到金融期货、交易品种不断增加、交易规模不断扩大的过程。 1、商品期货 商品期货历史悠久，是期货市场的最初交易品种，种类丰富多样，发展到目前已经形成了包括农产品期货、金属期货和能源化工期货等在内的众多分类。 （1）、农产品期货。 （2）、金属期货。 （3）、能源化工期货。 2、金融期货 虽然商品期货是最早诞生的期货品种，但是全球期货市场真正的快速扩张源自金融期货的产生和发展。以股指期货为代表的金融期货迅速发展，深刻改变了期货市场的格局，并对世界经济产生了深远的影响。 3、其他期货品种 近年来，国际期货市场上推出了天气期货、房地产指数期货、消费者物价指数期货、碳排放权期货等新型期货品种，进一步增加了期货品种的多样性和丰富度。 （二）、国际期货市场的发展趋势 期货市场的发展与世界经济的发展和变化紧密相连。随着全球化发展进程的加速，全球市场逐步形成，国际期货市场的重要作用日益显现。目前，国际期货市场的发展主要呈现出以下特点和发展趋势： 1、交易中心日益集中，交易所上市及合并成为趋势 目前，全球约有百余家期货交易所，但国际期货交易中心仍主要集中于芝加哥、纽约、伦敦和法兰克福等地。进入20世纪90年代，新加坡、香港、德国、
法国和巴西等国家和地区的期货市场发展较快，具备了一定的国际影响力。中国的商品期货市场近年来亦发展迅猛，已成为全球交易量最大的商品期货市场之一。2013年，按成交量排名，大商所、上期所和郑商所在全球交易所中分别位列第11、12和13位。 2、新兴市场国家期货市场发展迅速 截至2010年，亚太地区的期货和期权成交量猛增至89.91亿手，同比增速高达44.85%，首次超过北美和欧洲，成为全球期货和期权交易最为活跃的地区。韩国交易所已经连续多年成为全球交易量最大的交易所之一。此外，中国、巴西、俄罗斯和印度的交易所亦发展迅速，跻身全球主要交易所行列。 3、金融期货发展迅猛 根据美国期货业协会（FIA）披露的数据，2014年，金融期货和期权成交量在全球期货和期权市场中占比80.98%，其中股票期货和期权合约占比29.69%、股票指数期货和期权合约占比26.65%、利率期货和期权合约占比14.95%、外汇期货和期权合约占比9.69%。 4、期货品种进一步丰富，交易方式不断创新。 随着经济的发展，为适应新经济形式下市场需求的新变化，期货市场不断开发出创新的期货品种，使得期货市场的产品体系不断丰富。例如，随着2005年 分类 2014年2013年2012年数量 占比数量占比数量占比股票6,493,177,09729.69%6,390,404,77829.65%6,469,512,85330.53%股票指数5,827,913,93726.65%5,381,657,19024.97%6,048,270,30228.54%利率3,268,154,62514.95%3,330,904,99115.46%2,931,840,76913.84%外汇2,119,023,1319.69%2,496,423,69111.58%2,434,253,08811.49%农产品1,400,153,550 6.40%1,209,776,849 5.61%1,254,415,510 5.92%能源产品1,160,317,682 5.31%1,315,276,356 6.10%925,590,232 4.37%非贵金属872,601,162 3.99%646,349,077 3.00%554,249,054 2.62%贵金属370,872,772 1.70%433,546,140 2.01%319,298,665 1.51%其他355,224,591 1.62%347,412,764 1.61%252,686,977 1.19%合计 21,867,438,547 100.00% 21,551,751,836 100.00% 21,190,117,450 100.00%
股指期货期现套利策略与案例分析报告
股指期货期现套利浅析 一、股指期货期现套利原理 1、什么是股指期货？ 期货是与现货相对的概念，期货是现在进行买卖，但是在将来进行交收或交割的物品，这个物品可以是某种商品例如黄金、原油、棉花，也可以是金融工具例如沪深300指数。目前，国内的股指期货就是以沪深300指数为交易对象的期货，买卖双方交易的是一定时期后的沪深300指数点位。简而言之，股指期货的点数就是未来沪深300指数的点数。 2、股指期货与沪深300指数的联系 股指期货合约以沪深300指数作交易对象，那么期货指数与现货指数（沪深300）具有一定的联系。联系主要体现两点：第一、在大趋势上二者是同涨同跌的，而在某个小的时段里二者价格走势可能会出现不正常的偏离，如下图出现套利机会的三处。第二、在股指期货到期临近交割时，即期货指数成为现货指数时，二者点数相等，如下图右下角，期货指数与现货指数重合。 3、套利原理简介 股指期货就是未来的沪深300指数，所以在股指期货临近交割时期货指数与现货指数必然相等。如上图，在股指期货到期前，期货指数与现货 套利机会 现货指数 期货指数 无套利区间 时间 价格
指数的走势会出现偏差，而在这种偏差达到不正常时，套利机会出现。何为不正常？简单地说，期货指数与现货指数价格偏差超过套利成本时为不正常。这里所说的套利成本包括资金使用成本、交易费用、冲击成本以及一些机会成本。根据数理分析，期货指数减现货指数小于25点为正常，而当该价差达到25点以上时为不正常，现期现套利机会出现。 在股指期货临近交割时，期现价差必然缩小会为0，扣除必要的套利成本，套利者可以获取稳定的无风险的利润。 二、ETF股指套利交易流程 出现了期现套利机会，怎样把握机会呢？理论上，当期现价差达到25点以上时，卖空股指期货的同时买入等值的沪深300指数成分股，等到期现价差缩小为0时，双边平仓获利了结。但是，唯一的问题是一次买入300支股票的可操作性比较差，而且300支股票里经常会有停牌的股票。由此看来，现货头寸的构建必须另寻他法。 目前拟合沪深300指数现货的方法除了利用沪深300指数的成分股进行复制，另外一个方法就是构建ETF基金组合。ETF即交易型开放式指数基金，是一种在交易所上市交易的开放式证券投资基金产品，交易手续与股票完全相同。例如上证50ETF就是主要投资范围为上证50ETF指数成分股的开放式指数基金。 1、ETF的选取 利用上市时间、流动性、与沪深300指数的相关性三个指标对目前的15支ETF进行筛选后，适合构建现货组合的ETF为：50ETF、深100ETF、180ETF。 2、资金配置 以目前沪深300指数3200点计算，做一单股指期货期现套利，买入ETF组合占用96万资金、做空股指期货需要占用17.28万资金，合计占用资金为113.28万元。 3、选择开仓时机 如前述，期现价差达到25点以上，可开仓，具体为买入ETF组合同时卖空股指期货。 4、选择平仓时机 当期现价差缩小为0附近时双边平仓，结束套利交易。从历史数据看，每个合约都会有提前平仓的机会。开、平仓都是通过专业的金长江套利软件一键实现。
股指期货如何进行交易
如何确定股指期货套保合约数量 股票现货的套期保值就是在现货市场买入或卖出一定数量股票的同时，在股指期货市场卖出或买入与股票现货品种相关、数量相当但方向相反的股指期货合约，从而利用一个市场的盈利来弥补另外一个市场的亏损，最终达到规避现货股票市场波动风险的目的。 股指期货之所以能够被用来规避股票价格波动的风险，是因为股指期货市场与股票现货市场存在的关联关系。即同一股票指数的期货价格与现货价格走势基本相同。更重要的是当随着期货合约的到期日临近，股指期货价格逐步收敛至现货价格指数。正是两个市场上这种趋势一致的关联性特征，才能够让投资者利用数量相当的股指期货方面盈亏与股票现货方面的亏盈近似等量对冲。 套期保值的效果与该股票现货组合的系统性风险所占比例有关。据有关研究显示，在美国股市上，系统性风险占股市总风险的30%；而在中国的股市上，系统性风险基本上占到总风险的60%左右。通过对比，我们可以看到，中国的股票市场利用股指期货进行套期保值的必要性更大。 正是由于股指期货只能对股票指数所代表的系统性风险进行对冲，而在投资实践上，投资者所持有的投资组合通常是股票现货组合，其系统性风险需要通过贝塔系数进行测算之后，再利用股指期货进行套期保值。那么，股指期货用于套期保值的合约数量如何具体确定呢？ 首先，计算股票现货组合中每只股票与整个市场的相关度，即个股与股指期货所对应市场指数之间的贝塔系数。贝塔系数是用来衡量一只个股的风险与整个股票市场风险程度的相关关系的指标。例如，一只个股的贝塔系数是1.2，这就意味着如果整个股市下跌10%，则该只个股将下跌12%。因此，贝塔系数越大，表示个股与整个市场的关联度越高。 其次，将每只股票的市值乘以其贝塔系数，即对需要套期保值的个股市值进行修正，将修正后的个股股票市值加总得到股票现货组合市值的修正值，再用修正后的组合市值除以指数期货单位合约价值，最终得到所需要套期货保值的合约数量。 例如，某投资者持有的一个股票现货投资组合，其中招商银行[9.92 1.12% 股吧研报]市值3亿元，贝塔系数为1.1，通过贝塔系数修正后的股票市值为3.3亿元；中国平安[44.86 2.87% 股吧研报]市值2亿元，贝塔系数为1.09，通过贝塔系数修正后的股票市值为2.18亿元；万科3亿元，贝塔系数为1.15，通过贝塔系数修正后的股票市值为3.45亿元；合计该股票现货投资组合通过贝塔系数修正后的股票市值为8.93亿元，组合的贝塔系数为 1.116。按目前沪深300指数期货单位合约价值为93万元计，最终可以计算出的套期保值所需要的股指期货合约数量为(3.3亿元+ 2.18亿元+ 3.45亿元)/93万元=960手。